Sebenta IF

2021/2022
CURSOS DE
GESTÃO
E
CONTABILIDADE E FINANÇAS
Apontamentos de Instrumentos Financeiros
Docentes:
Elisabete Duarte
Joaquim Simão Duarte
INSTRUMENTOS FINANCEIROS
Índice
1. INTRODUÇÃO ..................................................................................................... 4
2. OS MERCADOS FINANCEIROS ........................................................................ 5
2.1. Objetivos ................................................................................................................................................. 5
2.2. Funções ................................................................................................................................................... 6
2.3. Segmentação ......................................................................................................................................... 6
2.4. Os agentes do mercado ...................................................................................................................... 9
3. O SISTEMA FINANCEIRO PORTUGUÊS ........................................................ 10
4. MERCADOS MONETÁRIOS ............................................................................. 13
4.1. Funcionamento .................................................................................................................................... 13
4.2. Mercado monetário interbancário .................................................................................................. 13
4.3. Produtos do mercado monetário .................................................................................................... 16

4.3.1. Bilhetes do Tesouro ..................................................................................................................... 16
4.3.2. Papel Comercial ........................................................................................................................... 19
5. ORGANIZAÇÃO E FUNCIONAMENTO DOS MERCADOS DE CAPITAIS...... 24
5.1. Mercado Primário ................................................................................................................................ 24
5.2. Mercado Secundário .......................................................................................................................... 26

5.2.1. Evolução histórica do mercado em bolsa ................................................................................. 26
5.2.2. Negociação em Bolsa de valores............................................................................................... 27
6. INSTRUMENTOS FINANCEIROS DO MERCADO DE CAPITAIS ................... 31
6.1. Obrigações ........................................................................................................................................... 31

6.1.1. Características das obrigações .................................................................................................. 31
6.1.2. Tipos de obrigações ..................................................................................................................... 32
6.1.3. Obrigações da dívida pública ..................................................................................................... 33
6.1.4. O valor de uma obrigação ........................................................................................................... 33
6.1.5. Transação de Obrigações ........................................................................................................... 38
2
6.1.6. Duração e Imunização ................................................................................................................. 39
6.2. Ações ..................................................................................................................................................... 44

6.2.1. Características das ações ........................................................................................................... 44
6.2.2. Direitos resultantes de aumentos de capital ............................................................................ 46
7. OPERAÇÕES EM CONTA-MARGEM............................................................... 62
7.1. Compras financiadas ......................................................................................................................... 62
7.2. Vendas a descoberto ......................................................................................................................... 62
7.3. Vantagens e desvantagens das operações de conta-margem ............................................... 63
8. MERCADOS A PRAZO ..................................................................................... 64
8.1. Mercados over-the-counter versus organizados ........................................................................ 65
8.2. Produtos over-the-counter ............................................................................................................... 68

8.2.1. Forward Rate Agreements (FRAs) ............................................................................................ 68
8.2.2. Swaps............................................................................................................................................. 71
8.3. Produtos dos Mercados Organizados ........................................................................................... 73

8.3.1. Futuros ........................................................................................................................................... 73
8.3.2. Opções ........................................................................................................................................... 75
9. BIBLIOGRAFIA ................................................................................................. 79
3
1. INTRODUÇÃO
Numa economia de mercado convivem diversos agentes cujas motivações são diferencia-
das. No que toca ao processo de poupança-investimento, esses agentes económicos (famí-
lias, empresas, Estado) podem ser divididos em duas categorias fundamentais:
● Agentes superavitários (aforradores): aqueles cujas pretensões de investimento são

inferiores à respetiva capacidade de poupança;
● Agentes deficitários (investidores): aqueles que desejam investir montantes superio-

res à sua capacidade de geração de recursos.
O problema económico que se coloca é o de saber como podem os investidores obter re-
cursos para financiarem os seus projetos de investimento e quais as alternativas ao dispor
dos aforradores para uma aplicação adequada dos seus recursos excedentários.
Os aforradores não estão dispostos a ceder gratuitamente e sem determinadas garantias as

suas poupanças. Da mesma forma, os investidores não estão dispostos a financiar os seus
projetos a qualquer preço. Além disso, os montantes que um dado investidor necessita nem
sempre são compatíveis com o montante que cada aforrador está disposto a libertar para
aquele projeto específico. As economias de mercado precisam, portanto, de mecanismos
que assegurem a reconciliação destes interesses conflituantes.
Figura 1 – Fluxos nos mercados financeiros
Fonte: http://www.apb.pt/sistema_financeiro/o_que_e/
4
2. Os Mercados Financeiros
2.1. Objetivos
O mercado financeiro é o lugar físico em que, através de regras e mecanismos pré-

definidos, se assegura uma eficiente canalização de recursos dos aforradores (a oferta de
fundos) para os investidores (a procura de fundos), de forma direta ou indireta. Sendo um
mercado, permite que as atividades de financiamento da economia sejam organizadas de
forma a garantir a compatibilização de preços, prazos, montantes, riscos e garantias exigi-
dos por aqueles que cedem e absorvem os recursos disponíveis.
Os agentes económicos podem negociar diretamente ou indiretamente. A primeira possibili-

dade comporta mais risco, maior dispêndio e mais ineficiência do que a segunda. Daí que
seja necessário o mercado financeiro enquanto intermediário entre investidores e aforrado-
res. No entanto, esta intermediação não consiste em simplesmente colocar as duas partes
frente a frente, mas sim criar ativos que os agentes procurem sem necessidade sequer de
que exista entre si qualquer conhecimento.
As consequências mais imediatas desta intermediação são a criação de ativos, uma maior
eficiência e liquidez.
O sistema financeiro é conjunto de mercados nos quais negoceiam instituições, monetá-

rias e não monetárias, e indivíduos. No sistema financeiro os agentes podem atuar direta-
mente (por exemplo nas bolsas) ou indiretamente através de instituições financeiras na qua-
lidade de intermediários.
Nos mercados financeiros transacionam-se ativos financeiros. Um ativo financeiro é um

bem que se possui, que tem valor de troca e que representa um direito (é um ativo intangí-
vel). De facto, os ativos financeiros conferem um conjunto de direitos para o investidor, seu
detentor, e um conjunto de obrigações para o seu emissor. O seu valor (e o seu preço) não
depende da sua forma física, mas do lucro potencial que representam e do risco que lhes
está associado.
5
2.2. Funções
Entre as principais funções dos mercados financeiros encontram-se as seguintes:
1. Pôr em contacto os agentes económicos excedentários e deficitários;

2. Redistribuir o risco entre os agentes económicos de acordo com a sua capacidade
em suportá-lo;
3. Determinar o preço a que os produtos financeiros são transacionados;
4. Permitir a obtenção de liquidez, ou seja, que um investidor possa a qualquer mo-
mento vender os produtos na sua posse com um custo mínimo;
5. Reduzir os custos de transação;
6. Reduzir o risco através da diversificação.
2.3. Segmentação
No mercado financeiro podem fazer-se vários tipos de segmentação do mercado financeiro.

Essas várias segmentações podem ser organizadas da seguinte forma:
Figura 2 – Segmentação dos mercados financeiros
Mercado Financeiro
Mercado à vista Mercado a prazo
M. Monetário M. Capitais M. Cambial M. Cambial M. OTC M. ORG
M. Crédito M. Val. Mobiliários
M. Primário M. Secundário
6
Quanto ao tempo que medeia entre a fixação dos preços e a efetiva transação do bem te-
mos:
● Mercado à vista, a contado ou spot: onde as transações se fazem com entrega ime-
diata do bem;
● Mercado a prazo ou forward: as transações apenas têm lugar em datas posteriores

àquelas em que é fixado o preço dessa transação.
Atendendo à maturidade e à divisa dos ativos aí transacionados temos:
● Mercado monetário: onde se encontra a oferta e a procura de fundos de curto prazo,

ou seja, onde se transacionam os instrumentos financeiros cujo prazo não excede
um ano;
● Mercado de capitais: concerne a todos os instrumentos financeiros a médio e longo

prazo (prazo superior a um ano);
● Mercado cambial: diz respeito às operações efetuadas com o exterior que envolvem
a compra ou venda de divisas. Estabelece a ligação entre a procura e a oferta de
moeda, definindo a própria taxa de câmbio. Esta última serve também para assegu-
rar a adequada competitividade dos produtos nacionais nos mercados internacionais.
Qualquer um destes segmentos do mercado financeiro, de acordo com o regime de trans-

missibilidade dos direitos e obrigações dos instrumentos financeiros, pode ainda ser dividido
em:
● Mercado de crédito: abrange todos os instrumentos financeiros cuja natureza impede

a livre transmissibilidade dos direitos e obrigações inerentes (crédito bancário, lea-
sing, factoring, capital de risco, etc.); normalmente traduz-se em operações de crédi-
to concedidas por empresas de intermediação financeira;
● Mercado de valores mobiliários: envolve os instrumentos financeiros cujos direitos e

obrigações são livremente transmissíveis e que, como tal, possuem maior liquidez,
reforçada ainda pelo facto de serem transacionados em mercados especialmente
concebidos para a sua negociação (ações, obrigações, bilhetes do tesouro, deriva-
dos, etc.).
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Atendendo à fase da vida do produto, podemos fazer a seguinte segmentação:
● Mercado primário: funciona quando a entidade emitente procede à colocação de títu-

los junto dos investidores, recebendo a correspondente contrapartida financeira; en-
volve os atos de emissão e subscrição;
● Mercado secundário: é um mercado para investimento e desinvestimento em valores

previamente emitidos, onde são realizadas as operações de compra e venda.
O mercado secundário, por sua vez, divide-se em:
● Mercados Regulamentados: mercados especialmente organizados para a transação

de valores mobiliários, estruturados sobre regras de funcionamento legalmente esta-
belecidas; Pretendendo definir o conceito de mercados regulamentados, o Código
dos Valores Mobiliários entende que estes são aqueles que funcionando regularmen-
te, obedeçam a requisitos relativos à prestação de informação, admissão dos mem-
bros de mercado e dos valores mobiliários à negociação e ao funcionamento do mer-
cado. Têm que ser autorizados, a pedido da entidade gestora, por Portaria do Minis-
tro das Finanças, depois de ouvida a CMVM;
● Operações fora dos mercados regulamentados – mercados onde se transacionam

valores mobiliários sem que estejam sujeitos às regras dos mercados regulamenta-
dos.
O desenvolvimento do mercado secundário, e nomeadamente da bolsa, numa Economia, é

muito importante. Sabe-se que os investidores procuram, usualmente, os mercados onde
existe maior liquidez. Um mercado secundário desenvolvido é um mercado onde existe uma
elevada liquidez. Assim, numa Economia em que este requisito seja cumprido será, em prin-
cípio, mais fácil a captação e canalização de poupanças que é o objetivo último do mercado
financeiro.
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2.4. Os agentes do mercado
Os principais tipos de investidores no mercado financeiro são os seguintes:
● Especuladores: procuram obter rendimentos tão elevados quanto possível sem se

preocuparem com o risco em que incorrem; são fundamentais porque, ao tomarem
posições mais arriscadas, contribuem enormemente para aumentar a liquidez dos
mercados financeiros;
● Arbitragistas: preocupam-se em ganhar o mais possível sem correr riscos, aprovei-

tando as falhas existentes entre mercados, contribuindo para o seu equilíbrio. São
normalmente investidores institucionais com conhecimentos profundos dos mercados
financeiros e algum poder de negociação;
● Hedgers: o seu objetivo é fazer a cobertura total ou parcial do risco em que incorrem;
caracterizam-se por terem uma grande aversão ao risco.
Podemos ainda classificar os emitentes e investidores no mercado financeiro da seguinte

forma:
● Administrações ou governos centrais: contraem empréstimos por motivos muito vari-

ados;
● Administração regional e local: em alguns países a criação de fundos também é

competência dos municípios e autoridades regionais;
● Poderes supranacionais: entidades constituídas por dois ou mais países;
● Instituições não financeiras: contraem empréstimos e criam fundos no mercado de tí-

tulos, para a realização de fins próprios;
● Instituições financeiras: além da realização de fins próprios, realizam os de outros na

qualidade de intermediários ou subscritores;
● Famílias.
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3. O Sistema Financeiro Português
O sistema financeiro compreende todo o conjunto de intermediários financeiros que per-

mitem canalizar a poupança para o investimento.
O Sistema financeiro português tem vindo a sofrer profundas alterações motivadas, em

grande parte, pela adesão à Comunidade Económica Europeia (União Europeia). A integra-
ção num espaço único europeu levou à necessidade de modernizar e liberalizar o mercado
financeiro português para que este possa responder adequadamente aos desafios que lhe
são propostos. A primeira grande alteração, no sentido de caminhar para um projeto euro-
peu, deu-se com a promulgação do Decreto-Lei nº 298/92 “ Regime Geral das Instituições
de Crédito e Sociedades Financeiras”. A criação de um mercado financeiro europeu, sob
a égide da moeda única, levou à necessidade de reestruturação do sistema proposto em
1992, através do Decreto-Lei nº 486/99. Ao longo do tempo houve necessidade de restrutu-
rar o sistema financeiro português, pelo que foram introduzidas diversas reformas. O RGI-
CSF pode ser consultado, na sua versão mais atual, que consolida todas as alterações,
desde a lei original de 1992, em:
https://www.bportugal.pt/pt-PT/Legislacaoenormas/Documents/RegimeGeral.pdf
A necessidade de criação de um sistema financeiro integrado a nível europeu obrigou a uma

grande reforma, a qual assentou em cinco pilares fundamentais:
1. A liberdade de estabelecimento das empresas financeiras;
2. A liberdade de prestação de serviços por essas mesmas empresas;
3. A harmonização e o reconhecimento mútuo das regulamentações nacionais;
4. A liberdade de circulação de capitais;
5. A união económica e monetária.
A nova classificação das empresas financeiras faz uma distinção essencial subdividindo em
dois grupos principais as instituições de crédito e as sociedades financeiras. O sector dos
seguros e dos fundos de pensões passam a ter uma classificação autónoma como outras
instituições financeiras.
10
Figura 3 – Desagregação Sectorial do Sistema Financeiro Português
Fonte:http://www.apb.pt/sistema_financeiro/instituicoes_financeiras/
Classificam-se como Instituições de crédito as empresas cuja atividade consiste em receber

do público depósitos ou outros fundos reembolsáveis, a fim de os aplicarem por conta pró-
pria mediante a concessão de crédito.
Figura 4 – Instituições de Crédito
Fonte: http://www.apb.pt/sistema_financeiro/instituicoes_financeiras/
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As sociedades financeiras são empresas que, não sendo classificadas como instituições de
crédito, têm como atividade uma ou mais das seguintes operações:
● Operações de crédito, com exceção da locação financeira e do factoring;
● Operações de pagamento;
● Emissão e gestão de meios de pagamento (ex: cartões de crédito);
● Transações por conta própria ou de clientes de instrumentos do mercado monetário

e cambial, instrumentos financeiros a prazo e opções e operações sobre divisas ou
sobre taxas de juro e valores mobiliários;
● Participação em emissão e colocações de valores mobiliários e prestação de servi-

ços correlativos;
● Atuação nos mercados interbancários;
● Consultadoria, guarda, administração e gestão de carteiras de valores mobiliários;
● Gestão e consultadoria em gestão de outros patrimónios;
Ao nível da supervisão o sistema financeiro português carateriza-se por estar desagregado

por segmento de mercado. Assim o setor financeiro e nomeadamente toda a emissão e pos-
terior comercialização de valores mobiliários, em Portugal, é supervisionada pela Comissão
de Mercado de Valores Mobiliários. O setor bancário é supervisionado pelo Banco de Portu-
gal e o setor segurador pela Autoridade de Supervisão de Seguros e Fundos de Pensões.
Figura 5 – Modelo de Supervisão Português
Fonte: http://www.apb.pt/sistema_financeiro/modelo_de_supervisao_portugues
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4. MERCADOS MONETÁRIOS
4.1. Funcionamento
No mercado monetário transacionam-se ativos financeiros que, por serem de curto prazo e
pela sua elevada segurança, podem ser considerados dinheiro.
As principais funções do mercado monetário são:
1. Transferir fundos dos agentes que detêm excedentes temporários para as que têm
défices temporários;
2. Permitir a obtenção de um preço de equilíbrio (juro) que incentive o investimento e
desincentive o entesouramento;
3. Assegurar a competitividade com outros países, através de uma adequada taxa de
convertibilidade com outras divisas.
4.2. Mercado monetário interbancário
É comum quando se fala do mercado monetário, distinguir os produtos da dívida privada dos
produtos da dívida pública. É que estes últimos têm um peso muito grande no mercado mo-
netário e paralelamente podem servir fins de política monetária.
Torna-se também importante destacar um segmento muito especial dentro do mercado mo-
netário – os mercados interbancários –, pois é aí que são transacionados a maioria dos pro-
dutos de dívida pública de curto prazo.
O Banco Central Europeu iniciou as suas funções, no âmbito da política monetária, em 1 de

