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ADMINISTRAO FINANCEIRA

Prof. Adm. Ademir Antonio Saravalli


e-mail: ademir_saravalli@yahoo.com.br

CURSO: Administrao

DISCIPLINA: Administrao Financeira

Professor: Ademir Antonio Saravalli

Custo Marginal Ponderado de Capital

META DA AULA
Definir o conceito de Custo Marginal Ponderado de Capital (CMaPC) e abordar como este
pode ser usado na anlise das oportunidades de investimento.
OBJETIVOS
Esperamos que, aps o estudo do contedo desta aula, voc seja capaz de:
Determinar os pontos de ruptura relativos a cada fonte de financiamento e o Custo

Marginal

Ponderado de Capital (CMaPC).


Explicar como o CMaPC pode ser usado com o perfil de oportunidades de investimentos
(POI) para tomar decises de investimento e financiamento da empresa.

1. INTRODUO
Nesta aula ns vamos mostrar a relao entre o custo de capital e o oramento de capital.
O custo de capital tem uma importncia estratgica bem grande, pois projetos so aceitos
ou rejeitados pela regra do VPL ou da TIR, utilizando-o como parmetro de deciso. Isso
porque, se a empresa pretende investir em novos projetos, esta deve exigir que estes
sejam capazes de cobrir o custo de capital dos recursos necessrios para seu
financiamento. Logo, saber o custo marginal ponderado de capital (CMaPC) para
comparar com a TIR ou para usar como TMA no clculo do VPL dos projetos relevante.

O custo marginal ponderado de capital a funo que relaciona o custo mdio ponderado
de capital da empresa a cada nvel de novo financiamento total. Ele aumenta juntamente
com o nvel do novo financiamento total, porque os custos dos componentes do
financiamento emprstimos, aes preferenciais e aes ordinrias sobem medida
que maiores volumes so levantados. O aumento nos custos componentes do
financiamento resulta do fato de que num determinado instante, quanto maior o volume
de financiamento novo, maior o risco para o fornecedor de capital. O risco aumenta em
resposta incerteza crescente quanto aos investimentos financiados com esses fundos.
Em outras palavras, os fornecedores de capital exigem maiores retornos na forma de
juros e dividendos, como compensao pelo maior risco assumido, conforme maiores
montantes de novos financiamentos forem incorridos.
Outro fator que causa o aumento do custo mdio ponderado de capital relaciona-se ao
uso de aes ordinrias como alternativa de financiamento. A parte do novo
financiamento proporcionado pela ao ordinria ser retirada dos lucros retidos
disponveis, at exauri-los, e depois ser obtida atravs de emisses de aes ordinrias.
Uma vez que lucros retidos so uma forma menos dispendiosa de financiamento de
capital prprio do que a venda de novas aes ordinrias, quando os lucros retidos
tiverem sido exauridos, o custo mdio ponderado de capital aumentar, com a adio de
aes ordinrias mais caras.
O CMaPC um insumo-chave no processo de tomada de deciso de investimento, j que
a empresa deve fazer somente investimentos cujo retorno esperado seja maior que o
CMaPC. Evidentemente, a qualquer momento, os custos do financiamento e os retornos
dos investimentos da empresa sero afetados pelo volume de financiamento e pelo
investimento efetuado. Por conta disso, se torna importante o uso do CMaPC associado
as decises de investimento
2. CUSTO MARGINAL PONDERADO DE CAPITAL (CMaPC)
O custo marginal de qualquer item o custo de uma unidade adicional desse item; por
exemplo, o custo marginal da mo-de-obra o custo de se acrescentar um trabalhador
adicional. O custo marginal da mo-de-obra pode ser de $35 por pessoa se forem
acrescentados dez trabalhadores, mas de $50 por pessoa se a empresa tentar contratar
cem novos trabalhadores, porque ser mais difcil encontrar cem pessoas com disposio
e capacidade de fazer o trabalho. O mesmo conceito aplicvel ao capital. medida que
a empresa tenta atrair mais capital (reais) novos, o custo de cada real ir subir em algum
ponto. Assim, o custo marginal do capital (CMaPC) definido como o custo do ltimo real
de novo capital levantado pela empresa, sendo que o custo marginal aumenta, medida
que mais e mais capital levantado, durante um dado perodo.
O custo mdio ponderado de capital pode variar a qualquer momento, dependendo do
volume de financiamento que a empresa planeja levantar. Conforme o volume de
financiamento aumenta, os custos dos vrios tipos de financiamento aumentaro,
elevando o custo mdio ponderado de capital da empresa. O custo marginal ponderado
de capital (CMaPC) o custo mdio ponderado de capital da empresa (CMePC)
associado prxima unidade monetria do novo financiamento total. O administrador
financeiro est interessado neste custo marginal porque relevante nas decises atuais.

