Apostila Estudo CA 2019

Certificação para
Conselheiros de
Administração
Material de estudos
Junho/2021
Sumário
Créditos 1. Governança Corporativa

Agradecimentos 2. Contabilidade e Finanças
Introdução 3. Ambiente Regulatório e Legislação
Programa de Certificação do IBGC 4. Gestão Estratégica
Benefícios
Como Obter a Sua Certificação
Sobre os Autores
Lista das Principais Siglas
1. Governança Corporativa 2. Contabilidade e Finanças 3. Ambiente Regulatório e Legislação 4. Gestão Estratégica
Créditos
Organizador
Ricardo Pereira Câmara Leal
Autores
André Luiz Carvalhal da Silva
Rebecca Arkader
Ricardo Pereira Câmara Leal
Carlos Roberto de Albuquerque Sá
Flávia Rechtman Szuster
Celso Funcia Lemme
Certificação para Conselheiros de Administração <3>

IBGC | Instituto Brasileiro de Governança Corporativa Material de estudos
Agradecimentos
Introdução
O IBGC
O IBGC é uma organização exclusivamente dedicada à promoção
da governança corporativa no Brasil e o principal fomentador
das práticas e discussões sobre o tema no país, tendo alcançado
reconhecimento nacional e internacional.
Fundado em 27 de novembro de 1995, o IBGC – sociedade civil
de âmbito nacional, sem fins lucrativos – tem o propósito de
ser referência em governança corporativa, contribuindo para o
desempenho sustentável das organizações e influenciando os
agentes da nossa sociedade no sentido de maior transparência,
justiça e responsabilidade.

Programa de Certificação do IBGC
O Programa de Certificação do IBGC foi criado para destacar Conheça Alguns Benefícios
profissionais que impulsionam a governança. Ele é destinado a
pessoas que buscam o respaldo de uma instituição relevante para O Programa de Certificação oferece o endosso referencial do
serem reconhecidas como aptas a impactar organizações por meio IBGC, promove networking exclusivo e qualificado, possibilita o
das boas práticas de governança. desenvolvimento contínuo e garante maior visibilidade no mercado.
A certificação permite: Confira a seguir os benefícios tanto para quem se certifica quanto
• aprimorar conselheiros para um desempenho efetivo dos conselhos; para as organizações que procuram profissionais certificados.
• garantir a experiência em negócios e empreendedorismo;
• promover habilidades de gestão estratégica;
• acessar conhecimentos especializados em áreas específicas;
• exercitar atitudes alinhadas e comprometidas com elevado padrão
de conduta;
• garantir o aperfeiçoamento continuado de conhecimentos,
habilidades e atitudes;
• valorizar a função de conselheiro;
• valorizar as organizações e beneficiar seus públicos estratégicos.

Benefícios
Para as Organizações Para os Profissionais

A certificação tornará mais eficaz os processos de relacionamento, A certificação atestará que o profissional detém as competências
planejamento, tomada de decisão e administração das organizações, e habilidades específicas que o tornam mais valorizado perante
além de fornecer fundamentos para os processos de gestão o mercado, abrindo-lhe novos caminhos e oportunidades para o
de talentos. crescimento profissional.
• potencializa processos de relacionamento, planejamento, tomada de • atesta que o profissional detém as competências e habilidades
decisão e gestão das organizações, além de fornecer fundamentos específicas que o tornam mais valorizado perante o mercado,
para os processos de gestão de talentos e eventuais conflitos; abrindo-lhe novos caminhos e oportunidades para o
• demonstra aos acionistas, investidores, clientes, colaboradores crescimento profissional;
e outras partes interessadas (stakeholders) que o principal • alavanca perspectivas profissionais para atuais conselheiros ou
órgão de governança corporativa da organização é profissional candidatos a essa função;
e bem-sucedido; • atesta a competência, as habilidades e os padrões de conduta
• considera todos os aspectos da eficácia na liderança dos negócios para desempenhar as funções de conselheiro;
e de uma governança corporativa que produz resultados positivos • participa do seleto grupo de profissionais qualificados e certificados; e
e de alto valor agregado; e • mantém o currículo do conselheiro certificado em um banco de dados
• permite melhorar a efetividade dos conselhos e a contribuição especialmente desenvolvido para ser acessado por organizações,
pessoal dos conselheiros nos processos. empresas e investidores que buscam conselheiros qualificados.

Como Obter a
Sua Certificação
A certificação apresenta as seguintes características: Preparação do Candidato

• selo diferencial e voluntário (não obrigatório);
O candidato, para prestar o exame de certificação do IBGC, deverá
• aberta a todos os profissionais, associados ao IBGC, que atendam possuir os conhecimentos mínimos e estar apto a responder
aos requisitos; perguntas relacionadas à atuação do conselho de administração.
• exigência de revalidação periódica por meio do contínuo
aperfeiçoamento e estudo; e Dividido em quatro grandes capítulos: (i) Governança Corporativa;
• reconhecimento e abrangência nacional. (ii) Contabilidade e Finanças Corporativas; (iii) Ambiente Regulatório
e Legislação; e (iv) Gestão Estratégica, este material aborda todo o
Para certificar-se, preencha a ficha de inscrição no site do IBGC. Seu conteúdo constante no edital de inscrições para os exames
processo será avaliado pela equipe de certificação, que o informará e foi elaborado especialmente para o Programa de Certificação para
sobre os próximos passos. Conselheiros de Administração.
Não se esqueça de consultar o edital de cada modalidade, também A iniciativa tem a finalidade de fornecer todo o subsídio necessário
disponível no site do IBGC, para ter acesso a todas as informações para que os candidatos se preparem por meio de autoestudo.
relevantes sobre o processo.

Qualificação e requisitos para inscrição
REQUISITOS
Modalidade de
EXAME EXAME EXPERIÊNCIA
Certificação
Formação Superior em cursos reconhecidos pelo MEC Superior em cursos reconhecidos pelo MEC Superior em cursos reconhecidos pelo MEC
Experiência Mínimo de 6 anos em conselho de administração há mais Mínimo de 6 anos em conselho de administração (Receita
Mínimo 2 anos em conselho de administração
profissional e de 10 anos ou mínimo de 5 anos como C-level superior a R$ 300 milhões ou 1000 maiores EXAME)
Entrevista obrigatória antes do exame
requisitos de Entrevista prévia ao exame Entrevista obrigatória final
formação Curso de alinhamento de 8 horas
Curso de conselheiros IBGC ou equivalente prévio Curso de alinhamento de 8 horas
Estatuto do
Assinatura de termo de adesão Assinatura de termo de adesão Assinatura de termo de adesão
conselheiro
Cartas de
Apresentar 2 cartas Apresentar 2 cartas Apresentar 2 cartas
recomendação
Educação continuada Cumprir 45 créditos em 3 anos Cumprir 45 créditos em 3 anos Cumprir 45 créditos em 3 ano

Sobre os Autores
Ricardo Pereira Câmara Leal (organizador) André Luiz Carvalhal da Silva

Professor titular de finanças do Coppead /UFRJ. Suas áreas de Professor do Coppead/UFRJ e engenheiro do Banco Nacional de
interesse são as de mercado de capitais, financiamento de empresas Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES). Estágio pós-doutoral
e governança corporativa na América Latina. Tem vários trabalhos em finanças pela University of California at Los Angeles (Ucla) e CPCL
publicados em periódicos científicos de primeira linha no exterior e pela Harvard Business School. Doutorando em administração pela
diversas premiações de pesquisa, sendo um dos poucos pesquisadores University of Manchester e mestre em administração pela McGill
1A do CNPq da área de administração. É coautor de vários livros, University. Doutor e mestre em administração pela UFRJ. Engenheiro
membro do corpo editorial de publicações acadêmicas internacionais pela UFRJ e advogado pela Uerj. Experiência profissional em empresas
e foi editor da Revista Brasileira de Finanças. Foi consultor em projetos e instituições financeiras no Brasil, Estados Unidos e Inglaterra.
de diversas instituições nacionais, internacionais e multilaterais. Foi o Membro fundador da Sociedade Brasileira de Finanças. Possui
presidente da Sociedade Brasileira de Finanças e diretor do Coppead. diversos artigos em revistas e congressos nacionais e internacionais.
Foi professor em Georgetown University e University of Nevada nos Autor dos livros “Governança Corporativa e Sucesso Empresarial”,
Estados Unidos, da PUC-Rio e, mais recentemente, professor visitante Governança Corporativa: Evidências Empíricas no Brasil, Governança
da University of San Diego, Universidade Nova de Lisboa, Universidade Corporativa e Decisões Financeiras no Brasil, Governança Corporativa
de Évora e Pontifícia Universidade Católica do Chile, entre outras. no Brasil e no Mundo, O Mercado de Títulos Privados de Renda
Palestrante frequente em diversos países. Doutor em administração Fixa no Brasil, Matemática Financeira Aplicada e Gestão de Risco e
pelo Coppead. Derivativos: Aplicações no Brasil.

Carlos Roberto de Albuquerque Sá Flávia Rechtman Szuster

Graduado em ciências econômicas e ciências contábeis. MBA Professora adjunta da Universidade do Estado do Rio de Janeiro (Uerj).
em finanças pela PUC do Rio. Foi professor de gerenciamento de Doutora em administração pela Ebape-FGV. Mestre em Administração
riscos corporativos e controles internos no MBA da Faap. Diretor pela Coppead/UFRJ, com extensão no Instituto de Empresa em
financeiro na Castrol (inglesa), Sobremetal (norte-americana) e Madrid, na Espanha. MBA em administração esportiva pela Ebape-FGV.
Vicom (brasileira). Diretor de Riscos e Auditoria Interna na NET Bacharel em ciências contábeis pela UFRJ. Trabalhou na Deloitte
Serviços de Comunicação. Sócio-diretor da área de Risk Advisory Touche Tohmatsu como auditora e consultora esportiva.
Services da KPMG. Atualmente é membro de conselhos e comitês,
além de consultor. Rebecca Arkader
Celso Funcia Lemme Doutora em administração de Empresas pela Universidade Federal do
Rio de Janeiro e professora da área de operações, logística e tecnologia
Doutor em administração, com concentração em finanças, e mestre
do Instituto Coppead de Administração (Coppead/UFRJ), onde foi vice-
em engenharia de produção, com concentração em avaliação de
diretora responsável pela área de negócios internacionais durante mais
projetos e métodos quantitativos, pela Universidade Federal do Rio
de dez anos. Conta com inúmeros artigos publicados em periódicos
de Janeiro (UFRJ). Professor do Instituto Coppead de Administração,
internacionais e nacionais na área de administração de negócios,
da UFRJ, a partir de 1999, nas áreas de finanças e sustentabilidade.
além de diversos capítulos de livros e do livro Compras e Gerência de
Prestou serviços a empresas e instituições das áreas de energia,
Fornecimento no Brasil: Estudos e Casos. Anteriormente em sua carreira
telecomunicações, mineração, saúde, papel e celulose, petróleo,
ocupou cargos de destaque em órgãos governamentais, entre os
financeira, construção civil, logística e alimentos. Professor de
quais o Instituto Nacional da Propriedade Industrial, tendo participado
Finanças dos programas de especialização e pós-graduação da
de diversas negociações internacionais na área de transferência de
Fundação Getúlio Vargas, de 1983 a 1999. Foi gerente geral de
tecnologia. Tem contribuído em posições de coordenação com diversas
Planejamento e Análise Financeira da Aracruz Celulose (atualmente
instituições nacionais e internacionais, bem como em conselhos
Fibria S.A.), onde atuou de 1981 a 1994.
editoriais de periódicos em sua área de atuação.
Certificação para Conselheiros de Administração < 10 >

Lista das Principais Siglas
Abrapp Associação Brasileira das Entidades Fechadas de Apimec Associação dos Analistas e Profissionais de
Previdência Privada Investimentos do Mercado de Capitais
Abrasca Associação Brasileira das Companhias Abertas Bacen Banco Central do Brasil
AC Ativo Circulante BC Banco Central do Brasil
ACC Adiantamento sobre Contratos de Câmbio BCB Banco Central do Brasil
ACE Adiantamento sobre Cambiais Entregues BCG Boston Consulting Group
ACF Ativo Circulante Financeiro BDR Brazilian Depository Receipt
ACL Audit Command Language – software usado por BM&FBovespa Bolsa de Valores, Mercadorias & Futuros
auditores para extrair dados de um banco de dados BNDES Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social
específico BPR Business Processes Reengineering
ACO Ativo Circulante Operacional ou Ativo Cíclico ACV BR Gaap Princípios contábeis geralmente aceitos brasileiros
Análise do Ciclo de Vida
BSC Balanced Score Card
ADR American Depository Receipts – certificados de ações
estrangeiras negociados nos Estados Unidos Anbima BSM BM&FBovespa Supervisão de Mercados CAM Câmara de
Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Arbitragem do Mercado da BM&FBovespa
Financeiros e de Capitais CAPM Capital Asset Pricing Model, um modelo para estimar o
Aneel Agência Nacional de Energia Elétrica retorno de ações

CDP Carbon Disclosure Project ESG Environmental, Social and Governance

CEO Chief Executive Officer, Diretor-presidente EVA Economic Value Added
Cetip Cetip S.A. Balcão Organizado de Ativos e Derivativos EVM Earned Value Management
CetipNET Plataforma de Negociação Eletrônica da Cetip FAIRR Farm Animal Investment Risk and Return
CFC Conselho Federal de Contabilidade Fasb Financial Accountants Standards Board
CFO Chief Financial Officer FIDC Fundos de Investimentos em Direitos Creditórios
CGDA Coordenação-Geral de Direito Autoral da Secretaria de FII Fundos de Investimento Imobiliário
Políticas Culturais do Ministério da Cultura Fipecafi Fundação Instituto de Pesquisas Contábeis, Atuariais e
CMN Conselho Monetário Nacional Financeiras
Comoc Comissão Técnica da Moeda e do Crédito FMI Fundo Monetário Internacional
Copom Comitê de Política Monetária do Banco Central Gaap Generally Accepted Accounting Principles, Princípios
Coso The Committee of Sponsoring Organizations of the Contábeis Geralmente Aceitos
Treadway Commission, Comitê da Organização de Gatt General Agreement on Tariffs and Trade
Empresas Patrocinadoras, estrutura de controles GDR Global Depository Receipts
internos criada nos Estados Unidos GEE Gases de Efeito Estufa
CPC Comitê de Pronunciamentos Contábeis GRC Gerenciamento de Riscos Corporativos
CRI Certificados de Recebíveis Imobiliários GRI Global Reporting Initiative
CRM Customer Relationship Management Iaasb International Auditing and Assurance Standards Board
CSLL Contribuição Social sobre o Lucro Líquido Iasb International Accounting Standards Board
CVM Comissão de Valores Mobiliários IBGC Instituto Brasileiro de Governança Corporativa
DR Depository Receipts IBGE Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística
Ebit Earnings Before Interest and Taxes, o lucro antes de juros Ibovespa Índice do mercado de ações à vista da B3
e imposto de renda
Ibracon Instituto dos Auditores Independentes do Brasil
Ebitda Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and
Amortization, o lucro antes de juros, imposto de renda, IDR International Depository Receipts
depreciação e amortizações IEE Índice de Energia Elétrica
ERP Enterprise Resource Management Ifac International Federation of Accountants, Federação
Internacional de Contadores

IFC International Finance Corporation, organização que faz LTN Letra do Tesouro Nacional
parte do grupo Banco Mundial MPOG Ministério do Planejamento, Orçamento e Gestão
IFRS International Financial Reporting Standards, MRP Mecanismo de Ressarcimento de Prejuízos da BM&FBovespa
padronização dos princípios contábeis internacionais MVA Market Value Added
IGC Índice de Ações com Governança Corporativa Nasdaq National Association of Securities Dealers Automatic
Diferenciada Quotations era o significado original dessa sigla, cujo
IGP-M Índice Geral de Preços do Mercado, calculado pela mercado agora é apenas conhecido por Nasdaq Stock
Fundação Getulio Vargas Market
IIA Institute of Internal Auditors, Instituto dos Auditores NCG Necessidades do Capital de Giro
Internos NIA Normas Internacionais de Auditoria
IMA Índice de Mercado Anbima NIG Necessidades de Investimento em Giro
Inpi Instituto Nacional da Propriedade Industrial Nopat Net Operating Profit After Tax
IPCA Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo, NTN Nota do Tesouro Nacional
calculado pelo IBGE
NTN-F Nota do Tesouro Nacional Tipo F
IPO Initial Public Offer, oferta inicial de ações ou títulos de
dívida Nyse New York Stock Exchange
IPPF International Professional Practices Framework, Estrutura OCDE Organização para Cooperação e Desenvolvimento
de Práticas Profissionais Internacionais Econômico
ISE Índice de Sustentabilidade Empresarial OMC Organização Mundial do Comércio
ISR Investimento Socialmente Responsável Ompi Organização Mundial da Propriedade Intelectual
Itag Índice de Ações com Tag Along Diferenciado ONG Organização Não Governamental
Itel Índice Setorial de Telecomunicações ONU Organização das Nações Unidas
JSCP Juros sobre o Capital Próprio OPA Oferta Pública de Aquisição
KonTraG Lei de Controle e Transparência nos Negócios da P&D Pesquisa e desenvolvimento
Alemanha PC Passivo Circulante
KPI Key Performance Indicator PCAOB Public Companies Accounting Oversight Board, órgão
Lalur Livro de Apuração do Lucro Real regulador e fiscal dos trabalhos de auditoria externa,
criado após a Lei Sarbanes-Oxley nos Estados Unidos

PCF Passivo Circulante Financeiro ST Saldo de Tesouraria

PCO Passivo Circulante Operacional ou Passivo Cíclico Susep Superintendência de Seguros Privados
PE Princípios do Equador Swot Strengths, Weaknesses, Opportunities, and Threats, um
Pest Political, Economic, Social, Technological, um modelo de modelo de análise estratégica
planejamento estratégico T-Bond US Treasury Bond, título de longo prazo do Tesouro dos
Pestel Political, Economic, Social, Technical, Environment, Estados Unidos
Legislative, um modelo de planejamento estratégico TBL Triple Bottom Line
Pims Profit Impact of Market Strategies TIR Taxa Interna de Retorno
Pintec Pesquisa Industrial de Inovação Tecnológica do IBGE TJLP Taxa de Juro de Longo Prazo, determinada pelo CMN
PK Protocolo de Kyoto Trips Trade Related Aspects of Intellectual Property Rights, um
PPF Professional Practices Framework, Estrutura de Práticas dos acordos da Rodada do Uruguai que gerou a OMC
Profissionais em 1994
PRI Principles for Responsible Investment Ueps “último a entrar, primeiro a sair”, a respeito da
PRM Prêmio de Risco do Mercado contabilidade dos estoques
ROI Return on investment US Gaap Generally Accepted Accounting Principles in the United
States, princípios contábeis geralmente aceitos dos
SDG Sustainable Development Goals Estados Unidos
SEC United States Securities and Exchange Commission USD United States Dollar
Selic Sistema Especial de Liquidação e Custódia de títulos Util Índice Utilidade Pública
públicos no Bacen
VBR Visão Baseada em Recursos
SEO Seasoned Equity Offer, aumento de capital por meio de
oferta pública de ações VF Valor Futuro
SND Sistema Nacional de Debêntures VP Valor Presente
SOX Lei Sarbanes-Oxley VPA Valor Patrimonial da Ação
SRI Socially Responsible Investment (ou Sustainable and VPL Valor Presente Líquido
Responsible Investment) WACC Weighted Average Cost of Capital

1.
Governança Corporativa
André L. Carvalhal da Silva e Ricardo P. Câmara Leal
Conceitos e Princípios de Governança Códigos Nacionais e Internacionais de Boas Governança Corporativa e Sucessão em
Corporativa Práticas de Governança Corporativa Empresas Familiares
Estrutura de Controle e Propriedade Sócios Vantagens e Desvantagens da Empresa
Assembleia Geral/Reunião de Sócios Familiar
Panorama e Modelos de Governança
Conselho de Administração Esferas de Relacionamentos na Empresa
Corporativa no Brasil e no Mundo
Familiar
Diretoria
Órgãos Societários Família
Órgãos de Fiscalização e Controle
Composição e Práticas de Conselho e Comitês Propriedade
Conduta e Conflito de Interesses
Níveis Diferenciados de Governança Empresa
Atração, Remuneração, Avaliação e Retenção
Corporativa da B3 Sucessão
de Executivos
Lei das S.A. Bibliografia
Ativismo dos Fundos de Pensão

Neste capítulo, abordaremos os principais aspectos relacionados à Conceitos e Princípios de Governança Corporativa
governança corporativa, entre eles, conceitos e princípios; estrutura
de controle e propriedade; conflitos de interesse; modelos de Traduzido do inglês corporate governance, existem diferentes
governança no Brasil e no mundo; órgãos societários; composição definições para governança corporativa. Siffert Filho (1998) a conceitua
e práticas de conselho e comitês; níveis diferenciados da B3; nova como o “sistema de controle e monitoramento estabelecidos pelos
lei das S.A; ativismo dos fundos de pensão; códigos nacionais e acionistas controladores de uma determinada empresa ou corporação,
internacionais de boas práticas, atração, remuneração, avaliação de tal modo que os administradores tomem suas decisões sobre a
e retenção de executivos de topo; e governança corporativa em alocação dos recursos de acordo com o interesse dos proprietários”.
empresas familiares e sucessão.
Carvalhal (2014) define governança corporativa como “um conjunto
Alguns temas abordados neste capítulo, tais como órgãos societários, de princípios e práticas que procuram minimizar os potenciais
composição e práticas de conselho e nova lei das S.A, serão conflitos de interesse entre os diferentes agentes da companhia
analisados detalhadamente no capítulo referente ao ambiente (stakeholders), com o objetivo de reduzir o custo de capital e
regulatório e à legislação do mercado de valores mobiliários e das aumentar o valor da empresa e o retorno para seus acionistas”.
sociedades anônimas. Vale ressaltar que grande parte deste capítulo
A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) conceitua governança
foi inspirada no livro de Carvalhal (2014) intitulado Governança
corporativa como o conjunto de práticas que tem por finalidade
Corporativa e Sucesso Empresarial: Melhores Práticas para Aumentar
aperfeiçoar o desempenho de uma companhia ao proteger todas as
o Valor da Firma, cuja leitura não é obrigatória para o exame de
partes interessadas, tais como investidores, empregados e credores,
certificação, mas é recomendada para o leitor interessado em se
facilitando o acesso ao capital.
aperfeiçoar no tema.

O Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC) define A responsabilidade corporativa trata da perenidade,
governança corporativa como o “sistema pelo qual as empresas sustentabilidade e visão de longo prazo das organizações.
e demais organizações são dirigidas, monitoradas e incentivadas, Para tanto, seus conselheiros e executivos devem incorporar
envolvendo os relacionamentos entre sócios, conselho de considerações de ordem social e ambiental na definição
administração, diretoria, órgãos de fiscalização e controle e demais dos negócios e operações. Segundo o IBGC, “os agentes de
partes interessadas; as boas práticas de governança corporativa governança devem zelar pela viabilidade econômico-financeira das
convertem princípios básicos em recomendações objetivas, alinhando organizações, reduzir as externalidades negativas de seus negócios
interesses com a finalidade de preservar e otimizar o valor econômico e suas operações e aumentar as positivas, levando em consideração,
de longo prazo da organização, facilitando seu acesso a recursos no seu modelo de negócios, os diversos capitais (financeiro,
e contribuindo para a qualidade da gestão da organização, sua manufaturado, intelectual, humano, social, ambiental, reputacional
longevidade e o bem comum”. etc.) no curto, médio e longo prazos”.
Assim como existem diversas definições para governança corporativa,
são vários os princípios que a norteiam. O IBGC, em seu Código
das Melhores Práticas de Governança Corporativa, elenca quatro Estrutura de Controle e Propriedade
princípios básicos: transparência, equidade, prestação de contas
(accountability) e responsabilidade corporativa. A governança corporativa pode ser analisada sob a ótica da
estrutura de controle (direito de voto) e propriedade (direito de
A transparência está relacionada não só com a obrigação de informar, fluxo de caixa) das empresas. Shleifer e Vishny (1997) mostram que
mas também com o desejo de informar. A transparência envolve a diversos estudos apontam a estrutura de controle e propriedade
comunicação do desempenho econômico-financeiro e de todos como um determinante importante da qualidade das práticas de
os demais aspectos (inclusive intangíveis) que norteiam a ação governança corporativa.
empresarial e que conduzem à criação de valor.
À exceção dos países anglo-saxões, existem poucos países com uma
A equidade consiste no tratamento justo e igualitário de todos os estrutura de controle de propriedade dispersa. Pelo contrário, a
acionistas e partes interessadas (stakeholders), como colaboradores, concentração do capital e a separação entre controle e propriedade
clientes, fornecedores, credores, comunidades, governo, entidades de são as formas dominantes na maioria dos países.
classe, entre outros.
A separação entre o controle e a propriedade pode ocorrer de
A prestação de contas (accountability) se refere à prestação de três formas principais. A primeira forma é a emissão de ações sem
contas dos agentes da governança corporativa a quem os elegeu direito a voto ou com direitos inferiores de voto, tais como as ações
e à responsabilidade integral por todos os atos que praticarem no preferenciais não votantes no Brasil.
exercício de seus mandatos.

A segunda ocorre nos casos em que há acordos de acionistas, em que Em um dos primeiros estudos no Brasil, Carvalhal (2005) analisou
determinados acionistas agregam suas participações acionárias para uma amostra de 225 empresas em 2002. Os resultados, ilustrados
exercer o direito de voto conjuntamente, mantendo ou aumentando o na tabela 1.1, mostram um alto grau de concentração acionária, tanto
poder de controle perante os acionistas minoritários. direta como indireta, e uma diferença razoável entre o percentual
de votos e de capital total nas mãos dos grandes acionistas. Mais de
Finalmente, a separação entre controle e propriedade pode decorrer 90% das empresas brasileiras possuíam um acionista controlador,
da utilização das estruturas de pirâmides ou participação cruzada. que detinha diretamente 72% dos votos, em média, mas apenas
As pirâmides consistem em manter o controle de uma empresa que 51% do capital total, em média. Considerando os cinco maiores
seja a controladora de outra empresa, e assim sucessivamente. Dessa acionistas, a participação média subia para 87% do capital votante
forma, o controle pode ser garantido com menos do que os 50% mais e 63% do capital total. Estudos mais recentes revelam que a
um voto do tradicional sistema “uma ação = um voto”. A participação concentração do capital, embora tenha diminuído um pouco, ainda
cruzada ocorre quando uma empresa controlada por outra possui continua bastante alta no Brasil.
ações de sua controladora.
No início do século passado, os conflitos de interesse não eram tão
Uma vez que podem existir estruturas de pirâmides ou participação relevantes, pois o controle e a propriedade das grandes empresas
cruzada, a estrutura de controle e propriedade das empresas deve ser estavam nas mãos das mesmas pessoas. Com o passar do tempo,
analisada de forma direta e indireta, visando identificar o controlador houve a separação entre o controle (que passou para a mão dos
final das empresas. Enquanto os acionistas diretos possuem ações executivos) e a propriedade (que permaneceu com os donos do
da empresa considerada, os acionistas indiretos possuem ações de capital) nas empresas de países anglo-saxões, notadamente dos
uma empresa que, por sua vez, possui ações da empresa considerada. Estados Unidos.
Por exemplo, se um acionista controla a empresa X, que, por sua vez,
controla a empresa Z, podemos dizer que o acionista é controlador Tabela 1.1. Composição Acionária das Companhias Brasileiras
direto de X e controlador indireto de Z.
Acionista Participação Direta Média Participação Indireta Média
Existem diversos estudos que analisaram a estrutura direta e indireta
Capital Votante Capital Total Capital Votante Capital Total
de controle e propriedade no Brasil. Essa análise é possível uma vez
que a CVM exige que as empresas sob sua supervisão apresentem em Maior 72% 51% 66% 38%
seus relatórios anuais a composição acionária das companhias, que
pode ser analisada até se encontrarem os verdadeiros proprietários, 3 Maiores 85% 62% 81% 50%
que podem ser: indivíduos ou famílias, investidores estrangeiros,
5 Maiores 87% 63% 83% 52%
governos e investidores institucionais (fundos de pensão, seguradoras,
fundações, fundos de investimento, entre outros).

Surgia então a teoria da agência, na qual o principal (titular da No Brasil, onde a estrutura de controle e propriedade é bastante
propriedade) delega ao agente o poder de decisão sobre sua concentrada, os acionistas controladores (principal) geralmente
propriedade. Com a separação entre o controle e a propriedade, fazem parte ou indicam grande parte da diretoria executiva (agentes).
surgiam também os chamados conflitos de agência, conflitos Nesse contexto, o conflito entre principal e agente é menos relevante,
existentes entre o principal e o agente em virtude do possível surgindo, no entanto, um novo conflito de agência, entre acionistas
desalinhamento de interesses desses dois grupos. controladores e minoritários.
Jensen e Meckling (1976) formalizaram a teoria de agência e Os conflitos entre acionistas podem ocorrer porque os acionistas
desenvolveram um modelo dos conflitos de agência. Segundo controladores detêm a maioria dos votos e o poder de eleger a
Carvalhal (2014), “na teoria da agência, a sociedade é concebida como maioria dos administradores, os quais não necessariamente agirão
uma rede de contratos, explícitos e implícitos, que estabelecem as no interesse de todos os acionistas. Alguns mecanismos podem ser
funções e definem os direitos e deveres de todos os participantes usados para reduzir esses conflitos, tais como exigência de aprovação
(principal e agente); o agente se situa no centro das relações entre de acionistas minoritários em decisões estratégicas da companhia,
todos os interessados na empresa (empregados, fornecedores, direito dos acionistas minoritários de indicar conselheiros e direito de
clientes, concorrentes, acionistas, credores, reguladores e governos)”. tag along, que serão vistos com mais detalhes adiante.
A principal hipótese da teoria de agência é que o comportamento Os conflitos de interesse variam de país para país. Em geral, nos países
dos agentes visa maximizar seus próprios objetivos, que não onde o mercado de capitais é desenvolvido, os conflitos ocorrem
necessariamente coincidem com os interesses do principal. Dado que entre principal e agente. Por outro lado, quando o mercado de
os contratos não são perfeitos e completos, é impossível prever todos capitais é menos líquido e desenvolvido, os conflitos entre acionistas
os conflitos existentes na empresa. controladores e minoritários são mais frequentes.
Williamson (1988) exemplifica algumas condutas que podem gerar o Uma vez que o alinhamento de interesses não é automático, a
conflito entre principal e agentes: investimentos não rentáveis que governança corporativa surge para reduzir o conflito de agência,
exigem fluxo de caixa que poderia ser distribuído como dividendo; criando mecanismos para garantir que o comportamento dos
remuneração excessiva para os diretores da empresa; uso de recursos agentes esteja alinhado com o interesse dos acionistas, ou que
da empresa para interesses individuais; e compras de insumos com o comportamento dos acionistas controladores esteja alinhado
preços acima do valor de mercado. com o interesse dos acionistas minoritários. Uma boa estrutura de
governança deve minimizar os conflitos de agência e maximizar o
valor da empresa.

Panorama e Modelos de Governança Corporativa sistema de controle externo é caracterizado pelo capital pulverizado
nas mãos de um grande número de acionistas e pela alta liquidez
no Brasil e no Mundo das ações.
Os modelos de governança variam de país para país. Geralmente,
Os sistemas de governança também podem ser classificados em
podemos classificá-los em dois sistemas: anglo-saxão (presente nos
controle via equity e via debt, dependendo da estrutura de capital
Estados Unidos e no Reino Unido) e o nipo-germânico (presente no
utilizada. No sistema de controle via equity, as empresas são
Japão, na Alemanha e na maioria dos países da Europa continental).
financiadas pelos sócios (capital próprio), enquanto no sistema de
O modelo anglo-saxão é caracterizado pela pulverização do capital controle via debt as empresas são financiadas por empréstimos e
(outsider system) e pela alta liquidez das ações negociadas nas financiamentos (capital de terceiros).
bolsas de valores. O objetivo principal das empresas é a criação de
La Porta e outros (2000) classificaram os modelos de governança
valor para os acionistas (shareholders). Os conflitos de interesse
corporativa de acordo com seus sistemas jurídicos: common
geralmente ocorrem entre acionistas (principal) e executivos (agente).
law (baseado na jurisprudência e presente no modelo anglo-
O monitoramento das empresas é realizado pelo próprio mercado
saxão) e civil law (baseado no direito codificado e presente no
de capitais, e os investidores institucionais e os conselhos de
modelo nipo-germânico). Conforme vimos, no modelo de common
administração têm um papel fundamental na governança corporativa.
law, a propriedade é pulverizada, o mercado de capitais é mais
No modelo nipo-germânico, o capital é mais concentrado (insider desenvolvido e a proteção legal aos investidores é mais alta. Por
system) e as participações acionárias são mantidas por um prazo outro lado, o modelo civil law se caracteriza por concentração do
maior. Além disso, as empresas visam os interesses não somente dos capital, mercado de ações menos desenvolvido e proteção legal aos
acionistas, mas também das demais partes interessadas na empresa investidores mais baixa.
(stakeholders), tais como credores, empregados, fornecedores,
Conjugando as diversas classificações dos sistemas de governança,
clientes e a comunidade em geral. Usualmente, o conflito de agência
podemos caracterizar o modelo anglosaxão como um sistema
ocorre entre acionistas controladores e minoritários. São comuns as
orientado ao shareholder de controle externo via equity e baseado
participações acionárias cruzadas entre empresas e bancos, que são
na common law, e – o modelo nipo-germânico como um sistema
fundamentais no monitoramento das companhias.
orientado ao stakeholder de controle interno via debt e baseado na
Segundo o critério de concentração de seu controle acionário, civil law.
existem também dois sistemas: com controle interno e com controle
Atualmente, não existem os modelos anglo-saxão e nipo-germânico
externo. No sistema de controle interno, poucos acionistas detêm a
em sua forma pura, uma vez que a globalização vem fazendo com que
maioria do capital, existindo baixa liquidez das ações. Por sua vez, o
os sistemas sofram modificações. Entre esses dois modelos extremos,

existem diversos modelos intermediários presentes em outros países, iv) não estar fornecendo ou comprando, direta ou indiretamente,
especialmente nos mercados emergentes da América Latina (entre serviços e/ou produtos à sociedade;
eles o Brasil) e no Sudeste Asiático. O que se vê nesses países é uma v) não ser funcionário ou diretor de entidade que esteja oferecendo
estrutura de propriedade altamente concentrada nas mãos de poucos serviços e/ou produtos à sociedade;
acionistas, em sua grande maioria famílias, com uma forte separação vi) não receber outra remuneração da sociedade além dos honorários
entre os direitos de voto e fluxo de caixa, e com baixa proteção de conselheiro (dividendos oriundos de eventual participação no
legal aos investidores. No Brasil, a governança corporativa evoluiu capital estão excluídos dessa restrição).
bastante desde a década de 1990, como consequência da abertura
da economia brasileira, das privatizações das empresas estatais, do
aumento dos investimentos estrangeiros no país e do maior ativismo
dos fundos de pensão no monitoramento das empresas investidas. Órgãos Societários
Embora a maioria das empresas brasileiras ainda não adote boas As sociedades anônimas estão divididas em diversos órgãos, tais como
práticas de governança (conflitos frequentes entre acionistas assembleia geral de acionistas, conselho de administração, diretoria
controladores e minoritários, gestão não profissional, conselheiros não e conselho fiscal. Esses órgãos são parte importante do sistema de
independentes, falta de transparência etc.), o esforço em busca da governança corporativa, uma vez que estruturam o exercício de poder
melhoria da governança tem sido enorme, sendo possível destacar as e controle na companhia.
seguintes iniciativas: criação dos níveis diferenciados de governança
da B3, lei das S.A, Código de Boas Práticas do IBGC, recomendações Os órgãos podem ser divididos em três categorias: deliberação
da CVM sobre governança e ativismo dos fundos de pensão. Algumas (expressa a vontade dos sócios, como a assembleia geral), execução
dessas iniciativas são detalhadas ao longo desse capítulo. (realiza a vontade social, como a administração da companhia) e
controle (fiscaliza execução da vontade social, como o conselho
Antes de prosseguir, é importante acrescentar que o IBGC define que fiscal). A boa governança corporativa deve visar alinhar os interesses e
o conselheiro independente se caracteriza por: diminuir os conflitos entre esses diversos órgãos.
i) não ter nenhum vínculo com a sociedade, exceto eventual
participação de capital; A competência, a composição e a estrutura de cada órgão serão
vistas com bastante detalhe no capítulo 3, em que serão abordados o
ii) não ser acionista controlador, membro do grupo de controle, ambiente regulatório e a legislação do mercado de valores mobiliários
cônjuge ou parente até segundo grau destes, ou ser vinculado a e das sociedades anônimas.
organizações relacionadas ao acionista controlador;
iii) não ter sido empregado ou diretor da sociedade ou de alguma de
suas subsidiárias;

Composição e Práticas de Conselho e Comitês lidar com as diversas dimensões dos riscos corporativos. As funções e
competências do comitê de auditoria serão vistas com mais detalhes
O conselho de administração é órgão de deliberação colegiada, no capítulo 2.3.
composto de no mínimo três membros, eleitos e destituíveis pela
assembleia geral de acionistas. Obrigatório nas companhias abertas, O comitê de indicação é o responsável pelo processo de identificação,
de capital autorizado e de economia mista, tem um amplo rol de seleção e nomeação dos executivos da empresa e dos membros
competências, tais como fixar a orientação geral dos negócios da do conselho de administração. O comitê de remuneração fica a
companhia; eleger, fiscalizar e destituir os diretores da companhia; cargo da definição e da administração das políticas e diretrizes de
escolher e destituir os auditores independentes, entre outras remuneração dos executivos da companhia, tendo por base as metas
atribuições. de desempenho estabelecidas pelo próprio conselho. É comum que
esses dois comitês sejam um só, chamado de comitê de indicação e
O conselheiro deve decidir no melhor interesse da sociedade como remuneração ou comitê de recursos humanos.
um todo, independentemente da parte que o indicou ou elegeu.
O conselheiro responde pessoalmente pelos prejuízos que causar O comitê de governança corporativa tem como atribuições o
quando proceder, dentro de suas atribuições ou poderes, com monitoramento do sistema de governança da companhia, o
culpa ou dolo, ou com violação da lei ou do estatuto. Uma vez que acompanhamento da evolução das melhores práticas e a propositura
as atividades e competências do conselho de administração são de ajustes e evoluções no sistema de governança da companhia
bastante amplas e demandam muito tempo (nem sempre disponível sempre que julgar necessário.
nas reuniões), a boa governança corporativa sugere que a sociedade
crie comitês especializados, formados por alguns membros do Muitos julgam que o ideal é que os comitês sejam formados
conselho, para analisar determinadas matérias. Os diversos comitês integralmente por conselheiros independentes. O Código das
(auditoria, nomeação, remuneração, governança etc.) são responsáveis Melhores práticas de Governança Corporativa do IBGC sugere que
por estudar os assuntos e preparar as propostas ao conselho pleno, o a coordenação e a maioria dos membros seja de conselheiros. Além
qual tem competência para tomar decisões. O regimento interno do disso, o IBGC recomenda que o comitê de auditoria seja formado e
conselho deve orientar a formação e a composição dos comitês. coordenado por conselheiros preferencialmente independentes e não
conte com conselheiros que acumulem funções executivas.
O comitê de auditoria tem competência para analisar as
demonstrações financeiras, monitorar os controles internos e avaliar A Lei Sarbanes-Oxley (SOX) e as regras de listagem na Bolsa de
o trabalho dos auditores independentes. Seus membros devem se Valores de Nova York (Nyse) trazem normas mais rígidas do que o
reunir periodicamente com o conselho de administração, conselho Código do IBGC, exigindo que os comitês de auditoria, remuneração,
fiscal, diretoria e auditores independentes. O comitê de auditoria tem nomeação e governança corporativa sejam compostos integralmente
assumido um perfil mais geral como um comitê de riscos, a fim de de conselheiros independentes. Vale ressaltar que essas regras se

aplicam apenas às companhias estadunidenses, não sendo exigidas • divulgação da quantidade e características dos valores mobiliários
das companhias brasileiras com ações negociadas nos Estados de emissão da companhia de que sejam titulares, direta ou
Unidos, às quais aplicam outras provisões desses segmentos. indiretamente, os acionistas controladores, membros do conselho
de administração, diretores e membros do conselho fiscal, bem
como da evolução dessas posições;
• divulgação da política de negociação de valores mobiliários de
Níveis Diferenciados de Governança Corporativa emissão da companhia por parte dos acionistas controladores,
da B3 membros do conselho de administração, diretores e membros do
conselho fiscal;
Criado em 2000, o Novo Mercado é um segmento da B3 destinado à
negociação de ações de empresas com boas práticas de governança • divulgação da posição acionária de todo aquele que detiver
corporativa. Segundo a B3, a premissa básica do Novo Mercado mais de 5% das ações de cada espécie e classe do capital
é que “a valorização e a liquidez das ações são influenciadas social da companhia, de forma direta ou indireta, até o nível de
positivamente pelo grau de segurança oferecido pelos direitos pessoa física;
concedidos aos acionistas e pela qualidade das informações • divulgação do código de conduta, que estabeleça os valores e
prestadas pelas companhias”. princípios que orientam a companhia no seu relacionamento com
administradores, funcionários, prestadores de serviço e demais
Na verdade, o chamado “Novo Mercado” é composto de três níveis partes interessadas;
(Nível 1, Nível 2 e Novo Mercado), todos com regras de governança • divulgação nas notas explicativas dos contratos celebrados entre
corporativa mais exigentes do que a legislação vigente. Os a companhia e partes relacionadas (acionistas controladores,
compromissos de listagem do Nível 1, Nível 2 e Novo Mercado devem administradores, sociedades controladas e coligadas);
ser aprovados em assembleia geral de acionistas e incluídos no
• realização, pelo menos uma vez ao ano, de reuniões públicas
estatuto social da companhia. Além disso, os acionistas controladores,
com analistas e quaisquer outros interessados, para divulgar
administradores e conselheiros fiscais também assinam um contrato
informações da situação econômico-financeira, projetos e
entre a B3 e a companhia.
perspectivas da companhia;
O grau de comprometimento com as boas práticas de governança • apresentação de um calendário anual, do qual conste a
aumenta à medida que se caminha do Nível 1 para o Novo Mercado. programação dos eventos corporativos, tais como assembleias,
As companhias do Nível 1 se comprometem com melhorias na divulgação de resultados etc.;
transparência das informações e com a dispersão acionária, • manutenção em circulação de uma parcela mínima de ações,
entre elas: representando 25% do capital social da companhia (free float);

• realização de distribuição pública de ações por meio de • realização de uma oferta pública de aquisição de todas as ações
mecanismos que favoreçam a dispersão do capital, como por em circulação, no mínimo, pelo valor econômico, nas hipóteses
exemplo: garantia de acesso a todos os investidores interessados de fechamento do capital ou cancelamento do registro de
ou distribuição a pessoas físicas ou investidores não institucionais negociação no Nível 2;
de no mínimo 10% do total a ser distribuído; • adesão à câmara de arbitragem do mercado para resolução de
• proibição de que os cargos de presidente do conselho de conflitos societários;
administração e de diretor presidente sejam acumulados pela • proibição de que o estatuto social limite o número de votos de
mesma pessoa, com prazo de carência de três anos após a adesão acionista(s) em percentuais inferiores a 5% do total das ações com
ao Nível 1; direito a voto, exceto nos casos de desestatização ou de limites
• mandato unificado dos membros do conselho de administração de exigidos em lei.
no máximo dois anos, sendo permitida a reeleição.
Para se classificar no Novo Mercado, a companhia deve cumprir todas
A companhia listada no Nível 2 deve cumprir todas as obrigações as obrigações contidas nos Níveis 1 e 2 e emitir exclusivamente ações
contidas no Nível 1 e adotar um conjunto bem mais amplo de práticas ordinárias, estendendo a todos os acionistas o direito de voto.
de governança corporativa e de direitos adicionais para os acionistas
minoritários, a saber: A B3 possui diferentes índices de ações relacionados à boa
governança corporativa, tais como:
• divulgação de demonstrações financeiras traduzidas para o inglês;
• Índice de Ações com Governança Corporativa Diferenciada (IGC),
• conselho de administração com mínimo de cinco membros, sendo
composto de empresas do Novo Mercado, Nível 2 e Nível 1;
que pelo menos 20% dos conselheiros devem ser independentes,
com mandato unificado de até dois anos; • Índice de Governança Corporativa – Novo Mercado (IGC-NM),
composto apenas de empresas do Novo Mercado;
• direito de voto às ações preferenciais em matérias relevantes
como transformação, incorporação, fusão, cisão, avaliação de bens • Índice de Governança Corporativa Trade (IGCT), composto
destinados à integralização de aumento de capital e aprovação das empresas mais líquidas do Novo Mercado, Nível 2 e Nível 1,
de contratos entre a companhia e a empresa do mesmo grupo representando em conjunto 99% do índice de negociabilidade
sempre que, por força de disposição legal ou estatutária, sejam da bolsa;
deliberados em assembleia geral; • Índice de Ações com Tag Along Diferenciado (Itag), composto
• extensão para todos os acionistas detentores de ações ordinárias de empresas que concedem tag along acima do exigido pela lei,
e preferenciais das mesmas condições obtidas pelos controladores incluindo empresas do mercado tradicional, Novo Mercado, Nível 2
quando da venda do controle da companhia (tag along); e Nível 1.

Lei das S.A. Estados Unidos, começaram a atuar ativamente para aumentar
a transparência e melhorar a fiscalização e a comunicação
A Lei 6.404/76 regula as sociedades por ações. Desde a sua das empresas.
publicação foi alterada algumas vezes, em especial pela Lei 9.457/97,
que retirou diversos direitos dos acionistas minoritários e foi um No Brasil, os fundos de pensão ganharam destaque durante o
retrocesso em termos de governança corporativa, e pela Lei 10.303/01, processo de privatização, em que participaram ativamente na
que aumentou a proteção aos acionistas minoritários e incluiu aquisição de participação acionária nas ex-estatais. Uma vez
diversas normas que aperfeiçoaram a governança corporativa em que as participações acionárias são geralmente permanentes, os
nosso país, tais como a volta do tag along de 80% para as ações fundos de pensão passaram a ser mais ativos no monitoramento do
ordinárias e a diminuição da proporção de ações preferenciais de desempenho e da governança corporativa das empresas investidas,
2/3 para 50% do capital total para novas companhias. No capítulo 3, em especial por meio da eleição de membros no conselho de
estudamos detalhadamente os principais aspectos da Lei 6.404/76 e administração e fiscal.
suas alterações subsequentes, bem como seu impacto na governança
das empresas brasileiras. A regulamentação dos fundos de pensão trouxe grandes avanços
no estímulo à governança corporativa. A Resolução 3.792/09 do
Conselho Monetário Nacional (CMN) incentiva a compra de ações de
empresas com boa governança, ao estabelecer limites maiores para
Ativismo dos Fundos de Pensão companhias listadas no Nível 1, 2 e no Novo Mercado da B3. A tabela
1.2 ilustra os limites da Resolução CMN 3.792/09 para aplicação em
Em diversos países, os fundos de pensão são os maiores investidores renda variável de acordo com as práticas de governança corporativa
institucionais e representam uma importante fonte de liquidez de das empresas investidas.
longo prazo. Seu papel
Além da regulamentação mais favorável às boas práticas de
na governança corporativa também é marcante. Na década de 1980, governança, outro grande avanço foi a elaboração voluntária de
nos Estados Unidos, o California Public Employees Retirement System códigos de governança corporativa por parte dos fundos de pensão,
(Calpers), fundo de pensão dos funcionários públicos da Califórnia, tais como o Código Previ de Melhores Práticas de Governança
começou um movimento para exercer um monitoramento crescente Corporativa. Esses códigos possuem regras norteadoras das relações
sobre a governança corporativa das empresas. dos fundos de pensão com as empresas investidas.
Desde então, o Calpers e outros fundos de pensão, como o A grande importância da governança corporativa para os fundos de
Teachers´ Insurance and Annuity Association – College Retirement pensão se reflete no aumento do número de assentos dos fundos nos
Equities Fund (Tiaa-Cref), fundo de pensão dos professores dos conselhos de administração e fiscal das empresas investidas e na

busca da profissionalização dos conselheiros em substituição à mera conselheiros, conselheiros independentes, comitês do conselho etc.).
indicação política. Alguns fundos de pensão possuem critérios formais O Código Cadbury foi aprimorado em 1995 pelo Comitê Greenbury,
para indicação e normas de atuação para seus conselheiros, além de que incluiu regras de remuneração dos administradores.
contratar empresas especializadas para aperfeiçoar os conhecimentos
de seus conselheiros em governança corporativa. Em 1998, o Comitê Hampel aprimorou e combinou os dois documentos
anteriores e lançou o Combined Code, que relacionou a governança
O intercâmbio entre os fundos de pensão brasileiros e entidades à sustentabilidade das empresas no longo prazo. Desde seu
internacionais, incluindo os maiores fundos de pensão estrangeiros, lançamento, o Combined Code sofreu alterações, e atendê-lo passou
também é fundamental para o aperfeiçoamento das práticas de a ser uma das exigências para listagem das companhias na Bolsa de
governança corporativa em nosso país, contribuindo para a troca Valores de Londres.
de experiência e avaliação do desenvolvimento da governança no
mercado internacional. Desde o Código Cadbury, centenas de códigos emergiram em todo
o mundo. Nos Estados Unidos, muitos investidores institucionais
Tabela 1.2. Limites de Aplicação em Renda Variável (Resolução CMN 3.792/09) elaboraram códigos de governança na década de 1990, que deveriam
ser seguidos pelas empresas investidas. Nessa época, surgiram
Mercado Limite
também os códigos de governança da National Association of
Mercado Tradicional 35% Corporate Directors (NACD) e de diversas companhias dos EUA. Em
1998, baseados no Código Hampel, foram publicados os princípios
Nível 1 45% japoneses de governança corporativa (Corporate Governance
Principles – A Japanese View).
Nível 2 60%
O sul-africano King Report, expedido pelo King Committee on
Novo Mercado 70%
Corporate Governance em 1994, é um dos mais respeitados códigos
de boas práticas de governança do mundo, uma vez que não se
limita apenas aos aspectos financeiros e reguladores da governança
corporativa, mas aborda também as questões sociais, éticas
Códigos Nacionais e Internacionais de Boas Práticas e ambientais.
de Governança Corporativa Em geral, os códigos podem ser classificados em três tipos, de
O Código Cadbury, publicado na Inglaterra em 1992, foi um dos acordo com a origem: normas por país ou indústria (IBGC, GT
primeiros códigos de boas práticas de governança corporativa, Interagentes, CVM no Brasil, Cadbury, Greenbury e Hampel na
com foco no conselho de administração (responsabilidade dos Inglaterra, ou Business Roundtable nos Estados Unidos), normas

propostas por grandes investidores institucionais (por exemplo, mútuos, e encorajar uma cooperação ativa entre as empresas e
Calpers, Tiaa-Cref, Previ, Petros etc.) e códigos de empresas as partes interessadas visando a criação de riqueza, emprego e
(General Motors, Petrobras etc.). sustentabilidade financeira das empresas;
• divulgação de informação e transparência: a governança
Também existem códigos elaborados por organismos
corporativa deve assegurar a divulgação rápida e objetiva de
internacionais multilaterais, entre eles, Banco Mundial, Fundo
todas as informações relevantes relacionadas à empresa, em
Monetário Internacional (FMI) e Organização para Cooperação
especial a situação financeira, o desempenho, a gestão, as
e Desenvolvimento Econômico (OCDE). Em seus princípios de
participações acionárias e as práticas de governança corporativa;
governança corporativa, a OCDE reuniu e aprimorou as principais
práticas de governança existentes em países, organismos multilaterais, • funções do conselho de administração: a governança
empresas, investidores e demais stakeholders. Os seis princípios da corporativa deve assegurar a gestão estratégica da empresa,
OCDE não são vinculantes, podendo ser adaptados de acordo com as o acompanhamento e fiscalização eficazes da gestão pelo
particularidades de cada país (OCDE, 2016): conselho e a responsabilização do conselho perante a empresa e
seus acionistas.
• assegurar a base para um enquadramento efetivo do governo
das sociedades: a governança corporativa deve promover No Brasil, também existem diversos códigos de governança,
mercados transparentes e justos, estar em conformidade elaborados por empresas (Fibria, Itaú, entre outras), bolsas de
com o Estado de Direito e articular claramente a divisão de valores (regras do Novo Mercado da B3), investidores institucionais
responsabilidades entre as diferentes autoridades de supervisão, (Previ, Petros, entre outros), órgãos reguladores (recomendações da
regulação e execução das leis; CVM sobre governança corporativa), agências estatais de fomento
(programa de incentivo à adoção de práticas de governança
• os direitos e o tratamento paritário dos acionistas e as funções
corporativa do BNDES) e entidades sem fins lucrativos (IBGC e
principais de propriedade: a governança corporativa deve proteger
GT Interagentes).
e facilitar o exercício dos direitos dos acionistas;
• investidores institucionais, mercados de ações e outros O primeiro código de melhores práticas brasileiro foi publicado
intermediários: a governança corporativa deve incentivar toda pelo IBGC em 1999. Essa primeira versão, que focava o conselho de
a cadeia de investimento e possibilitar o funcionamento dos administração e os conflitos de interesse, foi alterada em 2001, 2004 e
mercados com boas práticas de governança; 2009, englobando temas como propriedade, auditoria independente,
• o papel dos stakeholders do governo das sociedades: a conselho fiscal, entre outros. Este capítulo foi baseado na 5ª edição,
governança corporativa deve reconhecer os direitos de outras lançada em 2015.
partes interessadas (stakeholders), previstos em lei ou em acordos

O código do IBGC possui quatro princípios básicos (transparência, • Mecanismos de proteção contra tomada de controle (poison
equidade, prestação de contas – accountability e responsabilidade pills): as poison pills devem ter como principal objetivo prevenir
corporativa) e está dividido em cinco capítulos: sócios; conselho de a tomada de controle de uma companhia aberta em função de
administração; diretoria; órgãos de fiscalização e controle; e conduta e uma oscilação momentânea no preço das ações, o que pode
conflito de interesses. colocar em risco projetos de longo prazo da companhia. Quando
adotados, tais mecanismos têm por finalidade possibilitar que
As principais recomendações do código do IBGC são apresentadas os administradores negociem melhores termos e condições e
a seguir. Sugere-se que o leitor leia detalhadamente o código do busquem ofertas alternativas para a companhia, em benefício de
IBGC, que pode ser encontrado no website do IBGC, uma vez que todos os acionistas.
abordaremos aqui apenas as recomendações mais relevantes.
• Mediação e arbitragem: os conflitos entre sócios, administradores
Para facilitar o aprendizado, sempre que possível, transcrevemos
e entre estes e a organização devem, preferencialmente, ser
literalmente as regras contidas no código.
resolvidos mediante a negociação entre as partes. Caso isso não
seja possível, recomenda-se que sejam resolvidos por meio de
mediação e/ou arbitragem.
Sócios • Acordos entre os Sócios: os acordos entre sócios devem
estar disponíveis e acessíveis a todos os demais sócios. Nas
• “Uma Ação = Um Voto”: o direito de voto deverá ser assegurado a companhias abertas, deverão ser públicos e divulgados no
todos os sócios. Esse princípio deve valer para todos os tipos de website da organização e da CVM. Os acordos entre sócios
organização. Exceções à regra “uma ação = um voto” devem ser devem conter mecanismos para resolução de casos de conflito
evitadas. Caso ocorram, é fundamental que haja uma justificativa de interesses e as condições de saída de sócios. Os acordos
para compensar o desalinhamento de interesses gerado. Deve entre sócios não devem vincular ou restringir o exercício do
ser dada transparência sobre as razões dessa escolha, para que direito de voto de nenhum dos membros do conselho de
os sócios avaliem suas vantagens e desvantagens. Organizações administração, os quais deverão cumprir fielmente seu dever de
com controle definido devem divulgar com clareza como o lealdade e diligência para com a organização, que deve sobrepor
poder político é exercido por seus controladores. Nos casos em os interesses particulares daqueles que os indicaram. Os acordos
que houver o afastamento do princípio “uma ação, um voto”, é entre sócios devem abster-se de tratar sobre a indicação de
fundamental que o estatuto preveja regras e condições para a quaisquer diretores para a organização.
extinção de assimetrias em horizonte de tempo determinado
(sunset clause), especialmente nas empresas de capital aberto.

Assembleia Geral/Reunião de Sócios de incluir na pauta, de modo que exista tempo hábil para sua
deliberação pelo conselho e eventual inclusão. Os sócios devem
• Convocação e Realização da Assembleia: a convocação da sempre ter a faculdade de pedir informações à diretoria e recebê-
assembleia geral deve ser feita de forma que favoreça a presença las em tempo hábil. A organização deve oferecer respostas às
do maior número de sócios possível e que ofereça tempo perguntas mais frequentes, tornando-as públicas no caso de
para que se preparem adequadamente para a deliberação. De organizações de capital aberto ou enviando-as a todos os sócios,
preferência, a convocação deve ocorrer com, no mínimo, trinta caso sejam de capital fechado.
dias de antecedência. Documentos comprobatórios da condição
• Regras de Votação e Registro de Sócios: as regras de votação
de sócio devem ser detalhados no estatuto e analisados com
devem ser claras e objetivas e estar disponíveis desde a
boa-fé, sem a formulação de exigências desnecessárias. Também
publicação do primeiro anúncio de convocação. Devem ser feitas
deve ser facultada a interação entre os sócios, inclusive o acesso
com o propósito de facilitar a votação, inclusive por procuração
ao quadro de sócios e ao número de ações detidas por cada um.
ou outros canais. Tanto as procurações como os documentos
É boa prática a utilização de instrumentos que facilitem o acesso
comprobatórios da condição de sócios devem ser analisados
dos sócios à assembleia (webcast, transmissão on-line, votação
utilizando-se do princípio de boa-fé, com o mínimo de exigências
eletrônica, voto por procuração, entre outros).
burocráticas. É boa prática que a organização procure facilitar
• Pauta e Documentação: a pauta da assembleia geral e a a interação entre sócios. O registro de todos os sócios, com a
documentação pertinente, com o maior detalhamento possível, indicação das respectivas quantidades de ações/quotas e demais
devem estar disponíveis na data da primeira convocação. A pauta valores mobiliários de emissão da sociedade, deve estar disponível
não deve incluir o item “outros assuntos”, para evitar que temas para qualquer um de seus sócios. Recomenda-se que as empresas,
importantes não sejam revelados com a necessária antecedência. principalmente as com estruturas societárias mais pulverizadas,
O estatuto deve prever que assuntos não incluídos expressamente elaborem manuais visando facilitar e estimular a participação
na convocação somente poderão ser votados caso haja a presença dos seus sócios nas assembleias. Esses manuais devem oferecer
de todos os sócios, incluídos os eventuais detentores de ações informações detalhadas sobre cada matéria a ser discutida nas
preferenciais que tenham direito de voto sobre a matéria em reuniões, incluindo o posicionamento da administração sobre
discussão. A existência de votos dissidentes deverá constar da cada um desses pontos. A organização deve procurar facilitar
ata, quando requerido. As pautas e as atas da assembleia, no caso a participação de sócios em assembleia, inclusive por meio
de companhias abertas, devem ser tornadas públicas. No caso de de procuração. Para tanto pode fazer uso de tecnologia da
empresas de capital fechado, devem ser enviadas a todos os sócios. informação (por exemplo, permitir o uso de assinatura eletrônica
• Propostas dos Sócios: devem ser estimulados mecanismos e certificação digital) assim como disponibilizar agentes de voto
que permitam à organização receber, antes da convocação da (voting agents) para receber as procurações de sócios e votar de
assembleia geral, propostas que os sócios tenham interesse acordo com as orientações recebidas.

• Conflito de Interesses nas Assembleias Gerais: o sócio que, por • Política de Dividendos: a empresa deve divulgar sua política
qualquer motivo, tiver interesse particular ou conflitante com o de distribuição de dividendos e a frequência com que esse
da organização em determinada deliberação deverá comunicar documento é revisado. Tal política, definida pelo conselho de
imediatamente o fato e abster-se de participar da discussão e da administração e aprovada pela assembleia, deve conter, entre
votação desse item, ainda que esteja representando terceiros, outros aspectos: a periodicidade dos pagamentos, o parâmetro de
a menos que o instrumento de procuração seja explicito em referência a ser utilizado para definição do montante (percentual
relação ao voto a ser proferido. O estatuto e/ou acordo entre do lucro líquido ajustado, percentual do fluxo de caixa livre, entre
sócios deve conter mecanismos para resolução de casos de outros), o processo e as instâncias responsáveis pela proposição
conflito de interesses. da distribuição de dividendos, as circunstâncias e os fatores que
• Transferência de Controle: em caso de transferência de controle, podem afetar a distribuição.
mesmo que de forma indireta, a oferta de compra de ações/ • Conselho de Família: sociedades familiares devem considerar
quotas deve ser dirigida a todos os sócios nas mesmas condições a implantação de um conselho de família, voltado para
(tag along). Quando se tratar de uma aquisição originária, isto a discussão de assuntos familiares e a organização das
é, a assunção do controle por parte de sócio já existente em expectativas em relação à organização, tais como limites entre
organização cujo controle era pulverizado, aconselha-se a interesses familiares e empresariais, planejamento de sucessão,
realização de oferta publica quando um acionista ou grupo transmissão de bens e herança, visão da organização como fator
de acionistas atingir, de forma direta ou indireta, participação de agregação e continuidade da família etc. Esse tema será
relevante no capital votante (igual ou superior a 30%). Essa desenvolvido mais adiante.
recomendação não se aplica aos casos em que exista na
companhia um acionista controlador definido e, ainda, aos casos
em que tal participação acionária tenha sido alcançada por meio
de reestruturação societária, como incorporação, incorporação de Conselho de Administração
ações ou aumento de capital. • Atribuições do Conselho de Administração: toda organização
• Liquidez dos Títulos: as companhias de capital aberto devem deve ter um conselho de administração eleito pelos sócios,
esforçar-se para preservar a liquidez de seus títulos, mantendo sem perder de vista as demais partes interessadas, o objeto
em circulação um número adequado de ações por meio da gestão social, a sustentabilidade da organização no longo prazo, e os
ativa da base acionária, sempre com a devida cautela para evitar impactos decorrentes de suas atividades, produtos e serviços
negociações que levem à formação artificial de preços. Para tal, na sociedade e em suas partes interessadas (externalidades).
pode ser utilizado o trabalho da área de relações com investidores O conselho de administração deve sempre decidir em
(RI) ou os serviços dos formadores de mercado (market makers), favor do melhor interesse da organização como um todo,
entre outros. independentemente das partes que indicaram ou elegeram seus

membros. Caso o conselheiro esteja conflitado em determinada • Número de Membros: o número de conselheiros deve variar
situação, deve abster-se de participar da discussão e da decisão conforme o setor de atuação, o porte, a complexidade das
sobre aquele tema. A eventual orientação de voto no âmbito atividades, o estágio do ciclo de vida da organização e a
de um acordo entre os sócios não exime o conselheiro de votar necessidade de criação de comitês. Recomenda-se um número
sempre no interesse da organização. Se o conselheiro identificar ímpar de conselheiros, entre cinco e onze.
pressões indevidas ou sentir-se constrangido e não for possível • Classes de Conselheiros: existem três classes de conselheiros:
manter sua autonomia, ele deve, no limite, renunciar ao cargo, internos (diretores ou empregados da organização); externos
sem prejuízo a eventual formulação de denúncia à assembleia (conselheiros sem vínculo atual comercial, empregatício ou de
geral e/ou ao órgão regulador. direção com a organização, mas que não são independentes, tais
• Composição do Conselho: deve-se buscar diversidade de como ex-diretores e ex-empregados, advogados e consultores
experiências, comportamentos, aspectos culturais, faixa etária e de que prestam serviços à empresa, sócios ou empregados do grupo
gênero para que o órgão reúna as competências necessárias ao controlador e seus parentes próximos etc); e independentes
exercício de suas atribuições. O conselho como um colegiado deve (conselheiros externos que não possuem relações familiares, de
buscar reunir competências tais como: negócio, ou de qualquer outro tipo com sócios com participação
i) alinhamento e comprometimento com os princípios, valores e relevante e, grupos controladores, executivos, prestadores de
código de conduta da organização; serviços ou entidades sem fins lucrativos que influenciem ou
possam influenciar, de forma significativa, seus julgamentos,
ii) visão estratégica;
opiniões, decisões ou comprometer suas ações no melhor interesse
iii) disposição para defender seu ponto de vista a partir de da organização). A indicação de conselheiros internos para compor
julgamento próprio; o conselho deve ser evitada. O conselho deve contar apenas
iv) capacidade de comunicação; com conselheiros externos e independentes. Os independentes
v) disponibilidade de tempo; devem ter participação relevante em relação ao número total
vi) capacidade de trabalhar em equipe; de conselheiros.
vii) conhecimento das melhores práticas de governança • Conselheiros Independentes: o conselho deve divulgar quem são
corporativa; os conselheiros independentes e indicar e justificar quaisquer
circunstâncias que possam comprometer sua independência,
viii) capacidade de interpretar relatórios gerenciais, contábeis e tais como:
financeiros e não financeiros;
i) ter atuado como administrador ou empregado da organização,
ix) conhecimento sobre a legislação societária e a regulação; e de sócio com participação relevante ou de grupo de controle,
x) conhecimentos sobre gerenciamento de riscos. de auditoria independente que audite ou tenha auditado a
organização, ou, ainda, de entidade sem fins lucrativos que
receba recursos financeiros significativos da organização ou de
suas partes relacionadas;

ii) ter atuado, seja diretamente ou como sócio, acionista, conselheiro • Avaliação do Conselho e do Conselheiro: deve ser feita uma
ou diretor, em um parceiro comercial relevante da organização; avaliação formal do desempenho do conselho e de cada um dos
iii) possuir laços familiares próximos ou relações pessoais conselheiros.
significativas com sócios, conselheiros ou diretores da • Conselhos Interconectados (Board Interlocking): o conselheiro
organização; ou deve informar aos demais membros do conselho sobre quaisquer
iv) ter cumprido um número excessivo de mandatos consecutivos outros conselhos (de administração, fiscal e/ou consultivo)
como conselheiro na organização. dos quais faça parte bem como eventuais consultorias que
• Prazo do Mandato: o prazo do mandato do conselheiro não deverá realize. Caso se verifique conflito ou indisponibilidade de
ser superior a dois anos. A reeleição é desejável para se construir tempo, os demais conselheiros devem avaliar a conveniência
um conselho experiente e produtivo, mas não deve ocorrer de forma da continuidade ou do desligamento daquele conselheiro e
automática. Todos os conselheiros devem ser eleitos na mesma informar tal fato à assembleia. Essas informações, assim como
assembleia geral. A renovação de mandato de um conselheiro deve aquelas relativas à atividade principal do conselheiro, devem ser
levar em consideração os resultados da avaliação anual. divulgadas e ficar disponíveis nos relatórios periódicos e outros
meios de comunicação da organização. O regimento interno do
• Segregação das Funções de Presidente do Conselho e Diretor-
conselho deve estabelecer o número máximo de outros conselhos,
Presidente: as atribuições do presidente do conselho são diferentes
comitês e/ou cargos executivos que poderão ser ocupados por
e complementares às do diretor-presidente. Para que não haja
seus conselheiros, levando em consideração a complexidade da
concentração de poder, em prejuízo de supervisão adequada da
organização e a necessidade de dedicação para o cargo.
gestão, deve ser evitado o acúmulo das funções de presidente do
conselho e diretor-presidente pela mesma pessoa. É recomendável • Remuneração: os conselheiros devem ser adequadamente
que o diretor-presidente não seja membro do conselho de remunerados, considerando o mercado, as qualificações, o valor
administração, mas ele deve participar das reuniões de conselho gerado à organização e os riscos da atividade. Contudo, as
como convidado. Se os cargos de presidente do conselho e estruturas de incentivo da remuneração do conselho devem ser
de diretor-presidente forem exercidos pela mesma pessoa e, diferentes daquelas empregadas para a diretoria, dada a natureza
momentaneamente, não for possível a separação, é recomendável distinta dessas duas instâncias da organização. A remuneração
que os conselheiros independentes assumam a responsabilidade por participação em reunião deve ser evitada. Recomenda-se
de liderar as discussões que envolvam conflitos para os papéis de uma remuneração fixa mensal igual para todos os conselheiros.
diretor-presidente e presidente do conselho. Em função de suas responsabilidades e maior dedicação de
• Conselheiros Suplentes: as responsabilidades dos conselheiros tempo, o presidente do conselho pode receber uma remuneração
são indelegáveis, portanto a existência de conselheiros suplentes adicional, mas não excessivamente superior àquela dos demais
deve ser evitada. Com a existência de calendário anual de reuniões conselheiros. Da mesma forma, a participação em comitês pode
acordado entre os conselheiros e tecnologias que permitem reuniões
não presenciais, os conselheiros devem participar de todas as
reuniões, eliminando a necessidade de suplentes.

justificar a remuneração adicional dos membros do conselho. Caso • Comitês: várias atividades do conselho de administração, que
a organização utilize remuneração variável para os conselheiros, demandam muito tempo (nem sempre disponível nas reuniões),
não deve atrelá-la a resultados de curto prazo, mas sim a podem ser exercidas com mais profundidade por comitês
objetivos estratégicos de médio e longo prazos. A remuneração específicos. Dentre os comitês que podem ser formados estão:
dos conselheiros deve ser divulgada individualmente. Caso não auditoria, finanças, pessoas, riscos, sustentabilidade, entre outros.
o seja, deve ser divulgada agregada por órgão social ou comitê Os comitês estudam os assuntos de sua competência e preparam
com indicação da remuneração máxima, mínima e média recebida as propostas ao conselho. O material necessário ao exame do
pelos membros do órgão social. Ambas as formas de divulgação conselho deve ser fornecido junto com a recomendação de voto.
devem destacar, separadamente, a remuneração recebida pelos Só o conselho pode tomar decisões. Os comitês do conselho
conselheiros que sejam sócios controladores ou por pessoas devem ser preferivelmente formados apenas por conselheiros.
a eles vinculadas, bem como devem discriminar todo tipo de Quando isso não for possível, deve-se buscar compô-los de forma
remuneração e benefícios. que sejam coordenados por um conselheiro e que a maioria de
• Orçamento do Conselho e Consultas Externas: o orçamento da seus membros seja formada por conselheiros. Caso não haja, entre
organização deve contemplar uma conta anual específica para o os conselheiros, algum especialista no tema a ser estudado, podem
conselho, aprovada pelos sócios. O conselho deve ter o direito de ser convidados especialistas externos. Cada comitê deve adotar
fazer consultas a profissionais externos, pagos pela organização, um regimento interno e ser composto de, no mínimo, três membros,
para obter os subsídios apropriados em matérias relevantes. todos com conhecimentos sobre o tópico em questão. Os comitês
• Conselho consultivo: A existência de um conselho consultivo, não devem ter, na sua composição, executivos da organização.
formado por membros internos e independentes, é uma boa • Reuniões do conselho: a periodicidade das reuniões será
prática, sobretudo para organizações em estágio inicial de determinada pelas particularidades da companhia, a fim de
adoção de boas práticas de governança corporativa. O conselho a garantir a eficácia dos trabalhos do conselho. Deve ser
consultivo difere do conselho de administração por não ter poder evitada frequência superior à mensal, sob o risco de interferir
decisório, nem integrar a administração. Ele não é deliberativo, indesejavelmente nos trabalhos da diretoria. A eficácia das
apenas aconselha e propõe recomendações que podem ser reuniões do conselho de administração depende muito da
aceitas ou não pelos administradores. qualidade da documentação distribuída antecipadamente (mínimo
• Regimento interno: as atividades do conselho de administração de sete dias) aos conselheiros. As reuniões do conselho devem ser
devem estar normatizadas em um regimento interno. Companhias presenciais. A participação por tele ou videoconferência deve ser
abertas devem arquivar o regimento interno na CVM e na bolsa de considerada apenas em casos excepcionais. As atas das reuniões
valores e divulgar o regimento em seu website. devem ser redigidas com clareza. É preciso registrar todas as
decisões tomadas, abstenções de voto por conflito de interesses,
responsabilidades e prazos. O documento deve ser objeto de

aprovação formal e assinado por todos os conselheiros presentes à Devem identificar os insumos, produtos/serviços e o impacto das
reunião. Votos divergentes e discussões e informações relevantes atividades na sociedade em geral e no meio ambiente, deixando
devem constar da ata. As reuniões do conselho devem prever claros os compromissos, as políticas, os indicadores e os princípios
regularmente sessões exclusivas para conselheiros externos e de ordem ética da organização.
independentes sem a presença dos executivos. • Código de Conduta: o diretor-presidente e a diretoria devem zelar
pelo cumprimento do código de conduta da organização aprovado
pelo conselho de administração.
Diretoria • Avaliação da diretoria: o diretor-presidente deve ser anualmente
avaliado pelo conselho de administração. Ele é o responsável pelo
• Relacionamento com as Partes Interessadas (Stakeholders): processo de avaliação da diretoria, que deve ser compartilhado
o diretor-presidente e os demais diretores devem garantir com o conselho de administração (neste caso, por meio do comitê
um relacionamento transparente e de longo prazo com as de pessoas, se houver).
partes interessadas e definir a estratégia de comunicação com
esses públicos. • Remuneração: a remuneração da diretoria deve estar vinculada
a resultados, com metas de curto e longo prazo relacionadas
• Transparência (Disclosure): a diretoria deve garantir que sejam de forma clara e objetiva à geração de valor econômico para a
prestadas aos stakeholders as informações de seu interesse, além organização. O objetivo é que a remuneração seja uma ferramenta
das que são obrigatórias por lei ou regulamento, tão logo estejam efetiva de alinhamento dos interesses dos diretores com os da
disponíveis. A comunicação deve abordar tanto os aspectos empresa. As organizações devem ter um procedimento formal
positivos quanto os negativos, a fim de oferecer aos interessados e transparente de aprovação de suas políticas de remuneração
uma correta compreensão da organização. Toda informação que e benefícios aos diretores, incluindo eventuais incentivos de
possa influenciar decisões de investimento deve ser divulgada longo prazo pagos em ações ou nelas referenciados. Ninguém
imediata e simultaneamente a todos os interessados. Internet e deve estar envolvido em nenhuma deliberação que inclua sua
outras tecnologias devem ser exploradas para buscar a rapidez e a própria remuneração. A remuneração dos diretores deve ser
ampla difusão de tais informações. divulgada individualmente, ou ao menos em bloco separado do
• Relatórios Periódicos: a organização deve divulgar de forma montante relativo ao conselho de administração, com indicação
completa, objetiva, tempestiva e igualitária, relatórios periódicos da remuneração máxima, mínima e da média recebida pelos
provendo informações financeiras, devidamente auditadas, assim diretores, e destacando separadamente a remuneração recebida
como não financeiras que devem ser objeto de asseguração por por diretores que sejam sócios controladores ou por pessoas a
terceiro independente. Tanto o relatório anual quanto os demais eles vinculadas. A divulgação da remuneração deve discriminar,
relatórios da organização devem ser elaborados de acordo com também, todo tipo de remuneração, fixa ou variável, e benefícios.
a legislação vigente e com modelos internacionalmente aceitos.

Órgãos de Fiscalização e Controle independência e confidencialidade. Quando o comitê de auditoria

e o conselho fiscal estão em funcionamento, os dois órgãos devem
• Comitê de auditoria: recomenda-se a instituição do comitê de coordenar suas atividades. O conselho fiscal deve acompanhar o
auditoria para analisar a qualidade de demonstrações financeiras trabalho dos auditores independentes, que devem comparecer às
e controles internos, visando a confiabilidade e integridade reuniões do conselho fiscal, sempre que isso for solicitado, para
das informações para proteger a organização e todas as partes prestar informações relacionadas ao seu trabalho. A administração
interessadas. Deve, preferivelmente, ser formado apenas (ou não poderá obstruir ou dificultar a comunicação entre nenhum
ao menos em sua maioria) por conselheiros independentes, e membro do conselho fiscal e os auditores independentes.
coordenado por um conselheiro independente. Dada a grande O conselho fiscal deve acompanhar o trabalho da auditoria
possibilidade de conflitos de interesses, não convém possuir interna, em cooperação com o comitê de auditoria. O conselho
conselheiros internos com função executiva, na sua própria de administração poderá determinar a existência de canais de
organização, em sua composição. Ao menos um de seus membros comunicação entre a auditoria interna e o conselho fiscal, como
deve ter experiência comprovada na área contábil, financeira forma de garantir o monitoramento independente de todas as
ou de auditoria. A existência do comitê de auditoria não exclui atividades da organização. Os conselheiros fiscais devem ter
a possibilidade da instalação do conselho fiscal. Enquanto o remuneração adequada, ponderadas a experiência e a qualificação
comitê de auditoria é um órgão de assessoramento do conselho necessária ao exercício da função. Não deve haver remuneração
de administração, o conselho fiscal tem como objetivo fiscalizar variável para o conselho fiscal, e o montante deve ser fixado
os atos da administração. O comitê de auditoria deve reunir--se em função da remuneração total atribuída aos executivos.
regularmente com o conselho de administração, o conselho fiscal A remuneração dos conselheiros fiscais deve ser divulgada
e a diretoria. individualmente, ou ao menos em bloco separado da remuneração
• Conselho fiscal: mecanismo de fiscalização independente dos dos administradores.
administradores para reporte aos sócios, podendo ser permanente • Auditoria independente: toda organização deve ter suas
ou não. O princípio da representatividade de todos os sócios no demonstrações financeiras auditadas por auditor externo
conselho fiscal deve ser preservado mesmo em organizações independente. O comitê de auditoria (se houver) deve recomendar
sem controle definido. Nas organizações em que haja controle ao conselho a contratação, remuneração, retenção e substituição
definido, os sócios controladores devem abrir mão da prerrogativa do auditor independente. Nas empresas em que não haja
de eleger a maioria dos membros do conselho fiscal, permitindo conselho de administração, a auditoria independente deve
que a maioria seja composta de membros eleitos pelos sócios reportar-se aos sócios, com vista a garantir a sua independência
não controladores. A responsabilidade dos conselheiros é com a em relação à diretoria. Em benefício de sua independência,
organização, independentemente daquele que o tenha indicado, os auditores devem ser contratados por período predefinido,
e sua atuação deve ser pautada pela equidade, transparência, podendo ser recontratados após avaliação de sua independência

e desempenho, a ser efetuada pelo comitê de auditoria e/ou a exposição financeira, e implementar medidas para prevenção
conselho de administração. Recomenda-se que o estatuto/contrato ou mitigação dos principais riscos. O comitê de auditoria deve
social defina um prazo máximo após o qual a recontratação deva verificar e confirmar a aderência pela diretoria à política de
ser submetida à ratificação da maioria dos sócios presentes em riscos e conformidade aprovada pelo conselho de administração.
assembleia geral. A votação deve incluir todas as classes de ações. A diretoria, auxiliada pelo comitê de auditoria e pela auditoria
Se recontratado após esse prazo, o conselho de administração/ interna, deve estabelecer e operar um sistema de controles
comitê de auditoria deve confirmar que o auditor independente internos eficaz para o monitoramento dos processos operacionais
promove a rotação dos profissionais-chave da equipe como e financeiros, inclusive os relacionados com a gestão de riscos
previsto nas normas profissionais. Como regra geral, o auditor e de conformidade, e deve avaliar, no mínimo uma vez por ano,
não deve realizar outros serviços para a organização que audita. a eficácia do sistema de controles internos, bem como prestar
O comitê de auditoria, ou, na sua ausência, o conselho, deve contas ao conselho de administração sobre essa avaliação. O
estar ciente de todos os serviços prestados pelos auditores sistema de controles internos não deve focar-se exclusivamente
independentes, para garantir que não seja colocada em dúvida a monitoração de fatos passados, mas também contemplar visão
a independência do auditor e que se evitem potenciais conflitos prospectiva na antecipação de riscos.
de interesses. A empresa deve divulgar no relatório anual a
proporcionalidade entre os honorários pagos aos auditores pelos
serviços de auditoria e os pagamentos por outros serviços.
Conduta e Conflito de Interesses
• Auditoria interna: toda organização deve possuir uma função de
auditoria interna, própria ou terceirizada. Deve reportar-se ao • Código de conduta: toda organização deve ter um código de
conselho de administração, com apoio do comitê de auditoria, se conduta. O documento deve ser elaborado pela diretoria de
existente. Em caso de terceirização dessa atividade, os serviços de acordo com os princípios e políticas definidos pelo conselho
auditoria interna não devem ser exercidos pela mesma empresa de administração, e por este aprovado. O código de conduta
que presta serviços de auditoria independente. deve abranger o relacionamento entre conselheiros, diretores,
• Gerenciamento de riscos, controles internos e conformidade sócios, funcionários, fornecedores e demais partes interessadas
(compliance): negócios estão sujeitos a riscos, cuja origem (stakeholders). O código de conduta deve também definir
pode ser operacional, financeira, regulatória, estratégica, responsabilidades sociais e ambientais. O código deve refletir
tecnológica, sistêmica, social e ambiental. Compete ao adequadamente a cultura da empresa e enunciar, com total clareza,
conselho de administração aprovar políticas específicas para os princípios em que está fundamentado. Deve ainda apresentar
o estabelecimento dos limites aceitáveis para a exposição caminhos para denúncias ou resolução de dilemas de ordem ética
da organização a esses riscos. A diretoria deve ser capaz de (canal de denúncias, ombudsman). O código de conduta deve ser
identificar os riscos, aferir a probabilidade de sua ocorrência e divulgado no website da organização, em local de fácil acesso.

