Instituto Superior Técnico de Administração e Finanças ISAF Rui Malaquias

Programa Curricular da Cadeira

Instituição
Instituto Superior Técnico de Administração e Finanças (ISAF)

Licenciatura
Gestão Bancaria e de Seguros

Cadeira Semestral
Analise e Gestão de Risco – 3º Ano

Docente
MSc Rui Malaquias

Modalidade Lectiva
Aulas Teóricas e Praticas

Metodologia de Avaliação

Objectivos
O programa da disciplina de Analise e Gestão de Risco, tem como objectivo
fundamental, prover conhecimento estruturado sobre o risco de aplicação em ativos
financeiros, conhecer as fontes destes riscos, como mensura-los e como mitiga-los para
garantir a máxima segurança (possível) para as decisões de investimento.. Por outro
lado, tenta fornecer um conjunto de ferramentas para avaliação do Portfolio de
Investimentos em Activos Financeiros, de forma a ilustrar o investimento mais vantajoso
(maior retorno e menor risco).
No final do semestre os estudantes deveram ser capazes de:
a. Perceber o conceito de risco associado aos ativos e a carteira de ativos e as suas
condicionantes;
b. Perceber a ligação entre risco e retorno e sua influencia na tomada de decisão
dos investimentos financeiros;
c. Perceber a importância do perfil do investidor e sua influencia na decisão de
investimento:
d. Comparar e avaliar Carteiras de Investimento, através risco e retorno, ter a
capacidade de optar pela melhor opção de investimento.

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Analise e Gestão de Risco

Sistema financeiro (Revisão de Literatura)

Ativos financeiros
Produtos Financeiros do Mercado de Capitais (Revisão de Literatura)
3.1 Pratica Financeira em Mercados de Capitais
Risco de Investimentos Financeiros
4.1. Perfil de Risco dos Investidores
4.2. Tipos de Risco
4.3. Formas de mitigar o Risco
Gestão de Carteira – Risco e Retorno de Activos Financeiros
5.1. Retorno
5.1.1. Retorno de um Activo
5.1.2. Retorno da Carteira de Activos
5.2. Risco
5.2.1. Risco de um Activo
5.2.2. Risco da Carteira com dois ou mais Activos
5.2.3. Co-variância entre Taxas de Retorno dos Activos
5.2.4. Coeficiente de Correlação entre a Taxas de Retorno dos Activos
Função de Utilidade Esperada
6.1. Atitudes perante o Risco
6.2. Teoria de Selecção da Carteira
6.3. Diversificação da Carteira
6.4. Fronteira Eficiente
6.5. Seleção da Carteira Óptima pelo Investidor

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Bibliografia

Autor: HULL, John, C.

Título: Options, Futures and Other Derivatives
Edição: 7
Local: USA
Editora: Perason
2009

Autores: BREALEY, Richard. A; MYERS, Stewart. C; ALLEN, Franklin

Título: Principles of Corporate Finance
Edição: 9
Local: USA
Editora: McGraw-Hill
2008

Autores: Malaquias, Rui; e Vários Autores

Título: Manuel de Contabilidade e Finanças para Não Financeiros
Edição: 1
Local: Portugal
Editora: Escolar Editora
2016

Autores: Docentes da Faculdade de Economia de Universidade Católica Portuguesa –

Centro Regional do Porto
Título: Moeda e Mercados Financeiros
Edição: 1
Local: Portugal
Editora: Universidade Católica Portuguesa - CRP
2008

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5. Gestão de Carteiras

O valor e o escalonamento temporal dos fluxos financeiros prometidos e que o

investidor espera receber definem o retorno do investimento. Habitualmente, o retorno
de um investimento é medido em termos percentuais e por unidade de tempo – um
ano, um semestre, um mês ou um dia.

O binómio risco-retorno é decisivo para o entendimento da gestão de carteira,

pois o retorno e risco são, pois, atributos interdependentes, formam um par
indissociável, designado na Teoria das Finanças, pois as evidencias da racionalidade dos
investidores suportem que, quanto mais elevado o risco, maior o retorno exigido, e vice-
versa.

O objectivo da gestão de carteira centra-se basicamente em encontrar o modo

eficiente de realizar os investimentos em activos de forma a rentabilizar as aplicações
feitas, esta rentabilização passa basicamente por procurar obter a maior rentabilidade
com o menor risco.

Estaremos em condições de, no momento, reavivar o conceito de custo de

oportunidade do capital, porque todo o investidor obrigatoriamente terá de comprar o
retorno esperado de um investimento com o custo de oportunidade do capital, isto é
com o retorno que pode ser obtido pelo melhor uso alternativo do capital noutro
investimento com idêntico nível de risco, por outras palavras, o custo de oportunidade
é o retorno que o investidor deixa de ganhar por aplicar neste ativo financeiro e não no
outro ativo financeiro de risco semelhante (pois apenas de forma os ativos são
comparáveis).

