Gestao Financeira

Machine Translated by Google
B.COM (H) - Núcleo 12 - Semestre V
FUNDAMENTOS DE
GESTÃO FINANCEIRA
Autor:
Dr.Biswo Ranjan Mishra
Editado por:
Dr. Sujit Kumar Acharya
Dr.Rashmi Ranjeeta Das
UNIVERSIDADE UTKAL
Diretoria de Educação a Distância e Continuada
Bhubaneswar
PROGRAMA DE ESTUDOS
(Núcleo-12)
FUNDAMENTOS DA GESTÃO FINANCEIRA
Objetivo: Familiarizar os alunos com os princípios e práticas da gestão financeira.
Conteúdo:
Unidade – I: Introdução e Conceitos Básicos
Funções importantes da Gestão Financeira, Objetivos da empresa: Maximização do lucro vs. Maximização do
valor, Papel do Diretor Financeiro. Ambiente financeiro em que uma empresa deve operar, Valor do dinheiro no
tempo: conceito e razões, Técnicas de capitalização e desconto, Conceitos de anuidade e perpetuidade.
Relação risco-retorno (apenas conceitos)
Unidade – II: Fontes de Financiamento e Custo de Capital/Decisões de Financiamento

Diferentes fontes de financiamento; fontes de longo e curto prazo, Custo de capital: conceito, relevância do custo
de capital, Custo implícito e explícito, custos específicos (seu cálculo) e custo médio ponderado (seu cálculo),
justificativa do custo médio ponderado de capital após impostos, marginal custo de capital (seu cálculo).
Unidade - III: Decisões de Despesas de Capital / Decisões Financeiras de Longo Prazo e

Decisões sobre dividendos
Decisões de despesas de capital/decisões financeiras de longo prazo
Objetivos do Processo de Orçamento de Capital, Conceito de Fluxo de Caixa, Métodos de Longo Prazo
Decisões de investimento – Período de Retorno Descontado, Valor Presente Líquido, Rentabilidade
Índice, Taxa Média de Retorno / Taxa de Retorno Contábil, Taxa Interna de Retorno
(Incluindo méritos e deméritos relativos de cada um dos métodos)
Decisões sobre dividendos

Significado, natureza e tipos de dividendos, conceito de índice de pagamento, índice de retenção
Decisões e crescimento, Políticas de dividendos e formulação de uma política de dividendos, Dividendos
Teorias: Modelo de Walter, Modelo de Gordon
Unidade – IV: Gestão de Capital de Giro/Gestão de Liquidez

Significado e diversos conceitos de Capital de Giro, Gestão de Capital de Giro e
Questões de Capital de Giro, Estimando Necessidades de Capital de Giro; Operando ou Trabalhando
Ciclo de Capital, Políticas Relativas ao Ativo Circulante – Conservadora, Agressiva e
Equilíbrio, Várias fontes de financiamento para atender às necessidades de capital de giro
Resultado de aprendizagem:
Após a conclusão deste artigo, os alunos serão capazes de compreender melhor as

finanças, além de lhes dar uma visão sobre o gerenciamento prático de finanças longas e
curtas para empresas reais.
Livros de texto recomendados
1. Rostogi, Fundamentos de Gestão Financeira, Publicações Taxmann
2. Fundamentos de Gestão Financeira, Sharma, Gupta, Kalyani Publishers, Nova Delhi.
Leituras sugeridas
1. Fundamentos de Gestão Financeira, Vandana Dangi, VK Global Pvt. Ltd., Nova Deli
2. Parasuraman – Gestão Financeira: Uma Abordagem Passo a Passo, Cengage Learning
3. Pandey, IM Gestão Financeira. Publicações Vikas.
4. Gestão Financeira, Editora Himalaya
5. BhallaV.K – Gestão Financeira – S.Chand
6. Horne, JC Van e Wackowich. Fundamentos da Gestão Financeira. 9tged.

New Delhi Prentice Hall da Índia.
UNIDADE 1
INTRODUÇÃO À GESTÃO FINANCEIRA
ESTRUTURA: 1.0
Introdução 1.1
Objetivos de Aprendizagem
1.2 Significado, Natureza e Âmbito das Finanças
1.2.1.Natureza da Gestão Financeira 1.2.2 Ativos
Reais e Financeiros 1.2.3 Capital Próprio
e Fundos Emprestados 1.2.4 Funções
Financeiras e de Gestão 1.2.5 Âmbito das Finanças
Função de Gestão/Finanças 1.3 Objetivo Financeiro: Maximização de
Lucro vs Maximização de Riqueza
1.3.1 Maximização do lucro
1.3.2 Objeções à maximização do lucro 1.3.3
Maximização do lucro após impostos 1.3.4
Maximização do lucro por
ação 13.5 Maximização da riqueza dos acionistas
1.3.6 Maximização do lucro versus maximização da riqueza
1.3.7 Necessidade de uma abordagem de
avaliação 1.3.8 Risco- Trade-off
de retorno 1.4 Funções
financeiras 1.4.1 Decisão de
investimento 1.4.2 Decisão
de financiamento 1.4.3
Decisão de dividendos 1.4.4 Decisão de liquidez
1.5 Funções financeiras inovadoras 1.5.1

Angariação de fundos
1.5.2 Alocação de fundos
1.5.3 Planeamento de
lucros 1.5.4 Compreensão dos mercados de
capitais 1.5.5 Estatuto e deveres dos executivos
financeiros 1.5.6 Funções de controlador e tesoureiro no contexto indiano 1.6
Resumo 1.7
Termos-chave 1.8
Respostas para 'Verifique seu progresso'
1.9 Perguntas e Exercícios 1.10
Leitura Adicional
1.0 INTRODUÇÃO
A gestão financeira preocupa-se com o planejamento e controle dos recursos financeiros de uma empresa. Foi
um ramo da economia até 1890 e recentemente tornou-se uma disciplina separada. O tema da gestão financeira
é de imenso interesse tanto para acadêmicos quanto para gestores praticantes. É de interesse dos acadêmicos
porque o assunto ainda está em desenvolvimento e há áreas onde ainda existem controvérsias para as quais
não foram encontradas soluções unânimes. Os gestores em exercício estão interessados neste assunto porque
as decisões mais cruciais da empresa estão relacionadas com finanças, e uma compreensão da teoria da gestão
financeira permite-lhes tomar essas decisões de forma hábil e correta. Esta unidade discutirá a natureza e o
escopo das finanças, os objetivos financeiros das organizações e das funções financeiras.
1.1 OBJETIVOS DE APRENDIZAGEM

Depois de passar por esta unidade, você será capaz de:
• Explicar a natureza das finanças e sua interação com outras áreas de gestão
funções.
• Rever a mudança do papel de um gestor financeiro e a sua posição na hierarquia de gestão. • Discutir
problemas de agência
decorrentes do relacionamento entre acionistas
e gerentes. •
Ilustrar a organização da função financeira. • Foco no princípio da
maximização da riqueza do acionista.
1.2 SIGNIFICADO, NATUREZA E ESCOPO DAS FINANÇAS
O que são finanças? Quais são as atividades financeiras da empresa? Como eles estão relacionados com as
outras atividades da empresa? A gestão financeira é um processo de tomada de decisão de longo prazo que
envolve muito planejamento, alocação de recursos, disciplina e muito mais. Ninguém jamais poderá pensar em
abrir um negócio ou uma empresa sem conhecimentos financeiros e estratégias de gestão. As finanças estão
diretamente ligadas a vários departamentos funcionais, como marketing, produção e pessoal. .Vamos
compreender a natureza da gestão financeira com referência a esta disciplina.
1.2.1Natureza da Gestão Financeira: A gestão financeira é um processo de tomada de decisão a longo prazo
que envolve muito planeamento, atribuição de fundos, disciplina e muito mais. Vamos entender a natureza da
gestão financeira com referência a esta disciplina.
1. A gestão financeira é uma das importantes educações que foram realizadas em todo o mundo. Hoje em dia
as pessoas estão passando por diversos cursos de especialização em gestão financeira. Muitas pessoas
escolheram a gestão financeira como profissão.
2. A natureza da gestão financeira nunca é uma entidade separada. Mesmo como gestor operacional ou
gestor funcional é preciso assumir a responsabilidade pela gestão financeira.
3. As finanças são a base das atividades económicas. A pessoa que gerencia as finanças é chamada de
gerente financeiro. O papel importante do gestor financeiro é controlar as finanças e implementar os planos.
Para qualquer empresa o gestor financeiro desempenha um papel crucial nisso. Muitas vezes acontece que
a falta de competências ou decisões erradas podem levar a grandes perdas para uma organização.
4. A natureza da gestão financeira é multidisciplinar. A gestão financeira depende de vários outros fatores
como: contabilidade, bancos, inflação, economia, etc. para o melhor aproveitamento das finanças.
5. A abordagem da gestão financeira não se limita às funções empresariais, mas é a espinha dorsal do
comércio, da economia e da indústria.
Alguns dos principais escopos da gestão financeira são os seguintes: 1. Decisão de Investimento
2. Decisão de financiamento 3. Decisão sobre dividendos 4. Decisão sobre capital de giro.
1.2.2 Ativos Reais e Financeiros
Ativos reais podem ser definidos como “ativos de natureza tangível ou física, como imobilizado. Como
exemplo, em nosso banco, muitos ativos reais podem ser identificados, como edifícios, computadores,
terrenos que possuímos, caixas eletrônicos, veículos, máquinas como contadores de notas, etc.
Os ativos financeiros podem ser definidos como “ativos na forma de ações, títulos, direitos, certificados,
saldos bancários, etc., distintos dos ativos físicos tangíveis”.
(Conselhos de Pensões-UCC, 2009). Pois nossos ativos financeiros bancários podem ser identificados como
nossos investimentos em títulos emitidos por governos e empresas, letras emitidas por governos e empresas,
ações de outras empresas e debêntures de outras empresas, empréstimos que emprestamos, reservas que
mantemos no Banco Central e etc. .
Os ativos reais são tangíveis e os ativos financeiros são de natureza intangível. Os ativos reais são usados
nas operações diárias de negócios para produzir/gerar um produto, enquanto os ativos financeiros são usados
para gerar um retorno por meio de atividades de investimento. Em geral, ao investir em activos reais, a
empresa gera um rendimento através dos lucros obtidos com a produção que utiliza o activo, renda (de
terrenos) e ganhos/perdas em alienações. Ao investir em ativos financeiros, a empresa obtém dividendos,
receitas de juros e ganhos/perdas de capital na alienação de ativos.
As empresas emitem títulos para investidores nos mercados de capitais primários para levantar os fundos
necessários. Os títulos emitidos pelas empresas são negociados – comprados e vendidos – por investidores
nos mercados secundários de capitais, denominados bolsas de valores. Os activos financeiros também
incluem obrigações de locação e empréstimos de bancos, instituições financeiras e outros
fontes. Num arrendamento, o arrendatário obtém o direito de usar o ativo do arrendador por um valor
acordado de aluguel durante o período do arrendamento. Os fundos aplicados aos ativos pela empresa são
chamados de despesas de capital ou investimento. A empresa espera receber retorno sobre o investimento
e pode distribuir retorno (ou lucro) como dividendos aos investidores.
1.2.3 Patrimônio Líquido e Fundos Emprestados
Para levantar capital, uma empresa usava fontes próprias ou emprestadas. O capital próprio pode ser na
forma de capital próprio, enquanto o capital emprestado refere-se aos fundos devidos pela empresa ou,
digamos, dívida. Os fundos emprestados referem-se aos empréstimos de uma empresa comercial. Numa
empresa, os fundos emprestados consistem em financiamentos captados junto de debenturistas, depósitos
públicos, instituições financeiras e bancos comerciais. O patrimônio líquido refere-se às ações, indicando a
participação acionária na empresa.
Os acionistas podem ser de dois tipos: ordinários e preferenciais. Os acionistas preferenciais

recebem dividendos a uma taxa fixa e têm prioridade sobre os acionistas ordinários. A taxa de dividendos
para os acionistas ordinários não é fixa e pode variar de ano para ano dependendo da decisão do conselho
de administração. O pagamento de dividendos aos acionistas não é uma obrigação legal; depende da
discricionariedade do conselho de administração. Como os acionistas ordinários recebem dividendos (ou
reembolso do capital investido, somente quando a empresa é dissolvida) após cumprirem as obrigações de
terceiros, eles são geralmente chamados de proprietários de resíduos. Os dividendos pagos por uma
empresa não são despesas dedutíveis para o cálculo do imposto sobre o rendimento das sociedades e são
pagos a partir dos lucros após os impostos sobre as sociedades. De acordo com as leis atuais na Índia,
uma empresa é obrigada a pagar 12,5% de imposto sobre dividendos.
Ações de capital, ações preferenciais, reinvestimento de lucros e debêntures são geralmente

utilizadas para financiamento de longo prazo. Os depósitos públicos, os bancos comerciais e as instituições
financeiras são as principais fontes de financiamento de médio e curto prazo. Uma empresa também pode
obter fundos de ações retendo lucros disponíveis para os acionistas.
Os lucros retidos, que poderiam ser chamados de patrimônio interno, são lucros não distribuídos do capital
próprio. A retenção de lucros pode ser considerada uma forma de captação de novos capitais. Se uma
empresa distribuir todos os lucros aos acionistas, poderá readquirir novo capital das mesmas fontes
(acionistas existentes), emitindo novas ações chamadas ações de direitos. Além disso, uma emissão pública
de ações pode ser feita para atrair novos (bem como os existentes) acionistas para contribuir com capital
próprio.
Outra fonte importante de garantia de capital são os credores ou credores. Os credores não são os
proprietários da empresa. Eles disponibilizam dinheiro para a empresa como empréstimo ou dívida e retêm
a propriedade dos fundos emprestados. Os empréstimos são geralmente concedidos por um período
determinado a uma taxa de juros fixa. Para os credores, o retorno dos empréstimos ou dívidas vem na
forma de juros pagos pela empresa. Os juros são um custo da dívida para a empresa. O pagamento de
juros é uma obrigação legal. O valor dos juros pagos por uma empresa é uma despesa dedutível para
calcular o imposto de renda corporativo. Assim, os juros proporcionam proteção fiscal a uma empresa. O
benefício fiscal de juros é valioso para uma empresa. A empresa pode tomar empréstimos de um grande
número de fontes, como bancos, instituições financeiras, públicas ou através da emissão de títulos ou
debêntures. Um título ou debênture é um certificado que reconhece a quantidade de dinheiro
emprestado por um detentor de títulos à empresa. Indica o valor, a taxa de juros e o vencimento do título
ou debênture. Por ser um título ou debênture um instrumento financeiro, ele pode ser negociado no mercado
secundário de capitais.
1.2.4 Funções Financeiras e de Gestão
Existe uma relação valiosa e indivisa entre finanças, por um lado, e produção, marketing e outras funções,
por outro. Quase todas as atividades empresariais, direta ou indiretamente, envolvem a aquisição e
utilização de fundos. Por exemplo, o recrutamento e a promoção de funcionários na produção são
claramente da responsabilidade do departamento de produção; mas exige o pagamento de salários e outros
benefícios e, portanto, envolve finanças.
1.2.5 Âmbito da Função de Gestão Financeira/ Finanças:-

O principal objetivo da gestão financeira é organizar finanças suficientes para atender às
necessidades de curto e longo prazo. Um gestor financeiro terá que se concentrar nas seguintes áreas da
função financeira: 1. Estimativa das necessidades
financeiras: - A primeira tarefa do gestor financeiro é
estimar as necessidades financeiras de curto e longo prazo do seu negócio. Para tanto, ele
preparará um plano financeiro para o presente e também para o futuro. Será necessário apurar o valor
necessário para aquisição de ativos fixos e também para capital de giro.
2. Decidindo a Estrutura de Capital: -

A estrutura de capital refere-se ao tipo e à proporção dos diferentes títulos para captação
de recursos. Depois de decidir sobre o montante de fundos necessários, deverá ser decidido que tipo de
títulos deverão ser levantados. Pode ser sensato financiar activos fixos através de dívidas de longo prazo e
activos correntes através de dívidas de curto prazo.
3. Selecionando uma fonte de financiamento: -
Depois de preparar a estrutura de capital, é selecionada uma fonte de financiamento
adequada. Várias fontes das quais o financiamento pode ser obtido incluem: capital social, debêntures,
instituições financeiras, bancos comerciais, depósitos públicos, etc. Se for necessário financiamento por um
curto período, então os bancos, os depósitos públicos e as instituições financeiras podem ser apropriados.
Por outro lado, se for necessário financiamento a longo prazo, o capital social e as debêntures podem ser
úteis.
4. Selecção de um padrão de investimento: -
Quando os fundos tiverem sido adquiridos, deverá ser tomada uma decisão sobre o padrão
de investimento. A seleção de um padrão de investimento está relacionada à utilização dos recursos. Será
necessário tomar uma decisão sobre qual ativo será adquirido. Os recursos deverão ser gastos primeiro em
ativos fixos e depois uma parcela adequada será retida para capital de giro. As técnicas de tomada de
decisão, como orçamento de capital, análise de custos de oportunidade, etc., podem ser aplicadas na
tomada de decisões sobre despesas de capital.
5. Gestão adequada de caixa: -
A gestão de caixa é uma tarefa importante do gestor financeiro. Ele tem que avaliar
diversas necessidades de dinheiro em momentos diferentes e então tomar providências para conseguir
dinheiro. A gestão de caixa deve ser tal que não falte e nem fique ociosa. Qualquer falta de dinheiro
prejudicará a qualidade de crédito da empresa.
O dinheiro ocioso no negócio significará que ele não será utilizado de maneira adequada. As demonstrações de
fluxo de caixa são usadas para descobrir várias fontes e aplicações de caixa.
6. Implementação de controles financeiros: - Um
sistema eficiente de gestão financeira requer o uso de vários dispositivos de controle. Os
dispositivos de controle financeiro geralmente utilizados são controle orçamentário, análise de equilíbrio; controle
de custos, análise de índices etc. A utilização de diversas técnicas pelo gestor financeiro irá auxiliá-lo na
avaliação do desempenho nas diversas áreas e na tomada de medidas corretivas sempre que necessário.
7. Utilização adequada do excedente:

- A utilização do lucro ou excedente também é um fator importante na gestão financeira. A
utilização criteriosa dos excedentes é essencial para o plano de expansão e diversificação e também para a
protecção dos interesses dos accionistas. O gestor financeiro deve considerar os seguintes fatores antes de
declarar o dividendo; Tendência dos lucros da empresa Lucros esperados
a. no futuro.
b.
cd Valor de mercado das ações.
Interesse dos acionistas.
e. Necessidades de fundos para expansão, etc.
1.3 OBJETIVO FINANCEIRO: MAXIMIZAÇÃO DE LUCRO VS MAXIMIZAÇÃO DE RIQUEZA
O objetivo de uma Gestão Financeira é projetar um método de operação do Investimento Interno e do

financiamento de uma empresa. As duas abordagens amplamente utilizadas são Maximização de Lucro e
Maximização de Riqueza.
As decisões de investimento e financiamento da empresa são contínuas e inevitáveis.

Geralmente, o objetivo financeiro da empresa deve ser a maximização da riqueza dos acionistas (SWM),
conforme refletido no valor de mercado das ações da empresa. Nesta seção, mostramos que a maximização da
riqueza dos acionistas é teoricamente lógica e operacionalmente viável para orientar a tomada de decisões
financeiras.
1.3.1 Maximização do Lucro
A maximização do lucro é considerada o objetivo da gestão financeira. Nesta abordagem, devem ser
realizadas ações que aumentem os lucros e evitadas as ações que diminuam os lucros. O termo “lucro” é usado
em dois sentidos. Em certo sentido, é usado como orientado ao proprietário. Neste conceito, refere-se ao
montante e à parcela da renda nacional que é paga aos proprietários de empresas. A segunda forma é um
conceito operacional, ou seja, rentabilidade. É a abordagem tradicional e estreita, que visa maximizar o lucro da
empresa. O objetivo final da empresa é obter lucro, portanto, considera todas as formas possíveis de aumentar
a lucratividade da empresa. O lucro é o parâmetro para medir a eficiência do negócio.
Portanto, mostra toda a posição da empresa. E, portanto, os objetivos de maximização do lucro ajudam a reduzir
o risco do negócio. Seu principal objetivo é obter lucro. Neste critério o lucro é o principal parâmetro de
funcionamento do negócio. Reduz o risco de
preocupação empresarial. Neste critério o lucro é a principal fonte de financiamento e a rentabilidade

satisfaz as necessidades sociais.
Alguns dos argumentos desfavoráveis da maximização dos lucros são que esta conduz à exploração dos
trabalhadores e dos consumidores. Também cria práticas imorais, tais como práticas corruptas, práticas
comerciais desleais, etc. Também cria desigualdades entre as partes interessadas, tais como clientes,
fornecedores, acionistas públicos, etc.
1.3.2 Objeções à Maximização de Lucros
1. Na Maximização do Lucro, o lucro não é definido de forma precisa ou correta. Isso cria algumas
opiniões desnecessárias sobre os hábitos de ganho da empresa. Por exemplo, o lucro pode ser de
longo ou curto prazo. Pode ser o lucro total ou a taxa de lucro. Pode ser lucro líquido antes de
impostos ou lucro líquido após impostos. Pode ser o retorno sobre o capital total empregado ou o
total de ativos ou patrimônio líquido e assim por diante.
2. Ignora o valor do dinheiro no tempo: A maximização do lucro não considera o valor do dinheiro no
tempo ou o valor presente líquido da entrada de caixa. Isso gera certas diferenças entre a entrada
de caixa real e o fluxo de caixa presente líquido durante um determinado período. Quando se
calcula a rentabilidade quanto maior melhor, adota-se o princípio, pois a decisão é baseada no total
de benefícios recebidos ao longo da vida útil do ativo, independentemente de quando foram
recebidos.
3. Ignora os aspectos de qualidade dos benefícios que estão associados ao curso de acção financeira.
O termo “qualidade” significa o grau de certeza associado ao qual os benefícios podem ser
esperados. Portanto, quanto mais certo for o retorno esperado, maior será a qualidade dos
benefícios. Por outro lado, quanto mais incertos ou flutuantes forem os benefícios esperados, menor
será a qualidade dos benefícios.
4. Ignora o risco: A maximização do lucro não considera o risco da preocupação do negócio. Os riscos
podem ser internos ou externos, o que afetará a operação geral da empresa.
Ele sofre das seguintes limitações:
• É vago. •
Ignora o momento dos retornos. •
Ignora o risco.
Definição de lucro: “Lucro” é um termo vago. É porque diferentes mentalidades terão uma percepção
diferente de lucro. Por exemplo, os lucros podem ser o lucro líquido, o lucro bruto, o lucro antes de impostos,
ou a taxa de lucro, o lucro de curto ou longo prazo, o lucro total ou o lucro por ação. Significa lucro
operacional total ou lucro acumulado para os acionistas, etc.?
Valor temporal do dinheiro
A fórmula de maximização do lucro sugere simplesmente “quanto maior o lucro, melhor é a proposta”. Em
essência, trata-se de considerar os lucros brutos sem considerar o momento em que eles ocorrem. Outro
importante ditado financeiro diz que “um dólar hoje não é igual a um dólar um ano depois”. Portanto, o valor
do dinheiro no tempo é completamente ignorado.
Incerteza dos retornos: Uma decisão baseada exclusivamente no modelo de maximização do lucro
tomaria uma decisão a favor dos lucros. Na procura de lucros, o risco envolvido é ignorado, o que pode
revelar-se por vezes incomportável, simplesmente porque riscos mais elevados questionam directamente a
sobrevivência de uma empresa. Os fluxos de benefícios podem possuir diferentes graus de certeza. Duas
empresas podem ter os mesmos lucros totais esperados, mas se os lucros de uma empresa flutuarem
consideravelmente em comparação com os da outra, será mais arriscado. Possivelmente, os proprietários
da empresa prefeririam lucros menores, mas mais seguros, a lucros potencialmente maiores, mas menos
certos.
Ignora a qualidade
O aspecto mais problemático da maximização do lucro como objectivo é que ela ignora os benefícios
intangíveis, como qualidade, imagem, avanços tecnológicos, etc. Não vale a pena ignorar a contribuição
dos activos intangíveis na geração de valor para um negócio.
Eles indiretamente criam ativos para a organização.
1.3.3 Maximizando o lucro após impostos
O lucro após impostos é o lucro líquido atribuível aos acionistas de uma empresa após a dedução de todos
os custos e impostos. Este é o montante que resta para ser pago como dividendos aos acionistas como
retorno do seu investimento ou para ser reinvestido no negócio como lucros não distribuídos para adicionar
à reserva da empresa. Maximizar o lucro significa maximizar os lucros após impostos, no sentido de lucro
líquido conforme relatado na conta de lucros e perdas (demonstração de resultados) da empresa. Pode-se
facilmente perceber que a maximização deste valor não maximizará o bem-estar económico dos proprietários.
É possível que uma empresa aumente o lucro após os impostos vendendo ações adicionais e investindo os
lucros em ativos de baixo rendimento, como títulos do governo. O lucro após impostos aumentaria, mas o
lucro por ação (EPS) diminuiria. Para ilustrar, vamos supor que uma empresa tenha 20.000 ações em
circulação, lucro após impostos de 1.00.000 rupias e lucro por ação de 5 rupias. Se a empresa vender
20.000 ações adicionais a 50 rupias por ação e investir os rendimentos (10.00.000) a 5 por cento após
impostos, então os lucros totais após impostos aumentarão para 150.000 rupias. No entanto, o lucro por
ação cairá para 3,75 rupias (ou seja, 150.000/40.000 rupias). Este exemplo indica claramente que a
maximização dos lucros após impostos não serve necessariamente os melhores interesses dos proprietários.
1.3.4 Maximizando EPS
O lucro por ação (EPS) é a parcela do lucro distribuível da empresa que é alocada a cada ação do capital
em circulação (ação ordinária). O lucro por ação é um indicador muito bom da lucratividade de qualquer
organização e é uma das medidas de lucratividade mais utilizadas.
O lucro por ação é uma medida útil da rentabilidade e, quando comparado com o EPS de outras empresas
semelhantes, dá uma visão do poder aquisitivo comparativo das empresas. O lucro por ação, quando
calculado ao longo de vários anos, indica se o lucro
poder da empresa melhorou ou piorou. Os investidores geralmente procuram empresas com lucros por
ação cada vez maiores.
O crescimento do EPS é uma medida importante do desempenho da gestão porque mostra quanto dinheiro
a empresa está a ganhar para os seus accionistas, não só devido a alterações nos lucros, mas também
depois de todos os efeitos da emissão de novas acções (isto é especialmente importante quando o o
crescimento vem como resultado da aquisição).
Se adoptarmos a maximização do LPA como objectivo financeiro da empresa, isso também não garantirá a
maximização do bem-estar económico dos proprietários. Também sofre das falhas já mencionadas, ou seja,
ignora o momento e o risco dos benefícios esperados.
É, portanto, claro que a maximização dos lucros após impostos ou EPS como objectivo financeiro
não maximiza o bem-estar económico dos proprietários. Ambos os métodos não têm em conta o momento
e a incerteza dos benefícios. Uma alternativa à maximização do lucro, que resolve estes problemas, é o
objectivo da maximização da riqueza.
1.3.5 Maximização da Riqueza: A maximização da riqueza é uma das abordagens modernas, que envolve
as mais recentes inovações e melhorias no campo da preocupação empresarial.
O termo riqueza significa a riqueza dos acionistas ou a riqueza das pessoas envolvidas no negócio. A
maximização da riqueza também é conhecida como maximização do valor ou maximização do valor
presente líquido. Este objetivo é um conceito universalmente aceito na área de negócios. Elimina as
desvantagens técnicas da maximização do lucro. A maximização da riqueza é superior à maximização do
lucro porque o principal objetivo da preocupação empresarial sob este conceito é melhorar o valor ou a
riqueza dos acionistas. A maximização da riqueza considera a comparação do valor com o custo associado
à preocupação do negócio. Valor total detectado do custo total incorrido para a operação comercial. Ele
fornece valor extraído da preocupação comercial. Este conceito considera o tempo e o risco de preocupação
comercial. Este critério proporciona uma alocação eficiente de recursos e também garante o interesse
econômico da sociedade.
O critério de maximização da riqueza baseia-se nos fluxos de caixa gerados e não no lucro contabilístico. O
cálculo das entradas e saídas de caixa é preciso. A maximização da riqueza só pode ser activada com a
ajuda da posição lucrativa da empresa. Assim, o objetivo de maximizar o valor das ações evita os problemas
associados aos diferentes objetivos que discutimos acima. Em uma linguagem simples, boas decisões
financeiras aumentam o valor de mercado do patrimônio líquido e más decisões financeiras o diminuem.
Assim, o gestor financeiro serve melhor os proprietários do negócio, identificando bens e serviços que
acrescentam valor à empresa porque são desejados e valorizados no mercado livre. Portanto, é um conceito
de longo prazo baseado nos fluxos de caixa e não nos lucros e, portanto, pode haver uma situação em que
uma empresa tenha perdas todos os anos, mas haja lucros em dinheiro devido à forte depreciação, o que
indiretamente sugere um grande investimento em ativos fixos e esse é o riqueza real e leva em conta o
valor do dinheiro no tempo e, portanto, é universalmente aceito.
Maximização de lucro e maximização de riqueza do ShareShare

1.3.6 Maximização do lucro vs. maximização da riqueza

A diferença essencial entre a maximização dos lucros e a maximização
da riqueza é que o foco nos lucros está nos ganhos de curto prazo, enquanto o foco na riqueza está
no aumento do valor global da entidade empresarial ao longo do tempo. Essas diferenças
são substanciais, conforme observado abaixo:
• Duração do planejamento. Sob a maximização do lucro, o aumento imediato dos lucros é

primordial, então a administração pode optar por não pagar despesas discricionárias, tais
como publicidade, pesquisa e manutenção. Sob a maximização da riqueza,
a administração sempre paga pelas despesas discricionárias.
• Gestão de riscos. Na maximização do lucro, a gestão minimiza as despesas,
portanto, é menos provável que pague por coberturas que possam reduzir o perfil de risco da organização.
Uma empresa focada na riqueza trabalharia na mitigação de riscos, portanto o seu risco de perda é
reduzido.
• Estratégia de preços. Quando a administração quer maximizar os lucros, ela precifica os produtos como
o mais alto possível para aumentar as margens. Uma empresa orientada para a riqueza poderia fazer
o inverso, optando por reduzir os preços a fim de construir quota de mercado a longo prazo
prazo.
• Planejamento de capacidade. Uma empresa orientada para o lucro gastará apenas o suficiente em seus
capacidade produtiva para lidar com o nível de vendas existente e talvez o curto prazo
previsão de vendas. Uma empresa orientada para a riqueza gastará mais pesadamente em capacidade em
para cumprir suas projeções de vendas de longo prazo.
Deveria ficar claro a partir da discussão anterior que a maximização do lucro é uma
abordagem estritamente de curto prazo para administrar um negócio, o que poderia ser prejudicial
o longo prazo. A maximização da riqueza concentra a atenção no longo prazo, exigindo uma
maior investimento e menores lucros a curto prazo, mas com um retorno a longo prazo que
aumenta o valor do negócio.
1.3.7 Necessidade de uma abordagem de avaliação
A necessidade de avaliação de ações surge nas seguintes circunstâncias:
• Avaliações sob as leis do imposto sobre a riqueza ou do imposto

sobre doações. • Compra de um bloco de ações que pode ou não conferir ao seu titular uma
controle acionário da empresa. • Compra de
ações pelos funcionários da empresa onde a retenção dessas
ações é limitado ao período de seu emprego. • Formulação de
esquemas de fusão, absorção, etc. • Aquisição de participações de acionistas
dissidentes no âmbito de um esquema de
racionalização.
• Remuneração dos acionistas pela aquisição de suas ações pelo governo
sob um esquema de racionalização.
• Conversão de ações, ou seja, preferência em capital próprio.
• Adiantamento de empréstimo com garantia de

ações. • Resolver um impasse na gestão de uma sociedade por quotas com base na
entrega do bloco de controlo a qualquer uma das partes.
Normalmente, o preço vigente em bolsa é aceito.
A avaliação por um avaliador torna-se necessária quando:
• As ações não estão

cotadas. • As ações referem-se a sociedades
anônimas. • Os
tribunais são diretos. • O contrato social ou acordo relevante assim
o preveja. • Grande bloco de ações está em
transferência. • Os estatutos assim o exigem.
. O gestor financeiro deve conhecer ou pelo menos assumir os fatores que influenciam o preço de
mercado das ações, caso contrário não conseguiria maximizar o valor de mercado das ações da empresa.
Qual é o modelo de avaliação de ações apropriado? Na prática, inúmeros factores influenciam o preço
de uma acção e, também, estes factores mudam com muita frequência. Além disso, esses fatores variam
entre ações de diferentes empresas. Para efeitos do problema de gestão financeira, podemos formular
normalmente as questões cruciais: Quanto deveria valer uma determinada ação?
De que fator ou fatores seu valor deveria depender? Embora não exista uma resposta simples a estas
questões, é geralmente aceite que o valor de um activo depende do seu risco e retorno.
1.3.8 Compensação risco-retorno A compensação risco-retorno é o princípio de que o retorno potencial

aumenta com um aumento no risco. Baixos níveis de incerteza ou risco estão associados a baixos
retornos potenciais, enquanto elevados níveis de incerteza ou risco estão associados a elevados retornos
potenciais. De acordo com a compensação risco-retorno, o dinheiro investido só pode gerar lucros mais
elevados se o investidor estiver disposto a aceitar a possibilidade de perdas.
As decisões financeiras envolvem diferentes graus

de risco. Sua decisão de investir seu dinheiro em
Esperado
títulos do governo apresenta menos riscos, pois a
taxa de juros é conhecida e o risco de Retornar
inadimplência é muito menor. Por outro lado,
você incorreria em mais riscos se decidisse investir
Prêmio de risco
seu dinheiro em ações, pois o retorno não é certo.
No entanto, você pode esperar um retorno menor
dos títulos do governo e maior das ações. O risco
e o retorno esperado movem-se em conjunto;
quanto maior o risco, maior o retorno esperado.
Retorno sem risco
Risco
Fig. 1.1 A relação risco-retorno

A Figura 1.1 mostra esta relação risco-retorno.
As decisões financeiras da empresa são guiadas pelo trade-off risco-retorno. Essas decisões
estão inter-relacionadas e afetam conjuntamente o
Verifique seu progresso valor de mercado de suas ações, influenciando o
retorno e o risco da empresa. A relação entre retorno
1. Qual é a vantagem dos ativos financeiros e risco pode ser simplesmente expressa da seguinte
em relação aos ativos reais de uma forma:
empresa?
Retorno = Taxa livre de risco + Prêmio de risco (1)
2. Quais são os principais tipos de fundos
próprios disponíveis para um
empresa?
3. Quais são as principais formas através das
quais uma empresa pode conseguir obter
novo capital?
4. Porque é que as empresas preferem frequentemente
os fundos emprestados aos capitais próprios
A taxa livre de risco é uma taxa obtida de
para financiar os seus negócios? um título governamental livre de risco de inadimplência.
Um investidor que assume o risco do seu investimento
exige um prémio de risco superior à taxa isenta de
risco. A taxa livre de risco é uma compensação pelo
tempo e um prêmio pelo risco. Quanto maior o risco
de uma ação, maior será o prêmio de risco, levando a um maior retorno exigido para essa ação. Deve
ser mantido um equilíbrio adequado entre retorno e risco para maximizar o valor de mercado das ações
de uma empresa. Esse equilíbrio é denominado trade-off risco-retorno, e toda decisão financeira envolve
esse trade-off. A inter-relação entre valor de mercado, decisões financeiras e trade-off risco-retorno é
ilustrada na Figura 1.2. Também fornece uma visão geral das funções da gestão financeira.
Gestão financeira
Maximização do valor das ações
Decisão Financeira
Investimento Liquidez Financiamento Dividendo

Decisões Gerenciar Decisões Decisões
não
Troca
Retornar Risco
Fig. 1.2 Uma visão geral da gestão financeira

O gestor financeiro, numa tentativa de maximizar a riqueza dos accionistas, deve esforçar-se por maximizar
os retornos em relação ao risco dado; ele ou ela deve buscar cursos de ação que evitem riscos
desnecessários. Para garantir o máximo retorno, os fundos que entram e saem da empresa devem ser
constantemente monitorados para garantir que sejam protegidos e utilizados adequadamente. O sistema de
relatórios financeiros deve ser concebido para fornecer uma imagem oportuna e precisa das atividades da
empresa.
1.4 FUNÇÕES FINANCEIRAS
Pode ser difícil separar as funções financeiras das funções de produção, marketing e outras, mas as próprias
funções podem ser facilmente identificadas. As funções de captação de recursos, investimento em ativos e
distribuição dos retornos obtidos dos ativos aos acionistas são conhecidas, respectivamente, como decisão
de financiamento, decisão de investimento e decisão de dividendos. Uma empresa tenta equilibrar as
entradas e saídas de caixa enquanto desempenha essas funções. Isto é chamado de decisão de liquidez e
podemos adicioná-la à lista de decisões ou funções financeiras importantes. Assim, as funções financeiras
incluem:
• Mix de ativos ou decisão de investimento de longo prazo

• Mix de capital ou decisão de financiamento
• Alocação de lucros ou decisão de dividendos
• Mix de ativos de curto prazo ou decisão de liquidez
Uma empresa desempenha funções financeiras simultânea e continuamente no curso normal dos
negócios. Eles não ocorrem necessariamente em uma sequência. As funções financeiras exigem
planejamento, controle e execução hábeis das atividades de uma empresa.
Notemos desde o início que os acionistas ficam em melhor situação com uma decisão financeira que
aumenta o valor das suas ações. Assim, ao desempenhar as funções financeiras, o gestor financeiro deve
esforçar-se por maximizar o valor de mercado das ações.
Este ponto será detalhado mais adiante nesta unidade.
1.4.1 Decisão de Investimento
Uma das funções financeiras mais importantes é alocar capital de forma inteligente para ativos de longo
prazo. Esta atividade também é conhecida como orçamento de capital. É importante alocar capital nesses
ativos de longo prazo para obter o rendimento máximo no futuro. A seguir estão os dois aspectos da decisão
de investimento
a. Avaliação de novos investimentos em termos de rentabilidade b.

Comparação da taxa de corte com novos investimentos e investimentos existentes.
Como o futuro é incerto, existem dificuldades no cálculo do retorno esperado. Junto com a incerteza vem o
fator de risco que deve ser levado em consideração. Este fator de risco desempenha um papel muito
significativo no cálculo do retorno esperado do investimento potencial. Portanto, ao considerar uma proposta
de investimento, é importante levar em consideração tanto o retorno esperado como o risco envolvido.
A decisão de investimento não envolve apenas a alocação de capital em activos de longo prazo, mas também envolve
decisões de utilização de fundos obtidos através da venda de activos que se tornam menos rentáveis e menos
produtivos. É uma decisão sábia decompor activos depreciados que não acrescentam valor e utilizar esses fundos para
garantir outros activos benéficos. Um custo de oportunidade de capital precisa ser calculado durante a dissolução de
tais ativos. A taxa de corte correta é calculada usando este custo de oportunidade da taxa de retorno exigida (RRR)
1.4.2 Decisão de Financiamento
A decisão financeira é outra função importante que um gerente

Verifique seu progresso financeiro deve desempenhar. É importante tomar decisões
sensatas sobre quando, onde e como uma empresa deve
5. Liste as principais áreas financeiras adquirir fundos. Os fundos podem ser adquiridos de várias
tomando uma decisão. maneiras e canais.
6. Qual deve ser o principal financeiro
objetivo de uma empresa?