Janeiro de 1999. No entanto, tem existência legal desde 1 de Junho de 1998. O pleno exer-
cício das suas funções de banco central só pôde iniciar-se em 1 de Janeiro de 1999 visto
que só nessa data as moedas nacionais dos Estados-membros participantes foram substi-
tuídas pelo euro e se tornou possível dar início à gestão centralizada da política monetária.
Como parte do SEBC passou a falar-se do Eurossistema que é formado pelo BCE e pelos
BCNs dos Estados-membros integrantes da moeda única. É o Eurossistema, e não o SEBC
que leva a cabo a política monetária unificada. Assim sendo, os BCNs do Reino-Unido, Di-
namarca e Suécia – assim como os novos Estados-membros – fazem parte do SEBC mas
não do Eurossistema.
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Sistema Europeu de Bancos Centrais
O Sistema Europeu de Bancos Centrais (SEBC), instituído pelo Tratado da União Europeia em 1 de
junho de 1998, é composto pelo Banco Central Europeu (BCE) e pelos bancos centrais nacionais
dos Estados-Membros da União Europeia (UE).
O Eurosistema é constituído pelo BCE e pelos bancos centrais nacionais dos Estados-Membros da
UE que participam na área do euro, isto é, que adotaram o euro como moeda. Existem Estados-
Membros da UE que ainda não adotaram o euro, porque beneficiam de uma derrogação (não cum-
prem os necessários critérios) ou de um estatuto especial (estão abrangidos por uma cláusula de
isenção), pelo que é relevante a distinção conceptual entre SEBC e Eurosistema.
Atualmente, o SEBC é formado pelo BCE e pelos bancos centrais nacionais dos 28 Estados-
Membros da União Europeia. Os Estados-Membros participantes na área do euro são: Bélgica,
Alemanha, Estónia, Irlanda, Grécia, Espanha, França, Itália, Chipre, Letónia, Lituânia, Luxemburgo,
Malta, Países Baixos, Áustria, Portugal, Eslovénia, Eslováquia e Finlândia, pelo que os respetivos
bancos centrais e o BCE fazem parte do Eurosistema.
O SEBC inclui, além do Eurosistema, os bancos centrais da Bulgária, República Checa, Croácia,
Dinamarca, Hungria, Polónia, Roménia, Suécia e Reino Unido. Portugal é um Estado-Membro parti-
cipante, pelo que o Banco de Portugal integra, além do SEBC, o Eurosistema.
Os Estatutos do SEBC/BCE (Estatutos) constam de um protocolo anexo ao Tratado da União Euro-
peia e ao Tratado sobre o Funcionamento da União Europeia (Tratados). Entre outras disposições,
os Estatutos definem os objetivos, atribuições e organização do SEBC/BCE. Refletem a noção de
que os Estados-Membros adotarão o euro, mas contemplam os necessários ajustamentos relativa-
mente aos bancos centrais nacionais dos Estados-Membros não participantes.
O objetivo primordial do SEBC/BCE é a manutenção da estabilidade de preços. Sem prejuízo deste
objetivo, o SEBC apoia as políticas económicas gerais e contribui para a realização dos objetivos
da União previstos nos Tratados.
As atribuições básicas cometidas ao SEBC/BCE são a definição e execução da política monetária
da União (concretamente da área do euro), a realização de operações cambiais e a detenção e
gestão de reservas cambiais oficiais dos Estados-Membros e a promoção do bom funcionamento
dos sistemas de pagamentos.
As atribuições estatutárias do SEBC/BCE incluem a contribuição para a boa condução das políticas
desenvolvidas pelas autoridades competentes no domínio da supervisão prudencial das instituições
de crédito e da estabilidade do sistema financeiro.
O BCE tem também funções consultivas, no domínio das suas atribuições, relativamente quer à
legislação comunitária quer à legislação nacional, sendo consultado pelas correspondentes autori-
dades.
Para o cumprimento das suas atribuições, o BCE atua ainda no domínio da compilação de informa-
ção estatística, coadjuvado pelos bancos centrais do SEBC, bem como no da cooperação e repre-
sentação internacional.
Fonte: http://www.bportugal.pt/pt-pt/obancoeoeurosistema/sistemaeuropeudebancoscentrais/Paginas/default.aspx
14
O mercado interbancário pode subdividir-se em:
● Mercado monetário interbancário;
● Mercado de operações de intervenção;
O Mercado Monetário Interbancário (MMI) é um mercado organizado no qual as instituições

participantes permutam fundos representados por depósitos no Banco de Portugal. Podem
participar neste mercado as instituições autorizadas pelo Banco de Portugal que, tendo es-
tabelecimento em território português, estejam sujeitas ao regime de reservas mínimas do
Sistema Europeu de Bancos Centrais (SEBC). As operações neste mercado visam contribuir
para equilibrar os excedentes e as necessidades de moeda primária das instituições resi-
dentes sujeitas ao regime de constituição de reservas mínimas do SEBC.
As operações do MMI podem ser de dois tipos – com ou sem garantia de títulos –, sendo
dominantes as operações sem garantia de títulos.
Nas operações sem garantia, as instituições podem ceder, sob confiança, fundos detidos
nas suas contas de depósito à ordem no Banco de Portugal a outras instituições autorizadas
a participar no mercado. As instituições intervenientes negoceiam livremente estas opera-
ções de permuta de fundos, no que respeita a:
● montante (em múltiplos de um milhar de euros);

● taxa de juro (expressa até aos centésimos de ponto percentual);
● prazo (entre 1 dia e 1 ano);
● data-valor (isto é, o momento de efetivação da operação, no próprio dia útil ou no
primeiro ou no segundo dia útil imediatamente seguinte).
A informação sobre cada operação é comunicada ao Banco de Portugal, que efetua os mo-
vimentos necessários à liquidação financeira e contabilização nas contas de depósito das
instituições envolvidas. Na data de vencimento das operações, o Banco de Portugal procede
automaticamente ao reembolso da operação e à liquidação dos respetivos juros, sem ne-
cessidade de intervenção das partes.
As operações com garantia de títulos assumem a forma de transações definitivas ou com

acordo de recompra, envolvendo apenas títulos registados no sistema de registo e controlo
de valores mobiliários de natureza monetária, cuja administração e funcionamento está a
cargo do Banco de Portugal. Nesta central de valores mobiliários encontram-se registados
títulos emitidos pelo Banco de Portugal (Títulos de Depósito) e pelo Tesouro (Bilhetes do
Tesouro), bem como serão registados os títulos emitidos pelo Banco Central Europeu (Certi-
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ficados de Dívida) ou por outras entidades que emitam títulos reconhecidos por lei como
tendo natureza monetária.
As funções de central de valores mobiliários do Banco de Portugal são executadas no âmbi-

to do Sistema de Transferências Eletrónicas de Mercado (SITEME), o qual, entre outras
funcionalidades como a de servir de infraestrutura tecnológica ao funcionamento do MMI,
permite movimentar os títulos acima indicados de forma "desmaterializada", isto é, com base
escritural informatizada e sem a movimentação clássica de papel.
O mercado de operações de intervenção é local onde o Banco Central efetua operações de

compra e venda de títulos com fins de política monetária. Este tipo de operações permite ao
Banco Central exercer influência sobre as taxas de juro de curto prazo.
Os principais indexantes do mercado monetário do EURO são:
● As taxas Euribor (disponíveis para os principais prazos do mercado monetário) – São

divulgadas diariamente às 11 horas de Bruxelas. São calculadas pela Federação
Bancária Europeia, resultam de uma média das taxas comunicadas por um painel de
bancos representativos do mercado monetário do Euro. Estas taxas dizem respeito
ao lado offer (oferta de fundos a outros bancos) do mercado monetário.
● A taxa Eonia é divulgada diariamente pelo BCE, no início do dia e reflete a taxa mé-
dia ponderada das operações overnigth realizadas pelos bancos da zona Euro no dia
anterior.
4.3. Produtos do mercado monetário
4.3.1. Bilhetes do Tesouro
Os Bilhetes do Tesouro (BT) são títulos de dívida pública emitidos a desconto por prazos
até um ano (91, 182, 364 dias), cuja responsabilidade de emissão e colocação compete, no
caso português, à Agência de Gestão da Tesouraria e da Dívida Pública - IGCP, E.P.E.
(www.igcp.pt). São valores mobiliários escriturais representativos de empréstimos da Repú-
blica Portuguesa inscritos em contas-títulos abertas na central de valores mobiliários SITE-
ME, gerida pelo Banco de Portugal, em nome das instituições registadoras.
Os Bilhetes de Tesouro são valores mobiliários de curto prazo com um valor unitário de um
euro, podendo ser emitidos com prazos até um ano, colocados a desconto através de leilão
ou subscrição limitada e reembolsáveis no vencimento pelo seu valor nominal.
16
Os Bilhetes de Tesouro constituíram desde a sua criação em 1985 e até 1998 um importan-
te instrumento de financiamento do Estado e de intervenção monetária. A alteração das
condições de definição e execução da política monetária resultante da criação da U.E.M. em
1999 e a adoção de uma estratégia de financiamento do Estado orientada prioritariamente
no sentido de desenvolver um mercado de títulos de médio e longo prazo com dimensão
europeia e suficiente liquidez, levaram à suspensão da emissão de Bilhetes de Tesouro no
início de 1999, situação que manteve até 2003.
Em 2003 retomou-se a emissão de BT como uma nova componente da estratégia de finan-

ciamento do Estado com carácter estrutural. Os Bilhetes de Tesouro vêm assim completar,
com um segmento de curto prazo, uma curva de rendimentos de títulos líquidos do Estado
português. O relançamento da emissão de BT enquadra-se numa estratégia que visa a cria-
ção de um mercado líquido para estes títulos, de dimensão internacional, capaz de contribuir
para o alargamento e diversificação da base de investidores em dívida pública portuguesa.
A colocação de Bilhetes de Tesouro é efetuada através da realização de leilões regulares de

acordo com um calendário previamente anunciado ao mercado. O calendário de leilões é
elaborado de forma a assegurar que o montante emitido de cada série de Bilhetes de Te-
souro é suficiente para lhe dar liquidez desde a sua abertura.
O mercado secundário dos títulos da dívida pública portuguesa sofreu uma profunda trans-
formação com a criação do Mercado Especial da Dívida Pública (MEDIP) em 2000. O sur-
gimento do MEDIP veio criar condições para uma maior participação por parte de investido-
res e intermediários financeiros não residentes induzindo o aumento da liquidez e dos turno-
vers no mercado da dívida pública.
Após essa reforma que envolveu o IGCP enquanto representante do emitente, os Operado-
res Especializados em Valores do Tesouro (OEVT) enquanto principais participantes no
mercado e a Comissão do Mercado de Valores Mobiliários (CMVM) e o Ministério das Fi-
nanças enquanto autoridades do mercado, a nível doméstico, o mercado secundário dos
títulos de dívida do Estado passou a apresentar uma estrutura assente em três segmentos
complementares:
1. O segmento de negociação por grosso entre especialistas a funcionar como merca-

do regulamentado – o Mercado Especial de Dívida Pública (MEDIP);
2. O segmento de bolsa, dirigido principalmente para as transações de pequenos lo-
tes, a funcionar também como mercado regulamentado na Euronext Lisboa;
3. O segmento de operações realizadas fora de mercado regulamentado (OTC).
Os Bilhetes de Tesouro são transacionados no MEDIP – Mercado Especial da Dívida Públi-

ca (www.mtsmarkets.com) –, podendo também ser objeto de transação over-the-counter no
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mercado monetário interbancário com garantia do SITEME. Estas transações são registadas
na central de valores SITEME e podem ter ou não liquidação financeira em moeda banco
central.
Na data de vencimento dos títulos, as contas de depósito à ordem no Banco de Portugal das
instituições financeiras são creditadas pelo valor nominal dos BT detidos por contrapartida
do débito da conta de depósito à ordem do Tesouro no Banco de Portugal.
O rendimento dos Bilhetes de Tesouro é o resultante da taxa de juro à qual são negociados.
No mercado secundário a taxa de juro praticada é inferior à negociada no mercado primário,
de forma a garantir uma remuneração para as instituições financeiras. Os Bilhetes de Te-
souro são vendidos a desconto por dentro, isto é, o valor de aquisição dos Bilhetes de Te-
souro resulta da diferença entre o valor nominal e o juro (calculado sobre o valor de aquisi-
ção):
VA = VN –J (1)
onde VA é o valor de aquisição, VN é o valor nominal e J é o valor do juro, calculado em

desconto por dentro, ou seja:
J = VA × i × t (2)
Onde i é a taxa de juro anual e t é o prazo até ao vencimento (em anos, contando inclusive o
dia de vencimento).
Substituindo (2) em (1), obtém-se:
VA = VN - VA × i × t
De onde vem que:
VN = VA × (1 + i × t) (3)
Logo:
V
Ni
V
A
t
1
 (4)
︵  ︶
Exemplo 1:
O Banco X pretende comprar BT com o valor nominal de € 1 000 000,00. O prazo de aplicação é de
91 dias e a taxa oferecida é de 2,9%. Qual é o valor de aquisição a pagar?
Vi
N
1
0 0
.
0 0
0
.
0
0
09 3
V
A
€
9
9
2
.
7
2
2
,
7
9
1 6
t
1
  
1
,
2
9
 
0
 
18
4.3.2. Papel Comercial
O papel comercial é um instrumento cuja emissão compete às empresas com vista ao seu
financiamento de curto prazo, através da captação de fundos diretamente no mercado mo-
netário. É um instrumento vocacionado para o financiamento de tesouraria das grandes em-
presas com boa imagem no mercado.
O papel comercial é o único valor mobiliário do mercado monetário da dívida privada. O de-
creto-lei que o regulamenta proíbe expressamente a emissão de valores mobiliários com
prazo inferior a um ano que não cumpram os requisitos do papel comercial. O decreto lei
que regulamenta a disciplina aplicável ao papel comercial, Dec. Lei 69/2004, data de 25 de
Março de 2004, tendo sido alterado Dec. Lei 52/2006 e, mais recentemente, pelo Dec. Lei
29/2014. Tem como objetivo permitir um funcionamento mais eficiente do mercado, mais
próximo da realidade europeia e ainda contribuir para a dinamização do mercado financeiro
português. A utilização deste tipo de títulos dispensa o registo comercial com o objetivo de
garantir uma maior funcionalidade e rapidez de procedimentos.
A definição de papel comercial diz que são papel comercial todos os valores mobiliários,
representativos de títulos de dívida, emitidos por sociedades comerciais ou civis por um pra-
zo inferior a um ano.
Requisitos para a emissão de Papel Comercial:
1. Apresentar notação de risco da emissão ou notação de risco de curto prazo do emi-

tente atribuído por uma sociedade de notação de risco registada na Autoridade Eu-
ropeia dos Valores Mobiliários e dos Mercados (ESMA).
2. Obter, a favor dos detentores do PC, uma garantia que assegure o cumprimento
das obrigações de pagamento.
3. Ser emitente de outros Valores mobiliários admitidos à negociação em mercados

regulamentados.
4. Apresentar um rácio de autonomia financeira adequado nos termos definidos pela