2.1 Ponto de ruptura


Como questo prtica, conforme uma empresa capta somas cada vez maiores, em um
dado perodo de tempo, os custos de suas fontes se elevam, e medida que isso ocorre,
o CMePC de cada unidade monetria se eleva. Isto nos leva ao conceito de ponto de
ruptura, que o valor do capital novo que pode ser captado antes que ocorra um aumento
no CMePC da empresa. Estes pontos podem ser encontrados pela diviso da quantia
total do capital de custo mais baixo de um certo tipo pela frao deste tipo de capital na
estrutura de capital da empresa.
Para se utilizar o conceito de CMaPC nas decises de investimento necessrio se
calcular primeiramente os denominados pontos de ruptura. Estes poderiam ser definidos
como sendo aqueles que refletem o nvel do novo financiamento total, no qual aumenta o
custo de um dos componentes de financiamento. Este encontrado pelo quociente entre
o total de fundos disponveis de uma determinada fonte de financiamento a um dado
custo e o peso da estrutura de capital (histrica ou meta) para esta mesma fonte de
financiamento.
A equao abaixo usada para encontrar os pontos de ruptura.

PR i

TFi
wi

onde
PRi = ponto de ruptura para a fonte de financiamento i
TFi = total de fundos disponveis da fonte de financiamento i a um dado custo
wi = peso da estrutura de capital - histrica ou meta - para a fonte de financiamento i.
Exemplo
Quando a Empresa Magnus exaurir seus lucros retidos disponveis de $500.000 (kr =
13%), ter que usar um novo financiamento de aes ordinrias, mais dispendioso (kn =
14,01%), para suprir as necessidades do seu capital prprio. Alm disso, a empresa
espera emprestar somente $600.000 a um custo de 8,85%; um emprstimo adicional ter
um custo aps o imposto de renda (ki) de 10,00%. Assim sendo, existem dois pontos de
ruptura (1) quando os lucros retidos, $500.000, que custam 13,00% forem exauridos e
(2) quando o emprstimo a longo prazo, $600.000, que custa 8,85% for exaurido. Os
pontos de ruptura podem ser encontrados substituindo-se esses valores e os pesos da
estrutura de capital correspondentes na equao anterior. Obtm-se:

PRcapital prprio

$500.000
$1.000.000,00
0,50

PR emprstimo

$600.000
0,40

a longo prazo

$1.500.000

Este resultado indica que nveis de novo financiamento total de at $1.000.000, o custo de
capital prprio igual a 13% a.a., superior a $1.000.000, o custo de capital prprio igual
a 14,01% a.a.

Para o emprstimo de longo prazo, at um total de $1.500.000, o custo do emprstimo a


longo prazo 8,85%, superior a $1.500.000, o custo do emprstimo a longo prazo 9,5%.
Portanto, o nvel de $1.000.000 de financiamento total um ponto de ruptura para o
capital prprio. E o ponto de ruptura do capital de terceiros $1.500.000 de financiamento
total.
Clculo do CMaPC
Uma vez determinados os pontos de ruptura, deve ser calculado o CMePC sobre cada
faixa formada pelos pontos de ruptura.
Etapas:
1: Determinar o custo da cada fonte de financiamento para os vrios nveis de utilizao
daquele tipo de financiamento. A determinao do custo deve ser feito atravs de uma
anlise das condies correntes de mercado, como foi visto na aula 7.
2 Determinar os nveis do novo financiamento total, a partir dos quais muda o custo dos
novos componentes. Ou seja determinar os pontos de ruptura.
3 Calcular o custo mdio ponderado de capital nos pontos de ruptura.
4 Construir o grfico do custo marginal ponderado de capital (CMaPC), que representa o
custo mdio ponderado de capital (CMePC) para cada ponto do novo financiamento total.
Exemplo
Os custos mdios ponderados de capital (CMePC) para as trs faixas, criados pelos dois
pontos de ruptura, esto resumidos na tabela mostrada no Quadro 1. Esses dados
descrevem o custo marginal ponderado de capital (CMaPC) que, como se pode ver,
aumenta de acordo com os nveis de aumento do novo financiamento total.
QUADRO 1 - DADOS PARA O USO NO CLCULO DO CUSTO MARGINAL
PONDERADO DE CAPITAL (CMaPC) DA EMPRESA MAGNUS
Fonte de capital

Proporometa

Emprstimo a longo prazo


(ELP)

40%

Aes preferenciais (AP)

10%

Aes ordinrias (AO)

50%

Faixa de novo financiamento

Custo

$0 a $600.000

8,85%

Superior a $600.000

10,00%

Para qualquer financiamento


$0 a $500.000

10,63%

Superior a $500.000

13,00%
14,01%

ETAPA 1: Aps consultar inmeras fontes, a Empresa Magnus determina o custo de cada
uma de suas trs fontes de capital, durante vrias faixas das respectivas fontes de novo
financiamento.