Em termos gerais, deve ser mantida uma relação correcta
entre capital próprio e dívida. Essa combinação de capital
7. Porque é que indicadores como os lucros após
próprio e dívida é conhecida como estrutura de capital de uma
impostos e o lucro por ação não são as
empresa.
melhores formas de decidir os objetivos
financeiros de uma empresa? Uma empresa tende a beneficiar mais quando o valor de
mercado das ações de uma empresa maximiza, o que não só
é um sinal de crescimento para a empresa, mas também
maximiza a riqueza dos acionistas. Por outro lado, o uso da
dívida afeta o risco e o retorno do acionista. É mais arriscado,
embora possa aumentar o retorno dos fundos de ações.
Diz-se que uma estrutura financeira sólida é aquela que visa maximizar o retorno dos acionistas com um risco mínimo.
Num tal cenário, o valor de mercado da empresa será maximizado e, portanto, será alcançada uma estrutura de capital
óptima. Além do capital próprio e da dívida, existem várias outras ferramentas que são utilizadas na decisão da estrutura
de capital de uma empresa.
1.4.3 Decisão sobre Dividendos
Obter lucro ou retorno positivo é um objetivo comum de todos os negócios. Mas a principal função que um gestor
financeiro desempenha em caso de rentabilidade é decidir se distribui todos os lucros aos acionistas ou retém todos os
lucros ou distribui parte dos lucros ao acionista e retém a outra metade no negócio.
É responsabilidade do gestor financeiro decidir uma política de dividendos ideal que maximize o valor de mercado da
empresa. Conseqüentemente, um índice ideal de distribuição de dividendos é calculado. É uma prática comum pagar
dividendos regulares em caso de rentabilidade. Outra forma é emitir ações bonificadas aos acionistas existentes.
Ações bonificadas são ações emitidas aos acionistas existentes sem qualquer custo. O gestor financeiro
deve considerar na prática as questões de estabilidade de dividendos, ações bonificadas e dividendos em
dinheiro.
1.4.4 Decisão de Liquidez
É muito importante manter a posição de liquidez de uma empresa para evitar a insolvência. A rentabilidade,
a liquidez e o risco da empresa estão todos associados ao investimento em ativos circulantes. Para manter
um compromisso entre rentabilidade e liquidez é importante investir fundos suficientes em activos correntes.
Mas como os ativos circulantes não rendem nada para os negócios, um cálculo adequado deve ser feito
antes de investir em ativos circulantes.
Os ativos circulantes devem ser devidamente avaliados e alienados de tempos em tempos, assim que se
tornarem não lucrativos. Os ativos circulantes devem ser utilizados em tempos de problemas de liquidez e
de insolvência.
Em suma, as decisões financeiras dizem respeito directamente à decisão da empresa de adquirir

ou alienar activos e exigem o comprometimento ou reafectação de fundos numa base contínua. É neste
contexto que se diz que as funções financeiras influenciam a produção, o marketing e outras funções da
empresa. Conseqüentemente, as funções financeiras podem afetar o tamanho, o crescimento, a lucratividade
e o risco da empresa e, em última análise, o valor da empresa.
1.5 FUNÇÕES FINANCEIRAS INOVADORAS
Quem é um gestor financeiro? Qual é o seu papel? Um gestor financeiro é a pessoa responsável, de
forma significativa, pelo desempenho das funções financeiras. Ressalte-se que, numa empresa moderna, o
gestor financeiro ocupa uma posição chave. Ele ou ela é um dos membros da equipa de gestão de topo e o
seu papel, dia após dia, está a tornar-se mais difundido, intensivo e significativo na resolução de problemas
complexos de gestão de fundos. Agora, a sua função não se limita à de um responsável pela pontuação,
mantendo registos, preparando relatórios e angariando fundos quando necessário, nem é um oficial de
estado-maior - num papel passivo de conselheiro. O gestor financeiro é agora responsável por moldar o
destino da empresa e está envolvido na decisão mais vital da alocação de capital. Na sua nova função, ele
ou ela precisa de ter uma visão mais ampla e clarividente e deve garantir que os fundos da empresa são
utilizados da forma mais eficiente. Ele ou ela deve perceber que suas ações têm consequências de longo
alcance para a empresa porque influenciam o tamanho, a lucratividade, o crescimento, o risco e a
sobrevivência da empresa e, como consequência, afetam o valor global da empresa. , portanto, deve ter
uma compreensão clara e uma forte compreensão da natureza e do âmbito das funções financeiras.
O gestor financeiro nem sempre desempenhou o papel dinâmico de tomada de decisões. Há cerca
de três décadas, ele ou ela não era considerado uma pessoa importante no que diz respeito à tomada de
decisões da alta administração. Ele ou ela se tornou uma importante pessoa de gestão apenas com o
advento da abordagem moderna ou contemporânea da gestão financeira. Quais são as principais funções
de um gestor financeiro?
1.5.1 Angariação de Fundos
A abordagem tradicional dominou o âmbito da gestão financeira e limitou o papel do gestor financeiro simplesmente
à angariação de fundos. Foi durante os grandes eventos, como promoção, reorganização, expansão ou
diversificação no dial da empresa, que o gestor financeiro foi chamado para captar recursos. Nas suas atividades
diárias, o seu único dever significativo era garantir que a empresa tivesse dinheiro suficiente para cumprir as suas
obrigações. Devido à sua ênfase central na aquisição de fundos, os manuais de finanças, por exemplo, nos EUA,
até meados da década de 1950, cobriam a discussão dos instrumentos, instituições e práticas através dos quais
os fundos eram obtidos. Além disso, como o problema da angariação de fundos foi sentido mais intensamente
nos eventos especiais, estes livros também continham descrições detalhadas dos principais eventos, como
fusões, consolidações, reorganizações e recapitalizações envolvendo financiamento episódico. Os livros
financeiros na Índia e em outros países simplesmente seguiram o padrão americano. A característica notável da
visão tradicional da gestão financeira era a suposição de que o gestor financeiro não se preocupava com a
decisão de alocação dos fundos da empresa. Estas decisões foram consideradas certas e ele ou ela foi obrigado
a angariar os fundos necessários a partir de uma combinação de várias fontes.
A abordagem tradicional não permaneceu incontestada mesmo durante o período do seu domínio. Mas
as críticas relacionaram-se mais com o tratamento de vários tópicos do que com a definição básica da função
financeira. A abordagem tradicional foi criticada porque não considerou os problemas de gestão do dia-a-dia
relacionados com as finanças da empresa. Concentrou-se em analisar os problemas do ponto de vista da gestão.
Assim, a abordagem tradicional de olhar para o papel do gestor financeiro carecia de um quadro conceptual para
a tomada de decisões financeiras, perdeu a ênfase na angariação de fundos e negligenciou as verdadeiras
questões relacionadas com a atribuição e gestão de fundos.
1.5.2 Alocação de Fundos
A abordagem tradicional perdeu a sua utilidade na mudança da situação empresarial, especialmente depois de
meados da década de 1950. Uma série de factores económicos e ambientais, tais como o ritmo crescente da
industrialização, as inovações e invenções tecnológicas, a concorrência intensa, a crescente intervenção do
governo devido à ineficiência e ao fracasso da gestão, o crescimento populacional e os mercados alargados,
durante e após meados da década de 1950, necessitaram de eficiência e utilização eficaz dos recursos da
empresa, incluindo recursos financeiros. O desenvolvimento de uma série de competências de gestão e técnicas
de tomada de decisão facilitou a implementação de um sistema de alocação óptima dos recursos da empresa.
Como resultado, a abordagem e o âmbito da gestão financeira também mudaram. A ênfase mudou do
financiamento episódico para a gestão financeira, da angariação de fundos para a utilização eficiente e eficaz dos
fundos. A nova abordagem está incorporada em teorias conceituais e analíticas sólidas.
A abordagem nova ou moderna das finanças é uma forma analítica de examinar os problemas financeiros
da empresa. A gestão financeira é considerada uma parte vital e integrante da gestão global. Para citar Ezra
Solomon:
Nesta visão mais ampla, a questão central da política financeira é a utilização sensata dos fundos, e o
processo central envolvido é uma combinação racional das vantagens dos usos potenciais com o custo de
fontes potenciais alternativas, de modo a atingir os objetivos financeiros amplos que uma empresa estabelece.
por si.
Assim, numa empresa moderna, a função financeira básica é decidir sobre as decisões de despesas
e determinar a procura de capital para essas despesas.
Por outras palavras, o gestor financeiro, na sua nova função, preocupa-se com a alocação eficiente de
fundos. A atribuição de fundos não é, contudo, um problema novo. Existiu no passado, mas não foi considerado
suficientemente importante para alcançar os objectivos de longo prazo da empresa.
No seu novo papel de utilização sensata dos fundos, o gestor financeiro deve encontrar uma
justificação para responder às três questões seguintes:
• Qual deve ser o tamanho de uma empresa e com que rapidez deve crescer? • De
que forma deverá manter os seus activos? • Como
devem ser angariados os fundos necessários?
Tal como discutido anteriormente, as questões acima referidas referem-se a três grandes áreas de decisão
da gestão financeira: investimento (incluindo activos de longo e curto prazo), financiamento e dividendos. O
gestor financeiro “moderno” tem que ajudar a tomar essas decisões da forma mais racional. Eles devem ser
feitos de forma que os fundos da empresa sejam utilizados de forma otimizada. Referimo-nos a estas decisões
como funções financeiras de gestão, uma vez que requerem cuidados especiais e extraordinária capacidade
de gestão.
Conforme discutido anteriormente, as decisões financeiras têm um grande impacto em todas as outras
atividades empresariais. A preocupação do gestor financeiro, além da sua função tradicional de angariar
dinheiro, será determinar o tamanho e a tecnologia da empresa, definir o ritmo e a direção do crescimento e
moldar a rentabilidade e o nível de risco da empresa, selecionando as melhores soluções. mix de ativos e mix
de financiamento,
1.5.3 Planejamento de Lucro
As funções do gestor financeiro podem ser ampliadas para incluir a função de planejamento de lucros. O
planejamento de lucros refere-se às decisões operacionais nas áreas de preços, custos, volume de produção
e seleção de linhas de produtos da empresa. O planeamento dos lucros é, portanto, um pré-requisito para
otimizar as decisões de investimento e financiamento. A estrutura de custos da empresa, ou seja, a combinação
de custos fixos e variáveis, tem uma influência significativa na rentabilidade de uma empresa. Os custos fixos
permanecem constantes, enquanto os custos variáveis mudam em proporção direta às mudanças de volume.
Por causa dos custos fixos, os lucros flutuam em um grau mais elevado do que as flutuações nas vendas. A
mudança nos lucros devido à mudança nas vendas é chamada de alavancagem operacional. O planejamento
de lucros ajuda a antecipar as relações entre volume, custos e lucros e a desenvolver planos de ação para
enfrentar surpresas inesperadas.
1.5.4 Compreendendo o Mercado de Capitais
Os mercados de capitais reúnem investidores (credores) e empresas (mutuários). Conseqüentemente, o gestor

financeiro tem que lidar com os mercados de capitais. Ele ou ela deve compreender completamente
as operações dos mercados de capitais e a forma como os mercados de capitais avaliam os títulos. Ele ou
ela também deve saber como o risco é medido e como lidar com ele nas decisões de investimento e
financiamento. Por exemplo, se uma empresa utiliza dívida excessiva para financiar o seu crescimento, os
investidores podem considerá-la arriscada. O valor da ação da empresa pode, portanto, diminuir. Da mesma
forma, os investidores podem não gostar da decisão de uma empresa altamente lucrativa e em crescimento
distribuir dividendos. Eles podem gostar que a empresa reinvesta os lucros em oportunidades atraentes
que aumentariam as suas perspectivas de obter elevados ganhos de capital no futuro. Os investimentos
também envolvem risco e retorno. É por meio de suas operações no mercado de capitais que os investidores
avaliam continuamente as ações do gestor financeiro.
A importância vital das decisões financeiras para uma empresa torna imperativo o estabelecimento
de uma organização sólida e eficiente para as funções financeiras. A responsabilidade final pela execução
das funções financeiras cabe à gestão de topo. Assim, poderá ser criado um departamento para organizar
as atividades financeiras sob o controle direto do conselho de administração. O conselho pode constituir um
comitê financeiro. O executivo que chefia o departamento financeiro é o diretor financeiro (CFO) da
empresa e pode ser conhecido por diferentes designações. O comité financeiro ou CFO decidirá as
principais questões de política financeira, enquanto as actividades de rotina serão delegadas a níveis
inferiores. Por exemplo, na BHEL, um diretor financeiro do escritório corporativo chefia a função financeira.
É membro do conselho de administração e reporta-se ao presidente e ao diretor administrativo (CMD). Um
diretor executivo de finanças (EDF) e um gerente geral de finanças (GMF) auxiliam o diretor de finanças. A
EDF cuida do financiamento, orçamentos e custos, livros de contas, serviços financeiros e gestão de caixa.
O GMF é responsável pela auditoria interna e fiscalidade.
A razão para colocar as funções financeiras nas mãos da gestão de topo pode ser atribuída aos
seguintes factores: Primeiro, as decisões financeiras são cruciais para a sobrevivência da empresa. O
crescimento e desenvolvimento da empresa são diretamente influenciados pelas políticas financeiras. Em
segundo lugar, as ações financeiras determinam a solvência da empresa. Sem qualquer custo, uma
empresa pode dar-se ao luxo de ameaçar a sua solvência. Dado que a solvência é afectada pelo fluxo de
fundos, que é resultado das diversas actividades financeiras, a gestão de topo, estando em posição de
coordenar estas actividades, mantém as funções financeiras sob o seu controlo. Terceiro, a centralização
das funções financeiras pode resultar numa série de economias para a empresa.
Por exemplo, a empresa pode poupar em termos de juros sobre fundos emprestados, pode comprar activos
fixos de forma económica ou emitir acções ou debêntures de forma eficiente.
1.5.5 Status e Deveres dos Executivos Financeiros
A estrutura organizacional exata para a gestão financeira será diferente entre as empresas. Dependerá de
factores como a dimensão da empresa, a natureza do negócio, as operações de financiamento, as
capacidades dos responsáveis financeiros da empresa e, mais importante ainda, da filosofia financeira da
empresa. A designação do diretor financeiro (CFO) também seria diferente dentro das empresas. Em
algumas empresas, o diretor financeiro pode ser conhecido como gerente financeiro, enquanto em outras
como vice-presidente financeiro ou diretor financeiro ou controlador financeiro. Mais dois diretores –
tesoureiro e controlador – poderão ser nomeados sob a supervisão direta do CFO para auxiliá-lo. Em
empresas maiores, com gestão moderna, pode haver vice-presidente ou diretor financeiro, geralmente com
controlador e tesoureiro subordinados a ele.15
A Figura 1.3 ilustra a organização financeira de uma grande empresa (hipotética). É um organograma
simples e, como afirmado anteriormente, a organização exata de uma empresa dependerá de suas
circunstâncias. A função financeira é uma das principais áreas funcionais, e o gestor ou diretor financeiro
está sob o controle do conselho de administração. A Figura 1.4 mostra a organização da função financeira
de uma grande empresa indiana multidivisional.
Conselho
Conselho Administrativo
Administrativo
Diretor-gerente
Diretor-gerente
Diretor
Diretor de
de produção
produção
Produção
Produção Pessoal
Pessoal Financeiro
Financeiro Marketing
Marketing
Diretor
Diretor Diretor
Diretor Diretor
Diretor Diretor
Diretor
Tesoureiro
Tesoureiro Controlador
Controlador
Auditoria
Auditoria Crédito
Crédito Planejamento
Planejamento Inventário
Inventário
Gerente
Gestão t ee
Orçamento Gerente
Gestão t
Orçamento
Aposentadoria
Aposentadoria Controle de custo
Controle de custo Desempenho
Desempenho Contabilidade
Contabilidade
Benefícios
Benefícios Avaliação
Avaliação
Fig.
1.31.3
Organização
Organização
para
para
a Função
a Função
Financeira
Financeira Fig.
O CFO tem responsabilidades de linha e de pessoal. Ele ou ela está diretamente preocupado com o
planejamento e controle financeiro. Ele ou ela é membro da alta administração e está intimamente associado à
formulação de políticas e à tomada de decisões para a empresa. O tesoureiro e o controlador, se uma empresa
tiver esses executivos, operariam sob a supervisão do CFO. Ele ou ela deve orientar a eles e a outras pessoas
no funcionamento eficaz do departamento financeiro.
A principal função do tesoureiro é administrar os fundos da empresa. Suas principais funções incluem
prever as necessidades financeiras, administrar o fluxo de caixa, administrar crédito, títulos flutuantes, manter
relações com instituições financeiras e proteger fundos e títulos. Por outro lado, as funções do controlador dizem
respeito à gestão e controlo de activos. Suas funções incluem fornecer informações para formular políticas
contábeis e de custos, preparação de relatórios financeiros, direção de auditoria interna, orçamento, controle de
estoque, impostos etc. Pode-se afirmar que as funções do controlador concentram o lado ativo do balanço,
enquanto as funções do tesoureiro referem-se ao lado do passivo.
1.5.6 Funções do Controlador e do Tesoureiro no Contexto Indiano
O controlador e o tesoureiro são termos essencialmente americanos. De um modo geral, o padrão americano de
dividir as funções do executivo financeiro em funções de controladoria e de tesoureiro não está a ser amplamente
seguido na Índia. Temos várias empresas na Índia com diretores designados como controlador ou controlador
financeiro. O controlador ou controlador financeiro na Índia, em geral, desempenha as funções de contador-chefe
ou contador gerencial. O oficial com título de tesoureiro também pode ser encontrado em algumas empresas na
Índia.
Deve-se compreender que o auditor financeiro não controla as finanças; ele ou ela desenvolve, utiliza e
interpreta informações – algumas das quais serão de natureza financeira – para controle e planejamento gerencial.
Por esta razão, o controlador financeiro pode ser simplesmente denominado controlador. A gestão de finanças ou
dinheiro é uma atividade separada e importante. Tradicionalmente, os contadores estão envolvidos na gestão de
dinheiro na Índia. Mas a diferença na gestão dos recursos financeiros e dos recursos de informação deve ser
apreciada.
Nas empresas americanas, a gestão financeira é tratada como uma atividade separada e é realizada
pelo tesoureiro. O título de tesoureiro não foi tão bem recebido na Índia quanto o de controlador. O secretário da
empresa na Índia desempenha algumas das funções desempenhadas pelo tesoureiro no contexto americano.
A cobertura de seguros é um exemplo nesse sentido. A função de manter relações com investidores
(particularmente accionistas) pode agora assumir importância na Índia devido ao desenvolvimento dos mercados
de capitais indianos e à crescente consciencialização entre os investidores.
O título geral, gerente financeiro ou diretor financeiro, parece ser mais popular na Índia. Este título
também é melhor do que o de tesoureiro, pois transmite as funções envolvidas. A principal função do gestor
financeiro na Índia deve ser a gestão dos fundos da empresa. Os deveres financeiros podem muitas vezes ser
combinados com
outros. Mas a importância de não combinar as funções do gestor financeiro com outras deve ser percebida.
A gestão de fundos – um recurso muito valioso – é uma actividade empresarial que exige uma habilidade
extraordinária por parte do gestor financeiro. Ele ou ela deve garantir o uso ideal do dinheiro sob diversas
restrições. Ele ou ela deve, portanto, ser autorizado a dedicar toda a sua energia e tempo apenas à gestão
dos recursos financeiros.
1.6 RESUMO
• As funções financeiras podem ser divididas em três grandes categorias: (1) decisão de investimento,
(2) decisão de financiamento e (3) decisão de dividendos. Por outras palavras, a empresa decide
quanto investir em activos de curto e longo prazo e como levantar os fundos necessários. • Ao
tomar decisões financeiras,
o gestor financeiro deve ter como objetivo aumentar o valor da participação dos acionistas na empresa.
Isto é conhecido como o princípio da maximização da riqueza dos acionistas (SWM).
• A maximização da riqueza é superior à maximização do lucro, uma vez que a riqueza é precisamente
definida como valor presente líquido e é responsável pelo valor do dinheiro no tempo e pelo
risco. • Acionistas e gestores mantêm a relação principal-agente. Na prática, pode surgir um conflito
entre os interesses dos acionistas e dos gestores.
Isso se refere ao problema de agência e os custos associados são chamados de custos de agência.
Oferecer direitos de propriedade (na forma de opções de ações) aos gestores pode mitigar os
custos de agência. • O gestor financeiro
levanta capital nos mercados de capitais. Ele ou ela
deve, portanto, saber como funcionam os
Verifique seu progresso
mercados de capitais para alocar capital às
empresas concorrentes e como os preços dos 8. Quais são os principais papéis que se
títulos são determinados nos mercados de capitais. espera que o Diretor Financeiro (CFO)
de uma empresa desempenhe no
ambiente de negócios atual?
• A maioria das empresas tem apenas um diretor
financeiro (CFO). Mas uma grande empresa pode
ter um tesoureiro e um controlador, que podem
ou não operar sob a orientação de um CFO.
• A função do tesoureiro é levantar e administrar os fundos da empresa enquanto o controlador
supervisiona se os fundos são aplicados corretamente. Várias empresas na Índia têm um diretor
financeiro ou um vice-presidente financeiro como diretor financeiro.
1.7 TERMOS-CHAVE
• Planejamento de lucros: As decisões operacionais nas áreas de preços, custos, volume de

produção e seleção de linhas de produtos da empresa.
• Alavancagem Operacional: A mudança nos lucros devido à mudança nas vendas. • Custo
de oportunidade de capital: A taxa de retorno esperada que um investidor poderia obter investindo seu
dinheiro em ativos financeiros de risco equivalente.
• Valor Presente Líquido (VPL): O VPL de um curso de ação é a diferença entre o valor presente de seus
benefícios e o valor presente de seus custos.
1.8 RESPOSTAS PARA 'VERIFICAR SEU PROGRESSO'
1. Ativos financeiros como ações e títulos podem ser comprados ou vendidos com mais facilidade. Ativos
reais, como instalações e máquinas, edifícios, etc., não são tão líquidos quanto os ativos financeiros
são.
2. Principalmente fundos de ações constituídos por ações ordinárias e lucros não distribuídos (lucros
retidos).
3. Através da emissão de novas ações ao público em geral, bem como aos acionistas existentes,
conhecidas como ações com direitos.
4. Uma empresa toma dinheiro emprestado de credores; eles não são donos do negócio. Existem três
razões para preferir fundos emprestados: (1) Ao contrário dos dividendos sobre fundos de accionistas,
o montante dos juros pagos sobre fundos emprestados por uma empresa poupa impostos, uma vez
que é tratado como uma despesa dedutível ao calcular o imposto sobre o rendimento a pagar por uma
empresa. (2) O retorno dos accionistas será maior se a taxa de juro dos fundos emprestados for
inferior ao retorno dos activos ou negócios. (3) É relativamente mais fácil levantar fundos emprestados
de uma instituição financeira ou banco do que emitir fundos de ações.
5. As principais áreas de tomada de decisões financeiras são (1) a decisão de investimento (ou decisão de
orçamento de capital), (2) a decisão de financiamento (ou decisão de estrutura de capital), (3) a
decisão de dividendos (ou decisão de alocação de lucros) e ( 4) a decisão de liquidez (ou decisão de
gestão de capital de giro).
6. O principal objetivo financeiro de uma empresa é criar valor para os acionistas, maximizando a riqueza
dos acionistas.
7. O CFO, que lidera a função financeira de uma empresa, é frequentemente membro do Conselho de
Administração e reporta-se ao Presidente e Diretor Geral da Empresa. Normalmente, o CFO
supervisiona o trabalho do Tesoureiro e do Controlador, que por sua vez cuidam de diversas áreas
funcionais.
1.9 PERGUNTAS E EXERCÍCIOS
Perguntas de resposta curta
1. Definir o âmbito da gestão financeira. Qual o papel que o gestor financeiro deve desempenhar numa
empresa moderna?
2. Quais são as decisões financeiras básicas? Como eles envolvem a compensação entre risco e retorno?
3. Como deve ser organizada a função financeira de uma empresa? Quais funções o diretor financeiro
desempenha?
4. Quando pode surgir um conflito entre os objetivos dos acionistas e dos gestores?
Como é que o objectivo de maximização da riqueza resolve este conflito?
Perguntas de resposta longa
1. Como o gestor financeiro “moderno” difere do gestor financeiro “tradicional”? O papel do gestor
financeiro “moderno” difere para a grande empresa diversificada e para a empresa de pequeno e
médio porte?
2. “A maximização do lucro não é um critério operacionalmente viável”. Você concorda?

Ilustre seus pontos de vista.
3. De que forma o objectivo de maximização da riqueza é superior ao objectivo de maximização do
lucro? Explicar.
4. Os títulos de controlador e tesoureiro deveriam ser adotados no contexto indiano?
Gostaria de modificar suas funções tendo em vista as práticas da empresa na Índia? Justifique sua
opinião.
UNIDADE 2
CUSTO DE CAPITAL
2.1 CUSTO DE CAPITAL
Nesta unidade focamo-nos no conceito de custo de capital como taxa de desconto e no procedimento da
sua mensuração.
O custo de oportunidade do capital (ou simplesmente o custo do capital) de um projeto é a taxa de

desconto para descontar seus fluxos de caixa. O custo de capital do projeto é a taxa mínima exigida de
retorno dos fundos comprometidos com o projeto, que depende do risco dos seus fluxos de caixa. Uma vez
que os projectos de investimento empreendidos por uma empresa podem diferir em risco, cada um deles
terá o seu próprio custo de capital único. Deve ficar claro desde o início que o custo de capital de um
projecto é definido pelo seu risco e não pelas características da empresa que realiza o projecto.
A empresa representa o agregado de projetos de investimento por ela realizados.

Portanto, o custo de capital da empresa será a taxa de retorno global, ou média, exigida sobre o agregado
dos projetos de investimento. Assim, o custo de capital da empresa não é a mesma coisa que o custo de
capital do projeto. Podemos usar o custo de capital da empresa para descontar os fluxos de caixa de um
projeto de investimento? O custo de capital da empresa pode ser utilizado para descontar os fluxos de caixa
dos projetos de investimento que apresentam risco equivalente ao risco médio da empresa. Contudo, como
primeiro passo, o custo de capital da empresa pode ser utilizado como padrão para estabelecer as taxas de
retorno exigidas para os projectos de investimento individuais. Na ausência de um procedimento formal
fiável de cálculo do custo de capital para projectos, o custo de capital da empresa pode ser ajustado para
cima ou para baixo para ter em conta os diferenciais de risco dos projectos de investimento. Ou seja, a taxa
de retorno exigida para um projeto de investimento pode ser igual ao custo de capital da empresa mais ou
menos um fator de ajuste de risco, dependendo se o risco do projeto é maior ou menor que o risco da
empresa. Existe uma metodologia para calcular o custo de capital para projetos. O método objetivo de
cálculo do custo de capital ajustado ao risco para projetos é usar o modelo de precificação de ativos de
capital (CAPM), conforme mostraremos mais adiante nesta unidade.
2.1.1 Significado e Importância do Custo de Capital
Deveríamos reconhecer que o custo de capital é um dos temas mais difíceis e controversos na teoria
financeira. Os peritos financeiros expressam opiniões contraditórias quanto à forma correcta de medir o
custo de capital. Independentemente dos problemas de mensuração, é um conceito de vital importância na
tomada de decisões financeiras. É útil como padrão para:
• avaliar as decisões de investimento, •

conceber a política de endividamento de uma
empresa e • avaliar o desempenho financeiro da gestão de topo.
Avaliação de investimentos
O objetivo principal da medição do custo de capital é a sua utilização como padrão financeiro para
avaliação dos projetos de investimento. No método VPL, um projeto de investimento é aceito se apresentar VPL
positivo. O VPL do projeto é calculado descontando seus fluxos de caixa pelo custo de capital. Nesse sentido, o
custo de capital é a taxa de desconto utilizada para avaliar a conveniência de um projeto de investimento. No
método TIR, o projeto de investimento é aceito se apresentar taxa interna de retorno superior ao custo de capital.
Neste contexto, o custo de capital é a taxa de retorno mínima exigida para um projeto de investimento. Também
é conhecida como taxa de corte ou taxa mínima.
Um projecto de investimento que proporciona um VAL positivo quando os seus fluxos de caixa são
descontados pelo custo de capital dá uma contribuição líquida para a riqueza dos accionistas.
Se o projeto tiver VPL zero, significa que seus fluxos de caixa produziram um retorno igual ao custo de capital, e
a aceitação ou rejeição do projeto não afetará a riqueza dos acionistas. O custo de capital é a taxa de retorno
mínima exigida para o projeto de investimento que mantém inalterada a riqueza atual dos acionistas. Pode-se,
assim, notar que o custo de capital representa um padrão financeiro para alocar da maneira mais eficiente os
recursos da empresa, fornecidos pelos proprietários e credores, aos diversos projetos de investimento.
Projetando a política da dívida
A política de endividamento de uma empresa é significativamente influenciada pela consideração de

custos. Como aprenderemos mais tarde, a dívida ajuda a poupar impostos, uma vez que os juros da dívida são
uma despesa dedutível dos impostos. O benefício fiscal dos juros reduz o custo global do capital, embora também
aumente o risco financeiro da empresa. Ao conceber a política de financiamento, ou seja, a proporção de dívida
e capital próprio na estrutura de capital, a empresa visa maximizar o valor da empresa, minimizando o custo
global do capital.
O custo de capital também pode ser útil na decisão sobre os métodos de financiamento num determinado
momento. Por exemplo, o custo pode ser comparado na escolha entre leasing e empréstimo. É claro que
considerações igualmente importantes são o controlo e o risco.28
Avaliação de desempenho
A estrutura do custo de capital pode ser usada para avaliar o desempenho financeiro da gestão de topo.29 Tal
avaliação envolverá uma comparação da rentabilidade real dos projectos de investimento empreendidos pela
empresa com o custo global de capital projectado, e a avaliação do custo real custos incorridos pela administração
na captação dos fundos necessários.
O custo de capital também desempenha um papel útil na decisão sobre dividendos e no investimento em
ativos circulantes.
2.1.2 Cálculo do Custo da Dívida
Uma empresa pode aumentar a dívida de várias maneiras. Pode tomar empréstimos de instituições financeiras
ou públicas, sob a forma de depósitos públicos ou debêntures (títulos) por um período de tempo especificado a
uma determinada taxa de juros. Uma debênture ou título pode ser emitida
ao valor nominal ou com desconto ou prêmio em relação ao seu valor nominal. A regra contratual dos juros
ou taxa de cupom constitui a base para o cálculo do custo da dívida.
Dívida emitida ao par
O método de cálculo para determinar o custo da dívida emitida ao par é comparativamente uma tarefa fácil.
Nada mais é do que a taxa de juros explícita ajustada novamente pela obrigação tributária.
Simbolicamente,
Exemplo:
Uma empresa emitiu debêntures de 8% e a alíquota de imposto é de 50%, o custo da dívida após impostos
será de 4%. — Pode ser calculado da seguinte forma:
kd=(1-50%)8=(1-0,5)8=4
Uma vez que os juros são tratados como uma despesa no cálculo do rendimento da empresa para efeitos
de imposto sobre o rendimento, o imposto é deduzido dos juros a pagar. Esta taxa de juros ajustada para
impostos é usada apenas quando o EBIT (Lucros/Lucros antes de Juros e Impostos) é igual ou superior
aos juros.
O custo da dívida antes dos impostos é a taxa de retorno exigida pelos credores. É fácil calcular o custo
antes dos impostos da dívida emitida e a ser resgatada ao par; é simplesmente igual à taxa de juros
contratual (ou cupom). Por exemplo, uma empresa decide vender uma nova emissão de títulos de 7 anos
a 15% no valor de Rs. 100 cada ao par. Se a empresa realizar o valor nominal total de Rs. 100 títulos e
pagará Rs. 100% do capital aos detentores de títulos no vencimento, o custo da dívida antes dos impostos
será simplesmente igual à taxa de juros de 15%.
Assim: kd= eu = (13)
onde kd é o custo da dívida antes dos impostos, i é a taxa de juros do cupom, B0 é o preço de emissão do
título (dívida) e na Equação (13) assume-se que seja igual ao valor de face (F), e INT é o valor dos juros.
O valor dos juros a pagar ao credor é sempre igual a:
Juros = Valor nominal da dívida x Taxa de juros
O custo antes dos impostos do título no exemplo é:
.
kd = = 0,15 ou 15%
.
Poderíamos chegar aos mesmos resultados acima usando a Equação (13): a saída de caixa é de Rs. 15 juros por
ano durante 7 anos e Rs. 100 no final do sétimo ano em troca de Rs 100 agora. Por isso:
Por tentativa e erro, descobrimos que a taxa de desconto (kd), que resolve a equação, é de 15 por cento:
100 = 15(4,160) + 100(0,376) = 62,40 + 37,60 = 100
Claramente, o custo antes dos impostos das obrigações é a taxa que o investimento deve render para fazer face
às saídas para os detentores de obrigações.
Dívida emitida com desconto ou prêmio
Em muitos casos, obrigações ou debêntures podem ser emitidas com prémio (quando é superior ao valor nominal)
ou com desconto (quando é inferior ao valor nominal). Nesse caso, o custo da dívida não deve ser igual à taxa de
juro do cupão. Além disso, se descontos ou prémios forem amortizados para efeitos de imposto sobre o
rendimento, isso também deverá ser considerado.
(14)
Ilustração 2.1: Uma empresa emite debêntures de 10% no valor de Rs. 2.00.000 A taxa de imposto é de 55%.
Calcule o custo da dívida (após impostos) se as debêntures forem emitidas (i) ao valor nominal (ii) com desconto
de 10% e (iii) com prêmio de 10%.
Solução:
O custo da dívida é calculado da seguinte forma:
Solução:
(i) Emitido ao Par =

Rs. 20.000/Rs. 2.00.000 (1 – 0,55)
= 1/10 x 0,45
= 4,5%
(ii) Emitido com desconto de 10% Rs.

20.000/Rs. 1,80.000 (1 – 0,55)
= 1/9 x 0,45
= 5%
(iii) Emitido com prêmio de 10% Rs.

20.000/Rs. 2,20.000 (1 – 0,55)
= 1/11 x 0,45
= 4,1%
Ilustração: 2.2
Uma empresa levanta Rs 90.000 com a emissão de 1.000 debêntures a 10% de Rs. 100 cada com um desconto
de 10%, reembolsável ao par após 10 anos. Se a alíquota do imposto sobre a empresa for 50, qual será o custo
do capital emprestado para a empresa?
Solução:
Custo da dívida resgatável:

Se a dívida e/ou debêntures forem resgatadas após o término de um período, o custo efetivo da dívida antes de
impostos pode ser calculado com a ajuda da seguinte fórmula:
(15)
Ilustração: 2.3
Uma empresa emite 10.000 debêntures de 10% de Rs.10 cada e realiza Rs.95.000 após permitir uma comissão
de 5% aos corretores. As debêntures são resgatadas após 10 anos.
Calcule o custo efetivo da dívida antes dos impostos.
Solução:
Ajuste fiscal
Os juros pagos sobre a dívida são dedutíveis do imposto. Quanto maiores forem os juros, menor será o valor do
imposto a pagar pela empresa. Isto implica que o governo paga indiretamente uma parte da taxa de retorno
exigida pelo credor. Como resultado dos credores fiscais de juros, o custo da dívida para a empresa após
impostos será substancialmente menor do que a taxa de retorno exigida pelos investidores. O custo da dívida
antes de impostos, kd, deve, portanto, ser ajustado pelo efeito fiscal da seguinte forma:
Custo da dívida após impostos = kd (l -T) (16)
onde T é a taxa de imposto sobre as sociedades. Se o custo antes dos impostos do título em nosso exemplo for
de 16,5%, e a alíquota do imposto sobre as sociedades for de 35%, o custo depois dos impostos do título será:
kd (l -T)= 0,1650(1-0,35) = 0,1073 ou 10,73%
Deve-se notar que o benefício fiscal da dedutibilidade dos juros estaria disponível apenas quando a
empresa fosse lucrativa e pagasse impostos. Uma empresa não lucrativa não é obrigada a pagar quaisquer
impostos. Não obteria qualquer benefício fiscal associado ao pagamento de juros e o seu verdadeiro custo da
dívida é o custo antes dos impostos.
É importante lembrar que no cálculo do custo médio de capital,

deve ser utilizado o custo da dívida antes dos impostos, e não o custo da dívida antes dos impostos.
2.2 CUSTO DO CAPITAL DE PREFERÊNCIA
O custo do capital social preferencial é aparentemente o dividendo comprometido e pago pela empresa. Este
custo não é relevante para a avaliação do projeto porque não é
o custo pelo qual mais capital pode ser obtido. Para saber o custo de aquisição do custo marginal, encontraremos
o rendimento da ação preferencial com base no valor atual de mercado da ação preferencial. A medição do custo
do capital preferencial apresenta algumas dificuldades conceituais. No caso de dívida, existe uma obrigação legal
vinculativa para a empresa de pagar juros, e os juros fiscais constituem a base para calcular o custo da dívida.
Contudo, no caso do capital preferencial, o pagamento de dividendos não é juridicamente vinculativo para a
empresa e mesmo que os dividendos sejam pagos, não constitui um encargo sobre os lucros; em vez disso, é
uma distribuição ou apropriação de lucros aos acionistas preferenciais. Pode-se, portanto, ficar tentado a concluir
que os dividendos sobre o capital preferencial não constituem custo. Isso não é verdade.
O custo do capital preferencial é função do dividendo esperado pelos investidores, pois o capital preferencial
nunca é emitido com a intenção de não pagar dividendos. Embora não seja juridicamente vinculativo para a
empresa pagar dividendos sobre o capital preferencial, é geralmente pago quando a empresa obtém lucros
suficientes. A falta de pagamento de dividendos, embora não provoque falência, pode ser um assunto sério do
ponto de vista dos acionistas ordinários. O não pagamento de dividendos sobre o capital preferencial pode
resultar em direitos de voto e controle aos acionistas preferenciais. Mais do que isso, a posição de crédito da
empresa pode ser prejudicada. A acumulação de dividendos preferenciais em atraso pode afectar negativamente
as perspectivas dos accionistas ordinários de receber quaisquer dividendos porque os dividendos sobre o capital
preferencial representam um direito prévio sobre os lucros. Como consequência, a empresa pode ter dificuldade
em angariar fundos através da emissão de ações preferenciais. Além disso, o valor de mercado das ações pode
ser afetado negativamente se os dividendos não forem pagos aos acionistas preferenciais e, portanto, aos
acionistas. Por estas razões, os dividendos sobre o capital preferencial devem ser pagos regularmente, excepto
quando a empresa não obtém lucros ou se encontra numa posição de caixa muito apertada.
2.2.1 Ações Preferenciais Irredimíveis
A ação preferencial poderá ser tratada como título perpétuo se for irredimível. Assim, seu custo é dado pela
seguinte equação:
Kp = (17)
Onde kp é o custo da ação preferencial, PDIV é o dividendo preferencial esperado] e Po é o preço de emissão da
ação preferencial.
Ilustração 2.10: Custo da Ação Preferencial Irredimível
Uma empresa emite 10% de ações preferenciais irresgatáveis. O valor nominal por ação é de Rs. 100, mas o
preço de emissão é Rs. 95. Qual é o custo de uma ação preferencial?
Qual é o custo se o preço de emissão for Rs. 105?
Podemos calcular o custo de uma ação preferencial da seguinte forma:
Preço de emissão Rs. 95: Kp =

= = 0,1053 ou 10,53%
=
Preço de emissão Rs. 105: : Kp = = 0,0952 ou 9,52%
2.2.2 Ações Preferenciais Resgatáveis
Na prática, também são emitidas ações preferenciais resgatáveis (ou seja, ações preferenciais com vencimento
finito). Essas ações são emitidas por um determinado período e, no término desse período, são resgatadas e o
principal é devolvido aos acionistas preferenciais. As características são muito semelhantes às da dívida e
portanto os cálculos também serão semelhantes. Para encontrar o custo das ações preferenciais resgatáveis, a
seguinte fórmula pode ser usada. Estas ações são emitidas por um determinado período e, no final desse período,
são resgatadas e o capital é devolvido aos acionistas preferenciais.
As características são muito semelhantes às da dívida e portanto os cálculos também serão semelhantes. Uma
fórmula semelhante à equação anterior pode ser usada para calcular o custo das ações preferenciais resgatáveis
t
P0 = ÿt=1 a n [ PDIV / (1 +Kp) ] + [ Pn / (1 + Kp)n ] (18)
Aqui, a ação preferencial é negociada a, digamos, P0 com pagamentos de dividendos 'D' e reembolso de principal
'P'. O custo da dívida é designado por Kp. Kp pode ser determinado resolvendo a equação acima. Na Equação
(18), k é o custo do capital preferencial. Dado o preço atual, o dividendo preferencial esperado (PDIV) e o preço
de vencimento Kf podem ser encontrados por tentativa e erro.
O custo da ação preferencial não é ajustado para efeitos de impostos porque o dividendo preferencial é pago
após o pagamento dos impostos corporativos. Os dividendos preferenciais não economizam nenhum imposto.
Assim, o custo do capital preferencial é automaticamente calculado após impostos. Uma vez que os juros são
dedutíveis dos impostos e os dividendos preferenciais não, o custo após impostos do capital preferencial é
substancialmente mais elevado do que o custo após impostos da dívida.
2.3 CUSTO DO CAPITAL PRÓPRIO E LUCROS RETIDOS
O custo da participação no capital é a parte do custo de capital que permite o pagamento apenas aos acionistas.
Nisto, todos os acionistas recebem as ações para obter o retorno das ações nas quais estão investindo tanto. Do
ponto de vista da empresa, a empresa deve ganhar mais do que o custo do capital próprio para não ser afetada
pelo valor de mercado das suas ações. As empresas podem aumentar o capital próprio internamente através da
retenção de lucros. Alternativamente, poderiam distribuir a totalidade dos lucros aos acionistas e aumentar o
capital social externamente através da emissão de novas ações. Em ambos os casos, os acionistas fornecem
fundos às empresas para financiar as suas despesas de capital. Portanto, a taxa de retorno exigida pelos
acionistas seria a mesma, quer eles fornecessem fundos através da compra de novas ações ou pela renúncia de
dividendos, que poderiam ter sido distribuídos a eles.
2.3.1 O capital social é isento de custos?