• Canal de denúncias: toda organização deve possuir meios particular. Caso não o faça, outro pode manifestar o conflito.
próprios, tais como canais de comunicação formal, para Os conselheiros, assim como os executivos, têm dever de
acolher opiniões, críticas, reclamações e denúncias das partes lealdade com a organização e a totalidade dos sócios, e não
interessadas. Tais canais devem ter a necessária independência apenas com aqueles que os elegeram. Tão logo identificado o
e, em todos os casos, garantir a confidencialidade de seus conflito de interesses em relação a um tema específico, a pessoa
usuários e promover, de forma tempestiva, as apurações e envolvida deve afastar-se, inclusive fisicamente, das discussões e
providências necessárias. O canal de denúncias deve ter suas deliberações.
diretrizes de funcionamento definidas pela diretoria e aprovadas • Transações entre partes relacionadas: as transações entre
pelo conselho de administração. O conselho de administração, o partes relacionadas devem ser conduzidas dentro de parâmetros
comitê de auditoria e/ou o comitê de conduta, se houver, devem de mercado, em termos de prazos, taxas e garantias, e estar
acompanhar o processamento das denúncias, e aprovar as claramente refletidas nos relatórios da organização. Empréstimos
conclusões e dar ciência dos resultados da investigação ao autor e garantias em favor do controlador e dos administradores devem
da mensagem/denunciante. ser proibidos. O estatuto da empresa deve vedar essas operações,
• Comitê de conduta ou ética: órgão encarregado de assim como contemplar políticas para a realização de operações
implementação, disseminação, treinamento, revisão e atualização com partes relacionadas ou exigir que essas operações sejam
do código de conduta e dos canais de comunicação. O comitê aprovadas pelo conselho de administração. Sempre que possível
é subordinado ao conselho de administração ou a quem este essas operações devem ser embasadas por laudos de avaliação
último delegar. O comitê de conduta deve ser dotado de total independentes, elaborados com base em premissas realistas e
independência e autonomia, e ser composto de membros em informações referendadas por terceiros. Os laudos não podem
escolhidos pelo diretor-presidente, cabendo ao conselho de partir de partes envolvidas na operação.
administração ratificar a decisão. Os membros serão selecionados • Uso de informação privilegiada (Insider Information): o código de
em função de sua reputação e credibilidade entre os profissionais conduta deve enquadrar como violação ao princípio básico da
da organização (evitando-se o predomínio de diretores). Deve equidade o uso de informações privilegiadas para benefício próprio
se comunicar e manter um relacionamento permanente com ou de terceiros. A organização deve também dispor, em documento
o conselho de administração e, se instalados, com o comitê de específico, sobre os procedimentos a serem observados para evitar
auditoria e com o conselho fiscal. ou punir o uso indevido dessas informações.
• Conflito de interesses: há conflito de interesses quando alguém • Política de negociação de ações: a companhia aberta deve
não é independente em relação à matéria em discussão e adotar, por deliberação do seu conselho de administração, uma
pode influenciar ou tomar decisões motivadas por interesses política de negociação de valores mobiliários de sua emissão.
distintos daqueles da organização. Essa pessoa deve manifestar, Essas diretrizes devem ser aplicáveis aos sócios controladores,
tempestivamente, seu conflito de interesses ou interesse

diretores e membros do conselho de administração, do conselho natureza ilícita. As diretrizes devem contemplar todos os níveis da
fiscal e de órgãos estatutários. A diretoria de relações com organização e incluir as possíveis situações em que as pessoas
investidores, com o apoio da auditoria interna, deve monitorar ligadas a ela possam envolver-se como agentes tanto ativos
as negociações com ações da organização com eventual uso de quanto passivos. Devem também prever o funcionamento de canal
informação privilegiada. de denúncias com relação a atos de natureza ilícita e garantir o
sigilo e a confidencialidade do denunciante.
• Política de divulgação de informações: companhias abertas
devem adotar, por deliberação do conselho de administração,
uma política de divulgação de informações. Essa política deve
contemplar a divulgação de informações além das exigidas por Atração, Remuneração, Avaliação e
lei ou regulamento. A premissa é que a divulgação seja clara, Retenção de Executivos
completa, objetiva, tempestiva e igualitária, e abranja todas
as informações relevantes, positivas e negativas. O diretor de A remuneração de executivos é um dos instrumentos principais
relações com investidores tem poderes delegados de porta-voz da para atrair e reter os interesses dos executivos e alinhá-los com
organização na comunicação com investidores. os interesses da empresa. É importante, porém, distinguir entre a
• Política sobre contribuições e doações: as organizações devem propriedade dispersa e a propriedade concentrada. Na propriedade
elaborar uma política sobre suas contribuições voluntárias, dispersa, como é o caso de muitas das grandes corporações
inclusive políticas. O conselho de administração deve ser o estadunidenses, o executivo tem grande controle sobre a empresa
órgão responsável pela aprovação de todos os desembolsos e não há acionistas com grandes blocos de ações. Já quando
relacionados a atividades políticas. Anualmente, a empresa deve a propriedade é concentrada, como é o caso da maioria das
divulgar, de forma transparente, todos os custos oriundos de suas empresas no mundo, os executivos são supervisionados de perto
atividades voluntárias. A política deve deixar claro que a promoção pelos acionistas majoritários ou controladores. A remuneração
e o financiamento de projetos filantrópicos, culturais, sociais e de executivos, portanto, certamente é tratada de forma diferente
ambientais devem apresentar uma relação clara com o negócio nesses dois contextos. Quando a propriedade é dispersa, o conflito
da organização ou contribuir, de forma facilmente identificável, de agência que se estabelece é o vertical, entre os acionistas e
para seu valor. Organizações controladas pelo Estado não devem os executivos, e, portanto, alinhar os interesses dos agentes, os
realizar contribuições ou doações a partidos políticos ou a pessoas executivos, aos dos principais, os acionistas, é importante e pode ser
físicas e jurídicas a eles ligadas. feito por meio de uma política inteligente de remuneração. Quando
• Política de prevenção e detecção de atos de natureza Ilícita: a propriedade é concentrada, é possível que não haja um risco tão
cabe ao conselho de administração, com o apoio da diretoria, grande de não alinhamento de interesses porque os acionistas do
desenvolver política de prevenção e detecção de atos de bloco controlador, mesmo não exercendo cargos executivos, podem
monitorar os executivos de muito perto.

De forma geral, os interesses dos executivos podem levá-los a remuneração do diretor-presidente que seja atraente e competitivo
trabalhar o mínimo possível e a correr poucos riscos, para não no mercado de altos executivos, que alinhe os interesses dos
colocar sua posição em risco, especialmente se sua remuneração for administradores com os da sociedade, mas que, simultaneamente, não
exclusivamente fixa. Há também o risco de se beneficiar de muitos ponha o conselho de administração em uma posição de refém dos
privilégios ou de fazer impérios, o que pode significar querer gerir a executivos. Segundo a 5ª edição do Código das Melhores Práticas de
maior empresa possível, o que não necessariamente significa que isso Governança Corporativa do IBGC, a assembleia geral ou uma reunião
seja no melhor interesse da empresa. Outro risco é favorecer projetos dos sócios deve aprovar a remuneração dos administradores proposta
de gosto pessoal (aqueles em que suas habilidades serão mais pelo conselho de administração. O conselho de administração, por
claramente reconhecidas) e não os de melhor interesse da empresa. seu turno, deve decidir a respeito da contratação, dispensa, avaliação
O mercado de executivos pode ser muito dinâmico e o executivo e proposta de remuneração do diretor-presidente e dos demais
pode não ter motivação para genuinamente pensar no longo prazo, executivos, a partir de proposta apresentada do diretor-presidente.
apresentando, por isso, um viés que favoreça decisões que lhe gerem
os maiores benefícios no curto prazo, mesmo que possam trazer mais O pacote de remuneração deve ter elementos variáveis que
incertezas para a empresa no longo prazo. Afinal, ele ou ela já não recompensem o desempenho dos executivos quando certas metas
estará por lá no longo prazo. de sucesso são atingidas. O desenho dessas metas é um trabalho
delicado. As metas devem, obviamente, estar associadas ao
Muitos escândalos sobre remunerações aparentemente excessivas e desempenho financeiro de curto e de longo prazo da companhia,
sem vínculo com o desempenho da companhia surgem na imprensa mas podem incluir, também, outros aspectos da gestão da empresa,
constantemente. Pode ser que o conselho de administração não tenha como metas sociais e ambientais. Por outro lado, o pacote deve ter
a independência e o engajamento necessários para conter o ímpeto parâmetros de desempenho que permitam que a remuneração do
de executivos de sucesso ou que estes mantenham com os membros executivo seja reduzida quando o desempenho for ruim ou quando
do conselho de administração relações sociais ou comerciais diretas o desempenho da ação da companhia simplesmente acompanhar o
ou indiretas. Como a remuneração dos executivos nos Estados Unidos mercado de ações, sem que o executivo tenha feito nada de especial
tem um componente variável muito grande, cujo valor depende do que torne o comportamento da empresa superior àquele do seu grupo
preço das ações no mercado, parece que a manipulação dos números de referência.
da companhia, na tentativa de apresentar um desempenho vistoso,
está entre as causas de muitos dos grandes malogros empresariais Para que o conselho de administração ou um de seus comitês
naquele país. desempenhe sua tarefa de remuneração e avaliação do desempenho
do diretor-presidente a contento, é necessário que seus membros não
O conselho de administração pode ter ou não um comitê de sejam influenciados por nem tenham algum tipo de relacionamento
remuneração e indicação ou de recursos humanos. O conselho que os submeta ao poder do diretor-presidente.
de administração ou esse comitê deverá delinear um pacote de

Os conselhos de administração ou comitês de recursos humanos como já foi dito, não deve decorrer simplesmente de um movimento
podem contratar consultores que lidem com o problema de geral do grupo de referência, das empresas do ramo ou mesmo do
remuneração e retenção de executivos de topo. Esses consultores, mercado de ações. A política de remuneração deve estabelecer
obviamente, jamais devem ser contratados pela diretoria de recursos os parâmetros que devem ser atingidos, além daqueles obtidos
humanos, subordinada a esses executivos, para produzir um parecer pelas empresas no grupo de referência, e como o executivo será
sobre a remuneração do diretor-presidente. Os diretores-presidentes, remunerado por exceder, acompanhar ou ficar aquém do grupo de
quando participam de conselhos de administração ou fiscal de outras referência. De forma geral, o pacote de remuneração deve ser tal que
companhias, muitas vezes podem ter o diretor-presidente da outra os diretores-presidentes corram os riscos que interessem à empresa,
companhia no conselho de administração de sua companhia, de sem que sejam penalizados por isso.
forma recíproca. De forma geral, esse tipo de participação recíproca
em conselhos de administração não é uma boa prática, e os diretores- A remuneração de executivos inclui componentes fixos e variáveis,
-presidentes jamais devem fazer parte do comitê de recursos humanos associados ou não ao preço da ação. Nos Estados Unidos, o
de companhia cujo diretor-presidente é conselheiro de sua companhia. componente variável é muito maior do que nos outros países. Mesmo
no Reino Unido, onde também há um contingente razoável de
Um dos problemas apontados na relação dos conselhos de empresas cuja propriedade é dispersa, isso não ocorre. Especula-se
administração com o diretor-presidente é o estabelecimento de metas que características únicas aos Estados Unidos os distingam dos
muito brandas ou maleáveis. Quando o conselho de administração demais países nesse aspecto.
não avalia o diretor--presidente de forma independente ou o conselho
de administração é mal informado a respeito da companhia, ele pode A base da remuneração dos executivos é o salário fixo. É curioso
se ver dependente do próprio diretor presidente ao estabelecer notar que esse salário pode ser atribuído em função de pesquisas
as metas de avaliação desse executivo. Obviamente, esse sistema salariais de altos executivos em empresas de certo porte ou ramo.
levará a uma remuneração desvinculada do desempenho. É preciso Quando o mercado para altos executivos está aquecido, é natural
que as medidas de desempenho do diretor-presidente sejam que os diretores-presidentes demandem salários acima da média, o
factíveis, transparentes, claras e passíveis de acompanhamento pelo que pode levar os salários a uma escalada sem fim, uma vez que a
conselho de administração, com poucas chances de manipulação média sempre subirá de ano para ano. Todos querem estar acima da
pelo diretor-presidente. A escolha de um grupo de companhias média. A parte fixa da remuneração está relacionada com o porte e
que sirva como grupo de referência e parâmetro de comparação de outras características da companhia, e é menos relacionada com as
desempenho é importante. No Brasil, nem sempre isso é fácil, pois a características do diretor-presidente.
maioria das companhias é de capital fechado. Ultimamente a situação
vem mudando e há cada vez mais informações disponíveis sobre Os bônus são componentes variáveis que podem estar atrelados a
todo tipo de sociedade por ações. A remuneração de executivos, metas contábeis ou financeiras. Os bônus apresentam a vantagem
de não se incorporarem ao salário e de serem condicionados a metas.

As metas, obviamente, devem seguir as recomendações discutidas muitos negociantes. Sendo assim, o número de empresas brasileiras
anteriormente e o bônus deve ter um valor máximo. Pode haver bônus que usam a remuneração por meio de ações ou de opções de
de curto e de longo prazo. Os bônus de curto prazo podem ser pagos compra de ações não é grande. É importante destacar que algumas
em função de metas mais objetivas e de fácil medição. Já os bônus multinacionais, com capital fechado no Brasil, podem usar as ações da
de longo prazo podem se referir a metas que representem aumento empresa matriz para remunerar seus altos executivos no Brasil.
de custos e até mesmo a perdas no curto prazo. Essas metas devem
ser desenhadas com cuidado de forma que o diretor-presidente A companhia pode ter um plano para aquisição de ações por
genuinamente se dedique às metas de longo prazo da companhia, parte dos seus executivos e empregados. Os planos de aquisição
mesmo que em detrimento do desempenho financeiro e contábil de de ações podem estipular o preço de aquisição, a extensão do
curto prazo. período no qual os beneficiados não poderão vender as ações,
bem como contrapartidas e as condições da venda. Esses planos
Além do salário, há os benefícios e os privilégios. Os benefícios podem ser conhecidos como plano de ações restritas ou restricted
incluem elementos tradicionais, como a qualidade do seguro de shares. Um plano de ações restritas remunera os executivos com
saúde, do seguro de vida, aposentadoria, empréstimos, férias e as ações em questão, enquanto um plano ações fantasmas – ou
outros. Os privilégios são os mimos e as despesas que se pagam aos phantom shares, os remunera em dinheiro. Os planos de aquisição
executivos. Por exemplo, o escritório e o ambiente de trabalho, o das ações têm a qualidade de premiarem e também punirem
carro com motorista, acesso ou uso privativo de aeronaves, cartão os executivos em função do preço da ação. Mesmo que a ação
de crédito corporativo, associação a clubes e outras entidades da companhia não tenha liquidez ou não negocie na bolsa, a
sociais relevantes para a empresa etc. Os benefícios e os privilégios remuneração dos executivos com essas ações lhes oferece a
concedidos aos executivos devem ser de interesse da companhia oportunidade de se beneficiarem do crescimento e do aumento
como parte integrante da remuneração e não podem sinalizar que há de valor da companhia, caso ela um dia emita suas ações no
abusos por parte dos executivos ou influência indevida destes sobre o mercado ou as venda.
conselho de administração.
As opções de compra de ações estabelecem que as ações da
A remuneração variável inclui componentes cujo valor depende do companhia podem ser adquiridas a um preço de exercício conhecido
valor da ação da companhia. Em mercados como os Estados Unidos, até uma certa data. Se o preço das ações no mercado for maior do que
em que o valor da ação é importante e em que há liquidez, esse preço de exercício da opção, o executivo poderá adquirir as ações.
componente representa a maior parte da remuneração dos executivos A venda das ações pode não ser permitida de imediato. Pode ser
das grandes companhias. No Brasil, a liquidez das ações da imensa que as ações adquiridas por meio da opção só possam ser vendidas
maioria das companhias de capital aberto é pequena. São poucas depois de alguns anos, na sua totalidade ou certa quantidade de
as companhias que apresentam ações cujo preço é estabelecido ações a cada ano. Esses dispositivos moldam as opções de modo que
segundo um processo de oferta e demanda competitivo e com vincula a recompensa ao longo prazo. Há planos de opções fantasmas,

ou share appreciation rights ou phantom stocks, que funcionam motivada por meio de punições ou restituições de remunerações
de maneira análoga aos planos de opções, mas que efetuam a auferidas e pode simplesmente ser feita por meio de um pacote de
remuneração em dinheiro e não em ações. remuneração generoso e equilibrado, que considere os custos de
contratação de um novo executivo, mas que não ponha o conselho
As opções de compra de ações oferecem uma oportunidade que
de administração como seu refém. A retenção também pode ser
pode ser muito vantajosa para ações que tenham se valorizado
bem-sucedida quando a avaliação do executivo é feita de forma
muito no mercado. Por outro lado, se o valor de mercado das ações
criteriosa, com metas realistas e transparentes.
não ultrapassar o preço de exercício, a opção não tem valor para
os executivos. Um dos problemas dessas opções, citado pelos Os pacotes de boas-vindas, de desligamento e de despedida (golden
especialistas no assunto, é a manipulação dos termos da opção pelo hellos, golden parachutes e golden handshakes) são pagamentos
conselho de administração, para favorecer os executivos quando extras feitos para o diretor-presidente quando do ingresso na
a ação da empresa não atingiu os valores esperados. A redução do companhia, quando de sua demissão ou quando de sua partida
preço de exercício das opções, a alteração da data de concessão voluntária ou compulsória, para aposentadoria, por exemplo. É comum
da opção para um período favorável, a sincronização da concessão que a denominação golden hellos seja usada para identificar os
da opção para períodos anteriores à divulgação de boas notícias bônus iniciais quando executivos vêm de uma empresa concorrente.
ou posteriores à divulgação de más notícias e outros tipos de A motivação para os golden hellos e pagamentos similares feitos
manipulação não são bem-vistos. O conselho de administração deve na contratação é atrair bons executivos para a companhia. Os
evitar alterar os termos das opções concedidas e fazer a concessão de pagamentos feitos quando da substituição de executivos, tal como
opções antecedendo ou sucedendo a divulgação de informações que dispensa por alterações societárias, aposentadoria ou em outras
sabidamente alterarão a avaliação da companhia. formas de desligamento, são conhecidos como um golden handshake.
Muitos desses pacotes de desligamento têm como objetivo limitar a
Há eventos que podem ser previamente incluídos nos termos das
liberdade dos executivos de trabalhar para empresas concorrentes
opções e que alteram suas características. Um exemplo conhecido
durante algum tempo. Outro aspecto importante desses pacotes
é o caso de mudança de controle da companhia. É comum que a
é dar mais segurança para que um novo executivo contratado
venda das ações seja liberada nesses casos. Também é comum que
externamente à companhia não se sinta vulnerável se tiver de deixar a
a venda das ações passe a ser permitida no caso de aposentadoria
companhia num espaço curto de tempo por problemas de adaptação.
ou demissão do diretor-presidente. Por outro lado, as opções
de compra e outros tipos de remuneração podem ter de ser Os paraquedas dourados (golden parachutes) são um tipo de
restituídas à companhia no caso de desligamento do executivo pacote de desligamento que pode ser pago quando executivos são
dentro de certo período estabelecido no contrato. Esse tipo de dispensados em decorrência de uma mudança societária, uma fusão
arranjo existe para reter executivos na companhia e é conhecido ou uma aquisição, por exemplo. Esses pacotes têm como finalidade
como golden handcuffs. A retenção, contudo, não precisa ser

alinhar o interesse dos executivos com os da empresa quando o É admissível que a remuneração do presidente do conselho de
melhor para estes últimos é a venda ou fusão da empresa, mesmo administração ou de seus membros que participem de comitês seja
que o diretor-presidente acabe perdendo o emprego por causa disso. mais elevada do que a dos demais conselheiros, sem excessos.
Pode ser também que não se especifiquem bem as condições de
ativação do paraquedas, a não ser pelo desligamento do executivo. A exposição acima ilustra a complexidade crescente da remuneração
Nessa situação ele não se distingue de um golden handshake. Os de executivos. A atração, motivação, avaliação e retenção de
golden parachutes facilitam a atração e a retenção de executivos para executivos de topo é uma tarefa que tem importância crescente no
empresas em ramos de atividade que estão em fase de consolidação Brasil em função da profissionalização cada vez maior da gestão das
e também servem como mecanismo de defesa contra tomadas de companhias. Os conselhos de administração devem estar atualizados
controle hostis, uma vez que são uma despesa adicional que decorre sobre as práticas correntes de remuneração e desenhar sistemas
da mudança de controle. de avaliação e recompensa que tenham um custo aceitável, que
sejam transparentes e que não ponham o conselho de administração
Todos esses itens de remuneração representam um compromisso sob suspeita de ser refém do diretor-presidente. Evidentemente, o
da empresa com o diretor-presidente e outros altos executivos. controle concentrado típico da maioria das sociedades por ações
Mesmo que as condições da empresa passem a ser adversas, os brasileiras diminui as chances de isso acontecer, mas também
compromissos contratuais devem ser honrados, como se viu em traz outros problemas, como o da relação mais próxima entre os
2009 no caso dos bônus da seguradora AIG nos Estados Unidos, controladores e os altos executivos, que podem ser desmotivados ou
embora isso tenha sido questionado do ponto de vista ético. Não desautorizados pela constante interferência dos principais acionistas
é demais repetir, portanto, que o conselho de administração tem no dia a dia da gestão da empresa. O acionista controlador pretende
de ser cuidadoso ao delinear o pacote de benefícios, pensando se afastar, mas de fato não o faz, trazendo dificuldades para a efetiva
tanto nas fases de sucesso quanto nos compromissos assumidos profissionalização da empresa.
nas fases ruins da companhia. É comum que esses contratos não
sejam honrados quando os executivos dão motivos fortes para isso, Finalmente, a questão da transparência pública da remuneração de
por exemplo quando, apresentam conduta indevida, praticam atos executivos está em debate no Brasil. Pode-se perceber que, com a
ilícitos etc. profissionalização crescente, os pacotes de remuneração deverão
tornar-se mais complexos, incluindo cada vez mais componentes,
A remuneração dos conselheiros de administração também deve cujo valor é condicionado ao valor de mercado ou ao desempenho
ser submetida à assembleia geral. Ela pode ser fixa ou variável. Se da companhia, e que estão condicionados por um número crescente
existente, a remuneração variável do conselheiro deve ser atrelada a e variado de cláusulas. Embora a Instrução 480 da CVM, de 7 de
metas de longo prazo. A 5ª edição do Código das Melhores Práticas de dezembro de 2009, tenha instituído a obrigação de reportar muitos
Governança Corporativa recomenda não remunerar por participação detalhes sobre a remuneração dos órgãos societários, ela não
em reuniões e que a remuneração dos conselheiros seja igualitária. obriga a revelar a remuneração individualizada, e, mesmo assim,

foi questionada na justiça. Há um grupo de empresas de capital Governança Corporativa e Sucessão em

aberto que não reporta informações sobre remuneração amparadas
por uma decisão liminar da justiça federal. Em comparação ao
Empresas Familiares
padrão de informações oferecidas em outros países, no Brasil ainda É sabido que a empresa de controle familiar constitui a maior
mostra-se menos sobre como se remuneram a diretoria e o conselho parte das empresas do país, incluindo as grandes empresas de
de administração. A pouca transparência pode acabar facilitando capital aberto. O maior conflito de agência que ocorre no Brasil
que situações indevidas, ligadas à remuneração de executivos e se dá na forma horizontal, entre os acionistas. Na empresa familiar
à manipulação de resultados, comuns nos Estados Unidos, por não é diferente, porém também há os conflitos entre os acionistas
exemplo, se prolonguem por muito tempo sem serem detectadas. majoritários da família e os demais acionistas da família.
Outra questão importante é o say on pay, que estabelece, por meio
de exigência legal ou de prática, que o pacote de remuneração dos Vantagens e Desvantagens da Empresa Familiar
administradores deve ser submetido à assembleia geral de acionistas,
que pode ter poder de veto ou não. Neste último caso, o voto Um dos grandes problemas na empresa familiar, e que pode levar
contrário é apenas uma expressão de discordância, mas o conselho à sua ruína, é a sucessão. Esse assunto será tratado em mais
de administração poderá efetivar o pacote. Nos países em que já foi detalhes a seguir. A escolha dos gestores da companhia pode gerar
implantada, a prática do say on pay parece ter alinhado melhor a problemas sérios. Os conflitos familiares podem se tornar tão graves,
remuneração com o desempenho, mas neles não houve diminuição particularmente quando a separação entre os papéis de membro da
dos níveis de remuneração. família, acionista e gestor não estão bem delineados, que também
podem levar a empresa ao malogro. Se os gestores forem escolhidos
A 5ª edição do Código das Melhores Práticas de Governança por critérios que não privilegiam a competência gerencial, pode ser
Corporativa estabelece que a remuneração deve ser divulgada que eles suscitem mais conflitos e problemas para a empresa familiar,
individualmente ou, ao menos, em blocos separados segundo e, com uma empresa problemática, não haverá família harmoniosa.
os diversos órgãos societários. A divulgação deve ser detalhada,
incluindo todo tipo de remuneração e benefícios recebidos pelos Por outro lado, pode ser que a empresa familiar seja superior a outros
diretores, além de contratos de consultoria com a sociedade e suas tipos de empresa em vários aspectos. Por exemplo, a empresa pode
controladas ou coligadas. ter mais facilidade de focar o longo prazo e tomar decisões mais
arrojadas de negócios que visem à perenidade da companhia, não
apresentando o viés de curto prazo que companhias com gestão
profissional podem ter. Pode ser que as questões de remuneração
de executivos possam ser tratadas de forma muito mais simples e
menos custosa nessas empresas, contudo a atração de talentos pode
ser mais problemática se a companhia não tiver um plano de carreira

que deixe bem claro de que maneira quem não é membro da família As estruturas de governança corporativa da empresa familiar, como
poderá ascender profissionalmente. A empresa familiar, por meio o conselho de administração, não diferem substancialmente do que
de uma liderança respeitada e por seu compromisso com o longo já foi descrito no capítulo, mas o relacionamento da família com
prazo, poderá instar mais estabilidade no seu corpo funcional e maior essas estruturas, sim. Novos organismos devem surgir para tratar dos
lealdade à empresa, desde que os funcionários sejam desafiados interesses dos membros da família e dos acionistas da família.
e motivados de forma apropriada, em vez de se acomodarem em
meras relações de vassalagem. A empresa familiar pode estabelecer A figura 1.1 mostra o modelo em que as três esferas de atuação na
relacionamentos comerciais e comunitários mais duradouros, estáveis empresa aparecem e se superpõem. Há os membros da família que
e leais, que favoreçam sua sobrevivência e crescimento. Dependendo são acionistas e também empregados ou que têm alguma relação
de sua liderança e de sua história, a empresa pode criar um nome contratual com a companhia. Há aqueles que são somente acionistas,
com grande credibilidade. A empresa familiar pode ter processos de mas que não atuam na companhia, e há, ainda, aqueles que não
decisão ágeis e informais, que, porém, também podem representar um são acionistas nem têm nenhum relacionamento comercial com a
problema caso as decisões sejam tomadas de forma emocional, sem companhia. Da mesma forma, há as pessoas ou empresas que atuam
análises criteriosas e com pouca transparência. Não se deve confundir ou têm relacionamento comercial com a companhia, mas que não são
agilidade com desleixo estratégico, voluntarismo ou imperialismo. nem acionistas nem membros da família. Assim como há acionistas
externos tanto à família quanto à empresa.
Figura 1.1: As Três Esferas de Atuação
Esferas de Relacionamentos na Empresa Familiar
Vários autores afirmam que os papéis nas empresas familiares podem
ser grupados em três grandes sistemas de relações que convivem
e se superpõem. Além da empresa em si, há as relações societárias
entre os acionistas familiares e as relações entre os membros das Família
famílias acionistas. Os acionistas familiares constituem um subgrupo
dos membros da família, pois há muitos membros da família, como
cônjuges, filhos, netos, primos etc. que não são acionistas diretamente,
embora seu bem-estar e futuro profissional e econômico possa estar Empresa Propriedade
intimamente ligado ao potencial de virem a ser um acionista ou ao
sucesso da empresa da família.

A superposição entre essas esferas pode variar muito. No estágio inicial Família
da vida da empresa pode ser que as três esferas estejam totalmente
superpostas, como no caso de haver um acionista ou quotista único que Quando a família é numerosa e há muitos membros não acionistas,
também é gestor da companhia. Um dos grandes problemas na empresa pode-se optar por eleger um conselho de família. A assembleia da
familiar é a superposição dos assuntos e interesses pertinentes a cada família, possivelmente formada por todos os membros da família a
uma das esferas. Os membros da família habitualmente confundem seus partir de certa idade, deve escolher os membros do conselho de
papéis, causando problemas para outros atores da empresa familiar, família. O conselho de família terá como atribuição tratar dos assuntos
como os empregados ou os executivos profissionais. Por exemplo, pode relacionados à família propriamente dita e a seu relacionamento com
haver funcionários da empresa que tratam de questões mundanas a empresa. O conselho de família, por exemplo, pode ser o organismo
da vida dos membros da família, como pagar suas contas, gerir seu que escolha um conselho de acionistas da família e produza
dinheiro, habilitar seu telefone celular, cuidar dos problemas dos carros um protocolo ou acordo de família. O conselho da família pode
e das casas etc. Já se viu de tudo. Funcionários da companhia também desenvolver ações que reflitam os valores e a identidade da família.
podem ficar encarregados de tratar de aspectos societários, quando Na estrutura social flexível dos dias de hoje, definir quem é membro
deveria haver um organismo externo à empresa familiar, um escritório da família não é uma tarefa fácil. O conselho de família pode definir
da família (family office), para tratar desses assuntos. Analogamente, um quem é considerado membro da família e participante das reuniões
acionista da família pode pensar que tem o direito de entrar na empresa de família, ou da assembleia da família. Ao conselho de família caberá
e opinar ou interferir no trabalho e nos procedimentos operacionais determinar regras básicas de convivência entre os membros da família
a qualquer momento. Novamente, há uma confusão entre o papel de e entre estes e a empresa, entre elas estará a política que define
acionista e o papel de gestor. O fato de ser um acionista não qualifica como os membros da família podem se relacionar com a empresa,
o membro da família a atuar como gestor, ainda mais quando não tem estabelecida, talvez de maneira formal, por meio de algum acordo ou
papel formal bem definido na estrutura da empresa. protocolo de família.
Essas transgressões ou misturas de papéis entre as diversas esferas O acordo ou protocolo de família deve definir as expectativas da
são muito comuns até mesmo em empresas familiares de capital família em relação à empresa e também o relacionamento dos
aberto de grande porte. Um passo muito importante para os membros membros da família com a empresa, sua diretoria, seu conselho
da família é reconhecer que há três esferas para sua atuação que de administração, bem como pode definir o relacionamento dos
mantêm alguma superposição, sabendo separar seus papéis. Cada membros acionistas da família entre si. Diversos temas devem
esfera pode ter órgãos específicos para conduzir seus interesses. É ser abordados no acordo de família, tais como o compromisso
preciso que se determine qual é a superposição desejada em cada do membro da família com sua preparação e educação para
esfera e como se vai lidar com isso. Os itens seguintes abordam alguns entender a empresa, a forma como os membros da família se farão
aspectos pertinentes a cada esfera. representar na empresa e no conselho de administração, seu grau de

envolvimento com o dia a dia da empresa, as políticas em relação a estão expostos e à melhoria da situação tributária e hereditária dos
investimentos de membros acionistas em outras empresas, a política acionistas da família. O conselho de acionistas pode acrescentar
de remuneração de acionistas e de negociação de ações entre os ao acordo de família um acordo de acionistas da família, no qual as
membros da família e externos, os planos de sucessão, bem como questões societárias podem ser tratadas de maneira mais específica
declarações de expectativas, de responsabilidade socioambiental e e separadamente de outros aspectos do envolvimento da família com
de princípios éticos e valores que a família deve seguir. É importante a empresa, tratados no acordo de família. O conselho de acionistas
notar que o conselho de família pode conduzir tarefas de cunho da família também tem a importante missão de tratar das relações e
social, filantrópico, cultural, educativo, recreativo, esportivo etc. que dos conflitos de interesse entre os acionistas familiares engajados na
fortaleçam os laços e a identidade da família. empresa e os distantes da empresa. O conselho de administração não
deve servir de mediador em assuntos da família.
Com o desenvolvimento das atividades dos órgãos da família, poderá
Propriedade surgir a necessidade de uma estrutura de apoio, o escritório da
família ou family office. Tarefas ligadas a questões da família e de
A governança da família pode incluir, também, um conselho de seus membros não devem ser tratadas por empregados da empresa.
acionistas da família. O conselho de acionistas da família é um A família tem de aprender a separar suas necessidades pessoais
organismo menos comum, porém não deve ser confundido com o de serviços e bens daquelas cuja finalidade é tão somente servir à
conselho de família, que pode incluir membros importantes para empresa. Embora seja prática comum ter funcionários na empresa que
a família, mas que não sejam acionistas, nem com o conselho de também cuidam das questões pessoais e financeiras de membros da
administração, que é um órgão da companhia. família, tais como secretárias e contadores, essas funções devem ser
O conselho de acionistas da família poderá ser escolhido pelos separadas. Obviamente, o escritório da família deve estabelecer os
acionistas da família ou pelo conselho de família para tratar dos limites entre aquilo que é tarefa sua e aquilo que é tarefa pessoal de
assuntos dos acionistas da família com a empresa e com o conselho cada membro da família.
de administração. O conselho de acionistas da família poderá definir
diversos aspectos que constam do acordo de família, bem como
ser o veículo de ligação entre a diretoria da empresa e o conselho Empresa
de administração e a família. O conselho de acionistas pode ter
atribuições relacionadas à forma societária pela qual a família se Separar claramente as funções do conselho de administração
relacionará com a empresa, por exemplo se será diretamente ou via daquelas dos demais órgãos criados pela família e também da
empresas holding, além de tratar de questões relacionadas à proteção gestão da empresa é fundamental. A chave para essa separação se
dos bens da família, à redução dos riscos a que seus membros encontra nos protocolos e acordos existentes entre os membros da

família, acionistas ou não. Esses instrumentos definirão os papéis dos A primeira dificuldade no processo sucessório pode residir no atual
membros da família e a forma de relacionamento com o conselho de diretor-presidente, que pode ser o fundador da empresa e pode
administração. A composição do conselho de administração também acreditar que sua felicidade depende de sua continuidade na função.
é um aspecto-chave. Deve-se considerar com muito cuidado a A saída do cargo pode representar a perda de status, de renda, de
inclusão de membros externos à gestão e à família. Quanto maior a poder etc. Os outros membros da família podem não querer abordar
profissionalização do conselho de administração e mais claro o seu o assunto com o diretor-presidente da família por entender que é um
relacionamento com a família, mais fácil será para o conselho de assunto tabu, por talvez implicar que a gestão já não é adequada, que
administração desempenhar suas tarefas de forma objetiva e eficiente é falta de respeito ou mesmo que indicará ao diretor-presidente que
para a empresa, particularmente naquilo que se refira a seu papel ele está muito velho. Se houver um conselho de família, pode ser que
de supervisão da gestão profissional da empresa. O conselheiro de esse processo seja facilitado, porque certamente o diretor-presidente
administração não deve servir de mediador em assuntos da família. terá plena consciência, mesmo que relutantemente, de que tem de
ter um sucessor. Delinear o processo de afastamento do atual diretor-
presidente é um primeiro passo fundamental. Deve-se indagar ao
diretor-presidente que papel deseja exercer depois da aposentadoria.
Sucessão Pode ser que ela ou ele deseje se afastar completamente dos
As causas de fracasso das empresas familiares incluem, naturalmente, negócios, ou que deseje desempenhar atividades nos órgãos da
as que levam ao malogro outros tipos de empresas, porém envolvem família e na comunidade, ou que deseje permanecer no conselho de
diversos aspectos que lhe são peculiares, tais como problemas administração ou, ainda, que deseje fundar outra empresa ou atuar
sucessórios e conflitos familiares. A sucessão familiar é o processo em outra empresa do grupo familiar. O importante é que o sucessor
de identificação e preparação de novos talentos para a substituição não seja hostilizado ou controlado pelo diretor-presidente que parte.
do diretor--presidente da empresa familiar por meio de princípios e A identificação e a preparação de talentos é outro passo fundamental
processos preestabelecidos e acordados entre os membros da família. do processo de sucessão. Esse processo deve definir em que
O processo de sucessão também deve lidar com o papel do diretor- condições as pessoas incluídas como “membros da família” podem
presidente substituído, particularmente se este for um membro da ter emprego na empresa. Em um extremo, há os casos em que existe
família. Os princípios que nortearão o processo de sucessão podem ser a presunção de que qualquer membro da família pode atuar na
delineados no acordo de família elaborado pelo conselho de família. A empresa, algumas vezes até de maneira informal, sem ser empregado
execução do processo de sucessão deve ficar a cargo da atual gestão dela. No outro extremo, pode ser que certas famílias proíbam a
da empresa, sob supervisão do conselho de administração por meio atuação dos membros da família na empresa completamente,
do comitê de recursos humanos, se houver, e do conselho de família admitindo somente a participação no conselho de administração. A
ou de acionistas, no que tange aos membros da família. O processo de política de sucessão deve se ocupar da sobrevivência e prosperidade
sucessão deve privilegiar, acima de tudo, a meritocracia.

do negócio familiar e, nesse contexto, definir como os membros da Carvalhal, A. Governança Corporativa e Decisões Financeiras no Brasil. Rio de
família podem participar da empresa, como eles competem com Janeiro, Mauad, 2005.
outros talentos que não sejam membros da família e que qualificações _____. Governança Corporativa e Sucesso Empresarial: Melhores Práticas para
precisam ter. As regras do jogo devem ser claras para familiares e Aumentar o Valor da Firma. 2. ed., São Paulo: Saraiva, 2014.
não familiares de forma que a identificação de talentos não ofusque Colley, JR., J. et al. Corporate Governance. Nova York, McGraw-Hill Executive MBA
aqueles que não são membros da família. O processo também deve Series, 2003.
indicar quem acompanha e identifica os novos talentos e quem Dew-Becker, I. How Much Sunlight Does It Take to Disinfect a Boardroom? A Short
decidirá sobre os conflitos ou questões que inevitavelmente surgirão. History of Executive Compensation Regulation. Harvard University e CESifo Working
Paper 2379, 2008. Disponível em <www.ssrn. com>. Acesso em: 29 out. 2018.
A avaliação periódica dos novos talentos também é um processo
delicado. Os executivos da empresa que não são membros da família Fontes Filho, J. R. & Leal, R. P. C. (orgs.) Governança Corporativa em Empresas
Familiares. São Paulo, Saint Paul, 2011.
podem se sentir pouco confortáveis ao avaliar parentes dos donos
da companhia que podem se tornar seus superiores hierárquicos. IBGC (Instituto Brasileiro de Governança Corporativa). Código das
Melhores Práticas de Governança Corporativa. 5. ed., São Paulo, IBGC, 2015.
Além disso, deve haver uma avaliação que não discrimine os que não
são membros da família, o que pode fazer com que a empresa tenha Jensen, M. & Meckling, W. Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs
and Ownership Structure”. Journal of Financial Economics, vol. 11, 1976, pp. 5-50.
dificuldades de atrair e reter novos talentos. O conselho de família
pode ter essa atribuição, no que se refere aos membros da família, mas La Porta , R. et al. Investor Protection and Corporate Governance. Journal of
Financial Economics, vol. 58, 2000, pp. 3-27.
seu papel deve ficar claro em relação ao papel desempenhado pela
Lank, A. Governança da Empresa Familiar. In: Alvares, E., (org.). Governando a
gestão, pelo conselho de administração, ou pelo comitê de recursos
Empresa Familiar. Rio de Janeiro, Qualitymark, 2003, pp. 95-126.
humanos nesse processo.
_____. Sucessão na Gestão: Desafio-Chave para a Empresa Familiar. In: Alvares, E.
O capítulo 3, sobre legislação, apresentará alguns aspectos adicionais (org.). Governando a Empresa Familiar. Rio de Janeiro, Qualitymark, 2003, pp. 69-92.
sobre o processo sucessório, tais como os que podem ser incluídos em LYONS , D. CEO Compensation: The Whole Truth. Chief Executive. jul. 1999.
acordos de acionistas, pactos e formas de organização societária. OCDE (Organização para a Cooperação e o Desenvolvimento Econômico).
Princípios de Governo nas Sociedades do G20 e da OCDE. Paris, OCDE, 2016.
Passos, E.; Bernhoeft, R.; & Teixeira, W. Família, Família, Negócios à Parte: Como
Fortalecer Laços e Desatar Nós na Empresa Familiar. São Paulo, Gente, 2006.
Bibliografia
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Bebchuk, L. & Fried, J. Pay without performance: The Unfulfilled Promise of vol. 52, 1997, pp. 737-783.
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Bornholdt, W. Controle de Empresas Familiares: In: IBGC (Instituto Empíricas no Brasil nos Anos 90. Revista do BNDES, n. 9, 1998.
Brasileiro De Governança Corporativa). Governança Corporativa: Estrutura Williamson, O. Corporate Finance and Corporate Governance. Journal of Finance,
de Controles Societários. São Paulo, Saint Paul, 2009, pp. 187-202. vol. 43, 1988, pp. 567- 591.

2.
Contabilidade e Finanças
2.1 Contabilidade Financeira Resumo das Demonstrações Contábeis e Consolidação das Demonstrações
Introdução à Contabilidade Outras Informações Contábeis
Usuários, Alcance e Necessidades de Balanço Patrimonial (BP) Objetivos e Obrigatoriedade
Informações Ativo: Conceito e Critérios de Avaliação das Técnicas de Consolidação
Objetivo das Demonstrações Contábeis Principais Contas Eliminações: Investimentos, Saldos e
Características Qualitativas da Informação Passivo: Conceito e Critérios de Avaliação Transações Intercompanhias
Contábil-Financeira Útil das Principais Contas Participação de Acionistas Não
Características Qualitativas Fundamentais Patrimônio Líquido: Conceito Controladores
Características qualitativas de melhoria Demonstração do Resultado do Exercício (DRE) Ágio e Compra Vantajosa
Restrição de Custo na Elaboração Demonstração do Resultado Abrangente Impostos na Consolidação
e Divulgação de Relatório (DRA) Correção Integral das Demonstrações
Contábil-Financeiro Útil Demonstração das Mutações do Contábeis
Premissa Subjacente: Continuidade Patrimônio Líquido (DMPL) Objetivos
Elementos das Demonstrações Contábeis Demonstração dos Fluxos de Caixa (DFC) Metodologia
Reconhecimento e Mensuração dos Notas Explicativas (NE) Ajustes a Valor Presente de Direitos e
Elementos das Demonstrações Contábeis Demonstração do Valor Adicionado (DVA) Obrigações
Contabilidade, Fisco e Legislações Relatórios da Administração
Específicas

Incorporação, Cisão e Fusão 2.2 Finanças Corporativas Emissão de Ações e Títulos de Dívida no
Tratamento do Ágio e Contabilização a Valor O Processo de Orçamento de Capital País e no Exterior
Patrimonial e a Valor de Mercado Noções de Avaliação de Projetos de Mercado Primário de Títulos no Brasil
Transações entre Partes Relacionadas Investimento Mercado Secundário de Títulos no Brasil
Conceitos Orçamento de Capital, Incentivos e Mercado Secundário de Títulos de Dívida
Natureza das Transações Conflitos de Interesse Observações sobre a Avaliação de Ações
Preço de Transferência Custo de Capital Acionário e de Terceiros e Títulos de Dívida
Divulgação Custo Esperado do Capital Acionário Índices de Mercado de Ações e de Títulos
Contabilidade Internacional Custo do Capital de Terceiros Públicos Federais
Convergência – Histórico Iasb WACC Emissão de Títulos no Exterior
A Convergência Contábil no Brasil Empresas de Capital Fechado e Limitadas Títulos de Dívida no Exterior
O CPC e Seus Pronunciamentos Estrutura de Capitais Ações no Exterior
Análise das Demonstrações Contábeis Políticas de Remuneração dos Acionistas Reestruturação Societária: Fusões,
Aquisições e Cisões
Ajustes das Demonstrações Contábeis para Dividendos em Dinheiro
Efeito de Análise Gestão do Capital de Giro
Juros sobre o Capital Próprio
Análise Vertical e Horizontal Noções sobre Derivativos
Recompra de Ações
Estrutura de Capitais Contrato a Termo
Política de Dividendos
Exemplo de Compra a Termo de Dólares
Indicadores de Liquidez Hipótese da Eficiência de Mercado e
Estudos sobre o Capital de Giro Outros Eventos Corporativos Exemplo de Venda a Termo de Dólares
Ciclos Financeiros: Prazo Médio de Hedge e Especulação
Pagamento e de Recebimento Contratos Futuros, a Termo, e
Ciclo de Caixa Funcionamento do Mercado Futuro
Análise de Custo, Volume e Lucro Opções
Bibliografia Opção de Compra
Opção de Venda
Bibliografia

2.3 Auditoria e Riscos Auditoria Interna Qualificação, Habilidades, Eficácia e

Importância dos Controles Internos e o Entendimento sobre a Função, Independência dos Auditores Externos
Gerenciamento dos Riscos Responsabilidades e Benefícios da Auditoria Procedimentos Existentes para Garantir a
Gerenciamento de Riscos Corporativos Interna em uma Empresa Independência e a Objetividade do Auditor
Estrutura de Gerenciamento de Riscos da Processo de Contratação, Definição e Externo
Empresa Substituição do Responsável pela Auditoria Aspectos de Conflito de Interesses entre a
Interna Empresa e a Auditoria Externa
Comitês de Riscos
Independência e Objetividade da Auditoria Aspectos de Independência e o
Comitês de Auditoria
Interna Cumprimento com os Requisitos da
Diretor de Riscos Profissão, Incluindo a Substituição dos
O Processo de Comunicação entre
Diretores-Executivos a Auditoria Interna, o Conselho de Sócios e dos Demais Profissionais
Gerentes e Supervisores Administração e os Comitês da Empresa Políticas de Contratação de Profissionais da
Staff: Profissionais sem Cargo de Supervisão Definições sobre o Comitê de Auditoria Auditoria Externa
Auditores Internos Atividades da Auditoria Interna Políticas de Contratação de Serviços de Não
Identificação, Avaliação, Gerenciamento e Auditoria das Empresas de Auditoria Externa
Padrões e Práticas da Profissão
Monitoramento dos Riscos Financeiros e Trabalhos Proibidos aos Auditores Externos
Plano Anual
Não Financeiros de Acordo com a CVM e Outros Órgãos
Escopo do Trabalho Reguladores
Avaliação do Portfólio de Riscos
Relatórios e Recomendações Escopo do Trabalho (Nível de Materialidade,
Preparado pela Administração
Acompanhamento das Melhorias Propostas Recursos a Serem Utilizados, Uso
Atuação dos Auditores Internos no
– Follow-up de Especialistas, Tipo de Relatório e
Monitoramento dos Riscos
Comunicação com o Comitê de Auditoria e Metodologia)
Estrutura do Conselho para
o Conselho de Administração Carta de Representação Emitida para o
Monitoramento do Processo de
Gerenciamento dos Riscos Relação com a Auditoria Externa Auditor Externo
Qualificações e Compromissos Gerenciamento de Riscos Reuniões Periódicas com o Auditor Externo
Auditoria Externa e Assuntos a Serem Abordados
Gerenciamento de Riscos de
Conformidade (Compliance) Entendimento sobre a Função, Novo Relatório do Auditor Externo
Responsabilidades e Benefícios da Auditoria Atualizado para 2016
Externa em uma Empresa Auditoria das Demonstrações Contábeis
Processo sobre a Indicação, Manutenção e Bibliografia
Substituição dos Auditores Externos

2.1 Contabilidade Financeira Usuários, Alcance e Necessidades de Informações

Flávia Rechtman Szuster Cada usuário utiliza as demonstrações contábeis de acordo com sua
necessidade específica, a saber:
Introdução à Contabilidade
• Investidores (acionistas): preocupam-se com o risco inerente
Estrutura Conceitual para Elaboração e Divulgação de Relatório ao investimento e com o retorno que ele produz. Necessitam de
Contábil-Financeiro – CPC 00 (R1) informações para decidir se devem comprar, manter ou se desfazer
de seus investimentos e sobre a capacidade de pagamento de
Este documento tem correlação com o Conceptual Framework for dividendos;
Financial Reporting do International Accounting Standards Board
• Credores por empréstimos: necessitam de informações sobre a
(Iasb) e fornece os fundamentos conceituais para a definição das
capacidade da entidade em pagar seus empréstimos e juros no
políticas contábeis pelos órgãos normatizadores e pelas empresas.
vencimento;
O Comitê de Pronunciamentos Contábeis (CPC) sinalizou, inclusive,
que qualquer mudança no Conceptual Framework do Iasb será • Empregados: desejam informações acerca da estabilidade e da
incorporada na Estrutura Conceitual brasileira. lucratividade de seus empregadores e sobre a capacidade de
remuneração, benefícios de aposentadoria e oportunidades de
crescimento dentro da empresa;

• Fornecedores e outros credores comerciais: desejam saber se suas avaliações e tomadas de decisão econômica. Objetivam, ainda
o que lhes é devido será pago no vencimento. Preocupam-se apresentar os resultados da atuação da administração na gestão
também com a continuidade da entidade, principalmente se ela da entidade e sua capacitação na prestação de contas quanto aos
representa um cliente importante; recursos que lhe foram confiados.
• Clientes: necessitam de informações sobre a continuidade
operacional da entidade, especialmente quando têm um Características Qualitativas da Informação Contábil-Financeira Útil
relacionamento de longo prazo, dependem dela como fornecedor As características qualitativas da informação contábil-financeira útil
importante ou pretendem receber algum tipo de garantia; podem ser divididas em fundamentais, que são as mais críticas, e de
• Governos e suas agências: interessados na destinação de melhoria, que são menos críticas, mas ainda assim altamente desejáveis.
recursos e na gestão das empresas. Ainda, desejam informações
para regulamentar, estabelecer políticas fiscais e determinar a
renda nacional; Características Qualitativas Fundamentais
• Público: uma vez que entidades contribuem para a sociedade • Relevância: as informações são relevantes quando podem
e demandam recursos da economia local empregando pessoas influenciar as decisões econômicas dos usuários, ajudando-os
e utilizando fornecedores locais, o público tem interesse na a avaliar o impacto de eventos passados, presentes ou futuros
continuidade destas. ou confirmando ou corrigindo as suas avaliações anteriores.
A relevância se justifica pela natureza da informação, que é o
De acordo com a Estrutura Conceitual, os investidores existentes conteúdo informacional, e pela materialidade, representada pelo
e em potencial, os credores por empréstimos e outros credores valor envolvido.
representam os usuários primários a quem o relatório contábil • Representação fidedigna: a informação contábil- financeira tem
financeiro é direcionado, uma vez que estes não podem requerer que de representar com fidedignidade o fenômeno que se propõe
as entidades que reportam a informação prestem a eles diretamente representar. Para isso, a informação deve ser
as informações de que necessitam, devendo desse modo confiar nos (i) completa, ou seja, conter o necessário para que o usuário
relatórios contábil-financeiros de propósito geral, para grande parte compreenda o fenômeno;
da informação contábil-financeira que buscam.
(ii) neutra, estando desprovida de viés na seleção ou na
apresentação, de modo que não seja distorcida para mais ou
para menos;
Objetivo das Demonstrações Contábeis (iii) livre de erros, onde o processo para obtenção da informação é
selecionado e aplicado sem erros.
As demonstrações contábeis têm como objetivo fornecer informações
sobre a posição patrimonial e financeira da entidade, assim como seu
desempenho, de modo que sejam úteis a um número de usuários em

A característica da essência sobre a forma, que é bandeira insubstituível Restrição de Custo na Elaboração e Divulgação de Relatório Contábil-
nas normas do Iasb, foi formalmente retirada da condição de Financeiro Útil
componente separado da representação fidedigna, por ser considerada O custo de gerar a informação é uma restrição presente na entidade
uma redundância. A representação pela forma legal que difira da no processo de elaboração e divulgação de relatório contábil-
substância econômica não pode resultar em representação fidedigna. financeiro. Esse processo impõe custos, sendo importante que tais
custos sejam justificados pelos benefícios gerados pela divulgação da
Características qualitativas de melhoria informação. A avaliação dos custos e dos benefícios é, em essência,
• Comparabilidade: os usuários devem poder comparar as um exercício de julgamento. Nas escolhas contábeis, os benefícios
demonstrações contábeis de uma entidade e de diferentes decorrentes da informação devem exceder o custo de produzi-la.
entidades ao longo do tempo, a fim de identificar tendências na
sua posição patrimonial e financeira e no seu desempenho. Para
isso, devem ser informados das práticas contábeis seguidas na Premissa Subjacente: Continuidade
elaboração das demonstrações contábeis, de quaisquer mudanças
nessas práticas e do efeito de tais mudanças. A contabilidade da empresa deve elaborar as demonstrações
• Verificabilidade: ajuda a assegurar aos usuários que a informação contábeis partindo da ideia de que a entidade deverá continuar em
representa, de modo fidedigno, o fenômeno que se propõe operação no futuro. Esse fato impacta a mensuração contábil, uma vez
a representar. A verificação pode ser direta, por meio de um que considera que a empresa não tem a intenção nem a necessidade
montante ou contagem de caixa, ou indireta, por meio dos dados de colocar todas as suas propriedades à venda. Portanto, o valor de
de entrada do modelo ou fórmulas. saída do ativo não deve ser generalizadamente usado.
• Tempestividade: quando há demora indevida na divulgação de
uma informação, é possível que ela perca relevância. Portanto,
qualquer instrumento precisa ser disponibilizado a tempo para que Elementos das Demonstrações Contábeis
seja útil. No entanto, a pressa na geração da informação não deve
ter como consequência o fornecimento de informações precárias São as classes em que estão agrupados os efeitos patrimoniais e
ou duvidosas, pois, nesse caso, a informação perde confiabilidade. financeiros das transações e outros eventos, de acordo com as suas
• Compreensibilidade: as informações apresentadas devem ser características econômicas. Os elementos relacionados à mensuração
diretas e claras, de modo a serem prontamente entendidas pelos da posição patrimonial e financeira são os ativos, passivos e patrimônio
usuários que possuem conhecimento razoável dos negócios, das líquido. O ativo é um recurso controlado pela entidade como resultado
atividades econômicas e de contabilidade. de eventos passados e do qual se espera que fluam benefícios
econômicos para a entidade. Já o passivo é uma obrigação presente da

entidade, derivada de eventos passados, cuja liquidação se espera que As bases de mensuração dos elementos das demonstrações contábeis
resulte na saída de recursos da entidade capazes de gerar benefícios incluem o custo histórico, o custo corrente, o valor líquido de
econômicos. Por sua vez, o patrimônio líquido é o interesse residual nos realização e o valor presente, sendo que o custo histórico representa
ativos da entidade depois de deduzidos todos os seus passivos. a base mais comumente adotada, combinada com outras bases. Por
exemplo, os estoques são mantidos pelo menor valor entre o custo
Os elementos referentes à mensuração do desempenho da entidade histórico e o valor líquido de realização, de acordo com a prudência.
são as receitas e as despesas. As receitas representam geração de Já os ativos e passivos não circulantes (e os circulantes, caso o efeito
recursos provenientes da atividade da entidade, como vendas, juros seja relevante) devem ser reconhecidos pelo valor presente de acordo
e aluguéis, enquanto as despesas correspondem ao consumo de com a Lei 11.638 de 2007 e com o pronunciamento técnico CPC 12 –
recursos decorrentes das mesmas atividades que deram origens às Ajuste a Valor Presente.
receitas, como custo dos serviços e produtos vendidos, salário de
vendedores e juros sobre dívidas. De acordo com o custo histórico, os ativos são registrados pelos
valores pagos ou a serem pagos ou pelo valor justo dos recursos
que são entregues para adquiri-los na data da aquisição, enquanto
os passivos são registrados pelos valores dos recursos que foram
Reconhecimento e Mensuração dos Elementos das recebidos em troca da obrigação ou pelos valores em caixa que serão
Demonstrações Contábeis necessários para liquidar o passivo no curso normal das operações,
podendo ser atualizados monetariamente. O custo corrente implica
Um item que se enquadra na definição de ativo ou passivo deve ser o reconhecimento dos ativos pelos valores que teriam de ser pagos
reconhecido nas demonstrações contábeis se for provável que algum se esses ativos fossem adquiridos na data do balanço (custo de
benefício futuro referente ao item venha a ser auferido (ativo) ou reposição) e dos passivos pelos valores, não descontados, que seriam
entregue pela entidade (passivo) e se ele tiver um custo ou valor que necessários para liquidar a obrigação na data do balanço. Já pelo
possa ser medido de modo confiável. valor líquido de realização, os ativos são mantidos pelos valores que
Ao mesmo tempo, receitas e despesas devem ser reconhecidas poderiam ser obtidos pela sua venda, enquanto os passivos são
quando geram um aumento ou uma diminuição, determinados em mantidos por seus valores de liquidação. Por sua vez, o valor presente
bases confiáveis, nos benefícios econômicos futuros da entidade. As implica a avaliação dos ativos com base no fluxo futuro descontado
despesas devem ser reconhecidas com base na associação direta da entrada líquida de caixa esperada. O valor presente dos passivos
com as correspondentes receitas. Por exemplo, quando uma loja paga representa o fluxo descontado dos desembolsos futuros que se espera
comissão a seus vendedores, o valor dessa despesa deve confrontar que sejam necessários para liquidar as obrigações.
diretamente o valor da receita com as vendas.

Outro conceito amplamente utilizado pelo Iasb é o do valor justo. Outro exemplo de situação em que o tratamento contábil é diferente
De acordo com o pronunciamento técnico CPC 46 – Mensuração do do tributário diz respeito à depreciação. A legislação propicia que as
Valor Justo, este representa o preço que seria recebido pela venda empresas depreciem seus ativos imobilizados de acordo com suas
de um ativo ou que seria pago pela transferência de um passivo vidas úteis econômicas estimadas nas demonstrações contábeis,
em uma transação não forçada entre participantes do mercado mas que deduzam o valor determinado na tabela da Receita Federal
na data de mensuração. O valor justo é utilizado no caso de, por para efeitos fiscais. Em geral os percentuais permitidos pela Receita
exemplo, mensuração de instrumentos financeiros, propriedades para Federal são maiores, de modo que a depreciação é reconhecida
investimentos e ativos biológicos. de maneira mais rápida, gerando um benefício fiscal. No caso das
edificações, normalmente a vida útil considerada para a depreciação
contábil é em torno de quarenta anos, enquanto a dedutibilidade da
depreciação é realizada em 25 anos.
Contabilidade, Fisco e Legislações Específicas
As companhias abertas brasileiras são reguladas pela Comissão de
A contabilidade representa a base de registro dos fatos Valores Mobiliários (CVM). Ainda, determinados setores da economia,
administrativos realizados pela empresa. Desse modo, fornece a base pela sua responsabilidade e importância social, devem se reportar
para apuração dos impostos. a um órgão regulador governamental que também desenvolve a
normatização contábil específica para aumentar o controle sobre as
Com a introdução da Lei 12.973/14, a legislação societária alterada
empresas do respectivo setor. Por exemplo, os integrantes do sistema
pelos padrões internacionais passou a ser o ponto de partida para
financeiro devem se reportar ao Banco Central (BC), as seguradoras
a apuração do Imposto de Renda da Pessoa Jurídica (IRPJ), da
à Superintendência de Seguros Privados (Susep), o setor elétrico
Contribuição Social sobre o Lucro Líquido (CSLL), da Contribuição
à Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel). No Brasil, para que
para o Financiamento da Seguridade Social (Cofins) e da Contribuição
haja a obrigatoriedade de aplicação das normas internacionais
ao Programa de Integração Social (Contribuição ao PIS). Na lei,
para empresas reguladas, essas entidades devem aprovar os
buscou-se a manutenção do aprimoramento da normatização contábil
pronunciamentos emitidos pelo CPC.
sem aumento de impostos. Desse modo, determinados procedimentos
contábeis decorrentes da norma internacional, como a aplicação
do valor justo e do valor presente, por exemplo, não geram impacto
tributário, sendo controlados em subcontas.

Resumo das Demonstrações Contábeis e Outras Informações • Relatório da administração: apresenta as atividades globais da
empresa, informações dos segmentos e análise dos resultados e
• Balanço patrimonial: evidencia a situação patrimonial da entidade
da posição financeira.
em um determinado momento, demonstrando como o patrimônio
da entidade está aplicado e como é financiado (recursos próprios • Relatório dos auditores independentes: tem por escopo a
e de terceiros). validação das demonstrações contábeis quanto à adoção
das práticas contábeis de aceitação geral e apropriadas às
• Demonstração do resultado do exercício: mensura a riqueza
circunstâncias. Além disso, sinaliza se as informações estão
gerada pela entidade em determinado período.
adequadamente evidenciadas nas demonstrações contábeis
• Demonstração do resultado abrangente: evidencia a mutação e nas notas explicativas. As demonstrações contábeis de
que ocorre no patrimônio líquido de uma entidade resultante de 31/12/2016 passaram a ser apresentadas com uma sessão
transações e outros eventos que não são derivados de transações chamada Principais Pontos de Auditoria (PPA). Nela, o
com os sócios na sua qualidade de proprietários. auditor independente reporta os pontos contábeis mais
• Demonstração das mutações do patrimônio líquido: evidencia as complexos discutidos com a administração da empresa e o seu
alterações do patrimônio líquido de uma entidade, ocorridas em posicionamento. Essa informação pode ajudar na análise das
determinado período. demonstrações contábeis.
• Demonstração dos fluxos de caixa: evidencia as movimentações • Demonstrações comparativas: as demonstrações de cada
ocorridas no caixa e equivalentes de caixa de uma entidade em exercício devem ter a indicação dos valores correspondentes das
determinado período, explicando essas variações de acordo demonstrações do exercício anterior, para possibilitar a aplicação
com os três fluxos da empresa (operacional, investimento da comparabilidade.
e financiamento).
• Demonstração do valor adicionado: mensura a contribuição gerada
Balanço Patrimonial (BP)
pela entidade para a sociedade como um todo em determinado
período e mostra como ela é distribuída entre empregados, O balanço patrimonial demonstra a posição patrimonial da empresa
governo, financiadores e acionistas. em um momento específico, apresentando a relação dos seus ativos,
• Notas explicativas: representam informações complementares às passivos e patrimônio líquido. O termo balanço representa o equilíbrio
demonstrações contábeis, abrangendo aspectos quantitativos, do patrimônio total, representado pela equação:
como a composição da depreciação do período e a data de
vencimento dos financiamentos, e qualitativos, como a explicação ATIVO = PASSIVO + PATRIMÔNIO LÍQUIDO
das práticas contábeis aplicadas pela empresa.

Ativo: Conceito e Critérios de Avaliação das Principais Contas Passivo: Conceito e Critérios de Avaliação das Principais Contas
Ativos representam as aplicações de recursos da empresa de que Os passivos representam as obrigações ou dívidas que a empresa
se espera que gerem benefícios futuros. Os itens do ativo são possui com os demais agentes econômicos. Os passivos são
apresentados de acordo com sua ordem decrescente de liquidez e classificados como passivo circulante e passivo não circulante.
são classificados como ativo circulante e ativo não circulante.
• Passivo circulante: apresenta as obrigações com vencimento
• Ativo circulante: tem realização no exercício social seguinte, ou
no exercício social seguinte, ou seja, no prazo de até
seja, em um período de até 12 meses;
doze meses;
• Ativo não circulante: é dividido em realizável a longo prazo,
• Passivo não circulante: apresenta as obrigações com vencimento
investimento, imobilizado e intangíveis;
após o término do exercício social seguinte, ou seja, no prazo
• Realizável a longo prazo: tem realização após o término do superior a doze meses.
exercício social seguinte, ou seja, em um período superior a doze
meses;
Patrimônio Líquido: Conceito
• Investimento: apresenta as participações societárias permanentes
e outros ativos que não se destinam à manutenção das atividades O patrimônio líquido representa o capital próprio, ou seja, os recursos
da sociedade; dos acionistas da entidade. Representa, ainda, o valor contábil líquido
da empresa, uma vez que é a diferença entre o ativo e o passivo.
• Imobilizado: apresenta os bens físicos destinados à manutenção
O patrimônio líquido é constituído por capital social, reservas de
da sociedade ou exercidos com essa finalidade. Representa a
capital, reservas de lucros, outros resultados abrangentes, prejuízos
infraestrutura para a atividade da empresa;
acumulados e ações em tesouraria.
• Intangível: corresponde a direitos sobre bens incorpóreos
• Capital social: o capital social realizado representa o
destinados à manutenção da companhia. O valor pelo qual o ativo
investimento feito pelos proprietários na empresa. O estatuto
intangível está contabilizado diz respeito ao valor pago por ele ou
da empresa pode determinar um limite de aumento do
ao valor de formação.
capital, em valor ou em número de ações. Este é denominado
capital autorizado.
• Reservas de capital: representam os acréscimos obtidos pela
empresa em transações com os proprietários ou com terceiros,
não evidenciadas na demonstração do resultado do exercício. O
saldo desta reserva somente poderá ser utilizado para absorver
prejuízos que ultrapassarem o somatório dos lucros acumulados e
das reservas de lucros, nas operações de resgate, para reembolso

ou compra de ações, em caso de resgate de partes beneficiárias, • Reserva de lucros a realizar: objetiva a retenção da parcela do
incorporação ao capital social e pagamento de dividendo a ações lucro que ainda não gerou caixa decorrente do resultado de
preferenciais, quando esse direito lhes for assegurado. equivalência patrimonial e do lucro de vendas a longo prazo, de
• Reservas de lucros: representam os lucros auferidos pela empresa modo que evite a distribuição de dividendos sobre esse montante.
e ainda não distribuídos. Subdivididas em reserva legal, reserva Sua constituição é facultativa.
estatutária, reserva de lucros para expansão, reserva de lucros a • Reserva para contingências: formada com a finalidade de
realizar e reserva para contingências. reconhecer uma perda julgada provável de um fato relevante
futuro, como previsão de diminuição acentuada de resultados
A Lei 11.638 de 2007 determina que os benefícios fiscais, antes devido a uma crise econômica. Portanto, a reserva para
reconhecidos como reserva de capital, devem ser reconhecidos contingências representa uma expectativa de perdas ou
no resultado. Considerando que a empresa não vá distribuir esse prejuízos ainda não incorridos e é parte integrante do patrimônio
montante como dividendo, o valor deve ser apropriado em seguida líquido, enquanto a provisão para riscos fiscais e outras
como reserva de lucros. contingências destina-se a dar cobertura a fatos já ocorridos
• Reserva legal: assegura a integridade do capital social e e é uma conta do passivo, cuja constituição deduz o resultado
tem sua utilização vinculada ao aumento do capital ou à do período.
compensação de prejuízos, sendo que deve ser a última • Outros resultados abrangentes: são operações que não transitam
reserva de lucros a ser utilizada com essa finalidade. É no resultado e que transitam no patrimônio liquido, de acordo com
obrigatoriamente constituída por 5% do lucro líquido de cada a normatização contábil.
exercício até que seu saldo atinja 20% do capital social, ou
quando o somatório de seu saldo com o da reserva de capital • Prejuízos acumulados: representam o valor líquido dos prejuízos
atingir 30% do capital social. apurados pela empresa.
• Reserva estatutária: representa apropriações do resultado, sendo • Ações em tesouraria: são as ações da companhia adquiridas pela
que os parâmetros de sua constituição, aplicação e limites estão própria empresa, retificando o valor do patrimônio líquido.
previstos no estatuto da empresa.
• Reserva de lucros para expansão: retenção de lucro do exercício
para execução de um determinado orçamento de capital
previamente aprovado.

Demonstração do Resultado do Exercício (DRE) • Receita de vendas: a receita bruta de vendas representa o valor
auferido pela empresa nas negociações efetuadas com clientes,
Informa a riqueza gerada pela empresa durante determinado período, ou seja, o preço cobrado pelo produto ou serviço. Desse valor,
apresentando de modo ordenado as receitas e as despesas, chegando subtraem-se os impostos incidentes sobre a receita (ISS, ICMS,
ao lucro ou ao prejuízo do período, como mostrado a seguir. PIS, Cofins), os descontos incondicionais e as devoluções de
Tabela 2.1.1. Demonstração do Resultado do Exercício vendas. Após as deduções, tem-se a receita líquida de vendas.
• Custos dos produtos vendidos e dos serviços prestados:
Receita Bruta (de Vendas e de Prestação de Serviços) representa o custo dos insumos que foram consumidos pela
(-) Deduções da Receita empresa para poder vender estoques e serviços. Em uma empresa
comercial, representa as mercadorias vendidas. O valor que a
(=) Receita Líquida
empresa consegue obter após recuperar o custo do produto
(-) Custos das Mercadorias Vendidas-Prod. Vendidos-Serv. Prestados vendido representa o lucro bruto.
(=) Resultado Bruto
• Despesas operacionais: representam as despesas com vendas
(incluindo operações realizadas para vender o produto, como
Despesas Operacionais marketing e distribuição), despesas gerais e administrativas (gastos
(-) Despesas de Vendas para atividades que geram benefícios para todas as fases do
negócio da empresa, como direção-geral, contabilidade, informática
Despesas Administrativas e jurídico). Também está incluído o resultado da baixa de ativos não
(+-) Outras Receitas e Despesas circulantes, do imobilizado, do intangível e de investimentos.
• Despesas e receitas financeiras: despesas financeiras são juros
(=) Resultado antes das Despesas e Receitas Financeiras
e encargos incidentes sobre empréstimos ou financiamentos. Já
(+) Despesas e Receitas Financeiras receitas financeiras são rendimentos auferidos sobre aplicações
(=) Resultado antes dos Tributos sobre o Lucro (Lair)
financeiras.
(-) Imposto de Renda e Contribuição Social Depois de consideradas as despesas e as receitas financeiras tem-se o
resultado antes dos tributos sobre lucro.
(-) Participações Estatutárias
• Imposto de renda e contribuição social: os encargos com imposto
(=) Resultado Líquido de renda e contribuição social devem ser reconhecidos e
contabilizados no período em que o lucro é apurado, conforme o
regime de competência. Nesta linha também devem ser refletidos
os ajustes decorrentes da apropriação dos tributos diferidos.

• Participações estatutárias: representam as participações no lucro reconhecimento de ágio na emissão de ações, reconhecimento da
previamente estabelecidas no estatuto social da empresa para venda de bônus de subscrição e ajustes de exercícios anteriores
debenturistas, empregados e administradores. relativos à retificação de erro imputável a um exercício já encerrado
ou à mudança de critérios contábeis, como alteração do método de
avaliação de estoques. Pode haver, ainda, transferências internas de
valores, como aumento do capital social subscrito com a utilização de
Demonstração do Resultado Abrangente (DRA) reservas, apropriação do resultado do exercício para as reservas de
Resultado abrangente é a mutação reconhecida no patrimônio líquido lucro e compensação de prejuízos com reservas.
durante um período que resulta de transações e outros eventos que A estrutura simplificada da DMPL é apresentada a seguir; as colunas
não são derivados de transações com os sócios na sua qualidade de representam as contas e as linhas os eventos. As colunas referentes
proprietários, como, por exemplo, o efeito cambial sobre investimentos à reserva de capital e às reservas de lucro deverão ter os saldos e a
no exterior e o reconhecimento do valor de mercado dos instrumentos movimentação de suas contas discriminadas em notas explicativas.
financeiros mantidos para venda. No final de cada exercício social o saldo da conta lucros acumulados
Portanto, a DRA tem como objetivo reconhecer contabilmente deve ser zerado, tendo seu saldo transferido para a reserva de lucros.
determinadas variações nos elementos patrimoniais consideradas não Tabela 2.1.2. Demonstração das Mutações do Patrimônio Líquido
realizadas financeiramente, sem que haja impacto no lucro contábil
e, consequentemente, evitando o efeito que poderia ocorrer no Capital Reservas Reservas Lucros
Total
pagamento de dividendos. Social de Capital de Lucros Acumulados
Saldos Iniciais
A DRA pode ser apresentada em quadro demonstrativo próprio ou
dentro da demonstração das mutações do patrimônio líquido (DMPL). Aumento do Capital Inicial
Lucro do Período
Constituição de Reservas
Demonstração das Mutações do Patrimônio Líquido (DMPL)
Distribuição de Dividendos
A demonstração das mutações do patrimônio líquido informa
Constituição de Reservas
a movimentação das contas do patrimônio líquido da entidade
durante determinado período. As principais variações sofridas pelo Saldos Finais
PL são aumento do capital social, lucro ou prejuízo apurado no
período, destinação de lucros para a distribuição de dividendos,

Demonstração dos Fluxos de Caixa (DFC) Existem dois métodos de evidenciação da DFC, o método direto e
o método indireto, sendo que a diferença está na evidenciação do
A demonstração dos fluxos de caixa tem como objetivo evidenciar
fluxo operacional. O método direto explicita as entradas e saídas
a capacidade da empresa de gerar fluxos de caixa operacionais
brutas de dinheiro. Por sua vez, o método indireto faz a conciliação
positivos, analisar a política de investimentos em ativos não
entre o lucro líquido e o caixa gerado pelas operações, começando
circulantes e a habilidade de pagar suas obrigações e dividendos.
pelo lucro líquido e ajustando os itens operacionais não caixa, como,
A necessidade dessa demonstração surge pela conciliação das
por exemplo, a despesa de depreciação. A maioria das empresas
diferenças entre o lucro líquido apurado na DRE e o fluxo de caixa
brasileiras efetua a evidenciação de acordo com o método indireto.
gerado das atividades operacionais. A DFC evidencia como variou
o caixa e equivalentes de caixa de uma entidade em determinado
período. Consideram-se equivalentes a caixa os recursos aplicados
em bancos conta-movimento e as aplicações financeiras de Notas Explicativas (NE)
imediata realização, ou seja, resgatáveis no curto prazo e com risco
insignificante de mudança de valor. A variação do caixa deve ser As notas explicativas são informações complementares às
explicada por meio das atividades operacionais, de investimento demonstrações contábeis. De acordo com a Lei 6.404/76, com a
e de financiamento. Isso é feito a partir das demonstrações redação dada pela Lei 11.941/09, as NE devem:
contábeis, elaboradas de acordo com o regime de competência, • informar sobre a base de preparação das demonstrações
sendo efetuados procedimentos para que seja evidenciada a contábeis e das práticas contábeis selecionadas e aplicadas para
movimentação de caixa no período. negócios e eventos significativos;
• divulgar as informações exigidas pelas práticas contábeis
As atividades operacionais estão relacionadas à produção e à entrega
adotadas no Brasil que não são apresentadas em nenhuma outra
de bens e serviços, como recebimento de vendas à vista ou de
parte das demonstrações contábeis;
duplicatas, pagamento de compra de mercadorias e de despesas
de salários, de vendas, de juros, entre outras. Já as atividades de • fornecer informações adicionais não indicadas nas
investimento reúnem entradas e saídas de caixa pela venda e demonstrações contábeis e consideradas necessárias para uma
compra de ativos imobilizados e de investimento e de participações apresentação adequada;
societárias permanentes e concessão e recebimento do principal em • indicar os principais critérios de avaliação dos elementos
um empréstimo feito a outras empresas. Por sua vez, as atividades patrimoniais, como estoque, dos cálculos de depreciação,
de financiamento incluem os ingressos e desembolsos relativos a amortização e exaustão, da constituição de provisões para
recursos de terceiros, como financiamentos, empréstimos bancários encargos ou riscos e dos ajustes para atender a perdas prováveis
e o pagamento destes, e de proprietários, como aumento do capital na realização de elementos do ativo; os investimentos relevantes
social em dinheiro e pagamento de dividendos. em outras sociedades; o aumento de valor de elementos do

ativo resultante de novas avaliações; os ônus reais constituídos gerada pela empresa e que pertence à sociedade como um todo
sobre elementos do ativo, as garantias prestadas a terceiros e (comunidade, empregados, governo etc.). A DVA indica, também,
outras responsabilidades eventuais ou contingentes; detalhes como essa riqueza deve ser distribuída entre empregados, governo,
relativos a obrigações de longo prazo, como taxa de juros, datas financiadores e acionistas.
de vencimento e garantias; o número, espécies e classes de ações
do capital social; as opções de compra de ações outorgadas e A estrutura da DVA é apresentada a seguir. De modo geral, deduz-se
exercidas no exercício; informações sobre transações entre partes da receita a parcela de insumos e serviços que é adquirida de
relacionadas; os ajustes de exercícios anteriores; e os eventos terceiros e consumida no período. A parte inferior da demonstração
subsequentes à data de encerramento do exercício que tenham, evidencia como o valor adicionado é distribuído entre os
ou possam vir a ter, efeito relevante sobre a situação financeira e agentes econômicos.
os resultados futuros da empresa. Tabela 2.1.3. Demonstração do Valor Adicionado
A reprodução de informações muitas vezes dadas como Receita de Vendas e de Prestação de Serviços
desnecessárias traz como consequência o aumento do custo da
(-) Insumos Adquiridos de Terceiros
elaboração e da divulgação. Portanto, há um movimento mundial
para que as notas explicativas evidenciem apenas informações (-) Serviços Contratados de Terceiros
relevantes aos usuários, a fim de orientar suas decisões sobre uma (=) Valor Adicionado Bruto
entidade. Nesse sentido, o CPC emitiu a Orientação Técnica OCPC 07
(-) Despesas de Depreciação e Amortização
– Evidenciação na Divulgação dos Relatórios Contábil-Financeiros de
Propósito Geral, a fim de esclarecer e reforçar que sejam divulgadas (=) Valor Adicionado Líquido
informações relevantes (e apenas elas) que de fato auxiliem os (+) Receitas Financeiras
usuários, considerando as normatizações já existentes.
(=) Valor Adicionado a Distribuir
$ %
Demonstração do Valor Adicionado (DVA) Distribuição do Valor Adicionado
Empregados
A DVA informa a riqueza gerada pela empresa durante determinado
período de tempo, ou seja, o que ela gera de receitas menos o valor Governo
dos insumos adquiridos de terceiros. A principal diferença da DVA Investidores e Financiadores
para a DRE é que a DRE apresenta a riqueza gerada pela empresa
Acionistas
e que pertence aos acionistas enquanto a DVA evidencia a riqueza

Relatórios da Administração sociedades na forma do capítulo XXI da lei. Ainda, o Pronunciamento

Técnico CPC 36 – Demonstrações Consolidadas – ampliou a
O relatório de administração representa um complemento às
aplicação, determinando a consolidação para todas as empresas
demonstrações contábeis, fornecendo dados e informações
que possuem investimentos em controladas e que avaliam seus
adicionais que podem ser úteis aos usuários em seu julgamento
investimentos com base no método de equivalência patrimonial.
e as perspectivas futuras da empresa, baseadas em premissas e
No entanto, se uma empresa controladora é também controlada
fundamentos justificados. Não existe uma padronização que defina
por outra empresa que divulgou suas demonstrações consolidadas,
o relatório de administração. No entanto, ele deve contemplar a
a empresa controlada não precisa divulgar as demonstrações
análise das atividades do grupo (análise corporativa), de informações
consolidadas.
detalhadas dos segmentos individuais (análise setorial) e dos
resultados e da posição financeira do grupo (análise financeira).
Pode, ainda, apresentar informações sobre práticas de governança Técnicas de Consolidação
corporativa, como comentários sobre os diretores e conselheiros Para a elaboração de uma demonstração consolidada de qualidade,
e as responsabilidades que assumem, os critérios de divulgação é necessária a uniformidade de critérios contábeis entre as empresas
de informações aos investidores e os meios de participação dos consolidadas e o controle das transações entre as empresas
investidores no processo decisório. consolidadas. No processo de consolidação é efetuada a soma dos
saldos representativos de operações com terceiros e são eliminadas
as transações efetuadas entre as empresas consolidadas.
Consolidação das Demonstrações Contábeis
Eliminações: Investimentos, Saldos e Transações Intercompanhias
Objetivos e Obrigatoriedade No processo de consolidação, é necessário eliminar os saldos
O objetivo da consolidação é aglutinar as informações de diversas referentes às operações internas entre as empresas consolidadas,
empresas integrantes de um mesmo grupo econômico em uma só para não distorcer as demonstrações. Por exemplo, deve-se
demonstração contábil. Essa informação propicia a visão da situação efetuar o confronto das contas recíprocas entre o saldo da
econômica e financeira de um conjunto de empresas, constituído pela conta de investimentos avaliado pelo método da equivalência
controladora e pelas controladas. patrimonial no balanço patrimonial da controladora contra o valor
do patrimônio líquido da controlada, eliminando-se os valores.
De acordo com a lei das sociedades por ações, a consolidação é Deve-se, ainda, eliminar os saldos de ativos e passivos entre as
obrigatória para companhias abertas em que o saldo de investimento empresas consolidadas e os lucros gerados nas operações entre as
em controladas é maior que 30% do valor do seu patrimônio líquido empresas consolidadas.
e para grupos empresariais constituídos formalmente em grupos de

Participação de Acionistas Não Controladores O balanço consolidado pelo método pleno é seguinte:
A consolidação deve ser também efetuada quando a controladora
possui participação inferior a 100% da controlada, havendo a Ativo
existência de outros acionistas. Nesse caso deve ser aplicado o
Imóveis 1.000
método denominado integral ou pleno, que reconhece no balanço
consolidado 100% dos ativos e passivos da controlada e destaca no Ativo Total 1.000
item “Participação de Não Controladores” a parcela proporcional
à participação dos demais acionistas das empresas controladas. Patrimônio Líquido
Esse método deve ser utilizado quando a empresa possui o controle
Capital Social 600
individual da investida.
Participação de não Controladores 400
Por exemplo, uma empresa controladora possui 60% da controlada,
que tem como único ativo um imóvel no valor de R$ 1.000,00 Passivo + PL 600
O balanço individual da controladora é o seguinte:

Ágio e Compra Vantajosa
Ativo O tratamento dado ao ágio e à compra vantajosa na consolidação
Investimentos 600
depende do fundamento econômico a que se referem. Se o ágio é
decorrente da mais-valia de ativos, deve ser adicionado ao respectivo
Ativo Total 600 ativo. Nesse processo devem ser também identificados todos os
ativos intangíveis não reconhecidos. Se o ágio tiver sido pago em
Patrimônio Líquido
decorrência de rentabilidade futura deve ser evidenciado em uma
Capital Social 600
linha específica no balanço consolidado, como um item do ativo
intangível. Por outro lado, quando a compradora paga um montante
Passivo + PL 600 inferior ao valor de mercado dos ativos e passivos, fato que é
considerado não usual, ocorre uma compra vantajosa, que deve ser
reconhecida no resultado do exercício.
A compra vantajosa era chamada de deságio até 2010, quando
entrou em vigência o Pronunciamento Técnico CPC 15 –
Combinação de Negócios.

Impostos na Consolidação informações sobre ganho ou perda que a empresa tem em relação à
Os impostos sobre os valores eliminados devem ter um tratamento inflação e à capacidade de medir todos os impactos em termos reais e
específico. Por exemplo, o imposto de renda e a contribuição social não em valores nominais.
devem ser destacados no caso de uma venda entre empresas
consolidadas. Desse modo, se uma investida vendeu para sua Metodologia
investidora um ativo com lucro, terá de pagar o imposto, mas a Os ativos e passivos são divididos em monetários, como caixa e contas
transação será eliminada nas demonstrações consolidadas. Esse a pagar, e não monetários, como terrenos e adiantamentos de clientes.
imposto deve ser reconhecido como um pagamento antecipado e Os ativos não monetários devem ser atualizados em moeda constante,
evidenciado no ativo do consolidado como imposto diferido. reconhecendo a sua data de formação.
Por sua vez, as receitas, normalmente expressas em datas correntes,
devem ser corrigidas em relação às datas de obtenção. Já as despesas
Correção Integral das Demonstrações Contábeis correntes devem ser atualizadas após sua ocorrência até a data de
Objetivos encerramento do exercício. No entanto, as despesas vinculadas a
ativos não monetários devem ser corrigidas considerando a data de
Esse método objetiva efetuar o reconhecimento dos efeitos da formação dos ativos a que estão vinculadas. Por exemplo, as despesas
inflação sobre o resultado e o patrimônio das empresas, a fim de gerar de depreciação e amortização, por se referirem a eventos passados,
informações em moeda de poder aquisitivo constante, utilizando um devem ser corrigidas em relação às datas de aquisição dos ativos a
índice geral de preços que mede a variação do poder aquisitivo da que se relacionam.
moeda em relação aos produtos e serviços disponíveis no sistema
econômico. Ele foi utilizado pelas companhias abertas brasileiras
como informação complementar entre 1987 e 1995, quando o Brasil Ajustes a Valor Presente de Direitos e Obrigações
vivenciava uma fase de elevada inflação. Após o Plano Real, a A correção monetária Integral considera a metodologia do valor
aplicação do método passou a ser opcional. Atualmente no Brasil as presente para trazer as quantias avaliadas para a data do balanço
informações contábeis são apresentadas com base em uma moeda patrimonial. Desse modo, quando uma empresa realiza uma
histórica, gerando distorções no processo de análise. compra a prazo que deverá ser paga por um valor determinado em
reais, o preço geralmente não equivale ao valor que seria pago à
O método da correção integral apresenta como principais vantagens a vista. Há um acréscimo incluído em consequência do período de
avaliação de todos os itens, inclusive referentes a outros períodos, em financiamento concedido, que corresponde a um juro, e assim deve
uma moeda de mesmo poder aquisitivo, possibilitando comparações ser caracterizado. O método da correção integral reconhece nos
realistas com valores do passado e a mensuração dos efeitos períodos seguintes a despesa financeira real, deduzindo os efeitos
inflacionários sobre os itens patrimoniais monetários, propiciando da inflação do valor do desconto efetuado. O mesmo acontece com
vendas a prazo.