QUADRO 2 - DETERMINAO DE PONTOS DE RUPTURA PARA FONTES DE


CAPITAL DA EMPRESA MAGNUS
Fonte de
capital

Proporometa

ELP

40%

AP

10%

AO

50%

Custo

Faixa de novo
financiamento

8,85%

$0 a $600.000

10,00%

Superior a
$600.000

10,63%

Ponto de ruptura
$600.000 y 0,40 =
$1.500.000

Ponto de
financiamento total
$0 a $1.500.000
Superior a $1.500.000

Para qualquer nvel de financiamento

13,00%

$0 a $500.000

14,01%

Superior a
$500.000

$500.000 y 0,50 =
$1.000.000

$0 a $1.000.000
Superior a $1.000.000

ETAPA 2: Usando as propores de estrutura-meta de capital dadas na coluna 2 do


Quadro 2 e as faixas de financiamento dadas na coluna 4, os pontos de ruptura para cada
fonte so calculadas na coluna 5 do Quadro 2. As faixas resultantes de novo
financiamento total so dadas na coluna 6 do Quadro 2.
ETAPA 3: Um exame das colunas 5 e 6 do Quadro 2 indica que o custo mdio ponderado
de capital da empresa mudar a nveis de novo financiamento total de $1.000.000,
$1.500.000, e acima de $1.500.000. Esses pontos de ruptura so listados em ordem
crescentes. Vamos agora calcular o CMaPC em alguns pontos:
Para um nvel de financiamento at $1.000.000
x

$1.000.000

ELP: 0,4 x 8,85% = 3,54%


AP: 0,1 x 10,63% = 1,06%
AO: 0,5 x 13,00% = 3,65%

CMaPC = 11,10% a.a.

Para um nvel de financiamento de $1.000.001 a $1.500.000 (o custo da AO at


$500.000 de 13,00% a.a. e acima de $500.000 de 14,01% a.a.)
x

$1.100.000

ELP: 0,4 x 8,85% = 3,54% a.a.


AP: 0,1 x 10,63% = 1,06% a.a.
AO: $550.000 (50% do capital total)
$550.000 representam 50% na estrutura de capital, logo fazendo uma regra de trs,
temos:

550.000 o 0,5
500.000 o x x

45,45%

Logo, se $500.000 representam 45,45% de um total de 50%, $50.000 representam


4,55%, ento temos para a ao ordinria:
AO: $550.000 sendo:

$500.000 13,00%13,00% x 0,4545 = 5,91% O custo da AO igual a: 6,55% a.a.


$ 50.000 14,01% 14,01% x 0,0455 = 0,64%
Somando todos os custos, temos a um nvel de financiamento de $1.100.000 um CMaPC
de:
CMaPC = 3,54% + 1,06 + 6,55 = 11,15% a.a.
x

$1.400.000

ELP: 0,4 x 8,85% = 3,54% a.a.


AP: 0,1 x 10,63% = 1,06% a.a.
AO : $700.000 (50% do capital total)
$700.000 representam 50% na estrutura de capital, logo fazendo uma regra de trs,
temos:

700.000 o 0,5

500.000 o x x

35,71%

Logo, se $500.000 representam 35,71% de um total de 50%, $200.000 representam


14,29%, ento temos para a ao ordinria:
AO: $700.000 sendo:
$500.000 13,00%13,00% x 0,3571 = 4,64% O custo da AO igual a: 6,64% a.a.
$200.000 14,01% 14,01% x 0,1429= 2,00%
Somando todos os custos, temos a um nvel de financiamento de $1.400.000 um CMaPC
de:
CMaPC = 3,54% + 1,06 + 6,64 = 11,24% .a.
Para um nvel de $1.500.000 (o custo da AO at $500.000 de 13,00% a.a. e acima de
$500.000 de 14,01% a.a.)
ELP: 0,4 x 8,85% = 3,54% a.a.
AP: 0,1 x 10,63% = 1,06% a.a.
AO : $750.000 (50% do capital total)
$750.000 representam 50% na estrutura de capital, logo fazendo uma regra de trs,
temos:

750.000 o 0,5
500.000 o x x

33,33%

Logo, se $500.000 representam 33,33% de um total de 50%, $250.000 representam


16,67%, ento temos para a ao ordinria:
AO: $750.000 sendo:
$500.000 13,00%13,00% x 0,3333 = 4,33% O custo da AO igual a: 6,67% a.a.
$250.000 14,01% 14,01% x 0,1667 = 2,34%
Somando todos os custos, temos a um nvel de financiamento de $1.400.000 um CMaPC
de:

CMaPC = 3,54% + 1,06 + 6,67 = 11,27% a.a.