Às vezes, argumenta-se que o capital próprio é isento de custos. A razão para tal argumento é que não é
juridicamente vinculativo para as empresas pagar dividendos aos acionistas ordinários. Além disso, ao contrário
da taxa de juros ou da taxa de dividendos preferenciais, a taxa de dividendos de ações não é fixa. É falacioso
presumir que o capital social é isento de custos. Como discutimos anteriormente, o capital próprio envolve um
custo de oportunidade; os acionistas ordinários fornecem fundos à empresa na expectativa de dividendos e
ganhos de capital proporcionais ao seu risco de investimento. O valor de mercado das ações determinado
pelas forças da procura e da oferta num mercado de capitais que funciona bem reflecte o retorno exigido pelos
accionistas ordinários. Assim, a taxa de retorno exigida pelos acionistas, que iguala o valor presente dos
dividendos esperados ao valor de mercado da ação, é o custo do capital próprio. O custo do capital externo
seria, no entanto, superior à taxa de retorno exigida pelos accionistas se o preço de emissão fosse diferente do
preço de mercado da acção.
2.3.2 Custo do capital interno: Os métodos de cálculo do custo do capital interno e externo são discutidos
abaixo.
1) Método de rendimento de dividendos ou método de relação de preços
Neste, a taxa mínima de custo das ações será igual ao “valor presente do dividendo futuro por ação com o
preço atual de uma ação”.
Custo das ações = Dividendo por ação / Preço de mercado
Por exemplo, se houver uma empresa que emite ações de Rs. 200 cada um prêmio de 10%. A empresa paga
dividendos de 20% aos acionistas nos últimos cinco anos e espera manter o mesmo também no futuro.
Calcule o custo do capital próprio.
Será diferente se o preço de mercado das ações for de Rs. 260?
A solução pode ser encontrada por nossa fórmula que diz Custo das
ações = Dividendo por ação/ Preço de mercado = 20*100/210 = 9,52%
Se o preço de mercado da ação for Rs. 260. =20*

100/260 = 7,69%
2) Rendimento de dividendos mais crescimento no método de dividendos
Baseia-se na teoria de que a empresa está crescendo e o valor de mercado de suas ações também está em
crescimento. Então, por isso os acionistas precisam de dividendos simples, para que a empresa possa
lhes proporcionar o lucro de acordo com o crescimento.
Para calcular esta fórmula é a seguinte: -
Custo da ação = Dividendo por ação/Preço de mercado + Taxa de crescimento dos dividendos
3) Método de rendimento de ganho
Neste o custo do capital próprio é mínimo e o lucro da empresa deve ser considerado sobre o preço de
mercado da ação. A fórmula para isso é a seguinte: -
Custo da ação = lucro por ação / preço de mercado por ação
4) Método de rendimento realizado
Este método elimina a desvantagem do método de rendimento de dividendos ou do método de rendimento de

ganhos, pois ambos se baseiam na estimativa futura de dividendos ou lucros. Na economia existem muitos factores
que não podem ser controlados e são muito incertos e se o risco estiver envolvido, o planeamento futuro não pode
ser utilizado e a estimativa do retorno do investimento relacionada com a decisão não pode ser considerada.
Baseia-se no ganho real que é obtido com base no valor do investimento. O capital social é calculado como: -
*
Custo de participação no capital = lucro real por ação 100
2.3.3 Relação Lucro-Preço e Custo do Patrimônio Líquido
O lucro por ação (EPS) é o valor do lucro por cada ação de uma empresa. As empresas exigem o EPS para
cada demonstração de resultados, que mostra as operações continuadas, operações descontinuadas, lucro líquido
e itens pendentes.
O EPS não depende do aumento ou diminuição do poder aquisitivo da empresa e é calculado ao longo de vários
anos.
Como é calculado?
O índice de lucro por ação (Índice EPS) é calculado dividindo o lucro líquido após impostos e dividendos
preferenciais pelo número total de ações do capital. É uma pequena variação do índice de retorno sobre o capital
próprio. A fórmula do índice de lucro por ação é dada como: -
“[Rácio de lucro por ação (EPS) = (lucro líquido após impostos - dividendo preferencial) / Nº de ações patrimoniais
(ações ordinárias)]”
. Por exemplo, se o preço atual de mercado de uma ação for Rs. 500 (valor nominal sendo Rs 100) e o lucro por
ação é Rs. 10, a relação E/P será: Rs 10 / Rs. 500 = 0,02 ou 2 por cento. Isso significa que a expectativa dos
acionistas é de 2%? Na verdade, esperariam receber um fluxo de dividendos e um preço final da ação que resultaria
num retorno significativamente superior ao rácio L/P. Assim, o modelo de avaliação de dividendos fornece a medida
mais válida do custo do capital próprio.
Ilustração 2.13: Relação Lucro-Preço e Custo do Patrimônio Líquido
Uma empresa está ganhando atualmente Rs. 100.000 e sua ação está sendo vendida a um preço de mercado de Rs.
80. A empresa possui 10.000 ações em circulação e não possui dívidas. Espera-se que os lucros da empresa
permaneçam estáveis e ela tenha um índice de pagamento de 100%. Qual é o custo do capital próprio? Se for
assumido que o índice de payout da empresa é de 60% e que ela lucra
taxa de retorno de 15 por cento sobre suas oportunidades de investimento, então, qual seria o custo de capital
próprio da empresa?
No primeiro caso, uma vez que a taxa de crescimento esperada é zero, podemos utilizar o rácio lucro-preço
esperado para calcular o custo do capital próprio. Por isso:
Ke= Rs10/80=0,125 ou 12,5%
O lucro por ação é de Rs. 100.000/10.000 = Rs. 10. Se a empresa pagar 60 por cento dos seus lucros, os
dividendos por ação serão: Rs. 10 x 0,6 = Rs. 6, e a taxa de retenção será de 40%. Se o retorno esperado sobre
oportunidades de investimento intervaladas for de 15 por cento, então o crescimento esperado da empresa é: 0,40
x 0,15 = 0,06 ou 6 por cento. O custo de capital próprio da empresa será:
Ke= Rs6/80+0,06=0,135=13,5%
2.4 CUSTO COMBINADO DE CAPITAL
Uma vez calculados os custos componentes, eles são multiplicados pelas proporções das respectivas fontes de
capital para obter o custo médio ponderado de capital (WACC). As proporções de capital devem basear-se na
estrutura de capital alvo. WACC é o custo composto ou global de capital. Você pode notar que é o conceito de
média ponderada, e não a média simples, que é relevante no cálculo do custo geral de capital. O custo médio
simples de capital não é apropriado porque as empresas dificilmente utilizam várias fontes de fundos igualmente
na estrutura de capital. As seguintes etapas estão envolvidas no cálculo do WACC da empresa:
• Calcular o custo de fontes específicas de recursos. • Multiplicar

o custo de cada fonte pela sua proporção na estrutura de capital. • Adicione os custos ponderados
dos componentes para obter o WACC.
Na tomada de decisões financeiras, o custo de capital deve ser calculado após impostos. Portanto, os custos
componentes devem ser os custos após impostos.
2.5 RESUMO
• O custo de capital para uma empresa é o retorno mínimo que os fornecedores de capital exigem. Em outras
palavras, é o preço da obtenção de capital; é uma compensação pelo tempo e pelo risco.
• O conceito de custo de capital é de importância vital na tomada de decisões financeiras. É utilizada: (a) como
taxa de desconto ou de corte para avaliar projetos de investimento, (6) para projetar o mix de dívida e capital
próprio da empresa e (c) para avaliar o desempenho financeiro da alta administração.
• A dívida inclui todos os empréstimos com juros. O seu custo é o rendimento (retorno) que os credores esperam
do seu investimento. Na maioria dos casos, o retorno é igual à taxa de juros contratual anual (também
chamada de taxa de cupom). As taxas de juros são dedutíveis do imposto. Portanto, o custo da dívida para a
empresa deve ser calculado após o ajuste para o benefício fiscal de juros: onde kd é o custo da dívida antes
de impostos e T é a taxa de imposto sobre as sociedades.
• O patrimônio líquido inclui capital realizado e reservas e excedentes (lucros retidos). O capital próprio
não tem custo explícito, uma vez que o pagamento de dividendos não é obrigatório. No entanto,
envolve um custo de
oportunidade. • Três etapas estão envolvidas no cálculo do custo médio ponderado de capital (WACC)
da empresa. Primeiro, são calculados os custos componentes da dívida e do capital próprio. Em
segundo lugar, os pesos a cada componente do capital são atribuídos de acordo com a estrutura
de capital alvo. Terceiro, o produto dos custos e pesos dos componentes é somado para determinar
o WACC. O custo médio ponderado do novo capital é o custo marginal ponderado do capital
(WMCC). O WACC para uma empresa que possui dívida e capital próprio na estrutura de capital, é
dado pela seguinte fórmula: Onde ke é o custo do capital
próprio, kd é o custo da dívida, T é a taxa de imposto, D é d e £ é o capital próprio. Os pesos do
valor de mercado devem ser usados no cálculo do WAC
2. 6 PERGUNTAS E EXERCÍCIOS
1. Defina custo de capital. Explique a sua importância na tomada de decisões financeiras.

2. Como é calculado o custo da dívida? Como isso difere do custo de preferência
capital?
1. Uma empresa possui 5.000.000 de ações ordinárias em circulação. O preço de mercado da ação
é de Rs. 96 enquanto o valor contábil é Rs. 65. Os lucros e dividendos por ação da empresa
são X 10 e Rs. 7, respectivamente. A empresa deseja emitir 1.000.000 de ações com receita
líquida de Rs. 80 por ação. Qual é o custo de capital da nova emissão?
UNIDADE 3
ORÇAMENTO DE CAPITAL
Estrutura 3.0
INTRODUÇÃO 3.1
Objetivos de aprendizagem
3.2 Natureza e tipos de decisões de investimento
3.2.1 Importância das decisões de investimento
3.2.2 Expansão e diversificação 3.2.3
Substituição e modernização 32.4
Investimentos mutuamente exclusivos
3.2.5 Investimentos independentes
3.2.6 Investimentos contingentes
3.3 Critérios de avaliação de investimentos
3.3.1 Regra de Decisão de Investimento
3.3.2 Critérios de Avaliação
3.4 Método do Valor Presente Líquido
3.4.1 Por que o VPL é importante?
3.4.2 Regra de Aceitação
3.4.3 Avaliação do Método VPL
3.5 Método da Taxa Interna de Retorno
3.5.1 Cálculo da TIR por tentativa e erro 3.5.2 Perfil
do VPL e ERR 3.5.3 Regra de
aceitação 3.5.4 Avaliação do
método da TIR 3.5.5 VPL versus TIR
3.6 Retorno 3.6.1 Regra de
aceitação 3.6.2
Avaliação do retorno 3.6.3
Retorno recíproco e taxa de retorno
3.6.4 Período de retorno descontado 3.7 Método da taxa de
retorno contábil 2.7.1 Regra de aceitação
2.7.2 Avaliação do método ARR 3.8 Resumo 3.9
Termos-chave 3.10 Respostas
para 'Verificar seu progresso'
3.11 Perguntas e Exercícios

3.0 INTRODUÇÃO
O orçamento de capital e a avaliação de investimentos são o processo de planejamento usado para

determinar se os investimentos de longo prazo de uma organização , como a compra de novos
máquinas, substituição de máquinas, novas fábricas, novos produtos e pesquisa
projetos de desenvolvimento valem o financiamento em dinheiro através da capitalização da empresa
estrutura (dívida, capital próprio ou lucros retidos). É o processo de alocação de recursos para
grandes despesas de capital ou investimento. Um dos principais objetivos do orçamento de capital
investimentos é aumentar o valor da empresa para os acionistas.
Uma alocação eficiente de capital é a função financeira mais importante dos tempos modernos.
Envolve decisões de comprometer os fundos da empresa em ativos de longo prazo. Orçamento de capital ou
As decisões de investimento são de considerável importância para uma empresa, uma vez que tendem a
determinar seu valor influenciando seu crescimento, lucratividade e risco. Nesta unidade iremos
focar na natureza e avaliação das decisões de orçamento de capital. Você aprenderá sobre
os métodos do valor presente líquido e da taxa interna de retorno. A unidade também discutirá
custo de capital, com ênfase no cálculo do custo de dívida e capital próprio e
lucros acumulados.
3.1 Objetivos de Aprendizagem
• Compreender a natureza e a importância das decisões de investimento. • Compreender

o orçamento de capital e o processo de investimento, incluindo o planejamento
e controle.
• Explicar os métodos de cálculo do valor presente líquido (VPL) e da taxa interna de
retorno (TIR).
• .Descrever os critérios de avaliação não-DCF: retorno e taxa contábil de
retornar.
• Ilustre o cálculo do payback descontado. • Compare o VAL e a ,
TIR e enfatize a superioridade da regra do VAL. • Compreender como tomar decisões de
investimento sob racionamento de capital.
3.2 NATUREZA E TIPOS DE DECISÕES DE INVESTIMENTO
As decisões de investimento de uma empresa são geralmente conhecidas como orçamento de capital, ou
decisões de despesas de capital. Uma decisão de orçamento de capital pode ser definida como o
decisão de investir seus fundos atuais de forma mais eficiente em ativos de longo prazo, antecipando
de um fluxo esperado de benefícios ao longo de uma série de anos. Os ativos de longo prazo são aqueles
que afetam as operações da empresa além do período de um ano. O investimento da empresa
as decisões geralmente incluiriam expansão, aquisição, modernização e
substituição dos ativos de longo prazo. A venda de uma divisão ou negócio (desinvestimento) também é
como uma decisão de investimento. Decisões como a mudança nos métodos de vendas
distribuição, ou uma campanha publicitária ou um programa de pesquisa e desenvolvimento
têm implicações a longo prazo para as despesas e benefícios da empresa e, portanto,
também devem ser avaliados como decisões de investimento. É importante ressaltar que o investimento
nos ativos de longo prazo exige invariavelmente que grandes fundos sejam vinculados aos ativos circulantes
como estoques e contas a receber. Como tal, o investimento em activos fixos e correntes é uma actividade
única.
A seguir estão as características das decisões de investimento:
• A troca de fundos atuais por benefícios futuros. • Os recursos

são investidos em ativos de longo prazo. • Os benefícios
futuros ocorrerão para a empresa ao longo de uma série de anos.
É significativo enfatizar que as despesas e benefícios de um investimento devem ser medidos em dinheiro.
Na análise de investimentos, o que importa é o fluxo de caixa, e não o lucro contábil. Também pode ser
salientado que as decisões de investimento afetam o valor da empresa. O valor da empresa aumentará se os
investimentos forem rentáveis e aumentarem a riqueza dos acionistas. Assim, os investimentos devem ser
avaliados com base num critério compatível com o objectivo de maximização da riqueza dos accionistas. Um
investimento aumentará a riqueza dos acionistas se produzir benefícios superiores aos benefícios mínimos de
acordo com o custo de oportunidade do capital. Nesta unidade, assumimos que o custo de oportunidade de
capital do projeto de investimento é conhecido. Assumimos também que as despesas e benefícios do
investimento são conhecidos com certeza.
Ambas as suposições são relaxadas em unidades posteriores.
3.2.1 Importância das Decisões de Investimento
As decisões de investimento requerem atenção especial pelos seguintes motivos:1
• Influenciam o crescimento da empresa a longo prazo •

Afectam o risco da empresa • Envolvem
o comprometimento de grandes quantidades de fundos • São
irreversíveis ou reversíveis com perdas substanciais • Estão entre as
decisões mais difíceis de tomar.
Crescimento: Os efeitos das decisões de investimento estendem-se ao futuro e têm de ser suportados por um
período mais longo do que as consequências das despesas operacionais correntes. A decisão de uma empresa
de investir em activos de longo prazo tem uma influência decisiva na taxa e direcção do seu crescimento. Uma
decisão errada pode ser desastrosa para a sobrevivência da empresa; a expansão indesejada ou não lucrativa
de ativos resultará em pesados custos operacionais para a empresa. Por outro lado, o investimento inadequado
em activos tornaria difícil para a empresa competir com sucesso e manter a sua quota de mercado.
Risco: Um compromisso de fundos a longo prazo também pode alterar a complexidade do risco da empresa.
Se a adoção de um investimento aumentar o ganho médio, mas causar flutuações frequentes nos seus lucros,
a empresa se tornará mais arriscada. Assim, as decisões de investimento moldam o caráter básico de uma
empresa.
Financiamento: As decisões de investimento envolvem geralmente grandes quantidades de fundos, o que

torna imperativo que a empresa planeie os seus programas de investimento com muito cuidado e faça um
acordo prévio para obter financiamento interno ou externo.
Irreversibilidade: A maioria das decisões de investimento é irreversível. É difícil encontrar um mercado

para esses bens de capital depois de adquiridos. A empresa incorrerá em pesadas perdas se tais ativos
forem sucateados.
Complexidade: As decisões de investimento estão entre as decisões mais difíceis da empresa. São uma
avaliação de eventos futuros, que são difíceis de prever. É realmente um problema complexo estimar
corretamente os fluxos de caixa futuros de um investimento. As forças económicas, políticas, sociais e
tecnológicas causam a incerteza na estimativa do fluxo de caixa.
Existem muitas maneiras de classificar os investimentos. Uma classificação é a seguinte:
• Expansão de negócios existentes •

Expansão de novos negócios •
Substituição e modernização.
3.2.2 Expansão e Diversificação

Verifique o seu progresso
Uma empresa pode adicionar capacidade às suas linhas de
1. Como definimos as decisões de
produtos existentes para expandir as operações existentes. Por
exemplo, a Gujarat State Fertilizer Company (GSFC) pode orçamento de capital?
aumentar a capacidade da sua fábrica para fabricar mais ureia. 2. Como costumamos definir ativos
É um exemplo de diversificação relacionada. Uma empresa de longo prazo?
pode expandir suas atividades em um novo negócio. 3. Que tipo de decisões podem ser
A expansão de um novo negócio requer investimento em novos
denominadas decisões de
produtos e um novo tipo de atividade produtiva dentro da
investimento de longo prazo de
empresa. Se uma empresa de fabrico de embalagens investir
uma empresa?
numa nova fábrica e maquinaria para produzir rolamentos de
esferas, que a empresa não tenha fabricado anteriormente, isto 4. Por que as decisões de investimento
representa a expansão de novos negócios ou uma diversificação exigem atenção especial da
não relacionada. administração de uma empresa?
Às vezes, uma empresa adquire empresas existentes para
expandir seus negócios. Em ambos os casos, a empresa
investe na expectativa de receitas adicionais. Os investimentos em produtos novos ou existentes também
podem ser chamados de investimentos de expansão de receitas.
3.2.3 Substituição e Modernização
O principal objetivo da modernização e substituição é melhorar a eficiência operacional e reduzir custos. A

redução de custos refletir-se-á no aumento dos lucros, mas a receita da empresa poderá permanecer
inalterada. Os ativos tornam-se desatualizados e obsoletos com as mudanças tecnológicas. A empresa
deve decidir substituir esses ativos por novos ativos que operem de forma mais econômica. Se uma
empresa de cimento mudar de equipamento de secagem semiautomático para equipamento de secagem
totalmente automático, é um exemplo de modernização e substituição. As decisões de substituição ajudam
a introduzir ativos mais eficientes e económicos e, portanto, também são chamadas de investimentos de
redução de custos. No entanto,
as decisões de substituição que envolvem modernização substancial e melhorias tecnológicas expandem as

receitas e também reduzem os custos.
Ainda outra forma útil de classificar os investimentos é a seguinte:
• Investimentos mutuamente exclusivos •

Investimentos independentes •
Investimentos contingentes
3.2.4 Investimentos Mutuamente Exclusivos
Os investimentos mutuamente exclusivos têm o mesmo propósito e competem entre si. Se um investimento for
realizado, outros terão de ser excluídos. Uma empresa pode, por exemplo, usar uma máquina semiautomática
com maior intensidade de mão-de-obra ou empregar uma máquina altamente automática e com maior intensidade
de capital para a produção. A escolha da máquina semiautomática exclui a aceitação da máquina altamente
automática.
3.2.5 Investimentos Independentes
Os investimentos independentes servem propósitos diferentes e não competem entre si.

Por exemplo, uma empresa de engenharia pesada pode estar a considerar a expansão da capacidade da sua
fábrica para fabricar escavadoras adicionais e a adição de novas instalações de produção para fabricar um novo
produto – veículos comerciais ligeiros. Dependendo da rentabilidade e da disponibilidade de recursos, a empresa
pode realizar ambos os investimentos.
3.2.6 Investimentos Contingentes
Os investimentos contingentes são projetos dependentes; a escolha de um investimento exige a realização de

um ou mais outros investimentos. Por exemplo, se uma empresa decidir construir uma fábrica numa área remota
e atrasada, poderá ter de investir em casas, estradas, hospitais, escolas, etc., para que os funcionários atraiam
a força de trabalho. Assim, a construção da fábrica também exige investimento em instalações para os
funcionários. A despesa total será tratada como um único investimento.
3.3 CRITÉRIOS DE AVALIAÇÃO DE INVESTIMENTO
Três etapas estão envolvidas na avaliação de um investimento:
• Estimativa de fluxos de caixa •

Estimativa da taxa de retorno exigida (o custo de oportunidade do capital) • Aplicação de uma
regra de decisão para fazer a escolha
As duas primeiras etapas, discutidas nas unidades subsequentes, são assumidas como dadas. Assim, nossa
discussão nesta unidade limita-se à terceira etapa. Especificamente, focamos nos méritos e deméritos de
diversas regras de decisão.
3.3.1 Regra de Decisão de Investimento
As regras de decisão de investimento podem ser referidas como técnicas de orçamento de capital ou critérios de
investimento. Uma técnica de avaliação sólida deve ser usada para medir o
valor económico de um projecto de investimento. A propriedade essencial de uma técnica sonora é

que deveria maximizar a riqueza dos acionistas. As seguintes outras características
também deve possuir um critério sólido de avaliação de investimentos:2
• Deve considerar todos os fluxos de caixa para determinar a verdadeira rentabilidade do projeto. • Deve
prever uma forma objetiva e inequívoca de separar os bons
projetos de projetos ruins. • Deve
ajudar a classificar os projetos de acordo com a sua verdadeira rentabilidade. • Deve
reconhecer o facto de que fluxos de caixa maiores são preferíveis a fluxos de caixa mais pequenos
e os fluxos de caixa iniciais são preferíveis aos posteriores.
• Deve ajudar a escolher entre projetos mutuamente exclusivos aquele projeto que
maximiza a riqueza dos acionistas. • Deve ser
um critério aplicável a qualquer projeto de investimento concebível
independente de outros.
Estas condições serão esclarecidas à medida que discutirmos as características de vários investimentos
critérios nas páginas seguintes.
3.3.2 Critérios de Avaliação
Vários critérios de investimento (ou técnicas de orçamentação de capital) estão em prática. Eles
podem ser agrupados nas duas categorias a seguir:
1. Critérios de Fluxo de Caixa Descontado (FCD)

• Valor presente líquido (VPL) • Verifique seu progresso
Taxa interna de retorno (TIR) • Índice
5. Quais são os dois principais
de lucratividade (PI)
2. Critérios de fluxo de caixa não descontado categorias em que dividimos o
• Período de retorno (PB) • critérios de avaliação de capital
Período de retorno com desconto decisões orçamentárias?
• Taxa de retorno contábil (ARR)
O payback descontado é uma variação do

método de retorno. Envolve fluxos de caixa descontados,
mas, como veremos mais tarde, não é uma medida verdadeira da rentabilidade do investimento. Vamos
mostrar nas páginas seguintes que o critério do valor presente líquido é o mais válido
técnica de avaliação de um projeto de investimento. É consistente com o objectivo de
maximização da riqueza dos acionistas.
3.4 MÉTODO DO VALOR PRESENTE LÍQUIDO
O método do valor presente líquido (VPL) é o método econômico clássico de avaliação do

propostas de investimento. É uma técnica DCF que reconhece explicitamente o valor do tempo de
dinheiro. Postula corretamente que os fluxos de caixa que surgem em diferentes períodos de tempo diferem em
valor e são comparáveis apenas quando seus equivalentes – valores presentes – são descobertos.
As seguintes etapas estão envolvidas no cálculo do VPL:
• Os fluxos de caixa do projeto de investimento devem ser previstos com base em dados realistas
premissas.
• A taxa de desconto apropriada deve ser identificada para descontar o caixa previsto
fluxos. A taxa de desconto apropriada é o custo de oportunidade de capital do projeto,
que é igual à taxa de retorno exigida esperada pelos investidores em investimentos
de risco equivalente.
• O valor presente dos fluxos de caixa deve ser calculado utilizando o custo de oportunidade
capital como taxa de desconto.
• O valor presente líquido deve ser descoberto subtraindo o valor presente do dinheiro
saídas do valor presente das entradas de caixa. O projeto deverá ser aceito se
O VPN é positivo (ou seja, VPN > 0).
Vamos considerar um exemplo.
Ilustração 3.1: Cálculo do Valor Presente Líquido
Suponha que o Projeto A custe Rs3.000 agora e espera-se que gere caixa no final do ano
entradas de Rs 1.000, Rs 900, Rs 800, Rs 700 e Rs 600 em 5 anos. A oportunidade
o custo do capital pode ser assumido como sendo de 10 por cento.
O valor presente líquido do Projeto A pode ser calculado referindo-se ao valor presente
mesa. Os cálculos são mostrados abaixo:
VPL = + + + + 3500
( . ) ( . ) ( . ) ( . ) ( . )
VPL = [Rs 1.000(PVF1,0,10)+ Rs 900(PVF2,0,10)+ Rs 800(PVF3,0,10)+ Rs 700(PVF4,0,10)+

Rs 600 (PVF5,0,10)] - Rs 3.000
VPL = [Rs 1.000x 0,909+Rs 900x0,826+Rs 800x 0,751+Rs 700x 0,683+Rs 600 x
0,6201 – Rs 3.000
VPL = Rs 3.104 - Rs 3.000 = + Rs 104
Assim, gera um valor presente líquido positivo (VPL = Rs 104). O Projeto A acrescenta ao
riqueza dos proprietários; portanto, deve ser aceito.
A fórmula para o valor presente líquido pode ser escrita da seguinte forma:
VPL=V= ( + + (1)
) ( ) ( )
onde A1, A2... representam entradas de caixa líquidas (depois, mas antes da depreciação) no ano 1, 2...,
A0 é o custo inicial do investimento en é a vida esperada do investimento. Eu = taxa
de interesse
3.4.1 Por que o VPL é importante?

Uma questão pode ser levantada: por que um gestor financeiro deveria investir Rs 3.000 no Projeto A?
O Projeto A deverá ser realizado se for melhor para os acionistas da empresa; eles iriam
gostaria que suas ações fossem tão valiosas quanto possível. Suponhamos que o valor total de mercado
de uma empresa hipotética é de Rs 10.000, que inclui Rs 3.000 em dinheiro que pode ser
investido no Projeto A. Assim, o valor dos demais ativos da empresa deve ser de Rs 7.000.
A empresa tem de decidir se deve gastar dinheiro e aceitar o Projeto A ou manter o dinheiro e
rejeitar o Projeto A. Claramente o Projeto A é desejável, uma vez que o seu VP (Rs 3.104) é maior
do que os Rs 3.000 em dinheiro. Se o Projeto A for aceito, o valor total de mercado da empresa
será: Rs 7.000 +• VP do Projeto A = Rs 7.000 + Rs 3.104 = Rs 10.104; isto é, um aumento de Rs
104. O valor total de mercado da empresa permaneceria apenas em Rs 10.000 se o Projeto A
fosse rejeitado.
Deve ficar claro que a regra de aceitação utilizando o método VAL é aceitar o projeto de
investimento se o seu valor presente líquido for positivo (VPL > 0) e rejeitá-lo se o valor presente
líquido for negativo (VPL < 0). O VAL positivo contribui para a riqueza líquida dos acionistas, o
que deverá resultar no aumento do preço das ações de uma empresa. O valor presente líquido
positivo resultará apenas se o projeto gerar fluxos de caixa a uma taxa superior ao custo de
oportunidade do capital. Um projeto com VPL zero (VPL = 0) poderá ser aceito. Um VPL zero
implica que o projeto gera fluxos de caixa a uma taxa exatamente igual ao custo de oportunidade
do capital. As regras de aceitação do VPL são:
• Aceitar o projeto quando o VPL for positivo VPL > 0 •

Rejeitar o projeto quando o VPL for negativo VPL < 0 •
Pode aceitar o projeto quando o VPL for zero VPL = 0
O método NPV pode ser usado para selecionar entre projetos mutuamente exclusivos; aquele
com o maior VPL deve ser selecionado. Usando o método VPL, os projetos seriam classificados
em ordem de valor presente líquido; isto é, a primeira classificação será dada ao projeto com
maior valor presente líquido positivo e assim por diante.
3.4.3 Avaliação do Método VPL
O VPL é a verdadeira medida da rentabilidade de um investimento. Ele fornece a regra de

investimento mais aceitável pelos seguintes motivos:
• Valor no tempo: reconhece o valor do dinheiro no tempo – uma rupia recebida hoje é
vale mais do que uma rúpia recebida amanhã.
• Medida da verdadeira rentabilidade: utiliza todos os fluxos de caixa ocorridos durante toda
a vida do projeto para calcular o seu valor. Portanto, é uma medida da verdadeira
rentabilidade do projeto. O método VAL baseia-se nos fluxos de caixa estimados e na taxa
de desconto, em vez de quaisquer pressupostos arbitrários ou considerações
subjetivas. • Adição de valor: O processo de desconto facilita a medição dos fluxos de caixa
em termos de valores presentes; isto é, em termos de rúpias correntes equivalentes.
Portanto, os VPLs dos projetos podem ser somados. Por exemplo, VPL (A + B) = VPL (A)
+ VPL (B). Isso é chamado de princípio de valor agregado. Isso implica que se conhecermos
os VPLs de projetos individuais, o valor da empresa aumentará na soma de seus VPLs.
Também podemos dizer que se conhecermos os valores dos ativos individuais, o valor da
empresa pode ser simplesmente determinado somando os seus valores. A aditividade de
valor é uma propriedade importante de um critério de investimento porque significa que
cada projeto pode ser avaliado, independentemente dos outros, pelo seu próprio mérito.
• Valor para o acionista: O método VPL é sempre consistente com o objetivo de

maximização do valor para o acionista. Esta é a maior virtude do meu método.
Há alguma limitação no uso da regra do VPL? O método NPV é teoricamente

método sonoro. Na prática, isso pode apresentar alguns problemas computacionais.
• Estimativa de fluxo de caixa: O método VPL é fácil de usar se os fluxos de caixa previstos
são conhecidos. Na prática, é bastante difícil obter estimativas dos fluxos de caixa
devido à incerteza. •
Taxa de desconto: Na prática, também é difícil medir com precisão a taxa de desconto. • Projetos
mutuamente exclusivos: Além disso, é necessário ter cautela ao usar o
Método VPL quando projetos alternativos (mutuamente exclusivos) com vidas desiguais, ou
sob restrição de fundos são avaliados. A regra do VPL pode não fornecer resultados inequívocos
resultados nessas situações.
• Classificação dos projetos: De referir que a classificação dos projetos de investimento como
pela regra do VPL não é independente das taxas de desconto.4 Consideremos um
exemplo.
Suponha que dois projetos – X e Y – ambos custem Rs. 50 cada. Projeto X retorna Rs.100
depois de um ano e Rs. 25 depois de dois anos. Por outro lado, o Projeto Y retorna Rs. 30
depois de um ano e Rs. 100 depois de dois anos. Com taxas de desconto de 5 por cento e 10 por cento
cento, o VAL dos projetos e a sua classificação são os seguintes:
VPL em 5% Classificação VPL de 10% Classificação
Projeto X 67,92 II 69,27 I 61,57 EU
Projeto Y 59,91 II
Pode-se observar que a classificação do projeto é invertida
Verifique seu progresso quando a taxa de desconto é alterada de 5% para
6. Descreva o básico 10 por cento. A razão está no fluxo de caixa
abordagem de cálculo do padrões. O impacto do desconto torna-se
valor presente líquido de um mais grave para o fluxo de caixa que ocorre mais tarde no
vida do projeto; quanto maior for a taxa de desconto,
proposta de investimento.
maior seria o impacto do desconto. Dentro do estojo
7. Por que o método VPL é do Projeto Y, os maiores fluxos de caixa ocorrem mais tarde no
considerado talvez o melhor vida. Seu valor presente diminuirá à medida que o desconto
método para avaliar o a taxa aumenta.
rentabilidade de um projeto? São 3.5 MÉTODO DE TAXA INTERNA DE RETORNO
há dificuldades
algum associado a este método? O método da taxa interna de retorno (TIR) é outro
técnica de fluxo de caixa descontado, que leva em conta
da magnitude e do momento dos fluxos de caixa. É o
taxa que iguala o valor presente dos fluxos de caixa futuros esperados com o custo de
o investimento. Outros termos usados para descrever o método TIR são rendimento sobre um
investimento, eficiência marginal do capital, taxa de retorno sobre o custo, taxa de retorno ajustada ao tempo
retorno interno e assim por diante. O conceito de taxa interna de retorno é bastante simples de entender.
entender no caso de um projeto de um período. Suponha que você deposite Rs 10.000 com
um banco e receberia Rs 10.800 após um ano. A verdadeira taxa de retorno do seu

investimento seria:
Taxa de retorno = = 10000 = 1,08 1 = 0,08 ou 8%
A quantia que você obteria no futuro (Rs. 10.800) consistiria em seu

investimento (Rs. 10.000) mais retorno do seu investimento (0,08 x Rs. 10.000):
10.000(1,08)= 10.800
10.000 =
(. )
Você pode observar que a taxa de retorno do seu investimento (8 por cento) faz com que o
valor descontado (presente) de sua entrada de caixa Rs (10.800) igual ao seu investimento
(R$ 10.000).
Podemos agora desenvolver uma fórmula para a taxa de retorno (r) de um investimento (C0) que
gera um único fluxo de caixa após um período (C1) da seguinte forma:
r= = 1 (2)
A equação (2) pode ser reescrita da seguinte forma:
= 1+r
C0 = (3)
( )
Da Equação (3), você pode notar que a taxa de retorno, r, depende do projeto
fluxos de caixa, em vez de qualquer fator externo. Portanto, é chamada de taxa interna
de retorno. A taxa interna de retorno (TIR) é a taxa que iguala o desembolso de investimento
com o valor presente da entrada de caixa recebida após um período. Isto também implica que o
taxa de retorno é a taxa de desconto que torna o VPL = 0. Não há maneira satisfatória de
definir a verdadeira taxa de retorno de um ativo de longo prazo. A TIR é o melhor conceito disponível.
Veremos que embora seja um conceito usado com muita frequência em finanças, às vezes é
pode ser uma medida enganosa do valor do investimento. A TIR pode ser determinada resolvendo
a seguinte equação para r.
C0 = + + ++
( ) ( ) ( ) ( )
C0=
( )
-C0 =0 (4)
( )
Pode-se notar que a equação ERR é a mesma utilizada para o VPL

método. No método NPV, a taxa de retorno exigida, k, é conhecida e o valor presente líquido
o valor é encontrado, enquanto no método TIR o valor de r deve ser determinado no qual o valor
presente líquido se torna zero.
3.5.1 Cálculo da TIR por tentativa e erro
O valor de r na Equação (2) pode ser descoberto por tentativa e erro. A abordagem consiste em
selecionar qualquer taxa de desconto para calcular o valor presente das entradas de caixa. Se o
valor presente calculado da entrada de caixa esperada for inferior ao valor presente das saídas de
caixa, deve-se tentar uma taxa mais baixa. Por outro lado, um valor mais elevado deve ser tentado
se o valor presente das entradas for superior ao valor presente das saídas. Este processo será
repetido a menos que o valor presente líquido se torne zero. A ilustração a seguir explica o
procedimento de cálculo da TIR.
Ilustração 3.2: Método de tentativa e erro para cálculo da TIR
Um projeto custa Rs. 16.000 e deverá gerar entradas de caixa de Rs. 8.000, Rs. 7.000 e Rs. 6.000
no final de cada ano durante os próximos 3 anos. Sabemos que a TIR é a taxa na qual o projeto
terá um VPL zero. Como primeiro passo, tentamos (arbitrariamente) uma taxa de desconto de 20%.
O VPL do projeto a 20 por cento é:
VPL = - Rs 16.000 + Rs 8.000 (PVF 1,020) + Rs. 7.000(PVF2,0,20)+Rs.6.000(PVF3, 0,20)
= - Rs 16.000 + Rs 8.000 x 0,833 + Rs 7.000 x 0,694 + Rs 6.000 x 0,579
= -Rs. 16.000+Rs. 14.996=-Rs. 1.004
Um VPL negativo de Rs. 1.004 a 20 por cento indica que a verdadeira taxa de retorno do projecto é
inferior a 20 por cento. Vamos tentar 16% como taxa de desconto. A 16 por cento, o VPL do projeto
é:
VPL = -Rs.16.000+Rs.8.000(PVF1,0,16)+Rs.7.000(PVF2,0,16)+Rs.6.000(PVF3, 0,16)
= -Rs.16.000+Rs.8.000x0,862+Rs.7.000x0,743+Rs.6.000x0,641
= -Rs. 16.000+Rs. 15.943=-Rs. 57
Dado que o VAL do projecto ainda é negativo em 16 por cento, uma taxa inferior a 16 por cento
deveria ser tentada. Quando selecionamos 15% como taxa experimental, descobrimos que o VPL
do projeto é de Rs. 200:
VPL = -Rs.16.000+Rs.8.000(PVF1,0,15)+ Rs. 7.000(PVF2,0,15)+Rs.6.000(PVF3,0,15)
= -Rs.16.000 + Rs.8.000x0,870 + Rs.7.000x0,756 + Rs. 6.000x0,658
= -Rs. 16.000 + Rs. 16.200 = Rs. 200
A verdadeira taxa de retorno deverá situar-se entre 15 e 16 por cento. Podemos descobrir uma
grande aproximação da taxa de retorno pelo método de interpolação linear da seguinte forma:
Diferença
PV necessário Rs. 16.000
200
PV com taxa mais baixa, 15% 16.200
257
PV com taxa mais alta, 16% 15.943
r = 15% + (16% - 15%)200/257
= 15%+ 0,80%= 15,8%
3.5.2 Perfil VPL e TIR
Repetimos para enfatizar que o VPL de um projeto diminui à medida que a taxa de desconto aumenta,
e para taxas de desconto superiores à TIR do projeto, o VPL será negativo. Perfil VPL de
o projeto com diversas taxas de desconto é mostrado na Tabela 2.2. A 16 por cento, o VPL é
zero; portanto, é a TIR do projeto. Como você pode notar, usamos o Excel
planilha para fazer os cálculos e criar o gráfico usando o gráfico do Excel
mago.
Tabela 2.2 Perfil do VPL
1 Perfil VPL Tabela 2.2 Perfil doVPL