A Lei 11.638/07 reconhece a necessidade do ajuste a valor presente, Tratamento do Ágio e Contabilização a Valor Patrimonial e a
sendo que a sua regulamentação foi efetuada pelo Pronunciamento Valor de Mercado
Técnico CPC 12 – Ajuste a Valor Presente. Entretanto, a comparação Em casos de incorporação, o tratamento do ágio existente no balanço
entre os valores de períodos diferentes é feita em termos nominais e da incorporadora deve considerar o seu fundamento econômico.
não em valores reais como no método da correção integral. Se o ágio for decorrente de rentabilidade futura e o motivo desse
pagamento ainda se mantiver, deverá ser evidenciado no ativo
intangível. Na hipótese de o motivo do ágio ter sido realizado, o
Incorporação, Cisão e Fusão ativo deverá ser baixado no momento da incorporação. Se o ágio for
decorrente da subavaliação do ativo, deverá ser incorporado ao valor
As operações de incorporação, cisão e fusão estão previstas na do respectivo ativo.
Lei 6.404/76 e suas alterações. A incorporação é definida no art.
227 da lei como “a operação pela qual uma ou mais sociedades Quando a operação é efetuada entre partes não relacionadas, devem
são absorvidas por outra, que lhes sucede em todos os direitos e ser reconhecidos os valores de mercado dos ativos e passivos. As
obrigações”. Consequentemente, a entidade incorporada é extinta, diferenças entre os valores de mercado e os valores contábeis são
uma vez que seu patrimônio foi absorvido pela incorporadora. consideradas na relação de troca das ações e tais diferenças devem
Quando uma investida incorpora sua empresa investidora, tem-se ser contabilizadas na conta de ajustes de avaliação patrimonial.
uma incorporação reversa ou “às avessas”, operação muito aplicada
quando existe um objetivo tributário.
A fusão é definida no art. 228 da lei como “a operação pela qual se Transações entre Partes Relacionadas
unem duas ou mais sociedades para formar uma sociedade nova, que
lhes sucederá em todos os direitos e obrigações”. Consequentemente, Conceitos
as entidades fundidas são extintas, uma vez que seus patrimônios são Representam transferências de recursos, serviços ou obrigações entre
absorvidos pela nova entidade, fruto da fusão. partes relacionadas, independentemente de haver ou não um valor
alocado à transação. Uma parte relacionada é uma pessoa física ou
Por sua vez, a cisão é definida no art. 229 da lei como “a operação pela uma entidade que uma empresa tem possibilidade de contratar em
qual a companhia transfere parcela de seu patrimônio para uma ou mais condições que não sejam as de comutatividade e independência,
sociedades, constituídas para esse fim ou já existentes, extinguindo--se que caracterizam as transações com terceiros alheios à companhia,
a companhia cindida, se houver versão de todo o seu patrimônio, ou realizadas a preço de mercado e sem objetivo de favorecimento. Uma
dividindo-se o seu capital social, se parcial a versão”. Desse modo, há parte relacionada pode ser uma entidade controlada por controle
cisão total quando a empresa cindida deixa de existir e cisão parcial pleno ou compartilhado ou uma coligada da entidade, um membro
quando a empresa continua existindo, com patrimônio menor. ou familiar do pessoal-chave da administração da entidade ou de

sua controladora ou um plano de benefícios pós-emprego para Contabilidade Internacional

empregados da entidade, ou de qualquer entidade que seja parte
relacionada desta. Convergência – Histórico Iasb
O momento histórico vivenciado pela contabilidade é o da
Natureza das Transações convergência das normas contábeis internacionais, ou seja, a
tendência considerada irreversível de a grande maioria dos países
As transações entre partes relacionadas representam uma utilizar as mesmas normas contábeis.
característica normal dos negócios. No entanto, sua evidenciação
é fundamental, uma vez que se pode presumir que as transações Até o início deste século, a referência contábil em termos mundiais
sejam realizadas em bases não normais, ou seja, por preços era a contabilidade dos Estados Unidos, estruturada mediante os
diferentes dos de mercado. princípios contábeis norte-americanos, os United States Generally
Accepted Accounting Principles (US Gaap). Estes são emitidos pelo
Preço de Transferência Financial Accounting Standard Board (Fasb). Devido às fraudes
O estabelecimento de preços de transferência entre partes que aconteceram em empresas norte- americanas no início do
relacionadas deve levar em conta o desempenho e a otimização século XXI, o processo passou a ser liderado pelo International
do lucro de todo o grupo. Para atingir esses objetivos, algumas Accounting Standards Board (Iasb), que ganhou apoio dos países
técnicas são aplicadas pela empresa para a definição do preço de europeus. O IASB é o sucessor do International Accounting Standards
transferência, tais como preço de mercado por meio de cotação; Committee (Iasc), constituído em 1973, e é sediado em Londres.
preço de mercado ajustado, em caso de não haver produtos idênticos A entidade, a partir do início dos anos 2000, teve um grande
aos da empresa; cost plus, que acresce ao custo do produto uma impulso com o desenvolvimento de uma estrutura profissional. A
margem de lucro arbitrada; e custo padrão mais lucro, que visa instituição estabelece um conjunto de normas próprias, denominadas
impedir a transferência de ineficiências entre as partes. International Financial Reporting Standards (IFRS).
O Iasb atua para atender às demandas por parâmetros de
Divulgação governança corporativa e de princípios contábeis melhores e mais
O conhecimento de transações, saldos existentes e relacionamentos consistentes. Seu objetivo é elaborar e emitir normas internacionais
entre partes relacionadas podem afetar as avaliações das operações de contabilidade com qualidade para uso em todo o mundo, a fim
da entidade, inclusive as avaliações de riscos e de oportunidades. Por de promover a harmonização das normas contábeis no contexto
isso, as condições em que transações entre partes relacionadas são internacional, tendo como resultado interpretações semelhantes.
efetuadas devem ser divulgadas, mesmo que tais transações tenham Em termos legais, seus pronunciamentos técnicos não têm caráter
ocorrido nas mesmas condições que existiriam se os negócios fossem compulsório, mas servem como parâmetro para serem adotados pelas
feitos com terceiros. entidades reguladoras governamentais de cada país.

Em 2005, as empresas listadas em bolsas de valores europeias a não aceitação pelo Iasb do método “último a entrar, primeiro a sair”
passaram a apresentar as suas demonstrações contábeis (Ueps) para avaliação dos estoques, enquanto esse método é o mais
consolidadas de acordo com as IFRS. Já em 2007, a Securities and aplicado nos Estados Unidos.
Exchange Commission (SEC), comissão de valores dos Estados
Unidos, passou a aceitar que empresas estrangeiras apresentassem A Convergência Contábil no Brasil
suas demonstrações contábeis seguindo as IFRS. Desse modo, as
empresas brasileiras que têm ações negociadas nos Estados Unidos O movimento da normatização contábil mundial gerou reflexos no
passaram a utilizar as informações em IFRS, como fazem no Brasil, não Brasil a partir do crescente relacionamento das empresas brasileiras
necessitando utilizar o US Gaap, o que gera uma grande economia. com o mercado internacional de capitais, uma vez que a evolução da
contabilidade no Brasil está fortemente atrelada ao desenvolvimento
Por sua vez, as companhias brasileiras não financeiras e não econômico do país.
seguradoras passaram a utilizar as IFRS nas demonstrações
individuais e consolidadas desde 2008, enquanto as instituições Existe no Brasil grande preocupação por parte dos legisladores com a
financeiras apresentam desde 2010 suas demonstrações contábeis qualidade da informação contábil decorrente da mudança no cenário
consolidadas de acordo com as IFRS. econômico mundial. Uma consequência são as alterações da Lei das
Sociedades por Ações, justificadas em seu escopo pelo processo
Desde o ano de 2002 houve cooperação entre o Iasb e o Fasb, que de globalização da economia. Essas alterações têm como objetivo
emitiram pronunciamentos de forma conjunta, destacando-se os principal a criação de condições para a harmonização da lei societária
pronunciamentos sobre instrumentos financeiros e sobre receitas. Até brasileira com as melhores práticas contábeis internacionais, com o
2012 cada entidade efetuou uma revisão de suas diretrizes e houve objetivo de eliminar as dificuldades de interpretação e aceitação das
uma aproximação das normas. Entretanto, em 2012 a equipe técnica informações contábeis e financeiras emitidas por empresas brasileiras
da SEC emitiu um documento que apresentou diversas restrições no cenário internacional, melhorando a sua qualidade e tornando-as
para uma aceitação completa das IFRS para aplicação em todas as mais úteis aos usuários externos. Além disso, há considerável redução
empresas situadas nos Estados Unidos; em consequência disso, não do custo de capital das empresas brasileiras.
há, no momento, expectativa de que os Estados Unidos irão aceitar
de forma ampla as IFRS. Houve dois motivos de divergência nos Em 2005 foi constituído o Comitê de Pronunciamentos Contábeis
trabalhos de elaboração da Estrutura Conceitual da Contabilidade (CPC) sob a égide de seis entidades brasileiras: Conselho Federal
e da norma de Leasing, pois houve o temor de que essa norma de Contabilidade (CFC), Instituto dos Auditores Independentes do
aumentasse o valor do endividamento das empresas americanas. Brasil (Ibracon), Fundação Instituto de Pesquisas Contábeis Atuariais
Deve ser observado que as diferenças, além desse ponto, não são tão e Financeiras (Fipecafi), BM&FBovespa (atualmente chamada
acentuadas, destacando-se a forma de cálculo do impairment (teste de B3), Associação dos Analistas e Profissionais de Investimento
de recuperabilidade), que é mais rigoroso nas normas internacionais, e do Mercado de Capitais (Apimec) e Associação Brasileira das

Companhias Abertas (Abrasca). O CPC representa a perspectiva de A normatização contábil brasileira está estruturada de modo
importantes avanços no caminho da atualização e da modernização que o CPC emite os pronunciamentos técnicos baseados nas
de normas e preceitos contábeis. IFRS, enquanto cabe às entidades reguladoras aprovar esses
pronunciamentos e torná-los obrigatórios para seus regulados. A
Em 28 de dezembro de 2007, foi sancionada a Lei 11.638, que postura do CPC é a de acompanhar as mudanças do Iasb. Sendo
significou um passo decisivo da contabilidade brasileira rumo às assim, após o Iasb emitir um novo pronunciamento o CPC faz uma
normas do Iasb, uma vez que uma cláusula pétrea da lei diz respeito à análise para adequá-lo à realidade brasileira.
convergência contábil com essa entidade normatizadora. A estrutura
legal brasileira foi complementada pela Lei 11.941/09, que aperfeiçoou
pontos relacionados à Lei 11.638/07 e implantou o Regime Tributário O CPC e Seus Pronunciamentos
de Transição (RTT), aspecto fundamental para compatibilizar o efeito Em 2017 havia 48 pronunciamentos técnicos, além da estrutura
fiscal. Também de grande importância foi a Lei 12.973/14, que adaptou conceitual e de um pronunciamento específico para pequenas e
de forma definitiva a legislação tributária federal do imposto de renda médias empresas, que são listados a seguir. Há também a emissão
e contribuição social às mudanças decorrentes da convergência de interpretações, que complementam os pronunciamentos, e de
contábil, extinguindo o RTT. orientações, que abordam pontos relacionados à realidade brasileira.
Tabela 2.1.4
Documento Título Data Aprovação Data Divulgação
CPC 00 Estrutura Conceitual para Elaboração e Divulgação de Relatório Contábil-Financeiro 02/12/2011 15/12/2011
CPC 01 Redução ao Valor Recuperável de Ativos 06/08/2010 07/10/2010
CPC 02 Efeitos das Mudanças nas Taxas de Câmbio e Conversão de Demonstrações Contábeis 03/09/2010 07/10/2010
CPC 03 Demonstração dos Fluxos de Caixa 03/09/2010 07/10/2010
CPC 04 Ativo Intangível 05/11/2010 02/12/2010
CPC 05 Divulgação sobre Partes Relacionadas 03/09/2010 07/10/2010
CPC 06 Operações de Arrendamento Mercantil 05/11/2010 02/12/2010
CPC 07 Subvenção e Assistências Governamentais 05/11/2010 02/12/2010

CPC 08 Custos de Transação e Prêmios na Emissão de Títulos e Valores Mobiliários 03/12/2010 16/12/2010
CPC 09 Demonstração do Valor Adicionado (DVA) 03/10/2008 12/11/2008
CPC 10 Pagamento Baseado em Ações 03/12/2010 16/12/2010
CPC 11 Contratos de Seguro 05/12/2008 17/12/2008
CPC 12 Ajuste a Valor Presente 05/12/2008 17/12/2008
CPC 13 Adoção Inicial da Lei nº. 11.638/07 e da Medida Provisória nº. 449/09 05/12/2008 17/12/2008
CPC 14 Instrumentos Financeiros: Reconhecimento, Mensuração e Evidenciação (Fase I) – Transformado em OPC 03
CPC 15 Combinação de Negócios 03/06/2011 04/08/2011
CPC 16 Estoques 08/05/2009 08/09/2009
CPC 17 Contratos de Construção (revogado a partir de 01/01/2018) 19/10/2012 08/11/2012
CPC 18 Investimento em Coligada, em Controlada e em Empreendimento Controlado em Conjunto 07/12/2012 13/12/2012
CPC 19 Negócios em Conjunto 09/11/2012 23/11/2012
CPC 20 Custos de Empréstimos 02/09/2011 20/10/2011
CPC 21 Demonstração Intermediária 02/09/2011 20/10/2011
CPC 22 Informações por Segmento 26/06/2009 31/07/2009
CPC 23 Políticas Contábeis, Mudança de Estimativa e Retificação de Erro 26/06/2009 16/09/2009
CPC 24 Evento Subsequente 17/07/2009 16/09/2009
CPC 25 Provisões, Passivos Contingentes e Ativos Contingentes 26/06/2009 16/09/2009
CPC 26 Apresentação das Demonstrações Contábeis 02/12/2011 15/12/2011
CPC 27 Ativo Imobilizado 26/06/2009 31/07/2009
CPC 28 Propriedade para Investimento 26/06/2009 31/07/2009

CPC 29 Ativo Biológico e Produto Agrícola 07/08/2009 16/09/2009
CPC 30 Receitas (revogado a partir de 01/01/2018) 19/10/2012 08/11/2012
CPC 31 Ativo Não Circulante Mantido para Venda e Operação Descontinuada 17/07/2009 16/09/2009
CPC 32 Tributos sobre o Lucro 17/07/2009 16/09/2009
CPC 33 Benefícios a Empregados 07/12/2012 13/12/2012
CPC 34 Exploração e Avaliação de Recursos Minerais (não editado)
CPC 35 Demonstrações Separadas 31/10/2012 08/11/2012
CPC 36 Demonstrações Consolidadas 07/12/2012 20/12/2012
CPC 37 Adoção Inicial das Normas Internacionais de Contabilidade 05/11/2010 02/12/2010
CPC 38 Instrumentos Financeiros: Reconhecimento e Mensuração (revogado a partir de 01/01/2018) 02/10/2009 19/11/2009
CPC 39 Instrumentos Financeiros: Apresentação 02/10/2009 19/11/2009
CPC 40 Instrumentos Financeiros: Evidenciação 01/06/2012 30/08/2012
CPC 41 Resultado por Ação 08/07/2010 06/08/2010
CPC 42 Contabilidade e Evidenciação em Economia Altamente Inflacionária (não editado)
CPC 43 Adoção Inicial dos Pronunciamentos Técnicos CPCs 15 a 41 03/12/2010 16/12/2010
CPC 44 Demonstrações Combinadas 02/12/2011 02/05/2013
CPC 45 Divulgação de Participações em Outras Entidades 07/12/2012 13/12/2012
CPC 46 Mensuração do Valor Justo 07/12/2012 20/12/2012
CPC 47 Receita de Contrato com Cliente 04/11/2016 22/12/2016
CPC 48 Instrumentos Financeiros 04/11/2016 22/12/2016
CPC PME Contabilidade para Pequenas e Médias Empresas com Glossário de Termos 04/12/2009 16/12/2009

Análise das Demonstrações Contábeis Por sua vez, a análise horizontal objetiva verificar o comportamento
(evolução ou involução) de cada um dos itens das demonstrações
Análise das demonstrações contábeis é a interpretação das
contábeis entre, no mínimo, dois períodos. Os valores de data mais
informações contidas nas demonstrações contábeis, objetivando
antiga são tidos como base, enquanto os valores dos anos mais
gerar a base para uma decisão, que pode ser a compra de uma
recentes são expressos em percentagem, em relação aos valores do
participação em uma empresa, a concessão de um financiamento ou a
ano anterior. A análise é mais rica quando os montantes são corrigidos
aceitação de um emprego.
pela inflação, até a data-base.
Ajustes das Demonstrações Contábeis para Efeito de Análise

Estrutura de Capitais
Com o objetivo de tornar o balanço mais homogêneo e consistente
O estudo da estrutura de capitais objetiva, principalmente,
para o processo de análise econômico-financeira, é sugerido o
verificar como estão sendo financiados os ativos da empresa. A
reagrupamento de algumas contas pelos analistas.
relação mais importante é o endividamento geral (EG), obtido pela
Desse modo, as participações de empregados e diretores nos divisão do passivo com terceiros pelo total das fontes de recursos
resultados da empresa, geralmente evidenciadas após o lucro líquido da empresa. Esse índice é conhecido como índice de endividamento
do período, devem ser reagrupadas como despesa com pessoal no geral. Ele expressa a proporção de recursos de terceiros financiando
resultado operacional da empresa. Além disso, caso o saldo de ações o ativo e, por diferença (1-EG), a fração do ativo financiada por
em tesouraria (compra de ações da própria empresa) represente uma ativos próprios.
forma de aplicação financeira, ele deve ser classificado no ativo para
ENDIVIDAMENTO = (passivo circulante + passivo não circulante)
efeito de análise, e não no patrimônio líquido.
GERAL (passivo circulante + passivo não circulante + patrimônio líquido)
Análise Vertical e Horizontal

A análise vertical busca verificar a estrutura do patrimônio e do
resultado da entidade. Para isso, avalia a relação entre as contas Outro indicador importante é a verificação de quanto do passivo
de uma única demonstração contábil, mostrando a participação vence no período de um ano, ou seja,
percentual de cada um dos itens em relação ao somatório
COMPOSIÇÃO = passivo circulante
de seu grupo, tido como 100%. Com ela, pode-se verificar a
representatividade de cada componente das demonstrações, DO PASSIVO (passivo circulante + passivo não circulante)
identificando os que mais contribuem para a formação do conjunto.

Complementando esses indicadores, tem-se o índice de imobilização Seu endividamento geral (EG) será de:
dos capitais próprios, obtido quando se divide o total do ativo
imobilizado pelo montante do patrimônio líquido, ou seja, (50.000+8.000+100.000+80.000+200.000)
EG = = 0,59
(50.000+8.000+100.000+80.000+200.000+280.000+20.000)
IMOBILIZAÇÃO DE ativo imobilizado
CAPITAIS PRÓPRIOS = patrimônio líquido
A composição do passivo será de:
Uma empresa com baixo índice de imobilização, a princípio, possui COMPOSIÇÃO = (50.000+8.000+100.000)
= 0,36
mais condições de efetuar aquisições de ativos não circulantes. DO PASSIVO (50.000+8.000+100.000+80.000+200.000)
Por exemplo, uma empresa apresenta o seguinte balanço patrimonial:

Tabela 2.1.5 Já a imobilização de capitais próprios será de:
ATIVO ($) PASSIVO + PL ($)
IMOBILIZAÇÃO DE 250.000
CAPITAIS PRÓPRIOS =
Ativo Circulante Passivo Circulante = 0,83
300.000
Caixa 50.000 Fornecedores 50.000
Clientes 108.000 Salários a Pagar 8.000
Estoques 330.000 Financiamento 100.000 Portanto, em relação à estrutura de capital da empresa, verifica-se
que 59% dela é formada por capitais de terceiros e 41% por recursos
Passivo Não Circulante
próprios. Em seu passivo, 36% das dívidas são de curto prazo e 64% de
Ativo Não Circulante Provisão para Contingências 80.000 longo prazo. Ainda, 83% de seu patrimônio líquido está investido em
Máquinas e Equipamentos 250.000 Financiamento 200.000
ativos imobilizados.
PATRIMÔNIO LÍQUIDO
Indicadores de Liquidez
Capital Social 280.000
Os indicadores de liquidez avaliam a capacidade financeira da
Reserva de Lucros 20.000 entidade em satisfazer os compromissos com terceiros. Entre os
Total 738.000 Total 738.000 indicadores de liquidez mais utilizados estão a liquidez corrente, a
liquidez seca, a liquidez imediata e a liquidez geral.

• Liquidez Corrente (LC): indica quanto a empresa poderá dispor em Uma empresa que tem entre seus ativos: disponibilidades:
recursos de curto prazo para pagar suas dívidas circulantes. Assim, R$ 40.000,00, clientes (curto prazo): R$ 150.000,00, estoques:
ativo circulante R$ 200.000,00, contas a receber (longo prazo): R$ 125.000,00 e entre
LIQUIDEZ CORRENTE = seus passivos: fornecedores (curto prazo): R$ 280.000,00 e contas
passivo circulante
a pagar (longo prazo): R$ 360.000,00 possui, portanto, os seguintes
índices de liquidez:
• Liquidez Seca (LS): exclui os ativos circulantes de difícil realização,
como estoques e despesas antecipadas. Desse modo, (40.000+150.000+200.000)
LIQUIDEZ CORRENTE = = 1,39
(ativo circulante – ativos de difícil realização) 280.000
LIQUIDEZ SECA =
PASSIVO CIRCULANTE
(40.000+150.000)
LIQUIDEZ SECA = = 0,68
• Liquidez Imediata (LI): indica a parcela das obrigações de curto 280.000
prazo que a empresa consegue pagar com saldo de caixa e
equivalente. Assim,
40.000
disponibilidade LIQUIDEZ IMEDIATA = = 0,14
LIQUIDEZ IMEDIATA = 280.000
passivo circulante
(40.000+150.000+200.000+125.000)
• Liquidez Geral (LG): representa uma medida da capacidade de LIQUIDEZ GERAL = = 0,80
(280.000+360.000)
pagamento de todo o passivo da empresa, utilizando-se seus
ativos circulantes e realizáveis a longo prazo. Assim, indica o
quanto a empresa dispõe de recursos de curto e de longo prazo
para honrar todos os seus compromissos com terceiros, de A empresa tem, portanto, R$ 1,39 de ativos circulantes para pagar suas
modo que dívidas de curto prazo. Sem considerar a realização dos estoques,
ela tem R$ 0,68. Por sua vez, ela possui em caixa condições de pagar
(ativo circulante + ativo realizável a longo prazo)
LIQUIDEZ GERAL = 14% de seus passivos circulantes. Considerando todos os ativos
(passivo circulante + passivo não circulante) circulantes e realizáveis a longo prazo, a empresa tem condições de
pagar 80% do total de seu passivo.

Análise Contábil do Retorno do Investimento • ROI (Return on Investment): o ROI mede a eficácia geral da
administração de uma empresa em termos de geração de lucros
• Ebita: um parâmetro muito utilizado é conhecido como Earnings com os ativos operacionais. É calculado pela divisão do lucro
Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization (Ebita), operacional pelo ativo operacional e pode ser desmembrado em
ou Lajida, que representa o lucro antes dos juros, impostos, margem (lucro dividido pelas vendas) e giro (vendas divididas pelo
depreciação e amortização. Esse indicador ganhou notoriedade a ativo operacional).
partir da década de 1990, por ser considerado uma aproximação
• ROA (Return on Assets): o ROA mede a eficácia geral da
do fluxo de caixa operacional e por ser menos sujeito a critérios
administração de uma empresa em termos de geração de lucros
discricionários, o que permite uma aplicação internacional.
com os ativos disponíveis. É calculado pela divisão do lucro
Por exemplo, uma empresa apresenta a seguinte DRE: operacional pelo total dos ativos.
Tabela 2.1.6 • ROE (Return on Equity): o ROE indica a remuneração dos
acionistas. É calculado pela divisão do lucro líquido pelo
Vendas 12.000
patrimônio líquido, sem considerar o lucro do período.
Custo das Mercadorias Vendidas (8.000)
Lucro Bruto 4.000
Por exemplo, uma empresa comercial que apresenta os seguintes
balanço patrimonial e demonstração de resultado do exercício:
Despesas Administrativas (1.600)
Tabela 2.1.7
Despesas de Depreciação (500)
Despesas Financeiras (900) ATIVO ($) PASSIVO + PL ($)
Laircs (Lucro antes de Imposto de Renda e 1.000 Ativo Circulante Passivo Circulante
Contribuição Social)
Caixa 1.000 Contas a Pagar 4.340
IRCS (340)
Clientes 4.000 Passivo Não Circulante
Lucro Líquido 660
Estoques 10.000 Financiamentos 9.000
Ativo Não Circulante PATRIMÔNIO LÍQUIDO
Uma variação também muito utilizada é o Earnings Before Interest Equipamentos 3.000 Capital Social 6.000
and Taxes (Ebit), que não exclui a despesa de depreciação e Dep. Acumulada Reserva de Lucros 660
amortização, uma vez que estas estão diretamente relacionadas
Terreno Vazio para Aluguel 2.000
à atividade operacional da empresa. No exemplo, o Ebit seria de
R$ 4.000 - R$ 1.600 - R$ 500 = R$ 1.900. Total 20.000 20.000

Tabela 2.1.8 O ROE deve ser calculado sem incluir o lucro do próprio período, uma
vez que o objetivo é medir a rentabilidade do investimento realizado
Receita de Vendas 6.000
pelo acionista na empresa no período. O raciocínio é semelhante ao
Custo das Merc. Vendidas (4.000) utilizado ao analisar uma aplicação financeira e seu rendimento em
Lucro Bruto 2.000 relação ao capital investido.
Despesas Administrativas (800)
Por exemplo, um acionista investiu R$ 10.000,00 em uma empresa
Despesas de Depreciação (200) no início do ano. Esta empresa apresentou lucro de R$ 10.000,00, de
Laircs 1.000 modo que o acionista duplicou seu investimento (R$ 10.000,00 no
IRCS (340) início do ano e R$ 20.000,00 no final). O aumento observado foi de
100%. Desse modo, o cálculo utilizado deve ser o lucro sobre o capital
Lucro Líquido 660
investido (no caso, R$ 10.000,00/R$ 10.000,00). Caso fosse incluído o
Essa empresa possui: lucro do período, o cálculo seria R$ 10.000,00/R$ 20.000,00, dando
a falsa impressão de que o aumento foi de 50%, o que não é verdade.
1.000 Seguindo esse raciocínio, quanto maior o lucro, maior seria a distorção.
ROI = = 0,056
18.000 EVA (Economic Value Added): o EVA objetiva medir o lucro econômico
gerado pela empresa após a dedução do custo de oportunidade
1.000 do capital investido. Assim, somente considera que a empresa
ROA = = 0,05 gerou riqueza para o acionista se o lucro da empresa é superior à
20.000
remuneração que o acionista teria se aplicasse o valor investido na
empresa em uma aplicação financeira. O método EVA foi criado pela
660
ROE = = 0,11 Stern Stewart & Co.
6.000
Por exemplo, um empresário investiu R$ 1.000.000,00 em uma livraria,
Assim, a empresa tem um retorno de 5% sobre o valor total dos com 100% de participação na empresa. No final do ano, ele obteve
recursos utilizados pelos investidores, de modo que, para cada um retorno de R$ 100.000,00 ou 10%. Se o custo de capital for de 8%
R$ 1.000,00 de recursos totais utilizados, é obtida uma lucratividade ao ano, o retorno deveria ser de, no mínimo, R$ 80.000,00. De modo
de R$ 50,00 antes do efeito dos impostos. Analisando em relação simplificado, a diferença de R$ 20.000,00 corresponde ao EVA, ou
aos ativos operacionais (aqueles usados diretamente na atividade ao lucro acima do custo de oportunidade do capital investido pelo
principal), a empresa aufere lucratividade de 5,6%. Ainda, o acionista empresário. O custo de qualquer dívida que a empresa tenha está
obtém um retorno de 11% sobre o capital investido. embutido no custo de capital.

A publicação Monitoramento de Desempenho Empresarial, que representam valores que são renovados periodicamente. Os principais
integra a série de publicações denominada Cadernos de Governança ativos cíclicos são contas a receber, estoques e despesas antecipadas.
Corporativa, lançada pelo IBGC em 2017 desenvolve uma variação Já os principais passivos cíclicos são fornecedores, impostos a pagar,
do EVA denominada Geração de Valor Econômico. Nela, é utilizado o contas a pagar e adiantamentos de clientes. Considera--se que dentro
conceito ampliado do custo de oportunidade do acionista. da normalidade da atuação da empresa, esses saldos estão vinculados
às atividades operacionais e serão mantidos.
MVA (Market Value Added): o MVA é calculado deduzindo-se do
valor de mercado da empresa o patrimônio líquido contábil, no qual A necessidade de capital de giro ou de investimento em giro
o valor de mercado representa o produto do número de ações da (NCG ou NIG) reflete o montante de capital permanente que uma
empresa pela sua cotação no mercado de ações. Assim, indica o valor empresa necessita para financiar seu capital de giro, sendo determinada
da riqueza criada pela administração na sua atividade, atribuída pelo pela diferença entre ativos cíclicos e passivos cíclicos. Uma empresa que
mercado. De modo geral, atribui-se grande parte do MVA aos ativos tem o capital de giro maior que a Nig possui recursos em excesso diante
intangíveis desenvolvidos internamente pela empresa. das necessidades permanentes do capital de giro, o que constitui um
fator de segurança que, dependendo do excesso, pode se caracterizar
No exemplo anterior, a livraria tem capital formado por 1.000.000 de ações.
como um desperdício de recursos. Por outro lado, se a situação indica
Admitindo que é uma empresa aberta, no final do ano as ações negociadas
um saldo contrário, de modo que a NIG é maior que o capital de giro, a
na bolsa de valores têm preço unitário de R$ 1,30. Dessa forma, o valor de
empresa tem de verificar como obter formas de financiar esse saldo com
mercado da livraria é R$ 1.300.000,00. Supondo que o lucro não tenha sido
passivos financeiros ou recursos dos acionistas.
distribuído, o patrimônio líquido da empresa é R$ 1.100.000,00. Como o
patrimônio líquido a valor de mercado é de R$ 1.300.000,00, o MVA, ou
valor adicionado no período, é de R$ 200.000,00. Ciclos Financeiros: Prazo Médio de Pagamento e de Recebimento
O prazo médio de pagamento indica, em média, em quanto tempo a
entidade é financiada por seus fornecedores pelas compras a prazo,
Estudos sobre o Capital de Giro e o prazo médio de recebimento indica, em média, em quanto tempo
O capital de giro representa o fundamento básico da avaliação do a entidade financia seus clientes pelas vendas a prazo. Desse modo,
equilíbrio financeiro da empresa. O comportamento do capital de giro
PRAZO MÉDIO saldo de fornecedores
é dinâmico, e, de forma geral, deve ser desenvolvido um modelo para
DE PAGAMENTO = × 360
seu acompanhamento. compras
Para uma empresa não financeira, as contas patrimoniais devem saldo de clientes
ser decompostas em grupos, sendo fundamental a distinção dos PRAZO MÉDIO
DE RECEBIMENTO = × 360
receitas de vendas
ativos e passivos operacionais, também denominados cíclicos, pois

Ciclo de Caixa A margem de contribuição representa a contribuição de cada produto

O ciclo de caixa, ou ciclo financeiro, compreende o período de tempo para cobrir todos os gastos fixos. Assim, é o valor que sobra depois de
entre o momento do desembolso inicial de caixa para pagamento dos deduzidos do preço de venda todos os custos e despesas variáveis de
materiais e a data do recebimento da venda do produto acabado. uma unidade.
Por exemplo, no caso de uma empresa varejista que tem prazo O ponto de equilíbrio contábil representa o nível de atividade em
médio de estocagem (tempo decorrido entre a compra e a venda da que as receitas totais e os custos totais se igualam, de modo que o
mercadoria) de cinco dias, prazo médio de recebimento de clientes de lucro é igual a zero. Ele pode ser expresso em termos de unidades
dez dias e prazo médio de pagamento a fornecedores de doze dias, ou em termos de unidades monetárias, sendo que o primeiro modo
o ciclo de caixa é de três dias, desfavoráveis para a empresa, uma representa a quantidade mínima que a empresa deve vender para não
vez que a empresa paga os fornecedores no dia 12 e recebe de seus apurar prejuízo, enquanto o segundo representa a receita de vendas
clientes no dia 15, como podemos ver abaixo: mínima que a empresa deve obter para não ter prejuízo.
PRAZO MÉDIO DE PRAZO MÉDIO DE RECEBIMENTO

Por exemplo, uma empresa produz e vende exclusivamente o produto
ESTOCAGEM (5 DIAS) (10 DIAS) X. Cada produto é vendido por R$ 200,00. Seus custos de produção
são R$ 50,00 por unidade (variáveis) e R$ 70.000,00 por mês (fixos).
PRAZO MÉDIO DE PAGAMENTO A FORNECEDORES CICLO DE CAIXA Ademais, a empresa paga comissão de venda de 5% do preço. Essa
(12 DIAS) (3 DIAS)
empresa terá margem de contribuição unitária de 200,00 - (50,00
+ 10,00) = R$ 140,00. Já seu ponto de equilíbrio contábil será de
70.000/140= 500 unidades ou 500 x 200 = R$ 100.000,00.
Análise de Custo, Volume e Lucro Desse modo, uma unidade de produto X contribui com R$ 140,00
A análise custo-volume-lucro é o estudo das relações entre receita para a geração de riqueza da entidade. Essa empresa precisa vender
(vendas), despesas (custos) e renda líquida (lucro líquido). Ela oferece quinhentas unidades ou R$ 100.000,00 para não apurar prejuízo.
uma ampla visão financeira do processo de planejamento de uma Um aprimoramento do cálculo do ponto de equilíbrio contábil é o
entidade, uma vez que determina o nível de operações necessárias ponto de equilíbrio econômico, que leva em consideração também o
para cobrir todos os custos operacionais. É, ainda utilizada para avaliar custo de oportunidade do acionista. Por sua vez, o Ponto de Equilíbrio
a lucratividade associada a vários níveis de vendas. Financeiro mede quanto deve ser a entrada em caixa para haver um
equilíbrio com a saída de caixa.

Bibliografia discussão dos principais aspectos do tema. O capítulo encerra com

uma exposição dos principais tipos de contratos de derivativos e com
Assaf, A. N. Estrutura e Análise de Balanços. 11. ed., São Paulo, Atlas, 2015.
noções sobre o funcionamento desse mercado.
Iasb (International Accounting Standards Board). Conceptual
Framework for Financial Reporting. Londres, IFRS, 2018,
IBGC (Instituto Brasileiro de Governança Corporativa). Monitoramento
de Desempenho Empresarial. São Paulo, IBGC, 2017. O Processo de Orçamento de Capital
Iudícibus, S. et al. Manual de Contabilidade Societária. 2. Ed., São Paulo, Atlas, 2013.
Chama-se de orçamento de capital o processo que resulta em uma
Kieso, D. E. et al. Intermediate Accounting. 10. ed., John Wiley Sons, Nova York, 2001. relação de investimentos desejáveis escolhidos a partir de uma lista
Niyama , J. K. Contabilidade Internacional. 2, ed., São Paulo, Atlas, 2010. maior de projetos individualmente analisados segundo seu risco e
Szuster, N. et al. Contabilidade Geral. 4. ed., São Paulo, Atlas, 2013. sua contribuição para aumentar o valor da companhia. O processo de
orçamento de capital pode ser executado segundo um ciclo periódico
anual, por exemplo, e inicia com a proposição de projetos, prossegue
com a avaliação do valor adicionado por cada projeto, segundo seu
2.2 Finanças Corporativas risco, resultando em uma lista de projetos em que se pode investir,
Ricardo P. Câmara Leal dependendo da disponibilidade de recursos da companhia. Se
Este capítulo apresenta alguns tópicos importantes das finanças os recursos da companhia são limitados, os projetos aceitáveis,
nas empresas. Iniciando com o processo de orçamento de capital que poderão trazer maior valor agregado dentro das restrições
e com noções de avaliação de projetos de investimento, o capítulo orçamentárias, serão selecionados para execução. O processo de
prossegue com a discussão sobre o custo de capital acionário e de orçamento de capital não precisa terminar aí, podendo continuar
terceiros, o conceito de estrutura de capitais e a forma de estimar com o acompanhamento da execução dos projetos selecionados e a
a taxa de atratividade mínima de um projeto de investimentos. O verificação do acerto das estimativas iniciais, além da proposição de
financiamento de longo prazo da empresa é apresentado por meio ajustes de rumo.
da discussão da emissão de ações e de títulos de dívida no país e no O processo de orçamento de capital, naturalmente, pode ser muito
exterior. A seguir é discutida a forma de remuneração dos acionistas dinâmico, particularmente em empresas maiores e com várias
por meio de proventos em dinheiro e recompra de ações. Os motivos unidades de negócios. As propostas de projetos podem se originar
e os problemas na reestruturação societária, por meio de fusões, de baixo para cima, em unidades específicas, assim como podem
aquisições ou cisões, também são abordados. A gestão do capital ser apresentadas pela alta administração, considerando o plano
de giro trata do curto prazo e muitas vezes é a principal razão para estratégico da companhia. Este processo resulta em projetos de
que uma empresa não tenha sucesso. Apresenta-se uma breve magnitude e impacto muito variados na empresa.

É comum que haja um setor que analise os projetos sem que esteja desdobramentos importantes, como os tributários, ambientais,
subordinado a seus proponentes. Esse setor costuma estar próximo da sociais, e devem ser analisados por profissionais especializados
alta gestão da companhia. Também é comum que os administradores nesses segmentos. Normalmente esses profissionais atuam no nível
de escalões inferiores ou de unidades de negócios específicas tenham corporativo e não nas unidades de negócios.
uma alçada para aprovar projetos pequenos que não precisam ser
levados à alta gestão e que não entram no processo completo de Seja qual for a origem dos projetos analisados, os projetos de maior
orçamento de capital no nível corporativo. vulto e que não podem ser aprovados nas alçadas inferiores deverão
ser analisados no nível corporativo e levados para a aprovação
Os proponentes dos projetos devem fazer projeções de sua geração da alta gestão e do conselho de administração. O orçamento de
de caixa ao longo do tempo. Normalmente se fazem projeções por capital deve refletir a estratégia da companhia, pode modificar seu
um período de tempo relativamente curto, não mais do que três risco e, inclusive, comprometer seu futuro. Por isso, o conselho de
a cinco anos na maioria dos casos, talvez dez anos em algumas administração não pode se furtar a analisar o orçamento de capital e
companhias, e depois se estima um valor residual para o projeto, seus principais projetos com a devida atenção. Além disso, é preciso
que representa sua geração de caixa no longo prazo, a partir do ter em mente que os diversos projetos da companhia consistem em
horizonte de planejamento. uma carteira de investimentos cujo retorno e cujos riscos devem ser
acompanhados de forma integrada.
Essas projeções habitualmente são revistas pelo setor que analisa
os projetos no nível corporativo, já que os proponentes dos projetos É comum que as companhias tenham um processo de
tendem a ter uma visão excessivamente otimista acerca de sua acompanhamento dos principais projetos aprovados durante sua
geração de caixa. Além disso, as propostas vindas de baixo podem execução e no início de sua implantação. Esse processo final visa
não contemplar devidamente as sinergias e os impactos sobre identificar desvios graves daquilo que fora previsto, bem como eliminar
outras áreas da empresa, que possivelmente podem ser mais bem erros no processo de avaliação do projeto que possam contribuir para
identificados no nível corporativo. aperfeiçoar o procedimento de análise de futuros projetos.
O processo de orçamento de capital também pode ser político e Muitos investimentos são quase que de natureza permanente e
apresenta um certo atrito e disputa de poder entre os diversos podem não aparecer explicitamente no orçamento de capital, por
agentes envolvidos. Por exemplo, o chefe de uma unidade de exemplo o aprimoramento contínuo dos recursos de Tecnologia da
negócios muito importante para a companhia terá grande poder Informação (TI), das atividades de pesquisa e desenvolvimento ou
de convencimento sobre os analistas no nível da alta gestão dos investimentos em marketing. De qualquer maneira, esses itens
para aprovar seus projetos, possivelmente em detrimento de possivelmente sempre constarão da proposta de orçamento de
outros projetos provenientes de unidades de negócios menos capital da companhia, mesmo que não seja um “projeto novo”.
poderosas ou acessórias. Além disso, um projeto pode ter diversos

Noções de Avaliação de Projetos de Investimento A projeção dos fluxos de caixa operacionais líquidos inicia com a
estimativa de receitas e despesas para se apurar o lucro líquido
Como as companhias avaliam os projetos que executarão? Há projetado. Por isso, uma projeção do lucro líquido para cada ano
um conjunto de técnicas financeiras que são empregadas para do horizonte de planejamento inicia com a projeção da receita,
esse fim. Não temos o propósito de apresentar todos os detalhes prossegue com todos os itens de despesas, impostos e outras
dessas técnicas neste capítulo, mas vamos ilustrar uma avaliação. receitas e despesas não operacionais, se houver. A tabela 2.2.1
O processo inicia com a estimativa da geração líquida de caixa do mostra um exemplo de elaboração de projeção de um fluxo de
projeto a cada período, geralmente a cada ano do horizonte de caixa operacional líquido para determinado ano. A projeção inicia
análise. Esses valores são os fluxos de caixa líquidos a cada período com o lucro operacional projetado, que é o lucro proveniente das
e refletem estimativas de todos os recebimentos e desembolsos operações, antes de juros e impostos. Na terminologia em inglês
decorrentes do projeto, tais como receitas e despesas, tributos e é conhecido como Earning Before Interest and Taxes (Ebit). Uma
investimentos. Devem ser considerados somente os fluxos de caixa, técnica usual é ignorar os juros e outras despesas financeiras nesse
e não grandezas meramente contábeis que não são caixa, como a momento da projeção. Eles serão considerados depois, quando
despesa de depreciação. Porém a despesa de depreciação tem um falarmos do custo de capital, portanto nas linhas número 2 e 3 os
impacto positivo sobre o caixa porque ela reduz o imposto de renda juros e outras despesas financeiras são somados de volta ao lucro
devido. Esse impacto é caixa e tem que ser considerado. operacional e as receitas que não são caixa (tais como o resultado
É comum que se considerem esses fluxos de caixa de forma meramente contábil da equivalência patrimonial) são subtraídas,
incremental. Isso quer dizer que somente os fluxos de caixa que obtendo-se o lucro operacional ajustado. Os impostos são estimados
passam a existir exclusivamente em decorrência do projeto devem a partir desse valor e estão na linha 5. Se há juros, o valor dos
ser considerados. Da mesma forma, os efeitos do projeto sobre outros impostos está superestimado porque não se considerou a redução
ativos da empresa, isto é, as interações entre projetos, por exemplo do imposto ocasionada pela despesa de juros. Isso não é problema,
a redução da receita de um produto análogo (canibalização), deve pois será considerado mais tarde no custo de capital. Lembre que
ser considerada. Finalmente, os fluxos de caixa normalmente não o tratamento do fluxo de caixa, por enquanto, é operacional, não
são estimados levando em consideração o possível financiamento considerando os efeitos do financiamento da empresa.
do projeto. Os efeitos do financiamento, se houver financiamento
específico para o projeto, serão considerados em análise separada
e posterior, depois de calculada a viabilidade do projeto antes do
financiamento, portanto os fluxos de caixa estimados são chamados
de fluxos de caixa operacionais líquidos. São operacionais porque
não incluem o efeito do financiamento e são líquidos porque são o
resultado líquido de todas as entradas e saídas de caixa.

Exemplo de estimativa do fluxo de caixa líquido em determinado ano. de giro o aumento no valor dos estoques e das contas a receber,
particularmente as vendas a prazo, incrementais ao projeto, isto é,
Tabela 2.2.1
o que é necessário devido unicamente à existência do projeto. Esse
VALORES NO ANO investimento é parcialmente financiado pelo acréscimo nas contas a
Nº ITENS PROJETADOS
(em US$ mil) pagar (fornecedores, prestadores de serviços etc. pagos a prazo).
1 Lucro Operacional 105.000
Essa estimativa é simples:
2 + Juros e Outras Despesas Financeiras 12.000
3 - Receitas que Não São Caixa 2.500 Investimento em Capital Variação nos Estoques e Variação nas Contas
de Giro no Ano t = Recebíveis no Ano t = a Pagar no Ano t
4 = Lucro Operacional Ajustado 114.500
5 - Provisão para IR e Contribuição Social 28.000 Por exemplo, se, em decorrência do funcionamento do projeto, o
6 + Despesas que Não São Caixa (Depreciação) e Amortizações 22.000
estoque adicional decorrente do projeto aumenta US$ 4 milhões e os
recebíveis aumentam US$ 3 milhões em determinado ano, e as contas
7 - Investimentos no Ano 73.500
a pagar aumentam US$ 2 milhões, então o investimento em capital de
8 - Investimento em Capital de Giro Líquido 5.000 giro líquido nesse ano é de US$ 5 milhões, que é o valor na linha 8 da
9 = Fluxo de Caixa Operacional 30.000 tabela 2.2.1.
O fluxo de caixa operacional líquido na linha 9 resulta,
Depois de subtraídos os impostos sobre os lucros operacionais, consequentemente, da soma algébrica das linhas 4 a 8. Esse
somam-se ao resultado as despesas que não representam desembolso processo é repetido para tantos anos quantos houver no horizonte
real de caixa, como a depreciação, que é a mais comum delas. Esses de planejamento empregado pela empresa. É comum adicionar
valores estão na linha 6. Os investimentos que a empresa faz não são um valor residual, muitas vezes chamado de perpetuidade, que
considerados despesas, porém são desembolsos de caixa e por isso representa o valor operacional da firma depois do horizonte de
devem ser subtraídos do resultado. planejamento, uma vez que é impossível fazer projeções razoáveis
Finalmente, na linha 8 há um investimento em capital de giro líquido. para muitos anos. Esse valor residual deve ser estimado de forma
Essa linha é um ajuste muito comum. Como nem todas as receitas e conservadora e muitas vezes é calculado tendo como base o fluxo
despesas são recebidas ou pagas à vista, há uma parte das receitas e de caixa operacional projetado para o último ano do horizonte
despesas que ainda não representa uma entrada ou saída efetiva de de planejamento. Não vamos entrar nos detalhes técnicos desse
caixa. Um ajuste comum é estimar quanto seria esse valor líquido em procedimento, que pode ser visto com mais detalhes em alguns dos
determinado ano e representá-lo como um investimento em capital livros da bibliografia.
de giro líquido. Em geral, considera-se como investimento no capital

Depois de estimados os fluxos de caixa operacionais líquidos de O fluxo de caixa no tempo 0 representa o investimento inicial, e,
cada ano, deve-se obter uma estimativa do valor adicionado pelo obviamente, seu valor presente no tempo 0 é o próprio fluxo de caixa.
projeto no presente para que se decida sobre a viabilidade de A soma dos valores presentes de cada fluxo de caixa nos anos 0 a
sua execução. A coluna 1 da tabela 2.2.2 mostra os fluxos de caixa 5, na coluna 3 da tabela 2.2.2 representa o valor presente líquido
projetados para cinco anos de determinado projeto. A coluna (VPL) do projeto. O VPL é uma medida do valor que o projeto agrega
3 mostra o valor presente de cada fluxo de caixa projetado no à riqueza do acionista no tempo 0. Isto é, os acionistas ficariam
tempo 0. O valor presente é um conceito de matemática financeira US$ 26,4 milhões mais ricos se fossem em frente com o projeto, caso
e representa o valor hoje de um fluxo de caixa a ser recebido ou as projeções se confirmassem. O VPL hoje em dia é a medida mais
pago no futuro. É o equivalente financeiro hoje do fluxo de caixa comumente empregada pelas maiores empresas para analisar projetos
no futuro. Por exemplo, se um investidor ganha 10% ao ano nos de investimentos, embora haja medidas alternativas. O que se deseja
seus investimentos, então US$ 1.100 daqui a um ano resultam é que o VPL seja positivo.
do investimento de US$ 1.000 hoje. Isto é, 1.100 são iguais ao
Cabe comentar que a importância do VPL e da Taxa Interna de
principal (1.000) mais o juro de um ano (10% de 1.000). Assim:
Retorno (TIR) advém da ideia, preponderante em finanças, de que o
1.100 = 1.000 + 0,1 x 1.000 ou 1.100 = 1.000 x (1 + 0,1). Daqui a dois
objetivo da empresa é gerar riqueza para os seus acionistas. O VPL
anos, US$ 1.000 investidos hoje gerariam 1.000 (1+0,1)2 = 1.210 a
mede exatamente o acréscimo de riqueza para o acionista gerado
juros compostos, isto é, há juro sobre o montante (principal mais
pelo projeto. A TIR decorre do conceito de VPL. Contudo, obviamente
juros) de 1.100 ao final do segundo ano, e assim por diante. De forma
há aqueles que entendem que o objetivo da empresa é mais amplo
análoga, o investimento a 10% ao ano que geraria US$ 1.210 a serem
e deve considerar outras partes interessadas, além dos acionistas.
recebidos daqui a dois anos é 1.210/(1 + 0,1)2 = 1.000. O montante
Essa visão está presente, inclusive, na Lei das Sociedades por
no futuro, US$ 1.210, é chamado de valor futuro. O montante que o
Ações brasileira e no Código das Melhores Práticas de Governança
gera no presente, US$ 1.000, é chamado de valor presente. O valor
Corporativa do IBGC.
futuro (VF) de um valor presente (VP) é dado por VF = VP x (1 + i)t,
onde i é a taxa de juros e t o número de períodos. O valor presente
é dado por VP = VF / (1 + it, e o termo 1/(1 + i)t, é chamado de fator de
desconto. A coluna 2 da tabela 2.2.2 mostra os fatores de desconto
para a taxa de 10% de 0 a 5 períodos. O significado da taxa de
juros, ou taxa de desconto, usada será aprofundado mais adiante
no capítulo. Os leitores interessados podem consultar um livro de
matemática financeira ou os capítulos sobre técnicas de análise de
investimentos fornecidos na bibliografia para melhor entendimento
do assunto.

Tabela 2.2.2 O payback é uma medida simples que indica em quanto tempo o
investimento inicial retornaria. O payback só leva em consideração os
(1) (2) (3) = (1) X (2) (4) (5) = (2) X (4)
fluxos de caixa até a data de corte arbitrada, que são os de prazo mais
Fluxo de caixa curto, e, por isso, é uma medida muito empregada quando a incerteza
Fluxo de caixa Fator de Valor presente
Ano Valor presente operacional
operacional desconto à
do fluxo de líquido
do fluxo na projeção dos fluxos de caixa é grande. Por exemplo, na tabela
líquido taxa de 10% ao de caixa
caixa projetado 2.2.2, o investimento inicial é de US$ 150 milhões. Acumulando-se
projetado ano acumulado
acumulado anualmente os valores dos fluxos de caixa projetados a partir do
0 -150.000 0,0000 -150.000,00 -150.000,00 -150.000,00 ano 0, verificamos, na coluna 4 da tabela 2.2.2, que essa quantia é
1 30.000 0,9091 27.272,73 -120.000,00 -122.727,27
superada entre o ano 3 e o ano 4. Se a data de corte arbitrada pela
companhia fosse de um payback de no máximo cinco anos, então
2 45.000 0,8264 37.190,08 -75.000,00 -85.537,19 o projeto seria aceito. Se fosse de três anos, ele não seria aceito. Se,
3 50.000 0,7513 37.565,74 -25.000,00 -47.971,45 em vez de usar os valores dos fluxos de caixa projetados, usarmos
4 42.000 0,683 28.686,57 17.000,00 -19.284,88 os valores presentes dos fluxos de caixa projetados, verificamos, na
coluna 5 da tabela 2.2.2, que o investimento inicial de US$ 150 milhões
5 73.500 0,6209 45.637,72 90.500,00 26.352,83
é superado entre os anos 4 e 5. Esse procedimento é conhecido como
VPL 26.352,83 payback descontado.
Valores em US$ mil.
Os valores na tabela foram calculados com mais decimais do que o mostrado. Depois de estimados os VPL e TIR dos projetos em consideração
no orçamento de capital, é necessário ordená-los segundo alguma
Outras medidas muito empregadas para avaliar projetos são a TIR e prioridade. Raramente uma empresa está livre de restrições de capital.
o payback. A TIR é a taxa de desconto que faz o VPL do projeto ser Isto é, frequentemente ela não tem o capital necessário para realizar
nulo. Por tentativa e erro é possível estimar essa taxa. Normalmente todos os projetos atraentes, com VPL positivo, por exemplo. Nesses
os analistas usam calculadoras financeiras ou planilhas para realizar casos, é comum ordenar os projetos a partir daquele com maior VPL, e
esse trabalho. Se o VPL dos fluxos de caixa na tabela 2.2.2 é positivo selecionam-se para execução os que cabem nos recursos disponíveis.
quando eles são descontados a uma taxa de 10%, então a taxa de Outras prioridades, contudo, podem influenciar as escolhas. Cabe
desconto que tornará esse valor presente nulo é maior do que 10%. ainda dizer que a restrição de capital pode ser um fato ou apenas
De fato, com o uso de uma calculadora financeira, verifica-se que a uma imposição da alta gestão para que somente os melhores projetos
TIR é igual a 15,9%. Isso significa que o projeto suportaria um custo sejam executados.
de oportunidade do capital de até 15,9%, quando então deixaria de Finalmente, cabe um breve comentário sobre o risco dos fluxos
ser atraente. de caixa. Evidentemente, como em toda a projeção, haverá erro. O
analista deverá procurar analisar cenários alternativos, alterando,

principalmente, os itens que apresentam maior impacto sobre as O desempenho dos gestores deve ser medido de forma confiável. A
projeções, procurando verificar a sensibilidade do VPL a alterações remuneração baseada em métricas contábeis apresentam vantagens
em parâmetros críticos do projeto. Uma forma de fazer isso é por meio e problemas. É difícil, por exemplo, associar o desempenho de
da chamada análise de sensibilidade. Esse procedimento consiste gestores subalternos ao valor de mercado da ação da companhia,
em alterar uma variável crítica de cada vez, mantendo as demais se houver. Nesses casos, métricas contábeis ou operacionais
fixas em seus valores esperados ou mais prováveis. Dessa forma podem ser mais adequadas. A informação contábil, porém, pode
tem-se uma ideia da magnitude da variação em cada item crítico ser manipulada, até mesmo por gerentes subalternos, e os ganhos
que poderia tornar o VPL negativo. É claro que não é realista pensar econômicos podem não estar plenamente refletidos no retorno
que as variáveis críticas são independentes entre si. Conhecendo contábil, pois lucros contábeis podem não significar ganhos para
a sensibilidade do projeto às variáveis críticas, o analista saberá os acionistas. O Economic Value Added (EVA) é o lucro contábil
determinar quais causam mais impacto sobre o projeto, traçando deduzido do custo do capital investido. O custo do capital investido
cenários com mudanças de valor de todas as variáveis em conjunto. é um montante igual ao capital investido multiplicado pelo custo
Esse processo é conhecido como análise de cenários. O tópico médio ponderado de capital ou weighted average cost of capital
seguinte discutirá a origem da taxa de desconto, ou custo de (WACC). O EVA não deixa de ser uma métrica contábil, mas é
oportunidade do capital. interessante porque tenta aferir quanto de valor foi adicionado
depois de se considerar o custo do capital investido, coisa que o
lucro contábil não faz. A seção anterior, que trata da contabilidade,
mostra um exemplo de cálculo do EVA.
Orçamento de Capital, Incentivos e Conflitos de Interesse
Uma medida alternativa ao EVA é o retorno econômico, que usa
Muitos argumentam que os proponentes de um projeto podem ser o fluxo de caixa no período, em vez do lucro, e adiciona a ele a
excessivamente otimistas a respeito de suas projeções, obviamente variação no valor das ações da companhia, obtendo um retorno
apresentando projetos com VPL positivo, segundo essas estimativas. econômico em relação ao valor das ações da companhia no início
Os proponentes podem tender a propor projetos que realcem suas do período de análise. Essa medida, contudo, tem a desvantagem
qualidades pessoais como gestores, e não necessariamente, que de depender de haver um valor de mercado para as ações da
gerem mais valor para a empresa. Pode haver outros problemas, companhia. O leitor interessado em mais detalhes sobre as métricas
como projetos que privilegiem o curto prazo, e o tempo que o gestor de desempenho pode consultar a bibliografia oferecida ao final
espera ficar na empresa. Esses são problemas clássicos de conflitos do capítulo.
de interesse que podem ser mitigados com ferramentas adequadas
de incentivo, com níveis de autorizações de projetos limitados e o
acompanhamento dos projetos aprovados por setor da empresa que
não esteja envolvido com sua execução, entre outras.

Custo de Capital Acionário e de Terceiros Custo Esperado do Capital Acionário

Este é o valor mais difícil, pois não é observado diretamente. A
Na avaliação de projetos e de empresas é necessário descontar os
ideia, entretanto, é simples. É preciso estimar retorno esperado pelo
fluxos de caixa projetados por uma taxa que corresponda ao risco
acionista de forma que o compense pelo risco que está correndo no
desses fluxos de caixa. Como não há meios de medir com precisão
investimento. A forma mais comum de calcular o custo do capital
o risco dos fluxos de caixa, a solução prática mais comum é verificar
acionário é pelo uso de um modelo que considera a recompensa
qual é a taxa de retorno obtida ou esperada por aqueles que
para diversos fatores de risco, cuja versão mais comum é um
financiam a empresa, isto é, o custo de capital da empresa. Há várias
modelo com apenas um fator de risco, que por vezes é chamado
formas de financiamento, que podem ser grupadas em dois tipos
de CAPM (Capital Asset Pricing Model). Embora tecnicamente um
básicos: dívida, em particular a de longo prazo, porque normalmente
modelo de um fator não seja o CAPM, na prática eles se confundem.
tratamos de projetos com duração de alguns anos, e o capital
O desenvolvimento teórico desse tipo de modelo é atribuído
acionário. É comum que a taxa de desconto empregada seja a média
principalmente a William Sharpe, Prêmio Nobel de Economia de
ponderada do custo dessas duas modalidades de capital. Os pesos
1990. A intuição do modelo é simples.
normalmente são as proporções esperadas de dívida de longo prazo
e de capital acionário no financiamento de longo prazo da empresa. Remuneração básica sem
Custo esperado do capital Prêmio pelo risco de
Esse número é chamado de WACC (weighted average cost of capital) acionário (%)
= riscos (taxa livre de riscos) ×
investir no projeto (%)
(%)
ou custo médio ponderado de capital.
Custo
Tomemos um exemplo usando a Vale, que é uma empresa com muitos
WACC ou Custo acionistas fora do Brasil. Esse exemplo pode ser facilmente adaptado
esperado da Peso esperado Peso esperado
taxa de esperado
desconto
= dívida de longo × da dívida de +
do capital
× do capital para qualquer empresa, mesmo as de capital fechado e limitadas que
prazo após longo prazo (%) acionário (%)
para projetos
impostos
acionário (%) atuam somente no âmbito doméstico. Na prática, é comum pensar em
termos de dólares americanos e do ponto de vista de um investidor
Todos os componentes do WACC são esperados, isto é, são projeções. localizado nos Estados Unidos. Em primeiro lugar devemos pensar
É claro que se podem tomar valores históricos como estimativas, com que sempre há um custo de oportunidade na economia, mesmo
a premissa implícita de que o futuro será igual ao que já aconteceu. que não haja risco. Esse custo de oportunidade sem risco é a taxa
A seguir apresentamos como o custo esperado do capital acionário livre de riscos que é a recompensa pelo valor do dinheiro no tempo.
pode ser estimado. Geralmente se representa a taxa livre de riscos pelo rendimento dos
títulos do tesouro dos Estados Unidos. Já aqui há questões práticas
importantes. Deve-se escolher o rendimento histórico ou corrente
desses títulos? Deve-se escolher o rendimento de títulos de curto ou
de longo prazo? Geralmente, a resposta fica a critério do analista, mas

é prática comum escolher o rendimento de um título de longo prazo, A intuição do modelo acima é simples. Para investir em uma carteira
como o do Treasury Bond (T-Bond) de dez anos porque os projetos representativa do mercado de ações como um todo, que contém,
geralmente têm vida relativamente longa. Também é comum tomar o portanto, muitas ações, investidor vai querer ser recompensado
rendimento médio histórico desses títulos, em vez da taxa corrente, pelo risco do mercado de ações como um todo. Chama-se essa
porque o rendimento corrente pode flutuar muito. Por exemplo, no recompensa de prêmio de risco do mercado (PRM). Esse número pode
início de 2017 o rendimento dos títulos de longo prazo do tesouro ser estimado a partir de uma média histórica. Ele é calculado, por
dos Estados Unidos estava em 2,5%ao ano, muito abaixo de sua exemplo, como a diferença entre o retorno médio mensal de um índice
média histórica. Essa taxa deveria ser usada ao se analisar um que representa o mercado em um período de tempo, geralmente bem
projeto cuja vida é relativamente longa? Ou seria a média histórica longo, e a média da taxa livre de riscos no mesmo período. Isto é, o
mais representativa da taxa livre de risco que vigorará durante a PRM é o excesso de retorno que o mercado de ações ofereceu em
vida do projeto? Muitos analistas escolhem a média histórica, mas relação à taxa livre de riscos. Digamos que um índice representativo
essa é uma questão aberta a debate, e alguns analistas podem do mercado de ações dos Estados Unidos, tal como o S&P 500, tenha
achar melhor fazer outras escolhas. Digamos que a média histórica oferecido um retorno médio anual nos últimos vinte anos de 9% e que
do rendimento do T-Bond de dez anos é de 5% ao ano. Assim, um a taxa livre de riscos média em termos anuais foi de 5% ao ano. O PRM
investidor que não quer correr riscos vai querer ser recompensado será o excesso de retorno que o mercado ofereceu em relação à taxa
por uma taxa próxima a essa. livre de riscos, ou seja, 4%.
Os projetos de uma empresa, porém, são arriscados. Obviamente, Neste ponto cabe uma rápida digressão sobre o CAPM, que é o
o investidor vai querer ser recompensado por esse risco. Essa modelo que estamos empregando. O CAPM supõe que o investidor
recompensa adicional é o prêmio de risco de investir no projeto. possui uma carteira bem diversificada de ativos de risco. Isso quer
Digamos que o prêmio de risco para investir na Vale fosse estimado dizer que esse investidor só deve ser recompensado pelo risco que
em 8% ao ano. O investidor que fosse comprar ações da Vale deveria ele não conseguiu eliminar com a diversificação. A noção de que o
ter uma expectativa de retorno, segundo esses parâmetros, de 13%, risco de uma carteira bem diversificada de ativos é menor do que a
isto é, 5% de recompensa sem risco mais 8% de recompensa pelo risco média ponderada dos riscos individuais dos ativos que a compõem
da Vale. Lembre que essas taxas estão em dólares dos Estados Unidos. foi formalmente demonstrada por Harry Markowitz, Prêmio Nobel
de Economia em 1990. Essa redução do risco em relação ao risco
Como foi estimado o prêmio de risco da Vale de 8% ao ano? médio ponderado dos ativos da carteira é o que se ganha com a
diversificação. É sabido, então, que o risco da carteira de investidores
Coeficiente que indica quantas vezes
Prêmio pelo risco Prêmio pelo risco de
mais (ou menos) arriscado que o que possuem carteiras com diversos ativos de risco é menor do que
de investir no = investir no mercado ×
projeto (%) de ações (%)
mercado é o projeto ou a empresa o risco médio dos ativos da carteira. Assim, o investidor só deve ser
(chamado de beta)
recompensado pelo risco em que efetivamente incorre, e este é o

risco da carteira bem diversificada, que é chamado de risco não Analistas diferentes obterão valores diferentes para o custo de
diversificável. Em geral, quando a carteira contém um número razoável capital acionário de uma companhia. Finanças é uma ciência social e
de ativos (geralmente mais do que dez ou quinze) ela é considerada não uma ciência exata.
bem diversificada. Um índice de mercado como o S&P 500 contém
quinhentos ativos diferentes e sua carteira pode ser considerada bem Custo do Capital de Terceiros
diversificada. No caso do Brasil, um índice como o Ibovespa contém
entre setenta e oitenta ativos diferentes, dependendo do período A não ser que o financiamento de curto prazo seja muito expressivo
considerado, e também poderia ser considerada bem diversificada. e relevante para uma empresa, como quando há necessidade de um
nível permanente de financiamento de curto prazo, normalmente
No nosso exemplo, o investidor não está interessado no mercado mede-se apenas o custo da dívida de longo prazo da empresa para
como um todo, e sim na ação da Vale. O prêmio de risco que estimar o custo de capital de terceiros. O custo da dívida de longo
queremos não é o do mercado, e sim o da Vale. Uma forma de prazo seria a média ponderada do custo de cada modalidade de
estimar o prêmio de risco da Vale é multiplicar o prêmio de risco do financiamento de uma empresa a valores de mercado. Outra forma de
mercado por um coeficiente que indica quantas vezes mais ou menos medir esse valor é usar a classificação de risco de crédito da empresa,
arriscada que o mercado seria a ação da Vale para um investidor se ela a tiver. Digamos que a Vale seja uma empresa classificada
que já tem uma carteira bem diversificada de investimentos. Esse como BBB, na escala da agência Standard & Poors. Digamos que,
coeficiente chama-se beta e é comumente estimado por meio de historicamente, empresas classificadas como BBB paguem 1,5% ao ano
uma análise estatística cujos detalhes podem ser encontrados na a mais que os T-Bond de dez anos por dívidas em prazo semelhante.
bibliografia. Se o beta da Vale em relação a um índice representativo Se estimarmos o rendimento do T-Bond de dez anos em 5% a.a.
do mercado de ações dos Estados Unidos foi estimado em 2, isso durante a vida do projeto, então a Vale deveria pagar 6,5% ao ano por
quer dizer que a ação da Vale é duas vezes mais arriscada do que o uma dívida de dez anos em dólares, no mesmo período.
mercado de ações dos Estados Unidos para um investidor com uma
carteira bem diversificada. Portanto, se o PRM dos Estados Unidos Anteriormente comentamos que os efeitos do financiamento
é de 4%, como estimamos anteriormente, e a Vale é duas vezes normalmente não são considerados para projetar os fluxos de caixa.
mais arriscada para o investidor bem diversificado, então o prêmio Em particular, as despesas de juros não são consideradas. Os juros,
de risco da Vale deve ser de 8% para esse investidor. Ao somarmos porém, geram uma redução do imposto de renda porque são uma
esse valor aos 5% de taxa livre de riscos obtemos o custo de capital despesa dedutível. A forma de considerar isso é reduzir o custo do
acionário da Vale de 13%. O leitor deve ter em mente que o investidor capital de terceiros (dívida) da alíquota marginal do imposto. Entende-
está baseado nos Estados Unidos e todas as estimativas são taxas se por alíquota marginal de imposto de renda a alíquota do próximo
de retorno em dólares americanos. Como o leitor pode notar, esse real que se lucrará. Digamos que a alíquota marginal de impostos para
número é uma estimativa obtida a partir de outras estimativas. a maioria das empresas no Brasil seja de 34% (esse valor foi estimado
por algumas empresas de auditoria externas bastante conhecidas).

Portanto, para cada real, ou dólar, de juro, 34 centavos são deduzidos O leitor deve lembrar-se que todos os fluxos de caixa operacionais
do imposto de renda. Sendo assim, o custo do capital de terceiros e as taxas de retorno usadas até este momento estão em dólares
seria de apenas 66% do valor estimado, desde que a empresa tenha americanos. Fluxos de caixa em dólares devem ser descontados
lucros a serem tributados. Portanto, no exemplo da Vale, se estimamos por taxas de desconto em dólares. Fluxos de caixa em reais devem
o custo do capital de terceiros em 6,5% ao ano antes do imposto ser descontados por taxas de desconto em reais. Para converter o
de renda, então devemos considerar apenas 66% desse valor, ou WACC de 10% em dólares da Vale em reais, é preciso somar a ele
4,3% ao ano, como o custo de capital de terceiros após impostos. uma projeção da variação do dólar anual. Fazer projeções do câmbio
Ao considerar o impacto dos juros sobre o imposto de renda devido é um dos exercícios mais ingratos e mais sujeitos a erro em finanças.
pela empresa pelo ajuste feito no custo de capital, não se devem Um enfoque que pode ser empregado é usar a aproximação abaixo
considerar os juros nos fluxos de caixa, pois, nesse caso, os juros para ter uma ideia da expectativa de variação cambial embutida
seriam considerados duas vezes. nas taxas de juros correntes dos títulos do tesouro do Brasil e dos
Estados Unidos.
WACC Rendimento Rendimento
Temos uma estimativa para o custo do capital de terceiros Corrente do Título
=
Corrente do Título
×
Spread de Risco
+
Expectativa de
Brasileiro de 5 Anos do Tesouro dos do Brasil Variação do Dólar
depois de imposto de renda (4,3%) e uma estimativa para o custo em Reais EUA de 5 anos
do capital acionário (13%) para a Vale. Para obtermos o WACC
(custo médio ponderado de capital), precisamos ter as proporções Digamos que os títulos do Tesouro brasileiro de cinco anos em
do financiamento da companhia por meio de capital de terceiros reais, representados pelas NTN-F, Notas do Tesouro Nacional tipo F,
e por meio de capital acionário. Digamos que o analista tenha atualmente chamadas de Tesouro Prefixado com Juros Semestrais,
estimado que a companhia empregará 30% de capital de terceiros estejam com um rendimento no mercado hoje de 11,7% ao ano e que
e 70% de capital próprio para seu financiamento de longo prazo. os títulos de cinco anos do Tesouro estadunidense estejam com
O WACC, então, será de 30% de 4,3% mais 70% de 13%, que resultam rendimento corrente de 1,7% ao ano. Se o spread de risco do Brasil (o
em 10,4% ao ano. Esse número é o custo de oportunidade de chamado Risco Brasil) é de 400 pontos, isso significa que os títulos
capital que deverá ser usado para descontar os fluxos de caixa do governo brasileiro emitidos no exterior em dólares apresentam
operacionais da companhia. Como esse número é uma estimativa, um rendimento 4% ao ano maior do que títulos americanos de prazo
ele pode ser arredondado para facilitar sua memorização nos equivalente. Sendo assim, uma aproximação da variação cambial
diversos escalões e unidades da companhia. Digamos que a diretoria embutida no rendimento dos títulos do Tesouro brasileiro em reais
da Vale arbitre que suas unidades devem considerar um custo de é de 11,7% - 1,7% - 4% = 6% ao ano. Dessa forma, se o WACC da Vale
capital de 10% ao ano na avaliação de projetos que proporão à é de 10% ao ano em dólares, uma estimativa para esse número em
diretoria da companhia. reais seria de 10% + 6% = 16% ao ano em reais. Assim encerramos

nossa exposição sobre como estimar o custo de capital da empresa. o doméstico. Como o beta do Brasil, historicamente, tem ficado em
Cabe ainda dizer que essa ilustração oferece uma rota possível, e torno de dois, então o PRM do Brasil seria igual a 8% ao ano, isto é, o
simples, para essa estimativa e que outros analistas poderão empregar dobro do PRM global já estimado em 4% ao ano anteriormente. O PRM
outros parâmetros e modelos e chegar a valores bem diferentes. é sempre uma taxa real de juros porque é uma diferença entre taxas.
Naturalmente, o propósito aqui foi didático para que o conselheiro de
administração compreenda o que é e como se pode estimar o WACC, A taxa livre de riscos seria a doméstica. Em geral as estimativas
e não pretende ser uma estimativa precisa do WACC da empresa em são feitas em termos reais (descontando a inflação) porque é
questão. Antes de oferecer mais detalhes sobre a estrutura de capitais comum estimar o fluxo de caixa dos projetos em moeda constante
da empresa empregada no cálculo do WACC, seguem comentários do presente. A taxa real de juros doméstica brasileira tem ficado
sobre vantagens competitivas e uma seção sobre o cálculo do WACC próxima de 8% ao ano na média histórica, com tendência de baixa no
em empresas de capital fechado e limitadas. momento. Arbitre-se 6% de taxa real de juros livre de riscos doméstica
para este caso.
Algumas empresas podem conseguir obter um retorno em seus
projetos muito acima do WACC durante muito tempo. Esses retornos Não há como estimar o beta da empresa de capital fechado por
excepcionais são chamados de economic rents e podem advir meio da observação histórica do comportamento de suas ações no
de vantagens competitivas que certas empresas possuem e que mercado. Assim, o analista deve arbitrar um valor para o beta, próximo
permitem que elas alcancem retornos mais elevados do que seus ao beta de empresas de capital aberto cujos ativos são assemelhados
competidores, se existirem. As vantagens competitivas são discutidas aos da empresa de capital fechado em tela. Caso haja dificuldades
em mais detalhes no capítulo 4 e podem incluir uma combinação para encontrar um valor razoável para esse beta, entre as empresas
de sua atuação em certo nicho de mercado, liderança em custos e de capital aberto, sugere-se no mínimo o beta igual a 1, para empresas
diferenciação eficaz de produtos. cujo risco não diversificável é relativamente baixo e que atuem em
setores econômicos tradicionais, e igual 1,5 ou 2,0 para empresas de
setores cujos riscos são mais elevados, como os de alta tecnologia,
Empresas de Capital Fechado e Limitadas informática, telecomunicações, internet etc.
O exemplo acima pode ser adaptado para uma empresa que
não tenha ações negociadas em bolsa. O analista deve iniciar Considerando que a taxa livre de riscos real doméstica foi arbitrada
considerando se a empresa é financiada no âmbito global ou em 6% ao ano e que o PRM doméstico foi arbitrado em 8% ao ano, o
predominantemente doméstico. Se for financiada no âmbito global, custo de capital acionário real de uma empresa de capital fechado
então o exemplo acima pode ser seguido. Em muitos casos, porém, cujo beta tenha sido estimado em 1, 1,5 ou 2 seria de, respectivamente:
esse tipo de empresa é financiado somente no âmbito doméstico 14% (6% + 1 x 8%), 18% (6% + 1,5 x 8%) ou 22% (6% + 2 x 8%). A literatura
e seus sócios estão todos no Brasil. Nesse caso, em geral, todos os internacional recomenda também que se adicione a esses números
parâmetros são estimados na moeda nacional, o real. O PRM seria um prêmio de tamanho para empresas pequenas. Segundo Ibbotson

Associates (2006), esse prêmio seria de 6% ao ano para empresas Estrutura de Capitais
cujo valor de mercado do patrimônio líquido fique abaixo de US$ 265
milhões e de 2,8% ao ano para empresas cujo valor de mercado do A estrutura de capitais de uma empresa consiste nas proporções
patrimônio líquido fique entre US$ 265 milhões e US$ 586 milhões. do financiamento da empresa na forma de capital de terceiros e
Contudo, a adição desse prêmio de tamanho não é consensual, capital próprio. Há diversas formas de capital de terceiros, como as
particularmente no caso de empresas brasileiras. muitas modalidades de empréstimos bancários e de títulos de dívida
de curto e longo prazo emitidos no país e no exterior. O capital
O custo de financiamento da empresa também pode ser estimado acionário também não é uniforme, pois há as ações com direito de
pelo custo dos empréstimos que ela já tem ou poderia ter, e as voto (as ordinárias) e as ações preferenciais, sem direito a voto, mas
proporções de dívida e capital próprio no financiamento permanente com outros direitos.
da empresa podem ser facilmente arbitradas. Como o custo do capital
acionário foi estimado em termos reais, o custo de capital de terceiros A tabela 2.2.3 apresenta um balanço patrimonial simplificado da Vale.
também deve ser estimado em termos reais e na moeda nacional. Consideremos que o financiamento com capital de terceiros seja a
soma das dívidas vencendo em doze meses (US$ 710 milhões) e das
Concluindo este exemplo, suponha que a empresa de capital dívidas de longo prazo (US$ 17.535 milhões), que resulta em US$ 18.245
fechado seja uma empresa industrial tradicional e tenha tido seu milhões. Considera-se que o capital acionário em termos contábeis é
beta arbitrado em 1 e seu custo de capital acionário real estimado representado pelo patrimônio líquido de US$ 42.556 milhões. A soma
em 20% ao ano (14% + 6%) porque estima-se que o valor de mercado desses dois valores resulta em um financiamento total de US$ 60.801
do patrimônio líquido da empresa é menor do que US$ 265 milhões milhões, e a proporção do capital de terceiros e do capital acionário em
(a empresa é considerada pequena). O custo real da dívida para relação a este total é de 30% e 70%, respectivamente.
a empresa foi estimado em 18% ao ano e a empresa está sujeita à
alíquota total de 34% de impostos, resultando em custo de capital As demonstrações financeiras da empresa mostram a estrutura de
de terceiros real depois de impostos de 11,88% ao ano (18% × 0,34). capitais segundo critérios contábeis em determinada data. A teoria
Além disso, a diretoria estima que sua meta para a estrutura de de finanças reza que a estrutura de capitais empregada para obter
capitais seja de 80% de capital próprio e 20% de capital de terceiros os pesos da participação de capitais de terceiros e próprio no cálculo
(esse tipo de empresa geralmente usa pouco capital de terceiros). do WACC deve ser a que se espera que a empresa tenha. Muitas
O WACC da companhia de capital fechado seria igual a 80% de 20% empresas usam uma meta de estrutura de capitais. Essa meta não
mais 20% de 11,88%, ou cerca de 18% ao ano em termos reais e na corresponde necessariamente às proporções calculadas a partir das
moeda nacional (reais). demonstrações financeiras. Por outro lado, caso o analista decida
usar o valor de mercado do passivo e do patrimônio líquido, outros
problemas podem surgir. A maior parte das dívidas de uma empresa,
ou a sua totalidade no caso da maioria das empresas, não é de títulos

que negociam no mercado. Portanto, o valor de mercado da dívida As razões que levam uma empresa a ter mais ou menos dívidas
pode ser difícil de ser estimado. Se a empresa possui ações que são objeto de discussão calorosa entre os acadêmicos. A dívida
negociam no mercado, é fácil estimar o valor de mercado do capital apresenta uma vantagem tributária clara. Seus juros são dedutíveis
acionário, porém, como os preços das ações são muito voláteis, do imposto de renda. Por outro lado, a dívida gera um compromisso
esse valor pode gerar uma proporção muito alta ou muito baixa para a empresa que deve ser saldado. Caso a empresa passe por
do capital acionário em relação ao capital de terceiros. É possível uma fase ruim, ela pode ter dificuldades de fazer os pagamentos de
que as proporções contábeis possam ser estimativas melhores das dívida. A dívida, particularmente a partir de níveis mais elevados, pode
proporções de capital de terceiros e de capital acionário do que as aumentar muito o risco da empresa e gerar dificuldades financeiras
estimativas baseadas em valores de mercado. incontornáveis que podem levá-la à recuperação judicial e à falência.
Esse efeito compensatório entre as vantagens tributárias de dívida e
Tabela 2.2.3. Passivo e Patrimônio Líquido Simplificado da Vale. Balanço Patrimonial seus efeitos nocivos constitui a essência do que se chama de teoria
de 31/12/2008 do trade-off da estrutura de capitais. Essa compensação indica que
pode haver um nível ótimo de endividamento para as empresas,
Passivo Circulante 7.237
cuja existência efetiva, porém, também é objeto de debate entre
Contas a Pagar 4.886 praticantes e teóricos do assunto.
Dívidas Vencendo em 12 Meses 710
Há um argumento relacionado à governança corporativa para
Outros passivos circulantes 1.641
justificar o financiamento por meio de dívidas. Como a dívida é
Exigível de Longo Prazo 27.647 um compromisso que deve ser pago, ela impede que os gestores
Dívidas de Longo Prazo 17.535 da companhia tenham folgas excessivas de caixa que poderiam
Outras Exigibilidades de Longo Prazo 6.107
ser gastas em projetos de resultado duvidoso ou em aumento das
despesas, como a própria remuneração dos executivos. Sendo assim,
IR diferido de longo prazo 4.005 para alguns autores, a dívida pode ser um elemento de alinhamento
Participações Minoritárias 2.491 dos interesses da gestão com o dos acionistas. É provável que esse
Patrimônio Líquido 42.556 argumento não seja muito relevante para a maioria das empresas
brasileiras, uma vez que o controle dos direitos de voto é muito
Total 79.931
concentrado no nosso país e o principal conflito de interesses se dá
Valores em US$ milhões entre os acionistas minoritários e os controladores.
Fonte: Demonstrações Contábeis de 31/12/2008 em US GAAP, arquivadas na SEC e na CVM em 19/2/2009.
O tamanho da empresa, a quantidade de ativos tangíveis que possui e

a sua lucratividade foram identificados como fatores que determinam
o nível de endividamento assumido pelas firmas. Empresas maiores e

com mais ativos tangíveis teriam maior facilidade para contrair dívidas aprofundar esse tema pode consultar o capítulo sobre estruturas de
devido a sua maior capacidade de pagamento, menor risco e maior capitais de algumas das obras citadas na bibliografia ou o resumo da
quantidade de ativos que podem ser alcançados pelos credores no literatura para mercados emergentes de Leal (2008).
caso de inadimplência. Por outro lado, as empresas mais lucrativas
poderiam querer usar mais dívidas porque se beneficiariam mais da Finalmente, cabe comentar que há efeitos do financiamento além
dedução dos juros para o cálculo do imposto a pagar, contudo a da vantagem tributária que é normalmente considerada no WACC
evidência no Brasil e em outros países sugere que ocorre exatamente usado para apurar o VPL de projetos. Um exemplo muito comum no
o contrário, as empresas mais lucrativas usam mais os lucros retidos Brasil é um financiamento com taxa menor do que a de mercado –
para se financiar, não se endividando na mesma proporção do por exemplo, os oferecidos pelo BNDES. Uma empresa que obtém
crescimento de seus lucros. tal financiamento para um projeto deve acrescentar o valor presente
do subsídio recebido ao VPL. Esse novo VPL é chamado de VPL
Isso nos leva ao que se chama de teoria da hierarquia das fontes de ajustado. Sendo assim, depois de apurado o VPL de um projeto,
financiamento. Alguns autores acreditam que as empresas preferem deve-se ajustá-lo em relação ao valor presente dos efeitos do
se financiar com o lucro retido em primeiro lugar, que é o capital financiamento concedido ao projeto, que não sejam os tributários,
próprio que já está à sua disposição. Depois disso, elas preferem pois já foram considerados no WACC. É possível, portanto, que um
as dívidas, uma vez que estas não representam participação nos projeto de VPL negativo tenha um VPL ajustado positivo devido ao
lucros ou diluição do controle. Como última alternativa, as empresas valor presente do subsídio conseguido no financiamento, tornando-
escolheriam a emissão de novas ações, uma vez que este seria o se interessante para a empresa.
capital mais caro, porque é o que oferece mais risco para o investidor
e traz o potencial de diluição ou compartilhamento do controle.
Teorias mais recentes aperfeiçoam esses argumentos e acrescentam Políticas de Remuneração dos Acionistas
que as empresas de fato se financiam de forma oportunista. Pode
ser que, de tempos em tempos, o valor das ações esteja tão alto Há várias formas de a empresa remunerar seus acionistas em dinheiro.
e, portanto, o custo para as empresas de se financiar por meio da A empresa pode pagar dividendos em dinheiro, pode recomprar ações
emissão de ações esteja tão baixo que as empresas subvertam a de seus acionistas e, no Brasil, pode pagar uma forma de dividendos
hierarquia apresentada e prefiram se financiar por meio da emissão de em dinheiro peculiar chamada de juros sobre o capital próprio (JSCP).
ações. Talvez a fase de alta do mercado brasileiro nos anos de 2006 a A decisão sobre a forma de pagar proventos em dinheiro a seus
2008, que veio conjugada com uma onda de aberturas de capital que acionistas e o seu valor é chamada de política de dividendos. A teoria
não se via desde os anos 1980, seja um exemplo do oportunismo das de finanças apresenta uma ampla discussão sobre as motivações da
empresas ao escolher a fonte de financiamento que esteja mais barata gestão da companhia ao empregar sua política de dividendos.
no momento, seja ela a dívida, sejam as ações. O leitor interessado em

Dividendos em Dinheiro que houver lucro. A provisão de reservas, exceto a legal, não pode
O dividendo em dinheiro é a forma mais usual de pagamento de interferir no seu pagamento. Os acionistas preferencialistas passam
proventos em dinheiro. O dividendo é a proporção do lucro líquido que a ter direito de voto quando o dividendo mínimo ou fixo não for
não é retida. A assembleia geral de acionistas decide sobre o percentual pago em prazo estabelecido na lei ou no estatuto social, que não
dos lucros a ser retido, baseada em proposta da administração pode ultrapassar três exercícios consecutivos. Se os dividendos de
da companhia. O dividendo em dinheiro tem um valor obrigatório exercícios anteriores das ações preferenciais, declarados mas não
definido na Lei das Sociedades por Ações. De forma breve, o dividendo pagos, puderem ser pagos em exercício futuro, conforme o estatuto,
obrigatório deve ser de 25% do lucro líquido ajustado, caso o estatuto juntamente com os dividendos daquele exercício, diz-se que há
da empresa seja omisso a respeito do valor do dividendo obrigatório. dividendos preferenciais cumulativos.
O lucro líquido ajustado é metade do lucro líquido do exercício menos
os valores destinados às reservas legal, de contingências e de lucros Juros sobre o Capital Próprio
a realizar mais os valores revertidos de reservas para contingências Quando havia correção monetária dos balanços patrimoniais, na
e de lucros a realizar para o lucro acumulado. Evidentemente, pode época da inflação elevada, a correção do patrimônio líquido era
haver períodos em que a companhia não está em situação financeira uma espécie de juro sobre o capital próprio, que podia ser deduzida
compatível com o pagamento de dividendos. do lucro. A Lei 9.249 de 1995 extinguiu esse procedimento, mas a
As ações preferenciais têm direito a um dividendo preferencial ou eliminação dessa despesa dedutível aumentaria os tributos pagos
prioritário que é pago antes do dividendo obrigatório dos acionistas pela empresa. Por isso, essa mesma lei facultou o direito de a empresa
ordinários e é fixado em pelo menos 3% do valor do patrimônio pagar um juro sobre o capital próprio como forma de não aumentar
líquido dessa ação. O dividendo prioritário das ações preferenciais a carga tributária das empresas. O JSCP é uma despesa dedutível
pode ser mínimo ou fixo, dependendo do que for estabelecido e pode ser empregado pelas empresas dentro de certos limites. O
no estatuto da empresa. Depois de pago o dividendo prioritário JSCP é calculado pela aplicação da taxa de juros de longo prazo
das ações preferenciais e o obrigatório das ações ordinárias, elas (TJLP), arbitrada pelo governo, ao patrimônio líquido da empresa,
concorrem ainda ao restante dos dividendos, se houver, juntamente não podendo ser maior do que metade de certos valores de lucro
com os acionistas ordinários, respeitados os limites de dividendo definidos em lei. O JSCP representa uma vantagem tributária para
obrigatório estabelecidos no estatuto ou na lei para os acionistas a empresa, pois permite o abatimento do imposto de renda e da
ordinários. A Lei 10.303 de 2001 estabelece direitos adicionais para contribuição social sobre o lucro líquido (CSLL). Muitas empresas
os acionistas preferenciais, como o dividendo majorado. A maioria pagam tanto o JSCP quanto dividendos em dinheiro. Evidentemente,
das empresas brasileiras concede um dividendo majorado à ação elas possivelmente procuram pagar o máximo possível em JSCP, para
preferencial 10% maior do que o recebido pelas ações ordinárias. auferirem o benefício tributário, e depois complementam os proventos
O dividendo mínimo ou fixo preferencial deve ser pago sempre em dinheiro que desejam pagar com os dividendos, respeitados os
limites mínimos a que este último provento está sujeito.

