Finanças

Corporativas
PROF. EDUARDO FORTES

ESTRUTURA E CUSTO DE
CAPITAL
 Estrutura de Capital da Empresa
Trata-se de uma das áreas mais complexas da tomada de decisões financeiras por causa de sua interação com
outras variáveis de decisão em finanças.

Sem o devido estudo, podem resultar em um custo de capital elevado, afetando o VPL dos projetos e
inviabilizando alguns deles.

Ativo Passivo
circulante circulante

Passivo Não Fontes de

circulantes Financiamento
Ativos Não (Longo Prazo)
circulantes
(Longo Prazo) Patrimônio
Líquido
(Proprietários)

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 Objetivos

1. Estudar a formação da taxa de retorno requerida pelas diferentes

fontes de financiamento da empresa.
2. Determinar o custo de capital de terceiros de longo prazo.
3. Calcular o custo de capital próprio.
4. Calcular o custo médio ponderado de capital (CPMC) e discutir
esquemas alternativos de ponderação.

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 Apresentação
• O custo de capital é uma conexão básica entre as decisões de
investimento de longo prazo da empresa e a riqueza dos acionistas.
• A taxa atribuída ao custo de capital ajudará a decidir se um
investimento permitirá aumentar ou reduzir o valor da empresa.

• Formalmente, o custo de capital é a taxa de retorno que uma empresa

deve conseguir nos projetos em que investe para manter o valor de
mercado de sua ação.

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 Conceito básico
• O custo de capital é essencialmente formado por uma taxa livre de
risco mais um prêmio associado ao risco do empreendimento em
avaliação.

Custo de Capital = Taxa Livre de Risco + Prêmio pelo Risco

• No estudo do custo de capital total da empresa é necessário

conhecer o custo de cada fonte individual de recursos da empresa
(próprio e terceiros)

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 Custo de Capital de Terceiros (Kd)
• Definido de acordo com os passivos onerosos identificados nos
empréstimos e financiamentos.

• Diande da dedutibilidade fiscal do custo bruto ou aparente da dívida

(Kb), permitida por encargos financeiros, é possível representarmos o
custo após a provisão do imposto de renda (kd)→ efeito de reduzir o
seu custo .

kd = kb(1 – IR)

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 Custo de Capital de Terceiros (Kd)
kd = kb(1 – IR)

Exemplo:
Determine o custo de capital de terceiros, supondo um custo “bruto ou
aparente” da dívida de 9,45% e que a alíquota de imposto de renda da
empresa seja de 40%:

kd = 9,45% (1 – 0,40) = 5,67%

Isso indica que o custo de capital de terceiros depois do imposto de renda é

igual a 5,67%.

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 Custo de Capital Próprio (Kp)
•Retorno desejado ou remuneração mínima desejada pelos
acionistas em suas decisões de aplicação em capital próprio.

•Uma dificuldade básica: Numa empresa de capital aberto essa

verificação não pode ser feita diretamente com seus acionistas.

•Surge , portanto, a necessidade de utilizar alguns modelos

matemáticos capazes de apurar esse custo.

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 Custo de Capital Próprio (Kp)
 Existem duas modalidades de financiamento com capital próprio: retenção
de lucros e novas emissões de ações ordinárias.

 Além disso, apresentamos duas abordagens para estimar o custo de

capital próprio:

1. Modelo de avaliação com crescimento constante (Gordon e Shapiro)

2. Modelo de formação de preços de ativos (CAPM).

 Os modelos de avaliação com crescimento constante baseiam-se na

hipóteses de que o valor de uma ação é determinado pelo valor atual dos
dividendos futuros.

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 Custo de fontes específicas de capital

• Os modelos de avaliação com crescimento constante não

consideram o risco explicitamente como faz o modelo CAPM.