Esta parte da matéria será sustentada pela ideia da incorporação do factor risco
ou incerteza às decisões de investimento, portanto trataremos de estudar a interacção
de risco e retorno dos investimentos, dai nos surge a necessidade da especificar uma
metodologia de medição do risco e do retorno de activos contingentes, activos
contingentes são activos que dependem de factores internos e/ou externos.

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Neste contexto, estaremos em condições de aferir que para análise e gestão de

carteiras de investimento os dois factores essenciais acima descritos que são, o risco e
o retorno dos activos que compõe a carteira.

O justo valor do activo financeiro pode ser determinado quando são conhecidos
antecipadamente determinados factores, sendo que depois de conhecidos é possível
saber o justo valor ou o valor do activo financeiro. Os factores apara determinação do
justo valor do activo financeiro são:

• Valores certos dos fluxos financeiros que o emitente promete pagar;

• Momentos (datas) para os quais os pagamentos devem ser agendados;

• Taxa de actualização dos activos que corresponde ao custo de oportunidade1;

• Momento a que é referenciada a determinação do justo valor.

Neste contexto, caso estes factores não poderem ser conhecidos, estaremos em
presença efectiva de risco ou incerteza sobre os retornos gerados pelo activo financeiro,
ou seja, estaremos perante um activo com risco. Por outro lado, obviamente, estaremos
perante um activo isento de risco quando os factores supra citados forem plenamente
conhecidos.

5.1 Retorno

5.1.1. Retorno de um activo contingente

Neste caso, o activo contingente será um activo dependente ou contingente dos

estados da natureza, o que o torna o oposto do activo sem risco pelo facto dos estados
da natureza afectarem o seu valor, posição e os períodos dos retornos esperados pelo
investidor. É o mesmo que dizer que a incerteza derivada da dependência dos estados
da natureza, quanto a taxa de retorno esperado do activo contingente, faz com que este
activo seja considerado um activo com risco.

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Rendimento ou a taxa de rentabilidade que o investidor deixou de obter, caso investisse em determinado activo, pelo facto de ter
escolhido investir no activo em carteira.

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A taxa de retorno do activo contingente é calculada a partir da distribuição de

probabilidade da taxa de retorno do próprio activo atrelado a cada estado da natureza
existente, ou seja, é necessário saber como pode variar o retorno do activo em cada
estado da natureza existente, tendo em consideração que a probabilidade de ocorrência
dos estados da natureza é conhecida e o seu somatório é igual a unidade ou 100%.

Assim cada estado da natureza, que aqui deverá corresponder a uma etapa ou
período económico, deve ter obrigatoriamente, à si associada, uma probabilidade de
ocorrência conhecida, com um determinado limite temporal, compreendido
normalmente por 1 ano, para cada um destes estados da natureza ou etapas da
economia, deverá existir uma taxa de retorno do activo.

Vejamos a seguinte tabela: Tabela 1.1

Estados da Probabilidade de Taxa de retorno do Taxa de retorno do
Natureza – etapas de ocorrência do estado Activo A, dado estado Activo B, dado estado
evolução económica com
duração de 1 ano da natureza pi r
da natureza ai r
da natureza bi
1. Recessão profunda 5% - 10,0% - 15,0%
2. Recessão moderada 10% - 7,5% - 5,0%
3. Recessão tímida 20% 0,0% 0,0%
4. Estagnação 30% 5,0% 5,0%
5. Expansão tímida 20% 10,0% 10,0%
6. Expansão moderada 10% 15,0% 20,0%
7. Expansão acentuada 5% 25,0% 40,0%
100%

A taxa de retorno esperada equivale ao valor esperado da taxa de retorno dos activos

r
associado à mesma distribuição de probabilidade, é designada por A e será calculada
através do cálculo da média ponderada das taxas de retorno associadas a cada estado

r
da natureza ( Ai), cujo ponderador é igual a taxa de probabilidade de ocorrência deste

p
estado da natureza ( i).
Assim teremos:

Activo A:

RA= ra,1 x p1 + ra,2 x p2 + ra,3 x p3……………. ra,7 x p7

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RA = (-10%) x 5% + (-7,5%) x 10% + 0% x 20% + (5%) x 30% + (10%) x 20% + (15%) x 10%
+ (25%) x 5% = 5,0%
´
Activo B

RB = (-15%) x 5% + (-5%) x 10% + 0% x 20% + (5%) x 30% + (10%) x 20% + (20%) x 10% +
(40%) x 5% = 6,25%