CMVM.
5. Existir um patrocinador da emissão que detenha em carteira, pelo menos, 5% da

emissão até à maturidade.
19
Tipos de emissão:
● Emissão simples
● Programa de emissão: Contínua ou por séries
O papel comercial pode ser reembolsado até ao fim do prazo de emissão, ou seja pode ser
reembolsado antes do fim do prazo de emissão de acordo com as condições previstas no
programa de emissão. Eventualmente pode ser adquirido, em mercado secundário, pela
própria entidade emitente. Sempre que tal aconteça esse movimento é equivalente ao re-
embolso.
O papel comercial pode ser colocado através de:
● Ofertas públicas – Realizadas obrigatoriamente por uma instituição financeira (que

dá assistência e efetua a colocação)
● Ofertas particulares – Só implicam o recurso a uma instituição financeira se for emiti-

do por empresas sem certificação legal das contas.
Os títulos podem ser nominativos ou ao portador registado e devem ter sempre a forma es-
critural. A taxa de juro depende das condições de mercado e da qualidade do emitente.
Atendendo aos montantes envolvidos em cada emissão estes instrumentos são subscritos,
normalmente, por investidores institucionais.
A colocação do papel comercial pode ser realizada:
● Pelo valor nominal;
● Sob a forma de desconto por dentro
● Sob a forma de desconto por fora
Papel comercial colocado pelo valor nominal:
VR = VN + J (5)
onde VR é o valor de reembolso, VN é o valor nominal e J é o valor do juro.
J = VN × i × t (6)
dia de vencimento).
20
VR = VN + VN × i × t
De onde vem que:
VR = VN × (1 + i × t) (7)
Logo:
V
Ri
V
N
t
1
 (8)
︵  ︶
Papel comercial colocado a desconto por dentro:
VA = VN –J (9)
onde VA é o valor de aquisição, VN é o valor nominal e J é o valor do juro, calculado em

desconto por dentro, ou seja:
J = VA × i × t (10)
dia de vencimento).
VA = VN - VA × i × t
De onde vem que:
VN = VA × (1 + i × t) (11)
Logo:
V
Ni
V
A
t
1
 (12)
︵  ︶
Papel comercial colocado a desconto por fora:
VA = VN - J (13)
onde VR é o valor de reembolso, VN é o valor nominal e J é o valor do juro.
J = VN × i × t (14)
dia de vencimento).
21
VA = VN - VN × i × t
De onde vem que:
VA = VN × (1 - i × t) (15)
Logo:
V
Ai
V
N
t
1
 (16)
︵ - ︶
Exemplo 2:
A empresa A emitiu papel comercial que foi colocado pelo valor nominal. Um investidor adquiriu papel
comercial da empresa A com o valor nominal de € 50 000,00, uma taxa de juro anual de 5% e por um
prazo de 90 dias.
Neste caso, o investidor adquire o papel comercial pelo valor nominal, ou seja, paga VN = €
50 000,00. Daí por 90 dias, o investidor será reembolsado pelo valor nominal acrescido dos juros, isto
9 3
0 6
V
R
V
N
i
t
V
R
V
R
1
5
0
.
0
0
0
1
0
,
0
5
€
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0
.
6
2
      5
0
é,       
 
Exemplo 3:
A empresa A emitiu papel comercial que foi colocado a desconto por dentro (Portugal). Um investidor
adquiriu papel comercial da empresa A com o valor nominal de € 50 000,00, uma taxa de juro anual
de 5% e por um prazo de 90 dias.
Agora, o investidor adquire o papel comercial por um valor inferior ao valor nominal, ou seja, paga
Vi
N
5
0
.
0
0
0
V
A
V
A
V
A
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4
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.
3
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,
7
2
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0 6
t
1
     . Daí por 90 dias, o investidor será

1
0
,
0
5
 
0
 
reembolsado pelo valor nominal, isto é, VR = VN = € 50 000,00.
22
Exemplo 4:
A empresa A emitiu papel comercial que foi colocado a desconto por fora (E.U.A.). Um investidor
adquiriu papel comercial da empresa A com o valor nominal de € 50 000,00, uma taxa de juro anual
de 5% e por um prazo de 90 dias. Agora, o investidor adquire o papel comercial por um valor inferior
ao valor nominal, ou seja, paga
9 3
0 6
V
A
V
N
i
t
V
A
V
A
1
5
0
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0
0
0
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0
5
€
4
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.
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7
5
 
   
0
       . Daí por 90 dias, o
 
investidor será reembolsado pelo valor nominal, isto é, VR = VN = € 50 000,00.
O papel comercial é representado por títulos nominativos que são transacionados livremente
e transmissíveis por endosso. Os prazos de emissão são livremente estabelecidos pelo emi-
tente e, no caso português, podem ir até aos dois anos, embora geralmente sejam inferiores
a um ano.
O papel comercial oferece vantagens quer para o seu emissor quer para o investidor: o pri-
meiro tem a possibilidade de se financiar a taxas de juro mais baixas e o segundo obtém
taxas de rendibilidade superiores às de outros instrumentos financeiros com um perfil de
risco e maturidade semelhantes.
23
5. Organização e funcionamento dos mercados de capitais
Este segmento do mercado financeiro é complementar ao mercado de capitais e diz respeito

aos produtos financeiros transacionados nos mercados financeiros, com prazos superiores a
um ano.
O mercado de valores mobiliários é constituído pelas bolsas de valores e pelas instituições

financeiras autorizadas aí a operar: sociedades financeiras de corretagem (dealers) e socie-
dades corretoras (brokers)1.
5.1. Mercado Primário
Todas as operações em que se faz a emissão e subsequente colocação de novos produtos

financeiros são operações do mercado primário. A este tipo de mercado podem recorrer por
exemplo as empresas e o Estado. A designação de mercado primário envolve todos os ins-
trumentos, os mecanismos e as instituições necessárias para levar a cabo a emissão e res-
petiva subscrição de produtos financeiros. Pode dizer-se que é a este mercado que as em-
presas e o Estado recorrem quando necessitam de financiamento e onde, em contrapartida,
emitem os valores mobiliários2 representativos das suas responsabilidades.
Existem quatro tipos de emissões de valores mobiliários:
● Emissão com subscrição pública – Neste caso os valores mobiliários emitidos são
oferecidos a um número indeterminado de pessoas, que não estão previamente iden-
tificadas e sempre quando os títulos se transacionam publicamente, recorrendo à
publicidade através dos serviços fornecidos pelas instituições financeiras. Note-se
que no caso de ações emitidas por sociedades cotadas em Bolsa de Valores existe
sempre subscrição pública, ainda que a emissão seja exclusivamente destinada aos
acionistas.
● Emissão com subscrição particular – quando os títulos emitidos se destinam a enti-

dades devidamente identificadas.
1 Ambas as sociedades são intermediários financeiros cuja atividade geral está associada à realização de opera-
ções de bolsa. As sociedades financeiras de corretagem distinguem-se das sociedades corretoras na medida em
que as primeiras podem executar operações por conta própria enquanto as últimas apenas o podem fazer por
conta de clientes.
2 Títulos representativos dos direitos adquiridos pelos subscritores.
24
● Emissão com subscrição direta – quando é realizada diretamente pela entidade emi-
tente embora possa ter o apoio de entidades financeiras.
● Emissão com subscrição indireta – quando a subscrição dos títulos é feita indireta-
mente através de uma, ou mais, instituições financeiras.
No caso de uma subscrição particular não exige o recurso obrigatório a um intermediário

financeiro, embora isso aconteça frequentemente, aqui a publicidade é normalmente poste-
rior e não anterior como acontece com a subscrição pública.
Os principais agentes do mercado primário são os agentes de colocação, chamam-se assim

porque têm por principal função colocar as emissões de títulos nomeadamente:
● Fazendo a divulgação da informação acerca das emissões.
● Procurando os potenciais investidores.
A execução das suas funções, no caso de uma subscrição pública, pode ser faseada em
quatro:
1. Avaliar, em conjunto com a entidade emitente, as condições da operação e a sua

viabilidade económica;
2. Verificar os dados a fornecer aos eventuais investidores e elaborar o prospeto de

emissão;
3. Organizar e fazer a respetiva apresentação à CMVM do pedido de registo da emis-

são;
4. Organizar todo o processo de colocação do “produto” no mercado (pode passar pe-

la criação de um sindicato). Esta operação pode ainda tomar a forma de uma colo-
cação ao melhor esforço ou de uma toma firme. Eventualmente organizar também o
processo para que o ativo seja posteriormente admitido à cotação.
Colocação ao melhor esforço – surge quando o intermediário financeiro se compromete

perante o emitente a desenvolver o seu melhor esforço para colocar os títulos emitidos.
Nestas circunstâncias se o título não for totalmente colocado a Instituição financeira não
assume qualquer responsabilidade.
Operação com toma firme – O intermediário financeiro compromete-se perante o emi-

tente a colocar a totalidade dos títulos emitidos. Nestas circunstâncias se não se obtiver
a colocação de todos os títulos, o intermediário financeiro assume a responsabilidade
de ficar com os que não conseguiu colocar.
25
5.2. Mercado Secundário
A função primordial desempenhada pelo mercado secundário é possibilitar a liquidez e, por

essa via, potenciar o investimento no mercado primário. Neste mercado não se cria investi-
mento porque os valores transacionados já foram previamente adquiridos por um investidor.
Neste mercado o investimento de uns é o desinvestimento de outros. Uma boa organização
deste mercado vai potenciar as transações ao facilitar o encontro entre o vendedor e o com-
prador dos títulos. Vai também garantir que o preço se aproxima do seu valor eficiente e dar
maiores garantias aos potenciais investidores.
5.2.1. Evolução histórica do mercado em bolsa
Para o bom funcionamento deste mercado é necessário que existam mecanismos que facili-
tem as transações dos valores mobiliários. Uma das instituições mais importantes do mer-
cado secundário é a bolsa de valores. Esta é uma instituição especializada onde existe um
mercado livre onde, por intervenção de agentes autorizados, se realizam operações de
compra e venda de valores mobiliários. Neste ponto da matéria vamos centrar a nossa aten-
ção nos mercados em bolsa, dado que são um tipo de mercado secundário organizado com
características muito próprias que nos interessa aqui aprofundar.
A origem da bolsa de valores pode ir-se buscar a épocas tão longínquas como o início da
troca indireta motivada pela divisão do trabalho e pelas dificuldades inerentes à troca direta
de bens. O enorme desenvolvimento do comércio na idade média, o desenvolvimento de
processos de comercialização assentes em grandes feiras que se realizavam um pouco por
toda a Europa, trouxe a impulso decisivo para a formação da bolsa.
Podem sintetizar-se três origens possíveis do termo “bolsa” aplicadas aos mercados em que
se transacionam valores mobiliários:
1. O termo deriva do nome de uma família de banqueiros de Bruges os Van Der Bur-
se. No século XIV era usual reunirem-se em casa da família agentes, como por
exemplo armadores e cambistas, para realizar operações de natureza financeira.
Ia-se a casa dos Burse e passou-se a ir à bolsa.
2. Outra versão relaciona o nome com as insígnias da família Van Der Burse que
eram três bolsas.
26
3. A última versão possível relaciona o nome com o facto de os cambistas e banquei-

ros desta época guardarem os seus valores em pequenas bolsas que traziam à cin-
tura.
Atualmente a palavra bolsa designa um mercado substancialmente diferente daquele que

originalmente era conhecido pela mesma designação. A primeira bolsa surgiu em Antuérpia
em 1531 com o nome de Nieuve Beurse e compreendia não só operações de natureza fi-
nanceira como ainda jogos (pensa-se que a lotaria poderá ter tido aí o seu início) e apostas
(nomeadamente quanto à chegada de barcos). A primeira bolsa em que se realizam opera-
ções de natureza exclusivamente financeira foi a bolsa de Amesterdão que data apenas do
século XVII. As primeiras bolsas estavam no entanto profundamente ligadas à especulação.
Era corrente o recurso a manobras pouco lícitas (boatos por exemplo) como meio de influ-
enciar as cotações dos títulos. Foi a existência de diversas crises com repercussões mais ou
menos graves na economia que levou a que os governos tentassem por cobro a esta situa-
ção, nomeadamente regulamentando a atividade bolsista (a crise mais dramática foi a de
1929, a célebre sexta feira negra, que teve enormes repercussões na esfera real da econo-
mia).
5.2.2. Negociação em Bolsa de valores
Para comprar ou vender valores mobiliários em bolsa, os investidores têm que transmitir
uma ordem a um intermediário financeiro que aí possa intervir diretamente. As ofertas de
compra e venda de valores mobiliários podem ser dadas por escrito, oralmente3 ou através
da Internet. Os investidores fazem as suas ofertas de compra ou venda de valores mobiliá-
rios aos corretores, mas para que os mercados sejam funcionais é necessário uniformizá-
las.
No que respeita ao preço, há vários tipos de ordens:
● As ordens ao mercado permitem aos investidores comprar ou vender ao melhor

preço do mercado. A oferta de compra ou venda é introduzida no sistema de negoci-
ação dando de imediato origem a um negócio assim que surgir qualquer oferta de
sentido inverso;
3 Embora neste caso seja necessário passá-las a escrito ou gravá-las.
27
● As ordens limitadas destinam-se a permitir aos investidores comprar ou vender ao

limite de preço nelas especificado. O comprador apenas está disposto a comprar até
ao limite do preço indicado, enquanto o vendedor apenas está disposto a vender até
ao limite de preço indicado;
● Ordens Stop (e com ou sem limite de preço): quando o investidor, tratando-se de

uma ordem de compra, se torna comprador logo que a cotação praticada no mercado
iguala ou excede o preço stop estabelecido na ordem.
O preço stop é um preço de referência a partir do qual a ordem se torna ativa. No ca-
so de uma ordem de venda stop o raciocínio será o inverso.
Os investidores podem também definir um prazo de validade para as suas ordens. Se não o
fizerem, as ordens são válidas apenas até ao fim do dia em que forem dadas. O prazo de
validade das ordens não pode, em qualquer caso, exceder um ano.
Podemos distinguir três tipos de formação de preços:
1. Negociação de viva voz – em que os corretores fazem a apresentação oral das su-
as ordens;
2. Negociação por sistema automático – em que as ordens são inseridas num sistema
informático que faz depois a conjugação entre as ordens de compra e de venda em
torno de um título;
3. Negociação mista – em que é feito uso dos dois sistemas anteriormente descritos.
No mercado a contado podemos distinguir dois tipos de negociação:
● Negociação em contínuo;
● Negociação por chamada ou em leilão.
Na negociação em contínuo, as cotações formam-se continuamente porque as ofertas de

compra e de venda interferem entre si imediatamente gerando-se uma multiplicidade de
preços ao longo de uma sessão de bolsa.
Na negociação em leilão, as ofertas são agrupadas e só é realizado o encontro entre elas

em determinados momentos, previamente definidos da sessão.
28
Regras para a fixação do preço na negociação em leilão
1.º - Deve ser o preço que maximiza a quantidade transacionada;
2.º - Havendo vários preços nessa situação, deve-se escolher o que deixar uma menor
quantidade por transacionar;
3.º - Se mais do que um preço deixar por transacionar a mesma quantidade, é escolhido
o preço que provocar menor variação face ao último preço de fecho realizado em
sessão de Bolsa anterior;
4.º - Se não existir o último preço de fecho, será escolhido o preço que provocar menor
variação face a um preço de referência;
5.º - Não sendo viáveis os quatro critérios anteriores, seleciona-se o preço mais baixo.
Fonte: BVLP – Sociedade Gestora de Mercados Regulamentados, SA (2001); Investir

em Bolsa – Funcionamento e Instrumentos do Mercado à Vista; Editora BVLP
Negociação em contínuo
Regras de prioridade
● As ofertas a melhor preço têm prioridade sobre as de pior preço (prioridade preço);
● Havendo ofertas a preço igual, têm prioridade as ofertas introduzidas há mais tempo
no sistema de negociação (prioridade tempo)
Fonte: BVLP – Sociedade Gestora de Mercados Regulamentados, SA (2001); Investir

em Bolsa – Funcionamento e Instrumentos do Mercado à Vista; Editora BVLP
Exemplo 5:
Formação das cotações
Negociação em leilão
Ação da sociedade X
Última cotação: 21,35
29
Ordens de bolsa
Quadro de encontro entre a oferta e a procura
Quadro resumo
30
6. Instrumentos Financeiros do Mercado de Capitais

6.1. Obrigações
6.1.1. Características das obrigações
Como dissemos anteriormente, as obrigações são títulos de crédito representativos de fra-

ções de empréstimos. São títulos de crédito uniformes, ou seja, as obrigações de uma
mesma emissão têm características muito similares, são negociáveis e indivisíveis.
As características comuns a todas as emissões de obrigações são as seguintes:

● Valor nominal – valor inscrito no título;
● Preço de emissão – montante a pagar para subscrever uma obrigação;
 se PE VN a emissão diz-se abaixo do par (existe um desconto de emissão
igual a VN  PE );
 se PE VN a emissão diz-se acima do par (existe um prémio de emissão
igual a PE VN );
 se PE VN a emissão diz-se ao par.
● Taxa de juro – taxa anual que se aplica ao valor nominal para apurar o montante de
juro a pagar (o cupão);
● Vida útil ou maturidade – prazo em que o empréstimo vai vigorar;
● Vida máxima – período de tempo que decorre entre a data de emissão e o momento
do último reembolso de capital;
● Vida média – média dos períodos de tempo que medeiam entre a data de emissão e
os vários reembolsos parciais do capital;
● Valor de reembolso – montante pago ao detentor de uma obrigação para amortizar a
dívida contraída;
 se VR VN o reembolso diz-se abaixo do par;
 se VR VN o reembolso diz-se acima do par;
 se VR VN o reembolso diz-se ao par.
● Período de carência – tempo que medeia entre a emissão e o primeiro reembolso;
● Amortização – pagamento do capital emprestado;
● Covenants ou imposições contratuais – cláusulas que limitam tanto o endividamento
global do emitente como o endividamento através de instrumentos de dívida com pri-
oridade superior à das obrigações em caso de falência;
31
● Opção de reembolso antecipado – direito do emitente amortizar as obrigações antes

do prazo previsto (call-option) ou de reembolso antecipado a pedido do obrigacionis-
ta (put-option).
6.1.2. Tipos de obrigações