Recompra de Ações Do ponto de vista da tributação do acionista, o dividendo é a forma

Uma forma de distribuir o caixa da companhia a seus acionistas de remuneração mais vantajosa, pois é isento. O JSCP está sujeito à
é recomprar as ações da empresa. O valor da recompra não é alíquota que incide sobre os juros, de 15%. Já a recompra de ações
considerado parte do dividendo mínimo que a empresa tem de pagar. pode representar um ganho de capital e está sujeita a alíquotas mais
A empresa pode simplesmente comprar as ações em bolsa, a não elevadas do que a do JSCP.
ser que a companhia não seja listada. O preço de compra não pode
ser maior do que o preço de mercado e a companhia não poderá Política de Dividendos
manter em tesouraria mais do que 10% da quantidade existente na
classe de ações recomprada. Pode haver várias motivações para a É a decisão de quanto e como pagar em dividendos. A legislação
recompra de ações. Em primeiro lugar, como a recompra não é um brasileira assume a postura de que se deve pagar o máximo possível,
dividendo regular, ela pode ser empregada para uma remuneração uma vez que a assembleia geral de acionistas decide sobre as
especial dos acionistas, diante de seu caráter eventual. A recompra justificativas da administração em relação a quanto dos lucros se deve
pode ser motivada por um desejo da administração de sinalizar reter, e não em relação a quanto se deve pagar. Há vários autores que
que suas ações estão com o preço muito baixo. A regulamentação advogam que a empresa deve pagar o máximo possível, tal como 100%
proíbe, naturalmente, que a recompra seja usada para qualquer tipo do fluxo de caixa líquido ao acionista. Evidentemente, não há acordo
de manipulação das ações da companhia. A recompra pode servir sobre o assunto e há aqueles que acham que se deve pagar o mínimo
para que a empresa tenha ações em tesouraria para compensar possível ou até mesmo que a política de dividendos é irrelevante.
seus executivos. A recompra também pode servir para aumentar a Essas últimas posições refletem um pensamento mais antigo dos
concentração do controle acionário dos acionistas que não venderem teóricos de finanças, pois hoje em dia acredita-se que o dividendo
ou até mesmo para aumentar o valor das opções de compra de ações impõe disciplina sobre os gestores, colocando-os sob um regime
concedidas aos executivos das empresas. Esta parece ser uma das de relativa escassez de caixa, o que pode ser bom para minimizar
grandes motivações para a recompra em países onde o componente investimentos em empreendimentos de alto risco ou que favoreçam o
variável da remuneração dos executivos é importante. No Brasil, talento dos administradores, mas não necessariamente sejam os que
alguns autores acreditam que as recompras foram empregadas aumentem a riqueza dos acionistas.
em alguns casos para diminuir a liquidez das ações e possibilitar Há cerca de cinquenta anos, nos primórdios da teoria de finanças,
que futuras recompras de acionistas minoritários fossem feitas por acreditava-se que poderia haver uma clientela para dividendos.
valores ainda menores, em situações em que o controlador desejava Alguns investidores prefeririam dividendos a vender parte de suas
concentrar ou fechar o capital. ações para realizar parte do retorno auferido pelo seu investimento.
Isso se daria porque alguns investidores seriam menos tributados
ao receber dividendos do que quando vendessem suas ações. Por
exemplo, se um tipo de investidor é tributado a uma alíquota maior

para ganhos de capital do que para dividendos, então esse investidor entidades, tais como os reguladores ou autorreguladores. Acredita-
preferirá dividendos. Se isso for verdade, então deveria haver uma se que, de forma geral, os mercados são eficientes na forma fraca e
enorme clientela de dividendos no Brasil, uma vez que eles não semiforte, sendo muito difícil que investidores que usem informação
são tributados. A existência dessa clientela explicaria por que uma pública, particularmente aqueles sem recursos computacionais
empresa paga dividendos além do que a lei exige. muito abundantes e sofisticados, consigam consistentemente obter
vantagens com o uso dessas informações. A enorme evolução de
Vários estudos sobre reação de mercado ao anúncio de aumento fundos de investimento passivos, que imitam um índice de mercado,
ou diminuição de dividendos indicam que há uma relação positiva sustenta essa crença. Finalmente, há o mercado eficiente na forma
entre o aumento dos dividendos e o valor de mercado da companhia. forte, no qual os preços refletem toda a informação existente, inclusive
A literatura hoje favorece os conflitos de agência como grandes a que não é pública. Em geral, não se acredita que os mercados sejam
motivadores para uma política de dividendos generosa que leva eficientes nessa modalidade.
ao aumento do valor da firma. Quanto mais dividendos paga, mais
a empresa impõe a seus gestores uma certa escassez de caixa, Sendo assim, cabe acrescentar que outros eventos corporativos,
diminuindo a probabilidade de gastos excessivos ou investimentos tais como as bonificações, os desmembramentos (splits) e os
duvidosos. Essa disciplina dos dividendos seria uma explicação para o reagrupamentos não constituem proventos em dinheiro nem
aumento do valor da firma. necessariamente uma remuneração dos acionistas. A não ser que
esses eventos tragam sinais de fatos novos cuja interpretação altera
o valor da firma, eles não deveriam alterar a riqueza dos acionistas
em mercados eficientes. Por exemplo, se a empresa concede um
Hipótese da Eficiência de Mercado e Outros Eventos Corporativos desmembramento de suas ações de forma que cada uma delas
Eugene Fama, outro ganhador do Prêmio Nobel de Economia (em transforma-se em duas ações, isso não deve significar que o acionista
2013), definiu os tipos de mercados eficientes segundo a informação dobrou sua riqueza da noite para o dia. O preço das ações deve cair
disponível. Os preços dos ativos em um mercado eficiente na forma para metade do valor do dia anterior e o acionista permanece com
fraca refletem a série histórica dos preços dos ativos. Em um mercado a mesma riqueza. Caso haja uma mudança duradoura na riqueza do
como esse, tendências históricas de preços não deveriam permitir que acionista decorrente desse tipo de evento, isso deve ser porque esse
um investidor obtivesse ganhos consistentes porque essa informação tipo de evento sinaliza informação privilegiada da empresa, atestando
já estaria refletida no preço de mercado corrente. Os preços dos que o mercado não é eficiente na forma forte.
ativos em um mercado eficiente semiforte deveriam refletir toda a Finalmente cabe dizer que os primeiros teóricos que trataram dos
informação publicamente disponível, incluindo aquelas divulgadas efeitos das decisões de financiamento sobre o valor da empresa
pela empresa, tais como as demonstrações financeiras e relatórios alegavam que, em um mercado eficiente, essa decisão não impactava
apresentados aos reguladores de mercado, e as divulgadas por outras o valor da firma, exceto pelos efeitos tributários já comentados

anteriormente. Contudo, essa visão hoje foi superada por várias A empresa que deseja fazer uma emissão pública de ações ou de
teorias que consideram que a decisão de financiamento pode ter títulos de dívida deve solicitar o registro de sua oferta na Comissão
efeitos sobre o valor da empresa ao mitigar os conflitos de agência ou de Valores Mobiliários (CVM). Além disso, a empresa que deseja ter
ao se aproveitar de janelas de oportunidade no mercado em função o direito de ofertar seus títulos ao público deve solicitar o registro
dos preços relativos da dívida e das ações em certo momento. de companhia aberta na CVM. A regulamentação da CVM visa
proteger o público ao exigir que a companhia divulgue uma grande
quantidade de informações no prospecto de emissão pública
de ações ou títulos de dívida, que é um documento obrigatório
Emissão de Ações e Títulos de Dívida no País e no Exterior desse processo. Além disso, a regulamentação exige que sejam
feitos anúncios de início e fim da distribuição em meios de grande
Mercado Primário de Títulos no Brasil circulação. A CVM não pode garantir que as informações fornecidas
As empresas e o governo emitem títulos com frequência. A primeira pela companhia sejam verdadeiras e acuradas. Seu papel, nesse
venda de certo título, da empresa para o primeiro investidor, se dá estágio, é se certificar, em benefício do público, que a empresa
no mercado primário. Quando é a primeira vez que a empresa emite ofereceu todas as informações exigidas de forma que o investidor
aquele tipo de título no mercado, diz-se que aquela oferta no mercado possa avaliar da melhor forma os riscos envolvidos e tomar sua
primário é a inicial, ou o IPO daquele título, da sigla em inglês Initial decisão de investimento. A CVM tem procurado facilitar a emissão
Public Offer. O termo IPO é comumente empregado para identificar de títulos de dívida e introduziu procedimentos simplificados para
a primeira oferta pública de ações de uma companhia, não sendo tal, com limitações em relação ao número de investidores que
usado na prática para títulos de dívida. O mercado primário de ações podem ser contatados. O capítulo sobre a legislação brasileira dá
brasileiro viveu uma época de grande atividade entre os anos de 2004 mais detalhes sobre o tema.
e 2008, depois de muitos anos de poucas emissões. Muitas empresas
Uma sociedade por ações também pode realizar uma emissão privada
tornaram-se sociedades por ações de capital aberto e registraram
de ações. Sociedades por ações de capital fechado, contudo, não
suas ofertas públicas de ações iniciais (IPO). Evidentemente, uma
podem oferecer seus títulos ao público. Já a sociedade por ações de
companhia de capital aberto poderá fazer outras ofertas públicas de
capital aberto pode escolher entre uma emissão pública ou privada.
ações depois da primeira, porém estas serão emissões públicas
As ofertas privadas de títulos de dívida são dirigidas para um ou
de empresas veteranas no mercado para aumento de capital, ou
poucos investidores. As ofertas privadas de ações, ou subscrição
SEO (da expressão Seasoned Equity Offer), ou ainda follow-on offers.
de ações, são direcionadas apenas para os que já são acionistas
Portanto, há ofertas públicas de ações iniciais e ofertas públicas
da companhia. Por exemplo, considera-se que a emissão é privada
subsequentes. Da mesma forma, há as ofertas públicas de títulos de
quando a empresa oferece a oportunidade de os atuais acionistas
dívida. Todas elas são operações de mercado primário.
subscreverem novas ações emitidas pela companhia a um certo

preço. Esse é um direito dos atuais acionistas que não é oferecido avaliação da empresa na tentativa de determinar um intervalo de
para quem não é acionista. As ofertas privadas de títulos não precisam valores para a ação que será ofertada. Nessa etapa as principais
da autorização da CVM. características da emissão são definidas, tais como o montante, a
quantidade e a classe de ações a serem emitidas, o mercado em
A abertura de capital não se dá necessariamente de forma conjugada que as ações irão negociar e muitos outros aspectos. Há intensa
com uma oferta pública de ações. Esses eventos são distintos, embora atuação dos assessores jurídicos e contábeis para preparar toda a
frequentemente ocorram juntos. No Brasil, uma empresa pode solicitar documentação necessária para a emissão.
o registro de sociedade anônima de capital aberto
e fazer uma oferta pública de debêntures (títulos de dívida de longo Uma etapa crucial da venda das ações é o book building. Trata-se
prazo de sociedades por ações) ou, ainda, simplesmente justificar a de um processo de consulta conduzido pelo underwriter ou outra
abertura de seu capital por meio da demonstração de que suas ações instituição, chamada de book runner, a um grupo limitado de
já estão suficientemente pulverizadas entre o público. Nesse caso, investidores. A consulta consiste em verificar o preço pelo qual
a abertura do capital não vem acompanhada de nenhum tipo de esses investidores desejariam adquirir as novas ações. O prospecto
emissão de títulos. Obviamente, a empresa que abriu seu capital por apresentado a eles já inclui uma faixa de preços que resultou da
meio da emissão pública de debêntures ou sem emissão de títulos análise feita anteriormente pelos underwriters. O principal resultado
poderá realizar seu IPO a qualquer momento que lhe convenha. dessa fase é a decisão de prosseguir com a oferta pública e o preço
qual as ações serão de fato ofertadas.
O processo de emissão pública de títulos consiste de diversas etapas.
A emissão pública deve ser feita por meio de um intermediário As etapas finais do processo de oferta pública de ações podem
financeiro, que normalmente é o líder da coalizão de instituições que comportar uma etapa de marketing sobre a oferta, que hoje em
farão a distribuição e subscrição no mercado dos títulos ofertados. dia inclui apresentações a investidores no chamado road show, a
Chamam-se de underwriters as instituições que participam dessa distribuição propriamente dita das ações ou títulos e a ativação
coalizão. Antes das atividades relacionadas à emissão propriamente de liquidez em bolsa. A ativação de liquidez consiste em efetuar
dita, a empresa poderá trabalhar durante um bom tempo com o transações no mercado a fim de sustentar o preço da ação acima de
banco de investimentos e seus assessores jurídicos e contábeis no certo patamar durante um período predeterminado com recursos
sentido de se estruturar para tornar-se uma companhia de capital especialmente destinados para isso pelo underwriter. A constituição
aberto. Essa fase pode incluir a revisão da estrutura acionária e e o uso de um fundo de ativação de liquidez são uma forma legal de
de governança corporativa da empresa, incluindo suas transações manipulação das ações.
com partes relacionadas, seu estatuto, conselho de administração,
relacionamento com membros da família controladora e muitos A forma de distribuição pode se dar com garantia de acesso ou por
outros aspectos. Depois dessa preparação inicial, que pode levar um procedimento diferenciado. A utilização da garantia de acesso era
alguns anos, a gestão da empresa e o underwriter líder fazem uma rara até que muitas emissões passaram a negociar no Novo Mercado.

No processo de garantia de acesso há o uso de reservas. O investidor transformar parte de suas ações sem liquidez na sociedade de capital
interessado faz uma reserva de certa quantidade de ações ou fechado em dinheiro; oportunismo para se financiar a custo baixo
debêntures ao fazer um depósito do valor correspondente. Terminado nas fases de mercados em alta, que atraem muitas emissões, que são
o período de subscrição, a oferta é distribuída, podendo haver sobras chamadas de hot issues markets; busca da melhoria da avaliação de
ou reservas em excesso. Se houver sobras os investidores podem risco de crédito da empresa; possibilidade de acesso a outras fontes
ter manifestado seu desejo de concorrer a elas quando fizeram sua de financiamento; e barateamento de seu custo de capital.
reserva. Se houver demanda em excesso, os investidores adquirirão
uma quantidade menor de títulos que a desejada e receberão o saldo Mercado Secundário de Títulos no Brasil
de suas reservas de volta. O procedimento diferenciado é qualquer
método que não ofereça garantia de acesso, e em geral consiste de Entende-se por mercado secundário aquele em que as transações
o underwriter vender os títulos para quem quiser na quantidade que ocorrem entre os investidores depois que o título foi negociado pela
desejar. Hoje em dia, a maioria das ofertas de ações é feita por meio da primeira vez no mercado primário. O mercado secundário mais visível
garantia de acesso, enquanto as ofertas de debêntures são feitas pelo do país é o de ações na bolsa de valores. O volume de transações
procedimento diferenciado. diárias em outros mercados, contudo, pode ser maior, como nas
transações com títulos públicos no Sistema Especial de Liquidação e
A forma mais comum de distribuição de ações é a emissão com de Custódia (Selic) do Banco Central. O mercado de negociação de
garantia firme em que o underwriter compra toda a emissão e fica com ações em bolsa de valores no Brasil foi concentrado na B3 há alguns
o risco de colocação. Portanto, para os emissores há a garantia de que anos. A B3 tem a negociação de ações como um de seus serviços,
eles receberão a quantia almejada, descontada das comissões que mas também negocia diversos tipos de títulos de renda variável e fixa,
devem ser pagas aos underwriters. Os underwriters de maior prestígio commodities e derivativos.
normalmente empregam esse tipo de garantia de distribuição. Outra
forma, mais usual entre underwriters de menor prestígio, é a de As bolsas de valores podem determinar parâmetros mínimos para
melhores esforços, em que os underwriters não oferecem nenhum negociação de ações que muitas vezes são denominados de regras de
tipo de garantia de colocação dos títulos. Uma forma intermediária é listagem. Essas exigências podem ter a ver com o porte da empresa,
a garantia parcial, em que os underwriters tentam colocar os títulos liquidez mínima, lucratividade, mas também podem incluir práticas
durante certo tempo e depois disso oferecem garantia firme sobre o de melhor transparência e governança corporativa, como nos níveis
saldo que não conseguiram distribuir. diferenciados de governança corporativa da B3, seus segmentos
especiais de listagem. As regras de adesão aos níveis diferenciados de
Por que abrir o capital? Entre as razões encontram-se: financiamento governança corporativa da B3 já foram descritas no primeiro capítulo,
de projetos; reestruturação de dívidas; investimento em capital portanto não as retomaremos aqui. A chamada listagem tradicional ou
de giro; facilitação da mudança de controle acionário e da saída básica da B3 não apresenta exigências especiais e não está incluída
dos atuais acionistas; oferta aos atuais acionistas de um meio de nesses níveis. Em bolsas do exterior, também pode haver segmentos

diferentes de listagem, com demandas diferentes, e é comum que que é um título cujos recursos captados devem ser direcionados
todas as empresas listadas tenham de cumprir requisitos mínimos para projetos de longo prazo aprovados por ministérios do governo
para terem suas ações negociadas na bolsa, como é o caso da Bolsa federal relacionados ao setor de execução do projeto. As debêntures
de Valores de Nova York, por exemplo. de infraestrutura são isentas de imposto de renda. A nota promissória
comercial é um título muito mais simples do que as debêntures e é
A B3 possuía um mercado de balcão organizado no qual se negociavam empregada para o financiamento com prazo de até um ano e sem
ações e títulos de dívida cujos parâmetros de negociação e regras de pagamento periódico de juros ou amortização.
listagem eram menos exigentes do que as do mercado de bolsa. O
mercado de balcão organizado foi sucedido pelo BovespaMais e pelo As debêntures e notas promissórias comerciais são negociadas nas
Bovespa Mais Nível 2, que possuem algumas das regras presentes plataformas da Cetip e da B3. Os negócios podem ser feitos por telefone
nos segmentos especiais de listagem e visam permitir uma introdução ou, mais comumente, por meio de sistemas computadorizados. A Cetip
gradual da companhia na bolsa. Há, ainda, o mercado de balcão livre, no é uma integradora do mercado financeiro que oferece os serviços de
qual as ações são negociadas por meio de uma corretora, sem passar negociação, liquidação, custódia e registro de títulos e concentra a
por um sistema centralizado de negociações como o das bolsas de maior parte das transações com os diversos tipos de títulos, exceto
valores. Esse mercado é muito pequeno. renda variável e certas modalidades de derivativos. A B3 também
possui plataformas para negociar, liquidar e custodiar títulos privados e
Mercado Secundário de Títulos de Dívida públicos de renda fixa. O mercado secundário de debêntures e outros
títulos de dívida privada é muito pequeno quando comparado com o
Os principais títulos de dívida emitidos por empresas no mercado de dos títulos públicos federais. Finalmente, cabe acrescentar que a Cetip
capitais brasileiro são as debêntures e notas promissórias comerciais, e a B3 se fundiram em 2017 e formaram a Brasil, Bolsa e Balcão (B3).
também conhecidas como commercial papers, apresentadas também
no capítulo 3. As debêntures são instrumentos de financiamento de Dois indicadores muito conhecidos que decorrem das transações
prazo médio ou longo, tipicamente entre cinco e dez anos. Elas são com títulos de dívida no mercado secundário são as taxas Selic e dos
um instrumento flexível e podem apresentar diversas características, Depósitos Interfinanceiros (DI). A taxa Selic é uma média diária das
tais como: pagamento periódico de juros; amortização periódica do taxas implícitas na negociação de títulos públicos federais no Sistema
principal; opções de liquidação pelo comprador se certos eventos Especial de Liquidação e de Custódia (Selic) do Banco Central (BC)
ocorrem; possiblidade de serem convertidas em ações ou em outras e sistemas de compensação e liquidação de outros operadores. A
debêntures; sujeição a resgate antecipado; e oferecimento de taxa Selic é uma referência de mercado, e há diversos pós-fixados
garantias, entre outras características. A escritura da debênture define indexados por ela, inclusive títulos públicos pós-fixados. A taxa Selic é
suas características, que são desenhadas pelo emissor segundo suas determinada por transações livres no mercado secundário e não deve
necessidades, considerando a demanda pelos investidores. Uma ser confundida com a meta para a taxa Selic, que é estabelecida pelo
modalidade de debênture introduzida em 2011 foi a de infraestrutura, Comitê de Política Monetária (Copom) do BC.

A taxa DI é calculada pela atual B3. Ela é a taxa média diária dos são determinados de forma livre pelo mercado, conforme a oferta
DI, que são certificados de depósito interfinanceiros (CDI) que e a procura pelo dinheiro e as condições de risco conjunturais e do
resultam de operações de empréstimo entre instituições financeiras, tomador do empréstimo.
geralmente por um dia. Cada operação dessas tem uma taxa de juro,
e a média diária dessas taxas é a taxa DI. As operações com CDI são
feitas no ambiente da Cetip. A taxa DI é a principal referência de
mercado brasileira, usada como padrão de rendimento e indexador Observações sobre a Avaliação de Ações e Títulos de Dívida
por muitos títulos, fundos de investimento e operações financeiras.
A avaliação de uma ação ou título de dívida é similar à avaliação de
Finalmente, cabe observar que as taxas de juros para títulos de um um projeto, já apresentada anteriormente. O valor do título é o valor
mesmo emissor variam de acordo com o prazo e as características presente dos fluxos de caixa que se espera receber (ou pagar) em
de cada título. Por exemplo, se tomarmos títulos similares em tudo decorrência da compra do título. A taxa de desconto para calcular o
e do mesmo emissor, tais como os Tesouros Prefixados do Tesouro valor do título deve ser compatível com o risco que se acredita que o
Nacional, a antiga Letra do Tesouro Nacional (LTN), exceto pelo título oferecerá.
prazo de vencimento, temos uma curva de taxas de juro ou estrutura
No caso de títulos de renda fixa, como as debêntures ou os títulos
a termo de taxa de juros. Isto é, para cada prazo há uma taxa
públicos federais, os fluxos de caixa são conhecidos, total ou
diferente, pois o risco, em princípio, aumenta com o prazo. Sendo
parcialmente, e o analista pode projetá-los e descontá-los pela taxa
assim, títulos prefixados do Tesouro Nacional com prazos de 30, 60,
apropriada, estimando seu preço. O analista deverá considerar as
90, 180, 360, 720 dias etc. terão taxas diferentes. Contudo, é possível
diversas características do título, tais como possíveis amortizações,
ter uma estrutura a termo em que as taxas caem com o tempo,
resgates antecipados, opções de conversão etc. Há títulos de
particularmente quando se espera uma redução substancial das
renda fixa que são muito simples de serem avaliados, como aqueles
taxas de juros.
que pagam juros periódicos fixos e com datas de amortização
A estrutura a termo das taxas de juros de títulos do Tesouro de um conhecidas. Contudo, há outros que podem ser complexos e com
país irá influenciar as taxas de juros cobradas por títulos de emissores fluxos de caixa prováveis, mas incertos. A prática da indexação e
privados. Essas taxas serão maiores do que as taxas do Tesouro da pós-fixação dos juros também traz desafios para a avaliação dos
Nacional do país, pois seus emissores devem oferecer mais risco, títulos. A dificuldade maior, portanto, está na projeção dos fluxos de
mas seguirão a curva dos títulos do Tesouro. A diferença entre as caixa a serem descontados.
taxas cobradas em operações privadas de financiamento e as dos
As ações são ainda mais desafiadoras. Não há nenhum tipo de
títulos públicos de prazo similar corresponderá, portanto, a um prêmio
contrato que diga quais serão os fluxos de caixa futuros e não há data
pelo risco que o tomador do empréstimo oferece. Esses prêmios
de vencimento. Sendo assim, os analistas procuram estimar os fluxos

de caixa para o acionista, por exemplo os dividendos e juros sobre o A avaliação por meio de múltiplos tem a vantagem de ser simples,
capital próprio ou, alternativamente, o fluxo de caixa líquido disponível de não depender de estimativas dos fluxos de caixa para vários
para o acionista. Outro problema é até quando fazer essas projeções, anos, sempre muito sujeitas a erros, e também de não depender da
uma vez que não há data de vencimento. Uma forma comum de existência de preço de mercado para as ações da companhia, pois se
tratar esse problema é projetar os fluxos de caixa para alguns anos usa um múltiplo julgado adequado. Evidentemente, essas vantagens
e estimar um valor residual no último ano para o qual há projeções, também implicam desvantagens, pois o múltiplo usado pode não ser
representando o valor presente de tudo o que vier daí para o futuro. o melhor para a empresa, e o exercício de tentar projetar os fluxos de
Isso é idêntico ao que se discutiu na avaliação de projetos. caixa para alguns anos é importante.
O uso de múltiplos para estimar o valor da ação e, por conseguinte, da
companhia também é muito comum. Múltiplos muito usados são as
relações preço/lucro (P/L), preço/Ebitda e preço/valor patrimonial da Índices de Mercado de Ações e de Títulos Públicos Federais
ação (P/VPA ou price-to-book). O preço é o valor de mercado de uma
ação da companhia, que nem sempre existe, pois a companhia pode O comportamento geral das ações ou de parte das ações negociadas
não negociar em bolsa. As variáveis no denominador são grandezas em um mercado pode ser aferido por meio de índices de mercado
contábeis medidas por ação, ou seja, o lucro por ação, o Earnings de ações. Um índice de mercado mede a evolução do preço de
Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortizations (Ebitda) por uma carteira teórica de ações selecionadas segundo certo critério.
ação, que é uma estimativa do fluxo de caixa operacional por ação da O comportamento do índice é dado segundo uma fórmula de
companhia, e o valor patrimonial por ação, que seria o valor contábil cálculo cujas características dependem do objetivo do índice e das
da ação. O que os analistas costumam fazer é estimar uma dessas características das ações em sua carteira. Por exemplo, o índice
grandezas contábeis ou usar a que foi mais recentemente divulgada e Ibovespa é uma carteira ponderada segundo o valor de mercado
multiplicá-la por um valor usual do múltiplo adequado para a empresa. do título, e os critérios de inclusão das ações no índice consideram
Seja, por exemplo, uma empresa cujo lucro por ação foi de R$ 5,00. O sua liquidez no mercado à vista da bolsa. A carteira do Ibovespa é
múltiplo P/L usual para a empresa ou empresas que atuam no mesmo revista a cada quatro meses. O índice IBrX é formado por cem ações
setor é de doze vezes. Então o valor estimado para a ação da empresa entre as mais negociadas, cuja participação também é resultado
é 12 x R$ 5,00 = R$ 60,00. Não importa se a empresa tem ações da ponderação pelo valor de mercado das ações disponíveis para
negociadas em bolsa. Ela pode ser de capital fechado. De forma similar, negociação no mercado.
se o múltiplo de Ebitda apropriado para a empresa é de dez vezes e o A B3 apura outros índices com propósito mais específico. Por exemplo,
Ebitda por ação é igual a R$ 6,50, então o valor estimado para a ação o IGC (Índice de Ações com Governança Corporativa Diferenciada)
da empresa é de R$ 65,00. O valor total da companhia seria o valor consiste em uma carteira teórica composta das empresas que
estimado para sua ação multiplicado pelo número de ações existentes. aderiram ao Novo Mercado ou aos demais níveis diferenciados de

governança corporativa. O Itag (Índice de Ações com Tag Along Existem também índices que medem o desempenho de títulos
Diferenciado) consiste em uma carteira teórica composta de ações de públicos federais. A família IMA (Índice de Mercado Anbima) da
empresas que concedem tag along superior a 80% do preço obtido Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiros e de
pelo controlador, no caso de alienação de controle, aos acionistas Capitais (Anbima) é composta de quatro componentes que medem
ordinários ou qualquer percentual de tag along para os acionistas o desempenho de títulos públicos federais prefixados, pós-fixados e
preferenciais. O ISE (Índice de Sustentabilidade Empresarial) indexados à inflação via Índice Geral de Preços - Mercado (IGP-M) ou
inclui somente empresas reconhecidas como responsáveis social Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA), além de um
e ambientalmente e que tenham um nível mínimo de liquidez. Há índice geral, o IMA-Geral.
mais índices baseados em práticas de governança corporativa e
sustentabilidade calculados pela bolsa.
Há, ainda, índices que procuram medir o desempenho de certos Emissão de Títulos no Exterior
estilos de investimento, como índices de empresas de grande ou
pequeno porte, índices que procuram medir o desempenho de As empresas podem emitir diversos tipos de títulos de dívida no
empresas de determinados setores econômicos, tais como o Índice exterior. Entre eles estão os títulos de curto prazo (menos de um
de Energia Elétrica (IEE) ou o Índice Utilidade Pública (Util), de ano), tais como os commercial papers, similares às notas promissórias
empresas do setor de energia elétrica, gás e água e saneamento. No comerciais emitidas no país, e diversos tipos de títulos de dívidas de
exterior há índices que medem o desempenho de empresas de alto médio e longo prazo. As empresas brasileiras também podem emitir
crescimento, de empresas consideradas como barganhas (as value ações no exterior.
stocks) e muitos outros. Os estilos dos índices também podem se
diferenciar em função da forma de cálculo empregada: com ou sem Títulos de Dívida no Exterior
ponderação; incluindo dividendos ou não; em dólares ou na moeda É necessário fazer um registro no Banco Central, porém a autorização
local da ação; somente de ações liberadas para investimento a todos prévia do BC não é necessária, a não ser no caso de se oferecerem
os investidores ou incluindo ações restritas, e assim por diante. bens situados no país como garantia. Para que os títulos emitidos no
Certas instituições se especializam no cálculo de famílias de índices exterior sejam negociados no país, é necessária a autorização da CVM.
de mercado, que consistem de centenas de índices diferentes. Como toda debênture emitida no país, as emitidas no exterior também
Algumas famílias de índices muito conhecidas são as do Financial devem ter sua escritura registrada na respectiva junta comercial do
Times, do Dow Jones, da MSCI, da Lehman Brothers (que mantém estado da empresa emissora.
o nome, mas que pertence agora à Barclays Capital), da Standard &
Poor’s, entre muitas outras. A empresa pode optar por emitir os títulos em um mercado
estrangeiro, normalmente na moeda desse país, situação em que
estará sujeita às leis e outras regulamentações específicas daquele

mercado. São poucas as emissões brasileiras dirigidas exclusivamente O custo de captação no exterior é fortemente influenciado pelo
para um mercado estrangeiro específico. A alternativa é a emissão comportamento do câmbio. Por exemplo, se uma empresa captou
offshore. Esta alternativa também é conhecida como mercado de em dólares americanos a 8% ao ano, mas o dólar apreciou, em média,
eurobonds ou mercado externo. Essas emissões não são oferecidas 10% ao ano no período de vigência da dívida, então seu custo de
sob a jurisdição de um país específico e podem ser disponibilizadas dívida chegou a quase 19% ao ano em reais a juros compostos. Talvez
a investidores de vários países por meio de um consórcio de bancos a empresa pudesse ter obtido um empréstimo nessas condições no
internacionais. A moeda de emissão é uma questão de escolha do Brasil mesmo.
emissor, podendo o título até ser indexado a uma moeda como o real,
por exemplo, mas todos os seus pagamentos devem ser feitos em Ações no Exterior
outra moeda, como o dólar. Deve-se notar que o termo eurobonds
não se refere à moeda euro, que foi introduzida muito depois do A empresa pode optar por emitir ações diretamente em um mercado
aparecimento do mercado de eurobonds. A denominação euro estrangeiro, situação em que está normalmente sujeita às condições
ocorre porque esse mercado apareceu na Europa, embora possa aplicadas às empresas daquele país, contudo o procedimento
incluir qualquer região do planeta. Os eurobonds são geralmente mais comum de lançamento de ações no exterior se dá por meio
negociados no mercado de balcão, via sistemas da Euroclear ou dos recibos depositários, ou depository receipts (DR). Os DR são
Clearstream, por exemplo, entre os grandes bancos internacionais, certificados cujo lastro são ações de uma companhia emitidas em
e geralmente são registrados em alguma bolsa nacional, como a seu mercado doméstico. Por exemplo, ações de uma companhia
de Luxemburgo, para atender a restrições impostas por alguns brasileira emitidas no Brasil podem ser retiradas de negociação no
investidores institucionais de porte. Para facilitar a emissão dos mercado doméstico e colocadas sob custódia de uma instituição
eurobonds, algumas empresas abrem subsidiárias no exterior. As financeira para servir de lastro aos DR que serão lançados no
debêntures denominadas globais são um híbrido de título emitido em exterior e correspondem às ações que lhes dão lastro. Os tipos de
um mercado estrangeiro doméstico e no mercado de eurobonds. DR mais conhecidos são os ADR (American DR), que são os lançados
por empresas estrangeiras no mercado doméstico dos Estados
Entre as possíveis vantagens de emitir títulos de dívida no exterior Unidos. Essa é a via mais comumente adotada por dezenas de
estão os prazos maiores, a possibilidade de obter empréstimos em empresas brasileiras. Não obstante, outros tipos de DR, os chamados
regime de juros fixos, os juros possivelmente mais baixos, embora International DR (IDR) e Global DR (GDR) são veículos empregados
sujeitos ao risco cambial, que podem torná-los de fato mais elevados para a emissão de ações em outros mercados, como o londrino, e nos
que os domésticos, além da ampliação das fontes regulares de mercados globais (mais de um país simultaneamente). Como a imensa
obtenção de crédito. maioria das empresas brasileiras adota os ADR, vamos nos deter nesse
tipo de instrumento.

Os ADR permitem que seu comprador os negocie no mercado dos nos Estados Unidos. Esse ADR só pode ser oferecido e negociado
Estados Unidos em dólares e que receba todos os proventos em entre investidores qualificados, que tenham mais de USD 100
dólares também. Dessa maneira, o ADR oferece mais conveniência milhões em títulos mobiliários.
para o investidor estadunidense, motivando o seu interesse por
ações estrangeiras, uma vez que sua posse via ADR não é muito A vantagem dos DR é aumentar a visibilidade, a base de investidores
diferente da posse de ações domésticas. Cada país desenvolve suas e a liquidez das ações da companhia, oferecendo novas alternativas
regras específicas para os DR. No caso dos ADR, a regulamentação para a obtenção financiamento e, possivelmente, baixando o custo do
dos Estados Unidos os define segundo algumas categorias. Não capital. Além disso, com suas ações negociadas no exterior, pode ser
vamos oferecer muitos detalhes, mas o leitor interessado pode mais fácil executar programas de expansão, via aquisições ou fusões,
consultar o excelente website sobre DR mantido pela J.P.Morgan ou alienar o controle da companhia, no todo ou em parte.
(www.adr.com). Entre os DR que podem ser oferecidos ou
negociados pelo investidor comum, de varejo, dos Estados Unidos,
o tipo com menos exigências é o ADR nível I. Esse ADR negocia Reestruturação Societária: Fusões, Aquisições e Cisões
somente no mercado de balcão, é o mais simples e barato de ser
criado, e está sujeito a exigências brandas de registro e prestação O crescimento da companhia pode demandar que ela adquira ou se
de informações à Securities and Exchange Commision (SEC). Esse funda com outras empresas. O crescimento também pode resultar
tipo de ADR não permite que se faça uma emissão de novas ações em um desejo de diversificação das atividades de forma horizontal,
nos Estados Unidos. O ADR nível II pode negociar nos mercados empresas do mesmo ramo de negócios, vertical, companhias em
de bolsa dos Estados Unidos, oferecendo, portanto, muito mais estágios diferentes do processo produtivo, ou conglomerada, cujo
visibilidade e liquidez. Porém as exigências de registro e informação objeto são companhias de diferentes áreas de atuação. Uma empresa
feitas à companhia são muito maiores, assim como o o custo pode ter várias razões para adotar um programa de aquisições ou
para estabelecê-lo. Esse tipo de ADR também não permite que a fusões. Obter ganhos de escala é uma das principais motivações.
empresa obtenha financiamento via emissão primária de novas Em muitos setores de negócios, é possível que a sobrevivência só
ações diretamente nos Estados Unidos. O ADR nível III é o mais seja factível com grandes escalas de produção ou de prestação
abrangente e caro de todos e permite que se capte via emissão de de serviços. A consolidação das empresas dentro de vários setores
novas ações nos Estados Unidos, além de apresentar as vantagens econômicos é uma demonstração clara dessa motivação. Pode ser
dos demais níveis. Esse tipo de ADR está sujeito a praticamente que a empresa acredite que ao adquirir outra empresa ela possa ter
todos os tipos de exigências feitas a uma empresa estadunidense acesso a novas tecnologias, processos, recursos complementares
que negocia em bolsas. Um tipo alternativo de ADR é aquele sujeito ou mercados. Pode ser que as sinergias, isto é, ganhos devidos aos
à chamada regra 144A, que não pode ser negociado em bolsa nem processos em comum, do ponto de vista operacional, financeiro
por investidores de varejo, mas permite que se emitam novas ações ou administrativo, sejam relevantes, levando a ganhos de escala.

É possível, também, que a aquisição seja uma forma mais barata e No Brasil, segundo informações da Anbima, o número de aquisições
rápida de expansão em lugar da construção de novas unidades de é muito maior que o de fusões. As fusões, porém, tendem a ser
negócio. Outras razões para aquisições podem ser a economia de operações de grande vulto. As operações de fusão, portanto,
impostos, a percepção de que os ativos da empresa adquirida estão envolvem empresas de grande porte, enquanto a aquisiçãode
subavaliados ou subutilizados, ou que a empresa adquirente tenha empresas comumente envolve uma empresa de maior porte
excesso de fundos e, em vez de distribuí-los a seus acionistas, resolva adquirindo empresas menores. A maior parte das aquisições ocorre
comprar outros negócios, talvez em indústrias menos amadurecidas, entre empresas brasileiras, mas a desvalorização do real incentiva
para dinamizar seu crescimento. as aquisições por empresas estrangeiras, dependendo do período.
Diversos estudos mostram que os acionistas das empresas adquiridas
Os estudiosos do assunto entendem que há várias motivações
são os verdadeiros ganhadores no processo de aquisição. As ações
duvidosas declaradas pelas empresas para as fusões e aquisições.
das empresas adquiridas sobem significativamente antes da aquisição
As sinergias, por exemplo, são difíceis de mensurar, podem ser muito
e mantêm seu valor depois. Já as ações das empresas adquirentes
incertas e não se concretizar. Por exemplo, quando as empresas
em geral não apresentam valorização significativa. Uma das razões
adquiridas são de ramos de atividade não relacionados ao principal
para isso é o fato de o mercado para aquisições ser competitivo. Isto
negócio da empresa compradora ou quando a empresa adquirida
é, pode haver vários adquirentes potenciais para uma empresa, o que
é grande. Nesses casos, a integração dos processos operacionais,
levaria a uma sobrevalorização de suas ações.
financeiros e administrativos pode ser muito difícil, demorada e
custosa, fazendo com que os ganhos de sinergia conseguidos não Muitas aquisições decepcionam. Em muitos casos há um otimismo
sejam tão grandes quanto se pensava a priori. A conglomeração, excessivo acerca dos resultados da aquisição, principalmente nas
isto é, a aquisição de negócios em várias linhas de atuação, também maiores. Pode ser que as sinergias sejam superestimadas, que o
vem sendo bastante criticada. Argumenta-se que a conglomeração potencial do negócio adquirido não seja tão grande quanto se
poderia levar a uma diversificação que reduziria a exposição ao risco esperava, que os gestores da empresa adquirente tenham sucumbido
dos acionistas da empresa principal do grupo. O problema da falta à soberba e pago demais pela empresa adquirida quando houve
de foco e da dificuldade de especialização da gestão, porém, em competição para a aquisição e que a integração administrativa e
certos setores de atuação pode levar à desvalorização das ações da operacional depois da aquisição tenha sido difícil ou mal executada.
companhia. Há evidências em diversos estudos que indicam que as
ações dos conglomerados podem negociar a desconto em relação A busca por aquisições e fusões bem-sucedidas deve passar por
a empresas focadas e que os investidores podem diversificar de uma análise muito criteriosa da própria companhia, de forma que
forma mais eficaz e menos custosa sozinhos, não estando, portanto, se possa identificar claramente que empresas de fato poderiam
dispostos a pagar mais pela ação de uma empresa diversificada. constituir-se em aquisições vantajosas. Evidentemente, é preciso
identificar alvos realmente interessantes para a aquisição. Do ponto
de vista da governança corporativa, muitos executivos podem

preferir gerir companhias maiores e que não necessariamente A cisão de uma empresa consiste na transferência de parte ou
serão as que tornarão seus acionistas mais ricos. A avaliação das de todo o seu patrimônio para outra empresa, constituída ou não
empresas-alvo da aquisição, desnecessário seria dizer, deve ser para esse fim. Por exemplo, uma empresa pode ter uma unidade de
muito criteriosa e abordar a questão das sinergias de forma muito negócios que é objeto de uma oferta de compra por parte de outra
objetiva e, até certo ponto, conservadora. Outro aspecto importante empresa. A unidade de negócios não tem personalidade jurídica
é reconhecer que pode haver pagamento de um prêmio sobre o própria. Sendo assim, a empresa poderia constituir uma nova empresa
valor da empresa adquirida antes da manifestação da oferta de para a qual seriam transferidos os ativos da unidade de negócios
aquisição. Deve ficar bem claro para a companhia compradora em questão e depois vender essa nova empresa para outra empresa
se, e como, esse prêmio poderá ser recuperado. Todo o processo interessada. Operações chamadas de spin outs são cisões, já um spin
deve ser conduzido com a verificação exaustiva dos ativos da off é um termo mais genérico, que inclui os spin outs mas que pode
companhia a ser adquirida e a negociação, deve incluir um bom comportar outros tipos de criação de negócios, como a criação de
conhecimento dos limites para o preço que se deseja pagar pela uma empresa a partir da atividade de desenvolvimento de tecnologia
empresa. Finalmente, deve haver um plano para a integração do em um departamento acadêmico de uma universidade.
negócio adquirido à empresa compradora. Muitas vezes isso não
é feito e a aquisição ou a fusão pode falhar nesse estágio. Quem Muitas vezes as operações de restruturação societária podem levar
já participou de um leilão sabe que é possível se deixar levar pela ao fechamento de capital de uma empresa. O fechamento de capital
excitação de comprar o objeto, com a noção de ser o vencedor implica o cancelamento do registro de companhia aberta na CVM.
de uma competição. A aquisição de empresas não pode ser feita Uma oferta pública de aquisição (OPA) de todas as ações deve
na base do entusiasmo e com paixão na negociação. Essa é uma ser feita para que os acionistas tenham oportunidade de deixar a
rota para o desastre. Declarar que uma aquisição deve ser feita sociedade. A OPA pode ser realizada pelo acionista controlador ou
por motivos estratégicos é pouco e denota superficialidade na pela companhia. Os acionistas objeto da OPA não são obrigados
análise das necessidades da empresa adquirente e da empresa a vender. A desvantagem é que passarão a ter ações sem liquidez
a ser adquirida. Os gestores da empresa compradora devem ser no mercado. O ofertante deve propor um preço justo pelas ações,
capazes de apresentar ao conselho de administração uma proposta conforme critérios estabelecidos na lei e pela CVM. Os acionistas
que identifique clara e concretamente os ganhos com a aquisição, minoritários detentores de pelo menos 10% do capital acionário
sem se apoiar simplesmente em motivações de cunho vago, como a podem questionar o preço e pedir uma nova assembleia. A legislação
estratégia da empresa. Se não é possível quantificar os ganhos com permite que a companhia resgate as ações remanescentes depois
a aquisição, pode haver uma grande chance de ela ser um erro. da OPA, desde que não correspondam a mais do que 5% do capital
acionário da companhia. O capítulo 3 fornece mais detalhes sobre
reorganizações societárias.

Gestão do Capital de Giro recompra de ações. Quando o financiamento permanente é menor

do que as necessidades totais de financiamento, a empresa precisa
O capital de giro trata dos ativos e passivos de curto prazo da tomar empréstimos no curto prazo para satisfazer suas necessidades
empresa. A empresa precisa de capital para operar no dia a dia. de financiamento.
Suas vendas não se transformam em caixa imediatamente, porém a
empresa precisa continuar pagando seus fornecedores, empregados, O capital de giro é essencialmente formado por ativos e passivos
prestadores de serviços, credores, impostos etc. e precisa ter caixa circulantes. Os ativos circulantes (AC) e passivos circulantes (PC)
para dar conta do descasamento entre os seus recebimentos e são compostos de ativos circulantes financeiros e operacionais.
pagamentos. Evidentemente, nem todos os pagamentos que a Os ativos circulantes financeiros (ACF) incluem o saldo de caixa,
empresa faz são imediatos, e isso a ajuda a lidar com seu capital de empréstimos de curto prazo a terceiros, investimentos em ativos
giro. A administração do capital de giro tem como foco principal financeiros e similares. O passivo circulante financeiro (PCF)
minimizar o valor do saldo de caixa necessário e seu custo, da empresa inclui o financiamento de curto prazo, a parcela do
considerando, ao mesmo tempo, que a empresa não fique insolvente financiamento de longo prazo a vencer no curto prazo e outros
no curto prazo e tenha de tomar empréstimos com urgência em de natureza similar. Os ativos circulantes operacionais (ACO)
condições desfavoráveis. O capital de giro líquido é a diferença entre ou ativos cíclicos são aqueles que existem e variam em função
os ativos de curto prazo e os passivos de curto prazo da companhia. da atividade econômica da companhia, como seus estoques
e contas a receber. O passivo circulante operacional (PCO)
Toda empresa mantém certo nível de financiamento “permanente” ou passivo cíclico da empresa também decorre naturalmente de
que é constituído pelo seu financiamento de longo prazo sua atividade econômica e envolve, por exemplo, a maior parte
(ações, lucros retidos e dívidas de longo prazo) e uma porção do das contas a pagar (empregados, fornecedores, prestadores de
financiamento de curto prazo que pode ser considerada permanente serviços, impostos etc.).
uma vez que decorre do funcionamento normal da companhia.
A diferença entre esse nível de financiamento permanente e as Definem-se como necessidades do capital de giro ou necessidades
necessidades totais de financiamento da empresa em certo instante de investimento em giro (NCG ou NIG) a diferença entre o ACO e
do tempo pode ser positiva ou negativa. As necessidades totais o PCO: NCG = ACO - PCO. Normalmente, essa diferença é positiva,
de financiamento podem variar bastante durante o ano e a vida indicando que a empresa precisa de financiamento para suas NCG.
da empresa, dependendo da sazonalidade de seus negócios e de Esse financiamento pode vir do saldo decorrente da diferença entre
do momento de seu ciclo de vida em que ela se encontra. Quando seus ativos circulantes financeiros (ACF) e seu passivo circulante
o financiamento permanente excede as necessidades totais de financeiro (PCF), que é chamado de saldo de tesouraria (ST). Se o
financiamento, a empresa apresenta folga de caixa que pode ser saldo de tesouraria for maior do que as necessidades de capital de
investida no curto prazo, e, caso se torne uma folga “permanente”, giro, a empresa não precisará de mais financiamento.
pode ser devolvida aos acionistas na forma de dividendos ou

A razão entre o saldo de tesouraria (ST = ACF - PCF) e as necessidades não a exponha demasiadamente à pouca liquidez e à inadimplência.
de capital de giro (NCG = ACO - PCO), ST/NCG, dá uma dimensão A política de crédito inclui estabelecer as melhores condições de
do risco de insolvência que uma empresa corre no curto prazo. venda possíveis (prazos, descontos, formas de pagamento, garantias
Quando ST é muito menor do que NCG, ou até mesmo negativo, a etc.), fazer uma análise criteriosa da qualidade de crédito dos
empresa tem problemas sérios na sua gestão de capital de giro. Um clientes, sem que isso signifique recusar o crédito para a maioria, e
problema típico de muitas empresas é o chamado “efeito tesoura”, que ter uma política de cobrança eficiente, cuja taxa de recuperação seja
consiste num grande crescimento das vendas, sem o correspondente adequada a custos aceitáveis.
recebimento e crescimento do caixa, que pode sufocar a empresa, por
causa da necessidade de financiar seu capital de giro a prazos curtos Aumentar o passivo circulante operacional significa tentar pagar no
e custos altos. maior prazo e ao menor custo possível os fornecedores, prestadores
de serviços, empregados etc. Naturalmente, há obrigações que não
Digamos que NCG > ST, isto é, a empresa tem necessidades dependem de negociação, em princípio, como as obrigações
de capital de giro não financiadas. Substituindo legais, trabalhistas e tributárias. Por outro lado, tentar obter
NCG (NCG = ACO - PCO) e ST (ST = ACF - PCF) pelos seus condições mais vantajosas de pagamento aos fornecedores em geral
componentes, tem-se: ACO - PCO > ACF - PCF. Como o ACF (caixa é uma necessidade permanente da empresa. Por fim, ao aumentar
etc.) é uma consequência dos demais itens do capital de giro, nessa seu passivo circulante financeiro tomando mais empréstimos de
situação tem-se que: ACF < ACO - PCO + PCF. Para equilibrar a curto prazo, a empresa resolve suas necessidades de financiar
equação, portanto, é preciso que o ACF aumente. Como o ACF é uma o capital de giro por algum tempo, entretanto os custos desses
consequência dos outros itens, a empresa precisa reduzir seu ativo financiamentos podem ser muito altos no Brasil, levando a empresa
circulante operacional (estoques e recebíveis) e/ou aumentar seu à insolvência caso não resolva suas necessidades de financiamento
passivo circulante operacional (contas a pagar) e/ou diminuir seu por meio da melhor administração de seus ativos e passivos
passivo circulante financeiro (empréstimos de curto prazo). O que foi circulantes operacionais.
apresentado de forma esquemática consiste na essência do que se
chama de administração de capital de giro. Há várias formas de financiamento do capital de giro. As instituições
financeiras, privadas e públicas, como o BNDES, oferecem linhas
Para reduzir seu ativo circulante operacional, a empresa precisa de empréstimos para capital de giro. As condições do empréstimo,
reduzir suas necessidades de estoques, administrando-os melhor, tais como custo, modalidade de juros, prazo, forma de pagamento
reduzindo o tempo médio em que seus suprimentos ficam estocados e garantias, podem variar bastante, levando em consideração a
bem como os custos operacionais da estocagem. Além disso, a capacidade de pagamento, o histórico de crédito e o relacionamento
empresa precisa reduzir seu contas a receber, tentando receber do tomador com o credor. Geralmente não há compromisso com uma
o mais rápido que puder por meio de uma política de crédito destinação específica do recurso.
equilibrada, que não intervenha negativamente nas vendas, mas que

As empresas também podem ter linhas de crédito previamente aluguel de imóveis. Os cotistas do FII podem vender suas cotas para
aprovadas, das quais elas podem sacar quando necessitarem. Assim outros investidores, mas não podem resgatar suas cotas antes do
são as contas garantidas, que funcionam de maneira análoga ao vencimento do FII.
“cheque especial” das pessoas físicas. O empréstimo na modalidade
hot money é um financiamento concedido para necessidades Há instrumentos relacionados à gestão do capital de giro que ajudam
urgentes da empresa e de prazo curto para pagamento. O vendor a financiar transações comerciais internacionais. O adiantamento
é uma modalidade de empréstimo em que um vendedor ou sobre contratos de câmbio (ACC) é uma modalidade de financiamento
fornecedor vende sua mercadoria a prazo para um comprador e à exportação em que o exportador estabelece uma taxa de câmbio e
recebe da instituição financeira um adiantamento sobre as vendas. recebe um adiantamento em moeda nacional ainda na fase anterior ao
Muitas vezes esse adiantamento é garantido ou cogarantido pelo embarque da mercadoria. O adiantamento (empréstimo) é liquidado
comprador, que pode ser uma empresa de qualidade de crédito com o recebimento da exportação, acrescido de quaisquer encargos,
melhor. O compror é uma modalidade de financiamento que permite tais como juros. O adiantamento sobre cambiais entregues (ACE) é
que a empresa pague seu fornecedor num prazo maior do que o similar ao ACE, mas é contratado após o embarque. O BNDES e outras
que foi negociado com ele, permitindo separar a negociação com o instituições oferecem empréstimos para facilitar a exportação.
fornecedor, que será pago com os recursos obtidos do empréstimo,
e o pagamento da compra, que será efetuado para a instituição É comum, também, que se exijam certos tipos de seguros quando
financeira. Finalmente, o desconto de recebíveis é uma forma da contratação internacional comercial e de serviços. Por exemplo,
tradicional de financiamento. A empresa fornece seus recebíveis à se uma empresa brasileira é contratada para construir uma rodovia
instituição financeira, que concede um crédito que consiste em uma no exterior, o contratante pode exigir que a empresa solicite que
antecipação desses recebimentos cujo valor será menor (desconto) uma seguradora ou banco emita um performance bond em favor
do que o valor esperado a receber. do contratante. O performance bond garantiria o ressarcimento de
prejuízos, até o limite contratado com a seguradora, caso a empresa
Os recebíveis de uma empresa podem ser securitizados. Isto é, contratada não cumpra suas obrigações com o contratante. Um bid
eles são colocados em garantia para fundos que vendem cotas bond é uma espécie de depósito de fiança, correspondente a uma
no mercado de capitais cujos pagamentos e valor dependem dos parte do valor a ser contratado, que um interessado oferece como
pagamentos e valor dos recebíveis dados como lastro. Os cotistas dos compensação ao contratante para participar de uma licitação caso
Fundos de Investimentos em Direitos Creditórios (FIDC) têm direitos desista do contrato se ganhar o processo licitatório. Apesar do uso da
a pagamentos provenientes dos recebíveis que estão no seu lastro. palavra bond nessas expressões, esses produtos não são um título de
Os cotistas dos Fundos de Investimento Imobiliário (FII) investem dívida propriamente dito, mas garantias ou seguros. Eles podem ser
na construção e aquisição de imóveis ou percebem rendimento de usados, também, em transações de importação ou exportação, para
garantir compensações no caso de não cumprimento ou desistência
dos contratos.

Noções sobre Derivativos Contrato a Termo

O contrato a termo é um compromisso de compra ou venda de uma
Derivativos são contratos financeiros cujo valor deriva de outro ativo,
certa quantidade de um ativo numa data futura a um preço definido
financeiro ou não, chamado de ativo objeto do derivativo. Há vários
no momento da assinatura do contrato. O preço acordado entre as
tipos de contratos de derivativos, desde os mais simples até aqueles
partes chama-se preço de entrega e é contratual, portanto não se
cuja complexidade financeira pode ser muito grande. Nesta obra
altera até que o contrato vença ou seja liquidado antes do vencimento
vamos definir e dar as principais características dos tipos básicos de
por uma das partes. A data de vencimento do contrato também é
contratos, bem como a forma usual em que as empresas os utilizam
chamada de data de entrega. Os contratos a termo foram usados
para gestão de riscos. O tipo mais antigo de derivativo é o contrato a
inicialmente para bens agrícolas. Os agricultores vendiam sua safra
termo. Os contratos futuros são uma forma de contrato a termo com
numa data futura predeterminada, a um preço predeterminado. Assim,
características peculiares de negociação e liquidação. Os contratos
quando a safra era efetivamente colhida, ela já tinha um preço certo,
de opções oferecem um tipo de seguro ao seu comprador associado
evitando as fortes flutuações de preço entre safra e entressafra. Todo
à escolha de comprar ou vender um ativo objeto. Os contratos podem
contrato a termo tem um comprador e um vendedor do ativo objeto
ser usados tanto para operações que visam proteger uma exposição
do contrato. No Brasil, os contratos a termo de dólar, por exemplo, são
do investidor a variações adversas do preço do ativo objeto do
registrados na Cetip, incorporada pela B3, e os contratos a termo de
derivativo (hedge), quanto para a especulação sobre o preço desse
ações e mercadorias são negociados e registrados na B3.
ativo. A seguir são apresentados sucintamente os contratos a termo,
futuro e de opções, bem como seus usos e riscos.
Exemplo de Compra a Termo de Dólares
A exposição a seguir, sobre os principais tipos de contratos de Suponha que um importador brasileiro precise pagar uma fatura em
derivativos, empregará o dólar como ativo objeto, mas pode haver dólares daqui a trinta dias. O importador se preocupa com a alta do
contratos a termo, de opções e futuros para muitos tipos de ativos. Por dólar. Para se proteger de uma possível alta entre hoje e trinta dias
exemplo, os contratos de taxa de juro oferecem proteção para a alta o importador compra dólares a termo na quantidade que necessita,
dos juros, para o caso dos que têm de pagar juros, e para a baixa dos por meio de uma negociação direta com o seu banco, executando
juros, no caso dos que têm juros a receber. Contratos de commodities, uma operação de hedge cambial. Imagine que o importador assine
como ouro, algodão etc., oferecem meios de proteção e especulação um contrato a termo no qual ele comprará dólares a R$ 2,50 em
nessas commodities. Contratos relativos a índices de ações oferecem trinta dias. O risco cambial é eliminado por meio desse contrato
meios de especulação ou proteção para os que desejam apostar na uma vez que o que virá a acontecer com o valor do dólar durante o
alta ou baixa das ações ou proteger os ganhos de posições acionárias. período de trinta dias de vigência do contrato não afeta o custo do
Os três principais tipos de contratos a termo ou futuros negociados no dólar para o importador, que foi fixado em R$ 2,50. O comprador do
Brasil são os de juros, de câmbio e de ações. dólar a termo tem um compromisso de comprar a esse preço, assim

como o banco tem o compromisso de vender o dólar a este preço. O hedge cambial. Suponha que a exportadora assine um contrato a
comprador do dólar a termo sabe, hoje, quanto vai lhe custar o dólar termo no qual ela venderá dólares a R$ 2,50 em trinta dias. O risco
daqui a trinta dias. cambial é eliminado por meio desse contrato uma vez que o que virá
a acontecer com o valor do dólar durante o período de trinta dias
Passados trinta dias, na data de vencimento, ou entrega, do contrato
de vigência do contrato não afeta o valor de venda do dólar para a
a termo, suponha que o valor do dólar seja de R$ 2,40. O comprador
exportadora, que foi fixado em R$ 2,50. O vendedor do dólar a termo,
irá comprar o dólar por R$ 2,50, não importando o que aconteceu.
a exportadora, tem um compromisso de vender a este preço, assim
Nesse caso, é claro, teria sido melhor não ter usado o contrato a termo
como o banco tem o compromisso de comprar o dólar a este preço. O
e comprar o dólar a R$ 2,40, porém a variação do dólar no mercado
vendedor do dólar a termo sabe, hoje, quanto vai receber pelo dólar
poderia ter sido desfavorável para o importador. O importador
daqui a trinta dias.
pagou R$ 0,10 a mais com o contrato a termo, contudo não precisou
se preocupar com a variação do dólar no período. O hedge com o Passados trinta dias, na data entrega do contrato a termo, suponha
contrato a termo não significa que o importador garante um preço que o valor do dólar seja de R$ 2,40. A vendedora irá vender o dólar por
mais baixo para o dólar. O importador apenas adquire a certeza de R$ 2,50, obtendo R$ 0,10 a mais do que se tivesse permanecido sem
quanto o dólar vai lhe custar no futuro. a cobertura do contrato a termo. Evidentemente, se o dólar estivesse
cotado a R$ 2,60 na data de entrega do contrato a termo, a exportadora
Evidentemente, se o dólar estivesse cotado a R$ 2,60 na data de
teria vendido cada dólar por R$ 2,50, isto é, R$ 0,10 a menos do que
entrega do contrato a termo, o importador teria pagado apenas R$
se não tivesse assinado um contrato a termo de dólar. O contrato a
2,50 por cada dólar, isto é, R$ 0,10 a menos do que se não tivesse
termo assegurou à exportadora que ela obteria R$ 2,50 por dólar, não
assinado um contrato a termo de dólar. Nunca se sabe o que vai
importando o que acontecesse no mercado de câmbio no período.
custar menos, ficar exposto à incerteza ou eliminá-la com um
contrato a termo. O contrato a termo oferece certeza sobre o valor Os dois exemplos ilustram que o mercado a termo é um jogo de
do desembolso. soma zero. As perdas ou ganhos do comprador são os ganhos ou
perdas do vendedor.
Exemplo de Venda a Termo de Dólares
Imagine uma exportadora que vai receber dólares em trinta dias. O Hedge e Especulação
receio da exportadora é que o dólar caia de preço. Portanto, uma Nos exemplos acima, diz-se que o comprador ou o vendedor do
forma de se proteger é vender dólares a termo. Para se proteger contrato a termo especulam quando não têm uma exposição
de uma possível baixa entre hoje e trinta dias a exportadora vende correspondente no mercado à vista que esteja sendo parcial ou
dólares a termo na quantidade de que necessita, por meio de uma totalmente protegida pelos contratos a termo. Por exemplo, suponha
negociação direta com o seu banco, executando uma operação de que tanto o comprador quanto o vendedor do contrato a termo sejam

especuladores. Eles não têm uma posição no mercado à vista a proteger Para aumentar a liquidez do mercado e oferecer mais oportunidades
e desejam ganhar com a variação do dólar entre o dia em que assinam o de proteção para os agentes econômicos, foi criada a primeira bolsa
contrato a termo e o dia da entrega, ou vencimento, do contrato. de futuros na década de 1970. As principais diferenças entre os
contratos futuros e os contratos a termo são:
Dois especuladores com visões antagônicas a respeito do dólar são
• o contrato futuro é padronizado: as formas de cotação,
o comprador e o vendedor de um contrato a termo de dólar de trinta
quantidades do ativo em cada contrato e datas de vencimento,
dias cujo preço de entrega é de R$ 2,50. Se daqui a trinta dias o dólar
entre outras coisas, são padronizadas, aumentando a liquidez
estiver cotado a R$ 2,60, o comprador ganha R$ 0,10 e o vendedor
porque há muitos contratos idênticos;
perde os R$ 0,10. O comprador ganha R$ 0,10 porque poderá
adquirir dólares por R$ 2,50 e vendê-los por R$ 2,60 imediatamente. • o contrato futuro é negociado em bolsa e é celebrado
O vendedor perde R$ 0,10 porque terá de adquirir os dólares que entre as partes, comprador e vendedor, e uma câmara de
não tem por R$ 2,60 para vendê--los a R$ 2,50 para o comprador, liquidação, assim, de fato, comprador e vendedor têm, cada
honrando o contrato. Na realidade, as liquidações dos contratos são um, um contrato com a câmara de liquidação, não estando
feitas por diferenças. O vendedor pagará R$ 0,10 ao comprador, não atrelados um ao outro, podendo liquidar suas posições
havendo de fato compra de moeda estrangeira. Caso o dólar esteja independentemente do outro;
cotado a R$ 2,40 na data de entrega, então o comprador pagará • o contrato futuro, por meio da bolsa de futuros, exige depósitos
R$ 0,10 ao vendedor. Portanto, quando não há uma posição a ser de garantia, tanto do comprador como do vendedor, chamados de
protegida, o comprador de um contrato a termo aposta na alta do depósitos de margem;
ativo objeto enquanto o vendedor aposta na baixa. • o contrato futuro é liquidado diariamente, num processo chamado
de “marcação a mercado”; assim, a cada dia, as perdas e ganhos
Contratos Futuros, a Termo, e Funcionamento do Mercado Futuro de todos os compradores e vendedores são apurados e a
câmara de liquidação deposita na conta dos ganhadores o valor
Um contrato futuro é um contrato a termo padronizado negociado em
correspondente a seus ganhos, retirados da conta de margem dos
bolsas de futuros. Tudo o que foi falado até o momento, em relação
perdedores;
a contratos a termo, ocorre de forma semelhante nos contratos
futuros. Um contrato a termo é negociado entre duas partes que ficam • a liquidação diária dos contratos reduz o risco de inadimplência
atreladas uma à outra até o vencimento do contrato. O contrato a no mercado, pois é como se um contrato futuro fosse uma
termo não tem padronização. Pode se referir a qualquer vencimento, sucessão de contratos a termo de um dia que evita que grandes
quantidade, tipo de ativo e preço. A inexistência de padronização não perdas sejam acumuladas por um longo período de tempo sem o
permite que os contratos tenham liquidez. Além disso, as partes só pagamento correspondente;
podem liquidar o contrato antes do vencimento se ambas estiverem
de acordo.

• o sistema utilizado pela bolsa de futuros envolve várias camadas Suponha que uma empresa tem uma dívida em dólares vencerá daqui
de garantias, começando com os depósitos de margem dos a trinta dias. Se a empresa nada fizer, terá de comprar os dólares pelo
investidores, passando por membros de compensação, que se preço em que estiverem cotados daqui a trinta dias, que poderá ser
responsabilizam pela cobertura de perdas quando os investidores maior ou menor que o preço do dólar hoje. A empresa estará bem se
falham, até chegar às reservas da câmara de liquidação; o valor do dólar cair, uma vez que terá sido melhor não fazer nada.
• a bolsa de futuros oferece garantias adicionais para o mercado, Porém, se o dólar subir, a empresa pode lamentar a decisão de não ter
como os limites de posição, em que um investidor não poderá feito nada.
negociar mais do que certo número de contratos para que não Uma das formas de se proteger contra uma alta do dólar é comprar
tenha possibilidade de manipular o mercado. uma opção de compra de dólares. O comprador de uma opção de
No Brasil, as empresas tendem a usar mais os contratos a termo para compra tem o direito, mas não a obrigação, de adquirir os dólares
se proteger de variações cambiais, negociando diretamente com seus pelo preço de exercício. Digamos que haja um contrato de opção
bancos. Esses contratos a termo são custodiados e liquidados via Cetip de compra cujo preço de exercício é de R$ 2,50 e que é negociado
e negociados diretamente entre o comprador e o vendedor por meio a R$ 0,12 por cada dólar (esse valor é o prêmio da opção). O
de intermediários financeiros. As instituições financeiras tendem a comprador paga R$ 0,12 pela opção de comprar dólares a R$ 2,50
empregar mais os contratos futuros em suas operações especulativas até o vencimento da opção. O prêmio da opção é seu valor de
ou de hedge. Os contratos futuros cambiais são negociados na B3. mercado na bolsa de opções e muda a cada negócio, tal qual o
preço de uma ação na bolsa.
Opções O titular passa a ter o direito de comprar dólares por R$ 2,50 ao pagar
o prêmio de R$ 0,12 por cada dólar. Os dólares irão efetivamente
Opção de Compra custar o valor do preço de exercício (R$ 2,50) mais o valor do prêmio
Uma opção é um contrato financeiro que dá a seu comprador, ou da opção (R$ 0,12): R$ 2,62. Tudo se passa como se o titular tivesse
titular, a opção de comprar ou de vender o ativo objeto por um preço adquirido uma apólice de seguro. O titular paga para não ter de
predeterminado até uma data predeterminada. O preço de compra pagar mais de R$ 2,50 pelo dólar. É uma forma de diminuir a incerteza
predeterminado no contrato é chamado de preço de exercício. Uma acerca do valor do ativo objeto. A opção de compra oferece um teto
opção de compra, também chamada de call, é o contrato que dá ao para o comprador do dólar.
titular a opção de comprar o ativo objeto pelo preço de exercício. O
titular só exercerá sua opção se o preço de exercício for menor do Suponha que a opção vença em trinta dias, no mesmo dia em que
que o preço à vista do ativo objeto. Caso contrário, o titular pode o pagamento que a empresa está protegendo vence. Se no dia do
simplesmente adquirir o ativo objeto pelo preço de mercado mais vencimento do pagamento e da opção a cotação do dólar à vista
baixo e abandonar a opção. é de R$ 2,60, é melhor que a empresa exerça a opção de comprar

dólares por R$ 2,50 porque tem o direito de comprá-los por menos. especulador que quer apostar na alta do dólar compra uma opção de
As opções de dólar brasileiras não dão direito ao recebimento de compra na esperança de que o dólar suba e, consequentemente, o
dólares e pagam o equivalente em reais. Se no dia do vencimento prêmio da opção também suba, de forma que seu ganho será baseado
do pagamento e da opção a cotação do dólar à vista é de R$ 2,40, inteiramente na variação do valor do prêmio da opção. Se o dólar
é melhor que a empresa simplesmente compre os dólares de que baixar em relação a seu valor no dia da compra da opção de compra, o
precisa no mercado à vista e abandone a opção. Em qualquer prêmio da opção de compra cai, havendo uma perda.
situação, o prêmio de R$ 0,12 pago não influencia na decisão futura,
pois foi pago na aquisição do contrato. É necessário que se utilizem modelos de avaliação de opções para
calcular o prêmio de uma opção antes do seu vencimento. O mais
Em tempo, cabe dizer que, quando o valor de mercado do ativo objeto famoso deles é o de Black e Scholes. Esse assunto é deixado para uma
é maior do que o preço de exercício da opção de compra, diz-se leitura suplementar dos capítulos sobre opções de alguns dos livros
que a opção está “no dinheiro” ou in-the-money. Quando o valor relacionados na bibliografia para os leitores interessados. De forma
de mercado do ativo objeto for menor do que o preço de exercício breve, o prêmio de uma opção de compra aumenta de valor quando o
da opção de compra, diz-se que a opção está “fora do dinheiro” ou valor do ativo objeto da opção também aumenta. Além disso, o valor
out-of-the-money. de uma opção de compra aumenta quando o preço de mercado do
ativo objeto da opção fica mais volátil. Sejam duas opções de compra
No caso de opções de compra com contratos padronizados idênticas, apenas com preços de exercício diferentes. O prêmio da
negociadas em bolsa, a opção de compra não vence exatamente no opção de compra com preço de exercício maior é menor do que o da
mesmo dia em que se precisa dos dólares. O comprador da opção de opção de compra com preço de exercício menor.
compra não a exerce, se for o caso, mas a vende. A diferença entre
o prêmio que o comprador pagou pela opção de compra e o prêmio O ponto de vista do vendedor da opção de compra é diferente.
que ele recebeu na sua venda o compensa, aproximadamente, pela No exemplo acima, o vendedor recebe R$ 0,12 por dólar e tem a
variação do dólar. Por exemplo, se o dólar apreciou entre a compra obrigação, e não a opção, de vender os dólares por R$ 2,50 quando
da opção de compra e a data em que se pretende vender a opção o comprador quiser. O comprador só vai querer isso quando o dólar
de compra, o prêmio da opção de compra será maior na data da estiver acima de R$ 2,50, e, portanto, a posição do vendedor é muito
venda e o comprador da opção de compra obterá um ganho. Como o mais arriscada do que a do comprador. Enquanto o comprador
comprador da opção de compra vai comprar os dólares no mercado perde, no máximo, o prêmio que pagou pela opção, como é o caso de
à vista por preço maior do que estavam quando ele comprou a opção quando se compra um seguro que não se usa, o vendedor tem uma
de compra, o ganho com a venda da opção por um prêmio maior exposição muito mais severa. Se o dólar passar de R$ 2,62, digamos
compensará parcial ou totalmente a perda ao comprar o dólar por um que vá a R$ 2,70, o vendedor tem de comprar dólares por esse preço
valor mais caro no mercado. Note que, nesse exemplo, o comprador e entregá-los ao comprador, que pagará somente R$ 2,50. Os R$ 0,12
não exerce a opção. Ele apenas vende a opção de compra. Um que recebeu como prêmio não serão suficientes para cobrir a perda

de R$ 0,20 nesse caso. A perda do vendedor é ilimitada e sua posição do valor do ativo objeto. A opção de venda oferece um piso para o
é muito mais arriscada. O vendedor, é claro, aposta que o dólar não irá vendedor do dólar. Quando o valor de mercado do ativo objeto for
ultrapassar R$ 2,62. menor do que o preço de exercício da opção de venda, diz-se que a
opção está no dinheiro ou in-the-money. Quando o valor de mercado
Opção de Venda do ativo objeto for maior do que o preço de exercício da opção de
venda, diz-se que a opção está fora do dinheiro ou out-of-the-money.
Opções de venda ou puts são contratos de opção que permitem ao
titular vender um ativo por um preço predeterminado. Por exemplo, No caso de opções de venda com contratos padronizados negociadas
uma empresa exportadora que deseja vender dólares a serem em bolsa, a opção de venda não vence exatamente no mesmo dia em
recebidos poderia proteger o valor dos dólares contra uma baixa por que se precisa dos dólares. O comprador da opção de venda não a
meio de opções de venda. As opções de compra são usadas para exerce, se for o caso, mas a vende. A diferença entre o prêmio que o
proteger pagamentos. As opções de venda podem ser usadas para comprador pagou pela opção de venda e o prêmio que ele recebeu
proteger o valor de recebimentos. na sua venda o compensa, aproximadamente, pela variação do dólar.
O valor do prêmio da opção de venda varia inversamente ao valor do
Suponha que uma empresa exportadora tem dólares a receber em trinta dólar. Se o dólar cai, a opção de vender se valoriza, porque a opção de
dias. Se a empresa nada fizer, terá de vender os dólares pelo preço em vender por um preço já fixado um ativo que está caindo de preço se
que estiverem cotados daqui a trinta dias, que poderá ser maior ou torna mais atraente.
menor do que o preço do dólar hoje. A empresa se sai bem se o valor do
dólar subir, uma vez que terá sido melhor não fazer nada. Porém, se o Por exemplo, se o dólar depreciou entre a compra da opção de venda
dólar cair, a empresa pode lamentar a decisão de não ter feito nada. e a data em que se pretende vender a opção de venda, o prêmio da
opção será maior na data de venda e o comprador da opção de venda
Uma das formas de se proteger contra uma baixa do dólar é comprar obterá um ganho. Como o comprador da opção de venda venderá os
uma opção de venda de dólares. O comprador de uma opção de dólares a receber mais barato do que estavam quando ele comprou
venda tem o direito, mas não a obrigação, de vender dólares pelo a opção, o ganho com a venda da opção de venda por um prêmio
preço de exercício. Digamos que haja um contrato de opção de venda maior compensará parcial ou totalmente a perda ao vender o dólar
cujo preço de exercício é de R$ 2,50 e que é negociado a R$ 0,10 por um valor mais baixo no mercado à vista. Note que, nesse exemplo,
por cada dólar (esse valor é o prêmio da opção). O comprador paga o comprador da opção de venda não a exerce. Ele apenas vende a
R$ 0,10 pela opção de vender dólares a R$ 2,50 até o vencimento da opção comprada. Um especulador que quer apostar na baixa do dólar
opção. Os dólares vendidos irão efetivamente gerar um recebimento compra uma opção de venda na esperança de que o dólar caia e,
igual ao preço de exercício (R$ 2,50) menos o valor do prêmio da consequentemente, o prêmio da opção de venda suba, de forma que
opção (R$ 0,10): R$ 2,40. O titular paga para não ter de receber menos seu ganho será baseado inteiramente na variação no valor do prêmio
de R$ 2,40 pelo dólar. É uma forma de diminuir a incerteza acerca da opção. Se o dólar subir, o especulador terá uma perda.

O ponto de vista do vendedor da opção de venda é diferente. Bibliografia

No exemplo acima, o vendedor recebe R$ 0,10 por dólar e tem a
Assaf Neto, A. Finanças Corporativas e Valor. 7. ed., São Paulo, Atlas, 2014.
obrigação, e não a opção, de comprar os dólares por R$ 2,50 quando
o comprador da opção de venda quiser. O comprador só vai querer Brealey, R.; Myers, S. & Allen, F. Princípios de Finanças Corporativas. 10. ed.,
Porto Alegre, McGraw / Hill/Artmed, 2013.
isso quando o dólar estiver abaixo de R$ 2,50, portanto a posição do
vendedor é muito mais arriscada do que a do comprador. Enquanto Copeland, T.; Koller, T. & Murrin, J. Avaliação de Empresas – Valuation –
o comprador perde, no máximo, o prêmio que pagou pela opção, o Calculando e Gerenciando o Valor das Empresas. 3. ed., São Paulo, Makron, 2001.
vendedor tem uma exposição muito mais severa. Se o dólar cair abaixo CVM (Comissão de Valores Mobiliários). O Mercado de Valores Mobiliários
de R$ 2,40, digamos que vá a R$ 2,30, o vendedor da opção tem de Brasileiro. 3. ed., Rio de Janeiro, Comissão de Valores Mobiliários, 2014. Disponível
em < http://www.portaldoinvestidor.gov.br/portaldoinvestidor/export/sites/
comprar dólares por R$ 2,50 do comprador da opção, realizando um
portaldoinvestidor/publicacao/Livro/LivroTOP-CVM.pdf>. Acesso em: 6 de mar. de 2017.
prejuízo de R$ 0,20, que o prêmio recebido de
R$ 0,10 compensa apenas parcialmente. A perda do vendedor é Droms, W. & Procianoy, J. Finanças para Executivos Não Financeiros. 4. ed., Porto
Alegre, Bookman, 2002.
ilimitada. O vendedor, é claro, aposta que o dólar não irá ficar abaixo
de R$ 2,40. Figueiredo, A. Introdução aos Derivativos. 3. ed., São Paulo, Cengage, 2013.
Ibbotson Associates. Stocks, Bonds, Bills, and Inflation – Valuation Edition – 2006
Como já foi dito é necessário que se utilizem modelos de avaliação Yearbook. Chicago, Ibbotson Associates, 2006.
de opções para calcular o prêmio de uma opção antes do seu Leal, R. P. C. Estrutura de Capitais Comparada: Brasil e Mercados Emergentes.
vencimento. Resumidamente o prêmio de uma opção de venda Revista de Administração de Empresas, vol. 48, n. 4, 2008, pp. 67-78.
diminui de valor quando o valor do ativo objeto da opção aumenta. Póvoa, A. Valuation – Como Precificar Ações. Rio de Janeiro, Elsevier, 2012.
Além disso, o valor de uma opção de venda aumenta de valor quando
Ross, S.; Westerfield, R. & Jordan, B. Fundamentos de Administração
o preço de mercado do ativo objeto da opção fica mais volátil. Sejam Financeira. 9. ed. Porto Alegre, McGraw-Hill / Artmed, 2013.
duas opções de venda idênticas, apenas com preços de exercício
diferentes. O prêmio da opção de venda com preço de exercício maior
é maior do que o da opção de venda com preço de exercício menor.