5.1.2. Retorno de uma carteira de activos contingentes

Este ponto reafirma a máxima de que “não se põe todos os ovos no mesmo
cesto”, pois se o cesto cair todos os ovos de partem e ficamos com nada. Esta máxima
está por detrás do conceito de diversificação do risco dos investimentos, em que os
investidores não apostam em apenas um activo, ou em acções de uma única empresa,
pois se esta empresa falir a carteira de investimento passa a valer nada, ou seja, o
mesmo que valem as acções que a compõe. A diversificação corresponde acto
“espalhar” o risco do investimento por vários activos da carteira, partindo do princípio
de que todo o investimento tem um risco associado, o investidor estará a diversificar o
risco se investir em vários activos, pois as possibilidades de todos activos
desvalorizarem-se ao mesmo tempo é quase nula.

O valor de uma carteira com dois activos é achado através da peso ou da ponderação
que cada um dos activos têm na carteira, ou seja, a percentagem que cada activo detêm
na carteira, sendo que o somatório deste percentual será o valor total da carteira
perfazendo a unidade ou 100%.

Numa carteira com dois activos A e B e sendo Wp o valor ou montante de capital

investido na carteira num dado momento t, o valor da carteira é dado por:

WP = WA + W B
Sendo a ponderação ou peso que cada activo tem na carteira dado por:

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Wa = WA/ WP e Wb = WB/ WP ou Wb = 1 - Wa

Assim sendo teremos: WP = WA + WB + WC + WD+……. WJ,t

Por definição o retorno de uma carteira de activos com risco depende do valor desta
carteira numa data futura, mas tratando-se de uma carteira com activos contingentes,
o seu depende dos estados da natureza especificados.
Ex.1 Dando seguimento ao exemplo anterior, havendo uma carteira com dois activos A
e B, o retorno da carteira (P), com duração do investimento de 1 ano, tendo carteira sido
criada no momento inicial 0, com os activos com a mesma percentagem na carteira,

valor esperado da carteira (p) WP será dado pela seguinte expressão:

Activo A = 100.000
Activo B = 100.000

WP,1 = WA,1 + WB,1 ==== WP,1 = $100.000 + $100.000 = $200.000

O valor da carteira é de $200.000. Obviamente que a ponderação ou peso de cada activo

(Wa e Wb) será de 50%.

Ao passo que o retorno esperada RP, da mesma carteira, será dada pela seguinte
expressão:

RP = RA x Wa + RB x Wb ===== RP = 5% x 50% + 6,25% x 50% = 5,625%

5.2. Risco

Em sentido lato um activo exibe risco sempre que o investimento neste activo seja
susceptível de gerar mais de um resultado, neste caso, a componente incerteza é
fundamental pois, a partir do momento em que há incerteza quanto ao retorno do
investimento no activo estaremos em presença do risco.

Por outro lado, numa óptica menos restritiva, o risco pode definir-se em função da
probabilidade da taxa de retorno num investimento obtida a posteriori se desviar da
taxa de retorno esperada a priori no momento em que o investimento é efectuado.

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Para a medição ou quantificação deste risco, para que o investidor tenha noção exacta
do nível de risco do seu investimento, é usada, no âmbito da teoria financeira, uma
medida que tem em consideração a amplitude dos desvios do retorno efectivo de um
investimento em relação ao seu retorno esperado, ponderados pela probabilidade de
ocorrência dos estados da natureza.

Assim os desvios de maior (menor) amplitude entre o retorno efectivo e o retorno

esperado implicam maior (menor) exposição ao risco, Da mesma forma, que a maior
(menor) probabilidade de ocorrência de um dado desvio de amplitude acentuada
implica maior (menor) risco. O activo que apresentar uma maior probabilidade de sofrer
um desvio entre o retorno esperado e efectivo deverá apresentar maior risco do que o
outro

A problemática do risco transporta-nos para a definição de desvio-padrão do retorno

esperado e risco de um activo que é um instrumento da estatística descritiva que
permite a aferição do risco de um investimento, ou seja, ele quantifica em que medida
a taxa de retorno efectiva se afasta da taxa de retorno esperada.

O desvio-padrão - variância (que equivale ao quadrado do desvio padrão de uma

variável aleatória), neste caso trata-se da variável retorno do investimento, corresponde
a uma medida de dispersão dos valores da mesma variável em torno da sua medida de
tendência central, normalmente a sua média. É o mesmo que dizer que é uma medida
que quantifica a dispersão do retorno do investimento efectivo em relação ao retorno
esperado na data do investimento.

