Fundamentos de Oramentode Capital

FUNDAMENTOS DE ORÇAMENTO DE CAPITAL
Ricardo Goulart Serra

FECAP e Insper
Esta versão: 04 de maio de 2020
O objetivo deste texto é descrever as principais técnicas utilizadas para analisar a viabilidade
de um projeto de investimentos: payback, valor presente líquido (VPL) e taxa interna de
retorno (TIR). A construção do fluxo de caixa ou a estimação do custo de capital não serão
tratados no presente texto. Normalmente, para projetos, a abordagem para o cálculo dos dois
itens mencionados é a dos investidores, operacional ou da firma, tendo em vista que é a
empresa, e não o acionista, que faz o investimento (Serra, 2019). Sugere-se, para os
interessados, o texto Fundamentos de Análise de Projetos de Investimento.
Um projeto de investimento pode ser de diversas naturezas, por exemplo: compra e/ou troca
de equipamentos/ativos fixos, entrada em novo mercado ou lançamento de novo produto etc.
O projeto Base será o ponto de partida para explicação e discussão das técnicas.
Normalmente, representa-se com uma seta para baixo as saídas de caixa e com uma seta para
cima as entradas de caixa. FC significa fluxo de caixa e o subscrito é o período de ocorrência. O
projeto Base tem duração de 4 anos e fluxos anuais (Figura 1).
Figura 1 – Projeto Base. Elaborada pelo autor.
FC1 = 30,0 FC2 = 70,0 FC3 = 25,0 FC4 = 10,0
0
1 2 3 4
FC0 = 100,0
Payback
É o prazo de tempo que leva para o investimento ser recuperado. No caso do projeto Base, o
investimento é recuperado em 2,0 anos (quando os fluxos de caixa positivos acumulam $ 100,0
(FC1 + FC2 = $ 30,0 + $ 70,0 = $ 100,0), que é o valor investido no ano 0). Uma das
interpretações para o payback é o de uma medida de liquidez do projeto. Quanto mais rápido
o investimento é recuperado (menor payback), maior a liquidez, sendo favorável.
Mecânica do cálculo
Para se operacionalizar o cálculo do payback, pode-se pensar de diversas formas. Uma delas é
montar uma tabela (Tabela 1). A coluna A expressa o fluxo de caixa do projeto e a coluna B
expressa o fluxo de caixa acumulado. Para projetos com investimento(s) no início, o fluxo de
caixa acumulado inicial será negativo (igual ao próprio fluxo de caixa do ano 0). Segue-se o
cálculo da coluna com o fluxo de caixa acumulado até o momento em que ele (1) iguala a zero
ou (2) fica positivo (no nosso exemplo, no ano 2). (1) Quando o fluxo de caixa acumulado for
igual a zero, o payback é próprio ano em que houve a recuperação do capital. (2) Quando o
fluxo de caixa acumulado for positivo (passando de negativo para positivo, sem ficar zero),
haverá a necessidade de uma interpolação (posteriormente explicada) para a definição do
payback (que acontecerá em algum momento ao longo deste ano em que o fluxo de caixa
acumulado passe a ser positivo). Caso o fluxo de caixa acumulado não chegue a ficar positivo,
significa que o projeto não recupera o valor investido (a valores nominais).
Tabela 1 – Operacionalização do Payback do projeto Base. Elaborada pelo autor.

Ano (A) Fluxo de Caixa (B) Fluxo de Caixa Acumulado
0 (100,0) (100,0)
1 30,0 (70,0)
2 70,0 0,0
3 25,0
4 10,0
Obs.: Coluna A = fluxo de caixa do projeto (para os anos 0 a 4); Coluna B = (B)t-1 + (A).
Como tomar a decisão
Quando um projeto deve ser aprovado? O projeto é aprovado caso o payback seja inferior a
um determinado prazo máximo aceitável. Para o prazo máximo aceitável de 2,5 anos, o
projeto Base deve ser aprovado; porém, para o prazo máximo aceitável de 1,5 ano, o projeto
Base deve ser rejeitado.
Problema 1 do payback: subjetividade na definição do prazo máximo aceitável
A definição do prazo máximo aceitável é subjetiva, sendo esta uma das críticas do payback.
Pode ser que, em alguns casos e para algumas pessoas, pareça existir um critério objetivo para
esta definição, como por exemplo: o investimento deve ser recuperado até a mudança do
governo; porém, qual o significado objetivo financeiro deste critério?
Problema 2 do payback: não considera o valor do dinheiro no tempo
Outro problema do payback é que ele não leva em consideração, nas suas análises, o valor do
dinheiro no tempo. Sabe-se que $ 1,0 hoje não equivale a $ 1,0 daqui um ano, portanto, somar
valores nominais em diferentes momentos do tempo não é tecnicamente correto. Suponha o
projeto PB1 (Figura 2).
Serra, R. G. (2020). Fundamentos de Orçamento de Capital. Disponível em 2

https://www.researchgate.net/publication/341121458_Fundamentos_de_Orcamento_de_Capital
Figura 2 – Projeto PB1. Elaborada pelo autor.
FC1 = 70,0 FC2 = 30,0 FC3 = 25,0 FC4 = 10,0
0
1 2 3 4
FC0 = 100,0
Tanto o projeto Base como o projeto PB1 têm payback igual a 2,0 anos. Portanto, do ponto de
vista da técnica payback, ambos projetos se equivalem financeiramente. Porém, nitidamente,
o projeto PB1 é superior ao projeto Base, o que não foi percebido pela técnica, tornando-a
insuficiente. Uma alternativa para mitigar este problema é calcular o payback com base nos
fluxos de caixa a valor presente e não com base nos fluxos de caixa nominais. Portanto, pode-
se incluir, na Tabela 1, uma coluna com os valores presentes dos fluxos de caixa, que serão
utilizados para o cálculo da coluna com o fluxo de caixa acumulado. Assim, o fluxo de caixa
acumulado é calculado com base nos valores presentes dos fluxos de caixa futuros, e não com
base no valor nominal dos fluxos de caixa futuros. O payback calculado com base nos valores
presentes dos fluxos de caixa é chamado de discouted payback ou payback descontado
(Tabela 2). Para seu cálculo, tem-se duas dificuldades: (a) a estimação do custo de
oportunidade (representado por i) e (b) o cálculo do valor presente (representado por VP) de
cada fluxo de caixa (que requer domínio de matemática financeira, esperado dos profissionais
de finanças, mas não de todos os profissionais). Suponha que o custo de oportunidade do
projeto Base seja 10,0%.
Tabela 2 – Operacionalização do Payback Descontado do projeto Base. Elaborada pelo autor.