Os empréstimos obrigacionistas distinguem-se por três aspetos:
1. O tipo de cupão:
● cupão fixo – quando a obrigação paga juros a uma taxa fixa;
● cupão indexado – quando vence juro a uma taxa variável;
● sem cupão – quando a obrigação não vence juros ao longo da sua vida útil,
mas apenas na maturidade.
2. O regime de amortização:
● reembolso na maturidade – o reembolso é efetuado de uma única vez no fim
da vida do título;
● reembolsos periódicos constantes;
● reembolsos periódicos de valor progressivo.
3. A existência de cláusulas especiais no contrato.
Tendo em atenção a remuneração que proporcionam e a existência de cláusulas especiais,

as obrigações podem classificar-se nos seguintes tipos:
● Obrigações clássicas ou ordinárias – são reembolsadas (acima, abaixo ou ao par)
num prazo certo e proporcionam aos subscritores um juro fixo, pago em momentos
fixos;
● Obrigações de caixa – têm uma vida útil de pelo menos dois anos, mas os seus pos-
suidores podem requerer o reembolso antecipado desde que tenham passado pelo
menos 12 meses sobre a data em que foi feita a subscrição; a sua emissão está res-
trita às instituições especiais de crédito, bancos de investimento e sociedades de in-
vestimento;
● Obrigações de capitalização automática – os juros são capitalizados;
● Obrigações de cupão zero – estas obrigações não pagam juros e geralmente são
emitidas abaixo do par, sendo o reembolso feito ao valor nominal;
● Obrigações hipotecárias – obrigações com garantia real associada;
● Obrigações com sinking fund – têm uma garantia de reembolso que toma corpo num
fundo de amortização constituído de forma periódica ao longo da vida do emprésti-
mo;
32
● Obrigações com opção de compra (call option) – conferem à entidade emitente o di-
reito de amortizar, parcial ou totalmente, os títulos antes de estes atingirem a sua
maturidade;
● Obrigações com opção de venda (put option) – conferem aos investidores ou obriga-
cionistas o direito de serem reembolsados antes da maturidade dos títulos;
● Obrigações participantes – proporcionam aos seus titulares o direito a um juro fixo e
a um juro suplementar ou prémio de reembolso cuja existência e montante depen-
dem dos lucros realizados pela empresa emitente;
● Obrigações com warrants – além de terem as características das obrigações clássi-
cas, têm também associado um direito (warrant) de subscrever um número pré-
determinado de ações a um determinado preço que, em geral, é determinado na altu-
ra da emissão;
● Obrigações convertíveis – conferem aos seus titulares o direito de conversão em
ações da sociedade emitente, num número pré-fixado;
● Junk bonds – obrigações emitidas por empresas que se situam num nível de rating
inferior aos quatro primeiros.
6.1.3. Obrigações da dívida pública
Através do volume de dívida pública em circulação e do tipo de produtos oferecidos à subs-

crição, o Estado pode influenciar o nível de taxas de juro da economia em geral. A dívida
pública representa um papel de elevada importância – referencial para o mercado financeiro,
ou, em linguagem de mercados, benchmark.
6.1.4. O valor de uma obrigação
O montante do empréstimo que tem de ser pago na maturidade é geralmente designado por
capital ou principal. O reembolso do capital pode ser feito pela totalidade de uma só vez, na
maturidade, ou em várias parcelas do total ao longo da vida do empréstimo. O cupão é o
juro pago periodicamente aos subscritores durante a vida do contrato e obtém-se por aplica-
ção de uma taxa de juro.
Quando se pretende transacionar uma obrigação importa identificar todos os cash-flows que
a mesma irá gerar até ao fim da sua vida útil.
33
Uma obrigação tem três fontes de rendimento:

1. Os juros periódicos;
2. O juro do reinvestimento dos juros pagos periodicamente;
3. A mais (ou menos) valia resultante da venda ou amortização da obrigação.
As cotações (preços) da maioria das obrigações são dadas em percentagem do valor nomi-
nal. Para converter a cotação de percentagem para valor monetário basta multiplicar a cota-
ção pelo valor nominal.
Exemplo 6
Suponha uma obrigação, com valor nominal de € 5,00, cotada a 90,55. O preço desta obrigação é de
90,55% x VN = 0,9055 x 5,00 = 4,5275 = € 4,53.
Exemplo 7
Suponha uma obrigação, com valor nominal de € 5,00, cotada a 102,25. O preço desta obrigação é
de 102,25% x VN = 1,0225 x 5,00 = 5,1125 = € 5,11.
Na avaliação de instrumentos de dívida de médio e longo prazo utiliza-se o princípio de que,

em mercados perfeitos, todos os instrumentos sem risco têm o mesmo rendimento a curto
prazo e isso deve coincidir com a taxa de juro sem risco a curto prazo.
● A - Taxa de rendimento corrente ou current yield
A taxa de rendimento corrente ou current yield ( rC ) relaciona o valor do juro do cupão
com o preço de mercado, ou seja,
i VN
rC 
PC
em que i é a taxa de juro de cupão, VN é o valor nominal e PC é o preço de mercado.
34
Exemplo 8
Uma obrigação, com valor nominal de € 5,00, paga um cupão anual à taxa de 5%. Esta obrigação
está cotada a 90,55. Qual é a taxa de rendimento corrente?
i  VN 0,05  5,00
r    0,0552  5,52%
c P 4,5275
c
● B - Taxa de rendibilidade periódica
A taxa de rendibilidade periódica ( rt ) determina-se da seguinte forma:
Pt  Pt 1  j t
rt  ,
Pt 1
em que Pt é o preço da obrigação no momento t, Pt 1 é o preço da obrigação no momento
anterior ( t  1 ) e j t é o juro do cupão recebido pelo investidor no momento t.
Exemplo 9
Uma obrigação, com valor nominal de € 5,00, paga um cupão anual à taxa de 5%. Um investidor ad-
quiriu esta obrigação a 90,55 e vendeu-a passado um ano por 102,25. Qual é a taxa de rendibilidade
periódica do investimento?
Pt  Pt 1  jt 5,1125  4,5275  0,25

rt    0,1844  18,44%
Pt 1 4,5275
● C - Valor atual
O valor ou preço atual ( P0 ) de uma obrigação é dado como a soma dos cash-flows futuros
atualizados, ou seja,
35
N
CFt
P0   (1 r )
t 1
t
,
onde CFt é o cash-flow (juros do cupão e reembolsos parciais, se existirem) relativos ao
momento t, r é a taxa de rendimento adequada para o nível de risco e N corresponde ao

número de períodos de vida útil da obrigação.
Exemplo 10
Uma obrigação, com valor nominal de € 5,00, paga um cupão anual à taxa de 5% e é reembolsada
pelo valor nominal daqui a 2 anos. As obrigações com um nível de risco semelhante oferecem uma
rendibilidade de 4%. Qual é o seu valor atual?
N
CFt 0,05  5,00 0,05  5,00  5,00
P0      5,0943  €5,09
t 1 1  r 
t
1  0,04
1
1  0,042
Sendo r a taxa de rendimento de obrigações com o mesmo nível de risco e PC é o preço
de mercado da obrigação, então:

● se P0  PC a obrigação está subavaliada no mercado, ou seja, existem possibilidades
de valorização, pelo que o investimento poderá conduzir à realização de mais-valias;

● se P0  PC a obrigação está sobreavaliada no mercado, ou seja, existem possibilida-
des de desvalorização, pelo que o investimento poderá conduzir à realização de me-

nos-valias;
● se P0  PC a obrigação está a ser corretamente avaliada pelo mercado.
Exemplo 11
Se a obrigação do exemplo anterior estiver cotada a 90,55, aconselharia um investidor a adquiri-la?

Como P0  €5,09  PC  €4,53 a obrigação está subavaliada no mercado, pelo que se trata de um
bom investimento pois existem possibilidades de realizar mais-valias ou obter uma rendibilidade su-
perior.
36
● D - Taxa de rendimento até à maturidade ou yield to maturity
A taxa de rendimento até à maturidade ou yield to maturity (y) é a taxa de rendibilidade

efetiva de uma obrigação, no pressuposto de que será detida até à maturidade e os juros
reinvestidos a esta mesma taxa. Na prática é a taxa de atualização que iguala a soma dos
cash-flows ao preço de compra da obrigação, ou seja,
N
CFt
PC   (1 y )
t 1
t
,
onde PC é o preço de mercado da obrigação, CFt é o cash-flow (juros do cupão e reembol-
sos parciais, se existirem) relativos ao momento t e N corresponde ao número de períodos

de vida útil da obrigação.
Se o preço da obrigação for igual ao valor nominal, então a taxa de rendimento até à maturi-
dade é igual à taxa de cupão.
Sendo r a taxa de rendimento de obrigações com o mesmo nível de risco, então:

● se r  y a obrigação possibilita uma rendibilidade superior, pelo que se trata de um
bom investimento;
● se r  y a obrigação possibilita uma rendibilidade inferior, pelo que se trata de um
mau investimento;
● se r  y a obrigação está a ser corretamente avaliada pelo mercado, produzindo uma
adequada taxa de rendibilidade.
Exemplo 12
A taxa de rendimento até à maturidade da obrigação dos exemplos anteriores é de:
N
CFt 0,05  5,00 0,05  5,00  5,00
PC    4,5275    y  0,1048  y  10,48%
t 1 1  y t
1  y 
1
1  y 2
37
6.1.5. Transação de Obrigações
A cotação de uma obrigação nem sempre representa, mesmo que em equilíbrio, o seu valor.
Isto porque, quando se transacionam obrigações, há que ter em conta não só o preço, mas
também os juros decorridos entre a data de vencimento do último cupão e a data de liquida-
ção da transação.
Assim, a cotação das obrigações – que toma a designação de "preço ex-juro" ou clean price
- difere do seu valor dado que não incorpora o valor dos juros decorridos nem entra em con-
sideração com os encargos existentes na transação de títulos.
Com efeito, a transação de obrigações, no período que medeia entre o pagamento de dois
cupões consecutivos, leva a que o comprador tenha de pagar ao vendedor o valor dos juros
decorridos desde o último cupão.
Uma vez que este valor não está incorporado na cotação, há este esforço financeiro adicio-
nal, pois quem deteve o título em carteira, desde a data do último vencimento de juros, foi o
vendedor; logo, tem direito a essa parcela do cupão. Não pense, no entanto, que o compra-
dor sai lesado deste processo, pois ele paga no ato da compra o valor dos juros decorridos,
mas, no final do período de contagem de juros, recebe o cupão por inteiro, pelo que, em
termos líquidos, ele apenas fica com a parcela do juro correspondente à fração do período
de tempo em que teve o titulo em carteira.
Para a determinação dos juros decorridos é necessário contar os dias entre a data de ven-
cimento do último cupão e a data de liquidação financeira da transação. Assim, para além
do preço da obrigação, o comprador vai entregar ao vendedor um valor igual ao produto do
número de dias decorridos pelo juro diário da obrigação.
O juro diário é determinado da seguinte forma:
Juro Diário = Taxa de Cupão x Valor Nominal / 360 dias
Para além do cálculo dos juros decorridos, a realização de transações em Bolsa ou fora de
Bolsa envolve o pagamento de taxas ou comissões que acrescem ao preço de compra e
deduzem ao preço de venda. Neste sentido, para ambos os agentes intervenientes na ope-
ração, comprador e vendedor, qualquer comissão corresponderá a um encargo adicional: o
comprador adiciona-as para saber qual o valor total a pagar, enquanto o vendedor subtrai
esta despesa ao valor a receber.
38
Exemplo 13
Considere a OT Setembro 2013 – 5,45%
● Valor Nominal: 1 000 euros
● Vencimento de juros: anual, a 23 de setembro
● Taxa de juro anual: 5,45%
● Ano de emissão: 1998
● Data de amortização: 23 de setembro de 2013
● Base de contagem dos juros: atual/ 360
Suponha que vendeu estas obrigações no dia 19 de novembro de 2007 pelo preço de 104,61%.
Qual o encaixe unitário da venda se os custos totais da transação forem de 3,2‰?
→ Valor da transação = 104,61 % x 1000 euros = 1.046,1
→ Juro decorrido = Dias decorridos x Juro Diário
→ Dias decorridos entre o último vencimento e a liquidação:
Último vencimento de cupão: 23 de Setembro de 2007
Data de Liquidação: 22 de Novembro de 2007 (3 dias úteis depois da transação)
Número de dias decorridos: 60 dias (7 dias de Setembro + 31 dias de Outubro + 22 dias de Novembro)
→ Juro Diário = 5,45%/360 x € 1.000 = € 0,151388889
→ Juro Decorrido = 60 dias x € 0,151388889 = € 9,08
→ Custos da Transação =3,2 ‰ x € 1.046,1 = € 3,35
→ Encaixe unitário da venda = € 1.046,1 + € 9,08 – € 3,35 = € 1.051,71
→ Despesas do Comprador = € 1 046,1 + € 9,08 + € 3,35 = € 1 058,41
6.1.6. Duração e Imunização
A duração de Macaulay (D) é uma medida que serve para quantificar a exposição do preço
da obrigação ao risco de taxa de juro, dado que evidencia o tempo médio necessário à re-
cuperação do preço pago pelo investidor, através do recebimento dos juros e do capital. A
duração corresponde à vida média ponderada do valor atual dos cash-flows gerados por
uma obrigação, sendo o fator de ponderação a proporção do valor atual de cada um desses
fluxos em relação ao valor atual da obrigação.
N
t CFt
 (1 r )
t 1
t
D ,
P0
39
onde CFt é o cash-flow (juros do cupão e reembolsos parciais, se existirem) relativos ao
momento t, r é a taxa de rendimento adequada para o nível de risco, N corresponde ao

número de períodos de vida útil da obrigação e P0 é o valor atual da obrigação.
Exemplo 14
A duração da obrigação dos exemplos anteriores determina-se da seguinte forma:
Isto significa que o investidor demora 1,95 anos (1 ano e 347 dias) a recuperar o investimento reali-
zado nesta obrigação.
A duração apenas é igual à maturidade da obrigação se se tratar de uma obrigação de cu-

pão zero ou de uma obrigação de capitalização automática.
A imunização é uma estratégia de gestão de carteiras de obrigações com a qual se preten-

de minimizar o risco de taxa de juro. Esta estratégia baseia-se no conceito de duração e o
seu objetivo é garantir que o valor do cash flow total no fim do horizonte temporal do inves-
timento não se modifica independentemente do nível das taxas de juro.
As grandes limitações de aplicação desta estratégia são duas:

1. Não é aplicável a obrigações que vençam juros a taxas indexadas.
2. Uma eventual alteração no nível de taxas de juro tem que ocorrer no momento ime-
diato ao da aplicação da técnica. Se a alteração se der num momento posterior a
este, a estratégia pode não conduzir aos resultados esperados. A duração não é
constante, varia com o tempo e a taxa de juro, logo a imunização só é eficaz se fei-
ta no momento certo.
40
Para imunizar uma carteira de obrigações apenas temos que garantir que o horizonte tem-
poral do investimento é igual à duração da carteira4. A técnica garante-nos a obtenção de
um determinado valor fixo no término do horizonte temporal do investimento. Note-se que só
é aplicável à gestão de carteiras de obrigações com rendimentos fixos que são, no entanto,
também as que estão mais sujeitas ao risco de taxa de juro.
Exemplo 15
Suponha que um determinado investidor necessita de ter disponível, dentro de 4 anos, 50.000 euros
para fazer face a um pagamento.
Ao analisar as obrigações disponíveis no mercado encontrou as obrigações da empresa Alfa S.A. nas
seguintes condições:
● Valor nominal = € 1
● Taxa de juro fixa anual: 12,5%
● Maturidade: 5 anos
● Tipo de reembolso: in fine
● Obrigações com o mesmo nível de risco rendibilidade: 12,5%
Como poderá este investidor resolver o seu problema?
Se comprarmos atualmente a obrigação da empresa Alfa S.A. com intenções de a vender no

mercado daqui a quatro anos vamos ter:
4 Sendo esta carteira constituída por uma ou mais obrigações
41
Significa que uma obrigação que atualmente se compra por € 1 vale daqui a quatro anos €
1,602. Logo é necessário, para que tenha disponíveis 50.000 euros daqui a quatro anos,
que este investidor adquira neste momento 31.250 obrigações da empresa Alfa S.A..
Seguir a estratégia de imunização significa garantir este valor independentemente da evolu-