VPL
15.000
Desconto
2 Fluxo de Caixa VPL
Avaliar
10.000
3 -20.000 0% 12580
4 5430 5% 7561
5.000
5 5430 10% 3649
6 5430 15% 550 -
7 5430 16% 0
8 5430 20% 0% 10% 16% 20% 30%
(1942)
(5000) Taxa de desconto
9 5430 25% (3.974)
A regra de aceitar ou rejeitar, usando o método TIR, é aceitar o projeto se seu valor interno
a taxa de retorno é superior ao custo de oportunidade do capital (r > k). Observe que k também é
conhecida como taxa de retorno exigida ou limite. O projeto será rejeitado se o seu
a taxa interna de retorno é inferior ao custo de oportunidade do capital (r < k). A decisão
O fabricante pode permanecer indiferente se a taxa interna de retorno for igual ao custo de oportunidade
do capital. Assim, as regras de aceitação da TIR são:
• Aceite o projeto quando r > k

• Rejeitar o projeto quando r < k
• Pode aceitar o projeto quando r = k
3.5.4 Avaliação do Método TIR

O método TIR é semelhante ao método VPL. É um critério de investimento popular, uma vez que
mede a lucratividade como uma porcentagem e pode ser facilmente comparada com a oportunidade
custo de capital. O método IRR tem os seguintes méritos:
• Valor no tempo: O método TIR reconhece o valor do dinheiro no tempo. • Medida

de rentabilidade: considera todos os fluxos de caixa ocorridos ao longo de toda a vida do
projeto para calcular sua taxa de retorno. •
Regra de aceitação: Geralmente fornece a mesma regra de aceitação do método VPL. • Valor para o
acionista: É consistente com a maximização da riqueza dos acionistas
objetivo. Sempre que a TIR de um projeto for maior que o custo de oportunidade do capital,
a riqueza dos acionistas será aumentada.
Tal como o método NPV, o método TIR também é teoricamente um investimento sólido
critério de avaliação. No entanto, a regra da TIR pode dar resultados enganosos e inconsistentes
Sob certas circunstâncias. Aqui mencionamos brevemente os problemas que o método IRR
pode sofrer.
• Taxas múltiplas: um projeto pode ter taxas múltiplas ou pode não ter uma taxa única
de retorno. Como explicaremos mais adiante, esses problemas surgem por causa da matemática
do cálculo da TIR. •
Projetos mutuamente exclusivos: Também pode não indicar uma escolha correta entre
projetos mutuamente exclusivos em determinadas situações. Esta armadilha do método TIR é
elaborado mais adiante nesta unidade.
• Aditividade de valor: Ao contrário do caso do método NPV, o princípio da aditividade de valor
não se aplica quando o método da TIR é usado – as TIRs dos projetos não são somadas.7 Assim,
para os Projetos A e B, TIR(A) + TIR(B) não precisa ser igual a TIR (A + B). Considere um
exemplo dado abaixo.
O VPL e a TIR dos Projetos A e B são apresentados abaixo:
C0 C1 VPL a 10% TIR

Projeto
(`) (`) (`) (%)
A -100 + 120 + 9,1 r -150 + 168 20,0
B + 2,7 -250 + 288 + 11,8 12,0
A+B 15.2
Pode-se ver no exemplo que os VPLs dos projetos adicionam:
VPL(A) + VPL(B) = VPL(A + B) = 9,1 + 2,7 = 11,8, enquanto
TIR(A) + TIR(B) TIR(A + B) = 20%+12% # 15,2%
3.5.5 VPL versus TIR
O valor presente líquido e os métodos da taxa interna de retorno são dois métodos intimamente relacionados.
critérios de investimento. Ambos são métodos ajustados ao tempo para medir o valor do investimento. Em
no caso de projetos independentes, dois métodos levam às mesmas decisões. No entanto, sob
certas situações (a serem discutidas mais adiante nesta seção), surge um conflito entre elas.
É nestes casos que deve ser feita uma escolha entre os dois critérios.
Equivalência de VPL e TIR: Caso de Projetos Independentes Convencionais
É importante distinguir entre investimentos convencionais e não convencionais em

discutindo a comparação entre os métodos VPL e TIR. Um investimento convencional
pode ser definido como aquele cujos fluxos de caixa seguem o padrão de um desembolso de caixa inicial
seguido por entradas de caixa. Projetos convencionais têm apenas uma mudança no sinal de
fluxos de caixa; por exemplo, a saída inicial seguida pelas entradas, ou seja, - + + +. Um investimento não
convencional, por outro lado, é aquele que tem saídas de caixa misturadas
com entradas de caixa ao longo da vida do projeto.8 Os investimentos não convencionais
mais de uma alteração nos sinais dos fluxos de caixa; por exemplo, - +
No caso de investimentos convencionais, que são economicamente independentes de outros,

Os métodos VPL e TIR resultam na mesma decisão de aceitar ou rejeitar se a empresa não for
limitados por fundos na aceitação de todos os projetos rentáveis. Os mesmos projetos seriam
indicado rentável por ambos os métodos. A lógica é simples de entender. Como tem sido
explicado anteriormente, todos os projetos com valores presentes líquidos positivos seriam aceitos. Se o
é utilizado o método VPL, ou projetos com taxas internas de retorno superiores às taxas internas
taxas de retorno seriam aceitas se o método da TIR fosse seguido. A última marginal
projeto aceitável pelo método VPL é aquele que tem valor presente líquido zero;
ao usar o método TIR, este projeto terá uma taxa interna de retorno igual ao
taxa requerida de retorno. Projetos com valores presentes líquidos positivos também teriam
taxas internas de retorno superiores à taxa de retorno exigida e o projeto marginal
terá valor presente zero somente quando sua taxa interna de retorno for igual à exigida
taxa de retorno.
Sabemos que o VPL é:
VPL = -C0 ) (5)

(
e a TIR é aquela taxa r que satisfaz a seguinte equação:
VPL = -C0 = 0 ) (6)

(
Subtraindo a Equação (6 da Equação (5), obtemos
VPL = (7)
( ) ( )
Como sabemos que C(, A:, r e t são positivos, o VPL pode ser positivo (VPL > 0) apenas
se r > k. O VPL seria zero se e somente se r = k e seria negativo (VPL < 0) Se r < k.
Assim, descobrimos que os métodos VPL e TIR são equivalentes no que diz respeito à aceitação ou
rejeição de investimentos convencionais independentes.
A Figura 2.2 também fundamenta este argumento onde oa2 representa o valor líquido mais elevado
valor presente do projeto com taxa de desconto zero; neste ponto o VPL é simplesmente o
diferença entre entradas e saídas de caixa. Em r2, taxa de desconto, o presente líquido
o valor é zero e, portanto, por definição, r, é a taxa interna de retorno do projeto.

Para uma taxa de desconto (digamos r3) superior à TIR, o valor presente líquido seria negativo.
Por outro lado, para uma taxa de desconto (digamos r1) inferior à TIR, o valor presente líquido do
projeto será positivo. Assim, se a taxa de retorno exigida for r., o projeto será
aceito em ambos os métodos, uma vez que o valor presente líquido, oa1 é maior que zero e
a taxa interna, r2, excede a taxa exigida, r1. O projeto também poderá ser aceito se o
a taxa exigida é r2 , pois o valor presente líquido é zero e a taxa exigida e a taxa interna são
igual. Mas o projeto seria rejeitado em qualquer um dos métodos se a taxa exigida fosse r3, como
o valor presente líquido é negativo e a taxa interna de retorno é inferior à
taxa de retorno exigida (ou seja, r2 < r3).
Supondo Verifique seu progresso

= x, obtemos – 3.750x2 + 4.000x-1.000 = 0 8. Defina o método básico de
Esta é uma equação quadrática da forma: ax2 + bx calculando a taxa interna de

+ c = Q, e podemos resolvê-lo usando o retorno (TIR) ao avaliar um
seguinte fórmula: projeto de investimento.
9. No sistema TIR, como podemos
±
x= decidir quais projetos aceitar
ou rejeitar?
Substituindo valores, obtemos 10. Qual é a principal diferença
±( ( ) entre os conceitos de VPL

x=
)( ) e IRRRs.
±
x= = ,
Já que x = , portanto
= , =
r = ou 150%, r = = 50%
É óbvio, a partir do cálculo acima, que o Projeto I produz taxas de retorno duplas:
50 por cento e 150 por cento. A estas duas taxas de retorno, o valor presente líquido do
projeto é zero. É preciso enfatizar aqui que esse dilema não surge quando
o método VPL é usado – temos simplesmente que especificar a taxa de retorno necessária e encontrar
VPL. A relação entre taxas de desconto e VPLs é mostrada na Figura 2.4,
onde a taxa de desconto é traçada ao longo do eixo horizontal e o valor presente líquido ao longo
o eixo vertical.
Com taxa de desconto zero, o valor presente líquido do projeto é simplesmente o

diferença de fluxos de caixa não descontados. É - Rs. 750 para Projeto I (- 1.000 + 4.000 -3.750 = - 750). À
medida que a taxa de desconto aumenta, o valor presente líquido negativo diminui e
torna-se zero em 50 por cento. O valor presente líquido positivo aumenta à medida que o desconto
a taxa excede 50 por cento, mas atingindo um máximo começa a diminuir e a 150 por cento torna-se
novamente zero.
250
VPL Rs 63
0
-250
-500
-750
0 50 Taxa de desconto 200 250
100 150 (%)
Fig. 2.4 Rales duplas de retorno
Deve ficar claro na Figura 2.4 que o Projeto I combina as características tanto da concessão como da
contração de empréstimos.'' A primeira parte da figura tem uma inclinação ascendente típica de um
empréstimo; a segunda parte tem uma inclinação descendente típica de um investimento normal
(empréstimo). Como a curva do VPL corta o eixo horizontal duas vezes, o projeto tem duas taxas de
retorno, 50 e 150 por cento.
Qual das duas taxas está correta? Nenhum. O projecto só valeria a pena quando o custo de
oportunidade do capital se situasse entre estas duas taxas; O VAL é positivo a taxas de desconto que
variam entre 50 e 150 por cento.
O número de taxas de retorno depende do número de vezes que o fluxo do fluxo de caixa muda.
No caso do Projeto I acima, há duas inversões de sinal (- + -), e há duas taxas de retorno. A reversão do
sinal é uma condição necessária, mas não suficiente, para múltiplas taxas de retorno.
Várias adaptações do critério da TIR foram sugeridas para resolver o problema das taxas
múltiplas. Na nossa opinião, nenhum deles funcionará satisfatoriamente. A alternativa simples e direta é
usar a regra do VPL.
Diferença: Caso de classificação de projetos mutuamente exclusivos
Mostramos que os métodos VPL e TIR produzem a mesma regra de aceitar ou rejeitar no caso de
investimentos convencionais independentes. No entanto, em situações reais de negócios existem formas
alternativas de atingir um objetivo e, portanto, aceitar uma alternativa significará excluir a outra. Tal como
definido anteriormente, diz-se que os projectos de investimento são mutuamente exclusivos quando
apenas um investimento poderia ser aceite e outros teriam de ser excluídos.12 Por exemplo, para
distribuir os seus produtos, uma empresa pode decidir estabelecer a sua própria organização de vendas
ou contratar distribuidores externos. A mais lucrativa das duas alternativas será selecionada. Este tipo
de exclusividade pode ser denominado exclusividade técnica. Por outro lado, dois independentes
os projetos também podem ser mutuamente exclusivos se for imposta uma restrição financeira. Se limitado
fundos estão disponíveis para aceitar o Projeto A ou o Projeto B, este seria um exemplo de
exclusividade financeira ou racionamento de capital. Os métodos VPL e TIR podem fornecer
classificação conflitante para projetos mutuamente exclusivos. No caso de projetos independentes
a classificação não é importante, pois todos os projetos lucrativos serão aceitos. Classificação de
projectos, no entanto, torna-se crucial no caso de projectos mutuamente exclusivos. Desde o
As regras de VPL e TIR podem dar classificações conflitantes aos projetos, não se pode permanecer
indiferente quanto à escolha da regra.
As regras NPV e ERR darão classificações conflitantes aos projetos sob os seguintes
condições:
• O padrão de fluxo de caixa dos projetos pode ser diferente. Ou seja, os fluxos de caixa de um
projeto pode aumentar com o tempo, enquanto os de outros podem diminuir ou vice-versa.
vice-versa.
• Os desembolsos de caixa (investimentos iniciais) dos projetos podem ser

diferentes. • Os projetos podem ter vidas esperadas diferentes.
Timing dos fluxos de caixa: A condição mais comumente encontrada para o conflito entre o
Os métodos VPL e TIR são a diferença no momento dos fluxos de caixa. Consideremos o
seguindo dois projetos, M e N.
Fluxo de caixa (`) VPL

Projeto C0 C1 C2 C3 a 9% TIR
M -1680 1400 700 140 301 23%
N -1680 140 840 1510 321 17%
A uma taxa de desconto de 9%, o projeto N tem um VPL mais alto de Rs. 321 do que Projeto
ATs VPL de Rs. 301. No entanto, o Projecto N tem uma TIR inferior de 17 por cento do que o Projecto
TIR de M de 23 por cento. Por que esse conflito?. Qual projeto devemos aceitar?. Deixe-nos ver
como os VPLs dos Projetos M e N se comportam com as taxas de desconto. Os perfis de VPL de dois
projetos seriam como mostrado na Tabela 2.5.
Os valores presentes líquidos dos Projetos M e N, em função das taxas de desconto, são
plotado na Figura 2.5. É perceptível nos cálculos do VPL, bem como na Figura
2.5 que o valor presente do Projeto N cai rapidamente à medida que a taxa de desconto aumenta. O
A razão é que os seus maiores fluxos de caixa ocorrem tarde na vida, quando o efeito agravado da
o tempo é mais significativo. O inverso é verdadeiro com o Projeto M, pois seus maiores fluxos de caixa vêm
no início da vida, quando o efeito agravante não é tão grave. As taxas internas de Projetos
M e N são respectivamente 23 por cento e 17 por cento. Os perfis de VPL de dois projetos
se cruzam a uma taxa de desconto de 10%. Isso é chamado de intersecção de Fisher.14
Tabela 2.3 Perfis de VPL dos Projetos M e N
Taxa de desconto (%) Projeto M Projeto N

560 810
05 409 520
10 276 276
15 159 70
20 54 -106
25 -40 -251
30 - 125 -388
A intersecção de Fisher ocorre à taxa de desconto onde os VPLs de dois projetos são
igual. Podemos determinar a taxa de desconto na qual ocorre a intersecção de Fisher como
segue:
+ + + +
-1680+( ) ( ) ( ) = -1680+( ) ( ) ( )
Esta equação pode ser simplificada trazendo todos os termos para o lado esquerdo.
- + + =0
( ) ( ) ( )
Resolvendo r* – taxa de interseção de Fisher – por tentativa e erro, obtemos: r* = 10%. Nós
podemos escrever a seguinte fórmula para determinar a taxa na qual a interseção de Fisher
ocorre para dois Projetos M e N:
NPVM = NPVN
=
(8)
É notável na Tabela 2.5 e na Figura 2.5 que, com taxas de desconto inferiores às
taxa de intersecção (10 por cento). O Projeto N tem o VAL mais elevado, mas a TIR mais baixa (17 por cento).
Por outro lado, a taxas de desconto superiores à taxa de intersecção (10 por cento).
O Projeto M tem tanto um VAL mais elevado como uma TIR mais elevada (23 por cento). Assim, se o necessário
taxa de retorno for maior que a taxa de interseção, ambos os métodos VPL e TIR produzirão
resultados consistentes. Ou seja, o projeto com maior taxa interna de Mini n também terá
maior valor presente líquido. No entanto, se a taxa de retorno exigida for maior que a interseção
taxa, os dois métodos darão resultados contraditórios. Ou seja, o projeto com maior
a taxa interna de retorno terá menor valor presente líquido e vice-versa.
Qual projeto devemos escolher entre os Projetos M e NRs. Ambos os projetos

gerar valor presente líquido positivo a 9% do custo de oportunidade do capital. Portanto,
ambos são lucrativos. Mas o Projeto N é melhor porque tem um VPL mais alto. A regra da TIR,
no entanto, indica que devemos escolher o Projeto M, pois possui uma TIR mais elevada. Se nós
escolher o Projeto N, seguindo a regra do VPL, seremos mais ricos em um valor adicional de
120. Devemos ter a satisfação de obter uma taxa de retorno mais elevada ou devemos gostar
ser mais rico? A regra do VPL é consistente com o objetivo de maximizar a riqueza. Quando
temos que escolher entre projetos mutuamente exclusivos, o procedimento mais fácil é
compare os VPLs dos projetos e escolha aquele com o maior VPL.
Abordagem incremental: Argumenta-se que o método TIR ainda pode ser usado para
escolher entre projetos mutuamente exclusivos se o adaptarmos para calcular a taxa de retorno
os fluxos de caixa incrementais. Se preferirmos o Projeto N ao Projeto M, deverá haver
benefícios incrementais ao fazê-lo. Para ver isso, vamos calcular os fluxos incrementais de
Projeto N sobre Projeto M. Obtemos os seguintes fluxos de caixa:

Projeto C0 C2 C3 em 9% TIR
(NM) 0 C1-1260 _ 140 1370 20 10%
A TIR sobre os fluxos incrementais é de 10 por cento. É mais que uma oportunidade
custo de 9 por cento. Portanto, o Projeto N deve ser aceito. O Projeto N é melhor que
Projeto M apesar de sua TIR mais baixa porque oferece todos os benefícios que o Projeto M oferece mais
a oportunidade de um investimento incremental de 10% – uma taxa superior a 11%
taxa de retorno exigida de 9%. Pode-se notar que o VPL do Incremental
fluxos é a diferença entre o VPL do Projeto N e o do Projeto M; isso é assim porque
do princípio da agregação de valor.
A abordagem incremental é uma forma satisfatória de salvar a regra da TIR. Mas o

série de fluxos de caixa incrementais pode resultar em fluxos de caixa negativos e positivos (ou seja,
padrão de tipo de empréstimo e empréstimo). Isto resultaria em múltiplas taxas de retorno e
em última análise, o método NPV terá que ser usado.
Algumas pessoas acham difícil compreender que a regra da TIR pode induzir em erro. Deixe-nos,
por exemplo, suponha que estamos considerando dois projetos M e N mutuamente exclusivos,
e também estamos contemplando uma oportunidade de investimento, digamos o Projeto O, que ocorrerá após
um ano. O Projeto O tem o seguinte caixa:

Projeto C0 C2 C3 em 9% TIR
Ó 0 C1-1400 _ 700 948 37 11%
Estabelecemos até agora que o Projeto N é melhor que o Projeto M, pois acrescenta
mais riqueza. Ainda assim, alguns podem argumentar a favor do Projecto M. O seu raciocínio poderia ser que, se
se aceitarmos o Projeto M hoje, também seremos capazes de empreender o Projeto Um; ano que
pode ser financiado pelos fluxos de caixa gerados pelo Projeto M no primeiro ano. Esse
O raciocínio implica uma escassez de capital no próximo ano para realizar o Projeto O se o Projeto M for
rejeitado na ausência de restrição de capital. O Projeto N é definitivamente melhor (o VPL é
superior) do que o Projeto M, e o Projeto O também pode ser aceito no próximo ano, aumentando Rs.
1.260 a uma taxa igual ao custo de capital. É muito improvável que as grandes empresas
enfrentaria restrições de capital. No entanto, algumas empresas impõem racionamento de capital sobre
suas divisões para fins de controle. Tais imposições são consideradas restrições reais por
pessoas de gestão nos níveis mais baixos. Mesmo que exista uma restrição de capital, real ou autoimposta,
a regra da TIR não pode ser utilizada para classificar projetos. O problema sob o capital
O racionamento é determinar o portfólio de projetos que tem o maior valor presente líquido
valor que satisfaça tal portfólio. Mostraremos mais adiante que esse problema pode ser resolvido
através das técnicas de programação.
Liquidação do investimento: Outra condição sob a qual os métodos VPL e TIR

dará classificação contraditória aos projetos, é quando os desembolsos de caixa são de diferentes
tamanhos. Consideremos os Projetos A e B, envolvendo os seguintes fluxos de caixa:

Projeto C0 C1 TIR em 10%
Um -1000 1500 50% 364
B -100.000 120.000 20% 9091
O VPL do Projeto A de 10% exigia uma taxa de retorno de `. 364 e a TIR é 50
por cento. O VPL do Projeto B a uma taxa de retorno exigida de 10% é `. 9.091 e interno
a taxa de retorno é de 20 por cento. Assim, os dois projetos são classificados de forma diferente pelo VPL
e regras de TIR.
Como explicamos anteriormente, o método NPV fornece resultados inequívocos. Desde

o VPL do Projeto B é alto, deve ser aceito. O mesmo resultado será obtido se
calculamos a taxa interna de retorno do investimento incremental:
O investimento incremental de `. 99.000 (ou seja, `. 100.000 - `. 1.000) irá gerar

entrada de caixa de `. 118.500 depois de um ano. Assim, o retorno do investimento incremental é
19,7 por cento, o que excede a taxa de retorno exigida de 10 por cento. Deveríamos,
portanto, prefira o Projeto B ao Projeto-4.
Vida útil do projeto: A diferença na vida útil de dois projetos mutuamente exclusivos pode
também dão origem ao conflito entre as regras do VAL e da TIR. Para ilustrar, vamos
considere dois projetos mutuamente exclusivos, X e Y, com expectativas significativamente diferentes
vidas:

Projeto C0 C1 C2 C3 C4 C5 a 10% TIR
X -10000 -12000 - - - - 909 20%
Y -10000 0 0 0 0 20120 2493 15%
Ambos os projetos exigem desembolsos iniciais de `. 10.000 cada. O Projeto X gera um

fluxo de caixa de `. 12.000 no final de um ano, enquanto o Projeto Y gerou um fluxo de caixa de `.
20.120 no final do quinto ano. A uma taxa de retorno exigida de 10%, o valor presente líquido do Projeto
X é `. 908 e a taxa interna de retorno é de 20 por cento, enquanto o valor presente líquido do Projeto T é
`. 2.495 e a taxa interna de retorno é de 15 por cento. Assim, os dois métodos classificam os projetos de
forma diferente. A regra do VPL pode ser utilizada para escolher entre os projetos, pois é sempre
consistente com o princípio da maximização da riqueza. Assim, o Projeto Y deve ser preferido por
apresentar maior VPL. O problema da escolha entre os activos de curta e longa duração, que terão de
ser substituídos no futuro, será discutido mais adiante.
3.6 REEMBOLSO
O payback (PB) é um dos métodos tradicionais mais populares e amplamente reconhecidos de avaliação
de propostas de investimento. Baseia-se no pressuposto de que o grau de risco associado ao ativo fixo é
o período de tempo necessário para recuperar o investimento do fluxo de caixa da empresa. Payback é o
número de anos necessários para recuperar o desembolso de caixa original investido em um projeto. Se
o projeto gerar entradas de caixa anuais constantes, o período de retorno pode ser calculado dividindo a
despesa de caixa pela entrada de caixa anual. Aquilo é:
Retorno = =
Ilustração 34: Retorno (Fluxos de Caixa Constantes)
Suponha que um projeto exija um desembolso de Rs 2.00.000 e produza uma entrada de caixa anual de
Rs 40.000 durante 9 anos. O período de retorno do projeto é:
PA = . = 5 anos
Fluxos de caixa desiguais: No caso de entradas de caixa desiguais, o período de retorno pode ser
determinado somando as entradas de caixa até que o total seja igual ao desembolso de caixa inicial.
Considere o seguinte exemplo.
Ilustração 35: Retorno (Fluxos de Caixa Desiguais)
Suponha que um projeto exija um desembolso de caixa de Rs 20.000 e gere entradas de caixa de Rs
8.000; 7.000 rúpias; 4.000 rúpias; e Rs 3.000 durante os próximos 4 anos. Qual é o retorno do projeto?.
Quando somamos as entradas de caixa, descobrimos que nos primeiros três anos são recuperados Rs
19.000 do desembolso original. No quarto ano, a entrada de caixa gerada é de 3.000 rupias e apenas
1.000 rupias do desembolso original permanecem por recuperar.
Supondo que as entradas de caixa ocorram uniformemente durante o ano, o tempo necessário para
recuperar Rs 1.000 será (Rs 1.000/Rs 3.000) x 12 meses = 4 meses. Assim, o período de retorno é de 3
anos e 4 meses.
Muitas empresas usam o período de retorno como critério de avaliação de investimentos e método de
classificação de projetos. Eles comparam o retorno do projeto com um retorno padrão predeterminado. O
projeto seria aceito se o período de retorno fosse menor que o máximo
ou período de retorno padrão definido pela administração. Como método de classificação, dá o maior
classificação para o projeto, que tem o menor período de retorno e a classificação mais baixa para o
projeto com maior período de retorno. Assim, se a empresa tiver que escolher entre dois
projetos mutuamente exclusivos, será selecionado o projeto com menor período de retorno.
3.6.2 Avaliação do Payback
O retorno é um critério de investimento popular na prática; considera-se que tem certos

virtudes.
Simplicidade: O mérito mais significativo do payback é que ele é simples de entender e

fácil de calcular. Os executivos empresariais consideram a simplicidade do método uma virtude.
Isto é evidente pela sua forte dependência do mesmo para avaliar propostas de investimento em
prática.
• Custo efetivo: o método de retorno custa menos do que a maioria dos métodos sofisticados
técnicas que exigem muito tempo dos analistas e o uso de computadores. • Efeitos de curto
prazo: Uma empresa pode ter efeitos de curto prazo mais favoráveis sobre
lucro por ação estabelecendo um período de retorno padrão mais curto.16 Deveria,
no entanto, lembre-se que esta pode não ser uma política sensata a longo prazo, uma vez que o
a empresa pode ter que sacrificar seu crescimento futuro pelos lucros atuais.
• Proteção contra riscos: O risco do projeto pode ser resolvido com um padrão mais curto
período de retorno, pois pode garantir garantia contra perdas. Uma empresa precisa investir
muitos projetos onde os fluxos de caixa e as expectativas de vida são altamente incertos.
Sob tais circunstâncias, o retorno pode tornar-se importante, não tanto como um
medida de lucratividade, mas como um meio de estabelecer um limite superior para o
grau de risco aceitável.17
• Liquidez: A ênfase no retorno está na recuperação antecipada do investimento.
Assim, dá uma ideia da liquidez do projeto. Os fundos assim liberados podem ser
dar outros usos. •
Apesar da sua simplicidade e das chamadas virtudes, o payback pode não ser desejável
critério de investimento, uma vez que sofre de uma série de limitações graves:
• Fluxos de caixa após o payback: O payback não leva em conta as entradas de caixa obtidas
após o período de retorno. Por exemplo, considere os seguintes projetos X e Y:

Projeto C0 C1 C2 VPL de retorno C3
X -4000 0 -4000 4.000 2.000 2 anos +806
S 2000 2000 3 anos -530
0
De acordo com a regra do payback, ambos os projetos são igualmente desejáveis, uma vez que ambos retornam o
investimento em dois anos. Se assumirmos um custo de oportunidade de 10%, o Projeto
X produz um valor presente líquido positivo de X 806 e o Projeto Y produz um valor presente líquido negativo
valor presente de Rs. 530. De acordo com a regra do VAL. O Projeto X deve ser aceito e
Projeto Y rejeitado. A regra de retorno deu resultados errados porque não considerou Rs.
Fluxo de caixa de 2.000 no terceiro ano para o Projeto X.
• Fluxos de caixa ignorados: o retorno não é um método apropriado para medir o

rentabilidade de um projeto de investimento, pois não considera todas as entradas de caixa geradas
pelo projeto. Considerando novamente o Projeto X, a regra do payback não levou em consideração
toda a sua série de fluxos de caixa.
• Padrões de fluxo de caixa: o payback não considera o padrão de entradas de caixa, ou seja,
magnitude e momento das entradas de caixa. Em outras palavras, dá pesos iguais a
retornos de montantes iguais, embora ocorram em períodos de tempo diferentes. Para
Por exemplo, compare os seguintes projetos C e D onde eles envolvem caixa igual
desembolsar e produzir entradas de caixa totais iguais em períodos de tempo iguais:

Projeto C0 C1 C2 -5.000 3.000 VPL de retorno C3
C 2.000 2.000 2 anos -5.000 2.000 3.000 2.000 2 +881
D anos Usando o período de retorno, ambos os +798
projetos são igualmente desejáveis. Mas o Projeto C deveria ser
preferível, uma vez que maiores fluxos de caixa ocorrem mais cedo na sua vida. Isso é indicado pelo VPL
regra; o projeto C tem um VPL mais alto (Rs 881) do que o Projeto D (Rs 798) em 10 por cento
custo de oportunidade. Deveria ficar claro que o retorno não é uma medida de lucratividade. Como
tal, é perigoso utilizá-lo como critério de decisão.
• Dificuldades administrativas: Uma empresa pode enfrentar dificuldades em determinar o

período de retorno máximo aceitável. Não há nenhuma base racional para definir um
período máximo de retorno. Geralmente é uma decisão subjetiva. •
Inconsistente com o valor para o acionista: O retorno não é consistente com o objetivo
de maximizar o valor de mercado das ações da empresa. Os valores das ações não dependem de
períodos de retorno de projetos de investimento.
Vamos enfatizar novamente que o payback não é um método válido para avaliar o
aceitabilidade dos projetos de investimento. Pode, no entanto, ser usado junto com o VPL
regra como um primeiro passo na triagem aproximada dos projetos. Na prática, o uso do DCF
técnicas tem aumentado, mas o retorno continua a ser um recurso popular e primário
método de avaliação de investimentos (Anexo 2.1).
3.6.3 Retorno recíproco e taxa de retorno

O retorno é considerado teoricamente útil em algumas situações. Um argumento significativo
A favor do retorno é que o seu recíproco é uma boa aproximação da taxa de retorno sob
certas condições.
Anexo 2.1: Métodos de Orçamento de Capital na Prática
• Num estudo sobre as práticas de orçamentação de capital de catorze empresas de média a

grande dimensão na Índia, constatou-se que todas as empresas, excepto uma, utilizaram o
retorno. Com o payback e/ou outras técnicas, cerca de dois terços das empresas utilizaram a
TIR e cerca de dois quintos o VAL. A TIR foi considerada o segundo método mais popular.
• As razões para a popularidade do payback, por ordem de importância, foram declaradas como
sendo a sua simplicidade de utilização e a compreensão da sua ênfase na recuperação
antecipada do investimento e no foco no risco.
• Verificou-se também que um terço das empresas sempre insistiu no cálculo do payback para
todos os projetos, um terço da maioria dos projetos e permanecendo para alguns dos projetos.
Para cerca de dois terços do payback padrão da empresa variou entre 3 e 5 anos.
• As razões para o papel secundário das técnicas DCF na Índia incluíram a dificuldade em
compreender e utilizar estas técnicas, a falta de profissionais qualificados e a falta de vontade
da gestão de topo em utilizar técnicas DCF. Uma grande organização de produção e marketing
mencionou que as condições do seu negócio eram tais que as técnicas DCF não eram
necessárias. Ainda outra empresa afirmou que os projetos de substituição eram muito
frequentes na empresa e não se considerava necessário utilizar técnicas de DCF para avaliar
tais projetos.
Fonte: Pandey, IM, Práticas de Orçamento de Capital de Empresas Indianas, MDI Management
Journal,Vol.2,No. Eu (janeiro de 1989).
O período de retorno é definido da seguinte forma:
=
Retorno = (9)
( )
A fórmula para o valor presente de uma anuidade é dada pela seguinte equação como
discutido na Unidade 2. (i) na equação original está sendo substituída por r, a taxa interna de
retornar).
( )
C0 = C =
( )
(10)
Multiplicando ambos os lados por r, obtemos
rC0 = CC (
)
Resolvendo para r, encontramos
r=
( )
onde C0 é o investimento inicial, C é a entrada anual de caixa, r é a taxa de retorno e n é o

vida de investimento.
Na Equação (10), o primeiro termo à direita é o recíproco do período de retorno. O

o segundo termo à direita é o retorno recíproco multiplicado por 1/(1 + r)n . Se n for muito grande ou
se estende ao infinito, o segundo termo torna-se insignificante (quase igual a zero), e
ficamos com o termo C/C0. Assim, a TIR é igual ao inverso do payback.
O recíproco do payback será uma grande aproximação da taxa interna de retorno se

as duas condições a seguir são satisfeitas:
• A vida do projeto é longa ou pelo menos o dobro do período de retorno. • O projeto gera
entradas de caixa anuais iguais,
O retorno recíproco é uma técnica útil para estimar rapidamente a verdadeira taxa de retorno.
Mas a sua principal limitação é que nem todos os projectos de investimento satisfazem as condições
em que este método se baseia. Quando a vida útil do projeto não for pelo menos o dobro da
período de retorno, o retorno recíproco sempre excederá a taxa de retorno. Da mesma forma,
não pode ser usado como uma aproximação da taxa de retorno se o projeto produzir resultados desiguais.
entradas de caixa.
3.6.4 Período de Retorno com Desconto
Uma das sérias objeções ao método do payback é que ele não desconta o
fluxos de caixa para calcular o período de retorno. Podemos descontar fluxos de caixa e então
calcular o retorno. O período de retorno descontado é o número de períodos considerados
recuperar o desembolso de investimento com base no valor presente. O retorno com desconto
período ainda não considera os fluxos de caixa ocorridos após o período de retorno.
Vamos considerar um exemplo. Os projetos P e Q envolvem o mesmo desembolso de Rs 4.000

cada. O custo de oportunidade do capital pode ser assumido como sendo de 10 por cento. Os fluxos de caixa doentes
os projetos e seus períodos de retorno descontados são mostrados na Tabela 2.3.
Tabela 2.3 Payback Descontado Ilustrado
Fluxo de caixa (`)

Projeto C0 C1 C2 C3 C4 Simples Desconto VPL em
OP OP 10%
P -4000 3000 1000 1000 1000 2 anos - -
VP dos fluxos de caixa -4000 2727 826 751 683 - 987
2,6 anos
Q -4000 0 - -
4000 1000 2000 2 anos 3304 751 1366
VP dos fluxos de caixa -4000 0 2,9 anos 1421
Os projetos são indicados de mesma desejabilidade pelo período de payback simples. Quando
os fluxos de caixa são descontados para calcular o período de retorno descontado, Projeto P
recupera o desembolso de investimento mais rapidamente do que o Projeto Q e, portanto, seria
preferido ao Projeto Q. O período de retorno com desconto para um projeto será sempre maior
do que o período de retorno simples porque seu cálculo é baseado no caixa descontado
fluxos. A regra do payback descontado é melhor porque desconta os fluxos de caixa até que o desembolso seja
recuperado. Mas isso não ajuda muito. Não leva em consideração todo o
séries de fluxos de caixa. Pode ser visto em nosso exemplo que se usarmos a regra do VPL, o Projeto
Q (com maior período de retorno com desconto) é melhor.
3.7 MÉTODO DE TAXA DE RETORNO CONTÁBIL
A taxa de retorno contábil (ARR), também conhecida como retorno do investimento (ROI),
usa informações contábeis, conforme reveladas pelas demonstrações financeiras, para mensurar o
rentabilidade de um investimento. A taxa de retorno contábil é a razão entre a média
lucro após impostos dividido pelo investimento médio. O investimento médio seria
igual a metade do investimento original se fosse depreciado constantemente. Alternativamente,
pode ser descoberto dividindo o total dos valores contábeis do investimento após a depreciação
pela vida do projeto. A taxa de retorno contábil, portanto, é uma taxa média e pode
ser determinado pela seguinte equação:
RAR = (11)
Na Equação (11) a renda média deve ser definida em termos de rendimentos após
impostos sem ajuste de juros, viz. EBIT (1 - T) ou lucro operacional líquido após impostos.
Por isso
( )
RAR = (12)
onde EBIT é o lucro antes de juros e impostos, taxa de imposto T, /0 valor contábil do investimento no
início, /( valor contábil do investimento no final de n número de anos.
Ilustração 3.6: Taxa de Retorno Contábil
Um projeto custará Rs 40.000. Espera-se que seu fluxo de lucros antes de depreciação, juros e impostos
(EBDIT) durante o primeiro ano até cinco anos seja de Rs 10.000. Rs 12.000, Rs 14.000, Rs. 16.000 e
Rs 20.000. Suponha uma taxa de imposto de 50% e depreciação linear. A ARR do projeto é calculada
na Tabela 2.4.
Taxa de retorno contábil = x 100 = 16 por cento
Uma variação do método ARR é dividir o lucro médio após impostos pelo custo original do projeto em
vez do custo médio. Assim, usando esta versão, a ARR na Ilustração 2.6 seria: Rs 3.200 ÿ Rs 40.000 x
100 = 8 por cento. Esta versão do método ARR é menos consistente, uma vez que os lucros são
calculados em média, mas o investimento não.
Tabela 2.4 Cálculo da Taxa de Retorno Contábil
(`)
Lucro Média
do período antes da depreciação. 1 10.000 2 12.000 3 14.000 4 16.000 5 20.000 14.400
juros e impostos (EBDIT)
Depreciação
8.000 8.000 8.000 8.000 8.000 8.000
Lucro antes de juros e impostos 2.000 4.000 6.000 8.000 12.000 6.400
(EB1T)
Impostos a 50% 1.000 2.000 3.000 4.000 6.000 3.200
Lucro antes dos juros e depois dos 1.000 2.000 3.000 4.000 6.000 3.200
impostos [EBIT (1-T)]
Valor contábil do investimento:
Começo 40.000 32.000 24.000 16.000 8.000
Final 32.000 24.000 16.000 8.000
Média 36.000 28.000 20.000 12.000 -4.000 20.000
Como critério de aceitação ou rejeição, este método aceitará todos os projetos cujo ARR seja superior à
taxa mínima estabelecida pela administração e rejeitará aqueles projetos que tenham ARR inferior à taxa
mínima. Este método classificaria um projeto como o número um se ele tivesse o ARR mais alto e a
classificação mais baixa seria atribuída ao projeto com o ARR mais baixo.
3.7.2 Avaliação do Método ARR
O método ARR pode reivindicar alguns méritos:

• Simplicidade: O método ARR é simples de entender e usar. Não envolve

cálculos complicados. • Dados
contábeis: A ARR pode ser facilmente calculada a partir dos dados contábeis;
ao contrário dos métodos VPL e TIR, nenhum ajuste é necessário para chegar ao caixa
fluxos do projeto. •
Rentabilidade contábil: A regra ARR incorpora todo o fluxo de receitas em
cálculo da rentabilidade do projeto.
O ARR é um método comumente compreendido pelos contadores e frequentemente utilizado como

medida de performance. Como critério de decisão, porém, apresenta sérias deficiências.
• Fluxos de caixa ignorados: O método ARR utiliza lucros contábeis, e não fluxos de caixa, em
avaliando os projetos. Os lucros contábeis são baseados em suposições arbitrárias e
escolhas e também incluem itens não monetários. Portanto, não é apropriado confiar em
para medir a aceitabilidade dos projetos de investimento. • Valor temporal
ignorado: A média da renda ignora o valor temporal do dinheiro. Em
na verdade, este procedimento dá maior peso às receitas distantes.
• Corte arbitrário: A empresa que emprega a regra ARR usa um corte arbitrário
critério. Geralmente, o critério é o retorno atual da empresa sobre os seus ativos (valor contábil). Por
causa disso, as empresas em crescimento que ganham taxas muito altas em seus
ativos existentes podem rejeitar projetos lucrativos (ou seja, com VPLs positivos) e quanto menos
empresas lucrativas podem aceitar projetos ruins (ou seja, com VPLs negativos).
O método ARR continua a ser utilizado como método de avaliação e controle de desempenho
medida na prática. Mas a sua utilização como critério de investimento é certamente indesejável. Isto
pode levar a uma alocação não lucrativa de capital.
3.8 RESUMO
• Os investimentos envolvem fluxos de caixa. A rentabilidade de um projeto de investimento é

determinado pela avaliação de seus fluxos de
caixa. • O processo de orçamento de capital envolve um processo de facilitação de decisões que
cobrir despesas com ativos de longo prazo. Eles abrangem tanto tangíveis quanto
ativos intangíveis. •
As fases de planejamento e controle de despesas incluem a identificação de investimentos
oportunidades, previsão de benefícios e custos, autorização de despesas de capital
e controle de projetos de capital.
• VPL, TIR e PI são os critérios de fluxo de caixa descontado (FCD) para avaliar o valor
de um projeto de investimento.
• O método do valor presente líquido (VPL) é um processo de cálculo do valor presente de
os fluxos de caixa de um projeto usando o custo de oportunidade do capital como taxa de desconto, e
descobrir o valor presente líquido subtraindo o investimento inicial do
valor presente dos fluxos de caixa.
• Pelo método VPL, o projeto de investimento é aceito se seu valor presente líquido for
positivo (VPN > 0). Espera-se que o valor de mercado das ações da empresa aumente em 10
o VPL positivo do projeto Entre os projetos mutuamente exclusivos, aquele com o
será escolhido o VPL mais alto.
• A taxa interna de retorno (ERR) é a taxa de desconto à qual o valor líquido do projeto
o valor presente é zero. Pela regra da TIR, o projeto será aceito quando seu
a taxa interna de retorno é superior ao custo de oportunidade do capital (TIR > jfc). • I'B é o
número de anos necessários para recuperar o desembolso de caixa inicial de um investimento
projeto. O projeto seria aceito se o retorno fosse menor que o padrão
retorno. A maior limitação deste método é que ele não considera o
valor do dinheiro no tempo e não considera fluxos de caixa após o período de retorno. • O payback
descontado considera o valor do dinheiro no tempo, mas, assim como o payback simples,
também ignora os fluxos de caixa após o período de retorno. Sob condições de constante
fluxos de caixa e a longa vida de um projeto, a recíproca do retorno pode ser uma boa
aproximação da taxa de retorno do projeto.
• O racionamento de capital é uma situação em que uma empresa pode ser restringida por fatores externos ou
razões internas para obter os fundos necessários para investir em todos os projetos com VPL positivo. •
O custo de capital para uma empresa é o retorno mínimo que os fornecedores de capital
exigir. Em outras palavras, é o preço da obtenção de capital; é uma compensação
tempo e risco.
• O conceito de custo de capital é de importância vital na tomada de decisões financeiras. Isso é
utilizada: (a) como taxa de desconto ou corte para avaliação de projetos de investimento, (6) para
projetar o mix de dívida e capital da empresa e (c) avaliar o desempenho da alta administração
desempenho financeiro.
• A dívida inclui todos os empréstimos com juros. Seu custo é o rendimento (retorno) que
os credores esperam do seu investimento. Na maioria dos casos, o retorno é igual ao anual
taxa de juros contratual (também chamada de taxa de cupom). Cobranças de juros são impostos
franquia. Portanto, o custo da dívida para a empresa deve ser calculado após
ajuste para benefício fiscal de juros: onde kd é o custo da dívida antes dos impostos e T é o
taxa de imposto
corporativo. • O patrimônio líquido inclui capital realizado e reservas e excedentes (lucros retidos). Equidade
não tem custo explícito, pois o pagamento de dividendos não é obrigatório. No entanto, envolve
um custo de oportunidade.
• Três etapas estão envolvidas no cálculo do custo médio ponderado de capital da empresa
(WACC). Primeiro, são calculados os custos componentes da dívida e do capital próprio. Segundo,
os pesos para cada componente do capital são atribuídos de acordo com o capital alvo
estrutura. Terceiro, o produto dos custos e pesos dos componentes é somado para
determinar o WACC. O custo médio ponderado do novo capital é o
custo marginal de capital (WMCC). WACC para uma empresa cuja dívida e capital próprio no
estrutura de capital, é dada pela seguinte fórmula:
onde ke é o custo do capital próprio, kd é o custo da dívida, T é a taxa de imposto, D é d e £ é
equidade. Os pesos do valor de mercado devem ser usados no cálculo do WAC
3.9 TERMOS-CHAVE
• Orçamento de Capital: O plano formal de apropriação de recursos é chamado de capital

orçamento.
• Payback: O número de anos necessários para recuperar o desembolso de caixa original
investido em um projeto.
• Taxa de retorno contábil: ARR, também conhecida como retorno sobre o investimento (ROI), usa
informações contábeis reveladas pelas demonstrações financeiras para medir a lucratividade de
um investimento.
• Método da Taxa Interna de Retorno: Uma técnica de fluxo de caixa descontado que leva em conta
a magnitude e o momento dos fluxos de caixa. • Taxa Interna
de Retorno: A taxa que iguala o desembolso de investimento ao valor presente da entrada de caixa
recebida após um período.
• Período de Payback Descontado: O número de períodos necessários para recuperação
despesas de investimento com base no valor presente.
3.10 RESPOSTAS PARA ‘VERIFICAR SEUS PROGRES”
1 Uma decisão de orçamento de capital é uma decisão de investir os fundos da empresa de forma mais
eficiente, antecipando um fluxo de benefícios projetado (medido em fluxos de caixa) para vários
anos no futuro.
2 Ativos de longo prazo são aqueles ativos que afetam as operações de uma empresa além
ano.
3 As decisões de investimento a longo prazo de uma empresa incluiriam geralmente a aquisição de
expansão, a modernização e a substituição de activos a longo prazo. A venda de ativos a prazo em
lote também é considerada uma decisão de investimento. Além disso, as decisões empresariais
que têm implicações a longo prazo, como campanhas publicitárias de programas de investigação e
desenvolvimento, etc., também devem ser tratadas como decisões de investimento.
4 As razões são as seguintes: (1) Crescimento: As decisões de investimento afectam o crescimento da
empresa a longo prazo. (2) Comprometimento de fundos: Normalmente, nas decisões de orçamento
de capital, grandes montantes de fundos têm de ser comprometidos. Uma vez investida esta grande
quantidade de fundos em activos de longo prazo, a decisão é irreversível, ou reversível a um custo
substancial. (3) Risco: Dada a natureza da decisão orçamental de capital, o risco global da empresa
também pode ser consideravelmente afectado. (Complexidades: Finalmente, as decisões de
investimento são decisões complexas, pelo que as decisões têm de ter em conta um grande número
de factores que são incertos e difíceis de prever. Os factos económicos, políticos, sociais e
tecnológicos causam incerteza nos rendimentos futuros.
5 As duas principais categorias para avaliação de decisões de orçamento de capital são critérios de
fluxo de caixa não descontado e critérios de fluxo de caixa descontado. As técnicas de fluxo de
caixa descontado utilizam fluxos de caixa e levam em consideração o valor do dinheiro.
Os critérios de fluxo de caixa não descontado podem medir o benefício em termos de fluxos de
caixa ou de fluxos não de caixa, mas não consideram o valor do dinheiro no tempo.
6 O primeiro passo é prever numa base realista os fluxos de caixa do projecto proposto. Os fluxos de
caixa previstos devem então ser descontados com a taxa de desconto apropriada, também
conhecida como custo de capital. O valor presente líquido é então obtido subtraindo o valor presente
das saídas de caixa do valor presente das entradas de caixa. O projeto é aceitável se o valor
presente líquido for positivo e rejeitado se o valor presente líquido for negativo.
7 É bem aceite que a melhor forma de medir os retornos de um projecto proposto é estimar os fluxos
de caixa futuros. Isto evita as ambiguidades dos diferentes sistemas contabilísticos. O método VPL
mede todos os fluxos de caixa ocorridos durante toda a vida do projeto. Após a projeção dos fluxos
de caixa futuros, o VPL
método desconta os fluxos de caixa com o custo de capital (ou custo de oportunidade de capital) que
reflete os riscos e oportunidades perdidas no mercado financeiro.
Portanto, o método do VPL leva em consideração o valor do dinheiro e do risco no tempo.
8 Finalmente, um projecto só é considerado aceitável se o valor actual líquido for positivo, ou seja, as
entradas de caixa descontadas excedem as saídas de caixa descontadas. Esta abordagem é consistente
com o objectivo de maximização do valor para o accionista.
9 No entanto, apesar dos seus pontos fortes óbvios, existem dificuldades na utilização do método NPV.
Primeiro, não é fácil prever com precisão os fluxos de caixa. Existem também dificuldades em chegar ao
custo de capital ou à taxa de desconto que utilizamos para descontar os fluxos de caixa. No caso de
projetos alternativos ou mutuamente exclusivos, um projeto que produza um valor mais elevado de VAL
também pode ser mais caro de implementar. Isto significa que uma empresa com restrições financeiras
pode preferir um projeto de custo mais baixo. Por último, a classificação dos projetos de investimento
não é independente das taxas de desconto. Isto significa que à medida que a taxa de desconto ou o
custo de capital muda, a classificação dos projetos pode variar.
10 Neste caso, tal como no método VAL, os fluxos de caixa projetados do projeto são estimados numa base
realista. A TIR é a taxa que iguala o desembolso de investimento ao valor presente das entradas de
caixa. Como as entradas de caixa do projecto proposto são desiguais, a TIR tem de ser calculada através
de um método de tentativa e erro.
11 De acordo com o método da TIR, se concluirmos que a taxa interna de retorno calculada excede o custo
de oportunidade de capital assumido, aceitamos a proposta; caso contrário, nós o rejeitaremos. Essa
taxa mínima de retorno às vezes é conhecida como taxa de corte ou taxa mínima.
12 No método VAL, a taxa de retorno exigida é dada, e esta taxa de retorno exigida ou custo de capital é
usada para calcular o valor presente dos fluxos de caixa projetados e, portanto, o VAL do projeto.
13 ARR é a relação entre o lucro médio e o investimento médio. É calculado a partir dos dados contábeis
disponíveis nas demonstrações financeiras projetadas do projeto proposto.
14 O retorno é definido como o número de anos necessários para recuperar o desembolso de caixa original
investido num projeto. É muito simples de calcular, pois obtemos, ou seja, o período de retorno de um
projeto pelos fluxos de caixa obtidos anualmente.
15 O sistema Payback tem sérias limitações, pois não leva em conta o valor do dinheiro no tempo. Além
disso, não leva em consideração os fluxos de caixa obtidos após o período de retorno.
3.11 PERGUNTAS E EXERCÍCIOS
1O que é orçamento de capital?. Descreva sua importância para uma empresa.
2 Apesar das suas fraquezas, o método do período de retorno é popular na prática. Quais são as razões de
sua popularidade?
3. Como você calcula a taxa de retorno contábil? Quais são suas limitações?
4. O que é índice de rentabilidade? Qual é o critério de classificação superior, o índice de rentabilidade ou o
valor presente líquido?
5. Quais as limitações do Índice de Rentabilidade no processo de orçamento de capital?
1Em que circunstâncias os métodos do valor presente líquido e da taxa interna de retorno diferem?
Qual método você prefere e por quê?
2. Comente as seguintes afirmações:

a. '"Usamos o retorno principalmente como um método de lidar com o risco."
b. “A virtude da regra da TIR é que ela não exige o cálculo da taxa de retorno exigida.” c. “A
taxa média de retorno
contábil não consegue dar peso ao retorno financeiro posterior.
flui."
UNIDADE 3
DECISÕES DE DIVIDENDOS
ESTRUTURA 4.0
Introdução 4.1
Objetivos de aprendizagem
4.2 Questões nas decisões sobre dividendos
4.2.1 Decisão sobre Dividendos e Avaliação das Empresas 4.3
Modelo de Walter
4.3.1 Premissas 4.3.2
Relação entre Decisão de Dividendos e Avaliação de uma Empresa 4.3.3
Críticas ao Modelo de Walter
4.3.4 Implicações do Modelo de Walter 4.4
Modelo de Gordon 4.5
Hipótese de Miller-Modigliani (MM) 4.6
Dividendos e Incerteza 4.7 Relevância
do Dividendo
4.7.1 Relevância sob as imperfeições do mercado 4.7.2
Incerteza e preferência dos acionistas por dividendos 4.7.3 Custos de
transação e o argumento contra o pagamento de dividendos 4.7.4 Assimetria de
informação e custos de agência e o argumento para pagamentos de dividendos 4.7.5 Diferencial fiscal: baixo
Clientela de Pagamentos e Altos Pagamentos 4.7.6 Neutralidade da Política
de Dividendos: Hipótese Black-Scholes 4.8 Política de Dividendos na Prática
4.8.1 Oportunidades de investimento e necessidades financeiras da

empresa 4.8.2 Expectativas dos acionistas
4.8.3 Restrições ao pagamento de dividendos
4.9 Estabilidade dos dividendos
4.10 Comportamento dos dividendos
corporativos 4.11 Formas de
dividendos 4.11.1 Dividendo
em dinheiro 4.11.2 Ações bônus
4.11.3 Vantagens das Ações Bonificadas
4.11.4 Limitações das Ações Bonificadas
4.11.5 Condições para Emissão de Ações Bonificadas 4.12
Dúvidas e Exercícios
4.0 INTRODUÇÃO
A política de dividendos é o conjunto de diretrizes que uma empresa usa para decidir quanto de seus lucros
pagará aos acionistas. Algumas evidências sugerem que os investidores não estão preocupados com a política de
dividendos de uma empresa, uma vez que podem vender uma parte da sua carteira de ações se quiserem dinheiro.
A decisão sobre dividendos de uma empresa é uma área crucial da gestão financeira. O aspecto importante da
política de dividendos é determinar o montante dos lucros a ser distribuído aos acionistas e o montante a ser retido
na empresa. Os lucros retidos são as fontes internas mais importantes de financiamento da empresa.
Por outro lado, os dividendos podem ser considerados desejáveis do ponto de vista dos acionistas, uma vez que
tendem a aumentar o seu retorno atual.
Existem três abordagens principais para dividendos: residual, estabilidade ou um híbrido dos dois.
Política de Dividendos Residuais
As empresas que utilizam a política de dividendos residuais optam por confiar no capital próprio
gerado internamente para financiar quaisquer novos projetos. Como resultado, os pagamentos de dividendos só
podem sair do capital residual ou remanescente depois de cumpridos todos os requisitos de capital do projecto.
Estas empresas geralmente tentam manter o equilíbrio nos seus rácios dívida/capital antes de fazerem qualquer
distribuição de dividendos, decidindo sobre os dividendos apenas se sobrar dinheiro suficiente depois de todas
as despesas operacionais e de expansão terem sido pagas.
Normalmente, este método de pagamento de dividendos cria volatilidade nos pagamentos de dividendos que
alguns investidores consideram indesejáveis.
O modelo de dividendos residuais baseia-se em três peças principais: um calendário de oportunidades de
investimento (IOS), uma estrutura de capital alvo e um custo de capital externo.
1. O primeiro passo no modelo de dividendos residuais é definir um rácio alvo de distribuição de dividendos
para determinar o orçamento de capital ideal.
2. Em seguida, a administração deve determinar o montante de capital necessário para financiar o orçamento de
capital ideal. Isto deve ser feito principalmente através de lucros retidos.
3. Os dividendos são então pagos com os lucros restantes ou residuais. Dada a utilização de lucros residuais, o
modelo é conhecido como “modelo de dividendos residuais”.
Uma vantagem principal do modelo de dividendos residuais é que, na orçamentação de projectos de

capital, o modelo de dividendos residuais é útil na definição de uma política de dividendos a longo prazo. Uma
desvantagem significativa é que os dividendos podem ser instáveis. Os ganhos de ano para ano podem variar
dependendo da situação de negócios. Como tal, é difícil manter lucros estáveis e, portanto, um dividendo
estável. Embora o modelo de dividendos residuais seja útil para o planeamento a longo prazo, muitas
empresas não utilizam o modelo no cálculo de dividendos trimestralmente.
Política de Estabilidade de Dividendos

A flutuação dos dividendos criada pela política residual contrasta significativamente com a
certeza da política de estabilidade de dividendos. Com a política de estabilidade, os dividendos trimestrais são
fixado em uma fração dos ganhos anuais. Esta política reduz a incerteza para os investidores e
lhes proporciona renda.
Política de Dividendos Híbridos

A abordagem final é uma combinação entre a política de dividendos residuais e estável.
Utilizando esta abordagem, as empresas tendem a ver o rácio dívida/capital próprio como um indicador de longo prazo, em vez de
do que uma meta de curto prazo. Nos mercados atuais, esta abordagem é comumente usada por
empresas que pagam dividendos. Como essas empresas geralmente experimentarão
flutuações do ciclo, eles geralmente terão um dividendo definido, que é definido como um valor relativamente
pequena parcela da renda anual e pode ser facilmente mantida. Além desse dividendo definido,
essas empresas oferecerão outro dividendo extra pago somente quando o lucro exceder
níveis gerais.
4.1 OBJETIVOS DE APRENDIZAGEM
•
Identifique os problemas nas decisões sobre dividendos.
•
Explique os modelos de políticas de dividendos de Walter e Gordon.
•
Discuta a hipótese MM.
• Entenda a relevância dos dividendos.
•
Explique as diversas formas de dividendos.
•
Entenda o comportamento dos dividendos corporativos.
•
Entenda o significado, importância e tipos de capital de giro.
•
Tenha uma ideia do financiamento do ativo circulante.
•
Entenda as fontes de capital de giro.
4.2 QUESTÕES NAS DECISÕES DE DIVIDENDOS
Na decisão sobre dividendos, um gestor financeiro está preocupado em decidir um ou mais dos
seguindo:
-
Deverão os lucros ser reinvestidos para financiar as decisões de investimento?
-
Se algum dividendo será pago? Se sim, quanto dividendo será pago?
-
Quando esses dividendos serão pagos? Intermediário ou final.
-
De que forma o dividendo será pago? Dividendo em dinheiro ou ações bônus.
Todas estas decisões estão inter-relacionadas e têm influência nos planos de crescimento futuro
de empresa. Se uma empresa paga dividendos, isso afeta a posição do fluxo de caixa da empresa, mas ganha o
boa vontade entre investidores que, portanto, podem estar dispostos a fornecer fundos adicionais para
financiamento dos planos de investimento da empresa. Por outro lado, os lucros que não são
distribuídos como dividendos tornam-se uma fonte de fundos facilmente disponível, sem custos explícitos.
No entanto, no caso de reinvestimento dos lucros, a empresa pode perder o ágio

e confiança dos investidores e também pode desafiar os padrões estabelecidos por outras empresas.
Portanto, ao tomar a decisão sobre dividendos, o gestor financeiro deve considerar e
analisar vários fatores. Todos os aspectos da decisão sobre dividendos devem ser criticamente
avaliado. A mais importante destas considerações é decidir que parte do
o lucro deve ser distribuído, também conhecido como índice de distribuição de dividendos.
Uma política de pagamentos baixos pode produzir um preço mais elevado das ações porque acelera
crescimento dos lucros. Os investidores de empresas em crescimento obterão o seu retorno principalmente no
forma de ganhos de capital. Rendimento de dividendos – dividendo por ação dividido pelo preço de mercado por
participação - será baixa para essas empresas. O impacto da política de dividendos no capital futuro
ganhos é, no entanto, complexo. Os ganhos de capital ocorrem num futuro distante e, portanto, muitos
as pessoas os consideram incertos. Não é certo que a política de baixos pagamentos conduza necessariamente
na realidade, a preços mais elevados. É muito difícil identificar claramente o efeito do pagamento sobre
compartilhar preços. O preço das ações é um reflexo de tantos fatores que o efeito de longo prazo
o pagamento é bastante difícil de isolar. Uma política de pagamentos elevados significa dividendos mais atuais
e menos lucros retidos, o que pode consequentemente resultar num crescimento mais lento e
talvez menor preço de mercado por ação. Como afirmado anteriormente, uma política de pagamentos baixos significa menos
dividendos atuais, mais lucros retidos e maiores ganhos de capital e talvez maiores
preço de mercado por ação. Os ganhos de capital são ganhos futuros, enquanto os dividendos são atuais
ganhos. Na maioria dos países, os dividendos são tributados mais do que os ganhos de capital.1 Portanto,
é bem possível que alguns investidores prefiram empresas com pagamentos elevados, enquanto outros
pode preferir empresas de baixo pagamento
Tabela 4.1 Consequências das políticas de pagamentos altos e baixos
Ano Equidade Ganhos em Dividendos Retida

20% Ganhos
Pagamento alto 100,00 20h00 16h00 4h00
Empresa 1
2 104,00 20,80 16,64 4.16
3 108,16 21,63 7,31 4.32
4 112,48 22,50 18,00 4,50
5 116,98 23,40 18,72 4,68
10 142,33 28,47 22,77 5,69
15 173,17 34,63 27,71 6,92
20 210,68 42,14 33,71 8.43
Pagamento baixo
Empresa
100,00 20,00' 4,00 16h00
1 116,00 23,20 4,64 18h56
2 134,56 26,91 5,38 21.53
34 156,09 31,22 6,24 24,98
5 181,07 36,21 7,24 28,97

10 380,30 76,06 15,21 60,85
15 798,75 159,75 31,95 127,80
20 1.677,65 335,53 67,11 268,42
Pode-se observar na Tabela 4.1 que o dividendo do High Payout é inicialmente quatro vezes maior que o do
Pagamentos baixos. No entanto, durante um longo período de tempo, o Pagamento Baixo ultrapassa! Pagamentos elevados
pagamentos de dividendos. Conforme mostrado na Figura 4.1, em nosso exemplo, décimo quarto; ano em diante
O dividendo do Low Payout excede o do High Payout. Observe que Baixo | O pagamento é retido
muito mais do que High Payout e, como consequência, os ganhos de High Payouts,
os dividendos e o investimento em ações estão crescendo 16 por cento, enquanto o Baixo Payout
apenas em 4 por cento.
4.2.1 Decisão sobre Dividendos e Avaliação de Empresas
O valor da empresa pode ser maximizado se a riqueza dos acionistas for maximizada.
Existem opiniões conflitantes sobre o impacto da decisão sobre dividendos na avaliação do
empresa. De acordo com uma escola de pensamento, a decisão sobre dividendos não afeta os acionistas
riqueza e, portanto, a avaliação da empresa. Por outro lado, de acordo com outra escola de
pensei que a decisão sobre dividendos afeta materialmente a riqueza dos acionistas e também a avaliação
da empresa. Discutimos abaixo os pontos de vista de duas escolas de pensamento sob dois
grupos:
1. O Conceito de Relevância do Dividendo e uma Teoria da Relevância.
2. O Conceito de Irrelevância do Dividendo ou Teoria da Irrelevância.

O conceito de relevância do dividendo
Os defensores desta escola de pensamento incluem Myron Gordon, James Walter e Richardson.
Segundo eles, os dividendos comunicam informações aos investidores sobre a rentabilidade da empresa e,
portanto, a decisão sobre dividendos torna-se relevante. As empresas que pagam dividendos mais elevados
terão maior valor em comparação com aquelas que não pagam dividendos ou têm um rácio de distribuição de
dividendos mais baixo. Afirma que as decisões sobre dividendos afetam o valor da empresa.
Examinamos abaixo duas teorias que representam esta noção: (i) Abordagem de Walter e (ii)
Abordagem de Gordon.
4.3 MODELO DE WALTER:
O professor James E. Walter argumenta que a escolha das políticas de dividendos quase sempre afeta o valor
da empresa. O seu modelo, um dos primeiros trabalhos teóricos, mostra a importância da relação entre a taxa
de retorno da empresa, r, e o seu custo de capital, k, na determinação da política de dividendos que maximizará
a riqueza dos acionistas.
O modelo de Walter é baseado nas seguintes suposições:
4.3.1 Pressupostos do modelo de Walter

•
Financiamento interno: Todos os investimentos são financiados pela empresa através de lucros
retidos. Nenhum novo patrimônio ou dívida é emitido para o mesmo.
•
Retorno constante e custo de capital: A taxa interna de retorno (r) e o custo de capital (k) da empresa
são constantes. Os riscos de negócio permanecem os mesmos para todas as decisões de investimento
•Pagamento ou retenção de 100%: Todos os lucros da empresa são reinvestidos internamente

ou distribuídos como dividendos.
•
EPS e DIV constantes: os lucros iniciais e os dividendos da empresa nunca mudam. Embora
diferentes valores de EPS e DPS possam ser usados no modelo, presume-se que eles permaneçam
constantes durante a determinação de um valor.
•
Tempo infinito: A empresa tem uma vida muito longa ou infinita.
Fórmula de Walter para determinar o valor da ação
P = D/K +{r(ED)/K}/K
Onde P = Preço de mercado por ação
D = Dividendo por ação
r = taxa interna de retorno
E = lucro por ação

K = Custo de capital próprio.
A equação acima revela claramente que o preço de mercado por ação é a soma do valor presente de
duas fontes de renda: i) O valor presente de um fluxo
infinito de dividendos constantes, (D/K) e
ii) O valor presente do fluxo infinito de ganhos de fluxo.
4.3.2.RELAÇÃO DE DECISÃO DE DIVIDENDO E VALOR DE UMA EMPRESA
De acordo com a teoria de Walter, o pagamento de dividendos em relação à (Taxa Interna de Retorno) 'r' e
(Custo de Capital) 'k' impactará o valor da empresa das seguintes maneiras:
Relação entre r e k Aumento no Dividendo Diminuição do Dividendo

Pagamento Pagamento
r> k
O valor da empresa diminui O valor da empresa aumenta
r<k
O valor da empresa aumenta O valor da empresa diminui
r=k Nenhuma mudança no valor da Nenhuma mudança no valor da

empresa empresa
Ilustração 4.1 Uma empresa tem um lucro por ação de Rs. 15. A taxa de desconto de mercado
aplicável à empresa é de 12,5%. Os lucros retidos podem ser reinvestidos a uma TIR de 10%. A empresa
está pagando Rs.5 como dividendo.
Calcule o preço de mercado da ação usando o modelo de Walter.
Aqui,
D = 5, E = 15, k = 12,5%, r = 10%
Preço de mercado da ação = P = 5/0,125 + {0,10 * (15-5)/0,125} /0,125 =Rs. 104
4.3.3 Críticas ao Modelo de Walter
O modelo de Walter foi criticado devido a várias suposições feitas pelo Prof.
Walter ao formular sua hipótese.
(i) A suposição básica de que os investimentos são financiados apenas através de lucros retidos raramente é
verdadeira no mundo real. As empresas levantam fundos através de financiamento externo.
(ii) A taxa interna de retorno ie r também não permanece constante. Na verdade, com o aumento
do investimento a taxa de retorno também muda.
(iii) A suposição de que o custo de capital (k) permanecerá constante também não é válida. Como o
padrão de risco de uma empresa não permanece constante, não é apropriado assumir que (k)
permanecerá sempre constante.
(IV) Sem financiamento externo: o modelo de avaliação de ações de Walter mistura a política de
dividendos com a política de investimento da empresa. O modelo pressupõe que os lucros retidos financiam
as oportunidades de investimento da empresa e que nenhum financiamento externo – dívida ou capital
próprio – é utilizado para esse efeito. Quando tal situação existe, o investimento da empresa ou a sua política
de dividendos, ou ambos, serão sub-óptimos. Isto é mostrado graficamente na Figura 4.2. O eixo horizontal
representa o valor dos rendimentos, investimentos e novos financiamentos em rúpias. O eixo vertical mostra
as taxas de retorno e o custo de capital. Supõe-se que o custo de capital, k, permanece constante
independentemente da quantidade de novo capital
criado.
4.3.4 IMPLICAÇÕES DO MODELO DE WALTER O

modelo de Walter tem implicações importantes para empresas em vários níveis de crescimento, conforme
descrito abaixo:
EMPRESA EM
CRESCIMENTO As empresas em crescimento são caracterizadas por uma taxa interna de retorno > custo
do capital ie r > k. Estas empresas terão oportunidades excedentárias e lucrativas para investir. Devido a
isso, as empresas em fase de crescimento podem obter mais retorno para seus acionistas em comparação com o que
os acionistas podem ganhar se reinvestirem os dividendos. Portanto, para empresas em crescimento, o

índice de pagamento ideal é de 0%.
EMPRESA
NORMAL As empresas normais têm uma taxa interna de retorno = custo do capital, ou seja, r = k. As
empresas em fase normal terão retornos iguais aos de um acionista. Portanto, a política de dividendos
não tem relevância nesse cenário. Não terá influência no preço de mercado da ação. Portanto, não existe
uma taxa de pagamento ideal para empresas na fase normal. Qualquer pagamento é ideal.
EMPRESA EM
DECLÍNIO As empresas em declínio têm uma taxa interna de retorno < custo do capital, isto é, r < k. As
empresas em declínio obtêm retornos inferiores aos que os acionistas podem obter com os seus investimentos.
Portanto, é ilógico reter os lucros da empresa. Na verdade, o melhor cenário para maximizar o preço da
ação é distribuir a totalidade dos lucros aos seus acionistas. O índice ideal de distribuição de dividendos,
nessas situações, é de 100%.
4.4 Abordagem de Gordon: Outra teoria que afirma que os dividendos são relevantes é o modelo de
Gordon. Este modelo que avalia que a política de dividendos de uma empresa afeta o seu valor baseia-se
nas seguintes suposições: -
1. A empresa é uma empresa totalmente de capital próprio. Nenhum financiamento externo é usado e
os programas de investimento são financiados exclusivamente por lucros retidos.
2. r e k são constantes.
3. A empresa tem vida perpétua.
4. A taxa de retenção, uma vez decidida, é constante. Assim, a taxa de crescimento,

(g=br) também é constante.
5. k >br
Gordon argumenta que os investidores têm preferência pelos dividendos correntes e existe uma
relação direta entre a política de dividendos e o valor de mercado das ações.
Ele construiu o modelo com base na premissa básica de que os investidores são basicamente avessos
ao risco e avaliam os dividendos/ganhos de capital futuros como uma proposta arriscada e incerta.
Os investidores estão certos de receber rendimentos de dividendos do que de ganhos de capital futuros.
O risco incremental associado aos ganhos de capital implica uma taxa de retorno exigida mais elevada
para o desconto dos ganhos de capital do que para o desconto dos dividendos correntes. Em outras
palavras, um investidor valoriza mais os dividendos atuais do que um ganho de capital futuro esperado.
Assim, o argumento do “pássaro na mão” deste modelo sugere que a política de dividendos é
relevante, uma vez que os investidores preferem os dividendos actuais em detrimento dos futuros ganhos
de capital incertos. Quando os investidores estão certos dos seus retornos, descontam os lucros da
empresa a uma taxa mais baixa e, portanto, atribuem um valor mais elevado às ações e à empresa.
Assim, os investidores exigem uma taxa de retorno mais elevada à medida que a taxa de retenção
aumenta e isso afetaria negativamente o preço das ações.
Simbolicamente: -
Onde Po = Preço de mercado da ação
E = Lucro por ação da empresa.
b = Índice de retenção (1 – índice de pagamento)
r = Taxa de Retorno do Investimento da empresa.
K = Custo do capital próprio.
br = g, ou seja, taxa de crescimento da empresa.
O conceito de irrelevância do dividendo
A outra escola de pensamento sobre a política de dividendos e a avaliação da empresa argumenta que o
que uma empresa paga como dividendos aos acionistas é irrelevante e os acionistas são indiferentes quanto ao
recebimento dos dividendos atuais no futuro. Os defensores desta escola de pensamento argumentam que a política
de dividendos não tem efeito sobre o preço de mercado das ações. Duas teorias foram discutidas aqui para enfocar
a irrelevância da política de dividendos para a avaliação da empresa, que é a seguinte:
4.4.1 Teoria do Dividendo Residual
De acordo com esta teoria, a decisão sobre dividendos não tem efeito sobre a riqueza dos acionistas ou
sobre os preços das ações e, portanto, é irrelevante no que diz respeito à avaliação da empresa. Esta teoria
considera a decisão sobre dividendos apenas como parte da decisão de financiamento porque os lucros disponíveis
podem ser retidos no negócio para reinvestimento.
Mas se os fundos não forem necessários para o negócio, podem ser distribuídos como dividendos.
Assim, a decisão de pagar dividendos ou reter lucros pode ser tomada como decisão residual. Esta teoria assume
que os investidores não diferenciam entre dividendos e retenções por empresa. Seu desejo básico é obter maior
retorno sobre o investimento. Caso a empresa tenha oportunidades lucrativas que proporcionem uma taxa de retorno
mais elevada do que o custo dos lucros retidos, os investidores ficariam satisfeitos com a empresa retendo os lucros
para financiá-los. No entanto, se a empresa não estiver em condições de encontrar oportunidades de investimento
lucrativas, os investidores preferirão receber os lucros sob a forma de dividendos. Assim, uma empresa deve reter
lucros se tiver oportunidades de investimento lucrativas, caso contrário deverá pagá-los como dividendos.
De acordo com a teoria dos resíduos, a empresa trataria a decisão sobre dividendos em três etapas:
o Determinar o nível de despesas de capital que é determinado pelo investimento

oportunidades.
o Usando o mix de financiamento ideal, descubra o montante de financiamento de capital necessário para
apoiar as despesas de capital na etapa (i) acima
o Como o custo dos lucros retidos kr é menor que o custo do novo capital próprio, os lucros retidos seriam
usados para cobrir o financiamento das parcelas de capital na etapa (ii) acima. Se os lucros disponíveis
forem superiores a esta necessidade, então o excedente pode ser distribuído como dividendos ao
acionista. Na medida em que o financiamento de capital necessário exceda o montante dos lucros
disponíveis, não serão pagos quaisquer dividendos aos acionistas.
Assim, na teoria residual, a política de dividendos é influenciada (i) pelas oportunidades de investimento
da empresa e (ii) pela disponibilidade de fundos gerados internamente, onde os dividendos são pagos apenas
depois de todas as propostas de investimento aceitáveis terem sido financiadas.
A política de dividendos é de natureza totalmente passiva e não tem influência direta no preço de mercado da
ação.
4.5 Abordagem Modigliani e Miller (Modelo MM)
Modigliani e Miller expressaram-se da maneira mais abrangente em apoio à teoria da irrelevância. Eles
sustentam que a política de dividendos não tem efeito sobre os preços de mercado das ações e que o valor da
empresa é determinado pela capacidade de ganho da empresa ou pela sua política de investimento. Conforme
observado por MM, “Em condições de mercados de capitais perfeitos, investidores racionais, ausência de
discriminação fiscal entre rendimento de dividendos e valorização de capital, dada a política de investimento da
empresa, a sua política de dividendos pode não ter influência no preço de mercado das ações”. Mesmo assim,
a divisão dos lucros entre retenções e dividendos não afeta o valor da empresa.
Pressupostos da Hipótese MM (1)
Existem mercados de capitais perfeitos.
(2) Os investidores comportam-se de forma racional.
(3) As informações sobre a empresa estão disponíveis a todos sem nenhum custo.
(4) Não há custos de flutuação e transação.
(5) A empresa tem uma política de investimento rígida.
(6) Nenhum investidor é grande o suficiente para afetar o preço de mercado das ações.
(7) Não existem impostos ou não existem diferenças nas taxas de imposto aplicáveis
aos dividendos e ganhos de capital.
4.5.2 O Argumento de MM
O argumento apresentado por MM em apoio à sua hipótese é que qualquer aumento no valor da empresa
resultante do pagamento de dividendos será exatamente compensado pelo aumento do preço de mercado das
ações devido ao financiamento externo e não haverá alteração na riqueza total. dos acionistas. Por exemplo,
se uma empresa, tendo oportunidades de investimento, distribuir todos os seus lucros entre os acionistas, terá
de angariar fundos adicionais de fontes externas. Isto resultará no aumento do número de ações ou no
pagamento de juros, resultando na queda do lucro por ação no futuro. Assim, tudo o que um acionista ganha
por conta do pagamento de dividendos é completamente neutralizado pela queda
no preço de mercado das ações devido ao declínio nos lucros futuros esperados por ação. Para ser mais
específico, o preço de mercado das ações no início do período é igual ao valor presente dos dividendos
pagos no final do período mais o preço de mercado das ações no final do período mais o preço de mercado
das ações no final do período. Isso pode ser expresso na seguinte fórmula: -
P0 = D1 + P1
1 + Ke
Onde
PO = Preço de mercado por ação no início do período.
D1 = Dividendo a receber no final do período.
P1 = Preço de mercado por ação no final do período.
Ke = Custo de capital próprio.
A Hipótese MM pode ser explicada de outra forma, presumindo também que o investimento exigido
pela empresa por conta do pagamento de dividendos seja financiado pela nova emissão de ações.
Nesse caso, o número de ações a serem emitidas pode ser calculado com o auxílio da seguinte
equação:
A taxa de retorno de uma ação detida por um ano pode ser calculada da seguinte forma:
Onde P^ é o preço de mercado ou de compra por ação no momento 0, P é o preço de mercado por ação
no momento e D é o dividendo por ação no momento . Conforme hipotetizado por M – M, r deve ser igual
para todas as ações. Caso contrário, as ações de baixo rendimento serão vendidas por investidores que
comprarão as ações de alto rendimento.
Este processo tenderá a reduzir o preço das ações de baixo retorno e a aumentar os preços das ações de
alto retorno. Esta mudança continuará até que os diferenciais nas taxas de retorno sejam eliminados. Esta
taxa de desconto também será igual para todas as empresas sob a hipótese MM, uma vez que não existem
diferenças de risco.
Do princípio fundamental do MM acima mencionado, podemos derivar o seu modelo de avaliação da

seguinte forma:
Multiplicando ambos os lados da equação pelo número de ações em circulação (n), obtemos o valor da
empresa se não existir novo financiamento.
Se a empresa vender m número de novas ações no momento 1 a um preço de P^, o valor da empresa
no momento 0 será
A equação de avaliação M – M acima permite a emissão de novas ações, ao contrário dos modelos de
Walter e Gordon. Consequentemente, uma empresa pode pagar dividendos e angariar fundos para
empreender uma política de investimento óptima. Assim, as políticas de dividendos e de investimento não
se confundem no modelo M – M, como os modelos de garçom e de Gordon.
m = número de ações a serem emitidas.
I = Investimento necessário.
E = Lucro total da empresa no período.
P1 = Preço de mercado por ação no final do período.
Ke = Custo de capital próprio.
n = quantidade de ações em circulação no início do período.
D1 = Dividendo a ser pago no final do período.
nPO = Valor da empresa.
Esta equação mostra que os dividendos não têm efeito sobre o valor da empresa quando é
utilizado financiamento externo. Dada a decisão de investimento da empresa, a empresa tem duas
alternativas: pode reter os seus lucros para financiar os investimentos ou pode distribuir os lucros aos
acionistas como dividendos e pode obter um montante igual externamente. Se a segunda alternativa fosse
preferida, envolveria processo de arbitragem. Arbitragem refere-se à celebração simultânea de duas
transações que se equilibram exatamente ou se compensam completamente. O pagamento de dividendos
está associado à captação de recursos por meio de outros meios de financiamento. O efeito do pagamento
de dividendos sobre a riqueza dos accionistas será exactamente compensado pelo efeito da obtenção de
capital social adicional. Quando os dividendos são pagos ao acionista, o preço de mercado das ações
aumentará. Mas a emissão de bloco adicional de ações causará um declínio no valor terminal das ações.
O preço de mercado antes e depois do pagamento do dividendo seria idêntico. Esta teoria significa,
portanto, que os investidores são indiferentes aos dividendos e ganhos de capital.
Seu principal objetivo é ganhar mais com o investimento. Se uma empresa tiver oportunidades de
investimento que prometem uma taxa de retorno mais elevada do que o custo de capital, o investidor
estará mais inclinado para a retenção. Contudo, se o retorno esperado for provavelmente inferior a
quanto custaria, estariam menos interessados no reinvestimento do rendimento. Modigliani

e Miller são da opinião de que o valor de uma empresa é determinado pela potencialidade de ganhos
e política de investimento e nunca por decisão de dividendos.
4.5.3 Críticas à abordagem de MM
A hipótese MM foi criticada por causa de várias suposições irrealistas

conforme fornecido abaixo.
1. Os mercados de capitais perfeitos não existem na realidade.
2. As informações sobre a empresa não estão disponíveis para todas as pessoas.
3. As empresas têm de incorrer em custos de flutuação ao emitir títulos.
4. Os impostos existem e normalmente existe um tratamento fiscal diferente para dividendos e

ganhos de capital.
5. As empresas não seguem uma política de investimento rígida.
6. Os investidores devem pagar corretagens, taxas etc. para realizar qualquer transação.
7. Os acionistas podem preferir o rendimento atual em vez de ganhos futuros.
Ilustração 4.2: Política de Dividendos: Aplicação do Modelo de Walter
Para ilustrar o efeito de diferentes políticas de dividendos no valor das ações, respectivamente
para a empresa em crescimento, empresa normal e empresa em declínio A Tabela 4.2 é construída.
Tabela 4.2 Política de Dividendos e Valor da Empresa
Empresa de Crescimento, r>k Empresa Normal, r = k Empresa em declínio, r<k