(C) Fluxo de Caixa Acumulado, a
Ano (A) Fluxo de Caixa (B) VP do Fluxo de Caixa valor presente
0 (100,0) (100,0) (100,0)
1 30,0 27,3 (72,7)
2 70,0 57,9 (14,9)
3 25,0 18,8 3,9
4 10,0 6,8
Obs.: Coluna A = fluxo de caixa do projeto (para os anos 0 a 4); Coluna B = valor presente (VP) do fluxo
FC
de caixa, calculado como VP(FCt ) = (1+i)t t; Coluna C = (C)t-1 + (B).
O payback descontado do projeto Base está entre o ano 2 e o ano 3. Pode-se fazer uma
interpolação para estimar o momento em que o fluxo de caixa acumulado iguala zero. Para
tanto, supondo que a evolução seja linear (Figura 3), pode-se calcular o payback descontado
por meio da Equação 1.

Figura 3 – Fluxo de caixa acumulado, a valor presente, do projeto Base. Elaborada pelo autor.
20,0
0,0
0 1 2 3 4
(20,0)
(40,0)
(60,0)
(80,0)
(100,0)
(120,0)
Nota-se que no ano 2, o fluxo de caixa acumulado (a valor presente) é negativo em $ 14,9 e no
ano 3, o fluxo de caixa acumulado é positivo em $ 3,9. Logo, em algum momento ao longo do
ano 2, o fluxo de caixa acumulado zera, representando o momento da recuperação do capital
investido. Sabe-se que o fluxo de caixa do ano 3, a valor presente, é $ 18,8. Considerando que
o fluxo de caixa do ano 3 acontece linearmente, em 0,50 ano o fluxo de caixa seria $ 9,4 (½ do
fluxo de caixa anual), em 0,75 ano o fluxo de caixa seria $ 14,1 (¾ do fluxo de caixa anual).
Logo, quanto tempo (qual a parcela do ano 3) será necessário para acumular os $ 14,9
negativos do fim do ano 2 (Equação 1)?
quanto falta para zerar 14,9

= =0,8
fluxo de caixa do ano que zera 18,8 (1)
Logo, pode-se dizer que o payback descontado do projeto Base é 2 anos cheios mais 0,8 ano
do ano 3, ou seja, 2,8 anos. Logicamente, pode-se transformar o 0,8 ano para ser expresso em
meses e dias, caso seja desejável.
Analogamente, para o projeto PB1, o payback descontado é 2,6 anos (Tabela 3 e Equação 2).
Portanto, verifica-se que o payback descontado reconhece que o projeto PB1 (payback
descontado de 2,6 anos) é superior ao projeto Base (payback descontado de 2,8 anos),
corrigindo o problema do payback de não considerar o valor do dinheiro no tempo.
Tabela 3 – Operacionalização do Payback Descontado do projeto PB1. Elaborada pelo autor.

(C) Fluxo de Caixa Acumulado, a
Ano (A) Fluxo de Caixa (B) VP do Fluxo de Caixa valor presente
0 (100,0) (100,0) (100,0)
1 70,0 63,6 (36,4)
2 30,0 24,8 (11,6)
3 25,0 18,8 7,2
4 10,0 6,8
Obs.: Coluna A = fluxo de caixa do projeto (para os anos 0 a 4); Coluna B = valor presente (VP) do fluxo
FC
de caixa, calculado como VP(FC)t = (1+i)t t; Coluna C = (C)t-1 + (B).

Nota-se, para o projeto PB1 e ao final do ano 2, um déficit de $ 11,6 que será recuperado ao
longo do ano 3, mais especificamente após decorrido 0,6 ano (Equação 2).
quanto falta para zerar 11,6

= =0,6
fluxo de caixa do ano que zera 18,8 (2)
Problema 3 do payback: não considera os fluxos de caixa após o payback (miopia)
Outro problema do payback é que ele não leva em consideração, nas suas análises, os fluxos
de caixa existentes após o próprio payback. Suponha o projeto PB2 (Figura 4).
Figura 4 – Projeto PB2. Elaborada pelo autor.
FC1 = 30,0 FC2 = 70,0 FC3 = 25,0 FC4 = 200,0
0
1 2 3 4
FC0 = 100,0
Como os projetos Base e PB2 têm o mesmo payback (inclusive têm o mesmo payback
descontado), pela técnica payback eles são financeiramente equivalentes. Como a técnica não
considera, nas suas análises, os fluxos de caixa posteriores ao payback (no caso, os fluxos de
caixa do ano 4), ela não consegue indicar que o projeto PB2 é superior ao projeto Base. Para
mitigar este problema, o melhor a fazer é avançar para a técnica seguinte, o valor presente
líquido, que considera todos os fluxos de caixa.
Vantagens do Payback
O payback pode ser usado como uma medida de liquidez e também pode ser indicado para
uma primeira avaliação da viabilidade de um projeto, principalmente quando realizada por
uma área não financeira. Por exemplo, algum(a) funcionário(a) de uma área operacional
idealiza uma melhoria de processo (um projeto) podendo, nas suas análises preliminares,
descartar projetos com payback acima de determinado prazo máximo aceitável e levar para
apreciação de outras pessoas (áreas) os projetos com payback dentro de determinado prazo
máximo aceitável. Nesta última aplicação, talvez o payback simples (não descontado) seja mais
conveniente pelos problemas já mencionados (custo de oportunidade e cálculo do valor
presente).
Valor Presente Líquido (VPL)
O valor presente líquido é obtido por meio da soma dos valores presentes de cada um dos
fluxos de caixa do projeto. Ele representa o valor presente dos fluxos de caixa futuros (anos 1 a
n), líquido do investimento inicial (na data 0), conforme Figura 5.

Figura 5 – Valor Presente Líquido. Exemplo de projeto com 4 anos. Elaborada pelo autor.
FC1 FC2 FC3 FC4
0
1 2 3 4
FC0
FC1 FC2 FC3 FC4
Valor Presente Líquido=-FC0 + + + +
(1+i)1 (1+i)2 (1+i)3 (1+i)4
O projeto Base tem VPL de $ 10,7, conforme Equação 3.
30,0 70,0 25,0 10,0

(100,0) + + + + =10,7
(1 + 10%)1 (1 + 10%)2 (1 + 10%)3 (1 + 10%)4 (3)
Dinâmica interna do cálculo do VPL
O investimento realizado no projeto será suportado pela tesouraria da empresa, constituindo-

se em uma “dívida” do projeto para com a tesouraria. O projeto, portanto, obriga-se a
devolver este montante para a tesouraria, acrescido dos juros calculados ao custo de
oportunidade. Portanto, o objetivo do VPL é verificar se o projeto devolverá o investimento
realizado, ou seja, o principal e os juros sobre o principal. Além disso, o VPL também calcula o
montante que sobra(falta) após tais devoluções (principal e juros). Nota-se que, a cada
período, o fluxo de caixa do projeto, devolvido para a tesouraria, tem duas funções: (i) pagar
juros e (ii) repagar o principal, podendo eventualmente constituir um saldo positivo (se e
quando o projeto terminar de amortizar a dívida). A Tabela 4 apresenta a ideia para o projeto
Base (lembre-se que o custo de oportunidade é 10,0%).
Tabela 4 – Dinâmica Interna do VPL do projeto Base. Elaborada pelo autor.