Para um nvel de financiamento acima de $1.500.000 (o custo da AO at $500.000
de 13,00% a.a. e acima de $500.000 de 14,01% a.a., e o custo do capital de
terceiros at 600.000 igual a 8,85% a.a. e acima de $600.000 igual a 10,00% a.a.)
x

$1.600.000

ELP: $640.000 (40% do capital total)


$600.000 representam 40% na estrutura de capital, logo fazendo uma regra de trs,
temos:

640.000 o 0,4

600.000 o x x

37,50%

Logo, se $600.000 representam 37,50% de um total de 40%, $40.000 representam


2,50%, ento temos para o capital de terceiros, temos:
ELP: $640.000 sendo:
$600.000 8,85% 8,85% x 0,3750 = 3,32% O custo da ELP igual a: 3,57% a.a.
$ 40.000 10,00% 10,00% x 0,0250 = 0,25%
AP: 0,1 x 10,63% = 1,06% a.a.
AO : $800.000 (50% do capital total)
$800.000 representam 50% na estrutura de capital, logo fazendo uma regra de trs,
temos:

800.000 o 0,5

500.000 o x x

31,25%

Logo, se $500.000 representam 31,25% de um total de 50%, $300.000 representam


18,75%, ento temos para a ao ordinria:
AO: $800.000 sendo:
$500.000 13,00% 13,00% x 0,3125 = 3,61% O custo da AO igual a: 6,72% a.a.
$300.000 14,01% 14,01% x 0,1875 = 3,11%
Somando todos os custos, temos a um nvel de financiamento de $1.600.000 um CMaPC
de:
CMaPC = 3,57% + 1,06 + 6,72 = 11,35% a.a.
x

$2.000.000

ELP: $800.000 (40% do capital total)


$800.000 representam 40% na estrutura de capital, logo fazendo uma regra de trs,
temos:

800.000 o 0,4

600.000 o x x

30,00%

Logo, se $600.000 representam 30,00% de um total de 40%, $200.000 representam


10,00%, ento temos para o capital de terceiros, temos:
ELP: $800.000 sendo:
$600.000 8,85% 8,85% x 0,30 = 2,66% O custo da ELP igual a: 3,66% a.a.
$200.000 10,00%10,00% x 0,10 = 1,00%
AP: 0,1 x 10,63% = 1,06% a.a.
AO : $1.000.000 (50% do capital total)
$1.000.000 representam 50% na estrutura de capital, logo fazendo uma regra de trs,
temos:

1.00.000 o 0,5
500.000 o x x

25%

Logo, se cada parcela de $500.000 representa 25% de um total de 50%, ento temos
para a ao ordinria:
AO: $1.000.000 sendo:
$500.000 13,00% 13,00% x 0,25 = 3,25% O custo da AO igual a: 6,75% a.a.
$500.000 14,01% 14,01% x 0,25 = 3,50%
Somando todos os custos, temos a um nvel de financiamento de $1.600.000 um CMaPC
de:
CMaPC = 3,66% + 1,06 + 6,75 = 11,47% a.a.
ETAPA 4: No Quadro 3 dado um quadro de custo mdio ponderado de capital
associado a cada ponto relevante do novo financiamento total. Esse quadro representa o
custo marginal ponderado de capital. A natureza crescente deste relacionamento deveria
ficar evidente a partir dos dados apresentados.
Resumindo temos;
QUADRO 3 - CUSTO MARGINAL PONDERADO DE CAPITAL DA EMPRESA MAGNUS
Pontos de
Financiamento
At $1.000.000
$ 1.100.000,00
$ 1.400.000,00
$ 1.500.000,00
$ 1.600.000,00
$ 2.000.000,00

Custo mdio
ponderado de capital
11,1% a.a.
11,15% a.a.
11,24% a.a.
11,27% a.a.
11,35% a.a.
11,47% a.a.

FIGURA 1 GRFICO DO CUSTO MARGINAL PONDERADO DE CAPITAL


TIR ou Custo

11,50%
11,45%
11,40%
11,35%
11,30%

CMgPC

11,25%
11,20%
11,15%
11,10%
11,05%
0

500000

1000000

1500000

2000000

2500000

Necessidades de novos recursos

3. PERFIL DAS OPORTUNIDADES DE INVESTIMENTOS (POI)


Num determinado momento, uma empresa dispe de certas oportunidades de
investimento. Essas oportunidades diferem, no que diz respeito ao tamanho do
investimento antecipado, do risco e do retorno. (Uma vez que o custo mdio ponderado
de capital no aplicvel aos investimentos com risco varivel, continua-se supondo que
todas as oportunidades tm riscos iguais, semelhantes ao risco da empresa). O perfil das
oportunidades de investimento (POI) da empresa o perfil que classifica as
possibilidades de investimentos, indo do melhor (retornos mais altos) ao pior (retornos
mais baixos). medida que a empresa aumenta o montante de recursos disponveis para
o investimento em projetos de capital, o retorno (TIR) sobre os projetos diminuir visto
que, geralmente, o primeiro projeto aceito ter o retorno mais elevado, o projeto seguinte
escolhido ser o segundo com retorno mais elevado, e assim por diante. Resumindo, o
retorno dos investimentos diminuir medida que forem aceitos projetos adicionais.
Exemplo: O perfil das oportunidades de investimento (POI) da Empresa Magnus
relaciona as possibilidades de investimento, a comear das melhores (retornos mais
altos), na coluna 2 Quadro 4. Na coluna 3 do quadro, mostrado o investimento inicial
exigido em cada projeto e na coluna 4 so dados os investimentos necessrios
acumulados para financiar todos os melhores projetos e incluindo a oportunidade de
investimento correspondente.
QUADRO 4 PERFIL DAS OPORTUNIDADES DE INVESTIMENTO (POI) PARA A
EMPRESA MAGNUS
Oportunidade Taxa interna
de investimento retorno (TIR)