Dados básicos
r=0,15 r=0,10 r=0,08
k = 0,10 k = 0,10 k = 0,10
EPS, = Rs 10 EPS, = Rs. 10 EPS,=Rs.10
Taxa de pagamento 40%
Div = Rs.4 Div = Rs.4 Div = Rs.4
P={4+(0,15/0,10)(10- 4)}/ P={4+(0,10/0,10)(10- 4)}/ P={4+(0,08/0,10)(10- 4)}/

0,10=Rs.130 0,10=Rs.100 0,10=Rs.188

Div = Rs.8 Div = Rs.8 Div = Rs.8
P={8+(0,15/0,10)(10- 8)}/ P={8+(0,10/0,10)(10- 8)}/ P={8+(0..08/0,10)(10- 8)}/

0,10=Rs.110 0,10=Rs.100 0,10=Rs.96
Divisão de Proporção 100%

pagamento = Rs.10 Div = Rs.10 Div = Rs.10
P={10+(0,15/0,10)(10- 10)}/ P={10+(0,1/0,10)(10- 10)}/ P={10+(0,08/0,10)(10- 10)}/

0,10=Rs.100 0,10=Rs.100 0,10=Rs.100
A Tabela 4.2 mostra que, no modelo de Walter, a política ótima de dividendos depende do
relação entre a taxa de retorno da empresa, r, e seu custo de capital, k. A visão de Walter sobre
a relação ótima de distribuição de dividendos é explicada na próxima seção.
Ilustração 4.3: ABC Ltda. pertence a uma classe de risco para a qual a capitalização adequada
a alíquota é de 10%. Atualmente, possui 5.000 ações em circulação, vendidas a Rs.100 cada. A empresa é
contemplando a declaração de dividendo de Rs.6 por ação no final do atual
ano financeiro. A empresa espera ter lucro líquido de Rs.50.000 e tem um
proposta para fazer novos investimentos de Rs.1.00.000. Mostre isso sob o MM
hipótese, o pagamento de dividendos não afeta o valor da empresa.
Solução:
A. Valor da empresa quando os dividendos são pagos:
(eu) Preço da ação no final do exercício em curso.
=
P1 P0 (1 + Ke) – D1 100 (1 + 10)
=
– 6 100 x 1,10 –
=
6
= 110 – 6 = Rs 104
B. Valor da empresa quando os dividendos não são pagos:
(i) Preço por ação no final do exercício em curso
=
P1 P0 (1 + ke) – D1
=
100 (1+0,10)-0
= 100´1,10
= Rs. 110
Portanto, quer os dividendos sejam pagos ou não, o valor da empresa permanece o mesmo.
Ilustração 4.4: A Expandent Ltd. tinha 50.000 ações de Rs. 10 cada excelente
em 1º de janeiro. As ações estão atualmente cotadas ao par de mercado. No despertar do
a remoção da restrição de dividendos, a empresa agora pretende pagar um dividendo de Rs. 2
por ação para o ano civil corrente. Pertence a uma classe de risco cuja adequada
a taxa de capitalização é de 15%. Usando o modelo MM e assumindo que não há impostos, verifique o preço
da ação da empresa, pois provavelmente prevalecerá no final do ano (i) quando o dividendo for
declarado, e (ii) quando nenhum dividendo for declarado. Descubra também o número de novos patrimônios
ações que a empresa deve emitir para atender às suas necessidades de investimento de Rs. 2 lakhs,
assumindo um lucro líquido de Rs. 1,1 lakhs e também presumindo que o dividendo seja pago
Solução:
(eu) Preço por ação quando os dividendos são pagos

=
P1 P0 (1+ke) – D1
=
10 (1+0,15)-2
= 11,5-2
= Rs. 9.5.
(ii) Preço por ação quando os dividendos não são pagos:

=
P1 P0 (1+ke)-D1 10 (1+. 15)-0 Rs.
=
11,5
=
4.6 DIVIDENDOS E INCERTEZAS
De acordo com o modelo de Gordon, a política de dividendos é irrelevante onde r = k, quando todos os outros
suposições são consideradas válidas. Mas quando as suposições simplificadoras são modificadas para
se adaptam mais à realidade, Gordon conclui que a política de dividendos afeta o
valor de uma ação mesmo quando r = k. Esta visão baseia-se na suposição de que, sob
Em condições de incerteza, os investidores tendem a descontar dividendos distantes (ganhos de capital) a um preço
taxa mais alta do que descontam perto dos dividendos. Os investidores, comportando-se de forma racional,
são avessos ao risco e, portanto, têm preferência por dividendos próximos a dividendos futuros. O
A lógica subjacente ao efeito dos dividendos sobre o valor das ações pode ser descrita como o argumento
do pássaro na mão.
O investidor típico preferiria certamente receber o seu dividendo hoje e deixar

amanhã cuide disso. Não há casos registrados em que a retenção de
dividendos em prol de lucros futuros foi saudado com tanto entusiasmo que
antecipadamente o preço das ações, o oposto direto tem sido invariavelmente verdadeiro. Dados dois
empresas na mesma posição geral e com o mesmo poder aquisitivo, aquela
pagar o dividendo maior sempre será vendido por um preço mais alto.
Myron Gordon expressou o argumento do pássaro na mão de forma mais convincente e

termos formais. Segundo ele, a incerteza aumenta com o futuro; esse é o mais distante
olha para o futuro, mais incertos se tornam os dividendos. Assim, quando o dividendo
política é considerada no contexto de incerteza, a taxa de desconto apropriada, k não pode
ser assumido como constante, na verdade. aumenta com a incerteza; os investidores preferem
constante. Na verdade, aumenta com a incerteza; os investidores preferem evitar a incerteza e
estaria disposto a pagar um preço mais alto pela ação que paga o maior dividendo atual,
todas as outras coisas permaneceram constantes.
Tabela 4.3 Política de Dividendos e Valor da Empresa

Empresa de Crescimento, r>k Empresa Normal, r = k Empresa em declínio, r<k

Dados básicos
r=0,15 r=0,10 r=0,08
k = 0,10 k = 0,10 k = 0,10
EPS, = Rs 10 EPS, = Rs. 10 EPS,=Rs.10
g = br = 0,6x0,15 = 0,09 g = br = 0,6x0,10 = 0,06 g = br = 0,6x0,08 = 0,048

p= 10(1-0,6)/( 0,10-0,09) p= 10(1-0,6) 0/(0,10-0,06) p= 10(1-0,6)/( 0,10 -0,048)
=4/0,01 = Rs400 =4/0,04 = Rs100 = 4/0,052 =Rs77
*
g = br= 0,4x0,15 = 0,06 p= g=br = 0,4x0,10 = 0,04 p= g = br = 0,4x0,08 = 0,032
10(1-0,4)/( 0,10-0,06) 10(1-0,4)/( 0,10-0,04) p= 10(1-0,4)/( 0,10-0,032)
=6/0,04 = Rs150 =6/0,06 = Rs100 =6/0,068 = Rs88

g = br= 0,10x0,15 = 0,015 S = br=0,10x0,l0 = 0,01 p= 10(1-0,1)/ g = br = 0,10x0,08 = 0,008
( 0,10-0,015) p= 10(1-0,1)/( 0,10-0,01) p= 10(1-0,1)/( 0,10-0,008)
=9/0,085 = Rs106 =9/0,09 = Rs100 =9/0,092 = Rs98
Ilustração 4.3: Irrelevância dos Dividendos: A Hipótese de Miller-Modigliani
A HCL Limited tem atualmente 2 milhões de ações em circulação vendidas a um preço de mercado de
Rs. 100 por ação. A empresa não tem empréstimos. Dispõe de fundos internos para fazer uma
despesas de capital (capex) de Rs. 30 milhões. Espera-se que o investimento produza um resultado positivo
valor presente líquido de Rs. 20 milhões. A empresa também deseja pagar um dividendo por ação de Rs.
15. Dado o plano de investimentos da empresa e a sua política de endividamento zero, a empresa terá que
emitir novas ações para financiar o pagamento de dividendos aos seus acionistas. Como será o
o valor da empresa será afetado (i) se ela não pagar nenhum dividendo; (ii) se pagar dividendo por ação
Rs. 15Rs.
O valor atual da empresa é: 2 x 100 = Rs. 200 milhões. Após o capex, o valor será
Aumente para: 200 + 20 = Rs. 220 milhões. Se a empresa não pagar dividendos, valorize por
a participação será: 220/2 = Rs. 110.
Se a empresa pagar um dividendo de Rs. 15 por ação, utilizará inteiramente seus fundos internos
(15x2 = Rs. 30 crore), e terá que aumentar Rs. 30 crore com a emissão de novas ações
realizar investimentos. O valor de uma ação após o pagamento do dividendo será: 110 - 15 = X 95.
Assim, os acionistas existentes recebem dinheiro de f 15 por ação na forma de dividendos, mas
incorrer em uma perda de capital de Rs. 15 na forma de valor reduzido das ações. Eles não ganham nem
perder. A empresa terá que emitir: 30 crore/95 = 31.57.895 (cerca de 31,6 lakh) ações para
aumentar Rs. 30 milhões. A empresa agora tem 2.316 milhões de ações a Rs. 95 cada ação. Assim, dfl
o valor da empresa permanece como: 2,316 x 95 = Rs. 220 milhões.
Ilustração 4.4: Política de Dividendos com e sem Emissão de Ações
Ltd., atualmente tem lakh ações em circulação, vendidas a 100 cada. A empresa tem lucro líquido de Rs. 10
lakh e quer fazer novos investimentos de Rs. 20 lakh durante o período. A empresa também está pensando em
declarar um dividendo de Rs. 5 por ação no final do ano fiscal atual. O custo de oportunidade do capital da
empresa é de 10%. Qual será o preço da ação no final do ano se (i) não for declarado dividendo; (ii) um
dividendo é declarado. (iii) Quantas novas ações devem ser emitidas
O preço da ação no final do exercício social em curso é determinado da seguinte forma:
P0 = D1 + P1
1 + Ke
Ou o valor de P1 = P0( 1 + Ke )-D1=Rs100(1,10)-0=Rs 110
O valor de P1 quando o dividendo é pago é: Rs 100 (1,10) - Rs 5 = Rs 105
Pode-se observar que, independentemente de os dividendos serem pagos ou não, a riqueza dos acionistas
permanece a mesma. Quando o dividendo não for pago o acionista receberá f 110 a título do preço por ação no
final do exercício social em curso. Por outro lado, quando o dividendo for pago, o acionista receberá Rs. 105
por meio do preço por ação no final do ano fiscal atual mais Rs. 5
como dividendo. Verifique seu progresso
1. Qual é o aspecto mais importante da gestão

4.7 RELEVÂNCIA DO DIVIDENDO de dividendos?
2 Quais são os pressupostos básicos do modelo

4.7.1 Relevância sob Imperfeições do Mercado de Walter?
Os pressupostos subjacentes à hipótese de MM nem sempre 3. O que se entende por arbitragem?

podem ser considerados válidos na prática. Por exemplo, podemos
4. O que a hipótese MM
não considerar os mercados de capitais perfeitos na realidade;
espera?
podem existir custos de emissão; os dividendos podem ser
tributados de forma diferente dos ganhos de capital; os investidores podem encontrar dificuldades na venda
das suas ações. Devido à natureza irrealista dos pressupostos, alega-se que a hipótese de MM carece de
relevância prática. Isto sugere que o financiamento interno e o financiamento externo não são equivalentes. A
política de dividendos da empresa pode afetar a percepção dos acionistas e, portanto, estes não podem
permanecer indiferentes entre dividendos e ganhos de capital. A seguir estão as situações em que a hipótese
MM pode dar errado.
4.7.2 Incerteza e Preferência dos Acionistas por Dividendos
. Sugere-se que os dividendos resolvam a incerteza na mente dos investidores e, portanto, eles preferem os
dividendos aos ganhos de capital. Conforme explicado anteriormente, Gordon e outros referiram-se ao
argumento de que os dividendos são relevantes sob incerteza como o argumento do pássaro na mão. Gordon
afirma que a incerteza aumenta com o decorrer do período de tempo. Os investidores evitam o risco e, portanto,
preferem dividendos próximos a dividendos futuros. Assim, os dividendos futuros são descontados a uma taxa
mais elevada do que os dividendos próximos. Isto implica que a taxa de desconto aumenta com a incerteza.
Como resultado, um
uma empresa que paga dividendos mais cedo terá um valor mais elevado do que uma empresa que segue uma
política de retenção. Esta visão implica que existe uma clientela com elevados pagamentos que valoriza as ações
que pagam mais dividendos do que aquelas que não pagam dividendos.
Outra razão para os accionistas preferirem os dividendos correntes talvez seja o seu desejo de diversificar as suas
carteiras de acordo com as suas preferências de risco. Portanto, eles gostariam que as empresas distribuíssem
lucros. Poderão investir os dividendos recebidos noutros activos tendo em conta a sua necessidade de diversificação.
Nestas circunstâncias, os investidores podem descontar o valor das empresas que utilizam financiamento interno.
4.7.3 Custos de transação e o caso contra pagamentos de dividendos
Na hipótese MM argumenta-se que o financiamento interno (lucros retidos) e o financiamento externo (emissão de
ações) são equivalentes. Isto implica que, quando as empresas pagam dividendos, podem financiar os seus planos
de investimento através da emissão de ações. Quer a empresa retenha lucros ou emita novas ações, a riqueza dos
acionistas permaneceria inalterada.
Isto não pode ser verdade, uma vez que a emissão de ações envolve custos de flutuação ou de emissão, incluindo
custos de preparação e emissão de prospectos, taxa de subscrição, comissão de corretores, etc.
Não há custos de flutuação envolvidos se os lucros forem retidos. A presença de custos de flutuação ou de transação
torna o financiamento externo mais caro do que o financiamento interno através de lucros retidos. Na prática, as
decisões sobre dividendos parecem ser rígidas por qualquer motivo. As empresas continuam a pagar os mesmos
dividendos, aumentando-os, a menos que os lucros diminuam, apesar da necessidade de fundos. Na hipótese MM,
a riqueza de um acionista será a mesma, quer a empresa pague dividendos ou não. Se um acionista não receber
dividendos e desejar ter renda atual, poderá vender as ações de sua propriedade. Quando o acionista vender suas
ações para satisfazer seu desejo de renda atual, ele terá que pagar taxa de corretagem. Essa taxa é maior para
pequenas vendas. Alguns mercados emergentes não são muito líquidos. E muitas ações não são negociadas com
frequência. Devido aos custos de transação e à inconveniência associada à venda de ações para realizar ganhos de
capital, os acionistas podem preferir dividendos a ganhos de capital.
4.7.4 Assimetria de Informação e Custos de Agência e o
Caso para pagamentos de dividendos
Na prática, os gestores podem não partilhar informações completas com os acionistas. Essa lacuna entre as
informações disponíveis aos gestores e o que realmente é compartilhado com os acionistas é chamada de assimetria
de informação. Isto leva a vários problemas de agência, nomeadamente conflitos entre gestores e acionistas. Os
gestores podem não ter incentivos suficientes para divulgar informações completas aos acionistas. Podem agir no
seu próprio interesse e retirar a riqueza da empresa sob a forma de benefícios não pecuniários.
Os acionistas incorrem em custos de agência para obter informações completas sobre os planos de investimento de
uma empresa, lucros futuros, pagamentos de dividendos esperados, etc. O conflito entre acionistas e gestores pode
ser reduzido através de monitoramento que inclui contratos de garantia e limitação do poder dos gestores em relação
à alocação de riqueza e remuneração gerencial. Contudo, a monitorização envolve custos que são referidos como
custos de agência.
A política de pagamentos elevados de uma empresa ajuda a reduzir o conflito resultante da assimetria de informação."
Argumenta-se que as empresas que pagam dividendos elevados regularmente
podem estar a levantar capital com mais frequência nos mercados primários. Portanto, os intervenientes nos
mercados primários, como as instituições financeiras e os bancos, estariam a monitorizar o desempenho destas
empresas. Se os profissionais dos bancos e das instituições financeiras fizerem continuamente essa monitorização,
os accionistas não precisarão de incorrer em custos de monitorização (de agência).
4.7.5 Diferencial tributário: clientela com baixo e alto pagamento
Os investidores têm de pagar impostos sobre dividendos e ganhos de capital. Mas diferentes taxas de imposto são
aplicáveis a dividendos e ganhos de capital. A receita de dividendos é geralmente tratada como receita ordinária,
enquanto os ganhos de capital são tratados especialmente para fins fiscais. Na maioria dos países, a “taxa de
ganhos de capital é inferior à taxa marginal de imposto sobre o rendimento ordinário”.
Do ponto de vista fiscal, um acionista numa faixa de tributação elevada deve preferir ganhos de capital a dividendos
correntes, ou seja, por duas razões: (i) o imposto sobre ganhos de capital é menor do que o imposto sobre
dividendos, e (ii) o imposto sobre ganhos de capital é devido somente quando as ações forem efetivamente vendidas.
Considere um exemplo. Duas empresas idênticas A e B têm políticas de dividendos diferentes.
Ambos têm lucro após impostos, P de Rs. 100, A paga 100% de dividendos. B não paga nenhum dividendo e os
acionistas obtêm ganhos de capital. Suponhamos ainda que os ganhos de capital provenientes de ações detidas
durante pelo menos um ano sejam tributados a 20 por cento e a taxa marginal do imposto sobre o rendimento seja
de 40 por cento. Suponha que os acionistas de B estejam na faixa de impostos mais alta e paguem imposto sobre
a receita de dividendos de 40 por cento, os acionistas de A receberão dividendos de Rs. 100 e sua receita de
dividendos após impostos será: 100 x (1 - 0,40) = Rs. 60. Os acionistas de B realizarão ganhos de capital de Rs.
100 e seus ganhos de capital após impostos serão: 100 x (1 - 0,20) = é Rs. 80. Os acionistas de B estão em melhor
situação porque têm vantagens fiscais. Dado que o rendimento do capital próprio após impostos dos accionistas de
B é superior ao dos accionistas de A e uma vez que ambas as empresas são idênticas em todos os outros aspectos,
o preço do capital de B será mais elevado.
Se um sistema fiscal favorecer os ganhos de capital em detrimento do rendimento de dividendos, ainda poderá
haver vários investidores que se encontrem em escalões fiscais mais baixos. Esses investidores que investem em
ações preferirão rendimentos de dividendos em vez de ganhos de capital. Assim, pode haver saída de uma clientela
com altos salários. A Índia é uma exceção onde os dividendos não são tributados, mas os ganhos de capital são.
Na maioria dos países, os sistemas fiscais favorecem os ganhos de capital com taxas de imposto nulas ou baixas
em comparação com os dividendos. Assim, a preferência por ações de baixo ou alto rendimento dependerá da
situação fiscal dos investidores individuais. (Consulte o Anexo 4.1 para conhecer a diferente tabela tributária relativa
a dividendos e ganhos de capital.)
Anexo 4.1: Impostos e Dividendos
Os lucros dos acionistas são tributados de forma diferente em diferentes países. Podemos identificar os seguintes
quatro sistemas fiscais relativos à tributação dos lucros dos acionistas:
•
Dupla tributação: Neste sistema, os rendimentos dos acionistas são tributados duas vezes; primeiro, o
imposto sobre as sociedades incide sobre os lucros ao nível da empresa! e depois, os lucros após impostos
distribuídos como dividendos são tributados como rendimento ordinário nas mãos dos accionistas. A maioria dos
países tem uma taxa marginal de imposto mais elevada para rendimentos de dividendos e ganhos de capital. Os
acionistas ricos com altas taxas de imposto pessoal preferirão capital
ganhos em dividendos. Vários países, como os EUA, seguem o sistema de tributação dupla (ou de dois níveis).
A Índia praticou este sistema até a mudança na legislação tributária em 1997.
•
Tributação única: Neste sistema, os rendimentos dos acionistas são tributados apenas uma vez a nível
empresarial. Os dividendos recebidos pelos acionistas estão isentos de impostos. A Índia atualmente segue
este sistema. As empresas na Índia pagam um imposto sobre os seus lucros de 35 por cento e terão de pagar
um imposto adicional de 12,5 por cento sobre os lucros após impostos distribuídos como dividendos aos
accionistas. Os acionistas, pessoas físicas e jurídicas, não pagam impostos sobre o rendimento de dividendos.
No entanto, eles pagam impostos sobre ganhos de capital de curto prazo. A taxa marginal pessoal é de 30 por
cento e a taxa de imposto sobre ganhos de capital de curto prazo é de 10 por cento. Sob este sistema, todos os
investidores preferirão dividendos e ganhos de capital de longo prazo
•
Tributação dividida: Neste sistema, os lucros das empresas são divididos em lucros retidos e dividendos
para efeitos de tributação. Uma alíquota de imposto mais alta é aplicada aos lucros retidos e uma alíquota mais
baixa aos lucros distribuídos como dividendos. Os acionistas pagam impostos sobre dividendos e ganhos de
capital. Este sistema, mas com uma taxa de imposto mais baixa sobre os dividendos, é semelhante ao sistema
de dupla tributação. Os acionistas isentos de impostos e com baixos impostos prefeririam dividendos, enquanto
os acionistas em faixas de impostos elevados prefeririam ganhos de capital.
•
Tributação por imputação: Neste sistema, os rendimentos dos acionistas não estão sujeitos a dupla
tributação. Uma empresa paga imposto sobre as sociedades sobre seus lucros. Os acionistas pagam impostos
pessoais sobre os dividendos, mas obtêm redução fiscal total ou parcial do imposto pago pela empresa. Na
Austrália, os acionistas obtêm redução fiscal total, enquanto no Canadá obtêm redução parcial. Ao abrigo da
redução fiscal total, um acionista isento de impostos ou um acionista que tenha uma taxa de imposto pessoal
inferior à taxa de imposto sobre sociedades, receberá um reembolso de imposto.
4.7.6 Neutralidade da Política de Dividendos: Hipótese de Biack-Scholes
Black e Scholes argumentaram que os acionistas trocam os benefícios dos dividendos pelo prejuízo fiscal. Com
base nos trade offs dos acionistas, eles são classificados em três tipos (i) aquele que considera que os
dividendos são sempre bons; (ii) segundo, que considera que os dividendos são sempre ruins; e (iii) em terceiro
lugar, que é indiferente a dividendos. Os accionistas em escalões de impostos elevados podem pertencer a uma
clientela com pagamentos elevados, uma vez que, no seu caso, a desvantagem fiscal pode superar os benefícios
dos dividendos. Por outro lado, os acionistas em faixas de impostos baixos podem se enquadrar na clientela de
baixos pagamentos e podem sofrer uma desvantagem fiscal marginal de dividendos. Os investidores isentos de
impostos são indiferentes aos dividendos e ganhos de capital, pois não pagam impostos sobre os seus
rendimentos
4.8 POLÍTICA DE DIVIDENDOS NA PRÁTICA
A principal consideração na determinação da política de dividendos é o objetivo de maximização da

riqueza dos acionistas. Assim, uma empresa deve reter lucros se tiver oportunidades lucrativas, proporcionando
uma taxa de retorno mais elevada do que o custo dos lucros retidos, caso contrário, deverá pagá-los como
dividendos. Isto implica que uma empresa deve tratar os lucros retidos como a variável de decisão ativa e os
dividendos como o resíduo passivo.
Na prática, porém, descobrimos que a maioria das empresas determina primeiro o montante dos
dividendos, como uma variável de decisão ativa, e o resíduo constitui o valor retido.
ganhos. Na verdade, não há escolha para as empresas entre pagar dividendos e

não pagar dividendos. A maioria das empresas acredita que seguindo um dividendo estável
política com um alto índice de pagamento, eles podem maximizar o valor de mercado das ações.
Além disso, a imagem destas empresas também melhorou no mercado e os investidores
também favorecem essas empresas. As empresas que seguem esta política podem assim, com sucesso,
abordar o mercado para levantar fundos adicionais para expansão e crescimento futuros, como
e quando necessário. Foi, portanto, correctamente dito que os lucros retidos teoricamente
devem ser tratados como a variável de decisão ativa e os dividendos como resíduos passivos, mas
a prática não está em conformidade com isso na maioria dos casos.
Existem muito poucas exceções à prática de pagar dividendos elevados e

aumentando continuamente os dividendos. O Presidente e Diretor-Geral da Grande
Eastern Shipping Company Limited é a favor do não pagamento de quaisquer dividendos.
Deliberando sobre a política de dividendos da empresa na sua Declaração do Presidente de 1992-93, ele
afirmou:
...” Não pretendemos manter dividendos como percentual do valor nominal do seu
ação, nem pretendemos manter dividendos em um valor fixo em rúpias.... é nossa intenção
para reter o máximo de lucro possível, idealmente gostaríamos de reter todos os nossos
lucros, certamente acreditamos que seja do interesse dos acionistas, ... o pagamento de
os dividendos são uma forma ineficiente de aumentar a riqueza dos acionistas. Isso, se tivéssemos sido um
nova empresa, a política mais sensata pode muito bem ter sido não pagar dividendos e
acumular nossos lucros. Esta é uma política seguida pelas empresas mais bem-sucedidas do
o mundo. Fomos inibidos em fazê-lo pela tradição e pela sabedoria convencional. .”..
As seguintes questões estão relacionadas à política de dividendos de uma empresa:
•
Quais são as necessidades financeiras da empresa, dados os seus planos de crescimento e investimento?
oportunidades?
•
Quem são os acionistas da empresa e quais são as suas preferências em relação a
pagamentos de dividendos?
• Quais são os riscos de negócios da empresa?
•
Quais são as restrições da empresa – financeiras e legais – ao pagamento de dividendos?
• O controle é uma consideração para a empresa?
•
A empresa deve seguir uma política de dividendos estável?
•
Como a empresa deve pagar dividendos – dividendos em dinheiro ou ações ou ações bônus
comprar de volta?
Não é fácil responder a estas perguntas. Vários fatores terão que ser avaliados
analisar cada uma dessas questões para desenvolver uma política de dividendos de longo prazo para a empresa
que são discutidos abaixo.
4.8.1 Requisitos da empresa para investimentos e outras necessidades financeiras

As empresas têm de considerar os futuros projetos de investimento ao decidir sobre as políticas de

dividendos. Se o futuro exige poupanças para projectos de longo prazo, é melhor reter os lucros do que
distribuir os dividendos. Caso as empresas distribuam os seus lucros sob a forma de dividendos aos
acionistas, terão de angariar fundos externamente e gastar custos de flutuação. Na prática, as empresas
seguem esta política de retenção de lucros. Assim, deve ser dada prioridade à retenção de lucros sobre o
pagamento de dividendos. Depende também dos tipos de empresas – as empresas em crescimento têm
um grande número de projetos de investimento que exigem que mantenham os lucros a serem utilizados,
enquanto para as empresas maduras os projetos de investimento são poucos. Conseqüentemente, essas
empresas podem distribuir facilmente aos acionistas. Exige que uma empresa tenha um rácio de pagamento
alvo que corresponda à disponibilidade de futuros projectos de investimento. Por vezes, as estruturas de
capital das empresas também estão carregadas de dívidas que exigem obrigações financeiras sob a forma
de pagamentos de capital e juros. Estas necessidades financeiras também obrigam as empresas a planear
um pagamento que satisfaça as necessidades dos accionistas e dos detentores de dívida. Portanto, a
política de dividendos está muito dependente das necessidades financeiras de longo prazo das empresas.
As empresas devem adaptar as suas políticas de dividendos às suas oportunidades de investimento a longo
prazo para terem a máxima flexibilidade financeira e evitar fricções financeiras e custos de captação de
fundos externos. Geralmente, os lucros retidos devem ser utilizados como fonte de financiamento interno
apenas quando uma empresa tem oportunidades de investimento lucrativas. Se os próprios accionistas
tiverem melhores oportunidades de investimento, os lucros devem ser-lhes distribuídos para que possam
maximizar a sua riqueza. Teoricamente, quando a empresa tem uma taxa interna de retorno superior ao
retorno exigido pelos acionistas, seria vantajoso para os acionistas permitir o reinvestimento dos lucros pela
empresa. Quando a empresa não tem oportunidades altamente lucrativas e obtém uma taxa de investimento
inferior à taxa exigida pelos acionistas, não é do interesse dos acionistas reter lucros.
4.8.2 Expectativas dos Acionistas
Os acionistas têm opiniões diversas quando se trata de deter ações de uma empresa.
Existem investidores interessados em ganhos de capital, enquanto outros desejam um fluxo constante de
dividendos. Os motivos são o fator idade, apetite ao risco, necessidades financeiras, etc. dos investidores.
Um investidor idoso reformado pode preferir uma fonte de rendimento estável, enquanto um jovem investidor
com maior apetite pelo risco pode estar interessado em manter uma ação a longo prazo na expectativa de
elevados ganhos de capital. Às vezes, os investidores planejam suas carteiras para planejar também suas
despesas tributárias. Os investidores institucionais e os investidores de varejo também diferem quando
investem em ações que rendem dividendos e em ações que rendem ganhos de capital. Portanto, as
empresas têm de considerar os interesses conflitantes dos investidores que preferem ganhos de capital,
bem como dividendos. Também quando for implementada uma política de dividendos; não deve ser alterado
imediatamente. Isto pode ter um impacto negativo sobre os acionistas que preferem dividendos, podendo
mudar as suas preferências para ações de outras empresas que proporcionem melhores dividendos.
Legalmente, o conselho de administração tem poder discricionário para decidir a distribuição dos lucros de
uma empresa. Os acionistas são os proprietários legais da empresa e os diretores por eles indicados são
seus agentes. Portanto, os administradores devem dar a devida importância às expectativas dos acionistas
em matéria de decisão sobre dividendos. A preferência dos acionistas por dividendos ou ganhos de capital
pode depender
sobre a sua situação económica e o efeito do diferencial fiscal sobre os dividendos e ganhos de capital.
Na maioria dos países, os rendimentos de dividendos são tributados a uma taxa superior aos ganhos de capital.
4.8.3 Restrições ao Pagamento de Dividendos
As empresas têm de passar por vários constrangimentos ao decidirem sobre a sua política de dividendos, que incluem
liquidez, pressões legais, etc. A seguir estão os constrangimentos que as empresas enfrentam:
Liquidez: Existe uma diferença entre liquidez e rentabilidade. Se os fluxos de caixa das empresas forem restritos, não
será possível pagar dividendos, mesmo que tenha lucros muito elevados. Esta situação é enfrentada principalmente por
empresas em crescimento que desfrutam de lucros, mas a sua posição de liquidez é restrita, uma vez que o seu dinheiro
está bloqueado em projetos de investimento. Da mesma forma, as empresas maduras que possuem menores planos de
investimento em mãos possuem fluxos de caixa disponíveis que podem ser distribuídos para pagamento de dividendos.
Mercado de Capitais: O acesso ao mercado de capitais é uma consideração importante quando se trata de decidir a
política de dividendos. As empresas com fluxos de caixa e lucros mais elevados e com um historial são capazes de obter
facilmente capital no mercado de capitais e, portanto, podem pagar dividendos facilmente, ao passo que acontece o
contrário para as empresas com liquidez reduzida e lucros mais baixos. Além disso, o mercado de capitais depende das
condições gerais do mercado, como condições políticas, mercado mundial, etc.
Condições inflacionárias: Durante os tempos de inflação, o pagamento de dividendos é baixo. A razão é que o fundo de
amortização não é suficiente para financiar os novos equipamentos disponíveis a custos elevados. A inflação pode atuar
como uma restrição ao pagamento de dividendos. Nosso sistema contábil é baseado em custos históricos. A depreciação
é cobrada com base nos custos originais pelos quais os ativos foram adquiridos. Como resultado, quando os preços
sobem, os fundos iguais à amortização reservada não seriam adequados para substituir activos ou para manter o capital
intacto. Consequentemente, para manter o capital intacto e preservar o seu poder de gerar lucros, os lucros das
empresas podem evitar o pagamento de dividendos.
Alavancagem Financeira: Alavancagem refere-se ao montante da dívida na estrutura de capital. Se uma empresa for
altamente alavancada e com menor lucratividade, ela será obrigada a pagar juros e o valor do principal aos detentores
da dívida antes dos acionistas preferenciais e acionistas. Por outro lado, empresas altamente lucrativas, embora
altamente alavancadas, podem facilmente pagar dividendos aos seus acionistas.
Restrições legais: As empresas devem seguir as questões legais antes de declarar dividendos. Por exemplo, na Índia,
os dividendos devem ser pagos após a depreciação. Além disso, as regras legais funcionam como limites dentro dos
quais uma empresa pode operar em termos de pagamento de dividendos. Agindo dentro destes limites, uma empresa
terá de considerar muitas variáveis e restrições financeiras ao decidir o montante dos lucros a ser distribuído como
dividendos. Os dividendos deverão ser pagos em dinheiro. Não podem ser declarados dividendos relativos ao ano
anterior cujas contas foram encerradas.
Diluição de propriedade: Os acionistas têm preocupações quanto ao controle sobre sua empresa. Se uma empresa
paga dividendos, então a empresa levanta fundos emitindo novas ações à medida que o fluxo de caixa diminui. Mas
aumenta a nova base accionista, resultando na diluição da
propriedade se os acionistas existentes não comprarem as novas ações. Nessas situações, a empresa prefere que o
pagamento de dividendos seja evitado e os planos de investimento sejam financiados apenas através dos fluxos de caixa
existentes.
Condição financeira e capacidade de endividamento: A condição ou capacidade financeira de uma empresa depende do
uso de empréstimos e dos encargos de juros a pagar. Um elevado grau de alavancagem financeira torna uma empresa
bastante vulnerável a alterações nos lucros e também torna-se bastante difícil angariar fundos externamente para financiar o
seu crescimento. Espera-se, portanto, que uma empresa altamente alavancada retenha mais para fortalecer a sua base de
capital.
No entanto, uma empresa com lucros e fluxos de caixa em crescimento constante e sem muitas oportunidades de
investimento pode seguir uma política de pagamento de dividendos elevados, apesar do elevado montante de dívida na sua
estrutura de capital. Uma empresa em crescimento e sem liquidez pode pedir empréstimos para pagar dividendos. Mas esta
não é uma política sólida. Isto afetará negativamente a flexibilidade financeira da empresa. A flexibilidade financeira inclui a
capacidade da empresa de aceder a fundos externos numa data posterior. A empresa pode perder a flexibilidade e a
capacidade de angariar fundos externos para financiar oportunidades de crescimento no futuro.
Restrições nos contratos de empréstimo: Os credores podem geralmente impor restrições ao pagamento de dividendos para
proteger os seus interesses quando a empresa apresenta baixa liquidez ou baixa rentabilidade. Como tal, a empresa
concorda, como parte de um contrato com um credor, em restringir o pagamento de dividendos. Por exemplo, um contrato de
empréstimo pode proibir o pagamento de dividendos enquanto o rácio dívida/capital próprio da empresa for superior a,
digamos, 1,5:1 ou quando o rácio de liquidez for inferior a, digamos, 2:1 ou pode exigir que a empresa pagar dividendos
apenas quando algum montante dos lucros correntes tiver sido transferido para um fundo de amortização estabelecido para
saldar dívidas. Estes são alguns dos exemplos das restrições impostas pelos credores ao pagamento de dividendos. Quando
essas restrições são impostas, a empresa é obrigada a reter lucros e a ter um payout baixo.
Controlo: O objectivo de manter o controlo sobre a empresa por parte do grupo de gestão existente ou do corpo de accionistas
pode ser uma variável importante para influenciar a política de dividendos da empresa. Quando uma empresa paga grandes
dividendos, a sua posição de caixa é afetada. Como resultado, a empresa terá de emitir novas ações para angariar fundos
para financiar os seus programas de investimento. O controle dos acionistas existentes será diluído caso estes não queiram
ou não possam comprar ações adicionais. Nestas circunstâncias, o pagamento de dividendos pode ser retido e os lucros
podem ser retidos para financiar as oportunidades de investimento da empresa.
4.9 ESTABILIDADE DE DIVIDENDOS
A estabilidade dos dividendos é a política mais desejável defendida por empresas e investidores. Inspira confiança nos
acionistas para permanecerem investidos na empresa e tem um impacto positivo no preço de mercado. Estabilidade dos
dividendos significa regularidade no pagamento dos dividendos, mesmo que possa haver flutuações nos lucros. Existem as
seguintes maneiras pelas quais as empresas podem manter a estabilidade dos dividendos
•
Dividendo constante por ação ou taxa de dividendo
•
Pagamento Constante de Dividendos
• e Dividendo Estável Mais Dividendo Extra
Antes de compreender os termos acima, devemos primeiro conhecer a justificação por detrás da estabilidade
dos dividendos.
# Necessidades de rendimento corrente dos investidores: Existe uma classe de investidores que prefere
sempre os dividendos aos ganhos de capital. A razão é que os dividendos estáveis funcionam como rendimento
corrente para eles, tal como ordenados e vencimentos. Esses investidores incluem aposentados, idosos, viúvas,
etc. Para esses investidores, as despesas permanecem mais ou menos constantes ao longo do tempo. Assim,
eles preferem que o fluxo de dividendos também corresponda ao seu fluxo de despesas. Caso a política de
dividendos mude, eles poderão vender suas ações e terão que arcar com os custos de transação. Esta situação
é bastante inconveniente para eles. Além disso, esses investidores estão dispostos a pagar preços mais
elevados por ações que pagam dividendos, para evitar os inconvenientes da venda das ações.
# Resolve a incerteza dos investidores: A decisão sobre dividendos transmite uma boa quantidade de
informações na mente dos investidores. Um aumento no pagamento de dividendos significa uma imagem
optimista da posição financeira da empresa, enquanto uma diminuição nos dividendos pode ser percebida como
uma queda nas perspectivas de lucros futuros. Uma política de dividendos errática não fornece nenhuma
informação sobre a empresa, mas os investidores sentem que o futuro da empresa não é suficientemente
brilhante. Este tipo de política tem um impacto negativo no preço de mercado da sua ação. Idealmente, as
empresas deveriam variar os dividendos gradualmente quando esperam mudanças nas perspectivas de longo
prazo.
# Levantamento de financiamento adicional: A estabilidade dos dividendos garante que uma empresa será
capaz de levantar financiamento adicional sempre que necessário. A razão é que proporcionou segurança e
confiança à comunidade de investidores, pois estes acreditam que o investimento numa empresa deste tipo
não resultará em especulação, mas sim será um investimento de qualidade. Além disso, um pequeno investidor
aguarda com expectativa as emissões dessas empresas porque pretendem complementar os seus rendimentos
com pagamentos de dividendos estáveis. Mesmo as emissões de acções preferenciais e debêntures dessas
empresas também são favorecidas, pois os subscritores podem sentir que se a empresa for capaz de satisfazer
as necessidades actuais dos accionistas ordinários, sem dúvida, os seus interesses e obrigações principais
serão cumpridos atempadamente.
# Requisitos dos Investidores Institucionais: Os investidores institucionais preferem investir em empresas