Ano (A) Fluxo de Caixa (B) Juros (C) Amortização (D) Saldo
0 (100,0)
1 30,0 10,0 20,0 (80,0)
2 70,0 8,0 62,0 (18,0)
3 25,0 1,8 23,2 5,2
4 10,0 (0,5) 10,5 15,7
Obs.: Coluna A = fluxo de caixa do projeto (para os anos 1 a 4); Coluna B = -(D)t-1 x custo de
oportunidade; Coluna C = (A) - (B) e Coluna D = (D)t-1 + (C).
Note que, no final do projeto (ano 4), o saldo (coluna D da Tabela 4) é positivo em $ 15,7,
equivalente a $ 10,7 na data 0 (15,7/(1+10%)4) – que corresponde ao VPL do projeto.
Verifica-se que, (1) quando sobra dinheiro ao final do projeto (após pagamentos de juros e
devolução do principal), significa que o projeto é superavitário (o VPL será positivo). Nesta

situação, o projeto deve ser aprovado. (2) Quando o saldo no final do projeto é zero, significa
que o projeto se paga (paga os juros e devolve o capital), porém, sem sobra de caixa (o VPL
será zero). Como o custo de capital embute o risco do projeto, ele deve ser aprovado
(considerando que a empresa não tem restrição de capital). (3) Quando o saldo no final do
projeto é negativo, significa que o projeto é deficitário e não consegue devolver o principal
investido remunerado dos juros (o VPL será negativo). Nesta situação, o projeto deve ser
rejeitado. Logo, (i) caso VPL >= 0 (cenários 1 e 2), o projeto deve ser aprovado (o projeto se
paga, sobrando ou não dinheiro) e (ii) caso o VPL < 0 (cenário 3), o projeto deve ser rejeitado
(o projeto não se paga).
Problema do VPL: é uma medida absoluta
Suponha o projeto V1 (custo de oportunidade de 10,0%), conforme Figura 6.
Figura 6 – Projeto V1. Elaborada pelo autor.
FC1 = 30,0 FC2 = 70,0 FC3 = 25,0 FC4 = 40,0
0
1 2 3 4
FC0 = 120,0
O projeto V1 tem VPL de $ 11,2, conforme Equação 4.
30,0 70,0 25,0 40,0

(120,0) + 1
+ 2
+ 3
+ =11,2 (4)
(1 + 10%) (1 + 10%) (1 + 10%) (1 + 10%)4
O projeto V1 tem VPL maior do que o projeto Base, portanto, seria melhor do que o projeto
Base. No entanto, repare que o VPL informado não diz nada a respeito da necessidade de
capital para gerá-lo (o investimento necessário). Verifique que, embora o projeto V1 tenha
maior VPL ($ 11,2 versus $ 10,7), ele demandou mais investimento ($ 120,0 versus $ 100,0). A
pergunta que fica, portanto, é qual dos dois projetos é mais eficiente no uso do capital
investido? O VPL, por ser uma medida absoluta, não responde a esta pergunta.
Para respondê-la, faz-se necessária uma medida relativa (em oposição a uma medida
VPL
absoluta). Ao dividir o VPL pelo capital investido ( I
, em que I é o capital investido), obtém-se
o VPL para cada $ 1 investido, ou seja, uma medida relativa ou de eficiência do uso do capital
10,7
investido. O projeto Base gera $ 0,11 para cada $ 1,0 investido (100,0) e o projeto V1 gera
11,2
$ 0,09 para cada $ 1,0 investido (120,0), indicando que o projeto Base (com menor VPL) é mais
eficiente no uso do capital investido do que o projeto V1 (com maior VPL). Do ponto de vista
do VPL, o ranking indicaria vantagem do projeto V1, porém, do ponto de vista da eficiência, o
ranking indicaria vantagem do projeto Base. O VPL não teria sido capaz de analisar a eficiência
com que o capital é usado por ser uma medida absoluta.

Quando se supõe que a empresa não tem restrição de capital, não é preciso se preocupar com
a eficiência com que se usa o capital e, neste cenário, o problema do VPL (ser um medida
absoluta) não atrapalha as análises. Porém, quando se supõe que a empresa tem restrição de
capital, o fato de o VPL ser uma medida absoluta pode atrapalhar as análises, e recomenda-se
utilizar o VPL em conjunto com outros indicadores relativos (por exemplo, o índice de
VPL
lucratividade exposto: , ou a TIR, que será exposta a seguir) ou considerar que o custo de
I
oportunidade da empresa não seja igual ao seu custo de capital (é comum considerar que o
custo de oportunidade seja o custo de capital, mas não necessariamente são a mesma coisa).
Por exemplo, suponha um projeto com VPL igual a $ 1,0. No cenário de não restrição de
capital, este projeto deve ser aprovado independentemente da necessidade de capital
investido, pois sempre haverá capital para os próximos projetos. Por outro lado, no cenário de
restrição de capital, a informação pura do VPL ($ 1,0) pode não ser suficiente para uma
decisão, pois um projeto com VPL de $ 1,0 que necessite de $ 100,0 de investimento é pouco
eficiente no uso do capital. Comprometer os $ 100,0 neste projeto pode ter como
consequência deixar de fazer, no futuro, outros projetos mais eficientes no uso do capital (por
exemplo, outro projeto com $ 10,0 de VPL e investimento de $ 100,0, que é mais eficiente).
Vantagens do VPL
O VPL analisa todos os fluxos de caixa (não é míope), considerando-os a valor presente
(portanto, analisando-os em um mesmo momento no tempo). Neste sentido, é tecnicamente
completo. Considerando que não exista restrição de capital, pode-se tomar a decisão
exclusivamente com ele. No entanto, seu uso exclusivo não é adequado para o cenário de
restrição de capital (cenário em que a maioria – senão todas – as empresas encontram-se).
Taxa Interna de Retorno (TIR)
A taxa interna de retorno é a taxa de desconto que, aplicada para trazer a valor presente os
fluxos de caixa do projeto, produz VPL igual a zero. A Figura 7 mostra o VPL (eixo Y) do projeto
Base para diversos cenários de taxa de desconto (eixo X). O ponto onde a curva cruza o eixo X
(VPL igual a zero) é a TIR do projeto. Para o projeto Base, este ponto é 15,7% (sua TIR).
Figura 7 – Valor Presente Líquido x Taxa de Desconto do projeto Base. Elaborada pelo autor.
40
Taxa VPL
Valor Presente Líquido
0,0% 35,0 30
2,5% 28,2
20
5,0% 21,9
7,5% 16,1 10
10,0% 10,7
12,5% 5,8 0
0,0%
2,5%
5,0%
7,5%
10,0%
12,5%
15,0%
17,5%
20,0%
15,0% 1,2
-10
17,5% (3,1)
20,0% (7,1) Taxa de Desconto
Obs.: Considerando o fluxo de caixa anual: -100,0; 30,0; 70,0; 25,0 e 10,0 (para anos 0 a 4,
respectivamente).