2.3 Auditoria e Riscos Vivendo por décadas nesse cenário econômico de extrema
Carlos Roberto de Albuquerque Sá vulnerabilidade, o executivo brasileiro passou a entender o significado
do risco de negócio da pior forma possível e, muitas vezes, usando
Importância dos Controles Internos e o Gerenciamento dos Riscos métodos pouco convencionais para se defender, sofreu perdas
profundas, pois não sabia como se proteger de forma preventiva e via,
Os executivos brasileiros que fizeram seu curso universitário constantemente, o risco se materializar, destruindo seus resultados,
nas décadas de 1970 e 1980 começaram a construir a sua quando não destruía o seu negócio por inteiro.
trajetória profissional nos anos 1980 e 1990 e que hoje buscam o
aperfeiçoamento do conhecimento das boas práticas de governança A crise de crédito que afetou a economia mundial em 2008,
corporativa, com certeza entenderão perfeitamente o significado e a apesar de ter a sua origem em fatores diferentes dos citados acima,
importância de uma boa estrutura de controles internos e de uma boa produziu os mesmos efeitos já mencionados. Neste momento,
gestão de riscos corporativos. temos informações e preocupações suficientes para refletir e nos
questionar: por que algumas organizações conseguem conviver
Se buscarmos na memória ou em livros de economia alguns com as crises e até mesmo crescer e outras acabam perdendo
momentos de incertezas, recordaremos que a economia brasileira mercado e muitas vezes sucumbindo? Provavelmente uma das
de 1968 a 1973 conviveu com o milagre econômico, foram cinco respostas está em uma pesquisa feita pela International Federation
anos de crescimento que atingia 11% ao ano. Obviamente a crença of Accountants (Ifac), que, ao buscar entender a importância da
na valorização dos papéis em bolsa foi muito grande, todos queriam governança corporativa, percebeu que as empresas que usavam
investir em ações e ganhar muito dinheiro, sem conhecer o risco boas práticas de governança corporativa e eram líderes em
real que estavam correndo. No meio desse entusiasmo o mercado seus segmentos tinham em comum, entre outras características
de capitais entrava em crise e as bolsas (Rio de Janeiro e São Paulo) importantes, quatro determinantes-chaves de sucesso ou insucesso
literalmente quebraram. na gestão dos riscos:
É desnecessário dizer que faltavam regulamentação adequada, • cultura e atitude da alta administração;
transparência, prestação de contas e tantas práticas importantes, o • o diretor-presidente;
que fez com que o governo, em busca de transparência, criasse a Lei • o conselho de administração;
6.404 em 1976, conhecida como nova Lei das S.A., e a Lei 6.385, que • sistemas de controles internos.
criou a Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Nos anos seguintes, o
Brasil conviveu com inflações altíssimas, com desequilíbrios cambiais Ao entendermos que todas as organizações enfrentam incertezas, e
e, mais recentemente, com as maiores taxas de juros do mundo. o grande desafio dos executivos é determinar quanto de incerteza a
empresa é capaz de monitorar para continuar gerando valor, estaremos
então percebendo que a gestão de riscos corporativos é a ferramenta

de gestão necessária, capaz de criar uma cultura de prevenção para É fundamental que a organização defina claramente os papéis de
mitigar os riscos e gerar oportunidades para os negócios, apoiada em cada um dentro da empresa em relação ao gerenciamento de riscos
uma estrutura de controles internos forte e eficaz. corporativos. Como veremos a seguir, não existe uma forma rígida de
posicionar o profissional responsável pelo gerenciamento de riscos
Fatores como tecnologia, reorganizações, globalização, política,
corporativos dentro do organograma. Contudo podemos afirmar
mudanças bruscas de mercado, regulamentação e competição geram
que esse profissional precisa ser independente (não ter uma função
incertezas. Supondo que muitas organizações não se preparam ou
operacional) e ter autonomia para que suas críticas construtivas
são inábeis para monitorar essas incertezas, ou seja, não são capazes
sejam ouvidas em todos os níveis em busca da melhor forma de
de determinar com certo grau de precisão as probabilidades e os
monitorar os riscos e dar respostas a eles.
impactos associados, acabam permitindo que os riscos se materializem
e destruam valor. Por outro lado, quando sabem monitorar seus riscos, Na quinta edição do Código das Melhores Práticas de Governança
encontram oportunidades e criam vantagens competitivas. Corporativa do IBGC está definido no item 2.1, Atribuições do
Conselho de Administração, que cuida das práticas do conselho de
administração (item xii), que essa instância tem de assegurar que
a gestão identifique, mitigue e monitore os riscos da organização,
Gerenciamento de Riscos Corporativos
bem como a integridade do sistema de controles internos. Portanto,
como o comitê de auditoria assessora o conselho de administração
Estrutura de Gerenciamento de Riscos da Empresa monitorando também os trabalhos de gerenciamento de riscos
Ao aplicar a gestão de riscos corporativos, a organização deve corporativos, fica subentendido que a subordinação do diretor de
considerar o escopo completo de atividades. A gestão de riscos riscos ao comitê de auditoria atende plenamente a necessidade de
corporativos será de responsabilidade de todos os profissionais da independência do gestor de riscos, permitindo, por consequência, o
empresa, desde o planejamento estratégico e alocação dos recursos monitoramento pelo conselho de administração por meio do comitê
(portanto, de executivos e conselheiros) até as unidades de negócios, de auditoria.
como recursos humanos, vendas, e os processos operacionais, como
produção e revisão dos créditos concedidos. Devemos considerar Comitês de Riscos
que a gestão de riscos corporativos também se aplica aos projetos
especiais e a qualquer nova iniciativa que ainda não esteja definida no O conselho de administração tem papel importante de discussão,
organograma da empresa. aprovação e monitoramento de diversos temas, inclusive daqueles
relacionados ao risco. Normalmente os conselhos de administração
criam comitês para apoiá-los na supervisão dos riscos. Existem
empresas que possuem comitês de riscos, cujos membros com forte

experiência no segmento do negócio e em gestão de riscos analisam Gerentes e Supervisores

os principais riscos estratégicos e/ou operacionais que possam ter Os gerentes e supervisores são os responsáveis pelos processos
impacto significativo no futuro do negócio. operacionais e, portanto, pelo entendimento dos objetivos dos
processos. Em colaboração com o diretor de riscos corporativos,
Comitês de Auditoria devem analisar os fatores que podem impedir que os objetivos
operacionais dos processos sejam atingidos. Devem analisar a
Algumas organizações (normalmente empresas com ADR negociadas
melhoria dos controles internos, para mitigar os riscos percebidos,
nas bolsas estadunidenses), de por obrigação da Lei Sarbanes-Oxley
baseando-se sempre nas matrizes de riscos, na qual impacto e
têm de ter um comitê de auditoria (no caso do Brasil a SOX entende
probabilidade separam o que é importante, e precisa de uma resposta
que o conselho fiscal pode substituir o comitê de auditoria, desde que
imediata ao risco, do que é menos importante, e, portanto, não precisa
alguns preceitos sejam respeitados) cujos membros são responsáveis
de ação imediata (resposta ao risco), mas precisa ser monitorado
pela supervisão dos trabalhos desenvolvidos para identificação
(continua no radar).
dos eventos que possam ocorrer e afetar de forma negativa as
possibilidades de a empresa atingir os seus objetivos.
Staff: Profissionais sem Cargo de Supervisão
Diretor de Riscos O staff é responsável pela execução dos processos que, se bem
Por lidar com a definição de estratégias (planejamento estratégico), trabalhados, permitem que os objetivos sejam atingidos. Por isso,
muitas empresas contratam profissionais no nível executivo para é fundamental conscientizá-los sobre a importância dos controles
conduzir os trabalhos de gerenciamento de riscos corporativos internos e como tais controles ajudam a mitigar os riscos.
(chief risk officers ou diretores de riscos). Tais profissionais quase O papel do staff no processo de gerenciamento de riscos corporativos
sempre se subordinam ao diretor-presidente (CEO) e se reportam ao é de muita relevância, pois as atividades executadas de forma correta
comitê de auditoria. gerarão indicadores de desempenho positivos, que são a prova de que
os riscos estão bem monitorados e os controles internos são eficazes
Diretores-Executivos (custos menores, margens maiores), objetivo final do gerenciamento
Uma vez definida a estratégia pelo conselho de administração, os de riscos corporativos no nível da operação.
diretores-executivos são responsáveis por estruturar o Planejamento
Estratégico e, consequentemente, devem analisar e discutir quais Podemos constatar que as empresas com elevado grau de maturidade
eventos podem impedir que os objetivos estratégicos sejam no gerenciamento de riscos corporativos passam a ter profissionais
atingidos. A montagem do portfólio de riscos estratégicos, portanto, treinados no nível operacional, que tomam decisões com maior
deve ser feita pelos diretores-executivos e pela presidência, com a assertividade por aplicar os conceitos extraídos das matrizes de riscos,
colaboração/orientação do diretor de riscos. priorizando sempre o que é mais relevante/importante.

Auditores Internos habilidade de seus executores e os sistemas envolvidos, podemos

Os auditores internos utilizam o mapeamento de riscos efetuado melhorá-los, incluindo ou não novos controles internos e dessa
pela área de gerenciamento de riscos corporativos em conjunto forma estaremos implementando o gerenciamento de riscos
com os responsáveis pelos processos operacionais, para montar o corporativos de forma eficaz e integrada, evitando procedimentos
seu planejamento de trabalho de auditoria interna para o período desnecessários e custos.
seguinte. Portanto, os auditores internos têm papel importante no
O gerenciamento de riscos corporativos é composto de oito
processo de monitoramento, pois seus testes garantirão que os
componentes inter-relacionados (Coso – The Committee of
planos de ação montados para mitigar os riscos operacionais foram
Sponsoring Organizations of the Treadway Commission):
corretamente implementados, estão reduzindo os riscos detectados e
que os indicadores de desempenho sinalizam a melhoria do processo. • Ambiente Interno – a administração estabelece a filosofia sobre
gerenciamento de riscos e o apetite ao risco (a quantidade de
Quando a empresa não possui uma área de gerenciamento de riscos, no nível da organização, que a empresa está disposta a
riscos corporativos, os auditores internos devem se reunir com aceitar para gerar valor). O ponto focal de toda organização é o
os principais executivos (pelo menos com o diretor-presidente conjunto de seus profissionais, com seus atributos individuais,
e o diretor financeiro), para levantar os principais objetivos integridade, valores éticos e competência;
estratégicos e entender quais são os principais riscos estratégicos • Definição de Objetivos – o gerenciamento de riscos corporativos
que podem impedir a empresa de atingi-los. Com este portfólio de assegura que a administração tem um processo para definir os
riscos estratégicos, o diretor de auditoria interna deve montar o objetivos e que estes apoiam a sua missão e estão consistentes
planejamento dos trabalhos de auditoria interna do próximo exercício com o apetite ao risco;
e discuti-lo com o comitê de auditoria, para poder obter a aprovação • Identificação de Eventos – a organização deve identificar
do plano de trabalho do exercício seguinte. os eventos internos e/ou externos que podem impedir que
os objetivos sejam atingidos. Estamos falando de eventos
que podem representar riscos ou oportunidades, ou ambos.
Identificação, Avaliação, Gerenciamento e Monitoramento dos As oportunidades devem ser remetidas ao planejamento
Riscos Financeiros e Não Financeiros estratégico. Organização, nesta frase, representa a
administração, ou seja, os executivos e gestores responsáveis
Devemos realçar neste tópico que, se a organização tentar criar pelas execuções dos processos, quando estes tramitam pelas
o gerenciamento de riscos corporativos (GRC) em paralelo aos diversas áreas. Os eventos externos estão mais voltados para
processos operacionais existentes, os custos tenderão a aumentar, a estratégia, objetivos estratégicos e consequentes riscos
contrariando os objetivos do GRC. Ao entendermos, portanto, os estratégicos (por exemplo, a chegada de novo concorrente, a
objetivos operacionais, analisarmos os processos, capacidade e mudança nas normas redigidas pelos órgãos reguladores etc.).

Os eventos internos costumam ser mais operacionais, como a • Monitoramento – o gerenciamento de riscos corporativos é
troca de um Enterprise Resource Management (ERP, software monitorado completamente e as alterações necessárias são
integrado de gestão), por exemplo; executadas prontamente. O monitoramento ocorre como parte das
• Análise dos Riscos – os riscos identificados devem ser analisados atividades usuais dos gerentes.
para entendermos como devem ser gerenciados. Os riscos
Estamos, portanto, diante de um processo dinâmico. Por exemplo,
devem ser analisados na primeira fase da análise (riscos inerentes
a análise dos riscos direciona as respostas e pode influenciar as
ou brutos) e na segunda fase, após terem sido mitigados
atividades de controle e chamar a atenção para a necessidade de
pelos controles internos existentes (riscos residuais), sempre
mudanças na informação e na comunicação imprescindíveis para as
considerando impacto e probabilidade. Sempre que iniciamos uma
atividades de monitoramento da organização. A conclusão é que, por
análise dos riscos, nós os identificamos como brutos ou inerentes,
mais que procuremos padronizar conceitos e ações, o gerenciamento
pois nenhum controle interno foi ainda identificado; nesse
de riscos corporativos dificilmente será implementado da mesma
momento definimos que o trabalho está na primeira fase de análise
forma em duas empresas. As empresas e sua capacidade de gerenciar
dos riscos. Após identificarmos os controles internos existentes
riscos corporativos e necessidades diferem muito, devido ao ramo da
que mitigam os riscos brutos, denominamos os riscos que ainda
indústria, tamanho, filosofia gerencial e cultura.
não foram mitigados (pois ainda não existem controles internos
para tal) de riscos residuais, e definimos esse momento da análise,
como momento dois ou segunda fase;
• Respostas aos Riscos – os profissionais envolvidos na identificação Avaliação do Portfólio de Riscos Preparado pela Administração
e avaliação dos riscos devem estudar as possíveis respostas, que
incluem evitar, aceitar, reduzir ou partilhar os riscos. A decisão Se pensarmos na execução do gerenciamento de riscos corporativos
estará alinhada com a tolerância ou apetite ao risco; como um grande projeto, pelo menos no momento de início dos
trabalhos, uma vez que é um processo contínuo e que requer
• Atividades de Controle – as políticas e procedimentos são melhoria contínua, teremos de ter o cuidado de montar um
definidos e executados para auxiliar a garantir que as respostas cronograma, no qual definiremos claramente quem vai executar
aos riscos escolhidas pela administração foram corretamente quais atividades em que tempo. Precisamos cuidar da comunicação
implementadas; correta e eficaz dos trabalhos, deixando clara a necessidade
• Informação e Comunicação – as informações relevantes são de contarmos com a disponibilidade da agenda dos principais
identificadas, capturadas e comunicadas de forma correta e executivos e da divulgação do planejamento dos trabalhos, sempre
no tempo certo, permitindo que os profissionais exerçam suas lembrando que gerenciar riscos é uma atividade de todos. Portanto
atividades corretamente. Todas as informações fluem corretamente, envolver e informar é fundamental.
permitindo que todos saibam seus papéis e responsabilidades;

Entrevistas individuais com os principais executivos, para que o riscos corporativos está sendo executado de forma que identifique,
diretor de riscos corporativos possa capturar os principais objetivos analise e dê respostas aos principais riscos (riscos-chave) do negócio
estratégicos na opinião do diretor--presidente e seus diretores, e de que os controles internos existentes são eficazes.
são o primeiro passo da montagem do portfólio de riscos, quando
o exercício não é feito ao mesmo tempo que o planejamento Muitas empresas estão requerendo dos auditores internos um papel
estratégico. Entrevistas com conselheiros não são comuns e, via mais ativo no nível da estratégia, apoiando a organização de forma
de regra, não são feitas, pois a responsabilidade de identificação e que os objetivos estratégicos sejam atingidos. Esse esforço se encaixa
monitoramento dos riscos é atribuição dos executivos, ficando sob a nos processos do GRC, como segue:
responsabilidade dos conselheiros a supervisão do gerenciamento • identificação e priorização dos riscos;
dos riscos corporativos. Quando a organização não possui um diretor • alinhamento de pessoas, processos e sistemas com a estratégia
de riscos, as entrevistas podem ser executadas pelo diretor de do negócio;
auditoria interna. Contudo, a qualidade final do trabalho pode não ser • definição de indicadores-chave de desempenho
a mesma, em função dos perfis parecidos, mas de fato diferentes dos
• análise e quantificação dos fatores de riscos em novos projetos e
dois cargos. Nessas reuniões, o diretor de riscos registrará os fatores
estratégia.
que podem impedir que os objetivos estratégicos sejam atingidos,
na opinião de cada um dos entrevistados, e montará o portfólio de • entendimento dos riscos existentes entre os novos projetos e
riscos estratégicos. Utilizando o conceito qualitativo de impacto e novas iniciativas.
probabilidade, cada executivo fará o enquadramento de cada risco A disciplina do auditor interno, o seu conhecimento sobre os riscos-
na matriz, permitindo que se construam várias matrizes, para em chave da organização, sua visão holística da empresa e o profundo
seguida se consolidarem as informações em uma única matriz, que conhecimento da estrutura de controles internos oriunda do Coso
representará a opinião de todos os entrevistados. capacitam-no (mais do que qualquer outro) a apoiar o gerenciamento
de riscos corporativos.
Normalmente a auditoria interna baseada em riscos pode atuar com
Atuação dos Auditores Internos no Monitoramento dos Riscos
três focos bem definidos:
Os trabalhos dos auditores internos devem seguir as normas do • Revisão de processos – são os trabalhos básicos baseados
Institute of Internal Auditors (IIA) e suas recomendações sobre o em processos e controles internos, podendo ser financeiro,
papel do auditor interno em relação ao gerenciamento de riscos operacional ou de conformidade. São altamente importantes
corporativos, incluindo os riscos de conformidade, no sentido de quando apoiam os trabalhos relativos à Lei Sarbanes-Oxley e
assegurar ao conselho de administração que o gerenciamento de todos os demais trabalhos de melhoria operacional na empresa;

• Revisão de valores adicionados – são os trabalhos de auditoria Se a primeira linha de defesa (identificação preventiva dos riscos)
interna que incluem itens substanciais de parcerias ou projetos. deve vir dos profissionais operacionais ou de produção, a segunda
Exemplo: revisão de produtividade do estoque; revisão de vem do grupo de gestores, e, finalmente, a terceira linha de defesa é
orçamento e forecasting; revisão de tecnologia da informação etc.; função dos auditores internos.
• Revisão da execução dos planos de ação – durante a melhoria
do ambiente de controle interno, visando mitigar os riscos de Qualificações e Compromissos
conformidade, os auditores internos têm um papel relevante, ao Recomendações e avaliações dos auditores independentes
monitorar as melhorias de processos. sobre ambiente de controle e riscos devem ser
permanentemente monitorados pelo conselho de administração
e/ou comitê de auditoria (IBGC, 2007).
Estrutura do Conselho para Monitoramento do A conclusão é que, ao seguir as boas práticas de governança
Processo de Gerenciamento dos Riscos corporativa, o conselho de administração deve se apoiar em profissionais
Entre as competências do conselho de administração devem-se com experiência em finanças e contabilidade (recomendado), além
destacar a definição da estratégia, a eleição e destituição do principal de bons conhecimentos do segmento de mercado da sociedade,
executivo, o acompanhamento da gestão, o monitoramento dos riscos para compor um comitê de auditoria atuante, que consiga monitorar
e a indicação e substituição dos auditores independentes. os trabalhos dos auditores internos e dos auditores independentes,
além do gerenciamento de riscos corporativos, efetuados pelos
O conselho de administração tem, portanto, a incumbência de diretores-executivos, sob a liderança de um diretor de riscos.
monitorar os riscos da organização. Como fazê-lo?
Caso a opção do conselho de administração seja criar um comitê
Gerenciamento de riscos: o conselho de administração deve de riscos, o trabalho deste complementa ao do comitê de auditoria,
assegurar-se de que a diretoria identifica preventivamente – sendo composto de profissionais com profundos conhecimentos
por meio de um sistema de informações adequado – e lista os sobre ambientes de controle e gestão de riscos.
principais riscos aos quais a organização está exposta, além
da sua probabilidade de ocorrência, a exposição financeira
consolidada a esses riscos (considerando sua probabilidade
de ocorrência, o impacto financeiro potencial e também
Gerenciamento de Riscos de Conformidade (Compliance)
os aspectos intangíveis) e as medidas e os procedimentos A Lei da Empresa Limpa, Lei 12.846/13, ou, como muitos conhecem, lei
adotados para sua prevenção ou mitigação (IBGC, 2009). contra a corrupção, está alterando o cenário do combate à corrupção
no Brasil, em que pese ainda não existirem muitas condenações com

base nela. As empresas acusadas de corrupção, como as envolvidas de comunicação, ao ser um elo entre a alta direção e as áreas
na Operação Lava-Jato, terão de enfrentar um longo caminho para operacionais da empresa, para avaliar e monitorar riscos
regularizar sua situação e evitar cobranças futuras. e reportar os esforços de controle. Em função disso, seus
principais benefícios são:
Hoje os acordos de leniência estão previstos em duas normas: na
• fortalecer a governança corporativa;
chamada Lei do Cade – Lei 12.529, de 2011, que trata de infrações
contra a ordem econômica –, e na Lei Anticorrupção – Lei 12.846, • minimizar multas e autuações;
de 2013. O que se pretende com essa lei é coibir e prevenir atos de • melhorar a percepção do ambiente interno e das relações
corrupção entre empresas e agentes públicos, por meio de pesadas de trabalho.
penalidades como multas e até mesmo o encerramento das atividades
das companhias. Portanto, várias são as responsabilidades de uma empresa que
pretende ter processos eficazes, funcionando como mitigadores dos
Diante dos grandes conflitos morais e éticos por quais passa o nosso riscos de conformidade, como por exemplo:
país, quando grandes empresários, politicos proeminentes, executivos • monitorar, testar e reportar as políticas, o programa de ética e os
com carreiras muitas vezes elogiadas na mídia se veem em constante riscos regulatórios e de compliance;
julgamento público, por terem seus nomes associados aos escândalos • realizar a manutenção e a capacitação de valor e cultura de
de fraudes e propinas, acabamos nos esquecendo de que os riscos de compliance por meio de treinamentos internos e externos;
conformidade são muito mais amplos do que o que lemos nas páginas
• operacionalizar a construção, a elaboração, a aprovação e a
de política e também nas páginas policiais dos jornais.
divulgação da política e procedimentos;
Afinal de contas, o que significa de fato o termo Compliance, aqui • manter uma linha de reporte eficaz para a alta administração;
traduzido por conformidade? Segundo o Pacto Global (criado • gerenciar o compliance Help Desk/Canal de denúncias.
pela Organização das Nações Unidas com a missão de engajar a
comunidade empresarial na promoção de uma economia global Nos países mais desenvolvidos, as preocupações com as leis que
inclusiva e sustentável): regem o convívio com o meio ambiente têm levado as empresas a se
preocupar com a forma como adquirem sua matéria-prima, produzem
O conceito de compliance é atuar em conformidade com e comercializam seus produtos finais.
as normas legais e regulamentares, políticas e diretrizes
estabelecidas pela organização, além de evitar, detectar e O conceito de sustentabilidade tem forte impacto no dia a dia das
tratar quaisquer desvios que possam ocorrer. Apoiado por empresas, mudando positivamente a cultura de preservação do meio
outras linhas de defesa, como a auditoria interna e o comitê ambiente, permitindo que muitas vezes a relação da empresa com
de riscos, ele exerce uma função de governança, mas também seus fornecedores e prestadores de serviço seja mais importante

na busca do não poluir, do preservar, reciclar, do que no lucro avaliar a eficácia e a efetividade dos controles internos. Tendo, então,
econômico/financeiro final, ou seja, os resultados financeiros, que seu campo de ação ampliado para outras áreas, o auditor interno
permitem o crescimento sustentável, são consequência de ações começou a se reportar à alta administração da empresa.
positivas de respeito à natureza e não uma busca obstinada e
irracional pela riqueza monetária pura e simples. Em junho de 1999, o conselho de administração do Institute of Internal
Auditors votou e aprovou uma nova definição para auditoria interna e
No mundo todo, os investidores que se preocupam com questões uma Professional Practices Framework (PPF), traduzido como Práticas
socioambientais procuram fazer investimentos nos chamados títulos para o Exercício Profissional da Auditoria Interna – Estrutura Geral. As
verdes, conhecidos como green bonds. As principais fontes de novas normas tornaram-se obrigatórias a partir de janeiro de 2004.
informações sobre o assunto, confirmam que mais de US$ 80 bilhões
foram captados em 2016, o dobro de 2015, segundo dados do Climate A auditoria Interna é uma prática objetiva e independente que
Bonds Initiative (CBI). presta serviços de avaliação e consultoria e tem como objetivo
adicionar valor e melhorar as operações de uma organização.
No Brasil temos pouca vivência em relação ao tema. Empresas A auditoria interna auxilia a organização a alcançar os seus
fabricantes de alimentos e de celulose já participam dessas objetivos por meio de uma abordagem sistemática e disciplinada
captações, mas torcemos para que em um futuro próximo para avaliação e melhoria da eficácia dos processos de gestão
possamos usar os conceitos da conformidade muito mais para de riscos, de controle e governança corporativa (IIA).
buscar o crescimento sustentável, como os países desenvolvidos
fazem hoje, e deixemos os atuais pesadelos de fraudes e falta de Conforme definido no item 2.25.4 da 5ª edição do Código das
ética nos livros, para aprendermos com o passado, evitando que os Melhores Práticas de Governança Corporativa do IBGC:
erros se repitam. A auditoria interna deve reportar-se ao conselho de
administração ou por meio do comitê de auditoria, se existente.
Nas organizações em que não haja conselho de administração,
Auditoria Interna a auditoria interna deve reportar-se diretamente aos sócios, de
forma a garantir independência em relação à gestão e evitar
Entendimento sobre a Função, Responsabilidades e Benefícios da conflito de interesses.
Auditoria Interna em uma Empresa
O conselho de administração, com o apoio do comitê de
O Institute of Internal Auditors (IIA) foi fundado em 1941 em Nova
auditoria, deve participar ativamente do planejamento dos
York. Até essa data, os então auditores internos eram profissionais
trabalhos de auditoria interna, aprovar o planejamento anual,
normalmente subordinados à contabilidade. Com o tempo, o foco do
analisar os resultados e monitorar a implementação das
trabalho passou para os controles administrativos, com o objetivo de

recomendações apresentadas pela auditoria interna. Relatórios Para garantir que os processos de gerenciamento de riscos estão
deverão ser encaminhados à diretoria, com base em informações funcionando corretamente, o conselho se apoia nos trabalhos de
entregues ao comitê de auditoria e ao conselho. auditoria interna, que, por sua vez, se baseia em três pontos-chaves:
[...] • processos de gerenciamento de riscos, nos seus desenhos e quão
bem estão funcionando;
Em caso de terceirização dessa atividade, os serviços de • gerenciamento dos riscos classificados como significativos,
auditoria interna não devem ser exercidos pela mesma empresa incluindo a eficácia dos controles e as respostas a esses riscos e
que presta serviços de auditoria independente. Porém os • análise confiável e apropriada dos riscos, bem como dos relatórios
auditores internos podem colaborar, na extensão julgada sobre a posição dos riscos e controles.
necessária, com os auditores externos.
Portanto, podemos enfatizar que a função do auditor interno evoluiu
A gestão da organização e, particularmente, o diretor-presidente são muito ao longo dos anos, deixando este de ser um profissional
diretamente beneficiados pela melhoria do ambiente de controles responsável somente pela garantia de conformidade e respeito às
decorrente de uma atuação ativa da auditoria interna. regras internas, para se tornar um profissional comprometido com
Esse órgão não deve apenas apontar irregularidades, mas perseguir o futuro da organização, verdadeiro consultor interno em busca da
a melhoria de processos e práticas a partir do aperfeiçoamento geração de valor para o negócio.
do ambiente de controles. Seu trabalho deve estar perfeitamente
alinhado com a estratégia da organização. Processo de Contratação, Definição e Substituição do Responsável pela
Auditoria Interna
O PPF de 2004 foi atualizado pelo International Professional
Practices of Framework (IPPF) para 2009 2009, no qual se observa Supondo que o auditor interno se reportará diretamente ao conselho
que o foco em riscos continua fortemente presente no trabalho do de administração, via comitê de auditoria, podemos considerar que o
auditor interno. processo de contratação deverá seguir algumas premissas:
• há que se definir corretamente o papel do profissional dentro da
O conselho de administração tem a responsabilidade de garantir organização;
que os riscos da organização estão sendo gerenciados. Em geral, • sua posição no organograma tem de deixar clara a sua
o conselho delega aos executivos a operação da estrutura de independência em relação à administração;
gerenciamento de riscos.
• seu perfil profissional deve ir além do executivo focado em
conformidades regulatórias;

• deve conhecer fortemente as boas práticas de governança As empresas, precisando de um profissional com experiência na
corporativa, gestão de riscos, transparência e ter capacidade de Lei Sarbanes-Oxley, em análise de riscos e com conhecimento
atuar como consultor interno; forte sobre estruturas de controles internos, como o Coso, utilizado
• deve ter a capacidade de preservar valor (estilo do auditor nos Estados Unidos e também no Brasil (veja bibliografia e lista
antigo que focava fortemente em controles), mas também de siglas), o Turnbull Report usado no Reino Unido e o Kontrag
agregar conhecimentos sobre criação de valor (com foco usado na Alemanha, e também pressionadas por datas apertadas
em desempenho e, por conseguinte, deve saber melhorar os para a implementação e melhoria dos seus controles internos, por
indicadores de desempenho); questões legais ou não, têm tido muito pouco tempo para investir
• deve possuir objetividade nas perspectivas e rigor nos seus em desenvolvimento de pessoal e, invariavelmente, vão buscar em
processos de trabalho; grandes empresas de seu segmento, ou mesmo de outros segmentos,
profissionais que já enfrentaram desafios parecidos.
• deve ter capacidade de liderar e de se comunicar, para poder
atuar com acesso a todas as áreas, pessoal e recursos da A definição do perfil do profissional está, portanto, muito mais voltada
organização. para um falso acúmulo de experiência técnica adquirida do que para
um sólido conhecimento sobre o negócio e um perfil disciplinado e
O mercado de trabalho para auditores internos no Brasil parece objetivo, associado a um bom desenvolvimento técnico. Talvez esse
restrito a alguns poucos profissionais. Temos vivenciado uma troca de seja o grande motivador do alto rodízio de profissionais em cargos de
cadeiras constante nas grandes empresas. Como atuei em consultoria diretoria de auditoria interna, no passado recente.
e me relacionei diretamente com os membros de comitês de auditoria
e diretores de auditoria interna, pude constatar é que um mesmo Algumas capacidades importantes e necessárias:
profissional (diretor de auditoria interna) já atuou em pelo menos três • capacidade analítica de dados e auditoria contínua;
empresas diferentes. Isso não é um fato isolado, vem se repetindo
• capacidade de planejamento e iniciativas estratégicas;
cada vez mais com vários profissionais e algumas empresas. Esse
parágrafo foi colocado aqui para maior reflexão, pois um estudo sobre • capacidade de apoio constante ao estilo de liderança (tone at the top);
esse comportamento das organizações e dos profissionais não é o • capacidade de pesquisa/entrevistas com os profissionais;
foco deste material. • capacidade de buscar os conceitos éticos e evitar sua violação;
A função de auditor ganhou forte relevância a partir, principalmente, • capacidade de trabalhar os processos antifraude (hotline);
da promulgação da Lei Sarbanes-Oxley. Os grandes escândalos • capacidade de apoiar a abertura de novos negócios e expansão
contábeis do final dos anos 1990, associados aos problemas geográfica;
financeiros das sub-prime nos Estados Unidos, à crise de crédito • capacidade de apoiar o planejamento e a estratégia sobre impostos.
mundial e ao subsequente efeito dominó, afetaram principalmente as
empresas exportadoras no Brasil.

Concluindo, podemos afirmar que a empresa, antes de pensar no Essa forma de ajudar a organização é inadequada e totalmente
profissional certo para o cargo de direção da auditoria interna, deve contrária aos bons princípios da função de auditoria interna. O auditor
buscar definir corretamente o papel desse profissional dentro da interno precisa ter independência para poder analisar com total
organização, os objetivos do seu trabalho, desenhar os principais isenção e objetividade a funcionalidade dos processos, a eficácia das
processos da área de auditoria interna, as ferramentas de trabalho normas e procedimentos e a capacidade dos profissionais de executar
(softwares específicos) e o tipo de informação que vai solicitar. corretamente as suas tarefas, para que os objetivos operacionais
sejam atingidos corretamente.
Com a base bem definida, fica mais fácil perceber nos candidatos
(internos e externos) quem possui o perfil correto, no momento da Imaginemos que, ao estudar e analisar os processos da
seleção ou no plano de sucessão, para conduzir os trabalhos com tesouraria, o auditor interno detecte indícios de fraudes e
segurança, uma vez que estamos falando de um cargo de confiança falhas grosseiras de controles internos. Sendo esse profissional
e de alta importância para o conselho de administração. Lidar com subordinado ao diretor financeiro, responsável em última instância
denúncias, possibilidades de fraude, ambientes de controle nem pelos controles internos da organização e pela supervisão e
sempre eficazes, cultura embrionária de gestão de riscos e com monitoramento dos mesmos controles internos em todos os
uma série de fatores de mudança cultural que costumam tirar os processos da tesouraria, teria ele independência para reportar tais
profissionais da zona de conforto requer uma seleção profissional, falhas? Seu relacionamento pessoal com o seu superior imediato
uma supervisão forte e colaborativa, e decisão firme para mudar, seria o mesmo, após as críticas e constatações levantadas? A
quando o profissional não for capaz de executar o papel de resposta certamente seria não.
monitoramento dos riscos e controles internos como necessário.
Para preservar a capacidade de análise dos fatos, a transparência
nos relatórios e o profissionalismo nas decisões, é fundamental que
Independência e Objetividade da Auditoria Interna a auditoria interna seja totalmente independente da operação e,
Uma vez definido claramente o papel do auditor interno dentro da para isso, se reporte ao comitê de auditoria ou, na ausência desse,
organização e seu perfil ideal, mesmo, precisamos nos questionar ao conselho de administração. É fundamental que a auditoria interna
sobre a importância da independência desse profissional. Em tenha total independência.
um passado não muito distante, era normal encontrarmos esse
profissional com profundos conhecimentos sobre o negócio, hábil Conforme definido no item 5.2 da 5ª edição do novo Código das
nas regras contábeis, perspicaz sobre os conceitos de finanças, Melhores Práticas de Governança Corporativa do IBGC:
efetuando atividades de apoio nos processos operacionais, tais
O canal de denúncias, previsto e regulamentado no código de
como: atualização de reconciliações contábeis, contagens físicas de
conduta da organização, é instrumento relevante para acolher
estoques e apoio ao fechamento dos livros contábeis.
opiniões, críticas, reclamações e denúncias, contribuindo

para o combate a fraudes e corrupção, e para a efetividade Definições sobre o Comitê de Auditoria
e transparência na comunicação e no relacionamento da
O conselho de administração deve estimular a criação do comitê de
organização com as partes interessadas.
auditoria, cujos objetivos são: analisar as demonstrações financeiras;
Tais canais devem ser direcionados ao conselho de administração. promover a supervisão e a responsabilização da área financeira; gerir
Seu propósito é conferir maior transparência ao relacionamento da a relação com auditores independentes; acompanhar o ambiente de
organização com as partes interessadas. controles; e expandir a base de atuação para uma gestão de risco
mais ampliada.
O IIA sugere e descreve um código de conduta ética, específico
para os auditores internos das organizações. Nele busca-se reafirmar Conforme definido no item 4.1 da 5ª edição do Código das Melhores
a necessidade de independência do profissional em relação à Práticas de Governança Corporativa do IBGC:
administração, além da postura íntegra e objetividade de sua atuação
O Comitê de Auditoria é órgão relevante de assessoramento ao
e julgamentos.
conselho de administração, para auxiliá-lo no controle sobre a
qualidade de demonstrações financeiras e controles internos,
O Processo de Comunicação entre a Auditoria Interna, o Conselho de visando a confiabilidade e integridade das informações para
Administração e os Comitês da Empresa proteger a organização e todas as partes interessadas.
A auditoria interna deve efetuar o seu planejamento de trabalho e
submetê-lo ao comitê de auditoria para aprovação formal (portanto Os comitês do conselho devem ser, preferivelmente,
com registro em ata). Os relatórios produzidos pela auditoria interna formados apenas por conselheiros. Quando isso não
devem ser enviados e discutidos com esse comitê, principalmente for possível, deve-se buscar compô-los de forma que
quando a organização possui um canal de denúncias. O comitê de sejam coordenados por um conselheiro, de preferência
auditoria resume os pontos principais e mais significativos do relatório independente, e que a maioria de seus membros seja formada
de auditoria interna para os membros do conselho de administração, por conselheiros. Caso não haja, entre os conselheiros,
pois um relatório de auditoria interna pode ser muito extenso e algum especialista no tema a ser estudado, podem ser
detalhado para esse conselho, e, por isso, devem ser levados somente convidados especialistas externos. Os comitês de auditoria
os pontos relevantes em forma de sumário executivo. e recursos humanos, dada a grande possibilidade de
conflitos de interesses, devem ser, de preferência, formados
exclusivamente por membros independentes do conselho,
sem a presença de conselheiros internos (com funções
executivas na organização).

O conselho de administração deve providenciar uma descrição registradas nas atas do comitê, bem como pelas apresentações dos
formal das qualificações, do empenho e do compromisso de planos de trabalho e dos relatórios de execução dos trabalhos de
tempo que espera dos comitês. Cada comitê deve adotar auditoria interna, que devem ser aprovados pelo comitê de auditoria.
um regimento interno e ser composto de, no mínimo, três
O comitê de auditoria, por sua vez, se reunirá periodicamente
membros, todos com conhecimentos sobre o tópico em questão.
com os membros do conselho de administração para reportar a
Similarmente, os outros comitês devem contar com ao menos um
evolução do ambiente de controle e gestão de riscos da organização.
especialista em seus respectivos temas. O mandato dos comitês
Devemos considerar também o texto da 5ª edição do Código das
pode ser limitado pela restrição do número de comitês a que um
Melhores Práticas de Governança Corporativa do IBGC, em seus itens
membro pode servir naquela ou em outras organizações.
2.25.3 e 2.25.4.
Fatores a considerar sobre os membros do comitê de auditoria:
• composição do comitê de auditoria;
Atividades da Auditoria Interna
• qualificações e compromissos;
• relacionamento com o conselho de administração, Padrões e Práticas da Profissão
diretor-presidente e diretoria; O IIA define claramente que o auditor interno tem de ter
• relacionamento com os auditores independentes, advogados, integridade, objetividade, confidencialidade e competência.
avaliadores, atuários e outros profissionais; e Devendo primordialmente respeitar o código de conduta ética
• relacionamento com controladas, coligadas e terceiros. descrita pelo instituto.
As boas práticas de governança corporativa recomendam que o Do auditor interno é esperado que possua conhecimentos suficientes
comitê de auditoria reúna-se separada e periodicamente com os para entender e analisar os processos operacionais do negócio, bem
auditores externos, com os auditores internos e com os executivos. como conhecimento para identificar indicadores de fraude. Contudo,
Tendo bem definida a responsabilidade sobre os controles sempre que precisar de apoio técnico de outros especialistas, pode e
internos da organização, o comitê de auditoria deve avaliar e deve recorrer a eles.
aprovar o planejamento dos trabalhos da auditoria interna, a
fim de garantir que ele seja preparado em total sinergia com os Plano Anual
relatórios de gerenciamento de riscos corporativos, que possui O plano de trabalho deve ser preparado considerando os principais
entre seus principais tópicos o monitoramento dos planos de ações riscos identificados (alto impacto e alta probabilidade), como fator
recomendados pelo GRC. Dessa forma, a comunicação entre o comitê de priorização. Considerando inclusive e principalmente os riscos
de auditoria e a auditoria interna se dará por reuniões periódicas, estratégicos. O trabalho de auditoria interna deve ter o foco no risco
para apoiar a organização na preservação e geração de valor.

Com uma visão clara do escopo e dos processos que deverão ser Relatórios e Recomendações
trabalhados, o planejamento considera a possibilidade de o auditor Quanto mais objetivo e conciso for o relatório, maior valor terá para
usar ferramentas (softwares de apoio para levantamentos de dados, a organização. O relatório de auditoria interna deve reportar como
Audit Command Language (ACL), por exemplo, identificação de o processo foi selecionado (sempre que possível, a matriz de risco
objetivos, bancos de dados preexistentes com fluxogramas, riscos deve ser incluída e explicada); o objetivo dos trabalhos; as sugestões
identificados e controles internos sugeridos, caso a organização as de melhorias e os indicadores--chaves de desempenho, antes dos
possua, ou trabalhos manuais apoiados por planilhas eletrônicas em planos de ação. O objetivo de incluir os indicadores de desempenho
complemento aos demais papéis de trabalho. é permitir que eles sejam novamente analisados e comparados (os
indicadores de desempenho anteriores ao plano de ação versus os
Um cronograma, definindo claramente os processos selecionados, os
posteriores) para acompanhamento da evolução (follow-up).
recursos envolvidos e as datas de execução dos trabalhos, apoiará
o relatório ou sumário executivo do plano de auditoria, permitindo
uma visão dos custos projetados para a execução dos trabalhos de Acompanhamento das Melhorias Propostas – Follow-up
auditoria interna. Nenhum plano de ação para implementação de controle interno deve
ser feito sem que a análise de custo/benefício seja positiva. Quando
O auditor interno, assim como toda a organização, deve ter o efetuamos o follow-up, portanto, estamos buscando a confirmação de
orçamento da sua área confrontado com os custos reais mensalmente, que a mudança proposta no processo diminuiu custos ou despesas
para análise de desempenho econômico/financeiro da área. Aqui ou, ainda, melhorou a receita ao mitigar os riscos. Isso fica claro
também existem objetivos claros que devem ser perseguidos. quando comparamos os indicadores de desempenho, antes e depois
da alteração sugerida no processo, com a introdução de novos
Escopo do Trabalho controles internos.
O escopo será definido considerando os processos relevantes que
apresentaram deficiência de controles internos na análise dos riscos. Comunicação com o Comitê de Auditoria e o Conselho de Administração
É sempre recomendado, portanto, que a organização identifique uma O relatório deve sempre ser apresentado e discutido com o comitê
quantidade determinada de maiores riscos, pois os recursos humanos de auditoria e/ou com o conselho de administração, para que o órgão
e financeiros da área de auditoria interna são limitados e o critério que supervisiona os riscos e controles internos da organização possa
de definição de escopo deve sempre estar apoiado no conceito aprovar os métodos usados e os resultados obtidos.
de risco/retorno, ou seja, o foco deve ser sobre os riscos de maior
relevância (impacto e probabilidade de ocorrência) que precisam ser
mitigados para permitir que os objetivos, uma vez atingidos, tragam os
benefícios projetados.

Relação com a Auditoria Externa n. 220, de 10 de maio de 1972, que determinava a obrigatoriedade da
A relação da auditoria interna com a auditoria externa é uma via de auditoria das demonstrações financeiras das sociedades com ações
mão dupla, pois os auditores internos devem analisar os relatórios em bolsa.
de auditoria externa do período anterior para buscar informações
Já mencionamos a Lei das S.A. de 1976 e a criação da CVM, formada
importantes, nas críticas e análise tanto das falhas de controles
para disciplinar e estabelecer medidas de atuação no mercado de
internos, quanto de todas as notas explicativas existentes nas
valores mobiliários. Entre as atribuições da CVM, encontra-se a
demonstrações financeiras, principalmente os comentários sobre
competência para disciplinar e fiscalizar as atividades de auditoria
os riscos percebidos. Os auditores externos se utilizam dos mesmos
das companhias abertas, com o objetivo de garantir credibilidade e
princípios, pois encontram sempre informações úteis sobre riscos e
segurança aos investidores.
deficiências de controles internos nos relatórios da auditoria interna,
importantes para a análise do escopo de seus trabalhos. No Brasil do século XIX, alguns poucos trabalhos de auditoria
deixaram registros, sempre realizados por empresas de auditoria
Gerenciamento de Riscos do exterior que aqui vinham para dar maior transparência aos
Na metodologia de trabalho de auditoria interna, se a organização investimentos estrangeiros da época. Após a crise de 1929, ficou
possui uma área de gerenciamento de riscos corporativos, a auditoria claro que havia necessidade de padronizar a forma de comunicação
interna utiliza o portfólio de riscos estratégicos montado pela GRC do auditor com o mercado, tendo surgido então os Princípios
como ponto de partida para o seu planejamento de auditoria interna Contábeis Geralmente Aceitos. A obediência a essas normas e
para o exercício seguinte. Quando a organização ainda não possui princípios uniformizou a linguagem contábil das empresas. Hoje
uma área de gerenciamento de riscos corporativos, a própria auditoria estamos vendo os International Financial Reporting Standards
interna analisa os riscos estratégicos, discutindo o planejamento (IFRS) chegando para substituir os Generally Accepted Accounting
estratégico com os executivos da organização, montando um portfólio. Principles in the United States (US Gaap) e seu equivalente
brasileiro, o BR Gaap, na busca de uma forma única (mundial) de
produzir informações contábeis.
Auditoria Externa A auditoria independente tem papel fundamental no funcionamento

do sistema econômico, já que seu trabalho pode exercer influência
Entendimento sobre a Função, Responsabilidades e Benefícios da sobre as decisões de investimento e de financiamento, ou seja, sobre
Auditoria Externa em uma Empresa as decisões dos agentes econômicos. No que se refere às normas de
Para a economia brasileira, a importância da auditoria independente auditoria, o Banco Central anunciou, em março de 2006, a decisão
ficou mais clara com a crise das bolsas de valores do Rio de Janeiro de requerer dos auditores que as demonstrações financeiras em
e São Paulo, que motivou a edição da Resolução do Banco Central 2010 fossem auditadas de acordo com as normas internacionais de

auditoria, promulgadas pela Ifac. Podemos afirmar, sem medo de se as demonstrações financeiras refletem a real situação da empresa.
errar, que o ambiente em que o auditor está inserido também está em Um exemplo, publicado nos jornais de todo o mundo, é o parecer do
constante mutação. auditor externo que exprime a preocupação da empresa de auditoria
com a possibilidade de continuidade dos negócios de uma montadora
As práticas de auditoria estão evoluindo na mesma velocidade. de automóveis.
O mercado para o trabalho de auditoria cresceu muito e,
consequentemente, ficou mais regulado. As práticas de auditoria Concluindo, podemos afirmar que existem vários benefícios para as
foram fortemente afetadas pelo aumento do uso de tecnologia de empresas nos trabalhos de auditoria externa. Desde a preocupação
informação. Fica fácil perceber que o mercado de auditoria e o escopo com a melhoria dos controles internos, visando a mitigação dos
dos serviços de auditoria têm sido influenciados significativamente riscos percebidos, passando pelas discussões sobre a qualidade dos
pelo desenvolvimento tecnológico. processos operacionais e culminando com a qualidade da informação
gerada para os interessados internos e externos.
As reformas ocorridas a partir da Lei Sarbanes-Oxley (SOX), como
resposta às fraudes contábeis do final dos anos 1990, trouxeram maior
transparência para o mercado, deixando claros o papel do auditor Processo sobre a Indicação, Manutenção e Substituição dos
no cenário econômico e a maior vigilância (PCAOB/SEC nos Estados Auditores Externos
Unidos e CVM no Brasil, por exemplo) sobre os seus trabalhos. O Nas definições de melhores práticas de governança corporativa,
Public Companies Accounting Oversight Board (PCAOB) é o órgão encontraremos que, dentre as responsabilidades e atribuições
responsável nos Estados Unidos pela supervisão dos trabalhos dos do conselho de administração, está a de implantar auditoria
auditores externos, sendo um braço da Securities and Exchange independente. Conforme definido no item 2.25.3 da 5ª edição do
Commission (SEC). Código das Melhores Práticas de Governança Corporativa do IBGC:
Ao proibir uma série de trabalhos de consultoria pelo auditor externo a) É direito e dever indelegável do conselho, a quem cabe
aos seus clientes de auditoria externa, a SOX ajudou a preservar a selecionar esses profissionais, aprovar os respectivos honorários,
independência da empresa de auditoria e tornou mais transparente ratificar um plano de trabalho e avaliar seu desempenho. Nessas
a relação entre o auditor e as empresas auditadas. Esse é só um atribuições, pode contar com o apoio do comitê de auditoria.
dos tópicos da lei que deu ao investidor maior segurança. Pois o
que ele de fato espera do auditor é que seu trabalho de revisão E, no item 4.3 de sua quarta versão, lemos:
das demonstrações financeiras e seu parecer possam refletir com O conselho de administração e/ou o comitê de auditoria devem
clareza o grau de profissionalismo dos gestores e a capacidade estabelecer com os auditores independentes o plano de
destes em aumentar e preservar o patrimônio da organização ou trabalho e o acordo de honorários. O comitê de auditoria deve
fornecer informações sobre deficiências da gestão, além de atestar recomendar ao conselho a contratação, remuneração, retenção

e substituição do auditor independente. Nas empresas em que Alguns autores argumentam que a auditoria tem suas raízes
não haja conselho de administração, a auditoria independente metodológicas em uma lógica científica na qual os processos de
deve reportar-se aos sócios, de forma a garantir a sua evidência dependem de uma estrutura racional de observação, exame
independência em relação à gestão. e avaliação. Quando associamos as metas acima à lógica explicada em
seguida, podemos então discutir a qualificação, habilidades, recurso e
Os auditores externos devem ser contratados mediante a independência do auditor externo.
recomendação do comitê de auditoria, quando este existir,
ao conselho de administração. Por possuir pelo menos um As empresas de auditoria externa preparam seus profissionais com
especialista em finanças, o comitê de auditoria deve ter no seu profundos treinamentos de contabilidade, legislação tributária,
regimento a definição de como supervisionará os trabalhos do finanças, legislação societária, entendimento sobre tecnologia da
auditor externo, tendo inclusive a responsabilidade de questionar informação, governança corporativa, análise de riscos, avaliação de
as práticas aplicadas e discutir o parecer em todos os seus controles internos etc. O trabalho de auditoria externa, portanto, é
detalhes. Cabe também ao comitê de auditoria propor manter realizado por um time de profissionais com especializações diversas
ou substituir os auditores externos, em função da qualidade dos que se complementam para poder efetuar as avaliações de forma
trabalhos apresentados. correta. Apesar das crises recentes, que geraram críticas fortes ao
trabalho do auditor externo, ele continua sendo percebido como
Qualificação, Habilidades, Eficácia e Independência dos Auditores Externos responsável pela garantia da integridade dos relatórios financeiros
(demonstrações financeiras) no interesse público em geral.
Todo trabalho de auditoria externa deve ter quatro metas básicas:
• avaliar se as demonstrações financeiras e as notas explicativas O auditor deve respeitar o código de ética dos profissionais de
estão de acordo com os princípios e critérios preestabelecidos contabilidade, como segue:
(Gaaps); • independência;
• avaliar a eficácia e efetividade dos sistemas de controles internos • integridade;
sobre as demonstrações financeiras; • objetividade;
• avaliar a possibilidade de ocorrência de fraude dentro da • competência profissional e zelo;
organização;
• confidencialidade;
• avaliar a probabilidade de continuidade dos negócios.
• atitude e comportamento profissional;
• uso de técnicas padronizadas.

Procedimentos Existentes para Garantir a Independência e a as demonstrações financeiras e a eficácia dos controles internos
Objetividade do Auditor Externo da organização. O auditor externo não deve, portanto, executar
A independência do auditor é um assunto extremamente sensível, trabalhos de consultoria para o cliente, como o fechamento contábil,
e várias discussões sobre o tema têm sugerido mudanças na lei. por exemplo, em relação aos quais tenha de tomar decisões
Até a promulgação da SOX, discutia-se que, em muitos casos, o gerenciais, pois tais atitudes ferem o critério de independência.
representante do acionista permitia que a administração selecionasse Da mesma forma, se os consultores da empresa de auditoria estão
seus auditores externos. Nesse exemplo, fica impossível garantir a fazendo trabalhos de avaliação em uma determinada empresa, a
independência do auditor em relação à administração. Quando a cujas informações confidenciais têm acesso, e a aquisição dessa
empresa de auditoria também executa serviços de consultoria para empresa está sendo cogitada por outra empresa auditada por eles,
essa mesma administração, fica mais difícil ainda imaginar que a alguns membros da empresa de auditoria e o auditor externo estão
necessária independência esteja presente. diante de um conflito de interesses.
A constatação clara é que uma boa forma de garantir a independência Aspectos de Independência e o Cumprimento com os Requisitos da
dos auditores externos está nas atuais práticas de governança
Profissão, Incluindo a Substituição dos Sócios e dos Demais Profissionais
corporativa, segundo as quais o conselho de administração, e não a
administração, tem a prerrogativa de contratar, manter e substituir o A Lei Sarbanes-Oxley trouxe uma nova regra para mitigar o risco de
auditor externo, e de definir em seu regimento a obrigatoriedade de violação da independência. A empresa de auditoria externa deve
supervisionar os trabalhos do auditor e respeitar as regras definidas trocar o sócio e os principais líderes do trabalho de auditoria quando
pelo PCAOB, que listou os trabalhos de consultoria como proibidos de a equipe atua diretamente no cliente por cinco anos ou mais, uma
serem executados pelos auditores externos, não permitindo que tais exigência legal nos Estados Unidos. A CVM, no Brasil, trata esse
serviços sejam contratados e ameacem a independência do auditor assunto de forma mais rígida e exige a troca da empresa de auditoria a
externo, tão importante e necessária. cada cinco anos.
Esse procedimento tem sido criticado, pois presume que profissionais
Aspectos de Conflito de Interesses entre a Empresa e a Auditoria Externa de auditoria independente, após alguns anos de atuação no cliente,
As demonstrações financeiras são de responsabilidade da adquirem conhecimentos profundos sobre ele e passam a ter uma
administração. A gerência deve preparar as demonstrações capacidade crítica mais apurada, sendo capazes de executar seus
financeiras, ter total responsabilidade pela sua acurácia e, trabalhos com mais segurança e em menor tempo, e, portanto, com
sobretudo, ter a responsabilidade de adotar políticas contábeis custos menores para o cliente. Contudo existem opiniões divergentes
eficazes, que sejam baseadas em controles internos eficientes. A e não cabe discuti-las nesse texto.
responsabilidade dos auditores externos é expressar opinião sobre

Conforme definido no item 4.3.2 da 5ª edição do Código das Melhores estabelecidas e não contratam os serviços proibidos, outras são mais
Práticas de Governança Corporativa do IBGC: radicais e proíbem terminantemente que o auditor externo preste
qualquer serviço de consultoria.
Os auditores, em benefício de sua independência, devem ser
contratados por período predefinido, podendo ser recontratados O comitê de auditoria supervisiona as contratações dos serviços de
após avaliação formal e documentada, efetuada pelo comitê de não auditoria, para garantir que as regras estão sendo respeitadas.
auditoria e/ou conselho de administração, de sua independência Nas demonstrações financeiras, as empresas declaram, no mínimo,
e desempenho, observadas as normas profissionais, legislação o percentual (em alguns poucos casos, demonstram os valores
e os regulamentos em vigor. Recomenda-se que a eventual pagos) de honorários pagos para seus auditores externos, tanto
renovação com a firma de auditoria, após prazo máximo de 5 para serviços de auditoria quanto para serviços de não auditoria,
(cinco) anos, seja submetida à aprovação da maioria dos sócios quando existem.
presentes em assembleia geral. A votação deve incluir todas as
classes de ações. Conforme definido na quarta versão do Código das Melhores Práticas
de Governança Corporativa do IBGC:
Se recontratado após cinco anos, o conselho de administração/
comitê de auditoria deve confirmar que o auditor independente O auditor não pode auditar o seu próprio trabalho.
promove a rotação dos profissionais-chave da equipe como Consequentemente, como regra geral, não deve realizar
previsto nas normas profissionais. trabalhos de consultoria para a organização que audita. O
comitê de auditoria ou, na sua ausência, o conselho, deve estar
ciente de todos os serviços (inclusive os respectivos honorários)
Políticas de Contratação de Profissionais da Auditoria Externa prestados pelos auditores independentes, de forma a garantir
O comitê de auditoria deve determinar claramente as políticas que não seja colocada em dúvida a independência do auditor e
de contratação de funcionários ou ex-funcionários de auditores que se evitem potenciais conflitos de interesses.
independentes.
O conselho deve divulgar às partes interessadas a
proporcionalidade entre os honorários pagos aos auditores
Políticas de Contratação de Serviços de Não Auditoria das Empresas de
pelos serviços de auditoria e os eventuais pagamentos por
Auditoria Externa outros serviços.
As empresas de uma maneira geral têm procurado se adequar
às boas práticas de governança corporativa e seguem as leis e Deve ainda estabelecer regras formais para a aprovação de
regras estabelecidas. Algumas, quando procuram apoio de serviços serviços a serem prestados pelos auditores independentes que
de consultoria de seus auditores externos, respeitam as regras não sejam de auditoria das demonstrações financeiras.

A independência dos auditores aplica-se também quanto Escopo do Trabalho (Nível de Materialidade, Recursos a Serem
a situações em que poucos clientes representem parcelas Utilizados, Uso de Especialistas, Tipo de Relatório e Metodologia)
substanciais do faturamento de uma única empresa de auditoria. Uma auditoria é desenhada para prover a segurança relativa de que
Cabe ao comitê de auditoria e/ou conselho de administração as demonstrações financeiras como um todo estão livres de erro
assegurar-se também de que os auditores independentes não material. Segurança relativa é um conceito relacionado ao acúmulo
dependam financeiramente da empresa auditada. de evidências de auditoria necessárias para o auditor poder concluir
que não há erro material nas demonstrações financeiras completas.
Trabalhos Proibidos aos Auditores Externos de Acordo com a CVM e Contudo, existem limitações básicas em uma auditoria que afetam a
Outros Órgãos Reguladores habilidade do auditor de detectar erros materiais. Essas limitações
Em síntese, o que se busca com tais proibições é evitar o conflito de resultam de fatores como:
interesses e garantir a independência dos auditores externos. Assim • uso de testes;
como a CVM define os trabalhos de consultoria proibidos de serem • limitações contábeis da organização e seus sistemas de controles
executados pela empresa de auditoria externa para seus clientes de internos; e
auditoria, a Lei SOX proíbe oito tipos de serviços de não auditoria: • o fato de a maior parte das evidências de auditoria serem
• registros contábeis ou outros serviços relacionados à superficiais e não conclusivas.
contabilidade ou à demonstração financeira para o cliente
auditado; Consideremos, também, que o trabalho executado pelo auditor
para formar a opinião é permeado por julgamentos, em particular
• desenho ou implementação do software de informações contábeis;
relativos a:
• avaliações;
• o acúmulo de evidência de auditoria, por exemplo, na decisão da
• serviços atuariais; natureza, tempo e extensão dos procedimentos; e
• terceirização de auditoria interna; • conclusões baseadas no acúmulo de evidências de auditoria,
• funções gerenciais ou de recursos humanos; por exemplo análise da razoabilidade das estimativas feitas pela
• corretagem de seguro, consultor de investimento ou serviços gerência na preparação das demonstrações financeiras.
correlatos aos dos bancos de investimentos; e
• serviços legais e serviços de especialista não relacionados Carta de Representação Emitida para o Auditor Externo
à auditoria. As normas internacionais de auditoria (NIA) devem ser aplicadas à
auditoria das demonstrações financeiras. O objetivo dessa norma
internacional de auditoria – declaração da administração – é

proporcionar orientação sobre o uso de declarações da administração por exigências legais e profissionais. Outros são regidos pelas
como evidência de auditoria. Devemos considerar que o termo práticas e procedimentos internos do auditor. É de interesse tanto
administração compreende executivos e outros funcionários que para o cliente quanto para o auditor que o auditor envie uma
também executem funções de alta administração. A administração carta-proposta que documente e confirme a aceitação da indicação
inclui os diretores-executivos e o comitê de auditoria apenas nos por parte do auditor. Durante a auditoria, o auditor desejará discutir
casos em que eles executam essas funções. com a administração vários assuntos. Essas discussões normalmente
são conduzidas durante visitas de auditoria ao cliente, mas podem
O auditor deve obter declarações apropriadas da administração sobre: ocorrer em outras ocasiões.
• reconhecimento por parte da administração de suas
responsabilidades pelas demonstrações contábeis: Assuntos relevantes:
“A administração reconhece a sua responsabilidade pela • entendimento do negócio;
apresentação adequada das demonstrações contábeis • plano de auditoria;
de acordo com a estrutura conceitual apropriada para • efeito das novas leis ou normas profissionais sobre a auditoria;
relatórios contábeis e que a administração aprovou as • informações necessárias para avaliação de riscos de auditoria;
demonstrações contábeis.”
• explicações, evidências e declarações da administração ou de um
• declarações feitas pela administração como evidência de auditoria: nível inferior da organização;
“O auditor deve obter declarações escritas da adminstração • quaisquer observações e sugestões que surjam da auditoria
sobre assuntos relevantes para as demonstrações contábeis, sobre assuntos como eficiências operacionais ou administrativas,
quando não for possível esperar, razoavelmente, que exista outra estratégias de negócios e outros itens de interesse; e
evidência de auditoria suficiente e apropriada.” • informações não auditadas que a administração pretende publicar
junto com as demonstrações financeiras auditadas e que o auditor
Se a administração se recusar a fornecer uma declaração que considera serem inconsistentes ou que parecem ser enganosas.
o auditor considere necessária, essa recusa constitui uma
limitação de alcance, e o auditor deve expressar um parecer No fim da auditoria, o auditor vai precisar discutir com a administração
com ressalva ou com abstenção de opinião. assuntos relevantes. Sempre que os assuntos relevantes forem
discutidos verbalmente, eles devem ser reportados em ata e deixar
Reuniões Periódicas com o Auditor Externo e Assuntos a Serem Abordados evidência nos papéis de trabalho.
Diversas normas internacionais de auditoria (NIA) se referem ao Cada vez mais os controles internos e os riscos percebidos ganham
relacionamento do auditor com a administração. Alguns aspectos do relevância nos trabalhos de auditoria. Uma reunião específica para
relacionamento do auditor com a administração são determinados discutir o ambiente de controle também deverá ocorrer.

Novo Relatório do Auditor Externo Atualizado para 2016 Outros não deverão ser incluídos, como:
• circunstâncias em que o assunto não tenha sido solucionado, de
Auditoria das Demonstrações Contábeis
maneira apropriada, na formação da opinião do auditor;
O objetivo de uma auditoria é aumentar o grau de confiança nas
• opiniões sobre elementos separados das demonstrações
demonstrações contábeis por parte dos usuários, mediante a
financeiras.
expressão de uma opinião pelo auditor sobre se as demonstrações
contábeis foram elaboradas, em todos os aspectos relevantes, em Para exemplificar, listo a seguir alguns itens ou temas que poderão ser
conformidade com uma estrutura de relatório financeiro aplicável, considerados na divulgação do novo parecer:
além de obter segurança razoável de que as demonstrações
• reconhecimento de receita;
contábeis como um todo estão livres de distorção relevante, devido
a fraude ou erro. • deficiência de controles e ambiente de TI;
• impairment do ágio;
O International Auditing and Assurance Standards Board (Iaasb) • avaliação de estoques;
emitiu um conjunto de normas que visam trazer inovações importantes
na elaboração dos relatórios de auditoria para as empresas e seus • avaliação de patrimônio e impairment de forma geral;
auditores. As mudanças ocorreram a partir do exercício social • contabilização de pensões;
encerrado em 31 de dezembro de 2016. O que se pretende com essa • ações e litígios;
mudança, ou novo modelo, é dar maior transparência aos assuntos de • aquisições e baixas de atividades operacionais;
maior importância identificados no processo de auditoria, destacando • tributação – impostos diferidos e atuais;
as áreas de riscos mais significativos.
• override de controle por parte da administração.
Alguns itens deverão fazer parte do relatório, como:
As empresas, de maneira geral, portanto, devem estar preparadas
• a relação direta dos principais assuntos de auditoria com as para um planejamento mais robusto, com reuniões entre o comitê
circunstâncias específicas de cada caso, evitando utilizar de auditoria (na ausência do comitê, o próprio conselho de
linguagem padronizada ou genérica; administração) e seus auditores externos, para que todos estejam
• considerações sobre o modo como a questão alinhados em relação ao novo parecer.
foi abordada nas divulgações relacionadas nas demonstrações
financeiras, se existirem.

Bibliografia _____. Código das Melhores Práticas de Governança Corporativa. 4. ed., São Paulo,
IBGC, 2009.
Este capítulo foi elaborado com base na experiência
técnica/profissional do autor, com consultas aos seguintes livros e _____. Código das Melhores Práticas de Governança Corporativa. 5. ed., São Paulo,
IBGC, 2015.
materiais técnicos:
IBRACON (Instituto dos Auditores Independentes do Brasil). Auditoria
Andrade, A. & Rossetti, J. Governança Corporativa: Fundamentos, Registro de Uma Profissão. São Paulo, Instituto dos Auditores Independentes do
Desenvolvimento e Tendências. 4. ed., São Paulo, Atlas, 2009. Brasil, s/d.
COSO (The Committee of Sponsoring Organizations of the Treadway IFAC (International Federation of Accountants) & IBRACON (Instituto
Commission). Enterprise Risk Management – Integrated Framework. Coso, 2004. dos Auditores Independentes do Brasil). Normas Internacionais de
Damodaran, A. Gestão de Estratégica do Risco – Referência para a Tomada de Auditoria. s/d.
Decisões Empresariais. Porto Alegre, Bookman, 2009. KPMG. Materiais Técnicos de ERM (Enterprise Risk Management). KPMG, 2009.
IBGC (Instituto Brasileiro de Governança Corporativa). Código das Soltani, B. Auditing – An International Approach. Londres, Financial Times / Prentice
Melhores Práticas de Governança Corporativa. 3. ed., São Paulo, IBGC, 2007. Hall, 2007.

3.
Ambiente Regulatório e Legislação
André Luiz Carvalhal da Silva
3.1 O Mercado de Valores Mobiliários e Direitos e Obrigações dos Acionistas 3.3 Estrutura e Conteúdo da Sarbanes-Oxley
a Lei 6.385/76 Acordo de Acionistas (SOX)
Conceito de Valores Mobiliários Órgãos da Companhia Seções 301, 302 e 303
Conselho Monetário Nacional Assembleia Geral Seções 404, 406 e 409
A Regulação e os Diferentes Tipos de Conselho de Administração Regras da Nyse
Atos Normativos da Comissão de Valores
Diretoria 3.4 Entidades de Mercado e Autorregulação
Mobiliários
Conselho Fiscal 3.5 Temas do Código Civil
Autorregulação das Bolsas de Valores
Deveres e Responsabilidades dos Desconsideração da Personalidade
Sistema de Distribuição e Suas Entidades
Administradores Jurídica
Crimes contra o Mercado de Capitais
Alteração do Capital Social Boa-Fé Objetiva dos Negócios Jurídicos
3.2 Principais Dispositivos da Lei das Aumento do Capital Social Responsabilidade Civil
Sociedades Anônimas (Lei 6.404/76)
Redução do Capital Social Sociedade Limitada
Aspectos Gerais da Sociedade Anônima
Demonstrações Financeiras
Valores Mobiliários Bibliografia
Reorganizações Societárias
Ações
Controladas, Coligadas e Subsidiária
Debêntures Integral
Partes Beneficiárias Grupo de Sociedades
Commercial Paper Transferência de Controle
Depositary Receipts

Neste capítulo, abordaremos as principais normas relacionadas ao 3.1 O Mercado de Valores Mobiliários e a Lei 6.385/76
mercado de valores mobiliários (Lei 6.385/76), às sociedades anônimas
(Lei 6.404/76), às regras de listagem nas bolsas de valores nos Estados Conceito de Valores Mobiliários
Unidos (Lei Sarbanes-Oxley – SOX) e alguns temas inseridos no
Código Civil (Lei 10.406/02). O mercado de valores mobiliários no Brasil é regido por diversas
normas jurídicas, em especial pela Lei 6.385/76, que disciplina o
Uma vez que os temas são amplos e complexos, sugere-se que o leitor mercado de capitais e criou a Comissão de Valores Mobiliários (CVM),
acompanhe este capítulo de posse das leis citadas anteriormente, que e pela Lei 6.404/76, que dispõe sobre as sociedades por ações. Desde
podem ser facilmente encontradas em diversos websites da internet, sua criação, essas leis sofreram alterações, notadamente as impostas
em especial no da Presidência da República (http://www.presidencia. pelas Leis 9.457/97, 10.303/01 e 11.638/07.
gov.br) e, no caso de normas norte-americanas, nos websites da U.S.
House of Representatives (http://www.house.gov) e da Securities O mercado de valores mobiliários compreende todos os agentes
and Exchange Commission – SEC (http://www.sec.gov). Para facilitar e atividades referentes a valores mobiliários, sendo submetido à
o aprendizado, transcrevemos literalmente os dispositivos legais ao disciplina e fiscalização da CVM. Em geral, associamos o mercado
longo deste capítulo. de valores mobiliários a ações, debêntures e quotas de fundos de
investimento. No entanto, o conceito de valores mobiliários é mais
amplo, existindo vários outros tipos de valores mobiliários.

O art. 2º da Lei 6.385/76 define como valores mobiliários sujeitos a iv) organização, funcionamento e as operações das bolsas de valores;
essa lei: v) organização, funcionamento e as operações das bolsas de
i) ações, debêntures e bônus de subscrição; mercadorias e futuros;
ii) cupons, direitos, recibos de subscrição e certificados de vi) administração de carteiras e a custódia de valores mobiliários;
desdobramento relativos aos valores mobiliários; vii) auditoria das companhias abertas;
iii) certificados de depósito de valores mobiliários; viii) serviços de consultor e analista de valores mobiliários.
iv) cédulas de debêntures;
v) cotas de fundos de investimento em valores mobiliários ou de
clubes de investimento em quaisquer ativos; Conselho Monetário Nacional
vi) notas comerciais; O Conselho Monetário Nacional (CMN) é o órgão deliberativo
vii) contratos futuros, de opções e outros derivativos, cujos ativos máximo do sistema financeiro nacional. Criado pela Lei 4.595/64,
subjacentes sejam valores mobiliários; o CMN tem por finalidade formular a política da moeda e do
viii) outros contratos derivativos, independentemente dos ativos crédito, objetivando a estabilidade da moeda e o desenvolvimento
subjacentes; e econômico e social do país.
ix) quando ofertados publicamente, quaisquer outros títulos A composição do CMN sofreu algumas alterações ao longo dos anos.
ou contratos de investimento coletivo, que gerem direito de Atualmente, ele é composto do ministro da fazenda (que atua como
participação, de parceria ou de remuneração, inclusive resultante presidente do conselho), ministro do Planejamento, Desenvolvimento
de prestação de serviços, cujos rendimentos advêm do esforço do e Gestão e presidente do Banco Central do Brasil (BCB). Seus
empreendedor ou de terceiros. membros se reúnem uma vez por mês; em casos extraordinários,
Não são considerados valores mobiliários sujeitos a essa lei os títulos pode acontecer mais de uma reunião por mês. As matérias aprovadas
da dívida pública federal, estadual ou municipal e os títulos cambiais pelo CMN são regulamentadas por meio de resoluções. O BCB é a
de responsabilidade de instituição financeira, exceto as debêntures. secretaria-executiva do CMN, sendo responsável por organizar e
assessorar as sessões deliberativas.
A Lei 6.385/76 disciplina e fiscaliza as seguintes atividades
relacionadas ao mercado de valores mobiliários: Com o CMN funciona a Comissão Técnica da Moeda e do Crédito
(Comoc), como órgão de assessoramento técnico na formulação da
i) emissão e distribuição de valores mobiliários no mercado; política da moeda e do crédito. A Comoc manifesta-se previamente sobre
ii) negociação e intermediação no mercado de valores mobiliários; os assuntos de competência do CMN. Além da Comoc, a legislação
iii) negociação e intermediação no mercado de derivativos; prevê o funcionamento de mais sete comissões consultivas no CMN:

i) Normas e Organização do Sistema Financeiro; A Regulação e os Diferentes Tipos de Atos Normativos da

ii) Mercado de Valores Mobiliários e de Futuros; Comissão de Valores Mobiliários
iii) Crédito Rural; A CVM é uma entidade autárquica em regime especial, vinculada
iv) Crédito Industrial; ao Ministério da Fazenda, com personalidade jurídica e patrimônio
v) Crédito Habitacional, para Saneamento e Infraestrutura Urbana; próprio, dotada de autoridade administrativa independente, ausência
vi) Endividamento Público; de subordinação hierárquica, mandato fixo e estabilidade de seus
dirigentes e autonomia financeira e orçamentária.
vii) Política Monetária e Cambial.
Ela é composta de um presidente e quatro diretores, indicados pelo
O art. 3º da Lei 6.385/76 estabelece as competências do CMN em presidente da República e aprovados pelo Senado Federal, dentre
relação aos valores mobiliários: pessoas de ilibada reputação e reconhecida competência em matéria
i) definir a política a ser observada na organização e no de mercado de capitais. O mandato dos dirigentes é de cinco anos,
funcionamento do mercado de valores mobiliários; sendo vedada a recondução e devendo ser renovado a cada ano 1/5
ii) regular a utilização do crédito nesse mercado; dos membros. Os dirigentes somente perderão o mandato em virtude
de renúncia, condenação judicial transitada em julgado ou processo
iii) fixar a orientação geral a ser observada pela CVM no exercício de
administrativo disciplinar.
suas atribuições;
iv) definir as atividades da CVM que devem ser exercidas em As competências da CVM são:
coordenação com o BCB; i) regulamentar, com observância da política definida pelo CMN, as
v) aprovar o quadro e o regulamento de pessoal da CVM, bem como matérias expressamente previstas nas Leis 6.385/76 e 6.404/76;
fixar a retribuição do presidente, diretores, ocupantes de funções de ii) administrar os registros instituídos pela Lei 6.385/76;
confiança e demais servidores; iii) fiscalizar permanentemente as atividades e os serviços do mercado
vi) estabelecer, para fins da política monetária e cambial, condições de valores mobiliários, bem como a veiculação de informações
específicas para a negociação de contratos derivativos, relativas ao mercado, às pessoas que dele participem e aos valores
independentemente da natureza do investidor, podendo, inclusive, nele negociados;
determinar depósitos sobre os valores nacionais dos contratos e iv) propor ao CMN a eventual fixação de limites máximos de preço,
fixar limites, prazos e outras condições sobre as negociações dos comissões, emolumentos e quaisquer outras vantagens cobradas
contratos derivativos. pelos intermediários do mercado;
v) fiscalizar e inspecionar as companhias abertas dada prioridade às
que não apresentem lucro em balanço ou às que deixem de pagar
o dividendo mínimo obrigatório.

Vale ressaltar que a competência da CVM não exclui a competência iii) divulgar informações ou recomendações com o fim de esclarecer
das bolsas de valores, das bolsas de mercadorias e futuros, e das ou orientar os participantes do mercado;
entidades de compensação e liquidação com relação aos seus iv) proibir aos participantes do mercado, sob cominação de
membros e aos valores mobiliários nelas negociados. multa, a prática de atos que especificar prejudiciais ao seu
Na realização de suas atribuições, a CVM pode: funcionamento regular.
i) examinar e extrair cópias de registros contábeis, livros ou As penalidades que podem ser impostas pela CVM são:
documentos, inclusive em mídia eletrônica ou de outra natureza, i) advertência;
devendo tais documentos ser mantidos por pelo menos cinco anos;
ii) multa;
ii) intimar as pessoas referidas no art. 9º, inciso I da Lei 6.385/76 a
prestar informações ou esclarecimentos, sob cominação de multa iii) suspensão do exercício do cargo de administrador ou de
e outras penalidades; conselheiro fiscal de companhia aberta, de entidade do sistema de
distribuição ou de outras entidades que dependam de autorização
iii) requisitar informações de qualquer órgão público, autarquia ou ou registro na CVM;
empresa pública;
iv) inabilitação temporária, até o máximo de vinte anos, para o
iv) determinar às companhias abertas que republiquem, com exercício dos cargos referidos no item anterior;
correções ou aditamentos, demonstrações financeiras, relatórios
ou informações divulgadas; v) suspensão da autorização ou registro para o exercício das
atividades de que trata a Lei 6.385/76;
v) apurar, mediante processo administrativo, atos ilegais e práticas
não equitativas de administradores, membros do conselho fiscal vi) cassação de autorização ou registro, para o exercício das
e acionistas de companhias abertas, dos intermediários e dos atividades de que trata a Lei 6.385/76;
demais participantes do mercado; vii) proibição temporária, até o máximo de vinte anos, de praticar
vi) aplicar aos autores das infrações penalidades sem prejuízo da determinadas atividades ou operações, para os integrantes do
responsabilidade civil ou penal. sistema de distribuição ou de outras entidades que dependam de
autorização ou registro na CVM;
Visando prevenir ou corrigir situações anormais do mercado, a CVM viii) proibição temporária, até o máximo de dez anos, de atuar, direta
pode: ou indiretamente, em uma ou mais modalidades de operação no
i) suspender a negociação de determinado valor mobiliário ou mercado de valores mobiliários.
decretar o recesso de bolsa de valores;
Devido à complexidade e à contínua evolução do sistema financeiro,
ii) suspender ou cancelar os registros de que trata a Lei 6.385/76; seria praticamente impossível que todos os atos normativos a ele
referentes fossem leis formais, ou seja, passassem pela Câmara dos

Deputados e Senado Federal. Nesse sentido, a Lei 4.595/64 deu nas operações de fusão e incorporação envolvendo a sociedade
poderes normativos ao CMN para emitir resoluções, que devem ser controladora e suas controladas ou sociedades sob controle comum;
obedecidas por todos os integrantes do Sistema Financeiro Nacional, e o Parecer de Orientação 32/05 aborda o uso da internet em ofertas
incluindo aí a própria CVM e o BCB. A CVM, por sua vez, tem o de valores mobiliários e na intermediação de operações.
poder de emitir normativos complementares às leis e às resoluções
do CMN que a norteiam. Esses normativos chamam-se instruções, As notas explicativas são usadas para tornar público os motivos que
deliberações, pareceres e notas explicativas. levaram a CVM a propor ao CMN matéria, objeto de sua decisão,
e também as razões pelas quais o colegiado da CVM aprovou
A instrução é usada pela CVM para regulamentar as matérias determinada instrução. Como exemplo, temos a Nota Explicativa
expressamente previstas nas Leis 6.385/76 e 6.404/76. Por exemplo, referente à Instrução 404/04, que dispõe sobre o procedimento
a Instrução 555/14 dispõe sobre a constituição, a administração, simplificado de registro e padrões de cláusulas e condições que
o funcionamento e a divulgação de informações dos fundos de devem ser adotados nas escrituras de emissão de debêntures
investimento; e a Instrução 480/09 dispõe sobre o registro de destinadas à negociação em segmento especial de bolsa de valores
emissores de valores mobiliários admitidos à negociação em mercados ou entidades de mercado de balcão organizado; e a nota explicativa
regulamentados de valores mobiliários. referente à Instrução 247/96, que dispõe sobre a avaliação de
investimentos em controladas e coligadas e sobre a elaboração de
A deliberação é usada para consubstanciar todos os atos de demonstrações financeiras consolidadas.
competência específica do colegiado da CVM. Por exemplo, a
Deliberação 550/08 dispõe sobre a apresentação de informações
sobre instrumentos financeiros derivativos em nota explicativa
às informações trimestrais; e a Deliberação 459/03 dispõe sobre Autorregulação das Bolsas de Valores
cadastro na CVM dos fundos de investimento financeiro, fundos
de aplicação em cotas de fundo de investimento e fundos de Todo o sistema de normas, composto de leis formais, resoluções do
investimento no exterior. CMN e atos da CVM (instruções, deliberações, pareceres e notas
explicativas) é complementado pelo poder autorregulatório das
Em relação aos pareceres, existem dois tipos. Os pareceres em sentido bolsas de valores, futuros e das entidades do mercado de balcão
estrito são usados pela CVM para responder a consultas específicas organizado. Essas entidades têm o status de autorreguladores,
que vierem a ser formuladas por agentes do mercado e investidores. pois são responsáveis por estabelecer diversas regras relativas ao
Os pareceres de orientação dão orientações aos agentes do mercado funcionamento dos mercados por elas administrados e à atuação
e aos investidores ou servem para veicular as opiniões da CVM sobre dos intermediários que neles atuam. Ao mesmo tempo, as bolsas de
interpretação das Leis 6.385/76 e 6.404/76. Por exemplo, o Parecer de valores e os mercados de balcão organizado são supervisionados
Orientação 35/08 trata dos deveres fiduciários dos administradores pela CVM.