ção da taxa de juro de mercado. Para confirmar este facto vamos agora testar para o caso
de uma descida da taxa de juro para 10% e de uma subida da taxa de juro para 14%:
Se a taxa de juro descer para 10%:
Se a taxa de juro subir para 14%:
Neste caso particular imunizar uma carteira constituída por obrigações da empresa Alfa S.A.
é garantir que no término do horizonte temporal de investimento (neste caso 4 anos) cada
uma das obrigações vai render exatamente € 1,60.
Estes resultados derivam do facto de a variação da taxa de juro ter dois efeitos distintos:
1. Sobre os juros reinvestidos;
2. Sobre o preço da obrigação.
42
Estes dois efeitos interagem em sentidos contrários. De facto em relação ao reinvestimento

de juros, o valor será tanto maior quanto mais altas forem as taxas de juro e tanto menos
quantos mais baixas forem as taxas de juro. O efeito sobre o preço do título é precisamente
o inverso e será tanto mais alto quanto mais baixa a taxa de juro e vice-versa.
Em resumo:
Taxa de juro sobe Taxa de juro desce
Valor dos juros reinvestidos
Preço da obrigação
Dada a interação em sentidos contrários destes dois fatores, se o horizonte temporal de

investimento for igual à duração da obrigação (não esquecer que é um instrumento que nos
permite avaliar a sensibilidade do valor da obrigação ao risco de taxa de juro) temos então
um investimento que está imunizado contra as oscilações da taxa de juro.
Convém apenas não esquecer que determinados riscos, como sejam o risco de crédito e
risco de incumprimento, não se conseguem contornar com o uso desta técnica.
O exemplo dado tem apenas uma única obrigação, no caso de uma carteira de obrigações a
duração da carteira é obtida como uma média ponderada (pela percentagem do ativo na
carteira) das durações dos títulos que a compõem. Assim, a estratégia de imunização permi-
te, quando aplicada a uma carteira de obrigações, garantir um dado rendimento futuro cor-
rendo apenas um risco pré-determinado (a diversificação do investimento aliada ao uso do
rating permite diminuir os riscos de crédito e de liquidez).
43
6.2. Ações
6.2.1. Características das ações
As ações são títulos de rendimento variável representativos do capital social das socieda-
des anónimas, que têm vida ilimitada.
As características das ações podem ser enumeradas segundo três critérios:

1. emissão – as ações são emitidas pelas sociedades anónimas e têm um valor nomi-
nal fixo; não é permitida a emissão de ações abaixo do par;
2. titularidade e transmissibilidade:
a. ações nominativas – ações em que a identificação do titular vem expressa no
documento e cuja transmissão se realiza por declaração no próprio título;
b. ações ao portador – ações em que não há qualquer menção do seu titular e
cuja transmissão se faz por entrega física do título;
3. categorias:
a. ações ordinárias – conferem aos seus titulares os direitos inerentes à sua
qualidade de acionistas, não garantindo quaisquer privilégios especiais;
b. ações preferenciais – oferecem aos seus titulares algumas vantagens, como
a partilha dos rendimentos ou a prioridade de reembolso no caso de liquida-
ção, no entanto têm algumas limitações tais como a exclusão do direito de
voto, impedindo os titulares de influenciarem o controlo e a gestão da socie-
dade.
 1. Price Earnings Ratio (PER)
O PER é um indicador de bolsa muito divulgado e determina-se da seguinte forma:
Cotação
PER  ,
RLPA
onde RLPA é o resultado líquido por ação, ou seja,
Resultado Líquido
RLPA  .
nº de acções
44
Este indicador pode interpretar-se como o número de anos que o investidor demora a recu-
perar o investimento em ações, assumindo que os resultados da empresa se mantêm está-
veis.
 2. Price Cash-Flow (PCF)
O PCF é um indicador de bolsa semelhante ao PER e calcula-se da seguinte forma:
Cotação
PCF  ,
CFPA
onde CFPA é o cash-flow por ação, ou seja,
Cash-flow Resultado Líquido + Amortizações + Provisões

CFPA   .
nº de acções nº de acções
 3. Price to Book-Value (PBV)
O PBV é também um indicador de bolsa muito divulgado, cuja fórmula de cálculo é:
Cotação
PBV  ,
VCPA
onde VCPA é o valor contabilístico por ação, ou seja,
Capital Próprio
VCPA  .
nº de acções
Este indicador permite verificar até que ponto o valor da cotação se afasta do valor contabi-
lístico, o que pode indiciar um salto especulativo se o rácio apresentar valores muito eleva-
dos.
45
6.2.2. Direitos resultantes de aumentos de capital

[Este ponto é uma adaptação de: Duarte, Joaquim (2014); “Aumentos de capital nas sociedades anónimas: Direitos de
incorporação e de subscrição”; Relatório da lição inserida nas provas públicas de avaliação da competência pedagó-
gica e técnico-científica; IPL-ESTG]
As empresas têm necessidade de efetuar aumentos ou reduções de capital no decurso da

sua atividade. A situação mais frequente são os aumentos de capital e estes têm uma influ-
ência bastante grande no mercado acionista. A cotação das ações sofre geralmente altera-
ções quando se anuncia ou haja previsão de um aumento de capital por incorporação de
reservas ou por novas entradas com reserva de preferência para os acionistas (Alarcão et
al., 1999; BVLP, 2001a; Mota e Tomé, 1992).
Basicamente podemos dividir os aumentos de capital em duas modalidades:
 Aumentos de capital por incorporação de reservas

 Aumentos de capital por novas entradas
Relativamente aos aumentos de capital por novas entradas alguns autores, nomeadamente
Silva, Pereira e Rodrigues (2006), distinguem:
 Entradas consistentes em dinheiro e outros bens

 Entradas consistentes em créditos sobre a sociedade
Os aumentos de capital por incorporação de reservas implicam apenas uma alteração quali-
tativa do capital próprio, não havendo qualquer alteração do seu valor. É uma mera opera-
ção contabilística que consiste em transferir para o capital social um valor de reservas que já
integrava os capitais próprios, implicando assim a distribuição gratuita de ações pelos acio-
nistas ou a alterar o valor nominal das ações já existentes, caso de ações com valor nominal
(Silva, Pereira e Rodrigues, 2006; Alarcão et. Al., 1999).
Os aumentos de capital por novas entradas implicam sempre um aumento do valor do capi-
tal próprio. No caso das novas entradas serem em dinheiro ou outros bens implica um
acréscimo efetivo dos meios de ação da sociedade, pois o aumento do ativo corresponde às
entradas efetuadas contribuindo assim para um acréscimo efetivo do seu potencial econó-
mico. Se as entradas são consistentes em créditos sobre a sociedade o ativo não se altera,
verificando-se apenas uma diminuição do passivo (Silva, Pereira e Rodrigues, 2006; Alarcão
et. Al., 1999).
46
Convém no entanto referir que na modalidade de aumento de capital por novas entradas só
existem direitos de preferência para os acionistas se as entradas forem consubstanciadas
em dinheiro e outros bens e se estivermos na presença da emissão de novas ações. Assim,
vamos apenas considerar para este efeito as seguintes modalidades de aumentos de capi-
tal:
 Aumentos de capital por incorporação de reservas

 Aumentos de capital por novas entradas através da subscrição de ações
Como se viu no ponto anterior, os aumentos de capital social proporcionam direitos aos aci-
onistas, mas dependem do tipo de aumento de capital. Os aumentos de capital por incorpo-
ração de reservas proporcionam direitos de incorporação e os aumentos de capital por no-
vas entradas com emissão de novas ações proporcionam direitos de subscrição. Pode ainda
haver situações em que as empresas optem por aumentar em simultâneo o capital por no-
vas entradas e incorporação de reservas e nesta situação haverá lugar a dois tipos de direi-
tos.
Os direitos de incorporação e de subscrição são direitos económicos e são um tipo de ins-

trumentos financeiros que podem ser transacionados separadamente das ações, possuindo
por isso um valor.
O período em que os direitos são transacionados é designado como sendo de ex-direitos,

ou seja as ações são transacionadas sem conferirem esses direitos a quem as adquira.
Neste período os direitos são destacados das ações e por isso podem então ser transacio-
nados como valores mobiliários isolados.
Existe ainda um outro período que serve para os detentores dos direitos (já possuídos ante-
riormente ou adquiridos especificamente) poderem exercê-los. Neste período, os detentores
dos direitos (valores mobiliários) podem optar por confirmar que pretendem por subscrever
ações ou receber ações gratuitamente (embora esta situação seja quase sempre automáti-
ca) e caso não o façam perdem o valor que lhe está inerente (Alarcão et. all, 1999; BVLP,
2001a; Mota e Tomé, 1992; Brealey, Myers e Allen, 2007)
Seguidamente são apresentadas as diversas situações de aumentos de capital que podem

originar direitos para os acionistas.
47
 1 - Direitos resultantes de aumentos de capital por incorporação de reservas
Como já foi referido anteriormente os aumentos de capital por incorporação de reservas não
implicam qualquer alteração no valor do capital próprio e na maior parte dos casos procede-
se à emissão de novas ações que são distribuídas gratuitamente pelos acionistas. Esta dis-
tribuição é feita de forma proporcional em função das ações detidas anteriormente e consti-
tui assim um direito para o acionista, que passaremos a designar por Direitos de Incorpora-
ção (DI).
Como veremos adiante, o acionista pode ter interesse em alienar ou até adquirir direitos e
para isso é necessário determinar o valor desses direitos.
Assim para mostrar a forma como se determina o valor dos direitos de incorporação apre-
senta-se seguidamente um caso prático adaptado de Alarcão et. Al., (1999)
Caso Prático:
A empresa Alfa, SA com um capital social de € 2.000.000 representado por 2.000.000 de

ações, procede à emissão de 1.000.000 de ações com o valor nominal de € 1, mediante a
incorporação de reservas nas seguintes condições:
 A cada acionista corresponderá uma ação por cada duas detidas;

 Os direitos de incorporação serão negociados em bolsa;
Um dos acionistas da empresa Alfa, SA era o acionista K que detinha 1000 ações antes do
aumento de capital. A principal questão que se coloca nesta fase é:
 Qual o número de ações novas a que este acionista tem direito?
Para responder a esta questão é necessário em primeiro lugar encontrar o fator de incorpo-
ração:
Número de ações novas

48
Fator de Incorporação (FI) = [1]

Número de ações antigas (ou direitos de incorporação)
Este fator de incorporação é uma razão de proporcionalidade e permite calcular o número

de ações novas ou ações gratuitas que cada acionista pode receber. Assim o número de
ações novas que um investidor recebe é igual ao produto entre o fator de incorporação (FI) e
o número de ações detidas anteriormente ou direitos de incorporação:
Nº de ações novas a receber = FI x Nº ações detidas (ou direitos de incorporação) [2]
Retomando o caso prático:
FI = 1.000.000 / 2.000.000 = 0,5 ou 1/2.
Esta fração indica-nos que cada acionista receberá uma ação por cada duas que possuía
(ou por cada dois direitos de incorporação). O numerador da fração indica-nos por isso o
número de ações novas a receber enquanto o denominador indica-nos a quantidade de
ações que é necessário possuir (ou o número de direitos de incorporação que é necessário
deter). Convém também referir que este fator pode ser apresentado sob a forma de uma
fração ou sob a forma de um número decimal.
Como o acionista K possuía 1.000 ações significa que detinha 1.000 direitos de incorpora-
ção (DI) e vai receber, neste aumento de capital:
FI x DI = 0,5 x 1.000 DI = 500 ações gratuitas
Nesta situação o acionista K não tem necessidade de transacionar os direitos que possuía,
limitando-se a receber as ações, mas poderia acontecer essa situação.
Suponhamos que o acionista W possuía 801 ações antes do aumento de capital. Para ver
quantas ações o acionista receberia, aplicamos novamente o FI ao número de ações ou de
direitos:
FI x DI = 0,5 x 801 = 400,5
49
Como este acionista não poderá receber 400 ações e mais metade de outra, já que as
ações são indivisíveis, colocam-se três possibilidades ao acionista:
 Limitar-se a receber apenas o maior dos números inteiros que cabem no número
400,5, perdendo assim 0,5 acções;
 Vender 1 direito de incorporação, ficando apenas com 800 direitos de incorporação

que lhe possibilitarão receber 400 ações novas (0,5 x 800 DI = 400 ações novas);
 Comprar 1 direito de incorporação, ficando com 802 direitos de incorporação que

lhe possibilitarão receber 401 ações novas (0,5 x 802 = 401).
Repare-se que em nenhuma das possibilidades o acionista W transaciona ações. Ele conti-
nua com as 801 ações que possuía anteriormente. O que ele vende ou compra são direitos
de incorporação.
Na segunda situação ele fica no final com 1201 ações (801 detidas anteriormente mais 400
recebidas gratuitamente).
Na terceira situação ele fica no final com 1202 ações (801 detidas anteriormente mais 401
recebidas gratuitamente).
Como na primeira situação há uma perda de valor, vamos abandonar esta possibilidade.
Então como nos resta apenas a possibilidade em que há transação de direitos, coloca-se
neste momento a seguinte questão:
 Qual o preço a que os direitos deveriam ser transacionados?
Há que encontrar um preço justo a que esses direitos possam ser transacionados. Este pre-
ço está intimamente ligado com o preço de mercado das próprias ações, já que os direitos
dão acesso a possui-las.
Neste caso de aumento de capital por incorporação de reservas, o valor da empresa man-
tém-se constante. Não há qualquer valor novo a entrar na empresa. O valor do ativo ou do
património líquido não se altera, há apenas uma alteração qualitativa na composição do ca-
50
pital próprio, modificando-se apenas o seu capital social e por conseguinte o número de
ações representativas desse capital.
Assim, antes de calcular o valor dos direitos de incorporação há que encontrar o valor ajus-
tado do preço das ações em mercado, porque se a capitalização bolsista se mantém (já que
não há alteração alguma no valor da empresa, no seu património líquido ou ativo), mas au-
menta o número de ações, consequentemente o valor de cada ação no mercado diminui
exclusivamente em consequência deste aumento de capital.
O preço teórico, preço ajustado ou preço de equilíbrio, para a ação (Pt), após o aumento de
capital é dado pela expressão:
Capitalização bolsista antes do aumento de capital
Pt = [3]
Nº total de ações emitidas
Ou então:
nº ações antigas x cotação da ação antes do aumento de capital (P0)
Pt = [4]
nº de ações antigas + nº Ações novas
O valor da capitalização bolsista não sofre qualquer alteração em consequência desta ope-
ração, por isso o numerador da fração é apenas a capitalização bolsista antes do aumento
de capital.
Aplicando agora esta expressão ao nosso caso prático e considerando que as ações da
empresa Alfa, SA estavam cotadas a € 2,1 imediatamente antes do aumento de capital, ou
seja a última cotação antes das ações entrarem no período ex-direitos:
Pt = (€ 2,1 x 2.000.000 ações) / (2.000.000 + 1.000.000)
= € 4.200.000 / 3.000.000 = € 1,4
51
Após termos encontrado o valor ajustado da ação à operação em causa ou preço teórico (Pt)
a etapa seguinte consiste então em encontrar o valor dos direitos de incorporação (VDI).
Vamos agora supor que o investidor H não possui qualquer ação da empresa Alfa, SA mas
pretende obter uma ação. Supomos ainda que estamos no período em que as ações são
negociadas ex-direitos e que se podem transacionar direitos de incorporação. Então este
investidor tem duas possibilidades de alcançar o seu objetivo – deter uma ação da empresa
Alfa, SA:
 Adquirir uma ação ao preço de mercado (consideramos que a cotação não se altera
e por conseguinte este valor seria Pt)
 Adquirir dois direitos de incorporação para lhe ser atribuído uma ação (recorde-se
que o FI é igual a 1/2)
Havendo então estas duas possibilidades o valor dos direitos de incorporação que preten-
demos encontrar será aquele que torne indiferente, para o investidor, estas duas possibili-
dades, ou seja, adquirir a ação diretamente no mercado ou adquirir direitos de incorporação
e receber a ação gratuitamente.
Situação de indiferença:
2 x VDI = 1 x Pt
VDI = (1/2) x Pt
VDI = FI x Pt
VDI = (1/2) x € 1,4 = € 0,7
Este valor é um valor teórico ou de equilíbrio para os direitos de incorporação. Valor a que
os direitos se deveriam transacionar em bolsa, tendo em consideração o valor teórico ou
ajustado das ações de € 1,4.
Genericamente temos:
VDI = FI x Pt [5]
Voltando novamente à situação do acionista K, se compararmos a situação patrimonial no