A título de comparação, a Tabela 5 replica a Tabela 4, porém considerando que o custo de
oportunidade seja 15,67% (a própria TIR). Note que, ao final do projeto, na coluna D (saldo),
tem-se o saldo igual a zero (é o que se espera quando o custo de oportunidade é a própria TIR
– VPL igual a zero).
Tabela 5 – Dinâmica Interna do Valor Presente Líquido, em R$. “Taxa de desconto” igual a TIR
do projeto (15,7%). Elaborada pelo autor.
Ano (A) Fluxo de Caixa (B) Juros (C) Amortização (D) Saldo
0 (100,0)
1 30,0 15,7 14,3 (85,7)
2 70,0 13,4 56,6 (29,1)
3 25,0 4,6 20,4 (8,6)
3 10,0 1,4 8,6 0,0
Obs.: Coluna A = fluxo de caixa do projeto (para os anos 1 a 4); Coluna B = -(D)t-1 x custo de
oportunidade; Coluna C = (A) - (B) e Coluna D = (D)t-1 + (C).
Verifica-se que, (1) quando a TIR for maior do que o custo de oportunidade, os juros cobrados
(calculados com base no custo de oportunidade) serão inferiores aos que o projeto pode pagar
(calculados com base na TIR) e, portanto, sobrará dinheiro ao final do projeto (resultado em
um VPL positivo), quando o projeto deve ser aprovado, (2) quando a TIR for igual ao custo de
oportunidade, o VPL é zero (por cálculo da TIR), e o projeto deve ser aprovado (considerando
que a empresa não tem restrição de capital) e (3) quando a TIR for menor do que o custo de
oportunidade, os juros cobrados (calculados com base no custo de oportunidade) serão
superiores aos que o projeto pode pagar (calculados com base na TIR) e, portanto, faltará
dinheiro ao final do projeto (resultando em um VPL negativo), quando o projeto deve ser
rejeitado.
Para projetos que tenham fluxo(s) negativo(s) no início (ano 0 e eventualmente alguns anos
iniciais subsequentes), uma única inversão de sinal e fluxo(s) positivo(s), após esta única
inversão de sinal, até o final do projeto – que chamaremos de Projetos Tradicionais, o critério
de decisão a partir da utilização da TIR é, na prática: (a) caso a TIR >= custo de oportunidade
(correspondente aos cenários 1 e 2 do item VPL), o projeto deve ser aprovado (pois o capital
investido no projeto é remunerado a uma taxa – TIR – maior ou igual ao custo de
oportunidade) e (b) caso a TIR < custo de oportunidade (correspondente ao cenário 3 do item
VPL), o projeto deve ser rejeitado (pois o capital é remunerado a uma taxa – TIR – menor do
que o custo de oportunidade, não se pagando). Nos casos de Projetos Tradicionais, tanto o VPL
como a TIR aprovarão(rejeitarão), via de regra, os mesmos projetos (Figura 8).

Figura 8 – Critérios de aprovação e rejeição dos projetos (VPL e TIR). Elaborada pelo autor.
40

30
A R
20
10
0,0%
2,5%
5,0%
7,5%
10,0%
12,5%
15,0%
17,5%
20,0%
-10
Taxa de Desconto
Obs.: Na região A tem-se (i) VPL >= 0 e (ii) TIR >= custo de oportunidade, portanto é a região de
Aprovação do projeto e na região R tem-se (i) VPL < 0 e (ii) TIR < custo de oportunidade, portanto, é a
região de Reprovação do projeto.
Problema 1 da TIR: múltiplas TIRs
Suponha o projeto T1 (custo de oportunidade de 10,0%), conforme Figura 9.
Figura 9 – Projeto T1. Elaborada pelo autor.
FC1 = 30,0 FC2 = 70,0 FC3 = 25,0
0 4
1 2 3
FC0 = 50,0 FC4 = 76,0
O projeto T1 tem TIR de 1,9%, conforme Equação 5.
30,0 70,0 25,0 (76,0)

(50,0)+ 1
+ 2
+ 3
+ =0 (5)
(1+TIR) (1+TIR) (1+TIR) (1+TIR)4
Segundo o critério da TIR, como TIR (1,9%) é menor do que o custo de oportunidade (10,0%), o
projeto deve ser rejeitado. No entanto, como o VPL do projeto T1 é $ 2,0 (positivo), o mesmo
deve ser aprovado (Equação 6). Verifica-se inconsistência de decisões das duas técnicas.
30,0 70,0 25,0 (76,0)

(50,0)+ + + + =2,0 (6)
(1+10%)1 (1+10%)2 (1+10%)3 (1+10%)4
A Figura 10 mostra o VPL (eixo Y) para diversos cenários de taxa de desconto (eixo X) para o
projeto T1.