Investimento
inicial

Investimento
cumulativo
$ 500.000,00

14,00%

$ 500.000,00

13,50%

$ 200.000,00

$ 700.000,00

13,00%

$ 400.000,00

$ 1.100.000,00

12,00%

$ 300.000,00

$ 1.400.000,00

11,00%

$ 200.000,00

$ 1.600.000,00

10,50%

$ 400.000,00

$ 2.000.000,00

Agora associamos o Perfil das Oportunidades de Investimentos para a Empresa Magnus


com o CMaPC para cada ponto de investimento cumulativo (para cada ponto de
necessidade marginal de capital) da empresa, conforme mostra o Quadro 5:
QUADRO 5 PERFIL DAS OPORTUNIDADES DE INVESTIMENTO (POI) PARA A
EMPRESA MAGNUS ASSOCIADO AO CMaPC
Oportunidade
de investimento

Taxa interna
retorno (TIR)

Investimento
inicial

Investimento
cumulativo

CMgPC para
cada nvel de
necessidade de
financiamento

A
B
C
D
E
F

14,00%
13,50%
13,00%
12,00%
11,00%
10,50%

$ 500.000,00
$ 200.000,00
$ 400.000,00
$ 300.000,00
$ 200.000,00
$ 400.000,00

$ 500.000,00
$ 700.000,00
$ 1.100.000,00
$ 1.400.000,00
$ 1.600.000,00
$ 2.000.000,00

11,10%
11,10%
11,15%
11,24%
11,35%
11,47%

Como a empresa s deve aceitar projetos que tenham a TIR maior ou igual a TMA, que
nada mais que o CMaPC, mesmo que possua recursos ilimitados de capital, ou ainda,
supondo que a empresa dispe de um total de $2.000.000,00 para seus investimento, os
projetos E e F devero ser rejeitados, pois possuem CMaPC maior que as suas TIRs.
Representando graficamente os lucros do projeto em relao ao investimento acumulado
sobre um conjunto de eixos de novo financiamento total / investimento total custo mdio
ponderado de capital e TIR, resulta o perfil de oportunidades de investimento (POI) da
empresa. Na Figura 2 fornecido um grfico do POI da Empresa Magnus.
FIGURA 2 GRFICO DO PERFIL DE OPORTUNIDADES DE INVESTIMENTOS DA
EMPRESA MAGNUS
16

14

TIR ou Custos

12

POI

10
8
6
4
2
0
0

500

1000

1500

2000

2500

Necessidades de novos recursos

10

A Figura 3, abaixo, representa o grfico comparativo do POI da Empresa Magnus versus


o seu CMaPC.
FIGURA 3 GRFICO COMPARATIVO DO POI X CMaPC DA EMPRESA MAGNUS
TIR ou Custo

14,50%
A

14,00%
B

13,50%
C

13,00%
12,50%
D

12,00%
CMgPC

11,50%
E

11,00%
F

10,50%

POI

10,00%
0

500

1000

1500

2000

2500

Necessidades de novos recursos

No grfico fica bem claro que existem dois projetos que esto abaixo da curva do CMaPC,
logo no podem ser aceitos.
A Figura 3 mostra a escala de CMaPC e POI da Empresa Magnus no mesmo conjunto de
eixos. Usando essas duas funes em conjunto, o oramento timo de capital da empresa
(X da figura) est determinado. Levantando-se $1.400.000 de novo financiamento e
investindo-os nos projetos A, B, C e D, a empresa estar escolhendo os projetos de maior
rentabilidade. Note-se que o seu retorno de 12,0% a.a. sobre o ltimo $1 investido (no
projeto D) excede seu custo mdio ponderado de 11,24% a.a. O investimento no projeto E
invivel, j que seu retorno de 11,0% a.a. menor que o custo de 11,35% a.a.dos
fundos disponveis para investimento