momento imediatamente antes do aumento de capital (antes das ações entrarem no período
ex-direitos) e imediatamente após o aumento de capital (no início do período de negociação
de direitos e quando as ações já negoceiam em ex-direitos) verificamos que ela não se alte-
52
ra, ou seja, o aumento de capital por incorporação de reservas de per si não altera a sua
situação:
 Antes do aumento detinha 1.000 ações avaliadas a € 2,1, pelo que a sua carteira
valia € 2.100.
 Após o aumento (e antes do exercício de direitos) possuía as mesmas 1.000 ações,

mas agora com um valor teórico ou ajustado de € 1,4, mais 1.000 direitos de incor-
poração com um valor de € 0,7. Se somarmos os dois valores (€ 1.400 + € 700) ve-
rificamos que a sua carteira contínua a ter um valor de € 2.100.
 2 - Direitos resultantes de aumentos de capital por subscrição de ações reser-

vada a acionistas
Contrariamente ao aumento de capital por incorporação de reservas, o aumento de capital

por subscrição de novas ações é efetuado quando as empresas estão descapitalizadas ou
pretendendo fazer grandes investimentos necessitam da entrada de fundos, ou seja aumen-
tar os capitais próprios. Como já foi referido anteriormente os aumentos de capital por novas
entradas conduzem a acréscimos de meios líquidos e por conseguinte a aumentos no valor
da empresa.
Os atuais acionistas poderão subscrever as novas ações, com preferência relativamente aos
novos investidores (art. 458.º do CSC). Esta preferência tem um valor e cada acionista pode
transacionar esses direitos, havendo assim que calcular o valor desses direitos, tal como foi
efetuado para os direitos de incorporação.
Tal como se fez anteriormente vamos continuar com o Caso Prático da empresa Alfa, SA
para exemplificarmos a forma como encontrar o valor teórico desses direitos (Alarcão et
al,1999).
Supondo que a empresa Alfa, SA, pretende efetuar um grande investimento, necessitando
assim de mais fundos. Após vários estudos foi decidido em Assembleia Geral um aumento
de capital por entrada de dinheiro.
Após o aumento de capital por incorporação de reservas anteriormente considerado, ficou

decidido aumentar o capital social de € 3.000.000 para € 5.000.000, efetuado pela emissão
de 2.000.000 de ações, reservada a atuais acionistas, ao preço de subscrição (PS) de €1,3.
53
A cotação das ações da empresa Alfa, SA, imediatamente antes do aumento de capital (an-
tes de entrarem no período ex-direitos) era de € 1,5.
Interessa então analisar qual a situação da empresa Alfa, SA e do acionista K:
Capital social: € 3.000.000 representado através de 3.000.000 de ações

Capitalização bolsista: 3.000.000 x € 1,5 = € 4.500.000
Acionista K possui 1.500 ações (após receber 500 ações gratuitamente no anterior aumento)
Valor da carteira do acionista K antes do aumento: 1500 x € 1,5 = € 2.250
Neste aumento de capital várias questões se colocam a este acionista K:
Q1. Quantas ações poderá subscrever?

Q2. Quanto terá que despender se optar por exercer os direitos?
Q3. Qual o novo preço de equilíbrio das ações (preço ajustado ou teórico)?
Q4. Quanto valem os direitos de subscrição?
Vamos então tentar dar resposta a cada uma destas questões:
Questão 1:
O acionista K, tal como os outros acionistas, tem direito à aquisição de um número proporci-
onal às ações detidas, de forma a que mantenha a mesma quota parte no capital.
O número de ações emitidas, no aumento de capital, é de 2.000.000 e as ações existentes

eram de 3.000.000, então a relação de proporcionalidade será:
2.000.000 / 3.000.000 = 2/3
Isto significa que cada acionista poderá subscrever 2 ações por cada 3 ações (ou direitos de
subscrição) que possua. Esta relação de proporcionalidade é o Fator de Subscrição (FS). À
semelhança do que se referiu para o fator de incorporação também aqui o numerador da
fração indica-nos o número de ações novas (neste caso a subscrever), enquanto o denomi-
nador indica-nos a quantidade de ações que é necessário possuir (ou o número de direitos
de subscrição que é necessário deter). Também agora este fator pode ser apresentado sob
a forma de uma fração ou sob a forma de um número decimal.
54

Fator de Subscrição (FS) = [6]
Número de ações antigas (ou direitos de subscrição)
Para se obter o número de ações que cada acionista poderá subscrever teremos que multi-
plicar o fator de subscrição (FS) pelo número de ações detidas antes do aumento (ou direi-
tos de subscrição).
Nº de ações novas a subscrever = FS x Nº de ações detidas (n.º direitos de subscrição) [7]
Então o acionista K poderá subscrever:
2/3 x 1500 = 1000 ações
Questão 2:
O acionista K pode subscrever 1.000 ações. É uma opção que ele tem. Pode fazê-lo ou não.
É uma decisão dele. Esta decisão vai depender fundamentalmente do valor que terá que
despender. Como o preço de subscrição definido é de € 1,3 então terá que pagar:
1.000 ações x € 1,3 = € 1.300
Questão 3:
Para se encontrar o novo valor teórico das ações ou ajustado, também designado de equilí-
brio, vamos usar o mesmo princípio anterior: Divisão do valor de mercado pelo número total
de ações. A principal diferença entre esta situação e a anterior (aumento de capital por in-
corporação de reservas) é que agora há um acréscimo de valor na capitalização bolsista,
porque os acionistas ao subscreverem as ações entregam o preço de subscrição. Há um
aumento do ativo e do capital próprio.
55
Assim, é necessário adicionar este valor do aumento do capital próprio à capitalização bol-
sista da empresa antes do aumento de capital e posteriormente dividir esta soma pelo total
de ações emitidas:
Então genericamente podemos dizer que o preço teórico ou ajustado se encontra:
Capitalização bolsista após o aumento de capital

Pt = [8]
Nº total de ações emitidas
nº ações antigas x cotação em bolsa + nº novas ações x preço de subscrição (PS)

Pt = [9]
nº de ações antigas + nº de ações novas
No caso da empresa Alfa, SA o aumento de capital próprio e do ativo é de:
2.000.000 ações x € 1,3 = € 2.600.000
O novo valor teórico das ações é então de:
3.000.000 x € 1,5 + 2.000.000 x € 1,3 4.500.000 + 2.600.000

Pt = =
3.000.000 + 2.000.000 5.000.000
7.100.000
Pt = = € 1,42
5.000.000
O valor € 1,42 é então o novo valor das ações, o preço teórico ou valor ajustado.
Questão 4:
56
Após termos encontrado o valor teórico das ações, importa agora encontrar o valor dos direi-
tos de subscrição (VDS). Esta questão é importante na medida em que qualquer investidor
pode querer transacionar direitos, não só pela razão apresentada anteriormente para os
direitos de incorporação (não se obter um número inteiro para as ações a receber ou a
subscrever), mas porque podem não querer subscrever ações por implicar dispêndio de
fundos, podendo assim não desperdiçar os direitos que possuem.
Então para se encontrar o valor dos direitos, usamos o mesmo raciocínio ao efetuado para
os direitos de incorporação. Admitamos um investidor F que não possui qualquer ação da
empresa Alfa, SA, mas pretende obter duas ações. Supomos ainda que estamos no período
em que as ações são negociadas ex-direitos e que se podem transacionar direitos de subs-
crição. Então este investidor tem duas possibilidades de alcançar o seu objetivo – deter du-
as ações da empresa Alfa, SA:
 Adquirir duas ações ao preço de mercado (consideramos que a cotação não se al-
tera e por conseguinte este valor seria Pt)
 Adquirir três direitos de subscrição para poder subscrever duas ações pagando o
preço de subscrição estipulado (recorde-se que o FS é igual a 2/3)
Havendo então estas duas possibilidades, o valor dos direitos de subscrição que pretende-
mos encontrar será aquele que torne indiferente, para o investidor, estas duas possibilida-
des, ou seja, adquirir as ações diretamente no mercado ou adquirir direitos de subscrição e
exercer os direitos subscrevendo as ações.
Situação de indiferença:
2 x Pt = 3 x VDS + 2 x PS
2 x Pt ̶ 2 x PS
VDS = = 2/3 x (Pt ̶ PS)
3
Então:
VDS = FS x (Pt ̶ PS) = 2/3 x (€ 1,42 ̶ € 1,3) = 2/3 x 0,12 = € 0,08
57
Este valor é um valor teórico ou de equilíbrio para os direitos de subscrição. Valor a que os
direitos se deveriam transacionar em bolsa, tendo em consideração o valor teórico ou ajus-
tado das ações de € 1,42.
Genericamente temos :
VDS = FS x (Pt ̶ PS) [10]
Voltando novamente à situação do acionista K, se compararmos a situação patrimonial no

momento imediatamente antes do aumento de capital (antes das ações entrarem no período
ex-direitos) e imediatamente após o aumento de capital (no início do período de negociação
de direitos e quando as ações já negoceiam em ex-direitos) verificamos que ela não se alte-
ra, ou seja, o aumento de capital por subscrição de novas ações reservada a acionistas de
per si não altera a sua situação:
 Antes do aumento detinha 1500 ações avaliadas a € 1,5, pelo que a sua carteira va-
lia € 2.250.
 Após o aumento (e antes do exercício de direitos) possuía as mesmas 1500 ações,

mas agora com um preço teórico ou ajustado de € 1,42, mais 1.500 direitos de
subscrição com um valor de € 0,08. Se somarmos os dois valores (€ 2.130 + € 120)
verificamos que a sua carteira continua a ter um valor de € 2.250.
Nesta fase e antes de estudarmos a terceira situação em que simultaneamente temos incor-
poração de reservas e subscrição de ações reservada a acionistas, é importante realçar que
quer o valor dos direitos de incorporação quer o valor dos direitos de subscrição são valores
teóricos e não passam disso mesmo.
 3 - Direitos resultantes de aumentos de capital por incorporação de reservas e

por subscrição de ações reservada a acionistas em simultâneo
É possível efetuar aumentos de capital divididos em duas partes: uma parte por incorpora-
ção de reservas e outra parte por subscrição de novas ações.
Nesta situação os acionistas têm dois tipos de direitos: Os direitos de incorporação e os di-
reitos de subscrição. O valor destes direitos depende do preço teórico ou ajustado das
ações após o aumento de capital pela sua totalidade, já que é em simultâneo.
58
O valor teórico das ações encontra-se usando o mesmo raciocínio anterior ou seja o preço
teórico das ações é o valor de mercado da empresa tendo em consideração o aumento de
capital (capitalização bolsista antes do aumento adicionada pelas entradas de valores resul-
tantes do aumento) dividido pelo número total de ações.
Assim o valor teórico das ações vem dado pela expressão:
nº ações antigas x P0 + nº ações novas por subscrição x PS

Pt = [11]
nº ações antigas + nº ações por incorporação + nº ações por subscrição
O valor dos direitos de incorporação e de subscrição encontra-se da mesma forma como

quando calculados isoladamente:
VDI = FI x Pt [12]
VDS = FS x (Pt ̶ PS) [13]
Voltando novamente ao caso prático, consideremos que se a empresa Alfa, SA tivesse efe-
tuado apenas um aumento de capital em simultâneo por incorporação de reservas e por
novas entradas com subscrição reservada a acionistas em vez de os ter feito em separado
como consideramos anteriormente, então teria passado de uma só vez de € 2.000.000 para
€ 5.000.000 emitindo 3.000.000 de ações assim distribuídas:
 1.000.000 de ações para distribuir gratuitamente pelos acionistas em virtude da in-

corporação de € 1.000.000 de reservas no capital da sociedade;
 2.000.000 de ações para serem subscritas pelos acionistas ao preço de subscrição
de € 1,2.
Consideremos ainda que a cotação das ações no momento antes do aumento de capital
(antes de entrarem no período ex-direitos) era de €1,9.
59
Assim o valor teórico ou ajustado das ações é dado pela expressão:
2.000.000 x € 1,9 + 2.000.000 x € 1,2

Pt =
2.000.000 + 1.000.000 + 2.000.000
3.800.000 + 2.400.000 6.200.000

Pt = = = € 1,24
5.000.000 5.000.000
Para encontrar o valor dos direitos temos que encontrar primeiro os fatores de incorporação
e de subscrição:

Fator de Incorporação (FI) =
Número de ações antigas (ou direitos de incorporação)
1.000.000
Fator de Incorporação (FI) = = 1/2
2.000.000

Fator de Subscrição (FS) =
Número de ações antigas (ou direitos de subscrição)
2.000.000
Fator de Subscrição (FS) = = 2/2 = 1/1
2.000.000
Assim cada acionista recebe uma ação gratuitamente por cada duas ações (ou direitos de
incorporação) que detenha, em virtude da parte da incorporação de reservas no capital e
60
poderá subscrever uma ação por cada ação (ou direito de subscrição) que possua em rela-
ção à parte do aumento de capital por subscrição de ações.
Os valores dos direitos são então:
VDI = FI x Pt = 1 / 2 x € 1,24 = € 0,62
VDS = FS x (Pt ̶ PS) = 1/1 x (€ 1,24 x € 1,20) = 1 x € 0,04 = € 0,04
Tal como anteriormente se mostrou, também nesta situação o valor da carteira de um acio-
nista não se altera em virtude do aumento de capital porque estamos a trabalhar com valo-
res de equilíbrio. Se considerarmos novamente o acionista K e considerando que ele detinha
1.000 ações (recorde-se que voltamos à posição inicial), então podemos ver que a situação
patrimonial mais uma vez continua inalterada.
 Antes do aumento detinha 1.000 ações avaliadas a € 1,9, pelo que a sua carteira
valia € 1.900.
 Após o aumento (e antes do exercício de direitos) possuía as mesmas 1.000 ações,
mas agora com um preço teórico ou ajustado de € 1,24, mais 1.000 direitos de in-
corporação com um valor de € 0,62 mais 1.000 direitos de subscrição com um valor
de € 0,04. Se somarmos os três valores (€ 1.240 + € 620 + € 40) verificamos que a
sua carteira continua a ter um valor de € 1.900.
61
7. Operações em Conta-Margem
Operações de conta-margem são vendas ou compras de valores mobiliários efetuadas, res-

petivamente, com valores emprestados ou recursos financeiros mutuados por corretores que
se encontram, legal e estatutariamente autorizados a conceder tais empréstimos.
Expetativas
Subida de preços Descida de preços
Mercado à vista Compra de ativos Venda de ativos
Conta margem Compra financiada Venda a descoberto

Compra de futuro Venda de futuro
Mercado a prazo Compra de opção de compra Venda de opção de compra

Venda de opção de venda Comora de opção de venda
7.1. Compras financiadas
Operações de uma compra financiada:
Na data da contratação Na data da liquidação

Contrai empréstimo em dinheiro Liquida o empréstimo
Investidor Vende os valores mobiliários (se o
Compra os valores mobiliários
pretender)
Corretor Efetua o empréstimo do dinheiro Recebe o dinheiro
7.2. Vendas a descoberto

Operações de uma venda a descoberto
Na data da contratação Na data da liquidação

Recebe os valores mobiliários de Compra os valores mobiliários no
empréstimo mercado à vista
Vende no mercado à vista os valo- Entrega os valores mobiliários ao
Investidor
res mobiliários que recebeu corretor
Aplica o produto da venda Levanta a aplicação efetuada
Paga o preço do empréstimo Recebe o preço do empréstimo
62
(comissão) (se não o tiver liquidado antes)

Efetua o empréstimo de valores Recebe os valores mobiliários
Corretor Recebe o preço do empréstimo Recebe o preço do empréstimo
(comissão) (se não o tiver liquidado antes)
7.3. Vantagens e desvantagens das operações de conta-margem

As vantagens das operações em conta-margem são:
1. Existe a possibilidade e especular na subida e na descida de preços;