Figura 10 – Valor Presente Líquido x Taxa de Desconto do projeto T1, e a região de Aprovação.
Elaborada pelo autor.
3
Taxa VPL

2
0,0% (1,0)
5,0% 1,1 1
A
10,0% 2,0 0
0,0%
5,0%
10,0%
15,0%
20,0%
25,0%
30,0%
35,0%
40,0%
15,0% 2,0 -1
20,0% 1,4 -2
25,0% 0,5 -3
30,0% (0,7)
-4
35,0% (2,1) Taxa de Desconto
40,0% (3,5)
Pode-se recuperar da memória que o polinômio de segundo grau x2 = 4 tem duas raízes (x1 = 2
e x2 = -2), ou seja, dois valores para a variável x que fazem com que x2 - 4 = 0. A raiz de um
polinômio é o valor da variável x que zera o polinômio. Nota-se que a TIR é uma raiz de um
polinômio (pois ela é a taxa de desconto que zera a equação, ou seja, produz VPL igual a zero –
1
por exemplo, na Equação 5, substitua (1+TIR) por x, obtendo: -50,0 + 30,0 x + 70,0 x2 + 25,0 x3 -
76,0 x4 = 0). Sendo um polinômio, podem existir mais de uma (múltiplas) TIRs. O projeto T1
tem duas TIRs (Figura 10).
Colocando-se o fluxo de caixa do projeto T1 na HP12C® e pedindo-se a TIR, ela resultará em

erro. No Excel®, o comando da TIR pede um parâmetro opcional (parâmetros entre colchetes,
no Excel, são opcionais): estimativa. A ideia é que o comando parte da estimativa (e, na sua
ausência, 0%) para, por interação, calcular a TIR mais próxima à estimativa indicada.
Visualmente, por meio da Figura 10, pode-se dizer que a segunda TIR está entre 25,0% e
30,0%. Colocando 25,0% como estimativa no comando do Excel, obtém-se a segunda TIR (além
da TIR de 1,9% já calculada): 27,1%.
O projeto T1 deve ser analisado por meio de uma análise visual ou pelo VPL (positivo) e ser
aprovado (considerando que não exista restrição de capital).
Problema 2 da TIR: reinvestimento à própria TIR

FC1 = 30,0 FC2 = 60,0 FC3 = 25,0 FC4 = 23,4
0
1 2 3 4
FC0 = 100,0
A TIR do projeto T2 é 15,67%, conforme Equação 7.
30,0 60,0 25,0 23,4

(100,0)+ 1
+ 2
+ 3
+ =0 (7)
(1+TIR) (1+TIR) (1+TIR) (1+TIR)4
Como este projeto é um Projeto Tradicional (fluxo(s) negativo(s) seguido de fluxos positivos), o
seu gráfico VPL x taxa de desconto é similar ao da Figura 8. Comparando-o com o projeto Base,
ambos apresentam mesma TIR, ou seja, são financeiramente similares aos olhos da técnica
TIR. Portanto, seria esperado que ambos apresentassem mesmo VPL (para também serem
financeiramente similares aos olhos do VPL), dado que o investimento inicial é igual ($ 100,0
para ambos). Surpreendentemente, o projeto T2 ($ 11,6, Equação 8) tem VPL diferente do
projeto Base ($ 10,7).
30,0 60,0 25,0 23,4

(100,0)+ 1
+ 2
+ 3
+ =11,6 (8)
(1+10%) (1+10%) (1+10%) (1+10%)4
O problema a ser considerado aqui é que, a TIR, na sua dinâmica de cálculo, considera que os
fluxos de caixa intermediários não acontecem no respectivo momento e que os montantes
destes fluxos de caixa são acumulados no último ano do projeto sendo corrigidos ou
remunerados, do respectivo ano até o último ano, pela própria TIR. Por exemplo, o fluxo de
caixa do ano 3, de $ 25,0, não é considerado no ano 3, mas no último ano pelo seu valor
corrigido pela própria TIR; ou seja, este fluxo de caixa “sai” do terceiro ano (que, na análise,
fica com fluxo de caixa igual a zero) e acumula no último ano (no caso, ano 4) no montante
equivalente a $ 25,0 x (1+TIR)1. A Tabela 6 apresenta a dinâmica da TIR para o projeto Base.
Tabela 6 – Dinâmica do cálculo da TIR do projeto Base. Elaborada pelo autor.

Ano (A) Fluxo de Caixa (B) VF dos Fluxos de Caixa (C) Fluxo de Caixa Reorganizado
0 (100,0) (100,0)
1 30,0 46,4 0
2 70,0 93,7 0
3 25,0 28,9 0
4 10,0 10,0 179,0
Obs.: Coluna A = fluxo de caixa do projeto (para os anos 0 a 4); Coluna B = valor futuro (VF) do fluxo de
caixa, calculado como VF(FCt )=FCt × (1+i)n-t – sendo i a própria TIR e n o último ano do projeto;
Coluna C, para o ano 0 é o FC0, para os anos 1 até n-1 é 0 e para o ano n (no exemplo, n = 4) é
∑nt=1 VF(FCt ).

Observe que, tomando-se o fluxo de caixa reorganizado (coluna C da Tabela 6) e calculando a
TIR, obtém-se a própria TIR (Equação 9).
0,0 0,0 0,0 179,0

(100,0)+ + + + =0
(1+TIR) 1 (1+TIR) 2 (1+TIR) 3 (1+TIR)4 (9)
Esta dinâmica impõe ruídos ao cálculo da TIR. Isto porque os fluxos de caixa intermediários, ao
serem devolvidos para a tesouraria, deveriam parar de contribuir com o resultado do projeto.
Isto é bastante claro quando se analisa a Tabela 4. Para verificar a existência ruído, pode-se
calcular o VPL do fluxo de caixa reorganizado: $ 22,3 (diferente do VPL original de $ 10,7!).
Considere apenas o fluxo de caixa do ano 3 do projeto Base: $ 25,0. Para o projeto não aferir
nenhum resultado (positivo ou negativo) após devolvê-lo para a tesouraria, no ano 3, o melhor
seria que ele fosse trasladado de período corrigido pelo custo de oportunidade. No entanto, ao
levá-lo para o ano 4 (final do projeto) reinvestido à TIR (15,7%), ele entrará na análise por
$ 28,9 (conforme indicado na coluna B da Tabela 6, para compor o fluxo de caixa do ano 4 na
coluna C da Tabela 6). Por outro lado, a tesouraria cobrará por ele, no ano 4 (ao invés de
recebê-lo no ano 3), $ 27,5 (equivalente aos $ 25,0 corrigidos pelo custo de oportunidade).
Nota-se, portanto, que ao simular que este montante não foi devolvido no ano 3, para ser
devolvido no ano 4, introduz-se na análise um ruído de $ 1,4 (equivalente a $ 28,9 - $ 27,5, no
ano 4) que não existe de fato, pois este montante já “saiu” do projeto no ano 3 e esta
remuneração de 15,7% (TIR) não existe (que compõe a diferença do VPL original versus o VPL
do fluxo de caixa reorganizado mencionado no final do parágrafo anterior).
Para evitar este ruído e aplicar a mesma ideia de levar os fluxos de caixa intermediários para o
último ano do projeto, seria mais consistente corrigir tais fluxos de caixa intermediários por
uma remuneração equivalente ao custo de oportunidade. No nosso exemplo, os $ 25,0 de
fluxo de caixa do ano 3 seriam trasladados para o ano 4 (último ano do projeto) pelo custo de
oportunidade, assim, o projeto teria, no ano 4, $ 27,5 para serem devolvidos para a tesouraria,
mesmo montante que a tesouraria cobraria pela postergação da sua devolução. Desta forma,
postergar a devolução do capital (apenas por uma questão da mecânica do cálculo) não
impacta a análise, visto que esta postergação apresenta resultado nulo (diferente da
postergação que remunera o capital à própria TIR).
Portanto, para corrigir o problema 2: reinvestimento à própria TIR, deve-se construir o fluxo de
caixa reorganizado da coluna C da Tabela 6, corrigindo cada fluxo de caixa do seu respectivo
ano até o ano final do projeto pelo custo de oportunidade, conforme a Tabela 7. A TIR
resultante do cálculo da taxa interna de retorno do fluxo reorganizado corrigido por uma taxa
apropriada chamada de TIR modificada ou TIR-M (Equação 10).