11

importante notar que no ponto em que a TIR se iguala ao custo mdio ponderado de
capital, ka o oramento timo de capital de $1.400.000, o tamanho da empresa, bem
como o capital dos acionistas, sero otimizados. De certo modo, o tamanho da empresa
determinado pelo mercado a disponibilidades e os retornos das oportunidades de
investimentos e a disponibilidade e o custo dos financiamentos. Evidentemente, como
mostrado na aula 5, a maior parte das empresas opera com racionamento de capital,
porque a administrao impe um oramento interno de gastos de capital (e, assim
sendo, financeiro) restrito, que est abaixo do oramento timo de capital (onde TIR = ka).
Basta dizer que devido ao racionamento de capital, existe sempre uma defasagem entre o
oramento de capital teoricamente timo e o nvel real de financiamentos / investimento
da empresa.
4. CONCLUSO
O CMaPC deveria ser usado em conjunto com as oportunidades de investimento
disponveis empresa, a fim de possibilitar a escolha dos investimentos a serem
implementados. Enquanto a taxa interna de retorno (TIR) do projeto for maior que o custo
marginal ponderado de capital de novo financiamento a ser utilizado para financiar o
projeto, a empresa deveria aceitar o projeto. O retorno dos investimentos diminuir
medida que mais projetos forem aceitos, ao passo que o custo marginal ponderado de
capital aumentar porque sero necessrios maiores montantes de novo financiamento. A
empresa aceitaria projetos at o ponto em que o retorno marginal de seu investimento se
igualasse a seu custo marginal ponderado de capital. Alm desse ponto o retorno de seus
investimentos ser inferior a seu custo de capital.
A elaborao do oramento de capital consiste em primeiramente identificar o conjunto de
possibilidades de investimento, aplicando a este as tcnicas de anlise de viabilidade
econmico-financeira, como por exemplo, o VPL e a TIR. Para se chegar a alguma
resposta necessrio antes definir o custo de oportunidade ajustado ao risco que ser
utilizado na anlise dos projetos de investimento. Este elemento, que ser utilizado para
trazer a valor presente os fluxos de caixa relevantes ou para ser comparado com a
rentabilidade gerada pelos mesmos, pode ser o CMaPC.
Essa abordagem consistente com a maximizao do valor presente lquido (VPL), uma
vez que para projetos convencionais (1) o VPL positivo enquanto a TIR exceder o custo
mdio ponderado de capital, ka, e (2) quanto maior a diferena entre a TIR e ka, maior o
VPL resultante. Assim sendo, a aceitao de projetos comeando com aqueles que
tenham a maior diferena positiva entre a TIR e ka at o ponto em que a TIR se iguala a
ka, deveria resultar num total mximo de VPL para todos os projetos independentes
aceitos. Tal resultado est completamente consistente com o objetivo da empresa de
maximizar a riqueza dos proprietrios.
Exerccios Resolvidos:
1. A administrao da Cia. DoPonto est planejando o oramento de capital para o
prximo ano. A empresa projeta seu lucro lquido em $900.000, e planeja distribuir 40%
deste como dividendos. Os lucros e dividendos da empresa esto se expandindo a uma
taxa constante de 6%; seu ltimo dividendo foi de $5,32; e o atual preo das aes de
$50,92. A nova dvida da Cia. DoPonto custar 14%. Se a DC emitir novas aes
ordinrias, os custos de lanamento no mercado sero de 20%. A DC est em sua

12

estrutura tima de capital, que se constitui de 40% de dvida e 60% de aes prprias, e a
alquota de imposto de 40%. A Cia. DoPonto tem as seguintes oportunidades de
investimentos independentes;
Projeto
Custo
TIR
A
$180.000
17%
B
240.000
14
C
180.000
16
D
144.000
15
Quais projetos da Cia. DoPonto pode implementar?
Lucro retido = $900.000 0,6 = $540.000
D1 = D0 (1 + g)

D1 = $5,32 (1,06) = $5,64

Custo de dvida de longo prazo, kd = 14% a.a.

ks

Custo do lucro retido,

$5,64
 0,06
$50,92

ki = 14% (1 0,40) = 8,4% a.a.

0,1107  0,06

0,1708 17,08% a.a.

Custo de lanamento = $50,92 0,20 = $$10,184


Recebimento lquido = $50,92 - $10,18 = $40,74
Custo de nova aes, k n

PR capital prprio

$540.000
0,60

$5,64
 0,06
$40,74

0,1384  0,06

0,1984 19,84% a.a.

$900.000

CMaPC para oramento at $900.000:


CMaPC = 0,40 8,4% + 0,60 17,08 = 3,36 + 10,25 = 13,60% a.a.
Projeto

Custo

TIR

A
C
D
B

$180.000
180.000
144.000
240.000

17%
16
15
14

Invest.
Acumulado
$180.000
360.000
504.000
744.000

A Cia. DoPonto pode implementar todos os quatro projetos, pois at um volume de


recursos no montante de R$ 900.000,00 seu CMePC ser de 13,60% a.a.
2. A Empresa InfoSol obteve lucro lquido de $4.200.000 no ltimo exerccio anual. Desse
lucro, a empresa pagou um dividendo de $1,50 para cada uma de suas aes ordinrias,
em um nmero total de 1 milho. A estrutura de capital da empresa inclui 40% de capital
de terceiros, 10% de aes preferenciais e 50% de capital prprio. A empresa tributada
alquota de 40%.
a) Sendo o preo da ao ordinria igual a $40 e esperando-se que os dividendos
cresam a 6% ao ano no futuro, qual o custo de financiamento com lucros retidos da
empresa?