A autorregulação ganhou mais destaque com a Instrução CVM Após o processo de desmutualização1 das bolsas de valores no Brasil, foi
471/08, que autoriza a CVM a celebrar convênios com entidades criada a BM&FBovespa Supervisão de Mercados (BSM), associação civil
autorreguladoras para adoção do procedimento simplificado para sem finalidade lucrativa, cuja função é a supervisão do cumprimento
registro de ofertas públicas de distribuição de valores mobiliários. Para das normas do mercado pelos participantes de negociação e agentes
tanto, as entidades autorreguladoras devem comprovar ter estrutura de compensação e/ou de custódia que atuam na BM&FBovespa. Vale
adequada e capacidade técnica para o cumprimento das obrigações, observar que, com a desmutualização das bolsas de valores no Brasil, o
responsabilizando-se por prejuízos causados à CVM por atos ou direito de transacionar valores mobiliários em uma bolsa foi desvinculado
omissões praticados no âmbito dos convênios. da propriedade de ações. Anteriormente, apenas as corretoras
proprietárias de títulos patrimoniais podiam negociar em bolsa.
No passado, o Brasil chegou a ter nove bolsas de valores, mas
atualmente existe apenas a B3, criada em 2017 com a integração da Uma das funções da BSM é analisar, supervisionar e fiscalizar:
BM&FBovespa S.A. –Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros e da i) as operações e as atividades dos participantes que atuam nos
Cetip S.A. – Balcão Organizado de Ativos e Derivativos, consolidando mercados de bolsa e de balcão organizado;
as negociações de ações de companhias abertas, títulos públicos ii) as atividades dos agentes de compensação e liquidação de
e privados de renda fixa, derivativos agropecuários e financeiros, operações e/ou de custódia;
entre outros valores mobiliários, nos mercados de bolsa e de balcão
organizado. A B3 é uma companhia aberta com ações listadas no iii) o cumprimento das normas legais e regulamentares emitidas
Novo Mercado. pelos órgãos reguladores e autorreguladores a que estejam
sujeitos participantes e agentes, apontando eventuais deficiências
A B3 foi criada em 2008 com a integração entre Bolsa de Mercadorias verificadas no seu cumprimento e acompanhando os programas e
& Futuros (BM&F) e Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa). A Cetip medidas adotadas para saná-las;
S.A. foi criada pelas instituições financeiras e pelo Banco Central em iv) o cumprimento das normas legais e regulamentares emitidas
1986, e atua como entidade de balcão organizado com ambientes pelos órgãos reguladores e pela BSM a que estejam sujeitas as
de registro, custódia, negociação e liquidação de valores mobiliários, operações realizadas pela BM&FBovespa, apontando eventuais
títulos públicos e privados de renda fixa (debêntures, cotas de deficiências verificadas no seu cumprimento e acompanhando os
fundos de investimento em direitos creditórios – FIDCs, certificados programas e medidas adotadas para saná-las;
de recebíveis imobiliários –, CRIs, notas comerciais, títulos do
agronegócio, entre outros) e derivativos de balcão.
1. A desmutualização é o processo pelo qual a bolsa deixa de ser uma instituição
sem fins lucrativos para se tornar uma sociedade anônima. Antes da
desmutualização, as corretoras precisavam deter títulos patrimoniais para atuar
na bolsa. Com a desmutualização, as corretoras detentoras de títulos patrimoniais
transformam-se em acionistas da bolsa.

v) o cumprimento por parte da BM&FBovespa das obrigações dos A Cetip também atua na qualidade de instituição autorreguladora,
emissores de títulos e valores mobiliários nela listados, apontando e fiscaliza e supervisiona as operações cursadas em seu ambiente,
as deficiências verificadas e acompanhando os programas e as pessoas autorizadas a nele operar e as atividades de organização
medidas adotadas para saná-las. e acompanhamento do mercado, assegurando a sua permanente
aderência às normas vigentes. Os mercados atendidos pela Cetip são
Além das atividades listadas anteriormente, a BSM também deve: regulados pelo BCB e pela CVM e seguem um código de conduta
i) manifestar-se sobre a adequação e a eficácia das normas instituído pela própria Cetip.
regulamentares editadas pela B3 relativas às suas atividades;
ii) auditar os participantes e agentes que atuam na B3;
iii) tomar conhecimento das reclamações efetuadas quanto ao Sistema de Distribuição e Suas Entidades
funcionamento dos mercados organizados administrados pela
B3, acompanhando seu andamento e as medidas adotadas Conforme disposto no art. 15 da Lei 6.385/76, o sistema de distribuição
para saná-las; de valores mobiliários compreende:
iv) aplicar penalidades em caso de infrações às suas próprias i) as instituições financeiras e demais sociedades que tenham por
normas e às normas legais e regulamentares sob sua supervisão, objeto distribuir emissão de valores mobiliários como agentes
fiscalização ou auditoria e julgar os recursos contra as penalidades da companhia emissora ou por conta própria, subscrevendo ou
aplicadas; comprando a emissão para a colocar no mercado;
v) administrar o mecanismo de ressarcimento de prejuízos (MRP); ii) as sociedades que tenham por objeto a compra de valores
vi) julgar as reclamações feitas por investidores ao MRP; mobiliários em circulação no mercado, para os revender por
conta própria;
vii) prover suporte operacional e administrativo às atividades
desempenhadas pelo ombudsman do mercado e pela Câmara de iii) as sociedades e os agentes autônomos que exerçam atividades
Arbitragem do Mercado (CAM); de mediação na negociação de valores mobiliários, em bolsas de
valores ou no mercado de balcão;
viii) colaborar com entidades nacionais ou estrangeiras
congêneres, ou com outras que tenham por objeto discutir e iv) as bolsas de valores;
deliberar sobre temas relativos às atividades desenvolvidas por v) entidades de mercado de balcão organizado;
seus associados; e vi) as corretoras de mercadorias, os operadores especiais e as bolsas
ix) exercer outras atividades expressamente autorizadas pela CVM. de mercadorias e futuros; e
vii) as entidades de compensação e liquidação de operações com
valores mobiliários.

Depende de prévia autorização da CVM o exercício das No mercado de balcão, os valores mobiliários são negociados entre
seguintes atividades: as instituições sem local físico definido, por meios eletrônicos ou por
i) distribuição de emissão no mercado; telefone, ou seja, os valores mobiliários são negociados apenas entre
ii) compra de valores mobiliários para revendê--los por conta própria; as partes envolvidas. O mercado de balcão é dito organizado quando
as instituições que o administram criam um ambiente informatizado
iii) mediação ou corretagem de operações com valores mobiliários; e e transparente de registro ou de negociação e têm mecanismos de
iv) compensação e liquidação de operações com valores mobiliários. autorregulamentação.
As bolsas de valores, as bolsas de mercadorias e futuros, as entidades Somente os valores mobiliários emitidos por companhia registrada nos
do mercado de balcão organizado e as entidades de compensação termos da Lei 6.385/76 podem ser negociados em bolsa de valores e
e liquidação de operações com valores mobiliários têm autonomia no mercado de balcão. As bolsas de valores e entidades de mercado
administrativa, financeira e patrimonial. Além de serem supervisionadas de balcão organizado podem estabelecer requisitos próprios para que
pela CVM, têm a obrigação de fiscalizar os respectivos membros e as os valores sejam admitidos à negociação no seu recinto ou sistema,
operações com valores mobiliários nelas realizadas. mediante prévia aprovação da CVM.
Nenhuma emissão pública de valores mobiliários pode ser
distribuída no mercado sem prévio registro na CVM. Além disso, a
emissão pública só deve ser colocada no mercado por intermédio Crimes contra o Mercado de Capitais
das instituições do sistema de distribuição de valores mobiliários
Os crimes contra o mercado de capitais estão previstos no capítulo
elencadas anteriormente e previstas no art. 15 da Lei 6.385/76,
VII-B (arts. 27-C a 27-F) da Lei 6.385/76, tendo sido introduzidos
podendo a CVM exigir a participação de instituição financeira.
pela Lei 10.303/01. Existem três crimes tipificados: manipulação do
Os valores mobiliários podem ser registrados para negociação em mercado; uso indevido de informação privilegiada, e exercício irregular
bolsa ou no mercado de balcão, organizado ou não. A diferença de cargo, profissão, atividade ou função.
entre os mercados de bolsa e de balcão está nas regras de
A manipulação do mercado consiste em realizar operações simuladas
negociação estabelecidas para os ativos registrados em cada
ou executar outras manobras fraudulentas, com a finalidade de alterar
um deles. No mercado de bolsa, as negociações são abertas e
artificialmente o regular funcionamento dos mercados de valores
realizadas por sistema de leilão (por viva voz ou com auxílio de
mobiliários em bolsa de valores, de mercadorias e de futuros, no mercado
sistema informatizado), ou seja, a venda acontece para quem oferece
de balcão ou no mercado de balcão organizado, com o fim de obter
melhor lance.
vantagem indevida ou lucro, para si ou para outrem, ou causar dano a
terceiros. A pena é de reclusão de um a oito anos, e multa de até três
vezes o montante da vantagem ilícita obtida em decorrência do crime.

O uso indevido de informação privilegiada consiste em utilizar 3.2 Principais Dispositivos da Lei das Sociedades
informação relevante ainda não divulgada ao mercado, de que tenha
conhecimento e da qual deva manter sigilo, capaz de propiciar, para
Anônimas (Lei 6.404/76)
si ou para outrem, vantagem indevida, mediante negociação, em Aspectos Gerais da Sociedade Anônima
nome próprio ou de terceiro, com valores mobiliários. A pena é de
reclusão de um a cinco anos, e multa de até três vezes o montante da A sociedade anônima, também chamada de companhia, é a
vantagem ilícita obtida em decorrência do crime. sociedade empresária com capital social dividido em ações, na qual
a responsabilidade dos sócios ou acionistas é limitada ao preço de
O exercício irregular de cargo, profissão, atividade ou função consiste emissão das ações subscritas ou adquiridas. A sociedade anônima
em atuar, ainda que a título gratuito, no mercado de valores mobiliários, pode ter qualquer objeto social com fim lucrativo, desde que não seja
como instituição integrante do sistema de distribuição, administrador contrário à lei, à ordem pública e aos bons costumes. Qualquer que
de carteira coletiva ou individual, agente autônomo de investimento, seja o objeto, a sociedade anônima é mercantil e é regida pelas leis e
auditor independente, analista de valores mobiliários, agente fiduciário usos do comércio.
ou exercer qualquer cargo, profissão, atividade ou função, sem estar,
para esse fim, autorizado ou registrado na autoridade administrativa A constituição da companhia depende do cumprimento dos seguintes
competente, quando exigido por lei ou regulamento. A pena é de requisitos preliminares:
detenção de seis meses a dois anos, e multa. i) subscrição, pelo menos por duas pessoas, de todas as ações em
que se divide o capital social fixado no estatuto;
As multas cominadas para os crimes de manipulação do mercado
e uso indevido de informação privilegiada deverão ser aplicadas ii) realização, como entrada, de no mínimo 10% do preço de emissão
em razão do dano provocado ou da vantagem ilícita auferida pelo das ações subscritas em dinheiro;
agente. Nos casos de reincidência, a multa pode ser de até o triplo iii) depósito, no Banco do Brasil S.A., ou em outro estabelecimento
dos valores fixados. bancário autorizado pela CVM, da parte do capital realizado em
dinheiro.
O limite mínimo de 10% não se aplica às companhias para as quais a
lei exige realização inicial de parte maior do capital social. O estatuto
da companhia fixará o valor do capital social, que pode ser formado
com dinheiro ou qualquer espécie de bens suscetíveis de avaliação
em dinheiro, sendo que a avaliação desses bens deve ser feita por
três peritos ou por empresa especializada.

A constituição da companhia pode ser realizada por subscrição A oferta pública de fechamento de capital deverá ser realizada por
pública ou particular. Na subscrição pública, as ações são oferecidas preço justo, ao menos igual ao valor de avaliação da companhia,
aos investidores em geral, enquanto, na subscrição particular as ações apurado com base nos critérios, adotados de forma isolada ou
são emitidas diretamente a determinados investidores. A constituição combinada, de patrimônio líquido contábil, de patrimônio líquido
de companhia por subscrição pública depende do prévio registro da avaliado a preço de mercado, de fluxo de caixa descontado, de
emissão na CVM, e a subscrição somente poderá ser efetuada com a comparação por múltiplos, de cotação das ações no mercado de
intermediação de instituição financeira. valores mobiliários, ou com base em outro critério aceito pela CVM. Se
remanescerem em circulação menos de 5% do total das ações emitidas
O nome da sociedade será designado por denominação acompanhada pela companhia, a assembleia geral poderá deliberar o resgate dessas
das expressões “companhia” ou “sociedade anônima”, expressas por ações pelo valor da oferta.
extenso ou abreviadamente (“Cia” ou “S.A.”, respectivamente).
É vedada a utilização da expressão “companhia” ao final do nome da
sociedade anônima. O nome do fundador, acionista, ou pessoa que Valores Mobiliários
por qualquer outro modo tenha concorrido para o êxito da empresa
pode figurar na denominação da sociedade anônima.
Ações
A sociedade anônima pode ser aberta ou fechada, conforme os As ações são tratadas no capítulo III (arts. 11 a 45) da Lei 6.404/76. A
valores mobiliários de sua emissão estejam ou não admitidos à ação é o valor mobiliário representativo de uma parcela do capital
negociação no mercado de valores mobiliários (bolsas de valores ou social da sociedade anônima. O estatuto da sociedade anônima
mercado de balcão). Vale observar que somente os valores mobiliários deve fixar o número das ações em que se divide o capital social e
de emissão de companhia registrada na CVM podem ser negociados estabelecer se as ações têm ou não valor nominal. No Brasil, as ações
no mercado de valores mobiliários. Além disso, nenhuma distribuição podem ou não ter valor nominal.
pública de valores mobiliários pode ser efetivada no mercado sem
prévio registro na CVM. Se as ações tiverem valor nominal, é vedada a emissão de ações por
preço inferior ao valor nominal. Portanto, o valor nominal confere aos
O registro de companhia aberta somente poderá ser cancelado se acionistas uma garantia limitada contra a diluição de seu patrimônio
a companhia ou seu acionista controlador fizer oferta pública para acionário na hipótese de emissão de novas ações. É importante
adquirir a totalidade das ações em circulação no mercado. Consideram- ressaltar que o valor nominal deve ser o mesmo para todas as ações
se ações em circulação no mercado todas as ações do capital da da companhia. No caso de companhia aberta, o valor nominal não
companhia aberta menos as de propriedade do acionista controlador, poderá ser inferior ao mínimo fixado pela CVM.
de diretores, de conselheiros de administração e as em tesouraria.

Por outro lado, se as ações não possuírem valor nominal, o preço de Além das vantagens, as ações preferenciais também podem impor
emissão das ações será fixado pelos fundadores (na constituição restrições aos acionistas, como a restrição ou exclusão do direito de
da companhia) e pela assembleia geral ou pelo conselho de voto nas assembleias gerais. A restrição ou exclusão direito de voto
administração (nos aumentos de capital). Na companhia com ações deve estar expressa no estatuto. Se o estatuto for omisso, os titulares
sem valor nominal, o estatuto poderá criar uma ou mais classes de de ações preferenciais podem votar do mesmo modo que os titulares
ações preferenciais com valor nominal. de ações ordinárias.
Podemos classificar as ações de acordo com três critérios: O número de ações preferenciais sem direito a voto, ou sujeitas
espécie (ordinária, preferencial e de fruição), forma (nominativa e a restrição no exercício desse direito, não pode ultrapassar 50%
escritural) e classe (A, B, C etc.). O critério da espécie leva em conta a do total das ações emitidas. Até 2001, a Lei 6.404/76 previa um
natureza dos direitos ou vantagens conferidos aos acionistas. A forma limite maior (2/3) para emissão de ações preferenciais sem direito
se refere ao modo de transferência da titularidade das ações. A classe a voto ou com restrição no exercício desse direito. No entanto, as
das ações está relacionada com direitos específicos dos acionistas companhias abertas existentes naquela época podem manter a
visando acomodar os diferentes interesses dos investidores. proporção de até 2/3 de ações preferenciais em relação ao total
de ações emitidas, inclusive em relação a novas emissões de
O primeiro critério de classificação das ações é a espécie, existindo ações. Portanto, o limite de 50% é obrigatório para as companhias
as ações ordinárias, preferenciais e de fruição, que se diferenciam constituídas depois da entrada em vigor da reforma legislativa e
de acordo com a natureza dos direitos ou vantagens conferidos aos para as companhias fechadas existentes naquela época quando
acionistas. As ações ordinárias conferem aos acionistas os direitos de decidirem abrir o capital.
um sócio comum, como o direito de voto na assembleia geral. Todas
as sociedades anônimas devem possuir ações ordinárias. Independentemente do direito de receber ou não o valor de
reembolso do capital com prêmio ou sem ele, as ações preferenciais
As ações preferenciais atribuem a seus acionistas uma ou mais sem direito de voto ou com restrição ao exercício desse direito
vantagens diferenciadas em relação às ações ordinárias. Essas somente serão admitidas à negociação no mercado de valores
vantagens devem ser definidas no estatuto social. Segundo o art. 17 mobiliários se a elas for atribuída pelo menos uma das seguintes
da Lei 6.404/76, as preferências ou vantagens das ações preferenciais preferências ou vantagens:
podem consistir:
i) prioridade no recebimento de dividendo mínimo correspondente
i) em prioridade na distribuição de dividendo, fixo ou mínimo; a 3% do valor do patrimônio líquido da ação e direito de participar
ii) em prioridade no reembolso do capital, com prêmio ou sem ele; ou dos lucros distribuídos em igualdade de condições com as ações
iii) na acumulação das preferências e vantagens de que tratam os ordinárias, depois de a estas assegurado dividendo igual ao
dois itens anteriores. mínimo prioritário das ações preferenciais; ou

ii) direito ao recebimento de dividendo por ação preferencial pelo cuja propriedade presume-se pela inscrição do nome do acionista
menos 10% maior do que o atribuído a cada ação ordinária; ou no livro de Registro de Ações Nominativas ou pelo extrato fornecido
iii) direito de serem incluídas na oferta pública de alienação de pela instituição custodiante. A transferência das ações nominativas
controle, nas condições previstas no art. 254-A da Lei 6.404/76 opera-se por termo lavrado no livro de Transferência de Ações
(o chamado tag along), assegurado o dividendo pelo menos igual Nominativas. Na transferência das ações nominativas adquiridas em
ao das ações ordinárias. bolsa de valores, o cessionário será representado pela sociedade
corretora ou pela caixa de liquidação da bolsa de valores.
Além das vantagens citadas anteriormente, o estatuto pode prever
outras preferências ou direitos que sejam atribuídos aos acionistas As ações escriturais são aquelas cuja propriedade presume-se
sem direito a voto ou com voto restrito. Salvo disposição em contrário pelo registro na conta de depósito das ações, aberta em
no estatuto, o dividendo prioritário não é cumulativo, a ação com nome do acionista nos livros da instituição depositária. A
dividendo fixo não participa dos lucros remanescentes e a ação com transferência das ações escriturais ocorre pelo lançamento
dividendo mínimo participa dos lucros distribuídos em igualdade efetuado pela instituição depositária em seus livros. A instituição
de condições com as ordinárias, depois de a estas ser assegurado depositária deve fornecer ao acionista extrato da conta de depósito
dividendo igual ao mínimo. das ações escriturais, sempre que solicitado, ao término de todo mês
em que for movimentada e, ainda que não haja movimentação, ao
As ações de fruição são atribuídas aos detentores de ações ordinárias menos uma vez por ano. O estatuto da companhia pode estabelecer
e preferenciais cujas ações foram integralmente amortizadas (art. que todas as ações da companhia, ou uma ou mais classes delas,
44, § 5º da Lei 6.404/76). A amortização consiste na distribuição aos sejam escriturais.
acionistas, a título de antecipação e sem redução do capital social,
de quantias que lhes poderiam tocar em caso de liquidação da Até o início dos anos 1990, existiam ainda duas outras formas
companhia. A amortização pode ser integral ou parcial e abranger de ações: endossáveis (transferíveis via endosso) e ao portador
todas as classes de ações ou só uma delas. As restrições das ações (transferíveis via simples entrega do certificado ao comprador).
de fruição devem ser fixadas pelo estatuto ou pela assembleia geral Ambas foram abolidas pela Lei 8.021/90, visando combater a
que deliberar a amortização. Ocorrendo liquidação da companhia, sonegação fiscal.
as ações amortizadas só concorrerão ao acervo líquido depois de O terceiro critério de classificação das ações é a classe, que está
assegurado às ações não amortizadas valor igual ao da amortização, relacionada com direitos específicos dos acionistas visando acomodar
corrigido monetariamente. os diferentes interesses dos investidores. O estatuto deve agrupar em
O segundo critério de classificação das ações é a forma, existindo as classes (designadas por letras como A, B, C etc.) as ações que conferem
ações nominativas e as escriturais, que se diferenciam de acordo com os mesmos direitos e restrições aos acionistas. As ações preferenciais
a transferência de sua titularidade. As ações nominativas são aquelas sempre podem ser divididas em classes, tanto na companhia aberta

como na fechada. Por exemplo, uma companhia pode decidir emitir A companhia não pode negociar com as próprias ações, exceto:
duas classes de ações preferenciais para atrair diferentes tipos de i) nas operações de resgate, reembolso ou amortização previstas
investidores: classe A (dividendo mínimo correspondente a 3% do valor em lei;
do patrimônio líquido da ação) e classe B (dividendo por ação pelo ii) na aquisição, para permanência em tesouraria ou cancelamento,
menos 10% maior do que o atribuído a cada ação ordinária). desde que até o valor do saldo de lucros ou reservas, exceto a
Ao contrário das ações preferenciais, existem restrições para a divisão legal, e sem diminuição do capital social, ou por doação (enquanto
em classes das ações ordinárias. As companhias abertas não podem mantidas em tesouraria, as ações não têm direito a dividendo nem
criar classes diversas de ações ordinárias e as companhias fechadas a voto);
somente podem fazê-lo em função de: iii) na alienação das ações adquiridas nos termos do item anterior e
i) conversibilidade em ações preferenciais; mantidas em tesouraria;
ii) exigência de nacionalidade brasileira do acionista; ou iv) na compra quando, resolvida a redução do capital mediante
restituição em dinheiro de parte do valor das ações, o preço destas
iii) direito de voto em separado para o preenchimento de
em bolsa for inferior ou igual à importância que deve ser restituída.
determinados cargos de órgãos administrativos.
Além das restrições para negociar com as próprias ações, a
Portanto, a companhia fechada não pode usar outro elemento (por
companhia também não pode recebê-las em garantia, salvo para
exemplo, distribuição de dividendos diferenciados ou concorrência no
assegurar a gestão dos seus administradores.
acervo) para dividir as ações ordinárias em classes.
Vale destacar ainda os conceitos de resgate, amortização e reembolso
O art. 17, § 7º da Lei 6.404/76 dispõe que, nas companhias objeto
das ações. O resgate consiste no pagamento do valor das ações para
de desestatização, poderá ser criada ação preferencial de classe
retirá-las definitivamente de circulação, com redução ou não do
especial, de propriedade exclusiva do ente desestatizante, à qual o
capital social. A amortização consiste na distribuição aos acionistas,
estatuto social poderá conferir os poderes que especificar, inclusive
a título de antecipação e sem redução do capital social, de quantias
o poder de veto às deliberações da assembleia geral nas matérias
que lhes poderiam tocar em caso de liquidação da companhia,
que especificar. Trata-se das chamadas golden shares, que são
sendo que, conforme vimos anteriormente, as ações integralmente
cabíveis não somente para as antigas estatais, mas também para
amortizadas poderão ser substituídas por ações de fruição.
companhias privadas. Vale ressaltar que as golden shares somente
podem ser classes especiais de ações preferenciais, uma vez que, O reembolso é a operação pela qual, nos casos previstos em lei
mesmo nas companhias fechadas, não é possível criar classes de (detalhados mais à frente, na seção correspondente à assembleia
ações ordinárias de acordo com esse critério (direito de veto ou outra geral), a companhia paga aos acionistas dissidentes de deliberação
prerrogativa em assembleia geral). da assembleia o valor de suas ações. O valor de reembolso somente

pode ser inferior ao valor de patrimônio líquido constante do último A debênture pode ser conversível em ações, sendo que os acionistas
balanço aprovado pela assembleia se estipulado com base no valor têm direito de preferência para subscrevê-las. Enquanto puder ser
econômico da companhia, apurado em avaliação por três peritos ou exercido o direito à conversão, dependerá de prévia aprovação dos
empresa especializada. debenturistas, em assembleia especial, ou de seu agente fiduciário, a
alteração do estatuto para:
Debêntures i) mudar o objeto da companhia; e
A Lei 6.404/76 aborda as debêntures em seu capítulo V (arts. 52 a 74). ii) criar ações preferenciais ou modificar as vantagens das existentes,
A debênture é o valor mobiliário que confere aos seus titulares direito em prejuízo das ações em que são conversíveis as debêntures.
de crédito contra a companhia. A companhia pode efetuar mais de
Dependendo da garantia oferecida pela companhia, existem quatro
uma emissão de debêntures, e cada emissão pode ser dividida em
espécies de debêntures: com garantia real, com garantia flutuante,
séries, sendo que as debêntures da mesma série devem ter o mesmo
quirografária (sem garantias ou preferências) ou subordinada. Essa
valor nominal e conferir a seus titulares os mesmos direitos.
classificação é importante, principalmente nos casos de falência
A debênture pode conter cláusula de correção monetária, com da companhia emissora. A debênture com garantia real vincula
base nos coeficientes fixados para correção de títulos da dívida diretamente ao debenturista determinado bem da companhia,
pública, na variação da taxa cambial ou em outros referenciais não assegurando a satisfação do crédito em caso de inadimplemento.
expressamente vedados em lei. Além disso, pode assegurar ao seu Por sua vez, a garantia flutuante assegura ao debenturista
titular juros, fixos ou variáveis, participação no lucro da companhia privilégio geral sobre o ativo da companhia, ou seja, em caso de
e prêmio de reembolso. Salvo nos casos autorizados por lei, o valor inadimplemento, o debenturista é pago com o produto da venda dos
nominal da debênture deve ser expresso em moeda nacional. bens não onerados com garantia real. As debêntures quirografárias
e subordinadas não possuem garantia, sendo que os detentores de
A escritura de emissão deverá conter os direitos conferidos pelas debêntures subordinadas só recebem se forem pagos integralmente
debêntures, suas garantias e demais cláusulas ou condições. os credores quirografários.
A escritura de emissão deve conter a época do vencimento da
debênture, podendo a companhia estipular amortizações parciais A deliberação sobre emissão de debêntures é da competência
de cada série, criar fundos de amortização e reservar-se o direito de privativa da assembleia geral. Na companhia aberta, o conselho de
resgate antecipado, parcial ou total, dos títulos da mesma série. A administração pode deliberar sobre a emissão de debêntures não
companhia pode ainda adquirir debêntures de sua emissão por valor conversíveis em ações, salvo disposição estatutária em contrário.
igual ou inferior ao nominal (devendo o fato constar do relatório da O estatuto da companhia aberta poderá autorizar o conselho de
administração e das demonstrações financeiras) ou por valor superior administração a, dentro dos limites do capital autorizado, deliberar
ao nominal (desde que observe as regras expedidas pela CVM). sobre a emissão de debêntures conversíveis em ações, especificando

o limite do aumento de capital decorrente da conversão das Bônus de Subscrição

debêntures, em valor do capital social ou em número de ações, e as
espécies e classes das ações que poderão ser emitidas. O bônus de subscrição é um valor mobiliário que confere aos seus
titulares direito de subscrever novas ações da companhia em futuro
O agente fiduciário é o representante da comunhão dos interesses aumento de capital social. A companhia pode emitir bônus de
dos debenturistas, ocupando uma posição de interlocução entre eles subscrição dentro do limite de aumento de capital autorizado no
e a companhia emissora. Sua função é proteger os interesses dos estatuto. Os acionistas da companhia têm direito de preferência para
debenturistas, fiscalizando a companhia e exigindo o cumprimento subscrever a emissão dos bônus. A deliberação sobre emissão de
da escritura de emissão. Se as debêntures forem distribuídas ou bônus de subscrição compete à assembleia geral, se o estatuto não a
admitidas à negociação em mercado, o agente fiduciário é obrigatório; atribuir ao conselho de administração.
caso contrário, sua presença é facultativa.
Os agentes fiduciários podem ser pessoas físicas, que satisfaçam aos Partes Beneficiárias
requisitos para o exercício de cargo em órgão de administração da A parte beneficiária é um valor mobiliário que assegura aos seus
companhia, ou instituições financeiras autorizadas pelo BCB a realizar titulares direito de crédito eventual contra a companhia, por meio
a administração ou custódia de bens de terceiros. A CVM pode da participação em seus lucros. A participação atribuída às partes
estabelecer que nas emissões de debêntures negociadas em mercado beneficiárias não ultrapassará 10% dos lucros. As partes beneficiárias
o agente fiduciário seja instituição financeira. podem ser alienadas pela companhia ou atribuídas a fundadores,
acionistas ou terceiros, como remuneração de serviços prestados
Os titulares de debêntures da mesma emissão ou série podem, a à companhia.
qualquer tempo, reunir-se em assembleia a fim de deliberar sobre
matéria de interesse da comunhão dos debenturistas. A assembleia O prazo de duração das partes beneficiárias deve ser fixado no
pode ser convocada pelo agente fiduciário, pela companhia estatuto social, sendo que não poderá ultrapassar dez anos no caso
emissora, por debenturistas que representem no mínimo 10% dos de partes beneficiárias atribuídas gratuitamente, com exceção das
títulos em circulação e pela CVM. O agente fiduciário deverá destinadas a sociedades ou fundações beneficentes dos empregados
comparecer à assembleia e prestar aos debenturistas as informações da companhia.
que lhe forem solicitadas. Nas deliberações da assembleia, a cada
debênture caberá um voto. É vedado conferir às partes beneficiárias qualquer direito privativo
de acionista, salvo o de fiscalizar os atos dos administradores. Além
disso, é proibida a criação de mais de uma classe ou série de partes
beneficiárias. Vale ressaltar que, desde a edição da Lei 10.303/01, é
vedado às companhias abertas emitir partes beneficiárias.

Commercial Paper Direitos e Obrigações dos Acionistas

Os commercial papers (também chamados de notas promissórias
Os acionistas possuem direitos essenciais, previstos no art. 109 da Lei
comerciais) não são previstos expressamente na Lei 6.404/76, mas
6.404/76, que nem o estatuto social nem a assembleia geral podem
constam da Instrução CVM 566/15. Assim como as debêntures,
retirar. São eles:
os commercial papers são valores mobiliários que conferem aos
seus titulares direito de crédito contra a companhia. A diferença i) participar dos lucros sociais;
básica entre esses dois instrumentos é o vencimento. Enquanto as ii) participar do acervo da companhia, em caso de liquidação;
debêntures normalmente estão associadas a prazos mais longos, iii) fiscalizar, na forma legalmente prevista, a gestão dos
os commercial papers vencem no curto prazo. O prazo máximo de negócios sociais;
vencimento dos commercial papers é 360 dias. Não estão sujeitos iv) preferência para a subscrição de ações, partes beneficiárias
ao prazo máximo de vencimento os commercial papers que tenham conversíveis em ações, debêntures conversíveis em ações e bônus
sido objeto de oferta pública de distribuição com esforços restritos de subscrição; e
e possuam agente contratado para representar e zelar pela proteção
v) retirar-se da sociedade nos casos previstos na lei.
dos investidores.
Vale notar que o direito de voto não é um direito essencial do
Depositary Receipts acionista, portanto o estatuto pode deixar de conferir ou conferir
Os depositary receipts são certificados ou direitos representativos com restrições o direito de voto às ações preferenciais (art. 111 da Lei
de valores mobiliários emitidos por companhias abertas com sede 6.404/76). Cada ação ordinária possui um voto nas deliberações da
em determinado país e negociáveis em outro país. Por exemplo, os assembleia geral, sendo que o estatuto pode estabelecer limitação ao
ADR (American Depositary Receipts) são certificados de depósito número de votos de cada acionista.
representativos de ações emitidas por companhias abertas em As ações preferenciais sem direito de voto ou com direito de voto
determinado país (Brasil, digamos) e negociados nas bolsas de restrito adquirirão o exercício desse direito se a companhia, pelo prazo
valores dos Estados Unidos. O inverso também pode ocorrer. Os previsto no estatuto (não superior a três exercícios consecutivos),
BDRs (Brazilian Depositary Receipts) são certificados de depósito deixar de pagar os dividendos fixos ou mínimos a que fizerem jus. O
representativos de ações emitidas por companhias abertas no direito de voto será mantido até o pagamento dos dividendos devidos,
exterior (Estados Unidos, por exemplo) e negociados nas bolsas de cumulativos ou não, dependendo do caso.
valores do Brasil. O capítulo 2.2 apresenta mais detalhes a respeito
destes certificados. Em relação ao abuso do direito de voto e conflito de interesses, o
acionista deve exercer o direito a voto no interesse da companhia.
Será considerado abusivo o voto exercido com o fim de causar dano à

companhia ou a outros acionistas, ou de obter, para si ou para outrem, ii) usa efetivamente seu poder para dirigir as atividades sociais e
vantagem a que não faz jus e de que resulte, ou possa resultar, orientar o funcionamento dos órgãos da companhia.
prejuízo para a companhia ou para outros acionistas.
O acionista controlador deve usar o poder com o fim de fazer a
O acionista responde pelos danos causados pelo exercício abusivo do companhia realizar o seu objeto e cumprir sua função social, e tem
direito de voto, ainda que seu voto não haja prevalecido. Além disso, deveres e responsabilidades para com os demais acionistas da
o acionista não pode votar nas deliberações da assembleia geral que empresa, seus funcionários e para com a comunidade em que atua.
puderem beneficiá-lo de modo particular ou em que tiver interesse O acionista controlador responde pelos danos causados por atos
conflitante com o da companhia. praticados com abuso de poder.
O acionista também possui a obrigação de realizar o capital, ou São modalidades de exercício abusivo de poder:
seja, pagar, nas condições previstas no estatuto ou no boletim de i) orientar a companhia para fim estranho ao objeto social ou lesivo
subscrição, a prestação correspondente às ações subscritas ou ao interesse nacional, ou levá-la a favorecer outra sociedade em
adquiridas. Se não o fizer, ficará constituído em mora, sujeitando-se prejuízo dos acionistas minoritários ou da economia nacional;
ao pagamento dos juros, da correção monetária e da multa que
ii) promover a liquidação de companhia próspera, ou a
o estatuto determinar, não superior a 10% do valor da prestação.
transformação, incorporação, fusão ou cisão da companhia,
Verificada a mora do acionista, a companhia pode, à sua escolha:
com o fim de obter, para si ou para outrem, vantagem indevida,
i) promover processo de execução para cobrar as importâncias em prejuízo dos demais acionistas, dos funcionários ou dos
devidas; ou investidores em valores mobiliários da companhia;
ii) mandar vender as ações em bolsa de valores, por conta e risco do iii) promover alteração estatutária, emissão de valores mobiliários
acionista. ou adoção de decisões que não tenham por fim o interesse da
companhia e visem causar prejuízo a acionistas minoritários, aos
funcionários ou aos investidores em valores mobiliários da companhia;
Acionista Controlador
iv) eleger administrador ou fiscal que sabe inapto, moral ou
O art. 116 da Lei 6.404/76 define acionista controlador como a pessoa, tecnicamente;
natural ou jurídica, ou o grupo de pessoas vinculadas por acordo de v) induzir, ou tentar induzir, administrador ou fiscal a praticar
voto, ou sob controle comum, que: ato ilegal, ou promover, contra o interesse da companhia, sua
i) é titular de direitos de sócio que lhe assegurem, de modo ratificação pela assembleia geral;
permanente, a maioria dos votos nas deliberações da assembleia vi) contratar com a companhia, diretamente ou através de outrem,
geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da ou de sociedade na qual tenha interesse, em condições de
companhia; e favorecimento ou não equitativas;

vii) aprovar ou fazer aprovar contas irregulares de administradores, por oponíveis a terceiros depois de averbados nos livros de registro e
favorecimento pessoal, ou deixar de apurar denúncia que saiba ou nos certificados das ações, se emitidos. Esses acordos não poderão
devesse saber procedente, ou que justifique fundada suspeita de ser invocados para eximir o acionista de responsabilidade no
irregularidade; exercício do direito de voto (abuso do direito de voto e conflito de
viii) subscrever ações com a realização em bens estranhos ao objeto interesses) ou do poder de controle.
social da companhia.
O presidente da assembleia ou do órgão colegiado de deliberação da
O acionista controlador da companhia aberta e os acionistas, companhia não computará o voto proferido com infração de acordo
ou grupo de acionistas, que elegerem membro do conselho de de acionistas devidamente arquivados. O não comparecimento à
administração ou membro do conselho fiscal deverão informar assembleia ou às reuniões dos órgãos de administração da companhia,
imediatamente as modificações em sua posição acionária na bem como as abstenções de voto de qualquer parte de acordo de
companhia à CVM e às bolsas de valores ou entidades do mercado acionistas ou de membros do conselho de administração eleitos nos
de balcão organizado nas quais os valores mobiliários de emissão da termos de acordo de acionistas, assegura à parte prejudicada o direito
companhia estejam admitidos à negociação. de votar com as ações pertencentes ao acionista ausente ou omisso
e, no caso de membro do conselho de administração, pelo conselheiro
eleito com os votos da parte prejudicada.
Acordo de Acionistas No relatório anual, os órgãos da administração da companhia aberta

informarão à assembleia geral as disposições sobre política de
O acordo de acionistas é um contrato utilizado pelos acionistas das reinvestimento de lucros e distribuição de dividendos, constantes de
sociedades anônimas para regular a relação entre eles no exercício acordos de acionistas arquivados na companhia. A companhia poderá
dos direitos sociais. O acordo de acionista é considerado um solicitar aos membros do acordo esclarecimento sobre suas cláusulas.
mecanismo de acomodação de interesses entre os sócios de uma
empresa. Os acordos de família são mecanismos de acomodação de Os acordos de acionistas podem prever cláusulas específicas contendo
interesse entre membros da mesma família, e serão abordados em direitos e obrigações entre os acionistas signatários do acordo, tais como:
outro capítulo. • direito de preferência: prioridade de o acionista adquirir ações e
outros valores mobiliários caso outro acionista deseje vender sua
O art. 116 da Lei 6.404/76 dispõe que os acordos de acionistas, participação;
sobre a compra e venda de suas ações, preferência para adquiri-
las, exercício do direito a voto ou do poder de controle deverão • tag along: direito de o acionista vender sua participação junto com
ser observados pela companhia quando arquivados na sua sede. a de outro acionista alienante, em geral nas mesmas condições. O
As obrigações ou ônus decorrentes desses acordos somente serão tag along geralmente é conferido aos acionistas minoritários em
caso de alienação do controle de companhia, assegurando um

preço equivalente a um percentual pago pelas ações do bloco • poison pills: cláusula visando prevenir a tomada de controle de
de controle. O tag along previsto nos níveis de governança da B3 uma companhia. No Brasil, as poison pills geralmente estabelecem
serão abordados em outro capítulo; que, caso um determinado acionista adquira um determinado
• drag along: obrigação de o acionista vender suas ações caso percentual de ações (por exemplo 20% ou 30%), ele deverá fazer
outro acionista decida vender sua participação. O drag along uma oferta pública de aquisição de ações aos demais acionistas
geralmente afeta os acionistas minoritários, que são obrigados a a um determinado preço. O preço de aquisição usualmente
vender suas ações caso o acionista controlador venda o bloco de estabelece um ágio sobre o preço de mercado.
controle. Em geral, a venda forçada é no mesmo preço e condições
do sócio controlador;
• opção de compra (call): direito de um acionista comprar as ações Órgãos da Companhia
de outro acionista, que fica obrigado a vender. As condições de
exercício da call (preço e prazo) são estabelecidas no acordo Assembleia Geral
de acionistas; A assembleia geral tem poderes para decidir todos os negócios
• opção de venda (put): direito de um acionista vender suas ações relativos ao objeto da companhia e tomar as resoluções que julgar
para outro acionista, que fica obrigado a comprar. As condições convenientes à sua defesa e desenvolvimento. Nas companhias
de exercício da put (preço e prazo) são estabelecidas no acordo abertas, o acionista poderá participar e votar a distância em
de acionistas; assembleia geral, nos termos da regulamentação da CVM.
• look back: obrigação de o acionista controlador reembolsar Compete privativamente à assembleia:
os acionistas minoritários que tiverem vendido suas ações ao
controlador, caso ele venda i) reformar estatuto social;
• bloco de controle posteriormente. O acionista controlador é ii) eleger ou destituir, a qualquer tempo, os administradores e fiscais
obrigado a reembolsar os acionistas minoritários pela diferença da companhia;
entre o preço de compra das ações e o valor de venda iii) tomar, anualmente, as contas dos administradores e deliberar
do controle; sobre as demonstrações financeiras por eles apresentadas;
• shot gun: direito de um acionista oferecer suas ações a outro iv) autorizar a emissão de debêntures;
acionista por preço predeterminado; e o outro acionista tem o v) suspender o exercício dos direitos do acionista;
direito de comprar ou vender as ações ao ofertante por esse vi) deliberar sobre a avaliação de bens com que o acionista concorrer
mesmo preço em um determinado prazo. Após esse prazo, o para a formação do capital social;
acionista notificado deverá vender ou comprar a totalidade das vii) autorizar a emissão de partes beneficiárias;
ações nas condições propostas pelo acionista notificante;

viii) deliberar sobre transformação, fusão, incorporação e cisão iii) por acionistas que representem no mínimo 5% do capital social,
da companhia, sua dissolução e liquidação, eleger e destituir quando os administradores não atenderem, no prazo de oito
liquidantes e julgar-lhes as contas; e dias, a pedido de convocação que apresentarem, devidamente
ix) autorizar os administradores a confessar falência e pedir fundamentado, com indicação das matérias a serem tratadas;
concordata. iv) por acionistas que representem no mínimo 5% do capital votante
ou 5% do capital não votante, quando os administradores não
A assembleia pode ser ordinária ou extraordinária. A assembleia atenderem, no prazo de oito dias, a pedido de convocação de
ordinária, que deve ocorrer anualmente nos quatro primeiros meses assembleia para instalação do conselho fiscal.
seguintes ao término do exercício social, tem competência para:
i) tomar as contas dos administradores, examinar, discutir e votar as A convocação far-se-á mediante anúncio publicado por três vezes,
demonstrações financeiras; no mínimo, contendo, além do local, data e hora da assembleia,
ii) deliberar sobre a destinação do lucro líquido do exercício e a a ordem do dia e, no caso de reforma do estatuto, a indicação da
distribuição de dividendos; matéria. Salvo por motivo de força maior, a assembleia será realizada
na sede da companhia.
iii) eleger os administradores e os membros do conselho fiscal,
quando for o caso; e As pessoas presentes à assembleia deverão provar a sua qualidade
iv) aprovar a correção da expressão monetária do capital social. de acionista. O acionista pode ser representado na assembleia por
procurador constituído há menos de um ano, que seja acionista,
A assembleia extraordinária ocorre nos demais casos. A assembleia administrador da companhia ou advogado; na companhia aberta,
ordinária e a assembleia extraordinária podem ser convocadas o procurador pode, ainda, ser instituição financeira, cabendo ao
e realizadas cumulativamente no mesmo local, data e hora, e administrador de fundos de investimento representar os condôminos.
instrumentadas em ata única. Considera-se presente em assembleia geral o acionista que registrar à
distância sua presença, na forma prevista em regulamento da CVM.
Compete ao conselho de administração, se houver, ou aos diretores
convocar a assembleia. A assembleia também pode ser convocada: A convocação da assembleia deverá ser feita:
i) pelo conselho fiscal, se os órgãos da administração retardarem i) na companhia fechada com no mínimo oito dias de antecedência
por mais de um mês a convocação da assembleia ordinária e, no para a primeira convocação e no mínimo cinco dias para
caso da assembleia extraordinária, sempre que ocorrerem motivos segunda convocação;
graves ou urgentes; ii) na companhia aberta com no mínimo quinze dias de
ii) por qualquer acionista, quando os administradores retardarem, antecedência para a primeira convocação e no mínimo oito dias
por mais de sessenta dias, a convocação nos casos previstos em lei para segunda convocação.
ou no estatuto;

Salvo as exceções previstas legalmente, a assembleia se instala, em viii) criação de partes beneficiárias;
primeira convocação, com a presença de acionistas que representem, ix) cisão da companhia;
no mínimo, 25% do capital votante; em segunda convocação
a assembleia se instala com qualquer número. A assembleia x) dissolução da companhia.
extraordinária que tiver por objeto a reforma do estatuto somente se A aprovação das matérias previstas nos itens i, ii, iii, iv, v, vi e ix do
instalará em primeira convocação com a presença de acionistas que parágrafo anterior dá ao acionista dissidente o direito de retirar-
representem no mínimo 2/3 do capital votante, mas pode se instalar se da companhia mediante reembolso do valor de suas ações. Nos
em segunda convocação com qualquer número. casos dos itens i e ii, somente têm direito de retirada os acionistas de
Os acionistas sem direito de voto podem comparecer à assembleia espécie ou classe prejudicadas. Nos casos dos itens iv e v, não tem
e discutir a matéria submetida à deliberação. As deliberações da direito de retirada o titular de ação que tenha liquidez (integre índice
assembleia, ressalvadas as exceções previstas em lei, serão tomadas por geral representativo de carteira de valores mobiliários definido pela
maioria absoluta de votos, não se computando os votos em branco. CVM) e dispersão (quando o controlador detiver menos da metade
da espécie ou classe de ação). No caso do item ix, somente há direito
É necessário quórum qualificado (aprovação de acionistas que de retirada se a cisão implicar mudança do objeto social (exceto
representem no mínimo 50% das ações com direito a voto, se maior quando o patrimônio cindido for vertido para sociedade cuja atividade
quórum não for exigido pelo estatuto da companhia fechada), para preponderante coincida com a decorrente do objeto social da
deliberação sobre: sociedade cindida), redução do dividendo obrigatório, ou participação
i) criação de ações preferenciais ou aumento de classe de ações em grupo de sociedades.
preferenciais existentes, sem guardar proporção com as demais A aprovação da inserção de convenção de arbitragem no estatuto
classes de ações preferenciais, salvo se já previstos ou autorizados social, observado o quórum qualificado, obriga a todos os acionistas,
pelo estatuto; assegurado ao acionista dissidente o direito de retirar-se da
ii) alteração nas preferências, vantagens e condições de resgate ou companhia mediante o reembolso do valor de suas ações. O direito de
amortização de uma ou mais classes de ações preferenciais, ou retirada não será aplicável:
criação de nova classe mais favorecida; i) caso a inclusão da convenção de arbitragem represente condição
iii) redução do dividendo obrigatório; para que os valores mobiliários sejam admitidos à negociação em
iv) fusão da companhia, ou sua incorporação em outra; segmento de listagem de bolsa de valores ou de mercado de balcão
v) participação em grupo de sociedades; organizado que exija dispersão acionária mínima de 25% das ações;
vi) mudança do objeto da companhia; ii) caso a inclusão da convenção de arbitragem seja efetuada
vii) cessação do estado de liquidação da companhia; por companhia aberta cujas ações sejam dotadas de liquidez e
dispersão no mercado, conforme definido no parágrafo anterior.

Conselho de Administração vii) deliberar, quando autorizado pelo estatuto, sobre a emissão de
A administração da companhia compete ao conselho de administração ações ou de bônus de subscrição;
e à diretoria, ou somente à diretoria. A presença do conselho de viii) autorizar, se o estatuto não dispuser em contrário, a alienação
administração é obrigatória nas companhias abertas, nas de capital de bens do ativo não circulante, a constituição de ônus reais e a
autorizado e nas de economia mista. O conselho de administração é órgão prestação de garantias a obrigações de terceiros;
de deliberação colegiada, sendo composto de no mínimo três membros, ix) escolher e destituir os auditores independentes, se houver.
eleitos pela assembleia geral e por ela destituíveis a qualquer tempo.
Na eleição dos conselheiros, é facultado aos acionistas que
O estatuto deve estabelecer: representem no mínimo 10% do capital votante requerer a adoção do
i) o número de conselheiros, ou o máximo e mínimo permitidos, e processo de voto múltiplo, atribuindo-se a cada ação tantos votos
o processo de escolha e substituição do presidente do conselho quantos sejam os membros do conselho, e reconhecido ao acionista
pela assembleia ou pelo próprio conselho; o direito de cumular os votos num só candidato ou distribuí-los entre
ii) o modo de substituição dos conselheiros; vários. Sempre que a eleição tiver sido realizada pelo processo de
iii) o prazo de gestão, que não poderá ser superior a três anos, voto múltiplo, a destituição de qualquer membro do conselho de
permitida a reeleição; administração pela assembleia importará na destituição dos demais
membros, procedendo-se a nova eleição.
iv) as normas sobre convocação, instalação e funcionamento do
conselho, que deliberará por maioria de votos, podendo o estatuto Terá direito de eleger e destituir um membro e seu suplente
estabelecer quórum qualificado para certas deliberações, desde do conselho de administração, em votação em separado na
que especifique as matérias. assembleia geral, excluído o acionista controlador, a maioria dos
titulares, respectivamente:
Compete ao conselho de administração:
i) de ações com direito a voto, que representem pelo menos 15% do
i) fixar a orientação geral dos negócios da companhia; capital votante; e
ii) eleger e destituir os diretores da companhia e fixar-lhes as atribuições; ii) de ações preferenciais sem direito a voto ou com voto restrito, que
iii) fiscalizar a gestão dos diretores, examinar os livros e papéis da representem no mínimo 10% do capital social.
companhia, solicitar informações sobre contratos e quaisquer
outros atos; Se nem os titulares de ações com direito a voto nem os titulares de
iv) convocar a assembleia geral; ações preferenciais sem direito a voto ou com voto restrito possuírem
tal participação acionária, eles podem agregar suas ações para
v) manifestar-se sobre o relatório da administração e as contas da diretoria;
elegerem em conjunto um membro e seu suplente para o conselho de
vi) manifestar-se previamente sobre atos ou contratos, quando o administração, desde que possuam em conjunto 10% do capital social.
estatuto assim o exigir;

Sempre que, cumulativamente, a eleição do conselho de Conselho Fiscal

administração se der pelo sistema do voto múltiplo e os titulares de A companhia terá um conselho fiscal, e o estatuto disporá sobre seu
ações ordinárias ou preferenciais exercerem a prerrogativa de eleger funcionamento, de modo permanente ou nos exercícios sociais em
conselheiro, será assegurado a acionista ou grupo de acionistas que for instalado a pedido de acionistas. O conselho fiscal deve ser
vinculados por acordo de votos que detenham mais do que 50% composto de três a cinco membros, e suplentes em igual número,
das ações com direito de voto o direito de eleger conselheiros acionistas ou não, eleitos pela assembleia geral. Os membros do
em número igual ao dos eleitos pelos demais acionistas, mais um, conselho fiscal exercerão seus cargos até a primeira assembleia geral
independentemente do número de conselheiros que, segundo o ordinária que se realizar após a sua eleição, e poderão ser reeleitos.
estatuto, componha o órgão.
Compete ao conselho fiscal:
Diretoria i) fiscalizar os atos dos administradores e verificar o cumprimento
dos seus deveres legais e estatutários;
A diretoria deve ser composta de dois ou mais diretores, eleitos e
destituíveis a qualquer tempo pelo conselho de administração, ou, se ii) opinar sobre o relatório anual da administração;
inexistente, pela assembleia geral, devendo o estatuto estabelecer: iii) opinar sobre as propostas dos órgãos da administração, a serem
i) o número de diretores, ou o máximo e o mínimo permitidos; submetidas à assembleia geral, relativas a modificação do capital
social, emissão de debêntures ou bônus de subscrição, planos de
ii) o modo de sua substituição;
investimento ou orçamentos de capital, distribuição de dividendos,
iii) o prazo de gestão, que não será superior a três anos, permitida transformação, incorporação, fusão ou cisão;
a reeleição;
iv) denunciar aos órgãos de administração e, se estes não tomarem
iv) as atribuições e poderes de cada diretor. as providências necessárias para a proteção dos interesses da
Os membros do conselho de administração, até o máximo de 1/3, companhia, à assembleia geral os erros, fraudes ou crimes que
poderão ser eleitos para cargos de diretores. O estatuto pode descobrirem, e sugerir providências úteis à companhia;
estabelecer que determinadas decisões, de competência dos v) convocar a assembleia geral ordinária, se os órgãos da
diretores, sejam tomadas em reunião da diretoria. No silêncio do administração retardarem por mais de um mês essa convocação,
estatuto e inexistindo deliberação do conselho de administração, e a extraordinária, sempre que ocorrerem motivos graves ou
competirá a qualquer diretor a representação da companhia e a urgentes, incluindo na agenda das assembleias as matérias que
prática dos atos necessários ao seu funcionamento regular. considerarem necessárias;
vi) analisar, ao menos trimestralmente, o balancete e demais
demonstrações financeiras elaboradas periodicamente
pela companhia;

vii) examinar as demonstrações financeiras do exercício social e sobre Na constituição do conselho fiscal serão observadas as seguintes normas:
elas opinar; i) os titulares de ações preferenciais sem direito a voto, ou com
viii) exercer essas atribuições, durante a liquidação, tendo em vista as voto restrito, terão direito de eleger, em votação em separado, um
disposições especiais que a regulam. membro e respectivo suplente; igual direito terão os acionistas
minoritários, desde que representem, em conjunto, 10% ou mais
Os membros do conselho fiscal devem fornecer ao acionista ou das ações com direito a voto;
grupo de acionistas que representem, no mínimo, 5% do capital ii) os demais acionistas com direito a voto poderão eleger os
social, sempre que solicitadas, informações sobre matérias de sua membros efetivos e suplentes, que, em qualquer caso, serão em
competência. Os conselheiros fiscais assistirão às reuniões do número igual ao dos eleitos nos termos do item anterior mais um.
conselho de administração, se houver, ou da diretoria, em que se
deliberar sobre os assuntos a respeito dos quais devam opinar. Somente podem ser eleitos para o conselho fiscal pessoas físicas,
residentes no Brasil, diplomadas em curso de nível universitário,
Se a companhia tiver auditores independentes, o conselho fiscal, ou que tenham exercido por prazo mínimo de três anos cargo de
a pedido de qualquer de seus membros, poderá solicitar-lhes administrador de empresa ou de conselheiro fiscal. Não podem
esclarecimentos ou informações e a apuração de fatos específicos. ser conselheiros fiscais os membros de órgãos de administração
Se a companhia não tiver auditores independentes, o conselho e empregados da companhia ou de sociedade controlada ou
fiscal poderá, para melhor desempenho das suas funções, escolher do mesmo grupo, e o cônjuge ou parente, até terceiro grau, de
contador ou firma de auditoria e fixar-lhes os honorários, dentro de administrador da companhia.
níveis razoáveis, vigentes na praça e compatíveis com a dimensão
econômica da companhia, os quais serão pagos por esta. A remuneração dos membros do conselho fiscal, além do reembolso
obrigatório das despesas de locomoção e estada necessárias ao
O conselho fiscal, quando o funcionamento não for permanente, será desempenho da função, será fixada pela assembleia que os eleger, e
instalado pela assembleia geral a pedido de acionistas que representem não poderá ser inferior, para cada membro em exercício, a 10% da que,
no mínimo 10% das ações com direito a voto ou 5% das ações sem em média, for atribuída a cada diretor, não computados benefícios,
direito a voto, e cada período de seu funcionamento terminará na verbas de representação e participação nos lucros.
primeira assembleia geral ordinária após a sua instalação. Para as
companhias abertas com capital social maior do que R$ 150 milhões, é Os membros do conselho fiscal deverão exercer suas funções no
exigido no mínimo 2% das ações com direito a voto ou 1% das ações sem exclusivo interesse da companhia; considerar-se-á abusivo o exercício
direito a voto, sendo que esse percentual aumenta para companhias da função com o fim de causar dano à companhia, ou aos seus
menores, chegando a 8% das ações com direito a voto ou 4% das ações acionistas ou administradores, ou de obter, para si ou para outrem,
sem direito a voto para companhias cujo capital social é menor do que vantagem a que não faz jus e de que resulte, ou possa resultar,
R$ 50 milhões (Instrução CVM 324 de 19 de janeiro de 2000). prejuízo para a companhia, seus acionistas ou administradores.

Os membros do conselho fiscal respondem pelos danos resultantes O administrador da companhia tem o “dever de diligência”, ou seja,
de omissão no cumprimento de seus deveres e de atos praticados deve empregar, no exercício de suas funções, o cuidado e a diligência
com culpa ou dolo, ou com violação da lei ou do estatuto. A que todo homem ativo e probo costuma empregar na administração
responsabilidade dos membros do conselho fiscal por omissão no dos seus próprios negócios. Além disso, deve exercer as atribuições
cumprimento de seus deveres é solidária, mas dela se exime o membro que a lei e o estatuto lhe conferem para lograr os fins e no interesse
dissidente que fizer consignar sua divergência em ata da reunião do da companhia, satisfeitas as exigências do bem público e da função
órgão e a comunicar aos órgãos da administração e à assembleia geral. social da empresa. O administrador eleito por grupo ou classe de
acionistas tem, para com a companhia, os mesmos deveres que os
demais, não podendo, ainda que para defesa do interesse dos que o
elegeram, faltar a esses deveres.
Deveres e Responsabilidades dos Administradores
É vedado ao administrador:
As normas relativas a requisitos, impedimentos, investidura,
remuneração, deveres e responsabilidade dos administradores i) praticar ato de liberalidade à custa da companhia;
aplicam-se a conselheiros de administração e diretores. Poderão ser ii) sem prévia autorização da assembleia geral ou do conselho
eleitas para membros dos órgãos de administração pessoas naturais, de administração, tomar por empréstimo recursos ou bens da
devendo os diretores ser residentes no país. companhia, ou usar, em proveito próprio, de sociedade em
que tenha interesse, ou de terceiros, os seus bens, serviços
São inelegíveis para os cargos de administração da companhia ou crédito;
as pessoas impedidas por lei especial, ou condenadas por crime iii) receber de terceiros, sem autorização estatutária ou da assembleia
falimentar, de prevaricação, peita ou suborno, concussão, peculato, geral, qualquer modalidade de vantagem pessoal, direta ou
contra a economia popular, a fé pública ou a propriedade, ou a pena indireta, em razão do exercício de seu cargo.
criminal que vede, ainda que temporariamente, o acesso a cargos
públicos. São ainda inelegíveis para os cargos de administração de O administrador deve servir com lealdade à companhia (“dever de
companhia aberta as pessoas declaradas inabilitadas pela CVM. lealdade”) e manter reserva sobre os seus negócios, sendo-lhe vedado:
i) usar, em benefício próprio ou de outrem, com ou sem prejuízo
O conselheiro deve ter reputação ilibada, não podendo ser eleito,
para a companhia, as oportunidades comerciais de que tenha
salvo dispensa da assembleia geral, aquele que:
conhecimento em razão do exercício de seu cargo;
i) ocupar cargos em sociedades que possam ser consideradas
ii) omitir-se no exercício ou na proteção de direitos da companhia
concorrentes no mercado, em especial em conselhos consultivos,
ou, visando a obtenção de vantagens, para si ou para outrem,
de administração ou fiscal; e
deixar de aproveitar oportunidades de negócio de interesse
ii) tiver interesse conflitante com a sociedade. da companhia;

iii) adquirir, para revender com lucro, bem ou direito que sabe Os administradores da companhia aberta são obrigados a comunicar
necessário à companhia, ou que esta tencione adquirir. imediatamente à bolsa de valores e a divulgar pela imprensa qualquer
deliberação da assembleia geral ou dos órgãos de administração
O administrador de companhia aberta deve ainda guardar sigilo da companhia, ou fato relevante ocorrido nos seus negócios, que
sobre qualquer informação que ainda não tenha sido divulgada possa influir, de modo ponderável, na decisão dos investidores do
para conhecimento do mercado, obtida em razão do cargo e capaz mercado de vender ou comprar valores mobiliários emitidos pela
de influir de modo ponderável na cotação de valores mobiliários, companhia. Os administradores poderão recusar-se a prestar a
sendo-lhe vedado valer-se da informação para obter, para si ou para informação ou deixar de divulgá-la se entenderem que sua revelação
outrem, vantagem mediante compra ou venda de valores mobiliários. porá em risco interesse legítimo da companhia, cabendo à CVM, a
O administrador deve zelar para que esses atos não ocorram por ação pedido dos administradores, de qualquer acionista, ou por iniciativa
de subordinados ou terceiros de sua confiança. própria, decidir sobre a prestação de informação e responsabilizar os
administradores, se for o caso.
É vedado ao administrador intervir em qualquer operação social
em que tiver interesse conflitante com o da companhia, bem como O administrador não é pessoalmente responsável pelas obrigações
na deliberação que a respeito tomarem os demais administradores, que contrair em nome da sociedade e em virtude de ato regular de
cumprindo-lhe cientificá-los do seu impedimento e fazer consignar, gestão; responde, porém, civilmente, pelos prejuízos que causar,
em ata de reunião do conselho de administração ou da diretoria, a quando proceder:
natureza e extensão do seu interesse. O administrador somente pode i) dentro de suas atribuições ou poderes, com culpa ou dolo;
contratar com a companhia em condições razoáveis ou equitativas,
ii) com violação da lei ou do estatuto.
idênticas às que prevalecem no mercado ou em que a companhia
contrataria com terceiros. O administrador não é responsável por atos ilícitos de outros
administradores, salvo se com eles for conivente, se negligenciar em
O administrador de companhia aberta tem ainda o chamado “dever
descobri-los ou se, deles tendo conhecimento, deixar de agir para
de informar”, pelo qual deve declarar o número de ações, bônus de
impedir a sua prática. Exime-se de responsabilidade o administrador
subscrição, opções de compra de ações e debêntures conversíveis
dissidente que faça consignar sua divergência em ata de reunião
em ações, de emissão da companhia e de sociedades controladas
do órgão de administração ou, não sendo possível, dela dê ciência
ou do mesmo grupo, de que seja titular. Além disso, devem informar
imediata e por escrito ao órgão da administração, no conselho fiscal,
imediatamente à CVM e às bolsas de valores ou entidades do
se em funcionamento, ou à assembleia geral.
mercado de balcão organizado nas quais os valores mobiliários
de emissão da companhia estejam admitidos à negociação as Os administradores são solidariamente responsáveis pelos prejuízos
modificações em suas posições acionárias na companhia. causados em virtude do não cumprimento dos deveres impostos por
lei para assegurar o funcionamento normal da companhia, ainda que,

pelo estatuto, tais deveres não caibam a todos eles. O administrador iii) por conversão, em ações, de debêntures ou parte beneficiárias e
que, tendo conhecimento do não cumprimento desses deveres pelo exercício de direitos conferidos por bônus de subscrição, ou
por seu predecessor ou pelo administrador competente, deixar de de opção de compra de ações;
comunicar o fato à assembleia geral tornar-se-á por ele solidariamente iv) por deliberação da assembleia geral extraordinária convocada
responsável. Responde solidariamente com o administrador quem, para decidir sobre reforma do estatuto social, no caso de inexistir
com o fim de obter vantagem para si ou para outrem, concorrer para a autorização de aumento, ou de ela estar esgotada.
prática de ato com violação da lei ou do estatuto.
O estatuto pode conter autorização para aumento do capital
Compete à companhia, mediante prévia deliberação da assembleia geral, social independentemente de reforma estatutária. A autorização
a ação de responsabilidade civil contra o administrador, pelos prejuízos deve especificar:
causados ao seu patrimônio. Qualquer acionista poderá promover a i) o limite de aumento, em valor do capital ou em número de ações, e
ação, se não for proposta no prazo de três meses da deliberação da as espécies e classes das ações que poderão ser emitidas;
assembleia geral. Se a assembleia deliberar não promover a ação, poderá
ela ser proposta por acionistas que representem pelo menos 5% do ii) o órgão competente para deliberar sobre as emissões, que poderá
capital social. Essa ação não exclui a que couber ao acionista ou terceiro ser a assembleia geral ou o conselho de administração;
diretamente prejudicado por ato de administrador. iii) as condições a que estiverem sujeitas as emissões;
iv) os casos ou as condições em que os acionistas terão direito de
preferência para subscrição, ou de inexistência desse direito.
Alteração do Capital Social O aumento mediante capitalização de lucros ou de reservas importará
alteração do valor nominal das ações ou distribuições das ações
O capital social somente poderá ser modificado com observância dos novas, correspondentes ao aumento, entre acionistas, na proporção
preceitos da Lei 6.404/76 e do estatuto social. do número de ações que possuírem. Na companhia com ações sem
valor nominal, a capitalização de lucros ou de reservas poderá ser
Aumento do Capital Social efetivada sem modificação do número de ações.
O capital social pode ser aumentado:
Depois de realizados no mínimo 3/4 do capital social, a companhia
i) por deliberação da assembleia geral ordinária, para correção da pode aumentá-lo mediante subscrição pública ou particular
expressão monetária do seu valor; de ações. O preço de emissão deverá ser fixado, sem diluição
ii) por deliberação da assembleia geral ou do conselho de injustificada da participação dos antigos acionistas, ainda que
administração, observado o que a respeito dispuser o estatuto, nos tenham direito de preferência para subscrevê-las, tendo em vista,
casos de emissão de ações dentro do limite autorizado no estatuto; alternativa ou conjuntamente:

i) a perspectiva de rentabilidade da companhia; Demonstrações Financeiras

ii) o valor do patrimônio líquido da ação; Ao fim de cada exercício social, a diretoria fará elaborar, com
iii) a cotação de suas ações em bolsa de valores ou no mercado base na escrituração mercantil da companhia, as seguintes
de balcão organizado, admitido ágio ou deságio em função das demonstrações financeiras:
condições do mercado. i) balanço patrimonial;
A assembleia geral, quando for de sua competência deliberar sobre o ii) demonstração dos lucros ou prejuízos acumulados;
aumento, poderá delegar ao conselho de administração a fixação do iii) demonstração do resultado do exercício;
preço de emissão de ações a serem distribuídas no mercado. iv) demonstração dos fluxos de caixa; e
Na proporção do número de ações que possuírem, os acionistas terão v) para as companhias abertas, demonstração do valor adicionado.
direito de preferência para a subscrição do aumento de capital. Os Vale ressaltar que a companhia fechada com patrimônio líquido
acionistas também têm direito de preferência para subscrição das inferior a R$ 2 milhões não é obrigada à elaboração e publicação
emissões de debêntures conversíveis em ações, bônus de subscrição da demonstração dos fluxos de caixa. As demonstrações serão
e partes beneficiárias conversíveis em ações emitidas para alienação complementadas por notas explicativas e outros quadros analíticos
onerosa. O acionista pode ceder seu direito de preferência. ou demonstrações contábeis necessários para esclarecimento da
O estatuto da companhia aberta que contiver autorização para o situação patrimonial e dos resultados do exercício.
aumento do capital pode prever a emissão, sem direito de preferência As demonstrações financeiras das companhias abertas devem
para os antigos acionistas, de ações e debêntures conversíveis em observar as normas expedidas pela CVM, elaboradas em consonância
ações, ou bônus de subscrição, cuja colocação seja feita mediante: com os padrões internacionais de contabilidade adotados nos
i) venda em bolsa de valores ou subscrição pública; ou principais mercados de valores mobiliários, e serão obrigatoriamente
ii) permuta por ações, em oferta pública de aquisição de controle. submetidas a auditoria por auditores independentes nela registrados.
As demonstrações financeiras serão assinadas pelos administradores
Redução do Capital Social e por contabilistas legalmente habilitados. As companhias fechadas
podem optar por observar as normas sobre demonstrações financeiras
A assembleia geral pode deliberar a redução do capital social se expedidas pela CVM para as companhias abertas.
houver perda, até o montante dos prejuízos acumulados, ou se
julgá-lo excessivo. A proposta de redução do capital social, quando O art. 3º da Lei 11.638/07 dispõe que as sociedades de grande
de iniciativa dos administradores, não poderá ser submetida à porte, ainda que não constituídas sob a forma de sociedades por
deliberação da assembleia geral sem o parecer do conselho fiscal, se ações, estão sujeitas à Lei 6.404/76 no que se refere à escrituração
em funcionamento.

e elaboração de demonstrações financeiras e à obrigatoriedade de A fusão é a operação pela qual se unem duas ou mais sociedades
auditoria independente por auditor registrado na CVM. Considera-se para formar sociedade nova, que lhes sucederá em todos os direitos e
de grande porte, para os fins exclusivos dessa lei, a sociedade ou obrigações. Na fusão, todas as sociedades se extinguem para formar
conjunto de sociedades sob controle comum que tiver, no exercício uma nova sociedade com personalidade jurídica distinta daquelas.
social anterior, ativo total superior a R$ 240 milhões ou receita bruta
anual superior a R$ 300 milhões. As operações de incorporação, fusão e cisão serão submetidas
à deliberação da assembleia geral das companhias interessadas
mediante justificação, na qual serão expostos:
i) os motivos ou fins da operação e o interesse da companhia na
Reorganizações Societárias sua realização;
As reorganizações societárias abrangem transformação, incorporação, ii) as ações que os acionistas preferenciais receberão e as razões
fusão e cisão de companhias. A transformação é a operação pela para a modificação dos seus direitos, se prevista;
qual a sociedade passa de um tipo para outro. A transformação iii) a composição, após a operação, segundo espécies e classes das
exige o consentimento unânime dos acionistas, salvo se prevista no ações, do capital das companhias que deverão emitir ações em
estatuto, caso em que o sócio dissidente terá o direito de retirar-se da substituição às que se deverão extinguir;
sociedade. A transformação não prejudica os direitos dos credores,
iv) o valor de reembolso das ações a que terão direito os acionistas
que continuam, até o pagamento integral dos seus créditos, com as
dissidentes.
mesmas garantias que o tipo anterior de sociedade lhes oferecia.
Incorporação, fusão ou cisão podem ser operadas entre sociedades
A incorporação é a operação pela qual uma ou mais sociedades
de tipos iguais ou diferentes e deverão ser deliberadas na forma
são absorvidas por outra, que lhes sucede em todos os direitos
prevista para a alteração dos respectivos estatutos ou contratos
e obrigações. Na incorporação a sociedade incorporada deixa
sociais. Se a incorporação, fusão ou cisão envolverem companhia
de existir, mas a empresa incorporadora continuará com a sua
aberta, as sociedades que a sucederem serão também abertas; caso
personalidade jurídica.
contrário, o acionista tem direito de retirar-se da companhia mediante
A cisão é a operação pela qual a companhia transfere parcelas do reembolso do valor de suas ações.
seu patrimônio para uma ou mais sociedades, constituídas para esse
A incorporação, fusão ou cisão da companhia emissora de
fim ou já existentes, extinguindo-se a companhia cindida, se houver
debêntures em circulação dependerá da prévia aprovação dos
versão de todo o seu patrimônio, ou dividindo-se o seu capital, se
debenturistas, reunidos em assembleia especialmente convocada
parcial a versão. A sociedade que absorver parcela do patrimônio
com esse fim. Será dispensada a aprovação pela assembleia se for
da companhia cindida sucede a esta nos direitos e obrigações
assegurado aos debenturistas que o desejarem, durante o prazo
relacionados no ato da cisão.

mínimo de seis meses a contar da data da publicação das atas das A companhia aberta que tiver mais de 30% do valor do seu
assembleias relativas à operação, o resgate das debêntures de que patrimônio líquido representado por investimentos em sociedades
forem titulares. controladas deverá elaborar e divulgar, juntamente com suas
demonstrações financeiras, demonstrações consolidadas. A CVM
pode expedir normas sobre as sociedades cujas demonstrações
devam ser abrangidas na consolidação e determinar a inclusão
Controladas, Coligadas e Subsidiária Integral de sociedades que, embora não controladas, sejam financeira ou
administrativamente dependentes da companhia.
Sociedades controladas são aquelas em que a controladora,
diretamente ou por meio de outras controladas, é titular de direitos de É vedada a participação recíproca entre a companhia e suas coligadas
sócio que lhe assegurem, de modo permanente, preponderância nas ou controladas. Essa proibição não se aplica ao caso em que ao
deliberações sociais e o poder de eleger a maioria dos administradores. menos uma das sociedades participa de outra com observância das
condições em que a lei autoriza a aquisição das próprias ações. As
Sociedades coligadas são aquelas em que a investidora tenha
ações do capital da controladora, de propriedade da controlada, terão
influência significativa. Considera-se que há influência significativa
suspenso o direito de voto. A participação recíproca, quando ocorrer
quando a investidora detém ou exerce o poder de participar nas
em virtude de incorporação, fusão ou cisão, ou da aquisição, pela
decisões das políticas financeira ou operacional da investida, sem
companhia, do controle de sociedade, deverá ser mencionada nos
controlá-la. Além disso, é presumida influência significativa quando a
relatórios e demonstrações financeiras de ambas as sociedades, e será
investidora for titular de 20% ou mais do capital votante da investida,
eliminada no prazo máximo de um ano.
sem controlá-la.
Os administradores não podem, em prejuízo da companhia, favorecer
O relatório anual da administração deve relacionar os investimentos
sociedade coligada, controladora ou controlada, cumprindo-
da companhia em sociedades coligadas e controladas e mencionar
lhes zelar para que as operações entre as sociedades, se houver,
as modificações ocorridas durante o exercício. As notas explicativas
observem condições estritamente comutativas, ou com pagamento
devem indicar os investimentos em outras sociedades, quando
compensatório adequado, e respondem perante a companhia pelas
relevantes. Considera-se relevante o investimento:
perdas e danos resultantes de seus atos.
i) em cada sociedade coligada ou controlada, se o valor contábil
é igual ou superior a 10% do valor do patrimônio líquido Embora a constituição da companhia dependa da subscrição de
da companhia; pelo menos duas pessoas, a Lei 6.404/76 dispõe que a companhia
ii) no conjunto das sociedades coligadas e controladas, se o valor pode ser constituída, mediante escritura pública, tendo como único
contábil é igual ou superior a 15% do valor do patrimônio líquido acionista sociedade brasileira (a chamada “subsidiária integral”). Ela
da companhia.

pode ocorrer também pela incorporação de todas as ações de uma O grupo de sociedades será constituído por convenção aprovada
companhia por outra, desde que aprovada nas assembleias gerais de pelas sociedades que o componham, a qual deverá conter:
ambas as sociedades. i) a designação do grupo;
ii) a indicação da sociedade de comando e das filiadas;
Na proporção das ações que possuírem no capital da companhia, os
acionistas terão direito de preferência para: iii) as condições de participação das diversas sociedades;
i) adquirir ações do capital da subsidiária integral, se a companhia iv) o prazo de duração, se houver, e as condições de extinção;
decidir aliená-las no todo ou em parte; e v) as condições para admissão de outras sociedades e para a retirada
ii) subscrever aumento de capital da subsidiária integral, se a das que o componham;
companhia decidir admitir outros acionistas. vi) os órgãos e cargos da administração do grupo, suas atribuições
e as relações entre a estrutura administrativa do grupo e as das
sociedades que o componham;
vii) a declaração da nacionalidade do controle do grupo;
Grupo de Sociedades
viii) as condições para alteração da convenção.
A sociedade controladora e suas controladas podem constituir
grupo de sociedades, mediante convenção pela qual se obriguem O grupo de sociedades considera-se sob controle brasileiro se a sua
a combinar recursos ou esforços para a realização dos respectivos sociedade de comando está sob o controle de:
objetos, ou a participar de atividades ou empreendimentos i) pessoas naturais residentes ou domiciliadas no Brasil;
comuns. A sociedade controladora, ou de comando do grupo, ii) pessoas jurídicas de direito público interno; ou
deve ser brasileira e exercer, direta ou indiretamente, e de modo iii) sociedade ou sociedades brasileiras que, direta ou
permanente, o controle das sociedades filiadas, como titular de indiretamente, estejam sob o controle das pessoas referidas
direitos de sócio ou acionista, ou mediante acordo com outros nos dois itens anteriores.
sócios ou acionistas.
A convenção de grupo deve ser aprovada com observância das
O grupo de sociedades terá designação de que constarão as palavras normas para alteração do contrato social ou do estatuto. Os sócios
“grupo de sociedades” ou “grupo”. As relações entre as sociedades, a ou acionistas dissidentes da deliberação de se associar a grupo têm
estrutura administrativa do grupo e a coordenação ou subordinação direito ao reembolso de suas ações ou quotas. A convenção deve
dos administradores das sociedades filiadas serão estabelecidas na definir a estrutura administrativa do grupo de sociedades, podendo
convenção do grupo, mas cada sociedade conservará personalidade e criar órgãos de deliberação colegiada e cargos de direção-geral.
patrimônios distintos.

O grupo de sociedades publicará, além das demonstrações A compra, por companhia aberta, do controle de qualquer sociedade
financeiras referentes a cada uma das companhias que o compõem, mercantil, dependerá de deliberação da assembleia geral da
demonstrações consolidadas, compreendendo todas as sociedades compradora, especialmente convocada para conhecer da operação,
do grupo. As demonstrações consolidadas do grupo serão publicadas sempre que:
juntamente com as da sociedade de comando. i) o preço de compra constituir, para a compradora, investimento
relevante; ou
Transferência de Controle ii) o preço médio de cada ação ou quota ultrapassar 1,5 vez o maior
A alienação, direta ou indireta, do controle de companhia aberta dos três valores a seguir indicados:
somente poderá ser contratada sob a condição, suspensiva ou a) cotação média das ações em bolsa ou no mercado de balcão
resolutiva, de que o adquirente se obrigue a fazer oferta pública de organizado, durante os noventa dias anteriores à data da
aquisição das ações com direito a voto de propriedade dos demais contratação;
acionistas da companhia, de modo que lhes assegure o preço no b) valor de patrimônio líquido da ação ou quota, avaliado o
mínimo igual a 80% do valor pago por ação com direito a voto, patrimônio a preços de mercado;
integrante do bloco de controle (tag along). c) valor do lucro líquido da ação ou quota, que não poderá ser
Entende-se como alienação de controle a transferência, de forma superior a quinze vezes o lucro líquido anual por ação nos dois
direta ou indireta, de ações integrantes do bloco de controle, de últimos exercícios sociais, atualizado monetariamente.
ações vinculadas a acordos de acionistas e de valores mobiliários A oferta pública para aquisição de controle de companhia aberta
conversíveis em ações com direito a voto, cessão de direitos de somente poderá ser feita com a participação de instituição financeira
subscrição de ações e de outros títulos ou direitos relativos a valores que garanta o cumprimento das obrigações assumidas pelo ofertante.
mobiliários conversíveis em ações que venham a resultar na alienação Se a oferta contiver permuta, total ou parcial, dos valores mobiliários,
de controle acionário da sociedade. somente poderá ser efetuada após prévio registro na CVM. A oferta
O adquirente do controle acionário de companhia aberta poderá deverá ter por objeto ações com direito a voto em número suficiente
oferecer aos acionistas minoritários a opção de permanecer na para assegurar o controle da companhia e será irrevogável.
companhia, mediante o pagamento de um prêmio equivalente à
diferença entre o valor de mercado das ações e o valor pago por ação
integrante do bloco de controle.

3.3 Estrutura e Conteúdo da Sarbanes-Oxley (SOX) contábeis internos e auditoria. Devem-se garantir a confidencialidade
e o anonimato das denúncias feitas por funcionários da companhia
A Lei Sarbanes-Oxley, também conhecida como SOX ou Sarbox, foi sobre questões contábeis e de auditoria. O comitê de auditoria deve
sancionada em julho de 2002 como uma resposta aos escândalos ter autoridade para contratar consultores independentes necessários
contábeis das companhias Enron e WorldCom, ocorridos nos Estados para o cumprimento de suas atribuições. Além disso, a companhia deve
Unidos em 2001. Essa lei impõe rígidos padrões de governança prover o comitê de auditoria com um orçamento apropriado.
corporativa, principalmente no que se refere à transparência de
informações, ao controle e monitoramento dos procedimentos e Cada membro do comitê de auditoria deve fazer parte do conselho
sistemas e à responsabilidade dos administradores. de administração e deve ser considerado independente. A SOX define
como membro independente aquele que não recebe, exceto por
A SOX abrange não somente as companhias abertas com sede nos prestação de serviços no conselho, nenhum honorário de consultoria,
Estados Unidos, mas também companhias estrangeiras que tenham assessoria ou outro tipo de remuneração por parte da companhia e
valores mobiliários (por exemplo, ADRs) negociados nos Estados não é pessoa afiliada a esta nem a suas subsidiárias.
Unidos. A SOX é bastante extensa, contendo onze títulos e 1.107
seções, que vão desde responsabilidades adicionais para comitês A composição do comitê de auditoria deve obedecer não somente à
de auditoria a penalidades criminais mais rígidas para crimes de SOX, mas também às normas da Securities and Exchange Commission
colarinho branco. Neste trabalho são apresentadas algumas das mais (SEC) e das principais bolsas de valores norte-americanas: New York
importantes: 301, 302, 303, 404, 406 e 409. Stock Exchange (Nyse) e Nasdaq Stock Market. Visando atender à
determinação da Seção 301 da SOX, a SEC emitiu a Regra 10A-3,
que estabelece determinações específicas em relação à instalação
e ao funcionamento dos comitês de auditoria para companhias
Seções 301, 302 e 303 estadunidenses e estrangeiras com títulos listados em bolsa de
As seções 301 a 308 compõem o título III da SOX (“corporate valores dos Estados Unidos.
responsibility”), que trata da responsabilidade corporativa. A Regra 10A-3 da SEC reconheceu que algumas jurisdições
A seção 301 (“public company audit committees”) se refere à estrangeiras possuem órgãos internos independentes do conselho de
implementação de um comitê de auditoria, que deve ser diretamente administração que supervisionam o trabalho de auditoria, por exemplo
responsável pela indicação, remuneração e supervisão do trabalho o conselho fiscal brasileiro. Nesse sentido, a SEC isentou as empresas
dos auditores independentes. brasileiras de constituir um comitê de auditoria composto de
O comitê de auditoria deve estabelecer procedimentos para o conselheiros independentes, desde que atribuíssem ao conselho fiscal
recebimento, retenção e análise de reclamações feitas por funcionários funcionamento permanente e poderes que permitam o cumprimento
da companhia ou terceiros sobre assuntos de contabilidade, controles das exigências da Seção 301 da SOX e da Regra 10A-3 da SEC.

A Seção 302 (“corporate responsibility for financial reports”) se Seções 404, 406 e 409
refere à certificação dos relatórios trimestrais ou anuais contendo
as demonstrações financeiras por parte dos administradores. As seções 401 a 409 compõem o Título IV da SOX (“enhanced financial
O diretor-presidente e diretor financeiro devem certificar que: disclosures”), que trata do aumento da transparência das informações
financeiras. A Seção 404 (“management assessment of internal
i) reviram os relatórios;
controls”) trata da avaliação anual dos controles e procedimentos
ii) os relatórios não contêm informações falsas ou omissão de internos para a emissão de relatórios financeiros.
nenhum fato relevante;
iii) as demonstrações financeiras representam, em todos os A Seção 404 obriga as companhias a incluir em seus relatórios
aspectos materiais, a posição financeira e os resultados das anuais um relatório sobre controles internos existentes para
operações da companhia; a preparação e divulgação das demonstrações financeiras.
iv) são responsáveis pela implementação, estrutura e manutenção Esse relatório, emitido pela administração da companhia
dos controles internos da companhia, bem como por avaliá-los (diretor-presidente e diretor financeiro), deve:
e reportar suas conclusões sobre sua efetividade nos últimos i) atestar a responsabilidade da administração pelo estabelecimento
noventa dias antes da divulgação do relatório; e manutenção de uma estrutura adequada de controles e
v) informaram aos auditores e ao comitê de auditoria as deficiências procedimentos internos para a emissão de relatórios financeiros; e
significativas e fragilidades materiais nos controles internos, assim ii) conter uma avaliação da efetividade dos controles e
como qualquer fraude envolvendo pessoas com função relevante procedimentos internos no final do exercício social mais recente
nesses controles; da companhia. A firma de auditoria independente deve avaliar
vi) indicaram no relatório se houve alterações significativas nos e atestar o relatório sobre controles internos emitido pela
controles internos ou em outros fatores que os afetam após a data administração da companhia.
em que os avaliaram bem como as ações corretivas relacionadas a A Seção 406 (“code of ethics for senior financial officers”) trata do
deficiências significativas e fragilidadades materiais. código de ética para diretores financeiros seniores que as empresas
A Seção 303 (“improper influence on conduct of audits”) se refere devem possuir e divulgar. Além disso, as companhias devem divulgar:
à influência imprópria nos trabalhos da auditoria independente. i) em seus relatórios periódicos se o código de ética foi adotado para
Nenhum conselheiro ou executivo da companhia, ou qualquer seus diretores financeiros seniores (devendo justificar quando
pessoa agindo sob sua ordem, deve agir para influenciar negativo); e
fradulentamente, coagir, manipular ou enganar os auditores ii) no formulário 8-K ou pela internet qualquer alteração ou
independentes visando que os demonstrativos financeiros da “waiver” do código de ética para os diretores financeiros seniores
companhia contenham erros materiais. da empresa.