que tenham um histórico de pagamento de dividendos estáveis. Esses investidores incluem instituições
financeiras (LIC, IDBI, UTI, etc.), instituições educacionais e sociais. A razão plausível por trás de tal investimento
é a disponibilidade de uma enorme quantidade de fundos com eles. Portanto, uma política de dividendos estável
é seguida pelas empresas para obter fundos e satisfazer as necessidades dos investidores institucionais.
Por outro lado, uma política de dividendos estável também tem desvantagens. Uma vez estabelecida uma
política de dividendos estável, esta não pode ser revertida. Tende a ter impacto nas atitudes dos investidores.
Com uma política de dividendos estável, a empresa consegue criar uma clientela que prefere dividendos e que
permanece investida na empresa. Considerando que um corte de dividendos tende a dar uma impressão
negativa sobre as perspectivas financeiras de uma empresa e os investidores podem retirar o valor principal da
empresa. Portanto, esse é o raciocínio por trás da manutenção
uma política de dividendos estável. A solução pode ser manter a taxa de dividendos num valor conservador. A
outra saída poderia ser fornecer dividendos extras para sinalizar uma melhoria nos lucros da empresa. Mesmo que
os dividendos extras não sejam pagos regularmente, o investidor não se importará, mas um caso de não
pagamento de dividendos regulares traz reações pessimistas.
#Dividendo constante por ação ou taxa de dividendos
De acordo com esta política, as empresas pagam dividendos como uma percentagem do capital realizado. Isso
pode ser referido como Dividendo por ação. Este tipo de política é seguida pelas empresas indianas, segundo a
qual as empresas pagam anualmente uma taxa fixa sobre o capital realizado como dividendo. Por exemplo, o valor
nominal da XYZ Ltd. é Rs 10 e o dividendo fixo é Rs 2. Portanto, esse valor deve ser pago independentemente
das flutuações dos lucros. Assim, tal política torna-se uma desvantagem para as empresas, especialmente se os
seus lucros tendem a flutuar. Essas empresas têm de manter provisões dos lucros para o pagamento de dividendos
em tempos de vacas magras. Esta provisão é denominada Reserva de Equalização de Dividendos. Esta reserva
é investida em títulos e ativos negociáveis que podem ser facilmente convertidos em dinheiro em momentos de
necessidade. Dividendo constante por ação não significa que o dividendo seja fixo o tempo todo. Isso pode
aumentar com o aumento dos ganhos. Esta política de dividendos é favorecida por investidores que preferem
rendimentos correntes.
O lucro por ação e a relação de dividendo por ação sob esta política são mostrados na Figura 4.3.
#Constant Taxa de pagamento de dividendos
Índice constante de pagamento de dividendos O índice de pagamento de dividendos significa a relação entre dividendos e lucros.
Na política de payout constante, as empresas tendem a pagar uma percentagem fixa dos lucros aos acionistas.
Nesse sentido, os pagamentos de dividendos dependem do padrão de lucros. Se os lucros da empresa
aumentarem, os dividendos aumentarão automaticamente e vice-versa. As empresas conseguem financiar-se
internamente com esta política. A liquidez das empresas não é afetada pelo emprego de tal política. A relação
entre dividendos e lucros é
conhecido como taxa de pagamento. Algumas empresas podem seguir uma política de taxa de pagamento constante,
ou seja, pagando uma percentagem fixa do lucro líquido todos os anos. Com esta política a quantidade de
o dividendo flutuará proporcionalmente ao índice, então 40% de cada lucro. Se
uma empresa adota um pagamento de 40% se ganhar Rs. 2 por rúpia líquida
os ganhos serão pagos. Por exemplo, ação, o dividendo por ação será Re 0,80
e se ganhar X 1,50 por ação o dividendo por ação será de Re 0,60. A relação
entre o lucro por ação e o dividendo por ação sob esta política é exibido
na Figura 4.4. .
Méritos da Estabilidade dos Dividendos
A estabilidade dos dividendos apresenta diversas vantagens conforme discutido a seguir:
•
Resolução da incerteza dos investidores.
• Desejo dos investidores por renda atual.
•
Requisitos dos investidores institucionais.
•
Levantando finanças adicionais.
Resolução da incerteza dos investidores: Argumentámos no capítulo anterior que

os dividendos têm valor informativo e resolvem a incerteza na mente dos investidores.
Quando uma empresa segue uma política de dividendos estáveis, isso não alterará o valor dos
dividendos se forem meras alterações temporárias em seus lucros. Assim, quando os rendimentos de um
empresa cai e continua a pagar o mesmo montante de dividendos que no passado, transmite
aos investidores que o futuro da empresa é mais brilhante do que o sugerido pela queda no
ganhos. Da mesma forma, o montante dos dividendos aumenta com o aumento do nível de lucros
somente quando for possível mantê-lo no futuro. Por outro lado, se uma empresa segue
uma política de mudança de dividendos com mudanças cíclicas nos lucros, os acionistas
não teria certeza sobre o valor dos dividendos.
Desejo dos investidores por rendimento corrente: Existem muitos investidores, tais como idosos e reformados,
mulheres, etc., que desejam receber rendimento periódico regular. Eles investem as suas poupanças em acções com
vista a utilizar os dividendos como fonte de rendimento para fazer face às suas despesas de subsistência. Os
dividendos são como salários e vencimentos para eles. Esses investidores preferirão uma empresa com dividendos
estáveis a uma empresa com dividendos flutuantes.
Requisitos dos investidores institucionais: Instituições financeiras, educacionais e sociais e fundos de investimento
também investem fundos em ações de empresas. Na Índia, instituições financeiras como IFCI, IDBI, LIC e UTI são
alguns dos maiores investidores em títulos corporativos.
Toda empresa tem interesse em ter essas instituições financeiras na lista de seus investidores. Estas instituições
podem geralmente investir em ações de empresas que tenham um historial de pagamento de dividendos regulares.
Estes investidores institucionais podem não preferir uma empresa que tenha um histórico de adoção de uma política
de dividendos errática. Assim, para atender às necessidades dos investidores institucionais, uma empresa prefere
seguir uma política de dividendos estável.
Aumentar as finanças adicionais: Uma política de dividendos estável também é vantajosa para a empresa nos seus
esforços para aumentar as finanças externas. Uma política de dividendos estável e regular tende a tornar as ações de
uma empresa um investimento de qualidade e não uma especulação.
Os investidores que adquirem essas ações pretendem mantê-las por longos períodos de tempo. A lealdade e a boa
vontade dos acionistas para com uma empresa aumentam com uma política de dividendos estável. Eles seriam mais
receptivos a uma oferta da empresa para novas emissões de ações. Um histórico de dividendos estáveis serve para
distribuir mais amplamente a propriedade de ações em circulação entre os pequenos investidores, reduzindo assim a
possibilidade de perda de controlo.
As pessoas com poucos recursos, na esperança de complementar sua renda, costumam adquirir ações de empresas
com histórico de pagamento de dividendos regulares. Uma política de dividendos estável também auxilia na venda de
debêntures e ações preferenciais. O facto de a empresa ter pago dividendos regularmente no passado é uma garantia
suficiente para os compradores destes títulos de que nenhuma inadimplência será cometida pela empresa no
pagamento dos seus juros ou dividendos preferenciais e na devolução do montante principal. O financeiro
4.10 COMPORTAMENTO DO DIVIDENDO CORPORATIVO
Discutimos a estabilidade dos dividendos em termos de dividendos por ação estáveis (ou taxa de djvidend) e índice
de distribuição estável. Um rácio de pagamento estável resulta num padrão flutuante de dividendos por ação, o que
pode ser uma causa de incerteza para os investidores. Na prática, as empresas expressam a sua política de
dividendos em termos de dividendo por ação ou de taxa de dividendos. Significa isto que o rácio de payout não é
considerado importante pelas empresas na determinação das suas políticas de dividendos? Uma das questões
centrais das finanças corporativas tem sido a decisão de dividendos de uma empresa, que sempre foi estudada em
relação às decisões de financiamento e investimento de uma empresa. A associação entre estas duas decisões
levantou diversas questões. Quanto uma empresa deve pagar como dividendo? Como uma política de distribuição de
dividendos influencia a avaliação de uma empresa? A decisão de uma empresa de distribuir dinheiro corresponde às
suas decisões de financiamento e investimento? Qual é o resultado das mudanças na política de dividendos,
assumindo decisões estáveis de financiamento e investimento de uma empresa? A pesquisa tentou fornecer respostas
a essas perguntas e a muitas outras, mas o mistério ainda envolve a decisão sobre os dividendos. Lintner (1956)
argumenta que empresas de
os mercados desenvolvidos visam o seu rácio de distribuição de dividendos com a ajuda dos lucros atuais e dos
dividendos passados. Para atingir tal meta, são feitos vários ajustes na política de dividendos de uma empresa e,
portanto, as empresas devem ter políticas de dividendos estáveis. Miller e Modigliani (1961), por outro lado,
consideram que a política de dividendos é irrelevante na medição do valor atual das ações, considerando os
pressupostos irracionais de perfeições de mercado, custos de transação zero, certeza perfeita e comportamento
indiferente dos investidores. No entanto, Miller e Scholes (1982) argumentam que, no mundo real, a decisão sobre
dividendos é inspirada mais pelos elevados impostos sobre os dividendos do que pelos ganhos de capital e pelas
imperfeições do mercado.
4.11 FORMAS DE DIVIDENDOS
A prática usual é pagar dividendos em dinheiro. Outras opções são o pagamento de ações tin-bonus (referidas como
dividendos em ações nos EUA) e a recompra de ações. Nesta seção, discutiremos também o desdobramento de
ações. O desdobramento de ações não é uma forma de dividendo; mas seus efeitos são semelhantes aos efeitos
das ações bonificadas.
4.11.1 Dividendo em Dinheiro
As empresas pagam principalmente dividendos em dinheiro. Uma empresa deve ter dinheiro suficiente em sua
conta bancária quando os dividendos em dinheiro forem declarados. Se não tiver saldo bancário suficiente, deverá
ser feito um acordo para emprestar fundos. Quando a empresa segue uma política estável de dividendos, deve
preparar um orçamento de caixa para o próximo período para indicar os fundos necessários, que seriam necessários
para cumprir o pagamento regular de dividendos da empresa. É relativamente difícil fazer um planeamento de caixa
antecipando as necessidades de dividendos quando é seguida uma política instável.
A conta de caixa e a conta de reservas de uma empresa serão reduzidas quando o dividendo em dinheiro for pago.
Assim, tanto o ativo total quanto o patrimônio líquido da empresa são reduzidos quando o dividendo em dinheiro é
distribuído. O preço de mercado da ação cai, na maioria dos casos, no valor do dividendo em dinheiro distribuído.
4.11.2 Ações Bônus
Uma emissão de ações bonificadas é a distribuição de ações gratuitamente aos acionistas existentes. Na Índia, as
ações bonificadas são emitidas além do dividendo em dinheiro e não no lugar do dividendo em dinheiro.
Conseqüentemente, as empresas na Índia podem complementar os dividendos em dinheiro com emissões de
bônus. A emissão de ações bonificadas aumenta o número de ações em circulação da Companhia. As ações
bonificadas são distribuídas proporcionalmente ao acionista existente.
Portanto, não há diluição de propriedade. Por exemplo, se um acionista possuir 100 ações no momento em que for
feita uma emissão de bônus de 10 por cento (ou seja, 1:10), ele receberá 10 ações adicionais. A declaração das
ações bonificadas aumentará o capital social realizado e reduzirá as reservas e excedentes (lucros retidos) da
empresa. O patrimônio líquido total (capital integralizado mais reservas e excedentes) não é afetado pela emissão
de bônus. Na verdade, uma emissão de bónus representa uma recapitalização de reservas e excedentes. Trata-se
apenas de uma transferência contabilística das reservas e dos excedentes para o capital realizado.
4.11.3 Vantagens das Ações Bonificadas

Prima facie, as ações bonificadas não afetam a riqueza dos acionistas. Na prática, porém, traz certas
vantagens tanto para os acionistas quanto para a empresa.
Acionistas: São vantagens das ações bonificadas aos acionistas:
Benefício fiscal: Uma das vantagens para os acionistas no recebimento de ações bonificadas é o tratamento
vantajoso desses dividendos em relação ao imposto de renda. Quando um acionista recebe dividendos em
dinheiro da empresa, estes são incluídos no seu rendimento ordinário e tributados à taxa normal de imposto
sobre o rendimento. Mas o recebimento de ações bonificadas pelo acionista não é tributável como
rendimento. Além disso, o acionista pode vender as novas ações recebidas por meio da emissão de bônus
para satisfazer seu desejo de renda e pagar impostos sobre ganhos de capital, que geralmente são
inferiores aos impostos sobre a renda sobre os dividendos em dinheiro. O acionista poderia vender algumas
ações de sua participação original para obter ganhos de capital. Mas a venda das ações originais é
considerada uma venda de ativos por alguns acionistas. Eles não se importam em vender as ações
recebidas a título de ações bônus, pois consideram isso um ganho inesperado e não uma parte do principal.
Note-se que na Índia, de acordo com a lei actual, os investidores não pagam quaisquer impostos sobre
dividendos, mas têm de pagar impostos sobre ganhos de capital. Conseqüentemente, a lei indiana torna as
ações bonificadas menos atraentes do que os dividendos.
Indicação de maiores lucros futuros: A emissão de ações bonificadas é normalmente interpretada pelos
acionistas como uma indicação de maior rentabilidade. Quando os lucros de uma empresa não aumentam
e ela declara uma emissão de bônus, a empresa experimentará uma diluição dos lucros como resultado
das ações adicionais em circulação. Como uma diluição dos lucros não é desejável, os diretores geralmente
declaram ações bonificadas apenas quando esperam um aumento nos lucros para compensar as ações
adicionais em circulação. As ações bonificadas, portanto, podem transmitir algumas informações que podem
ter um impacto favorável no valor das ações. Mas deve-se notar que o impacto no valor é o da expectativa
de crescimento e não das ações bônus em si.
Os dividendos futuros podem aumentar: Se uma empresa segue uma política de pagamento de um valor
fixo de dividendo por ação e continua após a declaração da emissão de bônus, os dividendos totais em
dinheiro dos acionistas aumentarão no futuro. Por exemplo, uma empresa pode pagar um dividendo de Re
1 por ação e pagar ações bônus de 1:1 com o anúncio de que o dividendo em dinheiro por ação permanecerá
inalterado.
Se um acionista detinha originalmente 100 ações, ele receberá 100 ações adicionais. Seu dividendo total
em dinheiro no futuro será de Rs. 200 (Rs. 1 x 200) em vez de X 100 (X 1 x 100) recebidos no passado. O
aumento do dividendo em dinheiro dos acionistas pode ter um efeito favorável no valor da ação. Note-se,
no entanto, que a emissão de bónus por acção não tem qualquer efeito no valor da acção; é o aumento dos
rendimentos dos investimentos da empresa que afeta o valor.
Valor psicológico: A declaração da emissão de bônus pode ter um efeito psicológico favorável aos
acionistas. O recebimento de ações bonificadas dá-lhes a oportunidade de vender as ações para obter
ganhos de capital sem prejudicar o seu investimento principal.
Eles também associam isso à prosperidade da empresa. Por causa dessas expectativas positivas em
relação à emissão de bônus, o mercado costuma recebê-los de forma positiva. A venda das ações,
recebidas a título de bonificação, por alguns acionistas amplia o
distribuição das ações da empresa. Isto tende a aumentar o interesse do mercado pelas ações da empresa; apoiando
ou aumentando assim o seu preço de mercado.
Empresa: A parcela bônus também é vantajosa para a empresa. As vantagens

são:
Conservação de caixa: A declaração de uma emissão de bônus permite que a empresa declare dividendos sem gastar
o caixa que pode ser necessário para financiar oportunidades lucrativas de investimento dentro da empresa. A empresa
consegue, assim, reter lucros e ao mesmo tempo satisfazer o desejo dos acionistas de receber dividendos. Afirmamos
anteriormente que os diretores de uma empresa devem considerar as necessidades financeiras da empresa e os
desejos dos acionistas ao tomar a decisão sobre dividendos. Estes dois objectivos estão frequentemente em conflito.
A utilização da emissão de bónus representa um compromisso que permite aos administradores atingir ambos os
objectivos de uma política de dividendos.
Significa apenas pagar dividendos sob dificuldades financeiras e restrições contratuais:
Em algumas situações, mesmo que a intenção da empresa não seja reter lucros, a emissão de bônus (com pequeno
valor de dividendo) é o único meio de pagar dividendos e satisfazer os desejos dos acionistas. Quando uma empresa
enfrenta uma situação de caixa restrita, a única maneira de substituir ou reduzir os dividendos em dinheiro é a emissão
de ações bônus. A declaração da emissão de bônus em tal situação não deve transmitir uma mensagem de rentabilidade
da empresa, mas sim de dificuldade financeira. A declaração da emissão de bônus também é necessária quando as
restrições ao pagamento de dividendos em dinheiro são impostas por contratos de empréstimo. Assim, nas situações
de rigor financeiro ou de restrição contratual no pagamento de dividendos em dinheiro, a emissão de bónus visa manter
a confiança dos acionistas na empresa.
Preço das ações mais atraente: Às vezes, a intenção de uma empresa ao emitir ações bônus é reduzir o preço de
mercado da ação e torná-la mais atraente para os investidores. Se o preço de mercado das ações de uma empresa for
muito elevado, poderá não atrair os pequenos investidores. Se o preço pudesse ser reduzido para uma faixa desejada,
a atividade comercial aumentaria. Portanto, a emissão de bônus é utilizada como forma de manter o preço de mercado
da ação dentro de uma faixa de negociação desejada. Como discutiremos a seguir, esse objetivo também pode ser
alcançado por meio do desdobramento de ações.
4.11.4 Limitações de Ações Bonificadas
As ações bônus têm as seguintes limitações:
A riqueza dos acionistas permanece inalterada
•
Caro para administrar
•
Problema de ajuste da relação EPS e P/E
As ações bônus são consideradas valiosas pela maioria dos acionistas. Mas eles não conseguem! percebem que as
ações bonificadas não afetam o seu patrimônio e, portanto, por si só não têm valor para eles. A declaração de ações
bonificadas é um método de capitalização dos lucros passados de
os acionistas. Assim, é uma forma formal de reconhecer algo (lucro) que os acionistas já possuem. Limita-
se a dividir a propriedade da empresa em um grande número de certificados de ações. As ações bônus
representam simplesmente uma divisão do bolo corporativo em um grande número de pedaços. Na verdade,
a emissão de bônus não confere nenhum benefício extra ou especial ao acionista. Sua propriedade
proporcional na empresa não muda. A principal vantagem da emissão de ações bonificadas é que ela tem
um impacto psicológico favorável sobre os acionistas. A emissão de ações bonificadas | dá uma indicação
do crescimento da empresa aos acionistas. Os acionistas acolhem com satisfação a distribuição de ações
bonificadas, uma vez que tem valor informativo.
4.12. PERGUNTAS E EXERCÍCIOS
1 Explique a hipótese Modigliani-Miller de irrelevância dos dividendos. Esse dividendo

irrelevância. Esta hipótese apresenta deficiências?
2 Até que ponto você concorda que os dividendos são irrelevantes?
3 Na abordagem de Walter, a política de dividendos da empresa depende da disponibilidade de oportunidades

de investimento e da relação entre a taxa interna de retorno da empresa e o seu custo de capital.
Discuta quais são as deficiências dessa visão?
4. Quais são os fundamentos do modelo de dividendos de Walter? Explique suas deficiências
5. Discuta as diferentes fontes de capital de giro.
6. O que é uma política de dividendos estável? Por que deveria ser seguido? Quais podem ser as
consequências de mudar uma política de dividendos estável?.

1. Como é determinado o comportamento dos dividendos corporativos? Explique o modelo de Lintner neste
respeito.
2. As seguintes informações estão disponíveis em relação a uma

empresa: Taxa de capitalização
= 10% Lucro por ação = Rs. 50
Taxa de retorno presumida dos investimentos:
(i) 12%
(ii) 8% (iii)
10%
Mostre o efeito da política de dividendos no preço de mercado das ações aplicando a fórmula de Walter
quando o índice de distribuição de dividendos é (a) 0% (b) 20%, (c) 40%, (d) 80% e (e) 100%
3. O lucro por ação da empresa é de Rs. 8º e a taxa de capitalização aplicável à sociedade é

de 10%. A empresa tem diante de si a opção de adotar um payout ratio de 25% ou 50% ou 75%. Usando
a fórmula de distribuição de dividendos de Walter, calcule o valor de mercado das ações da empresa se
a produtividade dos lucros retidos for (i) 15% (ii) 10% e (iii) 5%
4. O lucro por ação de uma ação com valor nominal de Rs.100 para a PQR Ltd. é de Rs.20. Tem
uma taxa de retorno de 25%. A taxa de capitalização da sua classe de risco é de 12,5%. Se o modelo
de Walter for usado:
a) Qual deve ser a taxa de pagamento ideal? b) Qual

deverá ser o preço de mercado por ação se o índice de pagamento for zero? c)
Suponha que a empresa tenha um payout de 25% do lucro por ação, qual seria o preço por
compartilhar?
5. Determine o valor de mercado das ações da empresa a partir das seguintes informações:
Lucro da empresa Rs 5.00.000

Divida paga 3.00.000
Número de ações em circulação 1.00.000
Relação preço-ganho 8
Taxa de retorno do investimento 15%
6. O lucro por ação (EPS) de uma empresa é de Rs.10. Possui uma taxa interna de rentabilidade de
15% e a taxa de capitalização da sua classe de risco é de 12,5%. Se o modelo de Walter for usado –
(i) Qual deve ser a taxa de pagamento ideal da empresa?
(ii) Qual seria o preço da ação nesse pagamento?
(iii) Como o preço da ação será afetado, se um pagamento diferente for

empregado?
7. A partir das seguintes informações fornecidas a você, verifique se a empresa está seguindo uma
política de dividendos ideal de acordo com o modelo de Walter.
Lucro total 2.00.000 rupias
Número de ações (de Rs.100 cada) 20.000

Relação preço/ 1,50.000
lucro de dividendos pagos 12,5
Espera-se que a empresa mantenha sua taxa de retorno sobre novos investimentos. Descubra
também qual deve ser o índice P/L no qual a política de dividendos não terá efeito sobre o valor da ação?
8. Uma empresa tem um investimento total de 5.00.000 rupias em ativos e 50.000 ações em
circulação de 10 rupias cada. Ganha uma taxa de 15% sobre seus investimentos e tem uma política
de reter 50% dos lucros. Se a taxa de desconto apropriada para a empresa for de 10%, determine
o preço de sua ação usando o Modelo de Gordon. O que acontecerá com o preço, se a empresa
tiver um payout de 80% ou 20%.
9. Supondo que a taxa de retorno esperada pelo investidor seja de 11%; a taxa interna de
retorno é de 12%; e o lucro por ação for de Rs.15, calcule o preço por ação pelo método 'Gordon
Approach' se o índice de distribuição de dividendos for de 10% e 30%.
10. Textrol Ltd. possui 80.000 ações em circulação. O preço atual de mercado dessas ações
é de Rs.15 cada. A empresa espera um lucro líquido de 2.40.000 rupias durante o ano e pertence
a uma classe de risco para a qual a taxa de capitalização apropriada foi estimada em 20%. A
Empresa está considerando dividendos de Rs.2 por ação para o ano atual.
a) Qual será o preço da ação no final do ano (i) se o dividendo for pago e (ii) se o dividendo
não for pago?
(b) Quantas novas ações a Companhia deve emitir se o dividendo for pago e a Companhia precisar
de Rs.5.60.000 para uma despesa de investimento aprovada durante o ano? Use o modelo
MM para o cálculo.
UNIDADE 4
GESTÃO DE CAPITAL DE GIRO
ESTRUTURA
4.0 Introdução 4.1
Necessidade de capital de giro e financiamento 4.12.1
Significado e tipos de capital de giro 4.12.2 Importância
do capital de giro adequado 4.12.3 Fatores que
determinam a necessidade de capital de giro 4.12.4 Foco na gestão
de ativos circulantes 4.12.5 Foco na gestão de liquidez 4.12.6
Capital de Giro Permanente e Variável
4.2 Cálculo do período do ciclo operacional e estimativa das necessidades de capital de giro
4.3 Financiamento do capital de giro
4.4 Tipos de financiamento/empréstimos de capital de
giro 4.5 Fontes de capital de giro 4.6
Resumo 4.7
Termos-chave
4.8 Respostas para 'Verifique seu progresso'
4.9 Perguntas e Exercícios
UNIDADE 4
4.0 INTRODUÇÃO:
Você pode não falar sobre capital de giro todos os dias, mas esse termo contábil pode ser a chave para o
sucesso da sua empresa. O capital de giro afeta muitos aspectos do seu negócio, desde o pagamento de
seus funcionários e fornecedores até manter as luzes acesas e planejar um crescimento sustentável a longo
prazo. Resumindo, capital de giro é o dinheiro disponível para cumprir suas obrigações atuais e de curto
prazo. Para garantir que seu capital de giro funcione para você, você precisará calcular seus níveis atuais,
projetar suas necessidades futuras e considerar maneiras de garantir que sempre tenha dinheiro suficiente.
O capital de giro (abreviado WC) é uma métrica financeira que representa a liquidez operacional disponível
para uma empresa, organização ou outra entidade, incluindo entidades governamentais. Juntamente com
os ativos fixos, como instalações e equipamentos, o capital de giro é considerado parte do capital operacional.
O capital de giro bruto é igual ao ativo circulante. O capital de giro é calculado como ativo circulante menos
passivo circulante.[1] Se o ativo circulante for menor que o passivo circulante, uma entidade apresenta
deficiência de capital de giro, também chamada de déficit de capital de giro e capital de giro negativo. Uma
empresa pode ser dotada de activos e rentabilidade, mas pode ficar aquém da liquidez se os seus activos
não puderem ser prontamente convertidos em dinheiro. É necessário capital de giro positivo para garantir
que uma empresa seja capaz de continuar suas operações e que tenha fundos suficientes para satisfazer
tanto a dívida vencida de curto prazo quanto as despesas operacionais futuras. A gestão do capital de giro
envolve a gestão de estoques, contas a receber e a pagar e caixa.
4.1 EXIGÊNCIA DE CAPITAL DE GIRO E FINANCIAMENTO
A gestão dos activos correntes é semelhante à dos activos fixos no sentido de que em ambos os casos
uma empresa analisa os seus efeitos no seu retorno e risco. A gestão de activos fixos e correntes, contudo,
difere em três aspectos importantes: Primeiro, na gestão de activos fixos, o tempo é um factor muito
importante; consequentemente, as técnicas de desconto e capitalização desempenham um papel
significativo no orçamento de capital e um papel menor na gestão de activos correntes. Em segundo lugar,
a grande detenção de activos correntes, especialmente dinheiro, fortalece a posição de liquidez da empresa
(e reduz o risco), mas também reduz a rentabilidade global. Assim, uma compensação entre risco e retorno
está envolvida na manutenção de ativos circulantes.
Terceiro, os níveis de activos fixos e circulantes dependem das vendas esperadas, mas são apenas os
activos correntes que podem ser ajustados com vendas, flutuações no curto prazo. Assim, a empresa tem
maior grau de flexibilidade na gestão do ativo circulante. As duas principais fontes de capital de giro são o
crédito comercial e os empréstimos bancários. O papel comercial é outra fonte importante de recursos de
curto prazo.
4.1.1. Significado e tipos de capital de giro
Existem dois conceitos de capital de giro – bruto e líquido.

•
O capital de giro bruto refere-se ao investimento da empresa em ativos circulantes,
ativos são os ativos que podem ser convertidos em dinheiro dentro de um exercício contábil e
incluem dinheiro, títulos de curto prazo, devedores, (contas a receber ou dívidas contábeis) letras
contas a receber e estoque (estoque).
•
O capital de giro líquido refere-se à diferença entre o ativo circulante e o ativo circulante
passivos. Passivos circulantes são aqueles créditos de terceiros que se espera que vençam
para pagamento dentro de um exercício contábil e incluem credores (contas a pagar), contas
despesas a pagar e pendentes. O capital de giro líquido pode ser positivo ou negativo. A
o capital de giro líquido positivo surgirá quando os ativos circulantes excederem o passivo circulante. A
O capital de giro líquido negativo ocorre quando o passivo circulante excede o atual
ativos.
4.1.2 Importância ou Vantagens do Capital de Giro Adequado: O capital de giro é

o sangue vital e o centro nervoso de uma empresa. Portanto, é muito essencial manter
bom funcionamento de um negócio. Nenhuma empresa pode funcionar com sucesso sem uma adequada
quantidade de capital de giro. As principais vantagens de manter quantidade adequada de
capital de giro são os seguintes:
1. Solvência do Negócio: Capital de giro adequado ajuda na manutenção
solvência dos negócios, proporcionando fluxo ininterrupto de produção.
2. Goodwill: Capital de giro suficiente permite que uma empresa faça negócios
pagamentos imediatos e, portanto, ajuda na criação e manutenção de boa vontade.
3. Empréstimo Fácil: Uma preocupação com capital de giro adequado, alta solvência e
uma boa posição de crédito pode conseguir empréstimos de bancos e outros de maneira fácil e
condições favoráveis.
4. Descontos à vista: o capital de giro adequado também permite que uma preocupação aproveite
descontos à vista nas compras e, portanto, reduz custos.
5. Fornecimento Regular de Matéria-Prima: Capital de giro suficiente garante regularidade
fornecimento de matérias-primas e produção contínua.
6. Pagamento regular de salários, vencimentos e outros dias para
compromissos diários: uma empresa que possui amplo capital de giro pode fazer
pagamento regular de salários, vencimentos e outros compromissos do dia a dia que
eleva o moral de seus funcionários, aumenta sua eficiência, reduz custos e
desperdícios.
7. Capacidade de enfrentar crises: O capital de giro adequado permite que uma preocupação enfrente
crise empresarial em emergências como a depressão.
8. Retorno rápido e regular dos investimentos: Todo investidor deseja um retorno rápido e regular
retorno regular de seus investimentos. Suficiência de capital de giro possibilita preocupação
pagar dividendos rápidos e regulares ao investidor, pois pode não haver muito
pressão para reinvestir os lucros, o que ganha a confiança dos investidores e
cria um mercado favorável para arrecadar fundos adicionais no futuro.
9. Exploração de condições de mercado favoráveis: Apenas preocupações com
capital de giro adequado pode explorar condições de mercado favoráveis, como
comprando suas necessidades a granel quando os preços são mais baixos e mantendo seus
estoques por preços mais altos.
10. Moral Elevado: A adequação do capital de giro cria um ambiente de segurança,
confiança, moral elevado e cria eficiência geral em um negócio.
4.1.3 Fatores que Determinam as Exigências de Capital de Giro
A seguir estão fatores importantes que influenciam os requisitos de capital de giro:
1. Natureza ou Caráter do Negócio: As necessidades de capital de giro da empresa
dependem da natureza do seu negócio. As empresas de serviços públicos, como a electricidade
e o abastecimento de água, necessitam de capital de giro muito limitado porque oferecem
apenas vendas à vista e fornecem serviços, não produtos, e esses fundos não estão vinculados
a inventários e contas a receber, enquanto as empresas comerciais e financeiras exigem
menos investimento em activos fixos, mas têm investem grandes quantias em ativos circulantes
e, como tal, necessitam de grande quantidade de capital de giro. As empresas de manufatura
exigem capital de giro considerável entre esses dois.
2. Tamanho do negócio/ escala de operações: maior o tamanho do negócio
unidade, maior será a necessidade de capital de giro e vice-versa.
3. Política de Produção: As necessidades de capital de giro dependem da política de
produção. Se a política for manter a produção estável através da acumulação de inventários,
será necessário um maior capital de giro. A produção poderia ser mantida estável através da
acumulação de inventários durante os períodos de folga, com vista a satisfazer a elevada
procura durante a época alta, ou a produção poderia ser reduzida durante a época de folga e
aumentada durante a época de pico.
4. Processo de fabricação / Duração do ciclo de produção: Quanto maior o período do
processo de fabricação, maior é a quantidade de capital de giro necessária. Quanto maior o
tempo de fabricação, as matérias-primas e outros suprimentos terão que ser transportados por
um período mais longo no processo, com aumento progressivo dos custos de mão de obra e
de serviços antes que o produto acabado seja finalmente obtido. Portanto, caso existam
processos alternativos de produção, deverá ser escolhido o processo com menor período de
produção.
5. Política de Crédito: Uma preocupação que compra suas necessidades a crédito e
vende seus produtos/serviços à vista requer menor quantidade de capital de giro.
Por outro lado, uma empresa que compre as suas necessidades de dinheiro e permita crédito
aos seus clientes, necessitará de uma quantidade maior de capital de giro, uma vez que uma
quantidade muito grande de fundos estará vinculada a devedores ou contas a receber.
6. Ciclos de Negócios: Em períodos de boom, ou seja, quando os negócios são prósperos,
há necessidade de maior quantidade de capital de giro devido ao aumento das vendas,
aumento dos preços, etc. as cobranças de devedores e empresas podem ter uma grande
quantidade de capital de giro ocioso.
7. Taxa de crescimento dos negócios: As necessidades de capital de giro de uma

empresa aumentam com o crescimento e a expansão de suas atividades comerciais. Em
empresas de rápido crescimento é necessária uma grande quantidade de capital de giro, enquanto em
taxa normal de expansão no volume de negócios, a empresa pode ter retido lucros para fornecer
mais capital de giro.
8. Capacidade de ganhos e política de dividendos. As empresas com alta capacidade de
ganho geram lucros em dinheiro com as operações e contribuem para o capital de giro. A política
de dividendos preocupante também influencia as necessidades de seu capital de giro. Uma
empresa que mantém uma taxa elevada e constante de dividendos em dinheiro, independentemente
da sua geração de lucros, precisa de mais capital de giro do que uma empresa que retém a maior
parte dos seus lucros e não paga uma taxa tão elevada de dividendos em dinheiro.
9. Mudanças no nível de preços: Mudanças no nível de preços afetam as necessidades de
capital de giro. Geralmente, o aumento dos preços exigirá que a empresa mantenha uma grande
quantidade de capital de giro, uma vez que serão necessários mais fundos para manter os
mesmos ativos circulantes. O efeito do aumento dos preços pode ser diferente para diferentes empresas.
10. Ciclo do capital de giro: Em uma empresa de manufatura, o ciclo do capital de giro começa
com a compra de matéria-prima e termina com a realização do caixa proveniente da venda de
produtos acabados. Este ciclo envolve a compra de matérias-primas e estoques, sua conversão
em estoques de produtos acabados através de produtos em andamento com incremento
progressivo dos custos de mão de obra e serviços, conversão de estoques acabados em vendas,
devedores e contas a receber e, finalmente, realização de caixa e este ciclo novamente de dinheiro
para compra de matéria-prima e assim por diante. A velocidade com que o capital de giro completa
um ciclo determina as necessidades de capital de giro quanto maior o período do ciclo, maior é a
necessidade de capital de giro.
4.1 .4 Foco na gestão do ativo circulante
O conceito de capital de giro bruto concentra a atenção em dois aspectos do ativo circulante!
Gestão: (1) Como otimizar o investimento em ativos circulantes? (2) Como devem ser financiados os activos
correntes?
O investimento em ativos circulantes deve ser adequado apenas às necessidades da empresa.

O investimento excessivo em activos correntes deve ser evitado porque prejudica a rentabilidade da empresa,
uma vez que o investimento ocioso não rende nada. Por outro lado, uma quantidade inadequada de capital
de giro pode ameaçar a solvência da empresa devido à sua incapacidade de cumprir as suas obrigações
atuais. Deve-se perceber que as necessidades de capital de giro da empresa podem ser | flutuando com a
mudança da atividade empresarial. Isso pode causar excesso ou escassez de capital de giro com frequência.
A gestão deve estar pronta para iniciar uma ação e corrigir desequilíbrios.
Outro aspecto do capital de giro bruto aponta para a necessidade de captação de recursos para financiar o
ativo circulante. Sempre que surja necessidade de fundos de maneio devido ao aumento do nível de actividade
empresarial ou por qualquer outro motivo, o regime de financiamento | deve ser feito rapidamente. Da mesma
forma, se de repente surgirem alguns fundos excedentários, estes não deverão permanecer ociosos, mas
deverão ser investidos em títulos de curto prazo. Assim, esse gestor financeiro deve ter conhecimento das
fontes de recursos de capital de giro, bem como das vias de investimento onde os recursos ociosos podem
ser investidos temporariamente.
4.1 .5 Foco na gestão de liquidez

O capital de giro líquido é um conceito qualitativo. Indica a posição de liquidez da empresa e sugere até
que ponto as necessidades de capital de giro podem ser financiadas por fontes permanentes de fundos. É
uma regra convencional manter o nível de ativos circulantes duas vezes maior que o nível de passivos
circulantes. Contudo, a qualidade dos activos correntes deve ser considerada na determinação do nível dos
activos correntes face aos passivos correntes. Uma posição de liquidez fraca representa uma ameaça à
solvência da empresa e torna-a insegura e insalubre. Um capital de giro negativo significa liquidez negativa
e pode ser prejudicial à reputação da empresa. A liquidez excessiva também é ruim. Pode ser devido à má
gestão dos ativos circulantes. Portanto, a administração deve tomar medidas rápidas e oportunas para
melhorar e corrigir os desequilíbrios na posição de liquidez da empresa.
O conceito de capital de giro líquido também abrange a questão da combinação criteriosa de fundos de
longo e curto prazo para financiar ativos circulantes. Para cada empresa existe um montante mínimo de
capital de giro líquido que é permanente. Portanto, uma parte do capital de giro deve ser financiada com
fontes permanentes de recursos, como capital social, debêntures, dívida de longo prazo, capital social
preferencial ou lucros retidos. A administração deve, portanto, decidir até que ponto os activos correntes
devem ser financiados com capital próprio e/ou capital emprestado.
Em resumo, pode-se enfatizar que os conceitos bruto e líquido de capital de giro são igualmente importantes
para a gestão eficiente do capital de giro. Não existe uma maneira precisa de determinar o valor exato do
capital de giro bruto ou líquido de qualquer empresa.
4.1.6 Capital de Giro Permanente e Variável
Sabemos que a necessidade de ativo circulante surge em função do ciclo operacional. O ciclo operacional
é um processo contínuo e, portanto, a necessidade de ativos circulantes é sentida constantemente. Mas a
magnitude dos activos correntes necessários nem sempre é a mesma; aumenta e diminui com o tempo. No
entanto, existe sempre um nível mínimo de activos correntes que é continuamente exigido por uma empresa
para prosseguir as suas operações comerciais. O capital de giro permanente ou fixo é o nível mínimo do
ativo circulante. É permanente da mesma forma que os ativos fixos da empresa. Dependendo das mudanças
na produção e nas vendas, a necessidade de capital de giro, além do capital de giro permanente, irá flutuar.
Por exemplo, terão de ser mantidos stocks adicionais de produtos acabados para suportar os períodos de
pico de vendas, e o investimento em devedores (contas a receber) também poderá aumentar durante esses
períodos. Por outro lado, o investimento em matérias-primas, produtos em processo e produtos acabados
cairá se o mercado estiver fraco.
O capital de giro flutuante ou variável é o capital de giro extra necessário para apoiar as mudanças nas
atividades de produção e vendas da empresa. Ambos os tipos de capital de giro – permanente e flutuante
(temporário) – são necessários para facilitar a produção e a venda ao longo do ciclo operacional. Mas a
empresa, para atender às necessidades de liquidez que durarão apenas temporariamente, cria o capital de giro
temporário. A Figura 4.5 ilustra diferenças entre capital de giro permanente e temporário. Mostra-se que o capital
de giro permanente é estável ao longo do tempo, enquanto o capital de giro temporário flutua – às vezes
aumentando e às vezes diminuindo. Contudo, a linha de capital de giro permanente não precisa ser horizontal
se a necessidade de capital permanente da empresa estiver aumentando (ou diminuindo) ao longo de um
período. Para uma empresa em crescimento, a diferença entre capital de giro permanente e temporário pode
ser representada na Figura 4.6.
4.2 CÁLCULO DO PERÍODO DO CICLO OPERACIONAL E ESTIMATIVA DAS NECESSIDADES DE CAPITAL

DE GIRO
O método mais adequado para calcular as necessidades de capital de giro de uma empresa é o
conceito de ciclo operacional. No entanto, vários outros métodos podem ser usados para
determinar as necessidades de capital de giro na prática. Ilustraremos aqui três abordagens
que foram aplicados com sucesso na prática:
•
Período de manutenção do ativo circulante: Para estimar as necessidades de capital de giro no
com base no período médio de detenção dos ativos circulantes e relacionando-os com os custos com base em
a experiência da empresa nos anos anteriores. Este método baseia-se essencialmente
o conceito de ciclo operacional.
•
Proporção de vendas: Para estimar as necessidades de capital de giro como uma proporção de vendas em
a suposição de que os ativos circulantes mudam com as vendas.
•
Rácio de investimento afixado: Para estimar os requisitos de capital de giro como um
percentual de investimento fixo.
.
7. Diferenciar entre
trabalho permanente e variável
capital.
8. Quais são os principais métodos para

estimar as necessidades de capital de giro?
Exemplo4.1. Dos seguintes projetos de PQR

Ltd. para o próximo ano, você deverá determinar as necessidades de capital de giro do
empresa.
Vendas anuais: Rs. 15.60.000
Custo de produção (incluindo depreciação de Rs. 1.30.000): Rs.12.50.000
Compras de matéria-prima: Rs.7.00.000
Estoque inicial de matéria-prima: Rs. 1,50.000
Estoque final de matéria-prima: Rs. 1,30.000
Normas de inventário:
Matérias-primas: 2 meses
Trabalho em processo: 1/2 mês
Produtos acabados: 1 mês
A empresa desfruta de crédito de 1 mês em suas compras e também concede crédito de 1 mês
em seu fornecedor. Pode-se presumir que a produção é realizada de maneira uniforme. Saldo de caixa
do ano e o saldo mínimo de caixa a ser mantido é de Rs. 50.000.
Solução: Determinação do capital de giro líquido
(i) Ativo Circulante:
Saldo de caixa (Rs.) 50.000
Os inventários:
Matérias-primas :
Estoque de abertura Rs. 1,50.000
Adicionar: Compre Rs. 7.00.000
Menos: estoque final Rs. 130.000
-----------------
Consumo anual Rs 7.20.000
Requisito de dois meses (7.20.000 x 2/12) 120.000
Trabalho em processo (l 1,20.000 x 1/24) 46.667
Produtos acabados (11.20.000 x 1/12) 93.333
Devedores (11.20.000x1/12) 93.333
-----------
Ativo Circulante Total R$ 4,03.333
(II) Passivo circulante:
Credores comerciais (7.00.000 x 1/12) 58333
--------------
(iii) Capital de giro líquido (I - II) Rs. 3,45.000
Nota: A depreciação está excluída do custo de produção.
Exemplo 4.2: Walmart Stores Inc. fornece tudo sobre estoques. Encontre seu funcionamento
ciclo assumindo que todas as vendas são (a) vendas à vista e (b) vendas a crédito. Você pode usar o custo de
receita como valor aproximado para compras (ou seja, não há necessidade de ajustá-la para mudanças em
Os inventários).
Rs.
Receita 4,69.162
Custo de receita 3.52.488
Inventários em 31 de janeiro de 2013 43.803

Inventários em 31 de janeiro de 2012 40.714
Estoques médios 42.259
Contas a receber em 31 de janeiro de 2013 6.768
Contas a receber em 31 de janeiro de 2012 5.937
Média de contas a receber 6.353
Solução
Parte (a)
Dias necessários para converter estoques em contas a receber = 365/352.488*42.259 =
43,75
Como não há vendas a crédito, o tempo necessário para recuperar o caixa das contas a receber
é zero. Os clientes pagam em dinheiro imediatamente.
O ciclo operacional é de 43,75 dias e representa o tempo gasto na venda dos estoques.
Parte (b)
Não há alteração nos dias necessários para a conversão de estoques em contas a receber.
Dias necessários para converter contas a receber em dinheiro = 365/469.162*6.353 = 4,92
Ciclo operacional = dias gastos na venda + dias gastos na recuperação de caixa = 43,75 + 4,92
= 48,68
Exemplo 4.3. XYZ Ltd. obteve os seguintes dados sobre a média de trabalho
ciclo de capital para outras empresas do mesmo setor:
Rotatividade de estoque de matéria-prima 20 dias
Crédito recebido 40 dias
Rotatividade de trabalho em andamento 15 dias
Rotatividade de estoque de produtos acabados 40 dias
Período de cobrança dos devedores 60 dias
95 dias
Usando os dados a seguir, calcule o ciclo atual de capital de giro da XYZ Ltd.
comente brevemente sobre isso.
(Rs. em '000)
Vendas 3.000
Custo de produção 2.100
Comprar 600
Estoque médio de matéria-prima 80
Trabalho médio em andamento 85
Estoque médio de produtos acabados 180
Credores médios 90
Devedores médios 350
Solução: Ciclo operacional da XYZ Ltd.