Tabela 7 – Dinâmica do cálculo da TIR-M do projeto Base. Elaborada pelo autor.
0 (100,0) (100,0)
1 30,0 39,9 0
2 70,0 84,7 0
3 25,0 27,5 0
4 10,0 10,0 162,1
caixa, calculado como VF(FCt )=FCt × (1+i)n-t – sendo i uma taxa apropriada como, p. ex., o custo de
oportunidade e n o último ano do projeto; Coluna C, para o ano 0 é o FC0, para os anos 1 até n-1 é 0 e
para o ano n (no exemplo, n = 4) é ∑nt=1 VF(FCt ).
Assim, a TIR-M do projeto Base é (Equação 10, com a nomenclatura TIR, pois calcula-se a TIR
do fluxo reorganizado ou modificado): 12,84%. Para verificar que o ruído foi eliminado, quando
o custo de oportunidade é utilizado como taxa de reinvestimento dos fluxos postergados,
pode-se calcular o VPL do fluxo de caixa reorganizado: $ 10,7 (igual ao VPL original).
0,0 0,0 0,0 162,1

(100,0)+ 1
+ 2
+ 3
+ =0 (10)
(1+TIR) (1+TIR) (1+TIR) (1+TIR)4
Fazendo as mesmas contas para o projeto T2 (Tabela 8), obtém-se uma TIR-M de 13,07%,
superior à TIR-M do projeto Base (assim como o VPL do projeto T2 é superior ao VPL do
projeto Base). Novamente pode-se verificar que o ruído foi eliminado ao calcular o VPL do
projeto original e do fluxo de caixa reorganizado (para o projeto T2, ambos são $ 11,6).
Tabela 8 – Dinâmica do cálculo da TIR-M do projeto T2. Elaborada pelo autor.

0 (100,0) (100,0)
1 30,0 39,9 0
2 60,0 72,6 0
3 25,0 27,5 0
4 23,4 23,4 163,4
caixa, calculado como VF(FCt )=FCt × (1+i)n-t – sendo i uma taxa apropriada como, p.ex., o custo de
oportunidade e n o último ano do projeto; Coluna C, para o ano 0 é o FC0, para os anos 1 até n-1 é 0 e
para o ano n (no exemplo, n = 4) é ∑nt=1 VF(FCt ).
Verifique que a TIR-M mitiga o problema 2: reinvestimento à própria TIR e o problema 1:

múltiplas TIRs (mas não necessariamente eliminar).
Existem dois detalhes, no cálculo da TIR-M, que não serão aprofundados neste texto, mas são
importantes de serem mencionados: (1) pode-se considerar que o fim do projeto é o último
ano que o projeto apresente fluxo de caixa relevante e não o último ano em que se estime
algum fluxo de caixa relativo ao projeto (por exemplo, um projeto com fluxos nos anos finais
de FCn = 100, FCn+1 = 5, FCn+2 = 3, FCn+3 = 2 poderia ter o ano n como ano final; pois, no limite,
um projeto com muitos anos de fluxos irrelevantes terá TIR-M tendendo ao custo de
oportunidade) e (2) os fluxos de caixa negativos (quando forem mais do que só no ano 0)
devem ser, via de regra, trazidos a valor presente (e não levados a valor futuro como os fluxos
de caixa positivos) com duas discussões: (a) pode-se pensar em usar a taxa livre de risco para
este cálculo (ao invés do custo de oportunidade) e (b) pode-se pensar em trazê-los a valor
presente até o momento anterior que tenha fluxo de caixa positivo para suportá-lo (por
exemplo, um projeto com FC0 = -30, FC1 = -50, FC2 = 30, FC3 = -10 etc., pode ser recomendável
trazer o FC1 a valor presente, porém, pode ser recomendável trazer o FC3 a valor “presente” no
ano 2 e abatê-lo do FC2).
Problema 3 da TIR: a TIR não escolhe bem entre projetos excludentes
FC1 = 45,0 FC2 = 100,0 FC3 = 40,0 FC4 = 12,0
0
1 2 3 4
FC0 = 150,0
A TIR do projeto T3 é 14,20%, conforme Equação 11.
45,0 100,0 40,0 12,0

(150,0)+ + + + =0 (11)
(1+TIR)1 (1+TIR)2 (1+TIR)3 (1+TIR)4
O VPL do projeto T3 é $ 11,8, conforme Equação 12.
45,0 100,0 40,0 12,0

(150,0)+ 1
+ 2
+ 3
+ =11,8 (12)
(1+10%) (1+10%) (1+10%) (1+10%)4
Suponha ainda que os projetos Base e T3 são excludentes, ou seja, que você fará apenas um
dos dois projetos – não por falta de dinheiro, mas porque não faz sentido fazer ambos. Por
exemplo, você quer montar uma fábrica de chinelos e precisa escolher entre duas localidades.
Não faz sentido montar duas fábricas, pois o mercado de chinelos é limitado, portanto, não
por falta de dinheiro mas por falta de coerência, terá que escolher entre uma das duas
localidades (ou projetos). Igualmente quando se pensa em uma expansão de um projeto de
incorporação: quer-se verificar se um projeto com mais área (portanto, analisa-se a compra de
mais terrenos) é melhor do que o projeto atual (com menor área).
Como os dois projetos (Base e T3) são viáveis (são Projetos Tradicionais com TIR >= custo de
oportunidade e VPL >= 0), tem-se que escolher o melhor deles (são excludentes). Pela técnica
TIR, o projeto escolhido seria o projeto Base (TIR de 15,7%), porém, pela técnica VPL, o projeto
escolhido seria o projeto T3 (lembre-se do VPL do projeto Base: $ 10,7).
Pode-se analisar o projeto T3 a partir de sua quebra em duas parte (Tabela 9): uma primeira
parte que replica o projeto Base e outra parte que é a diferença entre o projeto T3 e o projeto
Base (chamado projeto incremental). Para esta análise de escolha entre dois projetos
excludentes, o projeto a ser quebrado em duas partes é, normalmente, o projeto maior (com

maior investimento) ou o projeto mais longo (quando um projeto tiver duração maior do que o
outro) e a primeira parte do projeto a ser quebrado replica o projeto menor ou o projeto mais
curto.
Tabela 9 – Quebra do projeto T3 em duas partes. Elaborada pelo autor.