• Além disso, esses modelos usam o preço de mercado (P0) como

reflexo das preferências por risco e retorno dos investidores no
mercado.
 Custo de Capital Próprio (Kp):Crescimento Constante
D1 D2 D
P0 = + ++
(1 + K s )1
(1 + K s ) 2
(1 + K s ) 
Para taxa de crescimento (g) constante :
D0  (1 + g )1 D0  (1 + g ) 2 D0  (1 + g ) 
P0 = + ++
(1 + K s )1
(1 + K s ) 2
(1 + K s ) 
D1 D1
P0 = ou Ks = +g
Ks − g P0

kS = (D1/P0) + g

• A grande dificuldade prática desse modelo está em determinar o valor

dos dividendos futuros (previsão), especialmente a taxa de crescimento
para prazos indeterminados.
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 Custo de Capital Próprio (Kp)
Capital Asset Pricing Model (CAPM)

O modelo é dividido em duas partes. A primeira o retorno livre de risco (rf) e a segunda parte
o risco do negócio.
No início da década de 1960,
Kp = rf +   ( RM − rf )  Kp − rf =   ( RM − rf ) pesquisadores em finanças (Sharpe,
Treynor e Lintner) desenvolveram um
modelo de formação de preços de
Onde : ativos que considera somente o grau
de risco sistemático que um ativo
Kp : retorno do título; possui.
Concluíram que, se pudessem medir
rf : retorno do ativo livre de risco; essa variabilidade – o risco
sistemático – então poderiam
 : o risco incremental do título ou sistemático; desenvolver um modelo para avaliar
ativos usando apenas esse tipo de
RM : retorno da carteira de mercado. risco.
Fonte: Gitman, 1997.

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 Custo de Capital Próprio (Kp)
Capital Asset Pricing Model (CAPM)

Retorno do ativo

Kp = rf +   ( RM − rf )

Rm

rf

B=1 Beta do ativo

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Custo de Capital Próprio (Kp): CAPM
Betas Análise

Tem uma volatilidade menor que o mercado.

β < 1,0 Se o mercado aumenta 10% o título deve variar
menos do que 10%.

Tem uma volatilidade igual a carteira de

β = 1,0 mercado. Se o mercado aumenta 10% o título
deve variar 10%.

Tem uma volatilidade maior do que a carteira

β > 1,0 de mercado. Se o mercado aumenta 10% o
título deve variar mais do que 10%.

Co variância(x,M)
βativo( x ) =
variância(M)
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 Custo de Capital Próprio (Kp): CAPM
• Calculando o coeficiente Beta:

1. Estatisticamente através de regressão dos retornos do ativo em questão e confrontando

com o mercado.
Ativo Y vs. Mercado y = 1.2349x
10.00% R² = 0.6942

8.00%

6.00%

4.00%

2.00%

0.00%
-4.00% -3.00% -2.00% -1.00% 0.00% 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00%

-2.00%

-4.00%

-6.00%

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 Custo de Capital Próprio (Kp): CAPM
Estatística de regressão
R múltiplo 0,833216491
R-Quadrado 0,694249721
R-quadrado ajustado 0,689014119
Erro padrão 0,010443704

Observações 192

ANOVA

gl SQ MQ F F de significação
Regressão 1 0,04730329 0,047303 433,6928 6,29902E-51
Resíduo 191 0,02083255 0,000109

Total 192 0,06813584

Coeficientes Erro padrão Stat t valor-P 95% inferiores 95% superiores

Interseção 0 #N/D #N/D #N/D #N/D #N/D

Bovespa (Beta) 1,234939947 0,0593 20,82529 4,92E-51 1,117972944 1,35190695

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Custo de Capital Próprio (Kp): CAPM
Instituições especializadas: nacionais e
internacionais:

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 Custo de Capital Próprio (Kp): CAPM
CAPM - Brasil

➢ Além dos elementos já discutidos o modelo pode ser ajustado.

➢ Motivos para o ajuste:

➢ Relativa transparência;
➢ Alta concentração das ações negociadas em mercado;
➢ Maior nível de incerteza.

➢ Dessa maneira alguns autores propõe o ajuste com a inclusão do elemento risco
país.