2. Os gestores dos ativos podem, com maior facilidade, efetuar operações de cobertura
de risco;
3. Os instrumentos de investimento coletivo podem emprestar os seus ativos, sem in-
cremento do risco e com rendibilidade acrescida;
4. Ao arbitragistas podem beneficiar de desfasamentos de preços e ineficiências de in-
formação, dos dois lados do mercado;
5. O mercado em geral ganha eficiência, transparência e liquidez;
6. As operações de conta-margem fazem a ponte entre os mercados à vista e a prazo,
dando um forte contributo para a obtenção de equilíbrio nos mercados.
As desvantagens das operações em conta-margem são:
1. A detenção de posições em conta-margem, sendo posições alavancadas, têm um

maior nível de risco do que as operações do mercado à vista onde não existe recur-
so ao crédito;
2. As operações em conta-margem têm regulamentações mais restritivas do que as
operações normais dos mercados à vista;
3. As operações em conta-margem têm custos maiores do que as operações não fi-
nanciadas, devido aos juros pagos aos corretores, às garantias a prestar às diversas
partes, ao reembolsa de dividendos e outros direitos, etc..
63
8. Mercados a prazo
Os mercados de derivados ou a prazo são mercados caracterizados pelo diferimento no

tempo da negociação e dos efeitos desta, ou seja, a negociação realiza-se num determinado
momento, reduzida a um contrato, mas o pagamento e entrega dos ativos apenas ocorre
num momento posterior.
Os produtos ou instrumentos derivados são instrumentos financeiros cujo valor depende

do valor de outros, designados por ativos subjacentes.
Nos últimos anos, os produtos derivados conheceram um desenvolvimento extraordinário no

mundo das finanças e do investimento, materializado na sua utilização permanente nos ne-
gócios.
Não é mais possível a um profissional deixar de estar preparado com conhecimentos que
lhe permitam atuar nos mercados e compreender os contratos de futuros e opções cuja ne-
gociação se estabelece nas bolsas, ou os contratos forward, os acordos de swap e uma
variedade de outras opções negociadas fora das bolsas, naquilo que convencionou chamar-
se mercados over-the-counter.
A negociação de derivados permite:

 Efetuar a gestão e transferência do risco;
 Estabelecer preços muito competitivos e justos, dada a dimensão e transparência dos
mercados e a rapidez de incorporação da informação relevante;
 Aumentar a liquidez dos mercados à vista;
 Efetuar investimentos com um significativo efeito de alavanca, atraindo grandes volu-
mes de capital de risco;
 Encorajar o investimento, oferecendo proteção contra riscos financeiros;
 Criar mais alternativas em termos de combinações risco/rendimento, o que permite a
entrada de novos participantes no mercado.
64
8.1. Mercados over-the-counter versus organizados
Os mercados over-the-counter proporcionam uma grande flexibilidade dado que permitem

adequar as características dos derivados aos interesses dos agentes. No entanto, associa-
dos aos diferentes contratos a prazo negociados nos mercados de balcão ou over-the-
counter encontram-se alguns problemas:
 Morosidade negocial: demora em encontrar a contraparte e necessidade de acordo

em todas as cláusulas;
 Dificuldade ou impossibilidade de alterar ou anular o contrato;
 Risco de a contraparte não cumprir o contrato (risco de crédito);
 Pouca transparência ao nível da informação sobre as transações efetuadas e sobre
as ofertas existentes.
Para fazer face a estes problemas, surgem os contratos firmes a prazo, ou seja, contratos a
prazo transacionados em bolsa.
Assim, deixa de ser necessário procurar a contraparte e é mais fácil obter um acordo sobre
as cláusulas do contrato, graças à estandardização, o que leva a uma diminuição da moro-
sidade negocial. Para além disso, por se efetuarem numa bolsa, proporcionam uma maior
segurança (superintendência das operações por organismos isentos e alheios às partes) e
uma melhor informação, conduzindo ao desaparecimento do risco de crédito (a bolsa garan-
te o cumprimento dos contratos). Finalmente, o facto do preço em bolsa depender das ex-
pectativas de um elevado número de investidores torna-o mais justo do que o preço dos
contratos a prazo derivado de uma negociação particular.
A eliminação do risco de crédito deve-se sobretudo à atuação da Câmara de Compensação,

que é uma entidade que se interpõe entre o comprador e o vendedor, passando a constituir,
para cada um deles, a contraparte do contrato. Assim:
 Todas as relações contratuais que o comprador mantém passam a ser com a Câmara
de Compensação, sendo esta entidade que lhe vai exigir a realização dos pagamen-
tos e o cumprimento das margens e é a ela que o comprador pode exigir o cumpri-
mento do contrato;
 É da Câmara de Compensação que o vendedor vai receber o preço, é perante ela
que tem de prestar garantias de que vai cumprir o contrato (depositando as margens)
e é ela que lhe pode exigir a venda/compra do ativo em causa.
65
A Câmara de Compensação garante sempre, a cada parte, o cumprimento do contrato, in-

dependentemente da contraparte o cumprir ou não. É evidente que, no caso de algumas das
partes falhar, existem meios legais à disposição da Câmara de Compensação para a obrigar
a cumprir o contrato, mas é a ela que compete a resolução do problema.
O surgimento da Câmara de Compensação vem desdobrar cada contrato em dois. Como

não há qualquer ligação entre as partes que intervêm na transação, a contraparte contratual
de cada um é a Câmara de Compensação. No entanto, esta entidade tem sempre uma po-
sição líquida nula, pois para cada comprador de um contrato de uma série existe sempre um
vendedor e para cada vendedor existe sempre um comprador, o que lhe permite atuar com
absoluta neutralidade.
As margens funcionam como um instrumento de proteção ao dispor da Câmara de Com-

pensação face a possíveis incumprimentos por parte dos agentes envolvidos no mercado.
São valores monetários que os investidores são obrigados a colocar, por cada posição que
abrem, numa conta própria junto da Câmara de Compensação, representando um ato de
boa fé e demonstrando que o investidor está disposto a cumprir as suas obrigações.
As margens, para além de evitarem os prejuízos resultantes do incumprimento, previnem o

próprio incumprimento, na medida em que funcionam numa lógica de liquidação diária de
lucros/prejuízos.
O sistema de margens é, no entanto, diferente consoante o tipo de contrato de derivados em

causa: futuros ou opções.
No que se refere aos futuros, sempre que alguém compra ou vende um contrato tem de de-
positar e manter uma margem junto do seu corretor (seu representante junto da Câmara de
Compensação). Estes fundos não constituem um custo para o investidor, na medida em que
lhe são devolvidos (depois de debitadas as perdas e creditados os ganhos) no momento em
que sai do mercado.
Existem três tipos de margens:

1. Margem inicial: é o montante que o investidor tem de depositar no momento em que
abre uma posição no mercado de futuros;
2. Margem de manutenção: marca o limite mínimo que o saldo da conta margem do in-
vestidor pode atingir, após o que terá de ser reposta a margem inicial;
66
3. Margem de variação: atendendo a que a contabilização dos movimentos financeiros

se realiza numa base diária, todos os dias o saldo da conta margem varia; são estes
movimentos diários que constituem a margem de variação.
Os mercados de futuros funcionam num sistema de liquidação diária: no fim do dia, os con-
tratos são reavaliados. Se houve perdas na posição de um investidor, a conta margem é
debitada pelo respetivo montante; se houve ganhos, a conta é creditada. Este mecanismo
designa-se por marking-to-the-market.
De facto, sendo o preço da transação previamente acordado, a evolução do preço de mer-

cado do futuro determinará se é o comprador ou o vendedor quem irá lucrar com a opera-
ção. Assim, o comprador lucrará se o preço subir pois estará a adquirir esse activo a um
preço inferior ao praticado no mercado nesse momento; o vendedor lucrará se o preço des-
cer pois estará a vender o ativo a um preço superior ao praticado no mercado nesse mo-
mento.
Ao contrário do que acontece no mercado de futuros, o sistema de margens implementado

para as transações de opções não coloca em pé de igualdade comprador e vendedor.
Assim, uma vez que o comprador da opção não perde mais do que o valor do prémio, mais
nenhum tipo de pagamento lhe é exigido. Já no caso do vendedor da opção, que recebe o
valor do prémio em troca da posição de submissão face à vontade do comprador, é exigido
o depósito de uma margem.
Também neste caso existe uma:

1. Margem inicial: é o montante que o investidor tem de depositar, que é marked-to-the-
market e funciona também como margem de manutenção, dependendo o seu valor
do preço do activo base;
2. Margem de variação: atendendo a que a contabilização dos movimentos financeiros
se realiza numa base diária, todos os dias o saldo da conta margem varia; são estes
movimentos diários que constituem a margem de variação.
67
8.2. Produtos over-the-counter
Nos mercados over-the-counter ou de balcão transacionam-se produtos financeiros que, na

maioria dos casos, não são estandardizados, podendo ser negociados em função dos inte-
resses específicos dos clientes, em termos de data, local de entrega, quantidade base, etc.
No entanto, a esta flexibilidade contrapõe-se uma menor transparência no mercado e a difi-
culdade em anular os contratos efetuados.
8.2.1. Forward Rate Agreements (FRAs)
Os Forward Rate Agreements (FRAs) são contratos em que as duas partes, geralmente
duas instituições financeiras ou uma instituição financeira e um seu cliente, acordam entre si
trocar juros numa data futura, sendo esses juros referidos a uma importância teórica deter-
minada e a um período específico de tempo, com início e vencimento no futuro. Não existin-
do uma transferência de capital, apenas é paga a diferença líquida entre os dois fluxos de
pagamento de juros, um deles a uma taxa fixa, estabelecida na data do acordo, e o outro a
uma taxa indexada.
Note-se que um FRA não representa para o banco um compromisso de emprestar ou inves-
tir. A operação de garantia de taxa é distinta do empréstimo ou colocação que lhe dá ori-
gem, podendo inclusivamente ter lugar numa outra instituição financeira que não aquela que
concede o empréstimo ou aceita o depósito. O banco simplesmente garante ao seu cliente,
numa certa data, uma taxa para um determinado montante teórico (igual ao montante da
operação que o cliente deseja cobrir), entre uma data-valor futura (que corresponde à data
em que o empréstimo ou a colocação em causa se iniciará) e uma dada data de vencimento
(que equivale à data de vencimento dessa operação). Atingida a data-valor, as duas partes
regularizam a diferença entre a taxa garantida pelo banco e a taxa de mercado subjacente à
posição que a empresa vai cobrir (taxa de liquidação).
Os FRAs servem para cobrir o risco de variação da taxa de juro no período que medeia en-
tre a data em que é decidida a realização de um empréstimo ou um depósito e a data em
que este é efetivamente concretizado (data-valor).
Os resultados associados a um FRA determinam-se da seguinte forma:
68
N
(TL  TG )  M
Resultado do FRA  360 , (33)
N
1  TL 
360
onde TL é a taxa de liquidação, TG representa a taxa garantida, N é o número de dias da

operação a cobrir e M é o montante teórico associado ao FRA (montante da operação a
cobrir).
No caso de um empréstimo, um FRA pode dar origem às seguintes situações:

 se, na data-valor do empréstimo, a taxa de liquidação ultrapassar a taxa garantida, o
cliente terá direito a receber o diferencial entre as duas taxas calculado para o perío-
do em causa. A perda nos juros a pagar pelo empréstimo será compensada pelo ga-
nho no FRA;
 se, na data-valor do empréstimo, a taxa de liquidação ficar aquém da taxa garantida,
o cliente terá de entregar ao banco o diferencial entre as duas taxas calculado para o
período em causa. Os ganhos nos juros a pagar pelo empréstimo compensa a perda
no FRA;
 se, na data-valor do empréstimo, as duas taxas forem iguais, não haverá lugar a
qualquer entrega/recebimento.
Exemplo 16
Considere-se uma empresa que daqui a três meses pretende realizar um financiamento de
GBP 500 000,00, por um prazo de seis meses. Sujeita ao risco de subida da taxa de juro
durante os próximos três meses, compra a um banco um FRA 3x95, sendo acordada entre
as partes uma taxa efetiva anual garantida de 6,5%. Admita-se que, três meses depois, a
LIBOR para o GBP a seis meses se situava nos 7,5%. O resultado do FRA será então favo-
rável para a empresa no montante de:
5 O primeiro algarismo (3) representa o período que decorre entre a celebração do FRA e o momento para o qual
se fixa a taxa de juro (data-valor); o segundo (9) representa o período que decorre desde a celebração do FRA
até à liquidação da operação a cobrir (data de vencimento), sendo ambos geralmente apresentados em meses.
0 Data-valor Data de vencimento
Prazo de diferimento Prazo da operação

3 meses 6 meses
9 meses
69
N 180
TL  TG    M 0,075  0,065   500000
Resultado do FRA = 360  360  GBP 2 409,64,
N 180
1  TL  1  0,075 
360 360
que será a quantia que receberá do contrato FRA no momento da contração do empréstimo.
180
Por sua vez, os juros a pagar por este serão de 500000  0,075   GBP 18 750,00. Ao
360
capitalizar o lucro obtido no FRA para o momento de vencimento do financiamento tem-se
 180 
2409,64  1  0,075    GBP 2 500,00. O custo efetivamente suportado com o financi-
 360 
amento foi então de 18 750,00 – 2 500,00 = GBP 16 250,00, que não é mais do que o valor
180
que se obteria se a taxa de liquidação fosse de 6,5%: 500000  0,065   GBP
360
16 250,00.
No caso de um investimento, um FRA pode dar origem às seguintes situações:

 se, na data-valor do empréstimo, a taxa de liquidação ultrapassar a taxa garantida, o
cliente pagará o diferencial entre as duas taxas calculado para o período em causa.
O ganhos nos juros a receber da aplicação compensa a perda no FRA;
 se, na data-valor do empréstimo, a taxa de liquidação ficar aquém da taxa garantida,
o cliente terá a receber do banco o diferencial entre as duas taxas calculado para o
período em causa. A perda nos juros a receber da aplicação será compensada pelo
ganho no FRA;
 se, na data-valor do empréstimo, as duas taxas forem iguais, não haverá lugar a
qualquer entrega/recebimento.
70
Exemplo 17
Considere-se uma empresa que daqui a três meses pretende realizar uma aplicação de
USD 500 000,00, por um prazo de seis meses. Sujeita ao risco de descida da taxa de juro
durante os próximos três meses, contrata com um banco um FRA 3x9, sendo acordada en-
tre as partes uma taxa efetiva anual garantida de 5%. Admita-se que, três meses depois, a
LIBOR para o USD a seis meses se situava nos 5,25%. O resultado do FRA será então des-
favorável para a empresa no montante de
N 180
TL  TG    M 0,0525  0,05   500000
Resultado do FRA = 360  360  USD 609,01,
N 180
1  TL  1  0,0525 
360 360
que será a quantia que a empresa terá a pagar ao banco no momento da realização da apli-
cação. Por sua vez, os juros a receber da aplicação serão de
180
500000  0,0525   USD 13 125,00. Ao capitalizar o resultado desfavorável obtido no
360
FRA para o momento de vencimento da aplicação tem-se
 180 
609,01 1  0,0525    USD 625,00. O rendimento efetivo da aplicação foi então de
 360 
13 125,00 – 625,00 = USD 12 500,00, que não é mais do que o valor que se obteria se a
180
taxa de liquidação fosse de 5%: 500000  0,05   USD 12 500,00.
360
8.2.2. Swaps
Uma operação de swap é um contrato bilateral em que duas partes, cujas necessidades em
matéria de divisas ou de taxas de juro são complementares, acordam intercambiar uma im-
portância específica de cash-flows futuros, associados a um certo capital em dívida, em da-
tas pré-determinadas. Esta transação é feita, geralmente, através de um intermediário finan-
ceiro.
Entre os tipos mais comuns de swaps encontram-se:

 Swap de taxas de juro: é uma operação pela qual duas entidades trocam entre si flu-
xos de juro de natureza diferente, calculados sobre um mesmo capital, sendo o capi-
tal e os juros expressos na mesma divisa; geralmente, traduz-se numa troca de flu-
xos a taxa fixa por fluxos a taxa variável;
71
 Swap de divisas: é uma operação pela qual duas entidades trocam entre si um con-
junto de fluxos estabelecidos numa divisa por outro conjunto de fluxos de valor equi-
valente mas fixado noutra divisa, sendo esta operação efetuada a uma taxa conven-
cionada entre as partes.
 Currency swap ou swap a taxa fixa – troca de fluxos relativos a operações de
taxa de juro fixa;
 Cross currency interest rate swap ou swap cruzado – troca de fluxos em que
uma das operações beneficia de taxa de juro fixa e a outra de taxa de juro va-
riável;
O princípio base que assiste à realização de swaps é a troca de vantagens comparativas.