(C) 2ª parte: diferença (T3 - Base)
Ano (A) Fluxo de Caixa (B) 1ª parte: igual ao projeto Base ou Projeto Incremental
0 (150,0) (100,0) (50,0)
1 45,0 30,0 15,0
2 100,0 70,0 30,0
3 40,0 25,0 15,0
4 12,0 10,0 2,0
Obs.: Coluna A = fluxo de caixa do projeto (para os anos 0 a 4); Coluna B = primeira parte do projeto T3,
que replica o projeto Base; Coluna C = segunda parte do projeto T3, que é a diferença entre o projeto T3
e o projeto Base (replicado na primeira parte), chamada de Projeto Incremental.
Prossegue-se com o cálculo da TIR do projeto incremental (2ª parte): 11,16% (Equação 13),
visto que já se conhece a TIR e o VPL da 1ª parte, por replicar o projeto Base.
15,0 30,0 15,0 2,0

(50,0)+ + + + =0 (13)
(1+TIR)1 (1+TIR)2 (1+TIR)3 (1+TIR)4
O VPL do projeto T3 é $ 1,1, conforme Equação 14.
15,0 30,0 15,0 2,0

(150,0)+ 1
+ 2
+ 3
+ =1,1 (14)
(1+10%) (1+10%) (1+10%) (1+10%)4
Note que o VPL da 1ª parte ($ 10,7) do projeto T3 somado ao VPL da 2ª parte ($ 1,1) do projeto
T3 é igual ao VPL do projeto T3 ($ 11,8). Esta é uma das propriedades do VPL: VPL(A) + VPL(B) =
VPL(A+B), ou seja, VPL(1ª parte) + VPL(2ª parte) = VPL(1ª parte + 2ª parte = T3).
A primeira parte do projeto T3 é viável (TIR >= custo de oportunidade e VPL >= 0) – já se sabia,
pois ela replica o projeto Base, que é viável. Portanto, a análise agora limita-se à segunda parte
do projeto T3, que é o “projeto incremental”. Ou seja, a primeira parte é viável e gostar-se-ia
de saber se a segunda parte, que representa o esforço adicional do projeto T3 em relação ao
projeto Base (a primeira parte) também é viável. Este esforço envolve um acréscimo de
investimento de R$ 50,0 para os benefícios indicados também na coluna C da Tabela 9.
Verifica-se que ele é viável (TIR >= custo de oportunidade e VPL >= 0). O projeto incremental
(que de fato não existe, é apenas um recurso analítico) sendo viável, indica a escolha do
projeto T3 (cujas duas partes são viáveis).
Repare que a TIR do projeto incremental indica a escolha do projeto T3, logo a análise pela
técnica TIR coincide, após a elaboração do projeto incremental, com a escolha pela técnica
VPL, após a sua análise adequada (pelo projeto incremental).
Verifique que se o custo de oportunidade fosse 12,0%, a análise da TIR do projeto incremental
indicaria a sua rejeição e, portanto, a rejeição do projeto T3 em favor do projeto Base. Neste
cenário de custo de oportunidade, o VPL: do projeto Base é $ 6,7, do projeto T3 é $ 6,0 e do
projeto incremental é -$ 0,7. Nota-se, portanto, que (i) o projeto T3 é preferível caso o custo

de oportunidade seja inferior a TIR do projeto incremental, (ii) o projeto Base é preferível caso
o custo de oportunidade seja superior à TIR do projeto incremental e inferior ou igual à sua
própria TIR, (iii) nenhum projeto é viável caso o custo de oportunidade seja superior à TIR do
projeto Base e (iv) os projetos Base e T3 são financeiramente equivalentes caso o custo de
oportunidade seja igual à TIR do projeto incremental (ambos os projetos terão VPLs iguais e o
VPL do projeto incremental será zero) – a Figura 13 apresenta estas situações.
Figura 13 – Valor Presente Líquido x Taxa de Desconto dos projetos Base, T3 e Incremental (T3
– Base), e a região de aprovação de cada projeto. Elaborada pelo autor.
Vantagens da TIR
A análise pela TIR não requer, no seu cálculo, o custo de oportunidade (que é necessário para
analisá-la ou para se calcular a TIR-M). Pode-se decidir pela viabilidade de um projeto a partir
da TIR sem conhecer exatamente o custo de oportunidade, bastando ter uma ideia do mesmo
(ou seja, um projeto com TIR de 25,0% será aprovado, mesmo sem se ter certeza se o custo de
oportunidade é 14,0% ou 16,0%, por exemplo). Bem como se pode comparar projetos sem se
conhecer exatamente o custo de oportunidade. Ela também indica uma “gordura” do projeto,
ou seja, um projeto com TIR de 25,0% “aguenta” mais surpresas negativas do que um projeto
com TIR de 18,0%.
Além disso, ela é uma medida relativa, que é importante nas análises para empresas ou
ambientes de restrição de capital. Sabe-se que ela não é uma medida relativa inquestionável,
pois tem os problemas relatados, que podem ser mitigados com as ferramentas expostas.
Conclusão
A técnica payback pode ter grande utilidade em pré-análises de projetos, principalmente

quando realizadas fora do âmbito da área financeira. Neste sentido, o payback simples é mais
útil até do que o payback descontado, embora este seja tecnicamente melhor do que aquele
(por corrigir o problema do valor do dinheiro no tempo).