A distribuição ou a forma como pode estar disperso o retorno efectivo em relação ao

esperado, pode assemelhar-se a Distribuição Normal ou de Gaus que é definida por
apenas dois momentos que são, a média e o desvio padrão. Neste contexto a lei de
Probabilidade Normal é, de princípio, assumida como plausível para representar o
comportamento da taxa de retorno esperada dos activos financeiros.

O facto da distribuição normal ser simétrica em relação a sua média, faz com que a
probabilidade acumulada seja igual para esquerda, como para a direita, e conduz-mos a
situação em que o desvio-padrão seja uma medida que abranja todos os resultados em

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que a taxa de retorno exceda a sua média (retorno efectivo acima do esperado), bem
como os resultados em que taxa de retorno cifre-se abaixo da sua média (retorno
efectivo abaixo do esperado).

5.2.1. Risco de um activo financeiro

Para a efectiva medição do risco do activo ou amplitude dos desvios do retorno efectivo

em relação ao retorno esperado utilizaremos a variância (б) que corresponde ao

quadrado do desvio-padrão, onde a variância de A é uma média ponderada dos

quadrados dos valores dos desvios de A em relação à sua média, em que os
ponderadores são as probabilidades de ocorrência dos estados da natureza.

Depois de achada a variância é calculado o desvio-padrão, que é a medida efectiva do

risco do activo financeiro.

Activo A

б²A = ∑ pi (rai – RA)

б²A = 5% x (-10% - 5%) + 10% x (-7,5% - 5%) + 20% x (0% - 5%) + 30% x (5% - 5%) + 20%
x (10% - 5%) + 10% x (15% - 5%) + 5% x (25% - 5%) = 0,00669
Tabela 2

1 2 3 4 5
Estados da Natureza pi ra (ra - RA) (ra - RA)² 1x4
1. Recessão Profunda 0,05 -0,10 -0,15 0,02250 0,001125
2. Recessão Moderada 0,10 -0,075 -0,125 0,01563 0,001563
3. Recessão Tímida 0,20 0,00 -0,05 0,00250 0,000500
4. Estagnação 0,30 0,05 0,0 0,00000 0,000000
5. Expansão Tímida 0,20 0,10 0,05 0,00250 0,000500

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6. Expansão Moderada 0,10 0,15 0,10 0,01000 0,001000

7. Expansão Acentuada 0,05 0,25 0,20 0,04000 0,002000
100% 0,00669

Sendo que o desvio padrão de A é igual a:

бA = √ б² ====> √0,00669 = 0,0817771 = 8,18%

O desvio-padrão é sempre apresentado na mesma unidade de medida a que diz respeito
a variável, pois a taxa de retorno está em percentagem, então o desvio-padrão exprimir-
se-á também em percentagem.
O activo A apresenta uma dispersão de 8,18% dos retornos possíveis em relação a sua
média, é o mesmo que dizer que o activo A apresenta 8,18% de dispersão ou desvio
entre o retorno efectivo e o retorno esperado. A taxa de retorno efectiva de A pode
desviar-se 8,18%, para ambos os sentidos, em relação a taxa de retorno esperada.

Activo B

б²B = ∑ pi (rbi – RB)

б²B = 5% x (-15% - 6,25%) + 10% x (-5% - 6,25%) + 20% x (0% - 6,25%) + 30% x (5% -
6,25%) + 20% x (10% - 6,25%) + 10% x (20% - 6,25%) + 5% x (40% - 6,25%) = 0,0122188
Sendo que o desvio padrão de B é igual a:

бB = √ б² ====> √0,0122188= 0,1105385 = 11,05%

O activo B apresenta uma dispersão de 11,05% dos retornos possíveis em relação a sua
média, é o mesmo que dizer que o activo B apresenta 11,05% de dispersão ou desvio
entre o retorno efectivo e o retorno esperado. A taxa de retorno efectiva de A pode
desviar-se 11,05%, para ambos os sentidos, em relação a taxa de retorno esperada.

De acordo com os resultados da Tabela 2, o activo A apresenta um retorno esperado de

5% inferior ao activo B que apresenta um retorno 6,25%, bem como, apresenta um risco
8,18% ao passo que o activo B manifesta um risco de 11,05%. Constata-se ainda que

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pelo facto do activo B ter uma maior dispersão em relação ao activo A, faz com que
aquele seja mais sensível aos estados da natureza extremos, pois vejamos, em recessão
profunda o activo B desvaloriza-se 15% ao passo que o activo A desvaloriza-se 10%, no
extremo oposto, no estado de expansão acentuada o activo B atinge um retorno 40%
enquanto o activo A cifra-se em 25%. Pelo facto do activo B apresentar maior dispersão,
para os dois lados, a sua variação é mais acentuada nos estados da natureza extremos.

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