Estas vantagens podem relacionar-se com taxas de juro mais favoráveis, benefícios fiscais,
acesso privilegiado a determinados mercados de capitais, etc.
Um swap de taxas de juro, conforme se referiu acima, traduz-se geralmente numa troca de
fluxos a taxa fixa por fluxos a taxa variável, expressos numa mesma divisa.
Exemplo 18
Admitam-se duas empresas, A e B, que defrontam as seguintes taxas de juro no mercado:
A empresa B tem um acesso menos favorável ao mercado de EUR do que a empresa A,

mas esta desvantagem manifesta-se mais claramente no mercado de taxa fixa do que no de
taxa variável. Diz-se então que a empresa A apresenta uma vantagem absoluta em ambos
os casos, tendo uma vantagem relativa no financiamento a taxa fixa, enquanto a empresa B
possui uma vantagem relativa na obtenção de um empréstimo a taxa variável.
Supondo que a empresa A deseja financiar-se a taxa variável e a empresa B a taxa fixa,
tem-se que a empresa A pagará uma taxa igual a Euribor e a empresa B pagará uma taxa
de 7,5%.
72
Mas a empresa A pode obter um financiamento a taxa fixa e a empresa B a taxa variável,
trocando fluxos de juro entre si, em condições vantajosas para ambas, através de um swap
nas seguintes condições: a empresa A contrai o financiamento a taxa fixa e paga à empresa
B a taxa Euribor + 1% e a empresa B contrai o financiamento a taxa variável e paga à em-
presa A a taxa de 7%. Desta situação resultam os seguintes fluxos:
Esquematicamente,
8.3. Produtos dos Mercados Organizados
8.3.1. Futuros
É de imaginar a posição de um agricultor que semeou uma seara de trigo, cuja colheita
ocorrerá em Junho de um determinado ano. No mês de Janeiro desse ano, o agricultor não
tem certezas quanto ao preço por que vai ser vendido o trigo. Se ocorrer um ano de abun-
dância o preço será baixo; pelo contrário, se o ano for de escassez o preço será alto, espe-
cialmente se o agricultor não estiver pressionado pela necessidade de vender. Um comerci-
ante que tenha uma encomenda de trigo para esse ano também está exposto ao risco, em-
bora numa posição simétrica à do agricultor. No mesmo mês de Janeiro não tem quaisquer
certezas quanto ao preço do trigo que terá de comprar em Junho. Se houver abundância
beneficiará de preços favoráveis, mas se houver escassez os preços serão desfavoráveis.
73
Neste cenário, faz todo o sentido o agricultor e o comerciante negociarem em Janeiro e

acordarem o preço do trigo para a colheita de Junho, celebrando entre si um contrato que
elimina o risco de ambos. Este contrato não é senão um contrato de futuros.
O mercado de futuros desenvolveu-se nos EUA no século XIX, tendo por referência deter-
minados produtos agrícolas e algumas matérias-primas, por forma a facultar aos produtores
daqueles produtos proteção contra as flutuações de preço a que os mesmos estavam sujei-
tos por razões sazonais ou conjunturais.
No início da década de 1970, os especialistas financeiros entenderam que as técnicas que

vinham a utilizar naqueles mercados eram suscetíveis de serem estendidas aos mercados
financeiros, dada a necessidade de se encontrarem mecanismos para fazer face à volatili-
dade das taxas de juro e de câmbio.
Surgem então em 1972, no International Monetary Market – IMM (subsidiária da Chicago

Mercantile Exchange – CME) em Chicago, os primeiros contratos de futuros sobre divisas;
em 1975, também em Chicago, surge o primeiro contrato de futuros sobre títulos de rendi-
mento fixo.
Atualmente, são transacionados contratos de futuros sobre mercadorias, divisas, obriga-

ções, taxas de juro, índices, ações, imóveis, swaps, serviços e seguros.
Um futuro é um contrato, negociável num mercado organizado (a Bolsa), que consiste num
acordo padronizado, reversível, de compra e venda de uma dada quantidade e qualidade de
um ativo (uma mercadoria, índice de ações, uma taxa de juro de um instrumento financeiro
selecionado ou uma taxa de câmbio), num local e numa data futura específica, a um preço
fixado no presente, o qual permite colocar vendedores e compradores a coberto de oscila-
ções de preços e garantir antecipadamente o acesso a um dado ativo – caso do comprador
– ou a procura para esse ativo – caso do vendedor.
A padronização ou estandardização dos contratos de futuros reflete-se na quantidade e qua-

lidade do ativo objeto do contrato, nas datas de vencimento e de expiração (último dia de
negociação), no local e no modo de liquidação (financeira ou física), bem como no método
de cotação e variações mínima e máxima e nas margens. Só o preço é determinado pelo
mercado, de acordo com a oferta e a procura.
74
8.3.2. Opções
As primeiras opções transacionadas em bolsa tinham como ativo subjacente ações e surgi-
ram em 1973 nos EUA, na Chicago Board Options Exchange. Quando o seu sucesso deixou
de oferecer dúvidas começaram a ser aplicadas a outros ativos.
As opções sobre divisas foram transacionadas pela primeira vez numa bolsa organizada em
1983 na Bolsa de Valores de Filadélfia. Hoje em dia as duas maiores bolsas onde se transa-
cionam opções nos EUA são o IMM e a Bolsa de Valores de Filadélfia; outros mercados
importantes são a European Options Exchange em Amesterdão, a Bolsa de Valores de
Montreal, etc. Nestes mercados são transacionados contratos estandardizados sobre as
principais divisas.
Contudo, são igualmente transacionadas opções no mercado de balcão, entre bancos co-
merciais e de investimento. As opções sobre divisas negociadas neste mercado têm um
menor grau de estandardização, adequando-se melhor às necessidades dos utilizadores.
Atualmente, são transacionadas opções sobre ações, obrigações, mercadorias, futuros (de
mercadorias, de obrigações, de índices, de divisas, de taxa de juro, de swaps e de serviços),
divisas, índices e taxas de juro.
Uma opção é um contrato negociável num mercado organizado que confere ao seu detentor
o direito, mas não a obrigação, de comprar (call) ou vender (put) até/ou6 numa determinada
data (data de expiração ou data de vencimento ou data de exercício ou data de maturidade)
um ativo7, de acordo com condições pré-especificadas a um preço pré-fixado (preço de
exercício ou striking price) e em contrapartida de um montante monetário (prémio ou preço
da opção). Este prémio tem sempre que ser pago independentemente do exercício ou não
da opção e é o único elemento que é discutido entre as partes, através do confronto entre a
oferta e a procura.
O comprador do contrato tem o direito (mas não a obrigação) de exigir da contraparte a

compra ou a venda do ativo ao preço pré-fixado e, por sua vez, o vendedor do contrato tem
a obrigação de ficar à disposição da outra parte, para que, nas condições pré-acordadas, o
6 Se a opção puder ser exercida em qualquer momento até à data de maturidade, ela diz-se americana; se ape-
nas puder ser exercida na data de maturidade diz-se europeia.
7 O activo subjacente ou de referência de uma opção poderá ser uma mercadoria, um activo mobiliário, divisas,
taxas de juro, índices bolsistas, futuros, etc.
75
comprador possa exercer a opção. Como contrapartida, o vendedor recebe o prémio, mes-
mo quando a opção não é exercida.
Tabela 1 – Direitos e obrigações inerentes às opções
Posição Obrigações Direitos

Direito de comprar o ativo ao preço pré-
Comprador da call Pagamento imediato do prémio
fixado
Obrigação de, se a contraparte o solicitar,
Vendedor da call vender o ativo ao preço pré-fixado
Recebimento imediato do prémio
Direito de vender o ativo ao preço pré-

Comprador da put Pagamento imediato do prémio
fixado
Obrigação de, se a contraparte o solicitar,
Vendedor da put comprar o ativo ao preço pré-fixado
Recebimento imediato do prémio
O prémio de uma opção é constituído por duas componentes: o valor intrínseco e o valor
temporal. O valor intrínseco é o valor da opção se esta for exercida imediatamente, resul-
tando da diferença entre o preço de exercício da opção e o preço do ativo no mercado à
vista. O valor temporal é o valor da opção devido ao facto de, faltando algum tempo para a
maturidade, o preço poder variar favoravelmente.
O valor de uma opção (valor temporal + valor intrínseco) é influenciado por fatores como o
preço do ativo subjacente, o preço de exercício, a maturidade, a taxa de juro e a volatilidade
do ativo subjacente, conforme se pode comprovar na Tabela 7.
Tabela 2 – Determinantes do valor das opções
Call Put
Preço do ativo subjacente Quanto maior o preço do ativo Quanto maior o preço do ativo
subjacente, maior a probabilidade subjacente, menor a probabilida-
da opção ser exercida, logo maior de da opção ser exercida, logo
o seu valor menor o seu valor
Preço de exercício Quanto maior o preço de exercí- Quanto maior o preço de exercí-
cio, menor a probabilidade da cio, maior a probabilidade da op-
opção ser exercida, logo menor o ção ser exercida, logo maior o
seu valor seu valor
Maturidade Quanto maior o prazo de maturidade, maior a probabilidade da opção
ser exercida, logo maior o seu valor
Taxa de juro Quanto maior a taxa de juro, me- Quanto maior a taxa de juro, me-
nor o valor atual do preço de nor o valor atual do preço de
exercício, logo maior o valor da exercício, logo menor o valor da
opção opção
Volatilidade Quanto maior a volatilidade, maior a probabilidade da opção ser exer-
cida, logo maior o seu valor
76
Considere-se a seguinte simbologia:

 E – Preço de exercício;
 S – Preço corrente, no mercado à vista, do ativo de suporte;
 PC ou C – Prémio da opção de compra ou call;
 PP ou P – Prémio da opção de venda ou put.
1. Opção de compra ou call
O valor intrínseco de uma call é dado por:
C  max S  E;0 . (39)
1. Se S  E a call será exercida, pelo que C  S  E ; o ganho do comprador será de

C  PC e a perda do vendedor de C  PC . Neste caso, a call diz-se in the money, na me-
dida em que conduz a um cash-flow positivo se exercida imediatamente;

2. Se S  E a call poderá ser ou não exercida, pelo que C  0 ; a perda do comprador é de
PC , igual ao ganho do vendedor. Neste caso, a call diz-se at the money, na medida em
que conduz a um cash-flow nulo se exercida imediatamente;

3. Se S  E a call não será exercida, pelo que C  0 ; a perda do comprador é de PC , igual
ao ganho do vendedor. Neste caso, a call diz-se out of the money, na medida em que
conduziria a um cash-flow negativo se exercida imediatamente.
2. Opção de venda ou put
O valor intrínseco de uma put é dado por:
P  max E  S;0 . (40)
1. Se S  E a put não será exercida, pelo que P  0 ; a perda do comprador é igual ao

ganho do vendedor, ou seja, PP . Neste caso, a put diz-se out of the money, na medida
em que conduziria a um cash-flow negativo se exercida imediatamente;
77
2. Se S  E a put poderá ser ou não exercida, pelo que P  0 ; a perda do comprador é

igual ao ganho do vendedor, ou seja, PP . Neste caso, a put diz-se at the money, na me-
dida em que conduz a um cash-flow nulo se exercida imediatamente;
3. Se S  E a put será exercida, pelo que P  E  S ; o ganho do comprador e a perda do
vendedor são iguais a P  PP . Neste caso, a put diz-se in the money, na medida em que
conduz a um cash-flow positivo se exercida imediatamente.
78
9. Bibliografia
Alarcão, A.; et al (1999); Introdução aos Mercados Financeiros; Associação Portuguesa de

Bancos
Albuquerque, C. (1995); Análise e Avaliação de Obrigações; Editora Rei dos Livros
Brandão, Elísio (2002); Finanças; Edição de autor
Brealey, R.., Myers, S. e Allen, F. (2007); Princípios de Finanças Empresariais; McGraw-Hill;
8ª edição
BVLP – Sociedade Gestora de Mercados Regulamentados, SA (2001a); Bolsa Portuguesa:
o que é? Como funciona?; Edição BVLP – Sociedade Gestora de Mercados Regulamenta-
dos, SA
BVLP – Sociedade Gestora de Mercados Regulamentados, SA (2001b); Investir em Bolsa –
Funcionamento e Instrumentos do Mercado à Vista; Edição BVLP – Sociedade Gestora de
Mercados Regulamentados, SA
Cruz, C. (1995); Obrigações: Mercado, Avaliação e Risco de Taxa de Juro; Edição da Asso-
ciação da Bolsa de Valores do Porto.
Duarte, J. (2014); Aumentos de Capital nas Sociedades Anónimas: Direitos de Incorporação
e de Subscrição; Relatório da lição inserida nas provas públicas de avaliação da competên-
cia pedagógica e técnico-científica; IPL-ESTG
Elton, E.; Gruber, M.; Brown, S.; Goetzmann, W. (2003); Modern Portfolio Theory and In-
vestment Analysis; John Wiley & Sons; 6ª ed.
Pires, C. (2011); Mercados e Investimentos Financeiros, Escolar Editora
Mota; A. et al (2013); Introdução às Finanças; Edições Sílabo.
Pinho, C. e Soares, I. (2008); Finanças – Mercados e Instrumentos; Edições Sílabo.
79

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2021/2022

Apontamentos de Instrumentos Financeiros

1. INTRODUÇÃO ..................................................................................................... 4

2. OS MERCADOS FINANCEIROS ........................................................................ 5

2.1. Objetivos ................................................................................................................................................. 5

2.2. Funções ................................................................................................................................................... 6

2.3. Segmentação ......................................................................................................................................... 6

2.4. Os agentes do mercado ...................................................................................................................... 9

3. O SISTEMA FINANCEIRO PORTUGUÊS ........................................................ 10

4. MERCADOS MONETÁRIOS ............................................................................. 13

4.1. Funcionamento .................................................................................................................................... 13

4.2. Mercado monetário interbancário .................................................................................................. 13

4.3. Produtos do mercado monetário .................................................................................................... 16

5. ORGANIZAÇÃO E FUNCIONAMENTO DOS MERCADOS DE CAPITAIS...... 24

5.1. Mercado Primário ................................................................................................................................ 24

5.2. Mercado Secundário .......................................................................................................................... 26

6. INSTRUMENTOS FINANCEIROS DO MERCADO DE CAPITAIS ................... 31

6.1. Obrigações ........................................................................................................................................... 31

6.1.6. Duração e Imunização ................................................................................................................. 39

6.2. Ações ..................................................................................................................................................... 44

7. OPERAÇÕES EM CONTA-MARGEM............................................................... 62

7.1. Compras financiadas ......................................................................................................................... 62

7.2. Vendas a descoberto ......................................................................................................................... 62

7.3. Vantagens e desvantagens das operações de conta-margem ............................................... 63

8. MERCADOS A PRAZO ..................................................................................... 64

8.1. Mercados over-the-counter versus organizados ........................................................................ 65

8.2. Produtos over-the-counter ............................................................................................................... 68

8.3. Produtos dos Mercados Organizados ........................................................................................... 73

9. BIBLIOGRAFIA ................................................................................................. 79

● Agentes superavitários (aforradores): aqueles cujas pretensões de investimento são

● Agentes deficitários (investidores): aqueles que desejam investir montantes superio-

Os aforradores não estão dispostos a ceder gratuitamente e sem determinadas garantias as

Figura 1 – Fluxos nos mercados financeiros

O mercado financeiro é o lugar físico em que, através de regras e mecanismos pré-

Os agentes económicos podem negociar diretamente ou indiretamente. A primeira possibili-

O sistema financeiro é conjunto de mercados nos quais negoceiam instituições, monetá-

Nos mercados financeiros transacionam-se ativos financeiros. Um ativo financeiro é um

Entre as principais funções dos mercados financeiros encontram-se as seguintes:

1. Pôr em contacto os agentes económicos excedentários e deficitários;

No mercado financeiro podem fazer-se vários tipos de segmentação do mercado financeiro.

Figura 2 – Segmentação dos mercados financeiros

Mercado à vista Mercado a prazo

M. Monetário M. Capitais M. Cambial M. Cambial M. OTC M. ORG

M. Crédito M. Val. Mobiliários

● Mercado a prazo ou forward: as transações apenas têm lugar em datas posteriores

Atendendo à maturidade e à divisa dos ativos aí transacionados temos:

● Mercado monetário: onde se encontra a oferta e a procura de fundos de curto prazo,

● Mercado de capitais: concerne a todos os instrumentos financeiros a médio e longo

Qualquer um destes segmentos do mercado financeiro, de acordo com o regime de trans-

● Mercado de crédito: abrange todos os instrumentos financeiros cuja natureza impede

● Mercado de valores mobiliários: envolve os instrumentos financeiros cujos direitos e

Atendendo à fase da vida do produto, podemos fazer a seguinte segmentação:

● Mercado primário: funciona quando a entidade emitente procede à colocação de títu-

● Mercado secundário: é um mercado para investimento e desinvestimento em valores

O mercado secundário, por sua vez, divide-se em:

● Mercados Regulamentados: mercados especialmente organizados para a transação

● Operações fora dos mercados regulamentados – mercados onde se transacionam

O desenvolvimento do mercado secundário, e nomeadamente da bolsa, numa Economia, é

2.4. Os agentes do mercado

Os principais tipos de investidores no mercado financeiro são os seguintes:

● Especuladores: procuram obter rendimentos tão elevados quanto possível sem se

● Arbitragistas: preocupam-se em ganhar o mais possível sem correr riscos, aprovei-

Podemos ainda classificar os emitentes e investidores no mercado financeiro da seguinte

● Administrações ou governos centrais: contraem empréstimos por motivos muito vari-