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 CAPM - Brasil

➢ O risco país (rp). Medido em pontos bases. A cada 100 pontos base equivale a uma taxa
de 1% em relação ao pagamento de juros medidos como base a partir do Tesouro dos
EUA.

➢ Medido pelo banco de investimento J. P. Morgan (EMBI+) indicaria principalmente o grau

de risco de uma economia emergente. Seria um prêmio adicional pelos investimentos
nesses mercados.

Kp = rf +   ( RM − rf ) + rp

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EMBI+ Risco-Brasil
Frequência: Diária de 29/04/1994 até 21/02/2023
O EMBI+ (Emerging Markets Bond Index Plus) estima o desempenho diário dos títulos da dívida dos países emergentes
em relação aos títulos do Tesouro dos Estados Unidos. O índice é baseado nos bônus (títulos de dívida) emitidos por este
grupo de países e mostra os retornos financeiros obtidos a cada dia por uma carteira selecionada de títulos. O EMBI+
auxilia os investidores na compreensão do risco de investir no país, quanto mais alto for seu valor, maior a percepção de
risco. Ele foi criado para classificar somente países que apresentassem alto nível de risco segundo as agências de "rating“
A unidade de medida deste índice é o ponto-base, onde dez pontos-base equivalem a um décimo de 1%. Os pontos
mostram a diferença entre a taxa de retorno dos títulos de países emergentes e a oferecida por títulos emitidos pelo
Tesouro americano.
Drives:
Déficit fiscal, o crescimento da
economia, a relação entre arrecadação
e a dívida de um país, as turbulências
políticas. Ele mostra a sobretaxa que um
investidor está correndo o risco de pagar
em relação ao rendimento dos papéis da
economia americana, uma vez que esta é
considerada a mais solvente do mundo.
Se o risco-país do Brasil for 100, por
exemplo, isso significa que os
estrangeiros “merecem” um prêmio de
1 ponto percentual de rendimento acima
do que paga um igual título dos EUA.

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 Custo de Capital Próprio (Kp): CAPM
CAPM (beta alavancado)

➢ O coeficiente beta agora passará a informar os dois riscos (econômico e financeiro).

β al = β des x [1+(Passivo/PL).(1-IR)]

➢ Dessa forma, o beta alavancado (com dívida) será composto pelos dois fatores, isto é,
risco do negócio e prêmio pelo risco financeiro.

➢ Quando um projeto apresenta uma estrutura de capital distinta da empresa é preciso

ajustar o beta do projeto pelo seu nível de risco e só então calcular a nova taxa de
desconto.

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 Custo Médio Ponderado de Capital (CMPC)
n
CMPC = WACC =  wi  K i
i =1

Onde:
CMPC ou WACC (*) é o custo médio ponderado de capital.
Wi são os pesos ou a participação relativa de cada fonte de capital no
financiamento total.
Ki é o custo específico de cada fonte de financiamento.

*WACC = weighted Average Cost of Capital.

 Custo Médio Ponderado de Capital (CMPC)
Método dos valores contábeis:
Para estimar o peso de capital de terceiros, divide-se o valor contábil do exigível de longo
prazo da empresa pelo valor contábil de seus ativos totais.
Para estimar o peso do capital próprio, divide-se o valor contábil do patrimônio líquido pelo
valor contábil dos ativos totais.
Método valores de mercado:
Para determinar a proporção de capital de terceiros multiplica-se o valor das obrigações da
empresa pela quantidade existente. Isso é igual ao valor total de mercado do capital de
terceiros da empresa. Procede-se da mesma forma para o capital próprio, multiplicando-se
o preço da ação pelo número total de ações existentes.
Finalmente, somam-se os valores de mercado do capital próprio e do capital de terceiros da
empresa, gerando assim o valor total de mercado dos ativos da empresa.
Para estimar os pesos basta dividir o valor de mercado do capital de terceiros ou do capital
próprio pelo valor de mercado dos ativos da empresa.