13

b) Se os custos de lanamento de novas aes ordinrias forem iguais a $2,00 por ao,
qual o custo de financiamento com a emisso de novas aes ordinrias?
c) A empresa pode emitir aes preferenciais com dividendo de $2,00 a um preo de
mercado de $25 por unidade. Os custos de lanamento totalizariam $3,00 por ao.
Qual o custo de financiamento com a emisso de aes preferenciais?
d) A empresa pode emitir obrigaes com valor de face de $1.000, cupom de 10% e
prazo de cinco anos. As obrigaes seriam vendidas por $1.200 a unidade. Os custos
de lanamento totalizariam $25 por obrigao. Qual o custo de financiamento com
capital de terceiros?
e) Qual o volume mximo de investimento em projetos que a Empresa InfoSol poderia
fazer antes de ser obrigada a emitir novas aes ordinrias?
f) Qual o CMaPC entre zero e o ponto de ruptura?
g) Qual o CMaPC a partir do ponto de ruptura?
Lucro lquido = $4.200.000
Dividendo, D0 = $1,50
Nmero de aes ordinrias = 1.000.000
Total de dividendos = $1,50 1.000.000 aes = $1.500.000
Lucros retidos = $ 4.200.000 - $1.500.000 = $2.700.000
a) Custos de lucros retidos, kr
D1
g
P0
Recebimento lquido, Nn = Preo de venda = P0 = $40
(1,06) = $1,59

ks =

ks

$1,59
 0,06
$40

0,0398  0,06

0,0998

g= 6%

D1 = $1,50

9,975% a.a.

b) Custo de novas emisses de aes ordinrias


D1
kn
g
Nn
PV = P0 = $40
g= 6%
D1 = $1,336

Custo de colocao = $1

Nn = $40 $2 = $38

kn

$1,59
 0,06
$38

0,0418  0,06

0,1018 10,1842% a.a.

c) Custos de aes preferenciais, kp


Dividendos anuais, Dp = $2,0
Recebimentos lquidos da venda da ao, Np = $25 - $3 de custos de colocao = $22

kp

$2,0
$22

0,091 9,09% a.a.

d) Custo do financiamento com capital de terceiros


Custo do financiamento antes do imposto de renda, kd

14

Soluo com o uso da calculadora


Entradas

Limpar

1.175

100

1.100

Funes

f CLEAR

g CF0

CHS g CFj

g Nj

CHS g CFj

f IRR
5,861

Sadas

Custo do financiamento depois do imposto de renda, ki


ki = kd (1 T)

ki = 5,861% (1 0,40) = 3,517%

e) Volume mximo de investimentos em projetos que a Edna Recording poderia


fazer antes de ser obrigada a emitir novas aes ordinrias = Ponto de ruptura
associado com a utilizao total de lucros retidos
Lucro disponvel
(-) Dividendos
Lucro retido

$4.200.000
(1.500.000
2.700.000
PR i

PRcapital prprio

TFi
wi

$2.700.000
0,50

$5.400.000

f) Clculo do custo mdio ponderado de capital (CMePC) associado com o


financiamento total abaixo do ponto de ruptura ($5.400.000) (ou seja entre $0 e
$5.400.000)

Fontes de capital

Peso
(1)

Custo
(2)

Custo ponderado
[(1) u (2)] = (3)

Emprstimo a longo prazo


Aes preferenciais
Aes ordinrias
Totais

0,40
0,10
0,50
1,00

3,517%
9,09
9,975

1,4064%
0,909
4,9875
7,3029%

CMaPC = 7,303% a.a.

g) O custo ser crescente e sempre superior a 7,3029 % a.a., pois marginalmente a


empresa teria que incorporar capital mais caro.

15

Exerccios Propostos
1. Cia. Sade do Corpo est interessada em avaliar o seu custo total de capital. As
ltimas investigaes reuniram os dados abaixo:
Empstimo a longo prazo: A empresa pode levantar um montante ilimitado de emprstimo
atravs da venda de ttulos de dvida de 15 anos, com valor nominal de $1.000, taxa de
juros de cupom de 11% que sero pagos anualmente. Para vender a emisso, precisaria
dar um desconto mdio de $30 por ttulo. A empresa precisa pagar tambm os custos de
colocao de $20 por ttulo.
Ao preferencial: A Adams tambm pode emitir aes preferenciais a $50 cada, a qual
paga um dividendo constante de $5 por ao. O custo de lanamento das aes
preferenciais de $1 por ao. Um volume ilimitado de aes preferenciais pode ser
vendido nessas condies.
Ao ordinria: A aes da empresa atualmente so vendidas a $40 por ao. Espera-se
que o dividendo ao final do ano seja de $3,50, que o dividendo cresa a uma taxa
constante de 6% ao ano. O custo de lanamento, na emisso de novas aes de 10%.
A empresa pode vender um nmero ilimitado de novas aes ordinrias nessas
condies.
Lucros retidos Estima-se que o lucro lquido seja de $2.500,00 e que a empresa planeja
manter sua poltica de pagar 40% de dividendos. Assim que esses lucros tiverem sido
totalmente utilizados, a empresa usar novas aes ordinrias como forma de
financiamento.
A empresa est na faixa de 40% de taxa de imposto de renda.
a) Calcule o custo especfico de cada fonte de financiamento (arredonde ao prximo
0,1%)
b) A empresa usa os seguintes pesos baseados nas propores da estrutura-meta de
capital para calcular seu custo mdio ponderado de capital (arredonde ao prximo 0,1%).
Fonte de capital