A Seção 409 (“real time issuer disclosures”) trata da divulgação em A Subseção 303A.12 (“certification requirements”) requer que o
tempo real de toda mudança expressiva nas condições financeiras diretor-presidente das companhias declare anualmente à Nyse que
ou operacionais da empresa. A companhia deve divulgar, de forma não tem conhecimento de infrações cometidas pela companhia
rápida e atualizada, informações relativas a mudanças significativas contra as regras de governança corporativa da Nyse para
em sua condição financeira ou operacional, incluindo tendências companhias listadas. Além disso, o diretor-presidente deve informar
e informações qualitativas, para proteção dos investidores e do imediatamente e por escrito à Nyse, qualquer descumprimento,
interesse público. considerado relevante, de regras de governança corporativa da
Nyse aplicáveis à companhia, que venha a ser do conhecimento de
qualquer um dos diretores-executivos.
Regras da Nyse Vale mencionar alguns dos padrões de governança que as
Além da SOX e das normas da SEC, as empresas brasileiras precisam companhias brasileiras (e demais estrangeiras) listadas na Nyse
obedecer às regras da bolsa em que estão listadas. No caso da Nyse, não precisam cumprir. Ao contrário das companhias dos Estados
existe a Subseção 303A (“corporate governance standards”), que trata Unidos, as companhias brasileiras não são obrigadas a: possuir a
dos padrões de governança corporativa. De um total de quatorze maioria de conselheiros independentes (303A.01); organizar reuniões
padrões de governança, as companhias estrangeiras somente executivas regulares dos conselheiros que não são diretores da
precisam cumprir três (303A.06, 303A.11 e 303A.12). companhia sem a presença dos conselheiros que também são
membros da diretoria (303A.03); possuir um comitê de nomeação/
A Subseção 303A.06 (“audit committee”) requer que as companhias governança corporativa composto integralmente de conselheiros
listadas na Nyse possuam um comitê de auditoria que atenda às independentes (303A.04); possuir um comitê de remuneração
exigências da Regra 10A-3 da SEC. Conforme vimos anteriormente, composto integralmente de conselheiros independentes (303A.05);
o comitê de auditoria pode ser substituído pelo conselho fiscal e possuir e divulgar um código de conduta e ética para conselheiros,
brasileiro, desde que tenha funcionamento permanente e poderes diretores e empregados (303A.10).
adicionais que permitam o cumprimento das exigências da
Regra 10A-3 da SEC.
A Subseção 303A.11 (“foreign private issuer disclosure”) requer que as
companhias estrangeiras prepararem e disponibilizem uma descrição
das principais diferenças entre suas práticas de governança e aquelas
exigidas de companhias estadunidenses listadas na Nyse.

3.4 Entidades de Mercado e Autorregulação A desconsideração da personalidade jurídica no Brasil foi

primeiro prevista no art. 28 do Código de Defesa do Consumidor
A autorregulação não se limita às bolsas e entidades do mercado de (Lei 8.078/90), que dispõe que o juiz pode desconsiderar a
balcão organizado, podendo ser desempenhada por organizações personalidade jurídica da sociedade quando, em detrimento do
e associações como Associação Brasileira das Entidades dos consumidor, houver abuso de direito, excesso de poder, infração da
Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima), Associação Brasileira lei, fato ou ato ilícito ou violação dos estatutos ou contrato social.
das Entidades Fechadas de Previdência Privada (Abrapp), A desconsideração também será efetivada quando houver falência,
Associação dos Analistas e Profissionais de Investimento do estado de insolvência, encerramento ou inatividade da pessoa
Mercado de Capitais (Apimec), entre outras. jurídica provocada por má administração.
A autorregulação da Anbima é expressa na forma de códigos de melhores O art. 50 do Código Civil (Lei 10.406/02) prevê que, em caso de abuso da
práticas para várias atividades, tais como fundos de investimento, personalidade jurídica, caracterizado pelo desvio de finalidade ou pela
gestão de patrimônio, private banking, certificação, negociação de confusão patrimonial, o juiz pode decidir, a requerimento da parte ou do
instrumentos financeiros, serviços qualificados, entre outras. Ministério Público, quando lhe couber intervir no processo, que os efeitos
de certas e determinadas relações de obrigações sejam estendidos aos
bens particulares dos administradores ou sócios da pessoa jurídica.
3.5 Temas do Código Civil Portanto, nos termos do Código Civil, o abuso do direito à
personalização pode se caracterizar pelo desvio de finalidade ou pela
Desconsideração da Personalidade Jurídica confusão patrimonial. O desvio de finalidade ocorre quando a pessoa
Em princípio, os bens particulares dos sócios não respondem pelas jurídica é usada para esconder a identidade dos sócios, permitindo
dívidas da companhia, salvo nos casos previstos em lei. A teoria da que eles pratiquem ato vedado por lei ou contrato. A confusão
desconsideração da pessoa jurídica visa coibir abusos da utilização da patrimonial ocorre quando não existe uma separação específica entre
pessoa jurídica, estendendo os efeitos das obrigações da sociedade para o patrimônio societário e o patrimônio pessoal de cada um dos seus
atingir a responsabilidade dos sócios que por trás dela se escondem. sócios com o intuito de prejudicar terceiros.
Vale ressaltar que a desconsideração da pessoa jurídica é medida

excepcional, ou seja, a regra é a autonomia patrimonial da pessoa Boa-Fé Objetiva dos Negócios Jurídicos
jurídica. Além disso, a desconsideração não é incompatível com o
princípio de separação da personalidade jurídica da sociedade da dos O Código Civil estabelece a boa-fé como requisito de validade dos
sócios. Ela apenas visa evitar que o instituto da pessoa jurídica seja contratos. O art. 422 determina que os contratantes são obrigados a
utilizado pelos sócios como forma de encobrir abusos. guardar, assim na conclusão do contrato, como em sua execução, os

princípios de probidade e boa-fé. Além disso, o art. 113 dispõe que os Existem duas espécies de responsabilidade civil: contratual e
negócios jurídicos devem ser interpretados conforme a boa-fé e os usos do extracontratual. A responsabilidade contratual está relacionada à
lugar de sua celebração, e o art. 187 prevê que comete ato ilícito o titular de reparação do dano em razão da existência de um contrato entre as
um direito que, ao exercê-lo, excede manifestamente os limites impostos partes. A responsabilidade extracontratual surge em decorrência de
pelo seu fim econômico ou social, pela boa-fé ou pelos bons costumes. um ato ilícito, causador de prejuízo, sem necessariamente a existência
de um acordo entre as partes.
Existem duas modalidades de boa-fé: objetiva e subjetiva. Na boa-fé
subjetiva, uma ou ambas as partes têm uma falsa impressão sobre o A responsabilidade civil também pode ser classificada em subjetiva e
objeto do contrato, as partes ou as características do negócio jurídico. objetiva. A responsabilidade subjetiva leva em conta a culpa ou dolo
Por sua vez, a boa-fé objetiva se refere ao dever das partes de agir de da conduta que lesou a outra pessoa, enquanto a responsabilidade
acordo com padrões de lisura e honestidade. Portanto, enquanto a objetiva se refere ao dever de indenizar baseado no risco,
boa-fé subjetiva corresponde ao estado psicológico da pessoa, que independentemente de a conduta ter sido culposa ou dolosa.
é enganada por si própria, a boa-fé objetiva se refere ao modo leal e
honesto pelo qual uma parte deve proceder com a outra. O Título IX do Código Civil disciplina a responsabilidade civil.
Conforme disposto no art. 927, aquele que, por ato ilícito, causar dano
O Código Civil estabeleceu a sistemática da boa-fé objetiva como a outrem fica obrigado a repará-lo. Em seu parágrafo único, é prevista
requisito de validade dos negócios jurídicos, sejam quais forem as a responsabilidade objetiva, pela qual existe obrigação de reparar o
partes. Se a boa-fé não estiver presente, o contrato pode ser revisto, e, dano, independentemente de culpa, nos casos especificados em lei,
inclusive, rescindido, podendo ser exigida reparação civil da parte que ou quando a atividade normalmente desenvolvida pelo autor do dano
agiu de má-fé. implicar, por sua natureza, risco para os direitos de outrem.
A definição de ato ilícito está nos arts. 186 e 187. Aquele que, por ação
Responsabilidade Civil ou omissão voluntária, negligência ou imprudência, violar direito e
causar dano a outrem, ainda que exclusivamente moral, comete ato
Diferentes doutrinadores apresentam diversas definições para a ilícito. Além disso, também comete ato ilícito o titular de um direito
responsabilidade civil. Em linhas gerais, a responsabilidade civil que, ao exercê-lo, excede manifestamente os limites impostos pelo
corresponde ao dever de uma pessoa reparar o prejuízo sofrido por seu fim econômico ou social, pela boa-fé ou pelos bons costumes.
outra, em razão de um contrato ou por imposição da lei. Existem três
requisitos para a existência da responsabilidade civil: O art. 931 dispõe que, ressalvados os casos previstos em lei
i) uma ação ou omissão; especial, os empresários individuais e as empresas respondem
ii) um dano patrimonial ou moral; e independentemente de culpa pelos danos causados pelos produtos
postos em circulação. Vale ressaltar ainda que o empregador
iii) o liame entre esses dois elementos.

é responsável pela reparação civil decorrente de conduta de subsidiariamente, pelas normas relativas à sociedade simples (arts.
empregados no exercício do trabalho que lhes competir ou em razão 997 a 1.038). Se o contrato social assim dispuser, poderá haver,
dele (art. 932, III). Essa responsabilidade do empregador existe ainda igualmente, regência supletiva pelas normas da sociedade anônima.
que não haja culpa de sua parte.
O capital social da sociedade limitada divide-se em quotas, que são
Os bens do responsável pela ofensa ou violação do direito de outra indivisíveis em relação à sociedade, salvo para efeito de transferência. A
pessoa ficam sujeitos à reparação do dano causado. A indenização responsabilidade de cada sócio é restrita ao valor de suas quotas, mas
será determinada pela extensão do dano. Se a vítima tiver concorrido todos respondem solidariamente pela integralização do capital social.
culposamente para o evento danoso, a indenização será fixada Na omissão do contrato social, o sócio pode ceder sua quota a quem
tendo-se em conta a gravidade de sua culpa em confronto com a do seja sócio, independentemente de audiência dos outros, ou a estranho,
autor do dano. se não houver oposição de titulares de mais de 1/4 do capital social.
A sociedade limitada é administrada por uma ou mais pessoas
designadas no contrato social ou em ato separado. A designação de
Sociedade Limitada administradores não sócios dependerá de aprovação da unanimidade
Existem várias diferenças entre a sociedade anônima e a sociedade dos sócios, enquanto o capital não estiver integralizado, e de no
limitada, com vantagens e desvantagens para cada tipo societário. mínimo 2/3 do capital social após a integralização.
Em ambos os casos, a responsabilidade dos sócios é limitada, não
Não podem ser administradores, além das pessoas impedidas por lei
respondendo perante terceiros pelas obrigações assumidas pela
especial, os condenados a pena que vede, ainda que temporariamente,
sociedade. A sociedade anônima é geralmente adotada por empresas
o acesso a cargos públicos; ou por crime falimentar, de prevaricação,
grandes e com maior número de sócios, pois a divisão do capital em
peita ou suborno, concussão, peculato; ou contra a economia popular,
ações permite mais flexibilidade e não afeta a estrutura da sociedade
contra o sistema financeiro nacional, contra as normas de defesa
com a entrada ou saída de acionistas. Outra vantagem da sociedade
da concorrência, contra as relações de consumo, a fé pública ou a
anônima é que ela permite acessar maior volume de recursos via
propriedade, enquanto perdurarem os efeitos da condenação.
mercado de capitais. Suas principais desvantagens em relação à
sociedade limitada são maior custo de manutenção, complexidade O exercício do cargo de administrador cessa pela destituição, em
operacional e exigência regulatória. qualquer tempo, do titular, ou pelo término do prazo se, fixado no
contrato ou em ato separado, não houver recondução. Tratando-se de
A grande maioria das empresas brasileiras é constituída sob a
sócio nomeado administrador no contrato, sua destituição somente
forma de sociedade limitada. A sociedade limitada foi introduzida
se opera pela aprovação de titulares de quotas correspondentes, no
em nosso ordenamento jurídico pelo Decreto 3.708/19, mas passou
mínimo, a 2/3 do capital social, salvo disposição contratual diversa.
a ser disciplinada pelos arts. 1.052 a 1.087 do Código Civil e,

Ao término de cada exercício social, proceder-se-á à elaboração Quando houver modificação do contrato, fusão ou incorporação
do inventário, do balanço patrimonial e do balanço de resultado da sociedade, terá o sócio que dissentiu o direito de retirar-se da
econômico. A sociedade limitada pode instituir conselho fiscal, sociedade nos trinta dias subsequentes à reunião.
composto de três ou mais membros e respectivos suplentes, sócios
ou não, residentes no país, eleitos em assembleia anual. O membro As deliberações dos sócios serão tomadas em reunião ou em
eleito exercerá suas funções até a subsequente assembleia anual, assembleia, conforme previsto no contrato social, devendo ser
salvo cessação anterior. É assegurado aos sócios minoritários, convocadas pelos administradores nos casos previstos em lei ou no
que representarem pelo menos 1/5 do capital social, o direito de contrato. As deliberações infringentes do contrato ou da lei tornam
eleger, separadamente, um dos membros do conselho fiscal e o ilimitada a responsabilidade dos que expressamente as aprovaram. A
respectivo suplente. deliberação em assembleia será obrigatória quando houver mais de
dez sócios.
Para fazer parte do conselho fiscal, o membro deve possuir os
requisitos de elegibilidade para ser administrador. Não podem fazer A assembleia dos sócios deve realizar-se ao menos uma vez por ano,
parte do conselho fiscal os membros dos demais órgãos da sociedade nos quatro meses seguintes ao término do exercício social, com o
ou de outra por ela controlada, os empregados de quaisquer delas ou objetivo de:
dos respectivos administradores, o cônjuge ou parente destes até o i) tomar as contas dos administradores e deliberar sobre o balanço
terceiro grau. patrimonial e o de resultado econômico;
ii) designar administradores, quando for o caso; e
Dependem da deliberação dos sócios:
iii) tratar de qualquer outro assunto constante da ordem do dia.
i) a aprovação das contas da administração;
ii) a designação dos administradores, quando feita em ato separado; As contas dos administradores, o balanço patrimonial e o de resultado
iii) a destituição dos administradores; econômico devem ser postos à disposição dos sócios que não
exerçam a administração até trinta dias antes da data marcada para
iv) a remuneração dos administradores, quando não estabelecido
a assembleia. Além disso, durante a votação desses documentos em
no contrato;
assembleia, não poderão tomar parte os membros da administração
v) a modificação do contrato social; e, se houver, os do conselho fiscal. A aprovação, sem reserva, do
vi) a incorporação, a fusão e a dissolução da sociedade, ou a balanço patrimonial e do de resultado econômico, salvo erro, dolo ou
cessação do estado de liquidação; simulação, exonera de responsabilidade os membros da administração
vii) a nomeação e destituição dos liquidantes e o julgamento das suas e, se houver, do conselho fiscal.
contas; e
viii) o pedido de concordata.

Dispensam-se as formalidades de convocação quando todos os iii) maioria de votos dos presentes, nos demais casos previstos na
sócios comparecerem ou se declararem, por escrito, cientes do lei ou no contrato, se este não exigir maioria mais elevada. Vale
local, data, hora e ordem do dia. A reunião ou a assembleia torna- ressaltar também os quóruns dispostos no art. 1.061 (designação
se dispensável quando todos os sócios decidirem, por escrito, de administradores não sócios) e no § 1º do art. 1.063 (destituição
sobre a matéria que seria objeto delas. As deliberações tomadas de de sócio-administrador nomeado no contrato).
conformidade com a lei e o contrato vinculam todos os sócios, ainda
que ausentes ou dissidentes. A reunião ou a assembleia podem O capital social da sociedade limitada pode ser aumentado ou
também ser convocadas: diminuído, mediante a correspondente modificação do contrato. No
aumento do capital, as quotas precisam já estar integralizadas, e os
i) por sócio, quando os administradores retardarem a convocação,
sócios têm direito de preferência na proporção das quotas de que sejam
por mais de sessenta dias, nos casos previstos em lei ou no
titulares. A redução do capital pode ocorrer nos seguintes casos:
contrato, ou por titulares de mais de 1/5 do capital, quando
não atendido, no prazo de oito dias, pedido de convocação i) depois de integralizado, se houver perdas irreparáveis; e
fundamentado, com indicação das matérias a serem tratadas; e ii) se excessivo em relação ao objeto da sociedade.
ii) pelo conselho fiscal, se houver, se a diretoria retardar por mais Quando a maioria dos sócios, representativa de mais da metade
de trinta dias a sua convocação anual, ou sempre que ocorram do capital social, entender que um ou mais sócios estão pondo em
motivos graves e urgentes. risco a continuidade da empresa, em virtude de atos de inegável
A assembleia dos sócios instala-se com a presença, em primeira gravidade, poderá excluí-los da sociedade, mediante alteração do
convocação, de titulares de no mínimo 3/4 do capital social, e, em contrato social, desde que prevista neste a exclusão por justa causa. A
segunda, com qualquer número. Nenhum sócio, por si ou na condição exclusão somente poderá ser determinada em reunião ou assembleia
de mandatário, pode votar matéria que lhe diga respeito diretamente. especialmente convocada para esse fim.
As deliberações dos sócios serão tomadas por votos correspondentes a:

i) no mínimo 3/4 do capital social nos casos de modificação do
contrato social, incorporação, fusão, dissolução da sociedade, ou Bibliografia
cessação do estado de liquidação; Borba, José Edwaldo Tavares. Direito Societário. 14. ed. Rio de Janeiro, Renovar, 2015.
ii) mais da metade do capital social nos casos de designação dos Coelho, Fábio Ulhoa. Curso de Direito Comercial. 19. ed. São Paulo, Editora Saraiva, 2015.
administradores quando feita em ato separado, destituição
dos administradores, estabelecimento de remuneração dos
administradores quando não expressa no contrato, e pedido de
concordata; e

4.
Gestão Estratégica
Rebecca Arkader e Celso Funcia Lemme
4.1 Estratégia 4.2 Desenvolvimento Organizacional Capital Humano: Políticas de

O Conceito de Estratégia e Empresarial Atração e Retenção de Talentos e de
Dimensões da Organização Desenvolvimento de Líderes, Estilos
Formulação da Estratégia: Principais
de Liderança
Correntes do Pensamento Estratégico Valores, Visão, Missão e Objetivos
Tecnologia da Informação e Gestão do
Níveis de Análise Estratégica: Aprendizagem nas Organizações
Conhecimento
Macroambiente, Setores, Corporação, Cultura Organizacional
Unidade de Negócios e Funções O Goodwill
Transformação Organizacional e Gestão
Estratégia Competitiva e a Visão de Noções de Avaliação e Contabilização de
de Mudanças
Mercado Ativos Intangíveis
Bibliografia
A Visão Baseada em Recursos (VBR) e as Bibliografia
Capacitações-Chave 4.3 Gestão de Ativos Intangíveis
4.4 Sustentabilidade Corporativa
Implementação, Orçamento Empresarial e Definição de Ativos Intangíveis
Sustentabilidade Corporativa, Governança
Monitoramento da Estratégia Patentes, Marcas e Outros Direitos e Gestão Estratégica
Gestão de Valor (Critérios de Sucesso) Pesquisa e Desenvolvimento e Gestão Sustentabilidade Corporativa e
Mudança Estratégica da Inovação Desempenho Empresarial
A Estratégia Empresarial no Novo Cenário Gestão de Marca, Reputação e Imagem Considerações Finais
de Informação e Comunicação Bibliografia
Bibliografia

Este capítulo está dividido em quatro partes. Na primeira aborda- 4.1 Estratégia
se a estratégia de empresas propriamente dita, com suas principais
Rebecca Arkader
correntes de pensamento, níveis de análise, implantação e relação
com o processo de estabelecimento do orçamento empresarial O Conceito de Estratégia
e medição dos impactos sobre os resultados. A estratégia existe
segundo uma estrutura organizacional que é moldada por ela e a O termo “estratégia” provém do grego strategos, que significa
influencia. Este é o tema da segunda parte do capítulo. Os ativos “general”, ou “líder de um exército”. Apesar das diferenças entre a
intangíveis merecem um destaque especial na gestão estratégica. teoria militar grega, basicamente tática e operacional, e a moderna
A terceira parte deste capítulo apresenta o conceito e alguns dos estratégia empresarial, com sua visão abrangente e de longo prazo, é
principais tipos de ativos intangíveis, tais como o capital intelectual, frequente o uso da metáfora militar, devido aos aspectos de liderança.
o capital humano, a reputação e a imagem da empresa, entre
outros, bem como questões relativas à gestão de marca, à gestão do Uma definição comumente encontrada é a de que a estratégia seria
conhecimento e à liderança. Finalmente, a quarta parte do capítulo um plano de ação para atingir determinado objetivo. Nessa acepção,
discute a sustentabilidade corporativa e seu relacionamento com a a estratégia é um caminho para determinado fim. Esse conceito está
governança corporativa e o desempenho da empresa. incluído na definição proposta por um dos grandes expoentes dos
primeiros anos dos estudos de estratégia, Kenneth Andrews, que,
em seu livro The Concept of Corporate Strategy, de 1979, definiu
estratégia como [...]

o padrão das decisões em uma companhia que determina decisões estarem relacionadas ao escopo das atividades de uma
e revela seus objetivos, propósitos ou metas, produz as organização. Em terceiro, à vontade de obter vantagens em relação
principais políticas e planos para se atingir tais metas e define a aos concorrentes. A seguir, mencionam que a estratégia pode ser
abrangência do negócio que será empreendido pela companhia, vista como a busca de um ajuste estratégico (fit) com o ambiente
o tipo de organização econômica e humana que é ou pretende empresarial, o que pode exigir grandes mudanças para atingir o
ser e a natureza da contribuição econômica e não econômica posicionamento correto. Mas a estratégia também pode implicar
que pretende fazer em prol de seus acionistas, empregados, a criação de recursos e competências de uma organização para
clientes e comunidades. gerar vantagem competitiva. Finalmente, o fato de que a estratégia
é afetada não só pelo ambiente ou pela capacidade estratégica,
O grande crescimento do chamado “planejamento estratégico” se mas também pelos valores e expectativas dos detentores de poder
deu na década de 1970, e George Steiner, outro expoente pioneiro da dentro e ao redor da organização. Sua definição de estratégia, que na
disciplina, observava em seu livro Strategic Planning, também de 1979, realidade sintetiza os conceitos das demais, é
que a estratégia refere-se a propósitos e missões e responde à seguinte
questão: “que fins estamos buscando e como fazer para atingi-los?” [...] a direção e o escopo de uma organização no longo prazo,
que obtém vantagem em um ambiente em mudança mediante
Essas visões da estratégia como um plano para a corporação se sua configuração de recursos e competências com o objetivo
complementam com aquela de uma posição competitiva, relativa de atender às expectativas dos stakeholders.
a cada um de seus negócios, que tem em Michael Porter e em seu
livro Competitive Strategy, de 1980, sua maior expressão. Para Porter, Devido a essa conceituação, os mesmos autores acrescentam que
ter uma estratégia competitiva significa diferenciar-se dos demais as decisões estratégicas tendem a ser complexas, a ser tomadas
concorrentes para obter uma vantagem competitiva no mercado. em situações de incerteza, a afetar as decisões operacionais, a
exigir uma técnica integrada interna e externamente e a envolver
Henry Mintzberg, grande crítico do planejamento estratégico e da consideráveis mudanças.
formalização da estratégia, observa que a estratégia pode ser vista
de diversas maneiras: como um plano (a estratégia pretendida), ou
seja, uma maneira de atingir um objetivo; como um padrão de ações
ao longo do tempo (a estratégia realizada); como uma posição em um Formulação da Estratégia: Principais Correntes do
mercado; ou como uma perspectiva ou direcionamento. Pensamento Estratégico
Johnson, Scholes e Whittington conceituam a estratégia por meio A mais conhecida classificação das correntes do pensamento
das características das decisões estratégicas. Em primeiro lugar, estratégico é a de Mintzberg, Ahlstrand e Lampel, detalhada em seu
o direcionamento de longo prazo. Em segundo, o fato de tais livro Strategy Safari, de 1998. Esses autores identificam dez escolas de

pensamento estratégico, cada qual com seu próprio foco com relação premissas são as de que as estratégias resultam de um processo
à formação da estratégia. Dois grupos podem ser identificados – as controlado e consciente de planejamento formal, decomposto em
escolas de natureza prescritiva, que se preocupam com o modo como distintos passos, cada um delineado por checklists e apoiado em
as estratégias deveriam ser formuladas, e as escolas de natureza técnicas; a responsabilidade do processo como um todo pertence
descritiva, as quais focam determinados aspectos do processo de ao executivo de topo, e a responsabilidade por sua execução, ao
formação da estratégia e se ocupam menos com a prescrição de um time de planejadores; as estratégias saem do processo totalmente
comportamento estratégico ideal e mais com uma descrição de como formuladas e explícitas de forma que possam ser implementadas, com
de fato são elaboradas as estratégias. atenção detalhada aos objetivos, orçamentos, programas e planos
operacionais de diversos tipos.
O primeiro grupo é formado por três escolas. A primeira é a escola
do design (cuja tradução poderia ser de “projeto”), que apresentou O planejamento de cenários, inspirado nas práticas da petrolífera
na década de 1960 o referencial básico sobre o qual se sustentam Shell na década de 1970, constitui uma abordagem mais moderna
as outras duas. Seu foco está na formação da estratégia como um dessa escola.
processo de design informal, sendo sua abordagem a de concepção.
A estratégia é vista como um processo deliberado, que decorre de um A terceira escola, que segundo Mintzberg, Ahlstrand e Lampel vê
processo criativo da mente do dirigente de topo, que é o estrategista. a formação da estratégia como um processo analítico, é a escola
O objetivo principal é buscar o ajuste (fit) entre o ambiente interno e de posicionamento, claramente ligada à figura de Michael Porter,
o ambiente externo à organização, o primeiro envolvendo as forças e da Harvard Business School. Trata-se até hoje de uma das mais
fraquezas da organização e o segundo as ameaças e oportunidades influentes abordagens de estratégia, e o surgimento dessa escola,
do ambiente. A estratégia a ser seguida será escolhida após avaliação na década de 1980, coincidiu com o aparecimento do termo “gestão
das alternativas que forem concebidas. Essa escola está ligada ao estratégica”, que passou a denominar o campo da administração
mais conhecido modelo de formulação de estratégia, a análise de voltado para a estratégia. Segundo Mintzberg, Ahlstrand e Lampel,
strengths, weaknesses, opportunities, and threats (Swot). enquanto a escola de design e a escola de planejamento não limitam
o número de alternativas estratégicas possíveis para uma determinada
A segunda escola, hoje muito criticada, sobretudo por Mintzberg e situação, a escola de posicionamento considera que apenas algumas
outros especialistas não identificados com a ideia de uma estratégia estratégias, na qualidade de posições no mercado, são desejáveis em
deliberada, é a de planejamento, que vê a formação da estratégia uma indústria específica, que seriam as que podem ser defendidas
como um processo formal, cuja metáfora é a de uma máquina. Embora diante de concorrentes existentes ou futuros. Firmas com posições
se baseie em premissas semelhantes à da escola de design no que se mais defensáveis na indústria devem auferir maiores lucros que as
refere ao ajuste entre ambiente interno (forças, fraquezas) e ambiente demais. A escola propõe um número limitado de estratégias básicas,
externo (ameaças, oportunidades), a execução prescrita é bastante genéricas, bem como um conjunto de ferramentas analíticas para
formal e programada, envolvendo uma sequência de etapas. Suas desenvolver a melhor estratégia em uma indústria específica. Assim, a

escola de posicionamento tem como premissas posições genéricas no caminho. A segunda escola descritiva, segundo Mintzberg, Ahlstrand e
mercado, que é econômico e competitivo, sendo, portanto, o processo Lampel, é a cognitiva, em que a formação da estratégia é um processo
de formação de estratégia baseado na escolha de uma das posições mental, sendo ligada ao campo da psicologia cognitiva. Essa visão
genéricas por meio de de cálculos analíticos. As estratégias assim tem por base a racionalidade limitada, ou seja, o conceito segundo
formadas são articuladas e implementadas, em um processo em que o qual a tomada de decisão ressente-se do fato de que a realidade
a estrutura do mercado leva a posições estratégicas deliberadas, que é complexa, mas a capacidade de processamento de informação
por sua vez conduzem à estrutura organizacional. do ser humano é limitada. Para essa escola, as estratégias emergem
como perspectivas, na forma de conceitos, mapas, esquemas e
Mintzberg, Ahlstrand e Lampel identificam com essa escola referenciais que moldam a maneira como as pessoas lidam com o
ferramentas como a matriz crescimento – participação de mercado e que vem do seu ambiente; o que vem do ambiente, segundo uma
a curva de experiência, do Boston Consulting Group (BCG), e o Profit corrente mais objetiva, flui através de filtros que distorcem, até ser
Impact of Market Strategies (Pims), um modelo e base de dados que decodificado por mapas cognitivos, ou, segundo outra corrente mais
identificava variáveis estratégicas, como intensidade de investimentos subjetiva, resume-se a interpretações de um mundo cuja existência
e posição de mercado para estimar retorno sobre o investimento, depende de como o percebemos (um mundo “construído”). A escola
participação de mercado e lucros, com dados de milhares de seguinte, a de aprendizado, vê a formação da estratégia como um
empresas que contribuíam para o banco de dados e podiam se processo emergente, sendo a que mais questiona as premissas da
comparar com outras empresas participantes. visão prescritiva da formação da estratégia, sugerindo que a imagem
Michael Porter partiu de princípios da economia industrial para consagrada da formulação de estratégias é uma fantasia, que
formular, em seus livros Competitive Strategy, de 1980, e Competitive apesar de atraente para alguns gerentes não corresponderia ao que
Advantage, de 1985, seus conceitos de análise competitiva (o realmente acontece nas empresas.
modelo das cinco forças), estratégias genéricas (liderança em custo, O ponto focal dessa escola é o conceito de estratégia emergente,
diferenciação e foco) e cadeia de valor. em oposição à estratégia deliberada das escolas prescritivas, e sua
As escolas descritivas, ao contrário das anteriores, buscam entender principal contribuição está nos trabalhos de Henry Mintzberg e seus
o processo de formação da estratégia à medida que se desenvolve. colegas. As premissas da escola de aprendizado são, portanto, as de
A escola empreendedora (entrepreneurial school) vê a formação da que a natureza complexa e imprevisível do ambiente organizacional
estratégia como um processo visionário, em que um líder único (o faz com que a formação da estratégia seja um processo de
executivo-chefe), dotado de intuição, capacidade de julgamento, aprendizado ao longo do tempo, em que não se consegue distinguir
sabedoria, experiência e insight, conduz a empresa em uma estratégia a formulação da implementação; o aprendizado é coletivo e há
ao mesmo tempo deliberada, em suas linhas gerais e seu senso de muitos potenciais estrategistas nas organizações, além do líder; o
direção, e emergente, em sua capacidade de adaptação ao longo do aprendizado ocorre com base em um pensamento retrospectivo, de

tal forma que se possa tirar sentido da ação; e as iniciativas bem- havendo ligação, nesse caso, com o campo da antropologia.
sucedidas convergem para a formação de estratégias emergentes, O interesse pela cultura entra na discussão do gerenciamento
cabendo ao líder gerenciar um processo de aprendizado estratégico estratégico a partir do sucesso das empresas japonesas na década
que envolve lidar com o relacionamento entre pensamento e ação, de 1980. As premissas da escola cultural são as de que a formação da
controle e aprendizado e estabilidade e mudança. estratégia baseia-se nas crenças e entendimentos compartilhados
pelos membros de uma organização, os quais por sua vez adquirem
A visão atual das organizações como sistemas de aprendizado, tais crenças e entendimentos mediante um processo de socialização.
ou “organizações que aprendem”, em trabalhos como The Fifth A estratégia assume a forma de uma perspectiva ancorada nas
Discipline, de Peter Senge, foca os processos de mudança por meio do intenções coletivas, que são refletidas nos padrões em que os
aprendizado e leva a abordagens como a de gestão do conhecimento. recursos ou capacitações são protegidos e usados na busca de
Outra vertente influente é a das competências dinâmicas, segundo vantagem competitiva.
a qual a gerência estratégica constitui um processo de aprendizado
coletivo voltado para o desenvolvimento e para posterior exploração A visão de estratégia baseada em recursos é incluída na escola
de competências distintivas que sejam difíceis de imitar. A escola de cultural por Mintzberg, Ahlstrand e Lampel, tendo em vista que
poder vê a formação da estratégia como um processo de negociação as capacitações e recursos seriam adquiridos na evolução da
e tem suas raízes na ciência política. São identificadas duas vertentes, organização e, portanto, ancorados em sua cultura. O principal
a do micropoder, que lida com o jogo de poder interno, e a do conceito dessa visão é o de que as firmas são feixes de recursos,
macropoder, relativa ao uso de poder pela organização. Pela ótica tanto tangíveis quanto intangíveis, que quando valiosos, raros, difíceis
do micropoder, a estratégia emerge do jogo de persuasão, barganha de imitar e sustentáveis lhes conferem uma vantagem competitiva
e confrontação entre interesses e coalizões. Pela do macropoder, as diferenciada e sustentável.
organizações promovem o seu bem pelo controle de ou colaboração
com outras organizações, mediante manobras estratégicas ou A escola ambiental vê a formação da estratégia como um processo
estratégias coletivas em diferentes tipos de alianças e redes. A reativo, em resposta aos desafios impostos pelo ambiente externo.
abordagem de poder é útil para compreender joint ventures e alianças Inspirada na biologia, suas premissas são as de que o ambiente
estratégicas e para desenvolver uma análise de stakeholders, a qual é o principal fator a ser considerado no estabelecimento da
busca explicar forças políticas por meio de uma abordagem racional estratégia; em um contexto de seleção natural, a organização deve
que permita o seu controle. responder às forças ambientais ou ser eliminada; a liderança é
passiva e limita-se a interpretar os sinais vindos do ambiente e a
Já a escola cultural enxerga a formação da estratégia como um implementar a adaptação; as empresas tendem a se agrupar em
processo coletivo, que busca envolver os diferentes grupos e nichos, em que permanecerão até que os recursos rareiem ou as
departamentos dentro de uma organização. A estratégia que se condições se tornem demasiado hostis, causando sua morte. A
desenvolve por meio desse processo reflete a cultura da organização, visão de contingência está por trás dessa escola, ou seja, esta se

contrapõe à “melhor maneira” das escolas prescritivas indicando administrativo): defensoras, prospectoras, analistas e reativas,
que “tudo depende” das condições vigentes interna e externamente cada qual com sua própria estratégia para se relacionar com os
à organização. mercados escolhidos, assim como com configurações específicas de
tecnologia, estrutura e processo. As defensoras estão preocupadas
Finalmente, a décima escola é a de configuração, que vê a formação com estabilidade, focando determinado segmento e eficiência
da estratégia como um processo de transformação da organização de tecnológica; as prospectoras buscam ativamente novas e inovadoras
uma estrutura de tomada de decisão para outra. Assim, a mudança oportunidades de produtos e mercados, focando flexibilidade em
está no centro das preocupações, integrando a estratégia (cuja seus arranjos tecnológicos e administrativos. As analistas estão entre
visão principal seria a de estabilidade na configuração em resposta as duas primeiras, buscando equilibrar a minimização do risco com
a características e contexto) e o desenvolvimento organizacional (o a maximização do lucro. Finalmente, as reativas não apresentam um
processo de mudança, ou transformação, quando o contexto o exigir). padrão determinado, reagindo ao ambiente, no que é visto como um
A transformação ocorre por um salto de uma configuração a outra, em fracasso em perseguir uma das outras três estratégias.
um processo de mudança estratégica. As premissas dessa escola são
as de que, em geral, uma organização pode ser descrita em termos Em outra classificação interessante, Richard Whittington, em seu
de alguma configuração estável de características – por exemplo, livro What is Strategy – and Does It Matter?, de 1993, aponta quatro
uma determinada estrutura adotada para ajustar-se a um contexto perspectivas de estratégia segundo duas dimensões principais,
específico a faz ter um comportamento que leva a certo conjunto que seriam os resultados buscados no processo estratégico – ou a
de estratégias; os períodos de estabilidade são interrompidos maximização de lucro ou plurais – e os processos – ou deliberados
ocasionalmente por algum processo de transformação, um salto ou emergentes. Formam-se assim quatro quadrantes. No primeiro,
para outra configuração; um padrão sequenciado se estabelece ao com o objetivo da maximização de lucro e estratégias deliberadas,
longo desses estados de configuração e períodos de transformação, está a perspectiva clássica, identificada com uma visão topdown com
como nos ciclos de vida das organizações. Entre as configurações as escolas prescritivas anteriormente apresentadas. No segundo,
identificadas por Mintzberg estão a organização empreendedora, ainda em uma visão topdown, buscando a maximização de lucro,
a organização máquina, a organização profissional, a organização mas vendo a impossibilidade de estabelecer estratégias deliberadas,
diversificada, a organização da “adhocracia”, a organização missionária está a perspectiva evolucionista, identificada com a escola
e a organização política, cada qual correspondendo a distintos ambiental. No terceiro, com visão bottom--up, os objetivos não seriam
aspectos de tamanho, tempo de existência, tecnologia, poder etc. necessariamente apenas a maximização de lucro, e as estratégias
seriam emergentes, identificando-se com as demais escolas
O modelo de Miles e Snow, publicado em 1978, classifica o descritivas apresentadas acima. Finalmente, em uma abordagem
comportamento das empresas em quatro categorias, conforme bottom-up, com estratégias deliberadas, mas objetivos plurais, estaria
sua resposta de adaptação a três problemas no ambiente (o uma perspectiva sistêmica, que observa que as empresas diferem
problema empreendedor, o problema de engenharia e o problema

de acordo com os sistemas econômicos e sociais em que estão distribuição de renda, o nível de instrução, as atitudes em relação
inseridas, em termos de variáveis tais como nações e Estados, classe ao trabalho e os valores e as tradições, entre outros. Os fatores
e profissões, famílias e gênero. Esta última seria particularmente tecnológicos incluem a política de estímulo ao desenvolvimento
adequada para descrever a formação da estratégia em ambientes não científico e tecnológico, os gastos em pesquisa e o grau de inovação
anglo-saxônicos, tais como os dos países em desenvolvimento, bem e automação, entre outros. Os fatores ambientais incluem as leis de
como de empresas familiares e estatais. proteção ao meio ambiente, o consumo de energia e as questões
climáticas, entre outros. Finalmente, entre os fatores legais estão as
leis contra a concorrência desleal, as leis de propriedade intelectual,
as leis trabalhistas e a legislação de segurança e saúde. Dado o
Níveis de Análise Estratégica: Macroambiente, Setores, fenômeno da globalização, é cada vez mais relevante observar
Corporação, Unidade de Negócios e Funções possíveis tendências de impacto não só em nível nacional, mas
também no macroambiente regional e global.
O primeiro nível de análise na gestão estratégica é o do
macroambiente. Há inúmeros fatores no macroambiente que Além da análise Pestel, outras ferramentas podem ser adotadas para
afetam as empresas e suas decisões estratégicas. As mudanças o estudo do macroambiente. Entre estas está o diamante de Porter,
nos fatores ambientais criam tanto ameaças quanto oportunidades introduzido em 1990 em seu livro The Competitive Advantage of
para as empresas. As ameaças devem ser neutralizadas, enquanto Nations, segundo o qual o ambiente nacional de uma organização
as oportunidades devem ser aproveitadas. É, portanto, importante interfere em sua competitividade global. As forças do diamante de
entender como as forças ambientais podem vir a afetar cada empresa, Porter são as condições de fatores de produção, as condições da
sendo esse o ponto de partida tradicional para o estabelecimento demanda, os segmentos relacionados e de suporte e a estratégia,
de um plano estratégico de negócios. A ferramenta mais usual estrutura e rivalidade do segmento. Os conceitos de vantagem no
para entender os impactos dessas forças é a análise ou estrutura diamante de Porter destacam a importância dos clusters de empresas
Political, Economic, Social, Technical, Environment, Legislative de um mesmo segmento e que se localizam conjuntamente dentro de
(Pestel), também conhecida como análise Pest. A análise leva em um mesmo país, criando capacitações distintivas e sustentáveis que
conta fatores políticos, econômicos, sociais, tecnológicos, ambientais elevam sua competitividade.
e legais. Entre os políticos estão a estabilidade política, o grau de
intervenção na economia, a política de impostos, as regulamentações As forças do ambiente também se refletem nas características e
de comércio exterior, as políticas de seguridade social e a qualidade nos níveis de concorrência de setores ou segmentos, que a teoria
da infraestrutura, entre outros. Os fatores econômicos incluem a taxa econômica define como um conjunto de empresas cujos produtos são
de juros, mudanças na legislação fiscal, as taxas de crescimento substitutos entre si. O modelo das cinco forças de Porter é a principal
econômico, as taxas de câmbio, a inflação, o desemprego, entre ferramenta utilizada nos negócios para esse nível de análise, aplicado
outros. Os fatores sociais incluem a demografia da população, a a unidades de negócios, e será apresentado mais adiante.

Tanto para a análise do macroambiente quanto para aquela do As decisões estratégicas em nível empresarial, focadas nas
ambiente setorial pode ser usada a ferramenta de construção de diferentes unidades de negócios que compõem a corporação, estão
cenários alternativos, útil nos casos em que elevado nível de incerteza voltadas para questões de concorrência em produtos-mercados
dificulta a visão do impacto de fatores ambientais sobre uma empresa específicos. As unidades de negócios podem ser regionais, por
ou segmento no longo prazo. Outra ferramenta disponível para a produto, por serviço etc. Fala-se, nesse caso, de estratégias
previsão em condições de grande incerteza, aplicada a um campo competitivas, que podem ser estratégias genéricas, de custo ou
específico, é a técnica Delphi, que se vale de especialistas para diferenciação, ou estratégias de nicho.
buscar, por meio de rodadas de discussões sucessivas, um consenso
sobre a direção provável de uma questão relevante e que se supõe Finalmente, subordinadas às estratégias competitivas das unidades
terá impacto futuro significativo. de negócios, há as estratégias funcionais – financeira, de marketing,
de operações, de recursos humanos etc. Estas devem estar inter-
A estratégia em nível corporativo, ou estratégia corporativa, relacionadas e alinhadas com a estratégia da unidade de negócios e
relaciona-se, segundo Johnson, Scholes e Whittington, ao escopo da corporação.
geral de uma organização e ao modo de agregar valor às diferentes
partes (unidades de negócios) que a compõem. Exemplos de
decisões estratégicas em nível corporativo são a abrangência
geográfica de atuação da corporação, a amplitude da gama de Estratégia Competitiva e a Visão de Mercado
serviços ou bens oferecidos ou o número de unidades de negócios A estratégia competitiva, como visto, está no nível da unidade
e a alocação dos recursos corporativos aos diversos negócios. A de negócios e implica determinar suas prioridades competitivas,
estratégia corporativa está ligada à expectativa dos acionistas e em função das necessidades do mercado, ou seja, em função
do mercado acionário e inicia-se com a explicitação da missão da do que é valorizado pelos clientes. O estabelecimento de uma
empresa, dando base a todas as demais decisões estratégicas, estratégia competitiva inicia-se com a identificação do segmento
que lhe ficam subordinadas. As decisões de crescimento envolvem de concorrência. Uma vez que estes podem ser muito amplos, é
o crescimento interno, bem como a diversificação de produto- conveniente proceder a uma análise de grupos estratégicos, a fim de
mercado relacionada e não relacionada, incluindo aspectos como identificar quem são os concorrentes diretos. Um grupo estratégico,
decisões de extensão e direção da integração vertical, integração segundo Johnson, Scholes e Whittington, é um conjunto de
e alianças horizontais, fusões e aquisições e alianças estratégicas organizações dentro de um segmento ou setor, com características
e expansão local ou internacional. Outras estratégias em nível estratégicas similares, que seguem estratégias similares ou concorrem
corporativo são as de reestruturação, downsizing, desinvestimento em bases similares. Para a identificação de grupos estratégicos,
ou liquidação. é importante observar o escopo de atividade da empresa e o seu
comprometimento de recursos. Um segmento de mercado, segundo

os mesmos autores, é um grupo de clientes que tem necessidades A Visão Baseada em Recursos (VBR) e as Capacitações-Chave
semelhantes, mas que são diferentes das necessidades de clientes em
outras partes do mercado. Essa análise leva à identificação dos fatores Tem crescido nos últimos anos o destaque à visão da estratégia
críticos de sucesso, ou seja, às características do produto ou serviço baseada em recursos como alternativa (ou complementação)
particularmente valorizadas por um grupo de clientes e nas quais a à tradicional visão da estratégia baseada na análise externa de
organização deve superar a concorrência. indústrias e mercados. A VBR enfatiza o papel dos fatores internos,
em especial os recursos e as capacitações, na condução do
As estratégias competitivas genéricas são aquelas baseadas em direcionamento estratégico da firma e como principal fonte de
preço ou em diferenciação. As estratégias baseadas em preço (ou lucros. Essa visão essencialmente interna à empresa, bottom-up,
estratégias de liderança em custos) são adequadas em mercados considera a vantagem em termos de recursos desenvolvidos ao
de commodities; quando há muitos clientes sensíveis a preços; longo do tempo e que dão sustentação à competitividade, em vez
quando os custos de mudança são baixos; ou quando há muita de focá-la em produtos, como na visão de mercado. Determinados
oferta por parte de produtores com estruturas de custos similares. recursos detidos pelas empresas poderiam levar a lucros
As estratégias baseadas em diferenciação pretendem agregar em elevados, pois poderiam criar barreiras à entrada de concorrentes.
maior grau que os concorrentes o valor desejado pelos clientes, Essa ideia guarda relação com a visão das capacitações-
oferecendo maior qualidade, mais rapidez, muita variedade, melhor chave, ou capacitações dinâmicas, que evoluem ao longo do
serviço etc., assim obtendo margens de lucro mais elevadas. As aprendizado organizacional.
estratégias híbridas, de preços baixos e diferenciação, podem
ser bem-sucedidas quando a empresa consegue oferecer valor As diferenças entre as firmas, em termos de recursos, permitem que
e ao mesmo tempo operar com custos mais baixos, de forma que algumas delas sustentem vantagem competitiva. A identificação
obtém volumes muito maiores que os concorrentes. As estratégias dos recursos que seriam estratégicos, ou seja, que conduziriam
de custo focadas, ou de nicho, pretendem oferecer produtos à vantagem competitiva, se dá com base em quatro critérios
sem sofisticação a clientes sensíveis a preços em um segmento (conhecidos pela sigla em inglês Vrin): estes devem ser valiosos
específico de um mercado. As estratégias de diferenciação focadas, – para que possam melhorar a eficiência e a eficácia; raros e
ou de nicho, destinam-se a oferecer valor por meio de benefícios com alta demanda; difíceis de serem imitados, devido a uma
percebidos em produtos ou serviços a um determinado segmento de combinação de condições históricas peculiares, ambiguidade causal
mercado, auferindo um prêmio no preço. É o caso, por exemplo, dos e complexidade social, que impõem barreiras a concorrentes; e
produtos premium. difíceis de serem substituídos.

Modelos de Análise Estratégica (Swot, Cinco Forças de Porter, fornecedor. A pergunta na análise é: o quão facilmente pode um
Cadeia de Valor, Portfólio) produto ou serviço ser substituído? A terceira força é o poder
de barganha de compradores, que depende da concentração
O modelo Swot é sem dúvida a mais disseminada e conhecida de compradores, em especial se o volume adquirido é elevado e
ferramenta de suporte a decisões estratégicas. Destina-se a há muitos concorrentes, dos custos de mudança para produtos
identificar as forças, fraquezas, oportunidades e ameaças que ou serviços alternativos, da diferenciação entre as ofertas e da
caracterizam determinada empresa. As forças e fraquezas são ameaça de integração para trás. A pergunta aqui é: o quão forte é
aspectos internos, que criam ou destroem valor, podendo incluir a posição dos compradores? A quarta força é o poder de barganha
ativos, capacitações ou recursos. As oportunidades e ameaças são dos fornecedores, que depende do grau de concentração dos
fatores externos, que igualmente podem criar ou destruir valor, fornecedores, dos custos de mudança, da integração para frente
mas, ao contrário dos fatores internos, estão fora do controle da dos fornecedores, da diferenciação dos fornecedores e da força de
empresa. Esses fatores devem-se ao ambiente imediato, ou seja, sua marca e da importância da indústria como cliente. A pergunta
à dinâmica competitiva da indústria ou mercado, que pode ser é: o quão forte é a posição dos fornecedores? Finalmente, a quinta
analisada mediante o modelo de cinco forças apresentado a seguir, força é a rivalidade entre os participantes da indústria, que depende
ou ao macroambiente, possível de analisar por meio dos fatores que da estrutura da concorrência, ou seja, a rivalidade será maior ou
constituem a estrutura Pestel. menor dependendo do equilíbrio entre os concorrentes (um maior
equilíbrio levando a uma maior rivalidade); do índice de crescimento
O modelo de cinco forças de Porter é a ferramenta de posicionamento do segmento; da existência de altos custos fixos, que pode levar a
mais utilizada na prática das empresas, voltada para a análise da cortes e guerras de preços; do grau de diferenciação (a rivalidade
atratividade de determinada indústria. A primeira das cinco forças tende a ser maior com menor diferenciação); dos custos de mudança
é a ameaça de entrada, que depende da existência (a rivalidade tende a ser menor quando há altos custos de mudanças);
de barreiras de entrada, tais como economias de escala, necessidades e das barreiras de saída (quanto maiores, maior a rivalidade). A
de capital, acesso a canais de fornecimento ou distribuição, custos pergunta relativa a essa força é: o quão forte é a competição entre os
de mudança, acesso a tecnologias, lealdade de marca, possibilidades participantes da indústria?
de retaliação e legislação governamental. A análise dessa força deve
responder à pergunta: o quão difícil é para um concorrente entrar na A análise de cadeia de valor de Porter ajuda a identificar as atividades
indústria? A segunda força é a ameaça de substitutos, que depende específicas que criam valor e vantagem competitiva e aquelas que
de o substituto oferecer aos clientes valor percebido mais elevado. dão suporte às atividades criadoras de valor. As atividades internas
que criam valor são as atividades primárias: a logística interna (as
A substituição pode se dar por questões de qualidade, de preço e atividades de recebimento, armazenagem, controle de estoques etc.),
de desempenho relativo dos substitutos, dependendo dos custos as operações (as atividades de fabricação, montagem, embalagem
de mudança e da disposição dos consumidores para mudar de

e outras atividades de transformação para a obtenção do produto Há diversas ferramentas para a análise de portfólio, mas dentre
final); a logística externa (as atividades necessárias para levar os elas a matriz crescimento-participação desenvolvida pelo Boston
produtos aos clientes, incluindo o gerenciamento de pedidos, a Consulting Group, conhecida como matriz BCG ou análise de
distribuição etc.), o marketing e vendas (as atividades tais como portfólio BCG, baseada na teoria do ciclo de vida do produto, é sem
a seleção de canais, propaganda, promoção etc.) e os serviços dúvida uma das mais utilizadas na gestão estratégica. Seu objetivo
(as atividades para manter e sustentar o valor dos produtos, é conceber um equilíbrio em um portfólio de empresas mediante
envolvendo todo o pós-venda). As atividades de suporte, que correm a análise das duas dimensões – crescimento e market-share.
horizontalmente na cadeia e ajudam a melhorar a eficiência e a Esse equilíbrio implica ter tanto negócios que necessitam de
eficácia das atividades agregadoras de valor, são a infraestrutura da recursos para gerar alto crescimento quanto outros de menor
empresa (gerência-geral, finanças, contabilidade, serviços jurídicos crescimento, porém que geram recursos. Em uma matriz 2x2,
etc.), o gerenciamento dos recursos humanos (recrutamento, identificam-se os tipos segundo suas características perante o
desenvolvimento, treinamento, remuneração e retenção da crescimento de mercado e a participação de mercado. As unidades
força de trabalho), o desenvolvimento de tecnologia (pesquisa e de negócio com alta participação e crescimento são denominadas
desenvolvimento – P&D, projeto, automação, etc.) e as compras estrelas – embora possam estar gastando muito para manter a
(de matérias-primas, peças, instalações etc.). A margem ou lucro participação, também geram grande quantidade de recursos.
depende do quão eficientemente as atividades são realizadas. Aquelas com baixo crescimento e alta participação são as vacas
leiteiras – os lucros e a geração de caixa devem ser elevados, mas
As empresas criam uma vantagem de custo diminuindo o custo de os investimentos devem ser baixos, devido ao baixo crescimento.
uma atividade ou reconfigurando a cadeia de valor. Os drivers de Em geral já foram estrelas e no presente sustentam a empresa
custo das atividades na cadeia de valor são: economias de escala; fornecendo recursos. Aquelas com baixo crescimento e baixa
aprendizado; utilização de capacidade; ligação entre atividades; participação de mercado são os cachorros (ou abacaxis) – seu
inter-relacionamentos entre as unidades de negócios; grau de número deve ser minimizado, pois não contribuem para a geração
integração vertical; timing de entrada no mercado; política de de recursos. As crianças-problema (ou pontos de interrogação)
custo ou diferenciação da empresa; localização geográfica e fatores são as unidades com alto crescimento e baixa participação de
institucionais. Da mesma maneira, podem criar uma vantagem mercado. Trata-se de uma posição complicada, pois essas unidades
de diferenciação aumentando-a por meio de uma atividade consomem muitos recursos, mas não os geram, devido à pouca
específica ou reconfigurando a cadeia de valor. Nesse caso, os participação no mercado.
drivers são: políticas e decisões; ligação entre as atividades; timing;
localização; inter-relacionamentos; aprendizado; integração; escala e A análise permite identificar, por exemplo, se crianças-problema e
fatores institucionais. estrelas estão deixando de receber os recursos de que necessitam
para crescer e se tornar vacas leiteiras, ou se vacas leiteiras e

abacaxis estão tendo recursos que não deveriam receber e, portanto, A estrutura multidivisional, por outro lado, é formada por divisões
impedindo estrelas e crianças-problema de recebê-los para se separadas por produto ou região. Busca-se, assim, dar maior foco
tornarem respectivamente vacas leiteiras e estrelas. gerencial às necessidades específicas de cada divisão. Novamente,
segundo os mesmos autores, suas vantagens seriam a flexibilidade,
Implementação, Orçamento Empresarial e Monitoramento o controle por desempenho, a “propriedade” da estratégia em cada
da Estratégia divisão, a especialização de competências e o treinamento em
visão estratégica. Por outro lado, traz desvantagens, como custos
Uma estratégia tem de ser bem formulada, mas isso de nada valerá adicionais para o centro, duplicação ao nível divisional e uma possível
se esta não for bem implementada, sendo este um dos principais fragmentação e falta de cooperação.
desafios das organizações. A implementação da estratégia implica a
alocação de recursos necessários nas diferentes áreas da organização, Uma estrutura de holding permite que as empresas em que há
em um eficiente e adequado processo de estabelecimento do participação possam operar independentemente, com pouco
orçamento empresarial, bem como o seu adequado gerenciamento envolvimento da controladora nas estratégias. Embora sejam
e monitoramento. É necessário, ainda, ter uma estrutura apropriada muito flexíveis, as holdings teriam perdido prestígio nas economias
que garanta a adequada cadeia de comando e a atribuição de ocidentais devido à impossibilidade de obter sinergias. Johnson,
responsabilidades pela implementação, além de procedimentos Scholes e Whittington observam que em muitas economias, como na
adequados para a gestão dos processos, envolvendo o monitoramento Rússia, Índia e América do Sul, em que os mercados de capital e de
de seus resultados, a fim de permitir eventuais mudanças de curso. mão de obra gerencial não funcionam bem, as holdings preenchem
uma lacuna importante.
Um aspecto fundamental na questão da implementação é a estrutura.
Coincidindo com o crescimento inicial de uma empresa, em geral, A estrutura matricial consiste em uma combinação de estruturas, em que
adota--se uma estrutura funcional (com departamentos de diferentes uma estrutura funcional é combinada a algum tipo de estrutura divisional.
áreas funcionais), a qual tem vantagens e desvantagens. Segundo Implica uma cadeia dupla de comando, levando à possibilidade de
Johnson, Scholes e Whittington, as vantagens são que o cliente conflitos, atribuições pouco claras e demora na tomada de decisão, mas
diretor-presidente está em contato com todas as operações, propicia por outro lado tem a vantagem da flexibilidade e de favorecer o fluxo de
uma redução nos mecanismos de controle e uma clara definição conhecimentos através das fronteiras organizacionais.
de responsabilidades e permite o desenvolvimento de especialistas
nos níveis gerenciais sênior e médio. Suas desvantagens, porém, Além dessas estruturas tradicionais, têm surgido novas configurações
estariam na sobrecarga dos gerentes de topo com questões de que buscam potencializar a sinergia interna, o aprendizado e a
rotina, na dificuldade de lidar com a diversidade, na dificuldade de flexibilidade, adequando-se a modernas formas de gestão por
coordenação entre departamentos (a existência de “silos funcionais”) processos e por projetos. Entre elas estão as estruturas baseadas em
e na inflexibilidade, que gera problemas na adaptação. equipes, as estruturas baseadas em projetos e as estruturas em rede.

Atualmente, um dos quadros de referência mais utilizados para orientar preço, serviço e garantias que a organização deseja oferecer a seus
a implementação e o monitoramento de estratégias nas organizações clientes e que está voltada para atingir determinado segmento de
é o do Balanced Score Card (BSC). Proposto por Robert Kaplan e mercado. Seriam quatro as classes de proposição de valor: custo
David Norton em 1982 como um sistema de avaliação de desempenho baixo geral, liderança de produto e inovação, soluções completas
nas organizações, foi o ponto de partida para o desenvolvimento para os clientes e lockin. A perspectiva de processos internos lida
de uma metodologia mais abrangente para a implementação e com os processos que criam e entregam a oferta de valor ao cliente.
o monitoramento de estratégias, passando a ser vista como uma Dependendo da natureza da proposição de valor, há uma perspectiva
ferramenta de gestão estratégica e de diretrizes para o orçamento de processos internos mais adequada, por exemplo, uma proposição
empresarial. Assim, ampliou o conceito de que não se pode gerenciar de custo baixo corresponderia ao processo de gestão das operações,
o que não se pode medir para incluir o conceito de que não se pode e uma proposição de soluções completas, ao processo de gestão de
medir o que não se pode descrever. Partindo da elaboração de mapas clientes. Cada um dos quatro processos internos tem seus próprios
estratégicos, a metodologia do BSC traduz a estratégia da organização componentes a serem trabalhados pelas organizações nas suas
em termos de objetivos estratégicos em quatro perspectivas do estratégias e monitorados por meio de indicadores adequados. A
negócio. Essa tradução começa no nível da corporação e desce perspectiva de aprendizado e crescimento, também conhecida como
a seguir para as unidades de negócio, unidades de suporte e de capacity building, estabelece o que a organização necessita fazer
departamentos, finalizando com equipes e indivíduos, em um processo para consolidar e melhorar sua capacitação em termos de recursos
em que a comunicação da visão da estratégia é fundamental. humanos (as tarefas), de informação (os sistemas) e de organização
(o clima, a cultura). Essa perspectiva constitui a base de qualquer
Além da tradicional perspectiva financeira, a metodologia adicionou estratégia e foca os ativos intangíveis da organização, ou seja, as
três outras, com seus próprios indicadores: a perspectiva dos capacitações e habilidades internas necessárias para dar apoio aos
clientes, a perspectiva dos processos internos (operações; gestão de processos internos de criação de valor.
clientes; inovação, aspectos sociais e regulatórios) e a perspectiva de
aprendizado e crescimento (incluindo capital humano, organizacional Uma ferramenta fundamental na metodologia dos Balanced Score
e de informação, ou seja, os ativos intangíveis da organização). A Cards é a dos mapas estratégicos – diagramas que descrevem
perspectiva financeira examina se a implementação e execução como uma organização cria valor. Estes permitem desenvolver
da estratégia da organização dão contribuição à melhoria de uma visão geral da estratégia de uma organização e descrevê-la
sua lucratividade, representando os objetivos de longo prazo da antes da construção das medidas para monitorar o desempenho
organização e incorporando os resultados tangíveis da estratégia da organização na implementação. Os mapas estratégicos ligam
em termos financeiros (lucro, return on investment – ROI, fluxo de o planejamento estratégico e competitivo de uma organização a
caixa, margens etc.). A perspectiva dos clientes incorpora a questão suas atividades operacionais e ilustram com o auxílio de setas as
da proposição de valor, que seria o conjunto de produtos, qualidade, relações de causa e efeito entre os diferentes objetivos estratégicos.

Os princípios que norteiam os mapas estratégicos são os de que a um limite inicial de gastos e rever qualquer pedido que o ultrapasse.
estratégia equilibra forças contraditórias e baseia-se em proposições Constataram ainda que os conselhos estabelecem comitês para rever
de valor diferenciadas (remetendo aos conceitos de estratégia de pedidos de capital e orçamentos anuais em empresas com caixa
Porter); o valor é criado mediante processos de negócios internos; e o elevado e em indústrias de baixo crescimento, os quais exercem
alinhamento da estratégia determina o valor dos ativos intangíveis. um papel de monitoramento. Ao contrário, em indústrias de alto
crescimento, seria mais frequente o estabelecimento de comitês para
O BSC implica o estabelecimento de metas e indicadores (Key rever propostas de fusões e aquisições, assumindo um papel antes de
Performance Indicators – KPIs) vinculados aos objetivos estratégicos, aconselhamento do que de monitoramento. Os autores concluíram
garantindo o alinhamento dos planos com a estratégia (em uma visão que os mecanismos pertinentes aos orçamentos de capital teriam o
consistente partilhada pelas diferentes funções) e seu desdobramento duplo papel de aliviar os conflitos de interesse entre os agentes e os
em toda a organização (em uma visão vertical consistente, do topo aos principais e comunicar a informação dos principais aos agentes.
níveis mais baixos da organização). O desdobramento da estratégia
vai até o nível das pessoas que compõem a organização, levando ao O orçamento empresarial deve refletir os objetivos estabelecidos
alinhamento dos objetivos e indicadores estratégicos com a avaliação na estratégia, garantindo que os recursos necessários para a sua
de desempenho e os incentivos. Trata-se, assim, de um processo de execução estejam disponíveis nos diferentes níveis da organização.
implementação que incorpora o conceito de monitoramento e revisão Portanto, o desenvolvimento do orçamento empresarial deve prever
contínuos, em que por meio de processos de feedback e aprendizado a o alinhamento das necessidades dos diferentes níveis e áreas
estratégia pode ser ajustada conforme seja necessário. da organização com seu plano estratégico, assim como permitir
o seu acompanhamento por meio dos indicadores apropriados,
Cabe aos conselheiros de administração aprovar o orçamento desenvolvidos no processo de formulação da estratégia, utilizando por
empresarial anual, sendo de especial relevância a apreciação do exemplo o quadro de referência do Balanced Score Card.
orçamento de investimento de capital e as decisões sobre grandes
dispêndios com importantes implicações no longo prazo. Grinstein O processo de desenvolvimento do orçamento empresarial e seu
e Tolkowsky pesquisaram o papel do conselho no processo de alinhamento à estratégia é um dos principais desafios gerenciais para
estabelecimento do orçamento de capital de empresas no Standard qualquer empresa. A gerência deve incluir no processo os diferentes
and Poor’s 500. Eles concluíram que, por intermédio de seus comitês, agentes internos e equipes envolvidos na execução da estratégia,
o conselho desempenha quatro principais papéis no processo: com o intuito de elevar o nível de comprometimento e aprendizado no
revisão e aprovação de grandes pedidos de capital trazidos pelo que diz respeito à visão estratégica e aos objetivos comuns almejados.
diretor-presidente, revisão e aprovação dos orçamentos anuais, revisão
e aprovação de transações de fusões e aquisições e monitoramento A disponibilidade de tecnologia facilita o monitoramento da execução
do desempenho de projetos aprovados. Além disso, observou-se que do orçamento nas diferentes áreas da organização em que a
o processo de alocação de capital muitas vezes envolve estipular responsabilidade orçamentária está atribuída, inclusive em tempo

real. O orçamento é portanto uma ferramenta que deve ser usada para e a base para um sistema integrado de gestão financeira e de
proporcionar o direcionamento e o alcance de objetivos, mas deve remuneração variável. O EVA corresponderia ao net operating profit
sempre se subordinar a estes. after taxes – Nopat (ou lucro operacional líquido após impostos),
menos a remuneração do capital investido na empresa, que
Resultados de recente pesquisa conduzida por uma importante corresponde ao valor que os fornecedores de capital poderiam vir a
empresa de auditoria e consultoria nos Estados Unidos com grandes receber caso investissem em outra empresa de risco semelhante.
empresas em seu país chama a atenção para a necessidade de
melhorar os processos de planejamento financeiro mediante ações Ainda segundo a Stern, Stewart, o EVA demonstra que, para que
como um forecasting contínuo e a adoção de modelos flexíveis que haja criação de valor, é preciso que todos os custos estejam
garantam a agilidade necessária para atuar em ambientes cada vez cobertos, inclusive o custo de capital. O EVA mostra, portanto,
mais incertos. As melhorias no processo de previsão permitem diminuir independentemente dos resultados contábeis tradicionais, se houve
tempo necessário para desenvolvimento e revisão do orçamento, criação ou destruição de valor, medindo os efeitos das decisões
levando a decisões gerenciais mais oportunas e adequadas. Sugerem, gerenciais sobre o valor das empresas. A metodologia é vista como
ainda, que melhores resultados são alcançados em empresas que um sistema de gestão, e não apenas como uma métrica, com
adotam um processo de budgeting equilibrado em termos de uma utilização na gestão de portfólio, nas políticas de remuneração e,
abordagem top-down e bottom-up. mais genericamente, no estabelecimento de estratégias e planos. Em
termos de gestão de portfólio, a base para a tomada de decisão passa
a ser o perfil de criação de valor dos negócios, com base no EVA e no
valor de crescimento futuro.
Gestão de Valor (Critérios de Sucesso)
Uma técnica de avaliação atualmente em voga, mas ligada à gestão
A avaliação do sucesso de uma estratégia pode envolver diferentes de projetos, é a Earned Value Management (EVM), uma técnica de
graus de sofisticação, indo desde simples cálculos de taxas internas gerência de projetos para medir o progresso de um projeto de maneira
de retorno até técnicas mais elaboradas de cálculo de desempenho objetiva. A técnica combina medidas de escopo, programação e custo
econômico-financeiro e valuation, incluindo análises de risco, em um único sistema integrado. Trata-se de uma técnica considerada
curvas de valor e outros métodos para o cálculo do valor gerado para capaz de emitir sinais precoces de problemas de desempenho. Além
os acionistas. disso, a EVM permite melhorar a definição do escopo de um projeto,
O Economic Value Added (EVA), marca registrada da Stern, Stewart, evitar distorções, comunicar os avanços obtidos aos stakeholders
que desenvolveu a metodologia de cálculo, é a mais conhecida e manter a equipe de projeto focada no progresso das atividades.
ferramenta de gestão de valor. Segundo seus desenvolvedores, o A gerência de valor envolve desenvolver um plano que identifica o
EVA é ao mesmo tempo uma medida do lucro econômico da empresa trabalho a ser feito, uma valuation do trabalho a ser feito, ou o valor
planejado (planned value – PV), e métricas de resultado, incluindo

o valor auferido (Earned Value – EV). A implementação de gestão Os autores observam que não há uma fórmula correta para gerenciar
de valor para projetos grandes e complexos pode incluir outros a mudança estratégica e que há fatores contextuais que influenciam
indicadores e previsões de desempenho de custo e tempo. os processos. Entre os fatores citados estão o poder do líder para
impor a mudança, a rapidez necessária e o grau da mudança
(conforme os tipos acima descritos), os recursos e as características
organizacionais a serem preservados, a diversidade dos funcionários
Mudança Estratégica e dos grupos que compõem a organização, a capacidade gerencial
Processos de mudança estratégica envolvem uma reavaliação do para administrar a mudança, o nível de recursos disponíveis para a
conteúdo de uma estratégia, uma vez diagnosticada a necessidade mudança e a preparação dos recursos humanos para a mudança.
de mudança. A exigência de mudança pode ocorrer tanto pela perda Quanto a esse último ponto, uma questão recorrente em processos
percebida do fit da estratégia com o ambiente quanto por condições de mudança estratégica é o gerenciamento da comunicação interna
internas que sugerem mudanças para melhoria do desempenho. nos diferentes níveis da organização, bem como a garantia do
comprometimento dos escalões intermediários de gerência. O papel
Johnson, Scholes e Whittington apresentam quatro tipos de dos gerentes intermediários é destacado, já que cabe a eles traduzir a
mudança estratégica, conforme seu escopo (um realinhamento estratégia emanada da gerência de topo para o resto da organização,
ou uma transformação) e a natureza da mudança (incremental ou bem como exercer as tarefas de implementação e controle dos
revolucionária). Assim, a mudança pode ser do tipo de adaptação processos de mudança estratégica.
(incremental/realinhamento), identificada como a forma mais comum
nas organizações. O segundo tipo é a mudança de reconstrução Diversos estilos e papéis são identificados na gestão da mudança
(revolucionária/realinhamento), que pode ser uma situação de estratégica. Johnson, Scholes e Whittington apontam cinco estilos:
turnaround na qual se promovem grandes mudanças estruturais educação e comunicação, que envolve a explicação das razões e
ou um programa drástico de redução de custos, porém que não dos meios para a mudança estratégica; colaboração ou participação
muda o paradigma da estratégia. O terceiro tipo é a evolução no processo de mudança, com o envolvimento, na agenda de
(incremental/transformação), que implica mudança no paradigma mudança, daqueles que serão afetados pela mudança estratégica;
da estratégia ao longo do tempo, tanto planejada quanto por intervenção, que envolve a coordenação dos processos de mudança
sistemas de aprendizado (decorrendo das learning organizations) e a autoridade sobre eles por um agente de mudança que delega
que ajustam constantemente a estratégia a mudanças no elementos do processo de mudança; direção, que envolve o uso de
ambiente. E, finalmente, o quarto tipo é a revolução (revolucionária/ autoridade gerencial pessoal para estabelecer uma estratégia futura
transformação), que implica uma mudança rápida na estratégia e no clara e determinar como a mudança vai ocorrer; coerção, com a
seu paradigma, em situações extremas em que a organização não é imposição da mudança ou a emissão de ordens sobre a mudança.
capaz de responder adaptativamente ao ambiente.

Quanto aos papéis, Johnson, Scholes e Whittington apontam a A origem do conceito de ecossistema de negócios remonta à
importância do agente de mudança, ou seja, a pessoa ou grupo que década de 1990, e refere-se a uma rede de organizações e outros
conduz e efetua a mudança estratégica em uma organização. Observam, tipos de atores, como produtores, consumidores, distribuidores,
ainda, que a mudança estratégica, via de regra, está ligada ao papel financiadores e órgãos de governo envolvidos com determinados
de um líder estratégico, que não necessariamente é alguém no topo bens e serviços que criem valor. A denominação provém da analogia
da organização, mas alguém em posição de exercer influência. Os com organismos em ecossistemas naturais. Os ecossistemas
líderes são categorizados como carismáticos, aqueles preocupados em abrigam tanto concorrentes quanto colaboradores. A abordagem de
construir uma visão e energizar a organização para atingi-la, ou como ecossistemas de negócios tem sido amplamente utilizada como base
instrumentais ou transacionais, aqueles mais focados em elaborar para análises e decisões estratégicas na indústria de tecnologia
sistemas e controlar as atividades da organização, associados a uma de informação. A partir daí, o modelo tem se expandido para
melhoria da situação existente. Além dos gerentes internos, é importante outras indústrias, tendo em vista a possibilidade de utilização de
destacar o papel de pessoas de fora da organização que possam estar tecnologias de informação e comunicação cada vez mais avançadas
envolvidas em processos de mudanças, como, por exemplo, um novo para criar redes dinâmicas que se valem de conhecimento,
presidente que seja trazido para aumentar a capacidade e a intensidade capacidade de inovação e compartilhamento entre os atores
da mudança, assim como novos membros da direção e, ainda, para criar valor.
consultores, que em geral são chamados a atuar em tais processos.
Novas perspectivas no desenvolvimento de estratégias empresariais
têm também sido trazidas pela assim chamada revolução da análise
de big data. Big data refere-se às grandes e complexas bases de
A Estratégia Empresarial no Novo Cenário de Informação dados e às tecnologias utilizadas para obter, armazenar e analisar
e Comunicação tais dados. Segundo Constantiou e Kallikos, o termo é utilizado para
se referir a grandes volumes de dados gerados e disponibilizados na
O rápido desenvolvimento das tecnologias de informação e internet e nos atuais ecossistemas de mídia digital. Caracterizam-
comunicação vem mudando significativamente tanto as ferramentas se, principalmente, por sua diversidade, frequência de atualização e
disponíveis para o planejamento e controle gerencial quanto os rapidez de seu crescimento, gerando estruturas de dados grandes,
ecossistemas de negócios de que as empresas participam. Por um difusas e dinâmicas que desafiam técnicas tradicionais de bases de
lado, essas tecnologias permitem contar com ferramentas mais dados e práticas estatísticas, contábeis e classificatórias utilizadas até
rápidas de previsão e planejamento, agilizando a tomada de decisão aqui. Alguns autores, como Davenport, apontam oportunidades para
e diminuindo o recorrente problema de a execução ocorrer com base novos modelos de negócios baseados em análise de dados e dados
em premissas já ultrapassadas. Por outro, propiciam ferramentas que de mídias sociais.
fornecem informações importantes para orientar o desenvolvimento
da estratégia empresarial.

Constantiou e Kallikos observaram o potencial do fenômeno de big Bibliografia

data para desenvolver novos ativos intangíveis e para contribuir
Constantiou, D. I. & Kallinikos, J. “New Games, New Rules: Big Data and the
para a estratégia competitiva de uma organização ao propiciar o
Changing Context of Strategy. Journal of Information Technology, vol. 30, 2015,
desenvolvimento de serviços inovadores. De fato, observam-se pp. 44-57.
as inúmeras novas maneiras pelas quais, por meio de big data, a
Davenport, T. Big Data at Work: Dispelling the Myths, Uncovering the Opportunities.
informação se torna disponível nas organizações para a tomada de Boston, Harvard Business Review Press, 2014.
decisão. Ligam big data, assim, a grandes mudanças no contexto de
Ghemawat, P. A Estratégia e o Cenário dos Negócios, 2. ed., Porto Alegre,
inteligência organizacional e estratégia, tendo em vista seus atributos Bookman, 2007.
e seus mecanismos não estruturados de geração e uso. Ao contrário
Grinstein, Y. & Tolkowsky, E. “The Role of the Board of Directors in the Capital
de dados coletados a priori para servir aos propósitos organizacionais
Budgeting Process – Evidence from S&P 500 Firms (November 2004)”. EFA 2005
e ao desenvolvimento de estratégias, aqueles de big data são Moscow Meetings.
usados para extrair a posteriori um plano organizacional, entre outras
Johnson, G.; Scholes, K. & Whittington, R. Explorando a Estratégia
possibilidades de uso. Assim, é esperado que esse novo cenário de Corporativa. Textos e Casos, 7. ed., Porto Alegre, Bookman, 2007.
informação leve a grandes mudanças na concepção e implementação
Kaplan, R. S. & Norton, D. P. A Organização Orientada para a Estratégia. Rio de
de estratégias.
Janeiro, Campus, 2000.
Kaplan, R. S. & Norton, D. P. Strategy Maps: Converting Intangible Assets into
Tangible Outcomes. Boston, Harvard Business Press, 2004.
Mintzberg, H.; Ahlstrand, B. & Lampel, J. Um Safari de Estratégia: Um Roteiro
pela Selva do Panejamento. Porto Alegre, Bookman, 1999.
Porter, M. E. Estratégia Competitiva: Técnicas para Análise de Indústrias e da
Concorrência. Rio de Janeiro, Campus, 1986.
Porter, M. E. Vantagem Competitiva: Criando e Sstentando um Desempenho
Superior, 16. ed. Rio de Janeiro, Campus, 1989.
Pricewatterhousecoopers & CFO Research Services. Financial Planning:
Realizing the Value of Budgeting and Forecasting. Boston,CFO Publishing LLC, 2011.
Whittington, R. O Que é Estratégia? Rio de Janeiro, Thomson Pioneira, 2002.
Wright, P.; Kroll, M.J. & Parnell, J. Administração Estratégica: Conceitos. São
Paulo, Atlas, 2000.

4.2 Desenvolvimento Organizacional e Empresarial um elemento contextual, representado pelo número de pessoas e
recursos e sua cobertura na organização. Finalmente, a tecnologia
Rebecca Arkader
representa as atividades distintivas necessárias para se atingirem
Dimensões da Organização as metas organizacionais, incluindo a natureza das atividades, sua
especialização, o tipo de instalações e equipamentos necessários,
A identificação das dimensões das organizações permite diferenciar entre outros.
umas das outras e apoia o conselho de administração e os gerentes
na tarefa de estabelecer as estruturas e estratégias adequadas. Essas
características das organizações interagem entre si, podendo ser
alteradas para que seus propósitos possam ser atingidos. Valores, Visão, Missão e Objetivos
Daft conceitua duas dimensões principais nas organizações: a As organizações comunicam seus propósitos por meio da declaração
estrutural e a contextual. O primeiro elemento da dimensão estrutural de seus valores, sua missão e seus objetivos corporativos. Segundo
é a centralização, ou seja, refere-se ao grau de dispersão das funções Johnson, Scholes e Whittington, muitas vezes essa comunicação
na organização, em termos de integração com outras funções ou em pode ser uma exigência formal da governança corporativa; em outras
termos geográficos. A seguir tem-se a formalização, que diz respeito à ocasiões pode ser que um ou mais stakeholders esperem que a
extensão das políticas e procedimentos na organização. A hierarquia organização o faça. Advertem, também, que esses enunciados podem
está relacionada à extensão e configuração dos níveis na estrutura. nem sempre refletir as verdadeiras prioridades da organização, tendo
A rotinização diz respeito ao grau de padronização dos processos em vista questões internas de poder e cultura.
organizacionais. A especialização tem a ver com o grau em que as Johnson, Scholes e Whittington observam que os valores corporativos
atividades são diferenciadas. Finalmente, o treinamento diz respeito definem a forma como a organização opera, destacando os valores
à extensão das atividades para prover os membros da organização essenciais, aqueles que orientam as ações da organização. Em seu
do conhecimento e das habilidades de que necessitam para conhecido artigo, Make Your Values Mean Something, publicado
desempenhar seus papéis. na Harvard Business Review em 2002, no auge dos escândalos de
Destaca-se, entre as dimensões contextuais, a da cultura, que empresas como a Enron, o consultor Patrick Lencioni observa que, em
pode ser vista como os valores e crenças compartilhados por todos sua experiência, a maioria das declarações de valor são insípidas, sem
dentro da organização. Outra dimensão contextual é o ambiente, garras ou simplesmente desonestas. E sustenta que, longe de serem
caracterizado como a natureza das influências externas e das inofensivas, como supõem alguns executivos, podem ser bastante
atividades nas esferas política, técnica, social e econômica. A destrutivas, tendo em vista que declarações de valores vazias geram
seguir vêm as metas, ou seja, as prioridades globais distintivas e empregados cínicos e desmotivados, alienam os clientes e minam a
os estados finais desejados da organização. O tamanho é também credibilidade gerencial. Sugere, então, uma classificação de valores

em quatro categorias – os valores “core”, centrais, que seriam os e não o de diferenciar. O segundo componente é um futuro antevisto
princípios profundamente enraizados que guiam todas as ações (envisioned), que contém uma meta para dali dez a trinta anos e
da organização, uma definição que emana do conceito de James descrições do que será necessário para alcançá-la.
Collins e Jerry Porras, segundo os quais os valores centrais são
inerentes e sacrossantos, não devem jamais ser objeto de concessão, Johnson, Scholes e Whittington ressaltam que, enquanto os
seja por conveniência ou por ganho econômico de curto prazo. valores podem estabelecer o cenário e as fronteiras em que se
Observa-se que os valores centrais muitas vezes refletem os valores desenvolvem as estratégias, as declarações de missão apontam a
dos fundadores, e são o principal elemento distintivo da corporação. direção e os propósitos dominantes das organizações. Wright, Kroll
Uma segunda categoria seria a dos valores aspiracionais, de que e Parnell observam que os termos da missão de uma corporação
as organizações necessitam para ter sucesso no futuro, sem o ter serão formulados de maneira bem mais genérica do que os de uma
no presente. Outro tipo de valores seriam os permission--to-play, unidade de negócios, quando esta se torna mais restrita em alcance
que refletem os padrões comportamentais e sociais mínimos e mais claramente definida. A missão é importante para orientar a
exigidos de qualquer empregado. Estes não tenderiam a variar organização no estabelecimento de seus objetivos estratégicos e na
muito entre diferentes empresas, não sendo, portanto, elementos tomada de decisões, constituindo a filosofia que orienta sua gestão.
distintivos. E, finalmente, haveria os valores acidentais, que surgem
espontaneamente, sem que tenham sido cultivados pela liderança, Da missão da organização, que enuncia seus propósitos, ou o que
e que usualmente refletem os interesses comuns dos empregados ela é, devem sair seus objetivos e metas. Os objetivos representam
da organização – podendo atuar positivamente, por criarem fins genéricos desejados, para os quais são orientados os esforços.
um senso de inclusão, mas também negativamente, ao afastar Segundo Johnson, Scholes e Whittington, os objetivos são
novas oportunidades. declarações de resultados a serem atingidos. Em geral são expressos
em termos financeiros (vendas, taxa de crescimento etc.), havendo
A visão de uma organização é a imagem que seus membros têm de ainda objetivos baseados no mercado e em outros fatores, como
como ela deveria funcionar, em uma conotação de futuro. Collins inovação. As metas são versões mais específicas, limitadas e em geral
e Porras, em seu livro Build to Last: Successful Habits of Visionary mais quantificadas dos objetivos mais gerais.
Companies, observam que a visão propicia uma orientação sobre
qual core deve ser preservado e rumo a que futuro o progresso As estruturas e políticas de gestão devem refletir os valores da
deve ser estimulado. Segundo eles, uma visão bem articulada tem organização. O trabalho em desenvolvimento organizacional
dois componentes, sendo o primeiro uma ideologia central (core), deve estabelecer os papéis e as responsabilidades do conselho,
composta dos valores centrais e dos propósitos centrais, que seriam desenvolver o relacionamento entre este e o staff da organização,
a razão de ser da organização e, portanto, mais permanentes. Eles bem como os sistemas e as estruturas de governança, as habilidades
veem o papel da ideologia central como sendo o de guiar e inspirar, de cada membro do conselho e o planejamento do aperfeiçoamento
do conselho e de lideranças.