1. Matéria-prima = 49 dias
2. Trabalho em andamento = 15 dias
3. Produtos acabados = 31 dias
4. Devedores = 43 dias
5. Credores = 55 dias
Ciclo operacional líquido = 49 dias + 15 dias + 31 dias + 43 dias – 55 dias

= 138 dias – 55 dias = 83 dias
Comentário: Para XYZ Ltd., o ciclo de capital de giro está abaixo da média do setor,
incluindo um menor investimento em activos correntes líquidos. No entanto, os seguintes pontos devem
ser observado sobre os elementos individuais do capital de giro.
a) O stock de matérias-primas é consideravelmente superior à média. Então há uma necessidade
para que o procedimento de controle de estoque seja revisto.
b) O valor dos credores também está acima da média; isso indica que a XYZ Ltd.
atrasar o pagamento dos credores além do período de crédito. Embora este seja um
fonte adicional de financiamento, pode resultar num custo mais elevado de matérias-primas ou perda de
boa vontade entre os fornecedores.
c) O estoque de produtos acabados está abaixo da média. Isto pode ser devido a uma grande demanda por
bens da empresa ou ao controle eficiente de estoques. Um baixo estoque de produtos acabados pode,
no entanto, reduza as vendas, pois pode causar atrasos na entrega.
d) As dívidas são cobradas mais rapidamente do que a média. A empresa pode ter
empregaram bons procedimentos de controle de crédito ou oferecem descontos à vista para pagamentos antecipados.
Exemplo.4.4 Uma planilha de custos pró-forma de uma empresa fornece os seguintes detalhes:
Elementos de custo
Material 40%
Trabalho direto 20%
Despesas gerais 20%
Os seguintes detalhes adicionais estão disponíveis:

(a) Propõe-se manter um nível de atividade de 2.00.000 unidades.
(b) O preço de venda é Rs.12/- por unidade.
(c) Espera-se que as matérias-primas permaneçam nas lojas por um período médio de um
mês.
(d) Os materiais estarão em processamento, em média meio mês.

(e) Os produtos acabados deverão permanecer em estoque por um período médio de um mês.
(f) O crédito permitido aos devedores é de dois meses.
(g) O credor permitido pelos fornecedores é de um mês.
Você pode presumir que as vendas e a produção seguem um padrão consistente.

Você é obrigado a preparar uma declaração de requisitos de capital de giro, uma
previsão da conta de lucros e perdas e balanço patrimonial da empresa, assumindo que:
Rs.
Capital social 15.00.000

8% Debêntures 2.00.000
Ativo permanente 13.00.000
Solução:
Demonstrativo de Capital de Giro

Ativos correntes: Rs. Rs.
Estoque de Matéria Prima (1 mês)
80.000
Trabalho em andamento (1/2 mês):
40.000
Materiais
20.000
Trabalho
20.000 80.000
Despesas gerais
Estoque de Produtos Acabados (1 mês)
80.000
Materiais
40.000
Trabalho
40.000
Despesas gerais
1,60.000
Devedores (2 meses)
ao custo
Material 1,60.000
Trabalho 80.000
Despesas gerais 80.000 3,20.000
6,40.000
Menos: Passivo Circulante:
Credores (1 mês) para matérias-primas
80.000
Capital de giro líquido necessário: 5,60.000

Nota: Vendas = (2.00.000 X 12 = Rs.24.00.000)
Previsão de conta de lucros e perdas
Para o ano que terminou….
Rs. Rs.
Para materiais 9,60.000 Por Custo do bom e velho 19.20.000
Para salários 4,80.000
Para despesas gerais 4,80.000
19.20.000 19.20.000
Para Custo dos produtos vendidos 19.20.000 por vendas 24.00.000
Para lucro bruto c/d 4,80.000
24.00.000 24.00.000
Juros sobre Debêntures 16.000 por lucro bruto b/d 4,80.000
Para lucro líquido 4,64.000
4,80.000 4,80.000
Previsão de balanço patrimonial

como em……
Passivos Rs. Ativos Rs.

Capital social 15.00.000 Ativos Fixos 13.00.000
8% Debêntures 2.00.000 ações:
Lucro líquido 4.64.000 matérias-primas 80.000
Credores 80.000 trabalhos em andamento 80.000
Produtos Acabados 1,60.000
Os devedores 4.00.000
Dinheiro e saldo bancário
(Figura de equilíbrio) 2,24.000
22,44.000 22,44.000
Notas de trabalho:
(a) Os lucros foram ignorados durante a preparação dos requisitos de capital de giro para o
seguintes razões:
(i) Os lucros podem ou não ser utilizados para capital de giro.
(ii) Mesmo que os lucros tenham que ser usados para capital de giro, eles têm que ser reduzidos
pelo valor do imposto de renda, dividendos, etc.
(b) Presume-se que os juros das debêntures foram pagos.
4.3 FINANCIAMENTO DO CAPITAL DE GIRO
O financiamento do capital de giro é feito por diversas modalidades, como crédito comercial, dinheiro
crédito/cheque especial, empréstimo para capital de giro, compra de títulos/desconto de títulos, banco
garantia, carta de crédito, factoring, papel comercial, depósitos entre empresas, etc.
O arranjo de financiamento de capital de giro constitui uma parte importante do dia a dia
atividades de um gerente financeiro. É uma atividade muito crucial e requer contínua
atenção porque capital de giro é o dinheiro que mantém o dia a dia dos negócios
operações suaves. Sem financiamento de capital de giro adequado e suficiente, uma empresa
pode ter problemas. Capital de giro insuficiente pode resultar no não pagamento de certos
dívidas em dia. Um modo inadequado de financiamento resultaria na perda de juros que
atinge diretamente os lucros da empresa.
4.15 Tipos de Financiamento/Empréstimos para Capital de Giro
Uma empresa pode adotar três tipos de políticas de financiamento, como segue:
=>Financiamento de longo prazo: As fontes de financiamento de longo prazo incluem financiamento ordinário
capital social, capital social preferencial, debêntures, empréstimos de longo prazo de instituições financeiras
instituições e reservas e superávits (lucros retidos).
1. Empréstimo de longo prazo de um banco:
Muitas empresas optam por um empréstimo de longo prazo de um banco que lhes permite satisfazer todas as
suas necessidades de capital de giro por dois, três ou mais anos.
2. Reter lucros:
Em vez de pagar dividendos aos acionistas ou investir em novos empreendimentos, muitas empresas retêm
uma parte dos seus lucros para que possam utilizá-la como capital de giro. Desta forma, não têm de contrair
empréstimos, pagar juros, incorrer em perdas com descontos em faturas e podem ser autossuficientes no seu
financiamento.
3. Emitir Ações e Debêntures:
Em casos extremos, quando a empresa está realmente com falta de fundos, ou quando a empresa está a
investir num empreendimento de grande escala, podem decidir emitir debêntures ou obrigações para o público
em geral ou, em alguns casos, até ações. É claro que isto será feito apenas por conglomerados e apenas nos
casos em que haja necessidade de uma enorme quantidade de fundos.
=>Financiamento de curto prazo: O financiamento de curto prazo é obtido por um período inferior a
um ano. É organizado antecipadamente pelos bancos e outros fornecedores de financiamento de curto prazo
no mercado monetário. As finanças de curto prazo incluem fundos de capital de giro de bancos, depósitos
públicos, papel comercial, factoring de recebíveis, etc.
1. Contrato de Cheque Especial:
Ao celebrar um contrato de cheque especial com o banco, o banco permitirá que a empresa tome empréstimos
até um determinado limite sem a necessidade de discussões adicionais. O banco pode solicitar segurança sob
a forma de garantia e pode cobrar juros diários a uma taxa variável sobre a dívida pendente. No entanto, se a
empresa estiver confiante em fazer os reembolsos rapidamente, então um acordo de cheque especial é uma
fonte valiosa de financiamento, à qual muitas empresas recorrem.
2. Financiamento de contas a receber:
Muitos bancos e instituições financeiras não bancárias oferecem facilidades de desconto em faturas.
A empresa leva as faturas comerciais ao banco que efetua o pagamento menos uma pequena taxa. Então, na
data de vencimento, o banco recolhe o dinheiro do cliente. Este é outro método popular de financiamento,
especialmente entre os pequenos comerciantes. As empresas que oferecem grandes condições de crédito
podem continuar suas operações sem ter que esperar que os clientes paguem suas contas.
3. Avanços do cliente:
Existem muitas empresas que insistem para que o cliente faça um pagamento adiantado antes de lhe vender
mercadorias ou prestar um serviço. Isto é especialmente verdadeiro ao lidar com pedidos grandes que demoram
muito para serem atendidos. Esse método também garante que a empresa tenha alguns recursos para canalizar
em suas operações de atendimento a esses pedidos.
4. Venda de mercadorias a prazo:
Muitas empresas, principalmente aquelas que vendem televisores, ventiladores, rádios, geladeiras, veículos e assim
por diante, permitem que os clientes parcelam seus pagamentos. Como muitos desses itens se tornaram essenciais
nos dias modernos, seus clientes podem não vir de origens abastadas ou o custo do produto pode ser muito proibitivo
para pagamento imediato. Nesse caso, em vez de esperar um grande pagamento no final, eles permitem que os clientes
façam pagamentos mensais regulares. Isso garante que haja um fluxo constante de recursos entrando no negócio que
não atrapalhe o número de contas a receber.
5. Papel Comercial (CP): O CP é um

instrumento de dívida para empréstimos de curto prazo que permite que mutuários empresariais com elevada notação
diversifiquem as suas fontes de empréstimos de curto prazo e fornece um instrumento financeiro adicional aos
investidores com uma taxa de juro livremente negociável. O prazo de vencimento varia de três meses a menos de 1 ano.
6. Depósitos públicos:
Os depósitos do público são uma das fontes importantes de financiamento, especialmente para grandes empresas bem
estabelecidas com uma enorme base de capital. O período dos depósitos públicos está limitado a um máximo de 5
anos de cada vez e, portanto, esta fonte pode fornecer financiamento apenas de curto a médio prazo, o que poderia
ser mais útil para satisfazer as necessidades de capital de giro da empresa. É aconselhável utilizar os montantes dos
depósitos públicos para a aquisição de activos de longo prazo, a menos que o seu retorno seja muito curto.
=>Financiamento espontâneo: O financiamento espontâneo refere-se às fontes automáticas de fundos de

curto prazo que surgem no curso normal de um negócio. O crédito comercial (fornecedores) e as despesas pendentes
são exemplos de financiamento espontâneo.
1. Crédito comercial
Este serviço de crédito oferecido pelos fornecedores permite que as empresas obtenham mercadorias e paguem por
elas posteriormente. Esta é uma fonte de capital de giro que pode ser adquirida de todos os fornecedores dependendo
dos acordos comerciais, do tipo de negócio que você conduz e do valor do crédito a ser oferecido.
2. Financiamento Baseado em Ativos
Uma empresa pode usar seus ativos para garantir capital de giro de instituições financeiras que oferecem empréstimos
baseados em ativos. O ativo inclui máquinas, veículos ou contas a receber.
As contas a receber são documentos financeiros de pessoas ou empresas que devem dinheiro ao negócio e podem ser
negociadas para financiar capital de giro em empresas de desconto.
3. Financiamento de estoque
Esses empréstimos são garantidos pelo estoque da empresa atuando como garantia. O financiamento para capital de
giro pode ser adquirido por meio de seu estoque, embora a empresa não possa vendê-lo até que o empréstimo seja
reembolsado, porque o credor tem direito ao estoque até que o empréstimo seja reembolsado.
4. Despesas Acumuladas:
Outra fonte de financiamento espontâneo de curto prazo são as despesas acumuladas que surgem da condução normal
dos negócios. Uma despesa acumulada é uma despesa que foi incorrida, mas ainda não foi paga.
Qual deve ser a combinação de fontes de curto e longo prazo no financiamento de ativos circulantes?
Dependendo da combinação de financiamento de curto e longo prazo, a abordagem seguida por uma empresa pode ser
referida como:
•
abordagem de correspondência
•
Abordagem conservadora
•
Abordagem agressiva
(1)A abordagem de cobertura ou correspondência: O termo “cobertura” refere-se a duas transações de venda de
natureza simultânea, mas oposta, que contrabalançam o efeito uma da outra. No que se refere ao mix de financiamento, o
termo cobertura refere-se ao “processo de correspondência dos vencimentos da dívida com os vencimentos das
necessidades financeiras”. De acordo com esta abordagem, o vencimento das fontes de fundos deve corresponder à
natureza dos activos a financiar. Esta abordagem também é conhecida como “abordagem de correspondência”, que
classifica as necessidades de capital de giro total em capital de giro permanente e temporário.
A abordagem de cobertura sugere que as necessidades permanentes de capital de giro devem ser financiadas com
fundos provenientes de fontes de longo prazo, enquanto as necessidades temporárias de capital de giro devem ser
financiadas com fundos de curto prazo. Quando a empresa segue a abordagem de correspondência, o financiamento de
longo prazo será utilizado para financiar ativos fixos e ativos circulantes permanentes e o financiamento de curto prazo para
financiar ativos circulantes temporários ou variáveis.
Contudo, deve compreender-se que a correspondência exacta não é possível devido à incerteza sobre a vida esperada
dos activos. A empresa pode adotar um plano financeiro que combine a vida esperada dos ativos com a vida esperada da
fonte de recursos captados para financiar os ativos. Assim, pode ser obtido um empréstimo de dez anos para financiar uma
central com uma vida útil prevista de dez anos; o estoque de mercadorias a ser vendido em trinta dias pode ser financiado
com papel comercial de trinta dias ou empréstimo bancário.
A Figura 4.7 é usada para ilustrar o plano de correspondência ao longo do tempo.

Os ativos fixos e os ativos circulantes permanentes da empresa são financiados com fundos de longo prazo e
à medida que o nível desses ativos aumenta, o nível de financiamento de longo prazo também aumenta.
Os ativos circulantes temporários ou variáveis são financiados com recursos de curto prazo e à medida que o
seu nível aumenta, o nível de financiamento de curto prazo também aumenta. No plano de contrapartida,
nenhum financiamento de curto prazo será utilizado se a empresa possuir apenas ativos circulantes fixos.
(2) A abordagem conservadora: Esta abordagem sugere que todos os investimentos estimados em activos
correntes devem ser financiados por fontes de longo prazo e as fontes de curto prazo devem ser utilizadas
apenas para necessidades de emergência. As características distintas desta abordagem são:
(ii) A liquidez é maior
(iii) O risco é minimizado
(4) O custo do financiamento é relativamente mais elevado, uma vez que os juros têm de ser
pagos mesmo em caso de necessidades sazonais durante todo o período.
Na prática, uma empresa pode adoptar uma abordagem conservadora no financiamento dos seus activos
correntes e fixos. A política de financiamento da empresa é considerada conservadora quando depende mais
de fundos de longo prazo para as necessidades de financiamento. Sob um plano conservador, a empresa
financia seus ativos permanentes e também parte do ativo circulante temporário com financiamento de longo prazo.
Nos períodos em que a empresa não tem necessidade de activos circulantes temporários, os fundos ociosos
de longo prazo podem ser investidos em títulos negociáveis para conservar a liquidez. O plano conservador
depende fortemente de financiamento de longo prazo e, portanto, a empresa corre menos risco de enfrentar o
problema de escassez de recursos. A política conservadora de financiamento é mostrada na Figura 4.8
Troca entre as abordagens de hedge e conservadora
A abordagem de cobertura implica baixo custo, lucros elevados e risco elevado, enquanto a abordagem
conservadora conduz a custos elevados, lucros baixos e risco baixo. Ambas as abordagens são os dois
extremos e nenhuma delas serve ao propósito de uma gestão eficiente do capital de giro. Uma troca
entre os dois será então uma abordagem aceitável. O nível de compensação pode diferir de caso para
caso, dependendo da percepção do risco pelas pessoas envolvidas na tomada de decisões financeiras.
No entanto, uma forma de determinar o trade off é encontrar a média dos requisitos máximos e mínimos
dos ativos circulantes. As necessidades médias assim calculadas podem ser financiadas por fundos de
longo prazo e o excedente da média por fundos de curto prazo.
(3). Abordagem Agressiva: A abordagem agressiva sugere que todas as necessidades estimadas de
activos correntes devem ser financiadas por fontes de curto prazo, mesmo que uma parte dos
investimentos em activos fixos seja financiada por fontes de curto prazo. Esta abordagem torna o mix
financeiro mais arriscado, menos dispendioso e mais rentável.
Uma empresa pode ser agressiva no financiamento dos seus activos. Diz-se que uma política agressiva
é seguida pela empresa quando ela utiliza mais financiamento de curto prazo do que o garantido pelo
plano de contrapartida. Sob uma política agressiva, a empresa financia uma parte dos seus ativos
circulantes permanentes com financiamento de curto prazo. Algumas empresas extremamente agressivas
podem até financiar uma parte dos seus activos fixos com financiamento de curto prazo. O uso
relativamente maior de financiamento de curto prazo torna a empresa mais arriscada. O financiamento
agressivo é ilustrado na Figura 4.9.
Cobertura versus abordagem conservadora
Abordagem de hedge Abordagem Conservadora
1. O custo do financiamento é reduzido. 1. O custo do financiamento é maior
2. O investimento em capital de giro líquido 2. Grandes investimentos estão bloqueados

é nulo. em capital de giro temporário.
3. São necessários esforços frequentes para 3. A empresa não enfrenta problemas de

conseguir fundos. financiamento frequentes.
4. O risco aumenta à medida que a empresa 4. É menos arriscado e firme é capaz de

fica vulnerável a choques repentinos. absorver choques.
Financiamento de curto prazo versus financiamento de longo prazo: uma compensação risco-retorno
Uma empresa deve decidir se deve ou não utilizar financiamento de curto prazo. Se for necessário utilizar
financiamento de curto prazo, a empresa deve determinar a sua parcela no financiamento total. Esta decisão da
empresa será guiada pelo trade-off risco-retorno. O financiamento de curto prazo pode ser preferido ao
financiamento de longo prazo por duas razões: (i) a vantagem de custo e (ii) flexibilidade. Mas o financiamento
a curto prazo é mais arriscado do que o financiamento a longo prazo. Custo: O financiamento de curto prazo
deve geralmente ser menos dispendioso do que o financiamento de longo prazo. Verificou-se em países
desenvolvidos, como os EUA, que a taxa de juros está relacionada com o vencimento da dívida. A relação entre
o vencimento da dívida e seu custo é chamada de estrutura a termo das taxas de juros. A curva, relativa ao
prazo da dívida e às taxas de juro,
é chamada de curva de juros. A curva de rendimentos pode assumir qualquer formato, mas geralmente tem inclinação
ascendente. A Figura 4.10 mostra a curva de juros. A figura indica que quanto mais o vencimento maior a taxa de juros.
4.4 FONTES DE CAPITAL DE GIRO
1. Crédito comercial
Este é simplesmente o período de crédito que é prorrogado pelo credor da empresa. O crédito comercial é concedido com
base na qualidade de crédito da empresa, que é refletida pelos seus registros de ganhos, posição de liquidez e registros
de pagamentos. Tal como outras fontes de financiamento de capital de giro, o crédito comercial também tem um custo
após o período de crédito gratuito.
Normalmente, é uma fonte cara como meio de financiamento do capital de giro empresarial.
2.Crédito à vista/ descoberto bancário
O crédito em dinheiro ou o cheque especial é o tipo de financiamento de capital de giro mais útil e apropriado, amplamente
utilizado por todas as pequenas e grandes empresas. É uma facilidade oferecida pelos bancos comerciais por meio da
qual o mutuário recebe uma determinada quantia que pode ser utilizada para efetuar pagamentos comerciais. O mutuário
deve certificar-se de que não ultrapassa o limite sancionado. O melhor é que os juros são cobrados na medida em que o
dinheiro é utilizado e não sobre o valor sancionado, o que o motiva a continuar depositando o valor o mais rápido possível
para economizar no custo dos juros. Sem dúvida, este é um financiamento de capital de giro com boa relação custo-
benefício.
3. Empréstimos de capital de giro
Os empréstimos para capital de giro são tão bons quanto os empréstimos a prazo por um curto período. Esses
empréstimos podem ser pagos em parcelas ou em parcela única no final. O mutuário deve contrair esses empréstimos
para financiar necessidades permanentes de capital de giro. O custo dos juros não permitiria a utilização de tais
empréstimos para capital de giro temporário.
4.Compra/Desconto de Notas
Para uma empresa, é mais um bom serviço prestado pelos bancos comerciais para financiamento de capital de
giro. Cada empresa gera contas no curso normal dos negócios enquanto vende mercadorias aos devedores.
Em última análise, essa fatura funciona como um documento para receber o pagamento do devedor. O vendedor
que precisar de dinheiro abordará o banco com essa fatura e o banco aplicará o desconto no valor total da
fatura com base nas taxas de juros vigentes e pagará o valor restante ao vendedor. Na data de vencimento
dessa fatura, o banco irá abordar o devedor e cobrar dele o dinheiro.
5.Garantia Bancária
É conhecido principalmente como financiamento de capital de giro não baseado em fundos. A garantia bancária
é adquirida por um comprador ou vendedor para reduzir o risco de perda para a parte contrária devido ao não
cumprimento da tarefa acordada, que pode ser o reembolso de dinheiro ou a prestação de alguns serviços, etc.
Um comprador 'B1' está comprando alguns produtos de vendedor 'S1'. Nesse caso, ‘B1’ poderá adquirir fiança
bancária do banco e entregá-la a ‘S1’ para salvá-lo do risco de não pagamento. Da mesma forma, se 'S1' puder
adquirir uma garantia bancária e entregá-la a 'B1' para salvá-lo do risco de obter bens de qualidade inferior ou
entrega tardia de bens, etc. de incumprimento da outra parte. O banco cobra alguma comissão pelo mesmo e
também pode solicitar segurança.
6. Carta de Crédito
Também é conhecido como financiamento de capital de giro não baseado em fundos. Carta de crédito e
garantia bancária têm uma linha de diferença muito tênue. A garantia bancária é revogada e o banco efetua o
pagamento ao titular em caso de incumprimento da parte contrária, enquanto, no caso de uma carta de crédito,
o banco pagará à parte contrária assim que a parte cumprir os termos acordados . Assim, um comprador
compraria uma carta de crédito e a enviaria ao vendedor. Assim que o vendedor enviar as mercadorias conforme
o contrato, o banco pagará ao vendedor e receberá o dinheiro do comprador.
7. Empréstimos e depósitos intercorporativos:

No mundo corporativo atual, é prática comum que a empresa com excedente de caixa empreste outras
empresas por um curto período, normalmente variando de 60 a 180 dias.
A taxa de juros será superior à taxa de juros bancária e dependerá da solidez financeira da empresa mutuária.
Esta fonte de financiamento reduz a intermediação dos bancos no financiamento.
8. Papel Comercial (CP): CP é um

instrumento de dívida para empréstimos de curto prazo, que permite que mutuários corporativos de alta
classificação diversifiquem suas fontes de empréstimos de curto prazo e fornece um instrumento financeiro
adicional aos investidores com uma taxa de juros livremente negociável. . O prazo de vencimento varia de três
meses a menos de 1 ano. Por se tratar de uma dívida de curto prazo, a empresa emissora é obrigada a arcar
com taxas de dealers, taxas de agência de rating e quaisquer outros
encargos relevantes. O papel comercial é uma nota promissória de curto prazo sem garantia emitida por uma
empresa com altas classificações de crédito.
9. Fundos Gerados pelas Operações: Os

fundos gerados pelas operações, durante um período contábil, aumentam o capital de giro em um valor
equivalente. Os dois principais componentes dos fundos gerados pelas operações são o lucro retido e a
depreciação. O capital de giro aumentará na proporção dos fundos gerados pelas operações.
10. Lucro Retido: O

lucro é o acréscimo de fundos que estão disponíveis para financiamento internamente, na medida em que são
retidos na organização. Os lucros retidos são uma importante fonte de financiamento de capital de giro.
11. Provisão para Depreciação:

Como não há saída de caixa na medida da depreciação prevista na contabilidade, ela é utilizada para financiar
as operações internas de uma empresa. O valor deduzido para depreciação do imobilizado não é imediatamente
utilizado na aquisição de imobilizado e tal valor fica retido nos negócios pelo mesmo tempo. Isto é utilizado
como fonte temporária de capital de giro, desde que as despesas de capital sejam adiadas.
12. Provisões de Amortização:

Quaisquer provisões feitas para fazer face a pagamentos ou despesas futuras, tais como provisão para
dividendos, provisão para impostos, provisão para gratificações, etc., fornecem uma fonte de financiamento,
desde que sejam mantidas no negócio.
13.. Pagamentos de impostos

diferidos: Outra fonte de fundos de curto prazo de natureza semelhante ao crédito comercial é o crédito
fornecido pelas autoridades fiscais. Isto é criado pelo intervalo que decorre entre a obtenção dos lucros pela
empresa e o pagamento dos impostos que lhes são devidos.
O diferimento do pagamento de impostos também é utilizado como fonte temporária de capital de giro, desde
que o valor seja depositado junto ao fisco. Os impostos deduzidos nas fontes, a cobrança de impostos sobre
vendas e impostos especiais de consumo, os benefícios de aposentadoria deduzidos dos salários dos
funcionários, etc., também são mantidos nos negócios por algum tempo e usados como fonte de capital de
giro.
14.Despesas acumuladas:
Outra fonte de financiamento espontâneo de curto prazo são as despesas acumuladas que surgem da
condução normal dos negócios. Uma despesa acumulada é uma despesa que foi incorrida, mas ainda não foi
paga. Para a maioria das empresas, uma das maiores despesas acumuladas será provavelmente a dos
salários acumulados dos empregados. Para as grandes empresas, os salários acumulados detidos pela
empresa constituem uma importante fonte de financiamento. Normalmente, as despesas acumuladas não
estão sujeitas a muita manipulação gerencial.
15.Depósitos e Adiantamentos:
Os depósitos cobrados dos revendedores e os adiantamentos recebidos dos clientes também constituirão
uma fonte de financiamento.
16.. Depósitos Públicos: 9. Quais são as principais fontes de

Os depósitos do público são uma das importantes fontes de financiamento de capital de giro
financiamento, especialmente para grandes empresas bem
de longo e curto prazo?
estabelecidas com enorme base de capital. O período dos
depósitos públicos está limitado a um máximo de 5 anos de cada 10. Qual deve ser a mistura de
vez e, portanto, esta fonte pode fornecer financiamento apenas fontes de curto e longo prazo no
de curto a médio prazo, o que poderia ser mais útil para satisfazer financiamento de ativos circulantes?
as necessidades de capital de giro da empresa. É aconselhável
utilizar os montantes dos depósitos públicos para a aquisição de 11. Liste as principais fontes de capital de
activos de longo prazo, a menos que o seu retorno seja muito giro.
curto.
12 Quais são as principais formas pelas
quais as empresas podem aproveitar o
financiamento de capital de giro dos
bancos?
4.5 RESUMO
O termo capital de giro pode ser usado para denotar o capital de giro bruto, que se refere ao total do ativo
circulante, ou o capital de giro líquido, que se refere ao excesso do ativo circulante sobre o passivo
circulante.
A necessidade de capital de giro para uma empresa depende de vários fatores, como natureza ou caráter
do negócio, política de crédito, mudanças no nível de preços, ciclos de negócios, processo de fabricação,
política de produção.
A necessidade de capital de giro da empresa pode ser bifurcada em capital de giro permanente e
temporário.
A Abordagem de Cobertura diz que os requisitos permanentes devem ser financiados por fontes de longo
prazo, enquanto os requisitos temporários devem ser financiados por fontes de financiamento de curto
prazo.
A abordagem conservadora, por outro lado, diz que a necessidade de capital de giro deve ser financiada
por fontes de longo prazo.
A abordagem Agressiva diz que mesmo uma parte das necessidades permanentes pode ser financiada
com fundos de curto prazo. Toda empresa deve monitorar a posição do capital de giro e para isso podem
ser calculados determinados índices contábeis. Não existe uma fórmula definida para decidir a separação.
A “abordagem de correspondência” sugere que o financiamento de longo prazo seja utilizado para
financiar activos fixos e activos correntes permanentes, enquanto o financiamento de curto prazo deve
ser utilizado para financiar activos correntes temporários ou variáveis. No geral, uma empresa, na prática,
adopta uma abordagem conservadora no financiamento dos seus activos correntes e fixos quando
depende mais de fundos de longo prazo para as necessidades de financiamento. Por outro lado, uma atitude agressiva
estaria implícita quando uma empresa utilizasse mais financiamento de curto prazo do que o sugerido pelo plano
de contrapartida. Normalmente, o financiamento de curto prazo é mais arriscado mas menos dispendioso do que
o financiamento de longo prazo e, portanto, existe uma compensação entre risco e retorno.
As principais fontes de capital de giro incluem crédito comercial, despesas acumuladas e receitas diferidas,
financiamento bancário e papel comercial.
As principais formas pelas quais as empresas utilizam financiamento bancário para capital de giro são cheque
especial, linha de crédito em dinheiro, linha de compra/desconto de notas e empréstimo de capital de giro.
4.6 TERMOS-CHAVE
. Capital de giro bruto: Refere-se ao investimento da empresa em ativos circulantes,
. Ativo circulante: são os ativos que podem ser convertidos em dinheiro dentro de um
ano contábil
•
O capital de giro líquido refere-se à diferença entre o ativo circulante e o passivo circulante.
. Passivos circulantes são aqueles créditos de terceiros que se espera que vençam para pagamento dentro de um
exercício contábil
4.7RESPOSTAS PARA VERIFICAR SEU PROGRESSO
1. Não existe uma fórmula definida para decidir a separação. A “abordagem de correspondência” sugere que o
financiamento de longo prazo seja utilizado para financiar activos fixos e activos correntes permanentes, enquanto
o financiamento de curto prazo deve ser utilizado para financiar activos correntes temporários ou variáveis. No
geral, uma empresa, na prática, adopta uma abordagem conservadora no financiamento dos seus activos correntes
e fixos quando depende mais de fundos de longo prazo para as necessidades de financiamento. Por outro lado,
uma política agressiva estaria implícita quando uma empresa utilizasse mais financiamento de curto prazo do que
o sugerido pelo plano de contrapartida. Normalmente, o financiamento de curto prazo é mais arriscado mas menos
dispendioso do que o financiamento de longo prazo e, portanto, existe uma compensação entre risco e retorno.
2. As principais fontes de capital de giro incluem crédito comercial, despesas acumuladas e receitas diferidas,
financiamento bancário e papel comercial.
3. As principais formas de financiamento bancário para capital de giro são utilizadas pelas empresas: cheque
especial, crédito em dinheiro, compra/desconto de notas e empréstimo para capital de giro.
A abordagem 4.MM sustenta que, sob uma situação de mercado perfeita, a política de dividendos de um
empresa é irrelevante, pois não afeta o valor da empresa.
4.8 .PERGUNTAS E EXERCÍCIOS
1. Discuta as diferentes fontes de capital de giro.

2. Explique o conceito de ciclo operacional na determinação da necessidade de capital de giro de um

empresa?
3. Diferenciar entre capital de giro bruto e capital de giro líquido?

4. Diferenciar entre capital de giro permanente e temporário?
5.Elaborar os fatores que afetam as necessidades de capital de giro de uma empresa?

Gestao Financeira

Enviado por

Dados do documento

Título original

Direitos autorais

Formatos disponíveis

Compartilhar este documento

Compartilhar ou incorporar documento

Opções de compartilhamento

Você considera este documento útil?

Este conteúdo é inapropriado?

Direitos autorais:

Formatos disponíveis

Gestao Financeira

Enviado por

Direitos autorais:

Formatos disponíveis

Machine Translated by Google

B.COM (H) - Núcleo 12 - Semestre V

Dr.Biswo Ranjan Mishra

FUNDAMENTOS DA GESTÃO FINANCEIRA

Objetivo: Familiarizar os alunos com os princípios e práticas da gestão financeira.

Unidade – I: Introdução e Conceitos Básicos

Unidade – II: Fontes de Financiamento e Custo de Capital/Decisões de Financiamento

Unidade - III: Decisões de Despesas de Capital / Decisões Financeiras de Longo Prazo e

Decisões de despesas de capital/decisões financeiras de longo prazo

Decisões sobre dividendos

Unidade – IV: Gestão de Capital de Giro/Gestão de Liquidez

Após a conclusão deste artigo, os alunos serão capazes de compreender melhor as

Livros de texto recomendados

1. Rostogi, Fundamentos de Gestão Financeira, Publicações Taxmann

2. Fundamentos de Gestão Financeira, Sharma, Gupta, Kalyani Publishers, Nova Delhi.

2. Parasuraman – Gestão Financeira: Uma Abordagem Passo a Passo, Cengage Learning

3. Pandey, IM Gestão Financeira. Publicações Vikas.

4. Gestão Financeira, Editora Himalaya

5. BhallaV.K – Gestão Financeira – S.Chand

6. Horne, JC Van e Wackowich. Fundamentos da Gestão Financeira. 9tged.

1.5 Funções financeiras inovadoras 1.5.1

1.1 OBJETIVOS DE APRENDIZAGEM

1.2 SIGNIFICADO, NATUREZA E ESCOPO DAS FINANÇAS

2. Decisão de financiamento 3. Decisão sobre dividendos 4. Decisão sobre capital de giro.

1.2.2 Ativos Reais e Financeiros

1.2.3 Patrimônio Líquido e Fundos Emprestados

Os acionistas podem ser de dois tipos: ordinários e preferenciais. Os acionistas preferenciais

Ações de capital, ações preferenciais, reinvestimento de lucros e debêntures são geralmente

1.2.4 Funções Financeiras e de Gestão

1.2.5 Âmbito da Função de Gestão Financeira/ Finanças:-

2. Decidindo a Estrutura de Capital: -

7. Utilização adequada do excedente:

1.3 OBJETIVO FINANCEIRO: MAXIMIZAÇÃO DE LUCRO VS MAXIMIZAÇÃO DE RIQUEZA

O objetivo de uma Gestão Financeira é projetar um método de operação do Investimento Interno e do

As decisões de investimento e financiamento da empresa são contínuas e inevitáveis.

1.3.1 Maximização do Lucro

preocupação empresarial. Neste critério o lucro é a principal fonte de financiamento e a rentabilidade

1.3.2 Objeções à Maximização de Lucros

Ele sofre das seguintes limitações:

Valor temporal do dinheiro

1.3.3 Maximizando o lucro após impostos

1.3.4 Maximizando EPS

Maximização de lucro e maximização de riqueza do ShareShare

1.3.6 Maximização do lucro vs. maximização da riqueza

• Duração do planejamento. Sob a maximização do lucro, o aumento imediato dos lucros é

1.3.7 Necessidade de uma abordagem de avaliação

A necessidade de avaliação de ações surge nas seguintes circunstâncias:

• Avaliações sob as leis do imposto sobre a riqueza ou do imposto

• Adiantamento de empréstimo com garantia de

Normalmente, o preço vigente em bolsa é aceito.

A avaliação por um avaliador torna-se necessária quando:

• As ações não estão

1.3.8 Compensação risco-retorno A compensação risco-retorno é o princípio de que o retorno potencial

As decisões financeiras envolvem diferentes graus

Fig. 1.1 A relação risco-retorno

A Figura 1.1 mostra esta relação risco-retorno.

Maximização do valor das ações

Investimento Liquidez Financiamento Dividendo

Fig. 1.2 Uma visão geral da gestão financeira

1.4 FUNÇÕES FINANCEIRAS

• Mix de ativos ou decisão de investimento de longo prazo

1.4.1 Decisão de Investimento

a. Avaliação de novos investimentos em termos de rentabilidade b.