Ao evoluir para o payback descontado, embora corrija-se o problema do valor do dinheiro no
tempo, ainda se permanece com o problema da miopia, que se resolve a partir do momento
em que se considera todos os fluxos de caixa do projeto.
Ao se considerar todos os fluxos de caixa e a valor presente, cai-se na técnica VPL (valor
presente líquido). É a melhor técnica e a única necessária caso não exista restrição de capital
(mais dinheiro do que projetos, inclusive em uma análise dinâmica e não estática). No entanto,
o mundo real tem restrição de capital, então, deve-se saber que o VPL, por ser uma medida
absoluta, não informa sobre a eficiência com que o capital é utilizado. Portanto, nesse
contexto, deve ser usado em conjunto com uma medida de eficiência, que pode ser baseada
VPL
no próprio VPL ( I
) ou a TIR (taxa interna de retorno) e suas variantes.
A TIR é uma medida relativa e é muito usada no mundo corporativo, principalmente em

multinacionais (que tem oportunidades de investimento em diversos países e, potencialmente,
restrição de capital para todas as oportunidades existentes). Dada a sua ampla utilização, faz-
se necessário conhecer seus problemas a fundo. São três: (1) múltiplas TIRs, (2) reinvestimento
à própria TIR e (3) não escolhe bem entre projetos excludentes. Eles podem trazer desconforto
à análise, por potencialmente indicar decisões contraditórias àquelas indicadas pelo VPL.
Portanto, a TIR não necessariamente é uma boa medida relativa (embora seja uma medida
relativa).
Seus problemas podem ser mitigados. A TIR-M (TIR modificada) corrige os problemas (1) e (2),
e a análise do projeto incremental corrige o problema (3). Portanto, bem utilizada, não
conflitará com o VPL e será importante complemento nas análises de viabilidade de projetos,
em ambientes de restrição de capital (mais projetos do que dinheiro) – que é contexto do
mundo real.
Outras obras do autor sobre o tema
Serra, R.G. (2018). Fundamentos de Valuation (working paper), disponível em

https://www.researchgate.net/publication/328199050_Fundamentos_de_Valuation.
Serra, R.G. (2019). Fundamentos de Análise de Projetos de Investimento (working paper),

disponível em
https://www.researchgate.net/publication/330089230_Fundamentos_de_Analise_de_Projeto
s_de_Investimento.
Serra, R.G. (2020). Fundamentos de Valor Econômico Agregado ou Lucro Econômico (working
paper), disponível em
https://www.researchgate.net/publication/338386175_Fundamentos_de_Valor_Economico_A
gregado_ou_Lucro_Economico.
Serra, R.G.; & Wickert, M. (2019). Valuation: guia fundamental e modelagem em Excel®. São
Paulo: Atlas.

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FUNDAMENTOS DE ORÇAMENTO DE CAPITAL

Ricardo Goulart Serra

Esta versão: 04 de maio de 2020

Figura 1 – Projeto Base. Elaborada pelo autor.

FC1 = 30,0 FC2 = 70,0 FC3 = 25,0 FC4 = 10,0

Tabela 1 – Operacionalização do Payback do projeto Base. Elaborada pelo autor.

Como tomar a decisão

Problema 1 do payback: subjetividade na definição do prazo máximo aceitável

Problema 2 do payback: não considera o valor do dinheiro no tempo

Serra, R. G. (2020). Fundamentos de Orçamento de Capital. Disponível em 2

FC1 = 70,0 FC2 = 30,0 FC3 = 25,0 FC4 = 10,0

Tabela 2 – Operacionalização do Payback Descontado do projeto Base. Elaborada pelo autor.

Serra, R. G. (2020). Fundamentos de Orçamento de Capital. Disponível em 3

quanto falta para zerar 14,9

Tabela 3 – Operacionalização do Payback Descontado do projeto PB1. Elaborada pelo autor.

Serra, R. G. (2020). Fundamentos de Orçamento de Capital. Disponível em 4

quanto falta para zerar 11,6

Problema 3 do payback: não considera os fluxos de caixa após o payback (miopia)

Figura 4 – Projeto PB2. Elaborada pelo autor.

FC1 = 30,0 FC2 = 70,0 FC3 = 25,0 FC4 = 200,0

Valor Presente Líquido (VPL)

Serra, R. G. (2020). Fundamentos de Orçamento de Capital. Disponível em 5

FC1 FC2 FC3 FC4

O projeto Base tem VPL de $ 10,7, conforme Equação 3.

30,0 70,0 25,0 10,0

Dinâmica interna do cálculo do VPL

O investimento realizado no projeto será suportado pela tesouraria da empresa, constituindo-

Tabela 4 – Dinâmica Interna do VPL do projeto Base. Elaborada pelo autor.

Como tomar a decisão

Serra, R. G. (2020). Fundamentos de Orçamento de Capital. Disponível em 6

Problema do VPL: é uma medida absoluta

Suponha o projeto V1 (custo de oportunidade de 10,0%), conforme Figura 6.

Figura 6 – Projeto V1. Elaborada pelo autor.

FC1 = 30,0 FC2 = 70,0 FC3 = 25,0 FC4 = 40,0

30,0 70,0 25,0 40,0

Serra, R. G. (2020). Fundamentos de Orçamento de Capital. Disponível em 7

Taxa Interna de Retorno (TIR)

Serra, R. G. (2020). Fundamentos de Orçamento de Capital. Disponível em 8

Como tomar a decisão

Serra, R. G. (2020). Fundamentos de Orçamento de Capital. Disponível em 9

Valor Presente Líquido

Problema 1 da TIR: múltiplas TIRs

Suponha o projeto T1 (custo de oportunidade de 10,0%), conforme Figura 9.

Figura 9 – Projeto T1. Elaborada pelo autor.

FC1 = 30,0 FC2 = 70,0 FC3 = 25,0

FC0 = 50,0 FC4 = 76,0

O projeto T1 tem TIR de 1,9%, conforme Equação 5.

30,0 70,0 25,0 (76,0)

30,0 70,0 25,0 (76,0)

Serra, R. G. (2020). Fundamentos de Orçamento de Capital. Disponível em 10

Valor Presente Líquido

Colocando-se o fluxo de caixa do projeto T1 na HP12C® e pedindo-se a TIR, ela resultará em

Problema 2 da TIR: reinvestimento à própria TIR

Suponha o projeto T2 (custo de oportunidade de 10,0%), conforme Figura 11.

Serra, R. G. (2020). Fundamentos de Orçamento de Capital. Disponível em 11

FC1 = 30,0 FC2 = 60,0 FC3 = 25,0 FC4 = 23,4

30,0 60,0 25,0 23,4

30,0 60,0 25,0 23,4

Tabela 6 – Dinâmica do cálculo da TIR do projeto Base. Elaborada pelo autor.

Serra, R. G. (2020). Fundamentos de Orçamento de Capital. Disponível em 12

0,0 0,0 0,0 179,0

Serra, R. G. (2020). Fundamentos de Orçamento de Capital. Disponível em 13

0,0 0,0 0,0 162,1