Opinião

Por Márcio Garcia

PhD por Stanford e professor titular do Departamento de Economia da PUC-Rio, foi pesquisador do Ipea e
coautor do livro “Risco e Regulação”

A dívida pública importa, e muito

Acreditar que não há limites para a expansão fiscal é receita certa para grave crise
econômica

15/01/2021 05h00 · Atualizado há 10 horas

No mesmo dia em que publiquei neste espaço artigo (Valor, 11/12/2020, “Dívida
pública, muito maior e mais curta”) chamando a atenção para os perigos da escalada
da dívida pública, bem como do seu encurtamento, outro artigo na mesma edição
arguia o contrário (Valor, 11/12/2020, “Por que Summers e Bernanke agora defendem
política fiscal expansionista”). Segundo o artigo, a “relação dívida/PIB é um indicador
enganoso, deve ser desconsiderado”.

A ideia de que a razão dívida/PIB deva ser desconsiderada e substituída por outro
indicador simplesmente porque não faria sentido dividir um estoque (dívida) por um
fluxo (PIB) não tem guarida na teoria econômica. Economistas usam vários indicadores
desse tipo. Por exemplo, a relação capital/produto é usada corriqueiramente em
modelos de crescimento econômico.

Políticas públicas que desconsiderem os limites de crescimento

ao gasto público tendem a um resultado nefasto
Claro que um indicador pode ser melhor que outro. E é bom ter vários indicadores que
se complementem. Ecoando publicação internacional recente1 o artigo propõe a razão
entre a dívida e o valor presente dos PIBs futuros como o melhor indicador. Segundo
cálculo no artigo, a dívida bruta, de 85% do PIB, corresponderia a 1,7% do valor
presente dos PIBs futuros, o que seria “insignificante”. Mesmo passando por cima dos
problemas envolvidos no cálculo do valor presente dos PIBs futuros, afirmar que o
valor reduzido do novo indicador mostraria ser a dívida “insignificante” é um erro.

Para se avaliar se o indicador é alto ou baixo, há, pelo menos, que se comparar com os
vigentes em outros países. E o que é ainda mais importante é considerar a trajetória
futura do indicador de dívida, seja ele qual for. E aí, a se manter a atual perspectiva de
déficits fiscais crescentes sem reformas econômicas, todos os indicadores da dívida
crescem sem parar, o que sempre redundou em severa crise.

Artigo recente2 mostra que mesmo com base no novo indicador proposto, o caso
brasileiro é bem menos favorável do que os dos países industriais. O fôlego adicional
que ora temos, por conta dos juros excepcionalmente baixos, é provavelmente
passageiro. Deveria estar sendo usado para reformas econômicas que
redirecionassem os gastos públicos e que detivessem a trajetória explosiva do gasto
agregado.
Argumentar que “o Estado que emite sua moeda fiduciária não tem restrição
financeira” é patentemente falso, na teoria3 e na prática. Mesmo que a dívida pública
brasileira seja em moeda nacional, há sim problemas com sua rolagem, como já
demonstraram alguns leilões do Tesouro no semestre passado.

Dívida pública muito elevada e em crescimento acelerado, e que seja percebida pelo
mercado como insustentável, traria, ao fim e ao cabo, dificuldades insuperáveis ao
Tesouro para rolar e colocar dívida no mercado. Na institucionalidade brasileira, isso
significa que o Tesouro resgataria a dívida, pagando em moeda (e mesmo para isso há
limites, mas vamos desconsiderá-los).

Normalmente, o Banco Central absorveria a moeda excedente via operações

compromissadas, que rendem a taxa Selic. Ou seja, os investidores trocariam “dívida
do Tesouro” por “dívida do BC”. No entanto, caso a taxa Selic venha a ser percebida
como insuficiente frente aos riscos de insustentabilidade fiscal, esse movimento
poderia deflagrar uma fuga do sistema financeiro nacional, ou seja, fuga de capitais.
Restaria ao BC e ao Tesouro praticar juros mais elevados, o que agravaria a trajetória
explosiva da dívida. Mas mesmo os juros altos têm poder limitado, se não ocorresse
melhora inequívoca da postura fiscal.

Nossa região e nosso país têm longa e desastrosa experiência com experimentos
populistas, que desconsideraram as restrições orçamentárias do governo4. Os
resultados foram inflação fora de controle, enormes desvalorizações cambiais,
recessão, desemprego e estagnação.

Certamente há hoje no mundo muito mais dívida, pública e privada. Mas há limites,
embora não saibamos ainda exatamente quais. Mesmo que prenhes de boas
intenções, como aumento de investimentos públicos em infraestrutura e de gastos
sociais, políticas públicas que desconsiderem os limites de crescimento ao gasto
público tenderiam a produzir, cedo ou tarde, o mesmo resultado nefasto dos
experimentos anteriores. Não é hora de repetir erros amargos do passado.
1 Furman, J. e L. Summers, “A Reconsideration of Fiscal Policy in an Era of Low Interest
Rates”, disponível em www.piie.com/system/files/documents/furman-
summers2020-12-01paper.pdf

2 Bacha, E., “The Furman-Summers Fiscal Sustainability Metric: A Note on the Case of
Brazil”, disponível em iepecdg.com.br/wp-
content/uploads/2020/12/201228DebtDynamics.pdf.

3 Para uma esclarecedora resenha,s18798.pcdn.co/albertobisin/wp-

content/uploads/sites/16384/2020/10/KeltonByBisin.pdf .

4 Vide artigo de Sebastián Edwards: www.project-

syndicate.org/commentary/modern-monetary-theory-latin-america-by-
sebastian-edwards-2019-05 .

Márcio G. P. Garcia, Ph.D. por Stanford, professor titular do Departamento de

Economia da PUC-Rio, Cátedra Vinci Partners, escreve mensalmente neste espaço
(sites.google.com/view/mgpgarcia).

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Claudio Franceschi há 9 horas

Poderia me explicar a dívida dos EUA? Se explicar, o artigo é válido.

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