Peso

Emprstimo a Longo Prazo

15%

Ao Preferencial

10%

Ao ordinria

75%

Calcule o nico ponto de ruptura associado com a situao de financiamento da


empresa.
Calcule o custo mdio ponderado de capital associado com o financiamento total, abaixo
do ponto de ruptura
c) Utilizando os resultados de b juntamente com as informaes seguintes sobre as
oportunidades de investimentos disponveis, e diga, quais (se houver) dos investimentos

16

disponveis voc recomendaria que a empresa aceitasse? Justifique sua resposta. Qual
ser o novo financiamento total necessrio?
Oportunidade Taxa de retorno
de
investimento

Custo

Projeto 1

16%

$ 2.000

Projeto 2

15

3.000

Projeto 3

13,75

5.000

Projeto 4

12,50

2.000

2. Patton Paints Corporation tem uma estrutura de capital desejada de 40% de dvida e
60% de capital prprio. A empresa espera ter $600.000 de lucro lquido de impostos no
prximo ano e planeja reter 40% de seus lucros. O preo corrente da ao de $30, o
ltimo dividendo foi de $2,00; e se espera que o dividendo cresa a uma taxa constante
de 7%. Podem ser vendidas novas aes com um custo de lanamento de 25%. Qual
ser o custo marginal do capital prprio da empresa, se ela levantar um total de $500.000
de novo capital?
3. Lancaster Engineering Inc (LEI) obteve lucro lquido de $34.285,72 no ltimo exerccio
anual. Desse lucro, a empresa pagou um dividendo de $3,60 por ao e seu percentual
de distribuio de dividendos estabelecidos 30%. A estrutura de capital da empresa
inclui 25% de capital de terceiros, 15% de aes ordinrias e 60% de capital prprio. A
empresa tributada alquota de 40%.
a) Sendo o preo da ao ordinria igual a $60 e esperando-se que os dividendos
cresam a 9% ao ano no futuro, qual o custo de financiamento com lucros retidos da
empresa?
b) Se os custos de lanamento de novas aes ordinrias forem iguais a 10% do valor
nominal, qual o custo de financiamento com a emisso de novas aes ordinrias?
c) A empresa pode emitir aes preferenciais com dividendo de $11,00 a um preo de
mercado de $100 por unidade. Os custos de lanamento totalizariam $5,00 por ao.
Qual o custo de financiamento com a emisso de aes preferenciais?
d) A empresa pode emitir obrigaes at $5.000 com valor de face de $1.000, cupom de
12% e prazo de dez anos. As obrigaes seriam vendidas por $1.000 a unidade. Os
custos de lanamento totalizariam $20 por obrigao. Se necessitar de mais recursos
financiados com capital de terceiro, alm de $5.000, o custo ser de 14% antes do
imposto de renda. Qual o custo de financiamento com capital de terceiros, nas duas
situaes?
e) Quais so os pontos de ruptura associados a cada fonte de capital?

17

f)

Qual o CMePC para cada um dos intervalos de financiamento?

g) Com as escalas de custo de capital e oportunidades de investimento da empresa so


apresentados a seguir

Projeto

Investimento
Inicial

TIR

$10.000

12,0%

10.000

17,4

10.000

14,2

20.000

13,7

20.000

16,0

Identifique os projetos que voc recomendaria para a Lancaster Engineering Inc. no


prximo ano, e explique por que certos projetos so recomendados e outros no.
Resumo
O CMaPC o custo de se obter um real adicional de capital. medida que a empresa vai
necessitando captar mais recursos, os custos de capital e os retornos de investimento
sero afetados pelo volume de recursos a serem captados. medida que a empresa
capta mais recursos no mercado, os agentes tendem a exigir taxas crescentes de juros.
Um ponto de ruptura ocorrer no esquema do CMaPC sempre que o custo dos
componente de capital aumenta.
O perfil de oportunidade de investimento (POI) um grfico das oportunidades de
investimento da empresa, classificado na ordem de suas taxas de retorno.
O esquema do CMaPC combinado com o cronograma do POI, e a interseo define o
custo de capital da empresa, que empregado para avaliar os projetos durante a
elaborao de oramento de capital.
O custo marginal ponderado de capital, CMaPC, o custo de oportunidade a ser utilizado
nas decises de oramento de capital que avaliam as novas oportunidades de
investimento, segundo quadro abaixo.
QUADRO 7 ESQUEMA DE DECISO

Taxa de retorno dos projetos


Taxa interna de retorno > custo de capital
Taxa interna de retorno = custo de capital
Taxa interna de retorno < custo de capital

Riqueza do acionista
Aumenta
No muda
Diminui

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REFERNCIAS
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Gitman, Lawrence Jeffrey.
Paulo: Pearson Education, 2004. 745 pginas.
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