Aprendizagem nas Organizações A transformação de conhecimento tácito em explícito, por meio

da manualização, é chamada de “externalização”; o inverso, de
A questão da aprendizagem nas organizações vem ganhando “internalização”, quando os empregados absorvem procedimentos
destaque na agenda gerencial em função das necessidades geradas e regras explícitos em seu ambiente de trabalho. A “socialização”,
pelas rápidas mudanças no ambiente globalizado, sobretudo para eles, consiste no compartilhamento de conhecimento tácito,
por aquelas trazidas pelas novas tecnologias de informação e enquanto a “combinação” denota a disseminação de conhecimento
comunicação, bem como pela adoção mais ampla de práticas de explícito. O processo de geração de conhecimento e o aprendizado
gestão de conhecimento, que têm no aprendizado organizacional uma organizacional se dão mediante ciclos de socialização, externalização,
de suas bases. combinação e internalização.
O aprendizado é uma característica de organizações capazes de mudar Peter Senge popularizou o conceito da learning organization, ou
e que se adaptam, aprendendo com a experiência e incorporando o organização de aprendizado, em seu livro The Fifth Discipline, de
aprendizado na melhoria de seus produtos e processos de diversas 1990. Para ele, uma organização de aprendizado é aquela em que
naturezas. O processo de aprendizado diz respeito ao desenvolvimento as pessoas continuamente expandem sua capacidade para criar
de percepções e conhecimento, estabelecendo um nexo entre ações os resultados que verdadeiramente desejam, em que padrões
passadas, seus resultados e intenções futuras. Vários autores no campo novos e abrangentes de pensamento são alimentados, em que a
das organizações contribuíram para o entendimento da questão do aspiração coletiva é liberada e em que as pessoas continuamente
aprendizado organizacional, entre os quais destacam-se os pioneiros aprendem a aprender juntas. Seria esta a única fonte de vantagem
Argyris e Schon, na década de 1970, que introduziram a distinção competitiva sustentável. Para Senge, o papel do líder na learning
entre o aprendizado em single-loop e double-loop. No primeiro modo, organization é o de projetista, mestre e timoneiro que pode construir
indivíduos, grupos ou organizações modificam suas ações segundo uma visão compartilhada e desafiar o status quo, sendo responsável
a diferença entre resultados esperados e obtidos; no segundo, os por construir uma organização na qual as pessoas continuamente
valores, pressupostos e políticas que inicialmente levaram às ações são expandem seu conhecimento e capacitação para moldar seu futuro.
questionados, ou seja, constitui-se o aprendizado do aprendizado. No As cinco disciplinas ou princípios em que se baseia sua learning
primeiro modo, usa-se e desenvolve-se o que já se sabe (exploitation); organization são: domínio pessoal (as pessoas devem olhar sua
no segundo, busca-se um conhecimento novo (exploration). vida e seu trabalho como um artista vê sua obra de arte); modelos
mentais (suposições arraigadas ou imagens mentais que influenciam
Nonaka e Takeuchi, em seu livro The Knowledge Creating Company,
o modo como compreendemos o mundo e como agimos); construção
de 1995, deram impulso à questão da aprendizagem organizacional
de uma visão compartilhada (se há uma visão verdadeira, as
revisitando os conceitos de conhecimento tácito (pessoal, específico
pessoas se superam e aprendem, não porque precisam, mas porque
de um contexto, subjetivo e difícil de ser transmitido) e conhecimento
querem); aprendizado em equipe (os membros da equipe participam
explícito (codificado, sistemático, formal e fácil de ser transmitido).

de um verdadeiro diálogo), e raciocínio sistêmico, a disciplina sucesso ou fracasso das organizações. Eles identificaram quatro
integrativa (a quinta) que funde as demais em um corpo coerente de dimensões na cultura: valores, que seriam as crenças que dominam
teoria e prática. a cultura corporativa; heróis, as pessoas que incorporam tais valores;
ritos e rituais, que são as rotinas de interação com fortes qualidades
Johnson, Scholes e Whittington definem a organização de simbólicas; e a rede de cultura, o sistema informal de comunicação ou
aprendizado como a que é hierarquia de poder na organização.
[...] capaz de regeneração contínua a partir de uma variedade de A cultura organizacional é, portanto, constituída pelos valores
conhecimentos, experiências e habilidades de pessoas dentro e crenças compartilhados pelos membros de uma organização.
de uma cultura, encorajando o questionamento mútuo e o Segundo Edgar Schein, em seu livro Organizational Culture
desafio em torno de um objetivo ou uma visão compartilhada. and Leadership, de 1985, a cultura organizacional consiste nas
Ela enfatiza a capacidade e a habilidade potencial das suposições e crenças básicas compartilhadas pelos membros de
organizações de regenerar-se a partir de dentro e, dessa forma, uma organização, que operam inconscientemente e definem de
para estratégias que emergem de dentro. forma assumidamente básica a visão que uma organização tem de
si mesma e de seu ambiente. Schein a define como o padrão de
Essa visão destaca a importância de liberar a criatividade e impedir
pressupostos básicos compartilhados que o grupo aprendeu ao
que estruturas formais dentro das organizações a reprimam, indicando
resolver seus problemas de adaptação externa e integração interna,
que os gerentes devem ter um papel menos diretivo e mais facilitador.
que funcionaram bem ao ponto de serem considerados válidos e,
portanto, merecedores de serem ensinados aos novos membros como
a maneira correta de perceber, pensar e sentir em relação àqueles
Cultura Organizacional problemas. Segundo Schein, a cultura seria um atributo organizacional
difícil de mudar, sobrevivendo a produtos, serviços, fundadores,
Clifford Geertz, em seu livro The Interpretation of Cultures, de 1973, lideranças e atributos físicos das organizações. O autor identifica,
definiu cultura como um sistema de concepções herdadas expressas ainda, três níveis cognitivos na cultura organizacional. No primeiro
em formas simbólicas por meio das quais as pessoas se comunicam, nível, o mais superficial, ficam os atributos organizacionais que
perpetuam e desenvolvem seu conhecimento sobre a vida e atitudes podem ser vistos, sentidos e ouvidos por qualquer observador, inclui
em relação à vida. as instalações, escritórios, mobiliário, prêmios e distinções visíveis,
a forma como os membros da organização se vestem e o modo de
Em um dos primeiros trabalhos na área gerencial sobre o tema interação das pessoas entre si e com outros de fora da organização.
nos Estados Unidos, Corporate Cultures, de 1982, Deal e Kennedy O próximo nível lida com a cultura manifesta dos membros de uma
propõem, que a cultura seria o principal fator na determinação do organização, expressa por slogans, declarações de missão e outros

credos operacionais. No terceiro nível, o mais profundo, encontram- documentos, e com relacionamentos dominados pela autoridade e
se os pressupostos tácitos da organização. São elementos ocultos da hierarquia, em geral em uma estrutura burocrática e piramidal. As
cultura, que não podem ser identificados por meios cognitivos nas culturas de tarefa, ao contrário, preservam um sentido básico de
interações comuns entre os membros da organização e muitas vezes missão da organização, com o trabalho sendo projetado com base
são considerados tabu nas discussões internas. Muitas dessas regras em equipes e o poder emanando da competência, tendo em geral
não faladas existem sem que os membros tenham conhecimento uma estrutura matricial e flexível. As culturas de poder contam com
consciente delas, e os que poderiam entender esse nível mais uma fonte de poder única, central, que pode ser um indivíduo ou um
profundo acabam por internalizar seus atributos e a não se dar conta grupo na corporação, o qual controla as recompensas, sendo mais
de sua existência. Há ainda a questão de comportamentos paradoxais, identificadas com uma estrutura em rede, com pouca burocracia.
em que as normas podem ser interpretadas de maneira diversa em Finalmente, em uma cultura de pessoas os indivíduos se veem como
níveis diferentes. Isso ajudaria a explicar o fracasso de processos superiores à organização, o que colocaria em perigo sua existência,
de mudança organizacional, pela dificuldade que os agentes teriam já que a organização seria, por princípio, um grupo de pessoas com
de compreender tais normas tácitas. Schein entende que mesmo a interesses comuns que perseguem metas organizacionais.
compreensão da cultura em seu nível mais profundo pode não ser
suficiente para trabalhar mudanças culturais, devido aos efeitos Johnson, Scholes e Whittington, ligando cultura organizacional e
conjuntos da dinâmica dos relacionamentos interpessoais e da estratégia, concluem que a cultura significa os comportamentos
cultura organizacional durante o processo para instituir a mudança coletivos em uma organização, e as estratégias podem ser vistas como
desejada. O autor vê, ainda, uma ligação intensa entre liderança e resultados de suas suposições, comportamentos e rotinas. Essas
cultura organizacional, enxergando que a manipulação da cultura suposições são passadas de um grupo a outro, e as organizações
seria a principal função da liderança. A cultura seria, assim, criada e podem se ver engessadas por sua cultura.
institucionalizada pela ação dos líderes, cabendo-lhes buscar alterá-
la em casos de disfunção. Segundo Schein, os dirigentes deveriam, A possibilidade de gerenciar a cultura organizacional, ou alterá-la, não
portanto, ser capazes de entender como a cultura pode ajudar ou é uma questão de consenso. Embora muitos enxerguem a dificuldade
prejudicar as organizações e quais as habilidades para promover as de mudar uma cultura, Andrew Pettigrew, a quem, aliás, se credita a
mudanças necessárias. introdução do termo corporate cultures na literatura gerencial, ainda
na década de 1970, acredita que a cultura pode ser moldada para se
Também em 1985, em seu livro Understanding Organizations, adequar a objetivos estratégicos, considerando que as organizações
Charles Handy propôs uma classificação de tipos de cultura têm a capacidade de se transformar a partir de si mesmas, de dentro
organizacional, em que destaca diferentes formas de poder e para fora.
a ligação entre culturas e estruturas. As culturas de papéis são
altamente formalizadas, com abundância de regulamentos e

Transformação Organizacional e Gestão de Mudanças Kotter, em seu conhecido livro sobre a gestão da mudança, A Force
For Change: How Leadership Differs from Management, de 1990,
Em tempos de rápidas mudanças ambientais e de surgimento indica oito razões pelas quais processos de mudança organizacional
de novas tecnologias, as organizações veem--se compelidas a podem não dar certo: permitir demasiada complacência; não criar
promover mudanças que podem ser comprometidas devido a uma coalizão orientadora poderosa o suficiente; não entender a
culturas arraigadas, estruturas desfavoráveis ou falta de liderança. necessidade de uma visão clara; falhar na comunicação da visão; não
Um exemplo seria o da necessidade de implantação de sistemas remover obstáculos contra a visão; não planejar sistematicamente
integrados de informação como os Entreprise Resource Planning resultados de curto prazo e não realizá-los; declarar vitória antes
(ERP), que demandam um grande esforço coletivo para a mudança do tempo; e não ancorar as mudanças na cultura organizacional. O
em geral radical nos processos organizacionais e o envolvimento autor identifica, também, as oito formas de evitar esses problemas,
de todos na organização para que possam ter sucesso. As técnicas por meio dos passos de seu modelo de fases de mudança, que devem
de gestão de mudanças tornam-se, assim, elementos fundamentais ser seguidos na exata sequência: estabelecer um senso de urgência;
para garantir o sucesso desses processos que implicam criar uma poderosa coalizão orientadora; desenvolver uma visão;
transformação organizacional. comunicar a visão; dar autoridade (empower) às pessoas para que
ajam com relação à visão e eliminem os obstáculos; planejar e criar
A gestão de mudanças pode ser conceituada como uma abordagem
ganhos de curto prazo; consolidar as melhorias, produzindo ainda mais
para levar as organizações, e os indivíduos e equipes que as compõem,
mudanças; e institucionalizar as novas abordagens.
de um estado atual a um estado desejado no futuro. Um dos trabalhos
pioneiros na área foi o de Kurt Lewin, ainda na década de 1950, com A reengenharia de processos de negócios (Business Processes
seus três estágios de descongelamento-mudança-congelamento. O Reengineering) – BPR, ligada a Hammer e Champy e a Davenport,
primeiro implica desestruturar o status quo, atacando a inércia e os implica um processo radical de gestão de mudanças, ao sugerir um
mecanismos de defesa contrários à mudança; o segundo estágio, em redesenho drástico nos processos organizacionais a fim de atingir
que ocorre a mudança, é tipicamente confuso, já que não se tem ainda melhorias, sobretudo de custo, e um foco na utilização de tecnologia
clara a ideia da nova situação; finalmente, o terceiro estágio é o de da informação. O processo se dá em linhas gerais por etapas que
congelamento ou recongelamento, em que a mudança se consolidou e implicam desenvolver a visão do negócio e estabelecer os objetivos
criou nova zona de conforto na organização. dos processos; identificar aqueles que devem ser submetidos a
reengenharia, ou seja, redesenhados; compreender e medir os
processos existentes; identificar as capacitações em tecnologia de
informação; projetar e construir um protótipo para o novo processo;
e adaptar a estrutura organizacional e as formas de governança ao
novo processo.

Bibliografia A definição mais aceita é a de que os ativos intangíveis são os ativos

não físicos e não monetários que implicam direitos a benefícios
Daft, R. L., Organizational Theory and Design. Cincinnati, South Western Educational
futuros. Segundo Lev, os termos ativos intangíveis, capital intelectual
Publishing, 2001.
e ativos de conhecimento podem ser usados alternativamente,
Johnson, G.; Scholes, K. & Whittington, R. Explorando a Estratégia
representando, respectivamente, as visões contábil, gerencial e
Corporativa: Textos e Casos, 7. ed., Porto Alegre, Bookman, 2007.
econômica do fenômeno. Ele aponta, ainda, que há três grandes
Kotter, J. P. Liderando Mudança. Rio de Janeiro, Campus, 1997. nexos com relação aos fatos geradores dos ativos intangíveis:
Schein, E. Organizational Culture and Leadership. San Francisco, Jossey-Bass, 1985. a descoberta (ou inovação), as práticas organizacionais e os
Wright, P.; Kroll, M.J. & Parnell, J. Administração Estratégica: Conceitos. São recursos humanos; frequentemente, os ativos são gerados por
Paulo, Atlas 2000. uma combinação dessas fontes. O conceito de ativos intangíveis
incorpora uma visão de valor no longo prazo e está intimamente
ligado àquele de competências, sejam individuais (capital humano),
4.3 Gestão de Ativos Intangíveis organizacionais (inovação, sistemas e cultura) ou relacionais (capital
social). Deve-se destacar, principalmente, o aspecto estratégico dos
Rebecca Arkader
ativos intangíveis, tendo em vista que dizem respeito à diferenciação
Definição de Ativos Intangíveis de uma organização das demais.
Já em 1972, um artigo na Harvard Business Review indicava haver Há diversas classificações de ativos intangíveis. A mais usual distingue
várias definições para ativos intangíveis, além da legal, e simplificava os ativos intangíveis legais dos ativos intangíveis competitivos. Os
a questão com uma conceituação ainda hoje válida: ativos intangíveis ativos legais são os decorrentes de direitos de propriedade intelectual
seriam aqueles que, embora possam não aparecer no balanço, trazem (patentes, marcas, direito autoral) e goodwill, a ser definido a seguir,
de todo modo uma grande contribuição ao valor de uma empresa. enquanto os competitivos correspondem a elementos que influenciam
Mais de trinta anos depois, a mesma publicação destacava que na a competitividade das empresas, entre os quais o conhecimento não
corporação moderna os ativos intangíveis são a fonte do maior valor, protegido por propriedade intelectual, o capital humano, os sistemas
gerando a maior parte do crescimento corporativo e do valor para e processos internos e os relacionamentos. Os ativos competitivos
os acionistas. Calcula-se, de fato, que cerca de 80% do valor de uma exercem forte impacto sobre as operações, afetando entre outros
empresa esteja em seus intangíveis, o que é tanto mais pertinente no aspectos a eficiência, a produtividade e a eficácia.
caso das modernas empresas baseadas em conhecimento. Por isso, Kayo e colaboradores englobam as duas perspectivas em
o conhecimento de suas características e gestão pelo conselheiro de sua classificação de ativos intangíveis como ativos humanos
administração é muito importante. (conhecimento e experiência dos empregados, habilidades
gerenciais etc.); ativos de inovação (P&D, patentes, know-how

etc.); ativos estruturais (sistemas, bancos de dados, canais de Apresentam-se, a seguir, os diferentes tipos de ativos intangíveis e
mercado etc.), e ativos de relacionamento (marcas, direitos autorais, questões gerenciais relevantes, como liderança e gestão de pessoas,
contratos, licenças etc.). gestão de inovação, conhecimento e marcas, bem como noções
sobre a contabilização de intangíveis.
Outra classificação encontrada na literatura está focada na duração
dos ativos, distinguindo aqueles de duração limitada, tais como
patentes, direitos autorais e contratos de licença, daqueles de
duração ilimitada, tais como marcas, pessoal (capital humano), Patentes, Marcas e Outros Direitos
segredos industriais e reputação. Patentes, marcas, copyright e outros direitos relativos à propriedade
Finalmente, os ativos intangíveis também podem ser classificados intelectual são ativos intangíveis legais. O sistema internacional
como identificáveis ou não identificáveis. Entre os ativos identificáveis de proteção à propriedade intelectual conta com um arcabouço
estão as patentes, os segredos industriais e know-how (tecnologia institucional e regulatório estabelecido, que remonta ao século
não protegida por patentes), as marcas, o copyright, os direitos de uso XIX. É um campo em permanente evolução, e fenômenos como a
de terra e contratos. Já os não identificáveis referem-se a goodwill. globalização e os avanços científicos e tecnológicos, tais como
Para que um ativo seja considerado identificável é preciso que seja a internet, o comércio eletrônico e os recursos genéticos, criam
reconhecível, tenha existência legal e esteja sujeito à propriedade, a demandas que levam à discussão das questões e à criação de novos
qual pode ser legalmente transferida. mecanismos de proteção.
A abordagem gerencial de capital intelectual tem se tornado cada Segundo a Organização Mundial de Propriedade Intelectual (Ompi),
vez mais relevante devido ao crescente papel do conhecimento sediada em Genebra, na Suíça, a propriedade intelectual “se refere
na economia e nas empresas. Costumam-se identificar três às criações da mente: invenções, trabalhos literários e artísticos e
componentes no capital intelectual: o capital humano (que é o símbolos, nomes, imagens e desenhos utilizados no comércio”.
“capital que vai para casa”, aí incluídos as competências, os talentos A propriedade intelectual divide-se em duas grandes categorias:
e a experiência da força de trabalho de uma organização, sejam a propriedade industrial, que inclui invenções (patentes), marcas,
trabalhadores ou gerentes), o capital estrutural (que “permanece na desenhos industriais e indicações geográficas de origem; e o
empresa”, aí incluídos o conhecimento incorporado nos processos, copyright ou direito autoral, que inclui trabalhos artísticos e
nos programas de computador e na propriedade intelectual) e o literários, por exemplo romances, obras musicais, obras artísticas
capital de clientes, de relacionamento ou de redes (que inclui todos como desenhos, pinturas, fotografias, esculturas e projetos de
os relacionamentos externos de uma organização, envolvendo arquitetura, além de obras de artistas fonográficos, programas de
clientes, fornecedores, sócios, bancos etc., e os aspectos ligados à televisão, filmes etc.
imagem, tais como a marca e a reputação).

Há inúmeros acordos internacionais geridos pela Ompi cobrindo As marcas têm papel de destaque no âmbito dos direitos de
diferentes aspectos da propriedade intelectual, sendo os principais propriedade industrial. É um dos ativos intangíveis mais relevantes
a Convenção de Paris para a Proteção da Propriedade Industrial, para uma empresa, estando ligada à questão de imagem e reputação
que data de 1883, e a Convenção de Berna para a Proteção do (o capital de relacionamento). Esses aspectos da marca e sua gestão
Copyright, instituída em 1886, ambas periodicamente revistas são tratados mais adiante neste capítulo. A marca é um direito
mediante rodadas internacionais de negociação. Deve-se mencionar, perene, podendo seu registro, uma vez concedido, ser prorrogado
ainda, o Trade Related Aspects of Intelectual Property Rights (Trips), indefinidamente. A marca registrada garante ao seu proprietário o
o tratado internacional sobre aspectos relacionados ao comércio direito de uso exclusivo em todo o território nacional em seu ramo de
nos direitos de propriedade intelectual, estabelecido em 1994 atividade econômica. Trata-se, de longe, do direito de propriedade
no âmbito das negociações que culminaram com a substituição industrial mais solicitado, sendo depositados anualmente no Inpi
do antigo General Agreement on Tariffs and Trade (Gatt) pela cerca de cem mil pedidos de registro de marca.
Organização Mundial do Comércio (OMC).
As patentes (de invenção) são direitos temporários relativos à
Cada país é naturalmente soberano para estabelecer sua legislação proteção de uma invenção ou modelo de utilidade, concedida
específica, respeitados os termos dos acordos internacionais de aos detentores dos direitos sobre sua criação, que podem ser
que é signatário. No Brasil, a regulamentação atual da questão da pessoas físicas ou jurídicas. Durante o prazo de vigência da
propriedade industrial é regida pela Lei 9.279, de maio de 1996, patente, seus proprietários têm o direito de excluir terceiros, sem
enquanto o direito autoral está regido pela Lei 9.610, de fevereiro de sua prévia autorização, de atos relativos à matéria protegida, tais
1998. Além dessas, há a chamada Lei do Software (Lei de Programas como fabricação, comercialização, importação, uso, venda etc. A
de Computador), – Lei 9.609, também de fevereiro de 1998. O Instituto contrapartida da sociedade é a divulgação detalhada do conteúdo
Nacional da Propriedade Industrial (Inpi), criado em 1970 e com sede técnico da invenção ou modelo de utilidade. A proteção de uma
no Rio de Janeiro, é o patent office brasileiro, ou seja, o organismo patente permite a seu titular impedir a fabricação e a venda de
oficial, vinculado ao Ministério do Desenvolvimento, Indústria e cópias e representa um instrumento importante para viabilizar os
Comércio Exterior, responsável pelo registro de marcas, concessão vultosos gastos em pesquisa e desenvolvimento que muitas vezes
de patentes, averbação de contratos de transferência de tecnologia são necessários para a geração de novos produtos e processos.
e de franquia empresarial e registros de programas de computador, Atualmente, a vigência de um direito de patente de invenção é de
desenho industrial e indicações geográficas. Apesar de sua vinte anos, e de uma patente de modelo industrial, de quinze anos,
denominação, sua atribuição no caso dos programas de computador contados a partir do depósito do pedido. Uma vez decorridos esses
está no campo do direito autoral. prazos, o direito se extingue e diz-se que a patente caiu em domínio
público, ou seja, seu conteúdo poderá ser livremente utilizado.

Considerado na legislação anterior como um direito de patente (eram mecanismos como cláusulas de sigilo em contratos com fornecedores
as patentes de modelo e desenho industrial), o desenho industrial e empregados e mecanismos de segurança de informações, entre
hoje constitui uma categoria à parte de propriedade industrial, sujeita outros. A lei de propriedade industrial protege indiretamente os
a um registro. O desenho industrial é uma forma plástica ornamental segredos de negócios, ao considerar crime de concorrência desleal a
de um objeto ou um conjunto ornamental de linhas e cores que pode divulgação, exploração e utilização de conhecimentos, informações e
ser aplicado a um produto, proporcionando resultado visual novo dados de terceiros, sem a devida autorização. Devido a seu impacto
e original na sua configuração externa e que pode servir de tipo de no desempenho competitivo das empresas, o tratamento da questão
fabricação industrial. Deve-se observar que o desenho industrial dos segredos industriais ou de negócios deve ser cuidadoso.
refere-se a algo que será aplicado na fabricação, não podendo ser
concedido, portanto, a uma obra apenas artística. É interessante O copyright ou direito autoral é um direito temporário (embora de
observar que o desenho industrial aproxima-se mais de uma marca longa duração) sobre ampla gama de obras artísticas e intelectuais,
que de uma patente, podendo ser também registrado como marca inclusive sobre programas de computador e bases de dados. É
se for utilizado com esse fim. O registro de desenho industrial tem importante salientar que o direito autoral não cobre a ideia em
validade de dez anos contados da data do depósito e poderá ser si, mas a forma em que é expressa. O direito abrange a produção
prorrogado por até três períodos de cinco anos, chegando a 25 anos de cópias ou reproduções do trabalho e a sua comercialização.
a possível vigência total do direito. A legislação de propriedade As novas tecnologias digitais e a comunicação pela internet têm
industrial prevê ainda outros direitos, entre os quais o registro de trazido diversas questões novas ao debate da proteção ao direito
indicação geográfica e de topografia de circuitos integrados. autoral e ao seu enforcement. O principal organismo no Brasil na
área de direito autoral é a Diretoria de Direitos Intelectuais (DDI)
Uma área controversa no campo da propriedade industrial e da Secretaria de Políticas Culturais do Ministério da Cultura,
com impacto significativo na questão dos ativos intangíveis é a a quem compete formular e administrar as políticas de direito
de conhecimentos e informações não protegidos por direitos de autoral. A questão do direito autoral é complexa e envolve tanto
propriedade industrial, como patentes. Os segredos de negócios direitos patrimoniais quanto direitos morais. A duração dos direitos
(ou segredos industriais ou know-how) são desenvolvidos pelas patrimoniais é de setenta anos contados a partir de 1º de janeiro do
empresas no exercício de suas atividades e constituem recursos que ano subsequente ao da primeira publicação.
podem ser muito valiosos. São itens como listas de clientes, listas de
fornecedores, fórmulas não patenteadas, planos, modelos, sistemas Os programas de computador são um caso especial na proteção pelo
etc., que fazem parte do capital organizacional das empresas. Para direito autoral, sendo regidos por legislação própria, e registrados
se caracterizarem como tais, os segredos não podem corresponder pelo Inpi. A validade do direito é de cinquenta anos contados a partir
a informações amplamente disponíveis, devem ser confidenciais do dia 1º de janeiro do ano subsequente à sua publicação ou, na
e estar devidamente protegidos por seus detentores, por meio de ausência desta, da sua criação. Embora apenas uma pessoa ou grupo

de pessoas físicas possa criar um programa de computador (sendo empresas. Dados relativos a 2014 da mais recente Pesquisa Industrial
os detentores dos direitos morais), o titular do direito patrimonial é de Inovação Tecnológica (Pintec), ampla pesquisa trienal conduzida
aquele que detém o seu direito de exploração. pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE), mostram
um panorama ainda de pouca evolução. Enquanto no período de
2003-2005, cerca de 33% das empresas brasileiras investiram em
inovação de produto e/ou processo (com predominância desta
Pesquisa e Desenvolvimento e Gestão da Inovação última), na última coleta de dados esse percentual se elevou para
As atividades de P&D, associadas à inovação, consomem recursos 36,4% entre as empresas pesquisadas com quinhentos empregados ou
significativos das empresas, constituindo, sem dúvida, fonte expressiva mais. Desse último percentual, 15,9% inovaram em produto e processo,
de capital intelectual. De fato, têm sido relatadas associações positivas 18,2% apenas em processo e 3,8% apenas em produto.
entre a magnitude dos gastos em P&D e os resultados econômicos O setor industrial manteve níveis estáveis de investimento em P&D
das empresas. Segundo pesquisa da Organização para Cooperação e no período 2012-2014, apesar dos anos de crise. Os dispêndios em
Desenvolvimento Econômico (OCDE), as iniciativas de desenvolvimento P&D relativos ao faturamento das empresas passaram de 0,81%,
científico e tecnológico têm sido conduzidas cada vez mais mediante entre 2009 e 2011, para 0,84% no último triênio estudado. O setor
esforços colaborativos em nível global, para o que têm contribuído o de telecomunicações foi o que teve maior destaque em termos de
surgimento de cadeias globais de valor, as diferenças entre os países aumento dos gastos em P&D no período. Das empresas industriais,
nos custos de P&D, maior facilidade para o desenvolvimento de projetos 36% introduziram algum tipo de inovação. Os principais obstáculos
internacionais de P&D devido às novas tecnologias de informação e à inovação relatados foram os elevados custos e a dificuldade de
comunicação e mudanças de políticas, por exemplo, dando maior força obter fontes de financiamento. Essa edição da pesquisa cobriu
à proteção da propriedade intelectual ou incentivos fiscais ao P&D. apenas a proteção das inovações com meios informais, e não com
O desempenho das empresas brasileiras em termos de inovação, recurso à propriedade industrial, como em edições anteriores. Deve-
quando comparado ao de países desenvolvidos e mesmo de outros se observar que apenas um pequeno percentual das empresas
países em desenvolvimento, como a Coreia, tem sido modesto. inovadoras protege seus resultados dessa forma, destacando-se o
Segundo dados do Ministério da Ciência, Tecnologia, Inovações e segredo industrial, o tempo de liderança sobre os competidores e a
Comunicações, o percentual do Produto Interno Bruto (PIB) destinado complexidade no desenho. Quase 90%das empresas pesquisadas
ao desenvolvimento científico e tecnológico no país foi de 1,24% relataram ter introduzido alguma inovação organizacional ou de
em 2013, número inferior, por exemplo, ao 1,37% registrado em marketing, com pequeno aumento em relação a períodos anteriores.
2005. Essa proporção se mantém significativamente inferior à Observou-se, ainda, uma tendência à redução no P&D interno em
do mundo desenvolvido e à de países como a China e a Coreia. favor da aquisição de tecnologia de outras empresas e de centros de
Desse percentual, apenas 0,54% correspondeu a investimentos de ciência e tecnologia.

O professor Gary Pisano, da Harvard Business School, considera que Embora em português só tenhamos a palavra marca, em inglês há
a falta de uma estratégia de inovação seria a causa da alta taxa de as palavras brand, para o sentido lato, trademark, como termo legal,
fracasso experimentada por inúmeras empresas em todo o mundo. para a marca passível de proteção, e trade name, para a marca que
Essa estratégia consiste, segundo ele, em um conjunto de políticas ou distingue a firma como um todo.
comportamentos que se reforçam mutuamente, voltado para alcançar
uma determinada meta competitiva. Na sua experiência, observou O reconhecimento de uma marca decorre da reputação e da imagem
que raramente as empresas articulam estratégias para alinhar seus de quem a detém. É indiscutível o o impacto da reputação, da
esforços de inovação à sua estratégia de negócios. Assim, salienta a confiança que ela gera e da imagem positiva sobre o valor de uma
necessidade de as empresas desenvolverem um sistema alinhado de empresa. A diferenciação obtida por uma marca de prestígio por
inovação, em vez de apenas adotarem as melhores práticas, sem uma meio de sua identidade (as características pelas quais a empresa
lógica clara que as ligue à sua estratégia de negócios. ou o produto são reconhecidos) faz com que o consumidor tenha
a percepção de qualidade superior, entre outras características, e
permite a fixação de preços bem superiores aos custos dos produtos e
serviços, levando a uma considerável geração de valor. Diz-se, então,
Gestão de Marca, Reputação e Imagem que o consumidor compra a marca, e não o bem ou serviço que ela
distingue. Esse fenômeno é medido pelo conceito de brand equity. No
A questão do capital de relacionamento está intimamente ligada que tange aos produtos, o brand equity se refere à diferença entre os
ao valor agregado pela marca, pelo qual os consumidores têm a resultados que um produto aufere com sua marca e os que obteriam
percepção da reputação da empresa que gera os produtos ou caso não a tivesse. Em relação à firma, corresponde à diferença entre
serviços distinguidos por essa marca e com a qual estabelecem uma seu valor de mercado e os ativos tangíveis e intangíveis mensuráveis.
relação de confiança e lealdade.
Domeneghetti e Meir sintetizam a importância da marca,
A American Marketing Association define marca como observando que,
[...] um nome, termo, desenho, símbolo ou qualquer outra [...] além dos impactos diretos sobre o resultado financeiro,
característica que identifica o bem ou serviço de um vendedor uma marca saudável provoca reações positivas nos diferentes
como sendo distinto daqueles de outros vendedores. Uma stakeholders: os investidores negociam papeis de marcas
marca pode identificar um item, uma família de itens ou todos os proeminentes com mais frequência; consumidores criam uma
itens desse vendedor. relação pessoal com marcas que traduzem seu estilo de vida;
funcionários trabalham com mais empolgação para marcas mais
reconhecidas, assim como fornecedores e demais parceiros.

Uma empresa gere sua reputação mediante o estabelecimento de Da mesma maneira, o big data trouxe grandes mudanças para o
um relacionamento com clientes e consumidores que garanta uma marketing em geral e para a gestão de marcas em particular. O big
percepção favorável não só de seus produtos, mas de sua atuação data permite ter à disposição enormes quantidades de dados sobre
em termos de governança corporativa, responsabilidade social os hábitos de consumidores, direcionando promoções de curto prazo.
e sustentabilidade. Isso pode levar ao descuido da gestão de marcas a longo prazo, bem
como a promoções que podem atuar contra a construção da imagem
Assim como no caso da gestão estratégica, também a gestão de de marca pretendida na estratégia de marketing da empresa.
marca tem passado por grandes transformações com o advento das
mídias sociais e da disponibilidade de big data.
Na era de mídias sociais como o Facebook, o Instagram e o YouTube, a Capital Humano: Políticas de Atração e Retenção de Talentos e
gestão de marca se tornou um grande desafio. Douglas Holt constatou de Desenvolvimento de Líderes, Estilos de Liderança
que as expectativas quanto ao uso dessas mídias para a construção
e desenvolvimento de marcas acabaram não se tornando uma O capital humano é um dos elementos do capital intelectual,
realidade, e que, apesar dos esforços das empresas e suas agências sendo grande sua relevância para o desempenho de empresas de
de publicidade para inserirem suas marcas no universo digital, foram qualquer setor, tanto direta quanto indiretamente, por sua influência
poucos os resultados positivos alcançados. A ideia seria a de que nos demais ativos intangíveis, tais como os relacionamentos e a
as empresas poderiam deixar de lado seus veículos tradicionais de inovação. A abordagem do capital humano especificamente sob a
propaganda utilizando as mídias sociais para forjar relacionamentos ótica do diretor-presidente é feita no capítulo 1, sendo aqui tratados
diretamente com o consumidor. No entanto, a própria característica aspectos do capital humano total da organização. Pesquisas têm
aberta das mídias sociais faz com que o conteúdo das empresas perca sistematicamente indicado que empresas que investem mais em
relevância diante do grande número de ofertas nas redes. Assim, capital humano têm melhor desempenho financeiro e de mercado do
ainda segundo Holt, apenas três canais de marcas corporativas estão que as demais. O capital humano é visto hoje como a principal fonte
listados no ranking dos principais quinhentos no YouTube. Nestes de ativos intangíveis competitivos nas organizações. Fazem parte
novos tempos, o desafio das empresas parece estar em utilizar as do capital humano uma força de trabalho bem treinada e produtiva
novas plataformas com um direcionamento a determinados grupos e os acordos trabalhistas e sindicais, sendo o valor obtido por meio
culturais de consumidores, fazendo com que suas marcas se revistam dos talentos e competências tanto dos empregados como do corpo
de significado para esses grupos e deixar de trabalhar nelas com gerencial. Trata--se do capital “que vai para casa”, embora hoje, muitas
conteúdo semelhante ao utilizado na mídia de massa. vezes, devido às novas tecnologias de informação e comunicação, seja
possível dizer que também inclui o “capital que fica em sua própria
casa”. Uma conceituação usual de capital humano é a de que seria o
estoque de conhecimento e habilidades detido pelos indivíduos em

consequência de sua educação, treinamento e experiência, e que os Talvez o fator mais importante para que as empresas possam obter
torna mais produtivos (gerando, portanto, maior valor). Outra definição o maior retorno sobre seus investimentos em capital humano seja
encontrada para o capital humano afirma que este seria a soma dos o apoio incondicional da alta gerência aos programas de educação
atributos, experiência de vida, conhecimento, capacidade inventiva, continuada e de treinamento na tarefa, fazendo com que todo o
energia e entusiasmo que as pessoas de uma empresa decidem resto da organização lhes atribua igual importância. Os objetivos e as
investir em seu trabalho. expectativas quanto aos programas devem ser claramente delineados,
e preferencialmente deve haver métricas específicas quanto aos
É imprescindível que as organizações tenham políticas e planos em resultados esperados.
suas áreas de recursos humanos para atrair os talentos desejados,
treiná-los nas competências necessárias e retê-los. Além disso, é Os programas devem ser desenhados tanto para formar novos
fundamental que sejam desenvolvidas as habilidades de liderança talentos quanto para manter as competências existentes. Uma forma
do pessoal de gerência, de forma que os investimentos em capital usual de dar o devido peso ao capital humano nas organizações tem
humano se revertam em valor para a organização. Devido à sua sido a implantação de projetos de “universidades corporativas”, ou
natureza, o capital humano não pode ser controlado como outros seja, de instituições corporativas de aprendizado, as quais utilizam
ativos, podendo, porém, ser influenciado pela gerência mediante os talentos internos e o apoio de instituições externas, como
políticas adequadas. universidades e outras instituições de ensino, para a implementação
de seus programas.
O conselho de administração, por meio de seu comitê de recursos
humanos (RH), deve orientar essas políticas. Outro desenvolvimento mais recente nessa área tem sido a
implementação nas empresas de programas de desenvolvimento
As guerras por talentos serão vencidas por aqueles que melhor de carreiras, voltados para destacar competências e permitir aos
souberem implementar políticas adequadas de retenção, ou seja, empregados traçar seus planos futuros de carreira, mesmo que fora da
não é importante apenas achar o talento, mas também criar as organização. Essas iniciativas têm sido identificadas não apenas com
condições para que este dê o melhor de si e deseje continuar na uma força de trabalho mais competente, mas também com um moral
organização. Segundo a consultoria Towers Watson, são cinco as organizacional mais elevado.
categorias fundamentais para as práticas de RH necessárias para
reter os talentos das empresas: recompensas totais; ambientes Diversas formas de conceituar estilos de liderança têm sido propostas
de trabalho agradáveis e flexíveis; excelência no recrutamento e para auxiliar empresas e gestores a escolher os mais adequados a suas
retenção; integridade na comunicação; e tecnologia focada para os características. O seminal trabalho de Kurt Lewin identificou estilos de
serviços de RH. liderança e tomada de decisão. O primeiro seria o autocrático, em que
o líder toma decisões sem consultar os demais. Esse estilo autoritário
tenderia a causar descontentamento, e seria adequado quando não

há necessidade de aportar outros pontos de vista e conhecimento à liderança orientada à tarefa põe o foco em organizá-la de maneira
decisão, ou quando a decisão não seria afetada, bem como quando que alcance uma melhor execução, com o estabelecimento de
a motivação das pessoas independe de seu grau de contribuição ao estruturas e papéis adequados.
processo de tomada de decisão. Observou-se que esse estilo leva a
decisões menos criativas. O segundo seria o democrático, baseado Uma abordagem mais moderna e que fez muito sucesso no início
em uma liderança participativa. Adotando esse estilo, o líder envolve da década de 2000 é a dos seis estilos de liderança emocional de
os demais em sua tomada de decisão, mas chama a si a decisão final. Daniel Goleman. Cada um dos estilos serve a determinado propósito
Trata-se de estilo em geral apreciado pelos subordinados, mas pode gerencial, tendo um efeito diferente nas emoções das pessoas, bem
ser contraproducente caso venha a gerar um número demasiado de como nas forças e fraquezas em diferentes situações gerenciais.
pontos de vista a serem considerados, dificultando uma decisão final. Quatro desses estilos – autoritário ou visionário, treinador (coaching),
O terceiro estilo, o delegativo (laissez faire), implica uma liderança agregativo e democrático – promovem resultados positivos, enquanto
liberal e delegada, minimizando o envolvimento do líder e deixando a outros dois – marcador de ritmo e coercitivo – levam à criação
decisão aos subordinados. Esse estilo funcionaria bem em situações de tensão e só devem ser utilizados em situações específicas. O
em que os subordinados são altamente qualificados, motivados estilo autoritário se baseia em empatia e é adequado quando a
e capazes, e em que não há a necessidade de compartilhamento organização necessita ter um novo direcionamento, como em uma
de recursos por diferentes grupos. Implica, porém, papéis pouco virada corporativa. O líder de estilo coaching busca ligar as metas dos
definidos e eventualmente falta de motivação. subordinados às metas da empresa, visando desenvolver as pessoas
para alcançarem o sucesso. Esse estilo foca o longo prazo e a conexão
Outras classificações têm sido propostas ao longo dos anos, como com a missão da organização. Funciona melhor com subordinados
a de Blanchard, que se baseou no estilo de aprendizagem dos que mostram iniciativa e querem mais desenvolvimento profissional.
liderados para criar uma classificação de liderança com quatro estilos: O líder agregativo ou afiliativo foca a harmonia organizacional e
direcionador, que envolve dar ordens e esperar obediência, sem o estabelecimento de relacionamentos, em situações em que a
oferecer orientação e apoio; estilo de coach, que envolve ao mesmo organização passa por fases de conflito e dissensão. Aqui se enfatiza
tempo dar ordens e apoio aos subordinados; o estilo de apoio, que a importância do trabalho de grupo, e seria um estilo relevante
envolve muito suporte, mas pouca orientação; e finalmente o tipo de quando é preciso elevar a harmonia e o moral da equipe, melhorar a
delegação, que carece tanto de apoio quanto de orientação. Como se comunicação ou resgatar a confiança na organização.
observa, esses estilos se aproximam bastante dos originais de Lewin.
O estilo democrático estimula a participação e a atenção ao discurso
Outra abordagem de estilos de liderança é a Grade Gerencial dos subordinados, funcionando bem quando há necessidade de
Blake-Mouton, da década de 1960, que os classifica de acordo receber contribuição e obter comprometimento. Baseia-se na
com a preocupação com pessoas e a preocupação com a tarefa. construção de equipes e na colaboração interna. Funcionaria
Com orientação a pessoas, o foco recai sobre o apoio a equipes. A bem quando o direcionamento da organização não é claro e o

líder necessita contar com o conhecimento de todos. Não serve, liderança. Indicaram, também, que gestores ligados a um mentor têm
evidentemente, para tempos de crise. O estilo marcador de ritmo maior conexão com seus trabalhos. Assim, a mentoria é importante
envolve o estabelecimento de metas desafiadoras para estimular o para o comprometimento e a melhoria na liderança de gestores.
desempenho, buscando motivar os subordinados e alcançar rápidos
resultados positivos. Pode, no entanto, minar o moral da equipe e O coaching de liderança, por outro lado, foca a ação, fazendo com
frustrar os subordinados que não conseguem alcançar as metas. que os líderes em desenvolvimento reflitam sobre suas experiências e
Finalmente, o estilo coercitivo, o clássico estilo militar de comando, cheguem a suas próprias conclusões. Assim, o coaching de liderança
foca a obtenção de obediência e o cumprimento das diretrizes, sendo envolve não apenas melhorar as habilidades de liderança, mas
muito usado mas pouco eficaz, tendo em vista que gera insatisfação levar o líder à ação. O coaching visa portanto levar o profissional a
no trabalho. Seria, no entanto, apropriado para tempos de crise. A estabelecer planos de melhoria que possa implementar, mudando
mensagem de Goleman é a de que os estilos devem ser utilizados comportamentos e desenvolvendo soluções para sua atuação futura
alternativamente, segundo a situação enfrentada. como líder.
Existem diversas outras classificações de estilos de liderança. Por

exemplo, o estilo carismático, orientado para a personalidade do
líder; o estilo transacional, orientado para recompensas e punições; Tecnologia da Informação e Gestão do Conhecimento
o estilo situacional, que leva em conta a motivação, a capacidade O extraordinário desenvolvimento das tecnologias de informação
dos subordinados, o relacionamento com eles e outros fatores (TI) e da internet propiciam a base para a acumulação de ativos
situacionais; e o estilo transformacional, baseado em uma visão e intangíveis, como redes de suprimento baseadas na internet, bases
paixão transformadoras que inspiram e estimulam os subordinados. de dados e aplicativos para, entre outros propósitos, atingir os alvos
Cada vez mais os líderes de gestão recorrem a coaching de liderança desejados no mercado, e software de gestão utilizados para a melhoria
ou a mentoring para o desenvolvimento de suas competências dos processos de tomada de decisão.
de liderança. Os líderes mentores usam sua própria experiência e É inegável o impacto das tecnologias de informação e comunicação,
conhecimento para desenvolver novas lideranças de uma maneira e sobretudo da internet, sobre a produtividade e a geração de valor
geral. Esta pode, inclusive, ser um relacionamento de mão dupla nas empresas. Tal impacto se dá em todas as áreas, constituindo a
em termos de troca de experiências e aptidões. Os mentores não principal razão para a rapidez e a flexibilidade terem se tornado os
visam levar a uma ação imediata, mas ajudar novos líderes com fatores competitivos mais relevantes de nossos dias.
aconselhamento e orientação para transformá-los em melhores líderes
no futuro. Estudos demonstraram que mais da metade dos líderes Os intangíveis decorrentes da utilização da TI e da combinação da
tinha alguém a quem recorrer em suas organizações em busca de TI com as tecnologias de comunicação (as TIC) vêm representando
apoio e aconselhamento no desenvolvimento de suas habilidades de grande fonte de valor para as empresas. Entre as principais

ferramentas de TI, destacam-se os softwares de Enterprise Resource o melhor benefício dos ativos de conhecimento de uma organização:
Planning (ERP), que são sistemas de informação que permitem as competências centrais (as core competences), as suas áreas de
integração total das informações empresariais com vistas à tomada especialização, a propriedade intelectual e os talentos.
de decisões e grande redução nos custos indiretos. As plataformas
baseadas na web permitem ainda a integração com clientes e O conhecimento é um relevante ativo intelectual contido em produtos
fornecedores, facilitando o gerenciamento da cadeia de suprimentos. e processos e, tacitamente, nos recursos humanos das organizações.
As aplicações de data mining têm permitido às empresas potencializar A gestão do conhecimento é uma abordagem sistemática para
o uso de seus bancos de dados e sistemas de customer relationship garantir uma plena utilização da base de conhecimento de uma
management (CRM) de forma que atinja os clientes de maneira mais organização. Sua definição inicial era a de um processo para aplicar
direta e personalizada. Esses são só alguns exemplos do valor gerado uma abordagem sistemática à captura, estruturação, gerência e
pelos investimentos em tecnologia de informação. Muitos, inclusive, disseminação de tecnologia em toda uma organização a fim de
já falam em tecnologia do conhecimento, em vez de tecnologia da permitir um trabalho mais rápido, levar a uma utilização renovada
informação, devido às possibilidades que tais tecnologias propiciam de melhores práticas e reduzir um dispendioso retrabalho a cada
para gerir e gerar conhecimento nas empresas. novo projeto. A forma de implementação seria portanto a montagem
de um sistema de informação que coleta, armazena e dissemina o
De fato, as aplicações de tecnologia de informação e de comunicação conhecimento tornado explícito. A gestão do capital intelectual, por
(as TIC) e o desenvolvimento da convergência digital (a reunião de outro lado, vai mais além, focando especificamente aquilo que possui
diversas funcionalidades em uma só plataforma tecnológica, como, valor estratégico para uma organização, sendo uma evolução do
por exemplo, internet, telefonia móvel, televisão etc.) têm dado às conceito de gestão de conhecimento.
empresas crescentes possibilidades de desenvolvimento de novas
ferramentas para agilizar e tornar mais transparente o fluxo de O capital intelectual já foi definido como sendo o conhecimento
informações dentro da organização e na cadeia de suprimentos. Trata- organizado que pode ser utilizado para gerar riqueza para a
se, assim, de um instrumento de grande importância para fazer chegar organização. A gestão do capital intelectual tende a focar o
a todos os stakeholders as informações de que necessitam para seus conhecimento tácito dos indivíduos de uma organização, por
relacionamentos com a organização, qualquer que seja a sua natureza. exemplo informações contextuais, opiniões e histórias, resultando
em conhecimento útil e know-how utilizável. Têm-se assim práticas
Facilitada pela tecnologia de informação, e tendo em vista a de gestão menos dispendiosas e baseadas antes no aprendizado em
importância estratégica da retenção do conhecimento e do estímulo diferentes níveis do que na construção de sistemas. Uma definição
ao aprendizado, a gestão do conhecimento é uma prática cada vez atualizada de gestão do conhecimento seria portanto a de uma
mais adotada pelas organizações de ponta. Entende-se por gestão coordenação sistemática e deliberada das pessoas, tecnologia,
do conhecimento o conjunto de práticas para reter, transmitir e tirar processos e estrutura organizacional a fim de adicionar valor
mediante a reutilização e a inovação. Isso se alcança pela promoção

de criação, compartilhamento e aplicação de conhecimento, Noções de Avaliação e Contabilização de Ativos Intangíveis

assim como pela canalização de valiosas lições aprendidas e
melhores práticas para a memória corporativa, visando promover o A Lei 11.638, de 2007, introduziu o subgrupo Intangível no balanço
aprendizado organizacional contínuo. patrimonial das empresas, antes classificado no grupo Ativo
Permanente. As atuais normas brasileiras para a contabilização
Portanto, se a abordagem clássica da gestão do conhecimento de ativos intangíveis pelas empresas abertas constam do
envolvia coletar e armazenar todo o conhecimento existente em Pronunciamento Técnico CPC-04 (R1), que aborda os ativos
uma organização, aquelas mais recentes propõem uma visão mais intangíveis em correlação com as Normas Internacionais de
estratégica, focando os ativos de conhecimento realmente cruciais Contabilidade (IAS 38), aprovado pela Deliberação CVM 644/2010
à conquista dos objetivos da empresa. Ihrig e MacMillan, por e pela Resolução CFC 1.303/2010 (NBC TG 04 – Ativo Intangível). O
exemplo, sugerem um mapeamento dos recursos de conhecimento ativo intangível faz parte do ativo não circulante, sendo composto,
em duas dimensões, se tácito ou codificado, e se restrito ou entre outros, de marcas e patentes e semelhantes, direitos de
difundido, permitindo assim desenvolver o conhecimento tácito, concessão, direitos de exploração, direitos de franquia, direitos
disseminar a expertise onde e quando for necessário dar novo uso a autorais e fundo de comércio ou goodwill.
tecnologias já existentes ou identificar relações entre diferentes áreas
de competência. Para se enquadrarem como ativos intangíveis, segundo a norma,
os itens devem ser identificáveis, controlados e geradores de
benefícios econômicos futuros. Os itens registrados no subgrupo
Intangível devem ser incorpóreos e separáveis, podendo ser vendidos,
O Goodwill transferidos, licenciados, alugados ou trocados. Os itens que não
atendam às definições normatizadas de ativos intangíveis devem
O goodwill (em português, fundo de comércio), em termos contábeis, ser contabilizados como despesa. Os ativos intangíveis com vida útil
decorre de uma aquisição e representa a diferença entre o valor definida, como patentes, devem ser amortizados.
contábil de uma empresa e o valor pago por ela na transação de
venda. Nesse caso, trata-se de um ativo distinguível. Em termos
econômicos, o goodwill representa o valor do negócio em excesso do
patrimônio contábil, como, por exemplo, uma localização favorável,
o valor da marca, uma excelente reputação, os relacionamentos
comerciais e o valor base de seus funcionários. Corresponde, assim, ao
próprio conceito de ativos intangíveis.

Bibliografia 4.4 Sustentabilidade Corporativa

Domeneghetti, D. & Meir, R. Ativos Intangíveis: Como Sair do Deserto Competitivo Celso Funcia Lemme
dos Mercados e Encontrar um Oásis de Valor e Resultados para Sua Empresa. Rio de
Janeiro, Elsevier, 2009. A discussão de sustentabilidade corporativa decorre das próprias
atribuições do conselho de administração, entre elas: orientação geral
Goleman, D. Liderança: A Inteligência Emocional na Formação do Líder de Sucesso.
Rio de Janeiro, Objetiva, 2015. e gestão estratégica dos negócios da companhia; busca do adequado
retorno do investimento; compatibilização dos interesses daqueles
Holt, D. “Branding in the Age of Social Media”. Harvard Business Review, mar. 2016,
pp. 41-50.
que são afetados pelas atividades da empresa; gerenciamento
de riscos empresariais; e administração de crises. Os conceitos e
Ihrig, M. & Macmillan, I. “Managing Your Mission-Critical Knowledge”. Harvard
instrumentos da sustentabilidade podem ser úteis aos conselheiros no
Business Review, jan.-fev. 2015, pp. 41-50.
exercício eficaz dessas atribuições. Este capítulo está dividido em dois
Kayo, E. K. et al. “Ativos Intangíveis, Ciclo de Vida e Criação de Valor”. Revista de tópicos: no primeiro, discutimos a associação da sustentabilidade com
Administração Contemporânea, vol. 10, n. 3, jul.-set. 2006, pp. 73-90.
governança e gestão estratégica, passando pelas diferentes formas de
Lev, B. “Sharpening the Intangibles Edges”. Harvard Business Review, jun. 2004, pp. capital; no segundo, examinamos o vínculo da sustentabilidade com
109-116.
os modelos de negócios e o desempenho empresarial, que envolve o
Lobo, T. T. Introdução à Nova Lei de Propriedade Industrial: Lei n. 9.279/96. São desafio da inovação e os mercados de investimentos.
Paulo, Atlas, 1997.
Pisano, G. P. “You Need an Innovation Strategy”. Harvard Business Review, jun. 2015,
pp. 44-54.
Ullrich, D. & Smallwood, N. “Capitalizing on Capabilities”. Harvard Business Sustentabilidade Corporativa, Governança e Gestão Estratégica
Review, jun. 2004, pp. 119-127.
Uma das principais responsabilidades do conselho de administração
Weatherly, L. A. “Human Capital -- The Elusive Asset; Measuring and Managinig
é acompanhar as mudanças no ambiente econômico, político e
Human Capital: A Strategic Imperative for HR”. HR Magazine, mar. 2003, pp. 1-3.
social, para refleti-las na gestão estratégica das empresas. Fatores
Zanini, M. T. (org.). Gestão Integrada de Ativos Intangíveis. Rio de Janeiro, como impactos ambientais, demandas sociais, inovação tecnológica,
Qualitymark, 2008.
relações de trabalho e internacionalização ocupam cada vez mais
espaço nas agendas dos conselheiros. O reconhecimento de que
as atividades das empresas interessam a um universo de agentes
econômicos e sociais além dos acionistas levou ao surgimento
do termo stakeholders, inspirado em shareholders (acionistas),
utilizado para designar pessoas ou grupos que têm interesses
legítimos no comportamento das empresas, sendo impactados por

suas atividades e podendo influenciá-las; os mais comuns são os No período seguinte à Revolução Industrial, as atenções das empresas
clientes, fornecedores, empregados, órgãos governamentais, meios se concentraram no capital industrial e financeiro, parecendo que
de comunicação, populações nas áreas de operação das empresas capital humano e natural não mereciam atenção como fatores críticos
e organizações não governamentais (ONGs). Os gestores devem no desempenho. As últimas décadas do século XX se encarregaram de
estar aptos a lidar com os interesses dos diversos stakeholders, para destruir essa falsa imagem, à medida que a degradação ambiental e
atenderem aos objetivos de longo prazo dos shareholders. os desequilíbrios sociais começaram a representar ameaças concretas
para a humanidade e as empresas. Mudanças climáticas, alterações
O Código das Melhores Práticas de Governança Corporativa do na matriz energética, escassez de recursos hídricos, conflitos étnicos,
Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC) baseia-se em ondas de refugiados, destinação do lixo, violência urbana e outros
quatro princípios: transparência, equidade, prestação de contas e fenômenos começaram a conspirar contra a qualidade de vida
responsabilidade corporativa. Sustentabilidade corporativa pode das pessoas, a economia dos países e o desempenho empresarial,
ser vista como uma extensão natural da aplicação desses princípios, sugerindo que as organizações privadas e públicas deveriam rever
dos shareholders para os stakeholders. Há diversas definições para suas formas de atuação, para compatibilizar e equilibrar desempenho
sustentabilidade corporativa, mas a ideia básica é a de que as financeiro, ambiental e social.
atividades das empresas se desenvolvem em um contexto ambiental
e social, que condiciona a qualidade e a disponibilidade das diversas É importante destacar que as dificuldades vieram acompanhadas
formas de capital, ampliando o conceito tradicional de capital. de oportunidades. Cientistas, empresários e cidadãos começaram
a perceber que o enfrentamento dos problemas socioambientais
Para aperfeiçoar seu desempenho no curto prazo exigia inovação tecnológica ou gerencial e que produtos, serviços e
e sustentá-lo no longo prazo, as empresas precisam preservar e processos resultantes da inovação poderiam representar vantagens
desenvolver capital natural e humano, da mesma forma que estão competitivas de longo prazo, com reflexos na geração de valor para
habituadas a fazer com o capital industrial e financeiro. Isso pode as pessoas e as organizações. Nos mercados de investimento, os
ser uma tarefa difícil, pela compreensão limitada que ainda temos profissionais já estão familiarizados com as análises conhecidas como
de formação e utilização desses dois novos tipos de capital, cuja ESG (do inglês Environmental, Social and Governance), que buscam
dinâmica difere da do capital industrial. Um equipamento usado ao conectar aspectos ambientais, sociais e de governança com o valor
longo do tempo sofrerá desgaste e perda de valor; ao contrário, um dos ativos. O conselho de administração deve ter um entendimento
profissional qualificado tem seu valor aumentado após vários anos de claro dessas questões, para incorporá-las na estratégia das empresas
experiência, em um processo que poderíamos chamar de apreciação e no monitoramento do desempenho.
de capital humano, em confronto com a tradicional depreciação do
capital industrial. Uma floresta pode se recompor e crescer se deixada Uma decorrência dessas percepções foi a disseminação do conceito
em paz durante certo tempo, e essa recomposição de capital natural de Triple Bottom Line (TBL), a partir do final da década de 1990.
não encontra paralelo no capital industrial. Inspirado na conhecida expressão bottom line, utilizada há muito

tempo pelos profissionais de finanças e contabilidade para designar o O conselho de administração deve entender as complexas
resultado líquido de uma empresa ou projeto, o TBL passou a indicar relações existentes entre a empresa e o ambiente natural e social,
a interação entre os resultados financeiros, ambientais e sociais no respondendo às diversas demandas. Isso pode ajudar a obter
planejamento e mensuração do desempenho corporativo. O conceito uma posição de liderança setorial, tornando-se referência para a
ressalta que a sustentação dos resultados das empresas no longo adoção de padrões pelos órgãos governamentais, antecipando--se
prazo depende da conservação e do desenvolvimento das diversas de maneira eficiente à regulação, fortalecendo ativos intangíveis
formas de capital, não podendo ser definido como lucro um resultado e contribuindo para evitar multas, paralisações e demandas
calculado antes de considerar as reduções na base do capital. É judiciais. Exemplos notórios de grandes impactos ambientais, como
fácil notar que isso é coerente com os princípios da contabilidade o de mineradoras no Brasil em 2015 e 2019, e o de uma empresa
tradicional, que há muito tempo ensina que a apuração do resultado de petróleo no Golfo do México, em 2010, podem servir como
requer que sejam deduzidos das receitas os valores da depreciação aprendizado de gestão de riscos e oportunidades.
do capital industrial, representado por máquinas, equipamentos,
veículos etc. O resultado contábil clássico pressupõe a preservação No processo de aconselhamento e monitoramento da gestão das
do capital industrial, só sendo considerado lucro o resíduo da renda, empresas para a sustentabilidade corporativa, os conselheiros devem
após a dedução representativa do desgaste desse capital. Embora o dedicar tempo e atenção às seguintes atividades:
conceito seja antigo, ainda há certa dificuldade de aplicá-lo ao capital • definição e implantação de uma política de sustentabilidade,
humano e ao capital natural, em função das particularidades na sua integrada à estratégia corporativa e ao modelo de negócio,
formação, gestão e consumo. avaliando a conveniência de criar um comitê de sustentabilidade
com representantes das diversas áreas;
Os conceitos de sustentabilidade corporativa e TBL podem ajudar • mapeamento e acompanhamento das relações com os principais
o conselho de administração a fornecer orientação estratégica, stakeholders, considerando seus diferentes níveis de importância,
planejar ações e monitorar os resultados, ao incluir a avaliação dos urgência, poder de pressão e legitimidade. Instrumentos para o
stakeholders mais relevantes como parte da sua responsabilidade diálogo com esses grupos podem ser as audiências públicas, redes
por atos e omissões que poderão afetar o valor econômico das sociais, reuniões com temas específicos e pesquisas por institutos;
empresas. Cabe lembrar o papel da governança corporativa na
minimização de conflitos de interesses, evitando que a expropriação • definição de metas e responsabilidades associadas à
de interesses legítimos leve a demandas institucionais e judiciais, sustentabilidade, vinculando-as ao sistema de avaliação de
com consequências adversas no futuro. Entre esses interesses, desempenho e remuneração de executivos. Relacioná-las com
além dos de acionistas minoritários, tradicionalmente abordados parâmetros operacionais específicos, como consumo de
nas discussões sobre governança corporativa, estão os dos recursos hídricos, uso de energia, manejo de resíduos e relações
diversos stakeholders. de trabalho;

• estabelecimento de sistema de divulgação, externa e interna, com A materialidade das questões socioambientais está associada aos
periodicidade e conteúdo definidos para os diversos públicos- aspectos da atividade empresarial que possam gerar impactos
alvo. Assim como as décadas passadas registraram um aumento relevantes, positivos ou negativos, nos stakeholders, com
do ativismo dos acionistas minoritários, nos últimos anos ganhou consequências futuras sobre fluxos de caixa, ativos intangíveis
ênfase a prestação de contas a diferentes grupos de stakeholders, e a própria licença social da empresa. O termo “licença social”,
coberta por instrumentos que vão de relatórios especializados amplamente utilizado nos estudos de sustentabilidade, significa a
e partes específicas nos sites das empresas, até a atuação aceitação pela sociedade da forma de operar das empresas. Não
coordenada nas redes sociais. Cabe lembrar que transparência se trata de uma licença escrita, como as licenças ambientais de
e prestação de contas são princípios do Código das Melhores instalação e operação, mas da compatibilidade entre as atividades da
Práticas de Governança Corporativa do IBGC. empresa e os princípios e valores que regem a vida das sociedades.
Entre os exemplos de materialidade de questões socioambientais em
A divulgação de relatórios de sustentabilidade, individualizados ou diferentes setores, temos:
integrados ao Relatório da Administração, contribui para reduzir a
• biodiversidade e questões fundiárias, nas operações das empresas
assimetria de informação entre os gestores e os diversos stakeholders.
de produtos florestais, como a indústria de papel e celulose;
Esses relatórios devem sinalizar o futuro e equilibrar a discussão dos
pontos positivos e negativos da atuação das empresas. Falar apenas • uso do solo e relacionamento com comunidades vizinhas, na
sobre o que deu certo afeta a credibilidade do relatório, podendo atividade de mineração;
reduzi-lo a uma peça ineficaz de propaganda corporativa. O objetivo • mudanças climáticas, no setor de energia;
é dar informações quantitativas e qualitativas de interesse dos • saúde pública, no setor de fumo e tabaco;
stakeholders, sendo recomendável destacar os seguintes aspectos: • tratamento cruel dos animais no setor de alimentos, em conflito
• estrutura organizacional, políticas e diretrizes da gestão para a com princípios éticos fortemente arraigados nas pessoas, como o
sustentabilidade; respeito à vida e a compaixão com o sofrimento.
• materialidade das questões abordadas, relatando os principais
problemas, realizações e desafios; Uma das maiores dificuldades encontradas pelos usuários
de relatórios de sustentabilidade é a falta de padronização e
• indicadores para desempenho sustentável, fornecendo metas e quantificação, dificultando comparações setoriais e temporais.
apontando as ações para alcançá-las. Relacionar os indicadores Avanços importantes ocorreram nesse sentido, destacando-se os
físicos com os financeiros e estabelecer comparações temporais padrões do Global Reporting Initiative (GRI), em constante evolução,
e setoriais; que representam um conjunto de indicadores e recomendações
• verificação e validação por agentes externos das informações para divulgação de informações sobre desempenho econômico,
prestadas pela empresa, mediante auditoria, certificação ou ambiental e social.
opinião qualificada.

Sustentabilidade corporativa pode ser vista como uma etapa Sustentabilidade Corporativa e Desempenho Empresarial
no caminho para a excelência da gestão, correspondendo ao
desafio de ter empresas economicamente viáveis, ambientalmente Com a deterioração dos ecossistemas em função das atividades
corretas e socialmente justas. Não há consenso entre profissionais humanas, os serviços ambientais prestados durante milênios
e pesquisadores sobre as responsabilidades socioambientais das encontram-se sob risco. Questões como mudanças climáticas,
empresas, o que abre espaço para o posicionamento estratégico escassez de recursos hídricos e acúmulo de resíduos estão
do conselho de administração, na busca de liderança empresarial e conduzindo a mudanças de políticas globais, nacionais e regionais
vantagens competitivas. sobre o uso de recursos naturais, que podem afetar negativamente
as empresas, impondo-lhes restrições operacionais, ou indicar
Em uma economia globalizada, uma das motivações para a oportunidades de criação de valor, alterando decisões de
sustentabilidade pode ser a internacionalização, que submete investimento e o valor dos ativos.
a empresa a ambientes institucionais diversos e a demandas de
stakeholders de diferentes culturas. Sustentabilidade está fortemente No campo social, a intensificação de conflitos entre populações e a
vinculada à governança, no que se refere à administração das violência urbana chamam a atenção para a necessidade de pensar
relações contratuais e institucionais das empresas. Cabe aos o impacto recíproco entre desenvolvimento econômico e social.
conselheiros orientar e monitorar a atuação dos gestores, pois são a Do lado positivo, a incorporação aos mercados de grandes grupos
última instância de responsabilização pelas atividades empresariais. humanos antes excluídos cria oportunidades de negócios com a
chamada “base da pirâmide”, termo utilizado para designar um
A partir da conceituação de sustentabilidade corporativa e seu grande contingente populacional de baixa renda, principalmente
relacionamento com governança corporativa, o segundo item em países do Terceiro Mundo, ansioso por obter acesso a produtos
deste capítulo examina a associação entre sustentabilidade e e serviços.
desempenho empresarial.
A conjugação dos aspectos financeiros, sociais e ambientais
no processo decisório pode amenizar o conflito em que o
empreendedor privado olha apenas o aspecto financeiro, gerando
problemas socioambientais na busca de eficiência, enquanto os
governos se concentram nas questões socioambientais, gerando
ineficiência empresarial na busca de equidade. A conciliação de
objetivos pode evitar que a conta que não é de ninguém acabe
sendo paga por todos.

Para associar sustentabilidade corporativa e desempenho empresarial materiais, pessoal e equipamentos, com consequente redução
é fundamental perceber que a essência da gestão empresarial está de custos operacionais. Ganhos desse tipo têm sido obtidos em
nas decisões de alocação de recursos, buscando equilibrar custos e diversos setores, como siderurgia, papel e celulose, metalurgia,
benefícios no curto e longo prazo. Cabe ao conselho de administração embalagens e bebidas. O conceito de ecodesign,
entender claramente a relação entre as questões socioambientais e ou desenho ecológico de produtos, por exemplo, engloba a
o desempenho financeiro das organizações. Duas perguntas podem responsabilidade ambiental ao longo da cadeia produtiva,
ajudar nessa percepção: unindo possibilidades técnicas a necessidades ambientais. A
• É possível ter empresas fortes em uma sociedade muito desigual e análise de ciclo de vida (ACV) tenta identificar as alternativas
com intensos conflitos entre os grupos sociais? mais eficientes em termos econômicos e ambientais, em todas
• É possível ter uma sociedade justa com alocação econômica as fases do processo de produção, consumo e descarte. Assim, o
ineficiente? esforço de otimização de recursos vai da concepção do produto
ao pós-consumo, possibilitando redução de custos e de impactos
Não há respostas simples para essas questões, mas os ambientais ao longo de toda a cadeia produtiva;
administradores devem perceber que, em geral, não há sociedade • a segunda forma está associada ao aumento de receitas
desenvolvida com empresas fracas, nem empresas vencedoras em decorrente da diferenciação de produtos e seu posicionamento
sociedades que não encontram um caminho para o desenvolvimento nos mercados, algumas vezes em conjunto com certificação e
econômico e social. Isso pode ser visto como uma extensão da ênfase rotulagem. Grupos de consumidores dão preferência a produtos e
usual da gestão corporativa em criação de valor para os acionistas serviços saudáveis ou social e ambientalmente amigáveis.
(shareholders), passando-se a considerar, na discussão sobre value São exemplos os alimentos orgânicos, cosméticos baseados em
drivers das empresas, os demais stakeholders. De maneira simplificada, essências nativas, produtos de higiene e limpeza biodegradáveis,
podemos observar quatro formas de conectar sustentabilidade com eletrodomésticos com baixo consumo de energia e serviços
desempenho empresarial: financeiros em geral, como cartões de crédito ou de fidelidade,
• começamos pelo processo de inovação tecnológica ou gerencial, que destinam um percentual da receita para programas
de insumos, produtos e processos. Assim, por exemplo, na tentativa ambientais ou sociais. Essa atitude dos consumidores, usualmente
de eliminar resíduos poluentes decorrentes de processos de rotulada como “consumo consciente”, pode contribuir para a
produção ou consumo, as empresas podem percorrer diversas valorização das marcas, ativo intangível relevante das empresas.
etapas, começando pela incineração dos resíduos, passando para Conceitos como “consumo compartilhado”, “economia de trocas” e
a reciclagem, chegando à reutilização e, finalmente, a um novo “economia circular” estão gradativamente passando dos
processo produtivo que não gera (ou gera muito menos) resíduo livros e palestras para os modelos de negócios das empresas;
e requer menos insumo por unidade de produto. A cada uma bike sharing e car sharing já são realidade em diversos países
dessas etapas de inovação, aumenta a eficiência na utilização de desenvolvidos e começam a ganhar espaço no Brasil e países

emergentes. Não é demais enfatizar que uma das mais importantes voltado para financiamentos corporativos. No Brasil, as principais
associações entre sustentabilidade e desempenho empresarial instituições financeiras são signatárias de iniciativas internacionais
está no fortalecimento de ativos intangíveis, indo da capacitação voluntárias na área de finanças sustentáveis, como Principles for
tecnológica, decorrente do processo de inovação, à liderança Responsible Investment (PRI), da Organização das Nações Unidas
de marcas e imagem institucional e passando pela atração de (ONU), e os Princípios do Equador para Instituições Financeiras
talentos profissionais, desenvolvimento de capital humano e (PE), lançados pela IFC. Os PE exigem requisitos socioambientais
fidelidade de clientes e fornecedores; nos financiamentos a projetos acima de US$ 10 milhões na
• a terceira via de associação de sustentabilidade com desempenho modalidade de Project Finance, voltada para empreendimentos
empresarial é o gerenciamento de riscos operacionais. A de infraestrutura em áreas como energia, transporte,
preocupação dos agentes financeiros e da indústria de seguros telecomunicações e mineração. A adoção desses princípios
com aspectos socioambientais decorre das exigências crescentes representou um marco no reconhecimento pelo setor financeiro
da sociedade e da legislação, enfatizando os riscos associados do seu impacto socioambiental indireto por meio das atividades
a problemas como poluição, esgotamento dos recursos naturais, produtivas. Os agentes financeiros demonstram preocupação
eventos climáticos extremos e condições insalubres ou perigosas crescente com a associação desse impacto à sua responsabilidade
de trabalho. Por outro lado, a redução de passivos ambientais solidária e fiduciária na gestão de recursos.
ou sociais pode representar uma grande oportunidade de
Examinadas essas quatro formas, é útil aos conselheiros observar
negócios. No Brasil, o já mencionado rompimento, em 2015, de
que o relacionamento da sustentabilidade com o desempenho
uma barragem de rejeitos de uma grande mineradora, causando
empresarial vem ganhando importância na orientação de decisões
enorme devastação ambiental e social, serviu como triste exemplo.
de investimento no mercado de capitais. Mercados maduros criaram,
O impacto financeiro sobre a mineradora e, talvez, sobre os dois
a partir da década de 1990, índices de ações que incorporam
grandes grupos de mineração que são acionistas controladores,
critérios de sustentabilidade na definição das carteiras. Exemplos
caminha para assumir grandes dimensões;
bem conhecidos são o Dow Jones Sustainability Index, da Bolsa
• a quarta forma de conectar sustentabilidade com desempenho de Valores de Nova York e o FTSE4Good, da Bolsa de Valores de
é o acesso a fontes qualificadas de capital, acionário ou de Londres. Em dezembro de 2005, a Bolsa de Valores, Mercadorias
dívida, com a correspondente redução do custo de captação. & Futuros (BM&FBovespa, atual B3, Brasil Bolsa Balcão) lançou
As mais destacadas fontes de financiamentos de longo prazo o Índice de Sustentabilidade Empresarial (ISE), primeiro índice
para projetos e empresas seguem padrões claros de requisitos de sustentabilidade em bolsas da América Latina, que monitora
socioambientais. Entre os exemplos internacionais, temos o o desempenho de uma carteira teórica de ações escolhida pela
Banco Mundial (The World Bank), o Banco Interamericano de combinação de liquidez com padrões de desempenho ambiental,
Desenvolvimento (The Inter-American Development Bank) e a social e de governança corporativa. A associação entre os conceitos
International Finance Corporation (IFC), braço do Banco Mundial

de sustentabilidade e governança se reflete no fato de que muitas de empresas e projetos. Bons exemplos são a Farm Animal
das ações que compõem o ISE estão também no Índice de Ações com Investment Risk & Return (FAIRR), preocupada com o tratamento
Governança Corporativa Diferenciada da B3. cruel dos animais em processos produtivos, e o Carbon Disclosure
Project (CDP), que concentra atenção nas áreas de mudanças
Gestores tradicionais de ativos financeiros passaram a compor climáticas, recursos hídricos e florestas. Análises de desempenho
carteiras de ações cuja seleção inclui aspectos socioambientais, empresarial com foco nessas questões específicas também se
constituindo um segmento no mercado de capitais conhecido disseminam, como o relatório The Business Benchmark on Farm
como SRI (do inglês Socially Responsible Investment ou Sustainable Animal Welfare.
and Responsible Investment). Esses gestores tentam identificar
empresas que se posicionam de forma ética, gerenciam riscos Um aspecto importante no relacionamento entre sustentabilidade
socioambientais e se relacionam de forma adequada com seus e desempenho corporativo são as externalidades associadas às
stakeholders. Os estudos empíricos disponíveis até o momento atividades das empresas. Também conhecidas como “efeitos
não são conclusivos quanto ao impacto dos princípios de SRI colaterais ou de vizinhança”, são definidas como efeitos externos,
no desempenho das carteiras, havendo amplo espaço para o positivos ou negativos, das atividades das empresas sobre outros
desenvolvimento de pesquisa aplicada. No Brasil, os primeiros agentes econômicos e sociais. As atividades de um agente econômico
fundos desse tipo surgiram em 2001, com a ampliação do podem provocar perdas de outros, que não se refletem nos preços
segmento a partir de 2006, em seguida ao lançamento do ISE pela de mercado. Assim, por exemplo, a poluição da água ou do solo
BM&FBovespa, atual B3. Mais recentemente, o termo “investimento gerada por um processo industrial pode acarretar custos operacionais
de impacto” (do inglês impact investment) passou a ser usado para ou perda de rendimento para outra indústria ou empreendimento
designar investimentos com foco prioritário na geração de impactos agrícola que dependa da utilização desses recursos naturais. É
ambientais e sociais positivos, mas com viabilidade financeira. importante identificar o valor das externalidades, pois ações futuras
de agentes privados ou públicos poderão requerer reparação de seu
No mercado de renda fixa, instrumentos como os green bonds valor, afetando a rentabilidade e, em alguns casos, a sobrevivência
começam a se disseminar, ganhando destaque operações como das empresas. Exemplos típicos são os Termos de Ajustamento de
a emissão, em 2016, de US$ 1,5 bilhão pela Apple, a primeira de Conduta feitos com autoridades públicas para mitigar problemas
uma empresa estadunidense de tecnologia. Os relatórios aos ambientais ou sociais das empresas; casos extremos podem levar à
investidores sobre essa operação são bons exemplos de conexão de cassação da licença de operação, suspendendo as atividades. Vale
sustentabilidade com finanças. observar que a identificação de externalidades negativas relevantes
na etapa de concepção e implantação da empresa pode levar os
Adicionalmente, grupos de investidores vêm se reunindo em órgãos de licenciamento ambiental a negar a licença prévia ou a de
organizações voltadas para a consideração de certas questões instalação, previstas na legislação brasileira.
socioambientais específicas na avaliação de riscos e oportunidades

O tratamento das externalidades, das transferências (impostos e Vejamos três exemplos dessa integração:
subsídios) e dos preços-sombra (custos de oportunidade) permite • produtores de cervejas e refrigerantes têm conduzido projetos
que empresas e projetos sejam avaliados pelo seu impacto na de ecoeficiência, buscando reduzir a necessidade de água
economia como um todo, em complemento aos métodos tradicionais consumida por litro de produto final. Ao fazer isso, protegem
de valuation. Esses métodos, ensinados nos cursos tradicionais de o meio ambiente, mais especificamente os recursos hídricos, e
finanças e amplamente adotados pelos agentes do mercado, estimam aumentam seus lucros;
o valor de projetos e empresas apenas sob a ótica do empreendedor • empresas de cosméticos se envolvem em projetos de
privado interessado. O entendimento ampliado do valor pode biodiversidade em diversos biomas, ajudam a cuidar do
contribuir para maior eficiência empresarial, melhor alocação de patrimônio genético da humanidade enquanto preservam sua
capital e adequação das políticas públicas. principal fonte de essências para desenvolvimento de novos
A integração entre desempenho e sustentabilidade requer que produtos, fortalecendo, ao mesmo tempo, capital natural
esta esteja inserida na cadeia de valor, no processo de gestão e no e financeiro;
modelo de negócio. Cuidado especial deve ser tomado para não • seguradoras atuam em projetos de educação para o trânsito,
confundir sustentabilidade com filantropia, assistencialismo ou ciclovias e estímulo ao transporte alternativo, contribuindo para
ações socioambientais isoladas da atividade central (core business), o bem-estar social enquanto reduzem riscos e custos do sistema
muitas vezes conduzidas por intermédio de organizações separadas segurador, desenvolvendo seu mercado. Temos, assim, conjugação
da estrutura principal da empresa, como fundações de propósitos de capital humano e capital financeiro.
específicos. Embora meritórias e importantes na construção de um
mundo melhor, essas atividades, na maioria das vezes, não guardam Como é fácil perceber, o conselho de administração tem uma grande
relação significativa com o desempenho corporativo. tarefa pela frente na integração entre governança, sustentabilidade
e estratégia, assumindo suas responsabilidades como instância
Isso não significa desmerecer a caridade, a filantropia ou as ações máxima de planejamento, gestão e controle das empresas. As
isoladas, mas devemos lembrar que se faltar dinheiro ou tempo considerações finais deste capítulo são voltadas para consolidar
dos executivos elas serão fortes candidatas à eliminação. De essas responsabilidades e estimular os conselheiros a assumi-las
maneira oposta, em momentos de escassez ou competição acirrada, com entusiasmo.
os aspectos socioambientais vinculados ao core business e à
competitividade serão acentuados, fortalecendo a integração entre
capital financeiro, natural e humano.

Considerações Finais Bibliografia

A dificuldade dos atuais modelos de gestão empresarial em lidar Amos, N. & Sullivan, R. The Business Benchmark on Farm Animal Welfare: 2016
com o esgotamento dos recursos naturais e a degradação social traz Report. BBFAW, 2016.
para os conselhos de administração uma grande responsabilidade e Apple Inc. Annual Green Bond Impact Report, 2016.
um conjunto de oportunidades na gestão estratégica das empresas, Contador, C.R. Projetos Sociais: Avaliação e Prática. 5. ed., São Paulo, Atlas, 2014.
relacionadas a insumos, produtos, serviços, processos e mercados. Farm Animal Investment Risk and Return. The Restaurant Sector and
A licença social para a existência da empresa, derivada de contrato Antibiotic Risk. Progress Report, 2017. FAIRR, 2017.
social informal e em permanente processo de reavaliação, deve ser Global Reporting Initiative. Future Trends in Sustainability Reporting. GRI, 2017.
objeto de grande atenção. As questões ambientais e sociais podem
Greenbiz & Trucost. The Tenth Annual State of Green Business. GreenBiz Group
servir de inspiração para lidar com o desafio de produzir mais e melhor Inc, 2017.
com menos recursos naturais, adotando tecnologias mais limpas,
Lemme, C. F. “Bem-Estar Animal e Sustentabilidade Corporativa: Uma Agenda
desenvolvendo as sociedades que condicionam a existência das
para a Liderança Empresarial Brasileira”. In: Costa, M. J. R. P. & Sant’anna, A. C.
empresas e aumentando o bem-estar de todas as formas de vida. O (orgs.). Bem-Estar Animal como Valor Agregado nas Cadeias Produtivas das Carnes.
resultado final desse processo deverá ser o estabelecimento de novos Jaboticabal, Funep, 2016.
modelos de negócios sustentáveis. Sandel, M.J. What Money Can’t Buy – The Moral Limits of Markets. Nova York, Farrar,
Straus and Giroux, 2013.
Exigindo dos seus fornecedores padrões de gestão sustentável, as
empresas ajudarão a disseminar os fundamentos da sustentabilidade Onu (Organização das Nações Unidas). Transforming Our World: The 2030
Agenda for Sustainable Development. ONU, 2015
ao longo das cadeias produtivas, multiplicando sua adoção.
Definido há algumas décadas, o conceito de desenvolvimento The Forum for Sustainable and Responsible Investment. Report on US
sustentável significa atender às necessidades da geração atual Sustainable, Responsible and Impact Investing Trends. US SIF, 2016.
sem prejudicar o direito das futuras gerações de atenderem às Zimmermann, A. et al. “A Contribuição da Estratégia Social para a Vantagem
suas. Embora careça de precisão operacional, ele serve como Competitiva”. Harvard Business Review, fev. 2017.
orientação para a sustentabilidade corporativa, inspirando modelos Zollo, M. & Mele, R. (orgs.). – The Shared Value Debate: Academic Visions on
de negócios geradores de resultados no longo prazo. Bom exemplo Corporate Sustainability. Milão, Egea, 2013.
dessa orientação são os dezessete objetivos do desenvolvimento Zylberstajn, D. & Lins, C. (orgs.). Sustentabilidade e Geração de Valor: a Transição
sustentável (SDG, do inglês Sustainable Development Goals) para para o Século XXI. Rio de Janeiro, Elsevier, 2010.
2030 lançados pela ONU, que podem servir de diretriz e inspiração
para os conselhos de administração. Os desafios são muitos, mas
os avanços no campo da sustentabilidade corporativa também são,
estimulando novos esforços nas próximas décadas.

Fundado em 27 de novembro de 1995, o Instituto Brasileiro de
Governança Corporativa (IBGC), organização da sociedade
civil, é referência nacional e uma das principais no mundo em
governança corporativa. Seu objetivo é gerar e disseminar
conhecimento a respeito das melhores práticas em governança
corporativa e influenciar os mais diversos agentes em sua adoção,
contribuindo para o desempenho sustentável das organizações e,
consequentemente, para uma sociedade melhor.
Av. das Nações Unidas, 12.551

21º andar – São Paulo – SP
CEP 04578-903
São Paulo e região 11 3185 4200
Outras localidades 4020 1733
e-mail: ibgc@ibgc.org.br
www.ibgc.org.br
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Créditos 1. Governança Corporativa

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Programa de Certificação do IBGC

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Para as Organizações Para os Profissionais

Certificação para Conselheiros de Administração <6>

A certificação apresenta as seguintes características: Preparação do Candidato

Certificação para Conselheiros de Administração <7>

Qualificação e requisitos para inscrição

Certificação para Conselheiros de Administração <8>

Ricardo Pereira Câmara Leal (organizador) André Luiz Carvalhal da Silva

Certificação para Conselheiros de Administração <9>

Carlos Roberto de Albuquerque Sá Flávia Rechtman Szuster

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Lista das Principais Siglas

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CDP Carbon Disclosure Project ESG Environmental, Social and Governance

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PCF Passivo Circulante Financeiro ST Saldo de Tesouraria

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Órgãos de Fiscalização e Controle independência e confidencialidade. Quando o comitê de auditoria

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foi questionada na justiça. Há um grupo de empresas de capital Governança Corporativa e Sucessão em

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2.3 Auditoria e Riscos Auditoria Interna Qualificação, Habilidades, Eficácia e

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