Os princípios de negócios da Berkshire

Hathaway

Na Berkshire Hathaway os acionistas ficam sabendo de todas as novidades

diretamente por Warren Buffet, que escreve os relatórios anuais à mão. Além

disso, o negócio segue a política de não liberar resultados trimestrais, apenas

relatórios anuais profundos, atraindo principalmente investidores de longo-

prazo.

A Berkshire tem um ótimo relacionamento com seus acionistas, e a taxa de

rotatividade entre eles é muito baixa. Para alcançar isso, eles se baseiam em

12princípios que guiam seus negócios:

1. Os acionistas são vistos como

parceiros e donos, e isso ajuda
Buffet e Munger, que são os
sócios gestores, a manterem
bons relacionamentos com
todos os envolvidos.
2. A maioria dos diretores da
Berkshire possui grande parte
de suas fortunas investida na
empresa. E isso inclui Buffet e
Munger também, que mantêm
90% de seus patrimônios
pessoais nas ações da
Berkshire.
3. O objetivo de longo-prazo da
empresa é maximizar a taxa de
ganho anual em valor intrínseco
de ações. Mas Buffet alerta
 para que seus acionistas não
esperem crescimento acima de
15% ao ano.
4. O objetivo da Berkshire é ter
negócios inteiros,
diversificados, e que gerem
lucro. E em segundo lugar, ter
partes de negócios que também
gerem lucros, através da
compra de ações ordinárias.
5. Buffet escreve relatórios sobre
os ganhos dos negócios mais
importantes individualmente,
pois considera que os relatórios
contábeis não são muito
reveladores sobre o
desempenho econômico das
empresas.
6. A Berkshire contabiliza os
lucros não distribuídos pelas
empresas subsidiárias, em seus
relatórios anuais – os
chamados lucros ocultos.
7. A Berkshire evita pegar
empréstimos ao máximo. E só
faz isso a taxas favoráveis e a
longo prazo. A empresa tem
acesso a taxas diferidas e
capitais “flutuantes” vindas dos
fundos de outras empresas
mantidas pelo negócio de
seguros. Essas fontes têm por
volta de $100 bilhões.
8. O negócio só faz novas
compras pensando nas
consequências econômicas a
longo prazo. Como os diretores
também têm seu dinheiro
investido, eles não vão fazer
aquisições que não sejam
vantajosas para todos.
9. A Berkshire tem como objetivo
devolver U$1 em valor de
mercado para cada U$1 de
lucro retido. Quando isso não
acontece, a empresa paga a
diferença e permite que os
acionistas retirem seus fundos.
10. As ações ordinárias só são
emitidas quando a empresa
recebe em troca a mesma
quantidade de valor que
fornece. Essa regra se aplica a
todas as emissões – não só
fusões ou ofertas de ações
públicas.
11. Independente do preço, a
Berkshire não tem interesse em
vender nenhum negócio que
seja bom. Desde que o negócio
gere dinheiro e o
relacionamento de trabalho seja
bom, não será vendido.
12. Ao emitir relatórios, a
Berkshire é sempre sincera,
enfatizando os ganhos e as
 perdas importantes para o valor
do negócio. O objetivo é
compartilhar todos os fatos sem
esconder ou suavizar os
números ruins.

Apesar de discutir os resultados com franqueza, a Berkshire não divulga todos

os aspectos para manter a vantagem competitiva da empresa.

Controlando riscos

Buffet acredita que o controle dos riscos não é uma função que o CEO pode

delegar. Na Berkshire, ele inicia e monitora a maioria dos contratos derivativos,

com algumas pequenas exceções. Isso significa que, se a Berkshire enfrentar

algum problema, será culpa dele e não de um erro cometido por um Comitê de

Riscos ou de um Diretor de Riscos.

Ele pontua que, quando o conselho de diretores de uma empresa não insiste

na responsabilidade do CEO quanto ao controle de riscos, há grande

negligência. Se o CEO não é capaz de lidar com isso, deveria procurar por

outro emprego. E se ele falha em sua tarefa, as consequências financeiras

devem ser severas.

As aplicações das subsidiárias de seguro da

Berkshire

Quando Buffet compra ações ordinárias para as empresas de seguro da

Berkshire, ele pensa no mercado como se essas empresas fossem negócios

privados. E aqui, ele busca olhar para as perspectivas econômicas do negócio,

para as pessoas que estão no controle e para preço a ser pago. Ele não
considera nenhum período de tempo ou preço para venda. Afinal de contas, a

Berkshire se dispõe a manter uma ação por período indefinido, enquanto

esperam que o valor intrínseco do negócio aumente a uma taxa satisfatória. O

objetivo é investir pensando como analistas de negócios e não como analistas

de mercado ou economistas.

Algumas vezes as subsidiárias de seguros da Berkshire utilizam arbitragem

como um substituto para as aplicações de curto prazo. As posições de longo

prazo são a preferência, mas algumas vezes a Berkshire tem dinheiro para

investir e poucas ideias boas de investimento. E nessas horas a arbitragem

oferece bons retornos.

Para avaliar as situações de arbitragem, você precisa responder quatro

perguntas:

1. Qual a probabilidade de que o

evento prometido ocorra?
2. Por quanto tempo seu dinheiro
ficará comprometido?
3. Qual a chance de que alguma
coisa melhor vai aparecer?
4. O que vai acontecer se o
evento não ocorrer por alguma
ação antitruste?

Procurando por bons negócios

O principal propósito de Buffet com a Berkshire é encontrar negócios

excepcionais a preços razoáveis, e não negócios razoáveis a preços

excepcionais. Buffet prefere fazer aquisições com o objetivo de ter o controle

das empresas. E isso oferece duas vantagens: permitir que a Berkshire utilize o
excesso de capital em outras atividades; e uma vantagem fiscal gerada quando

você possui mais de 80% de um negócio.

Para Buffet, investir é procurar valor para justificar o preço pago pelo ativo. Ou

seja, a expressão “value investing” é redundante. Segundo John Burr Williams,

“o valor presente de qualquer ação, título ou negócio é determinado pelo fluxo

de caixa, descontado pela taxa de desconto apropriada, que se espera receber

do ativo durante sua vida.” Por isso, a Berkshire gosta de manter uma margem

de segurança sobre o preço de compra dos ativos para garantir que tenham

valor.

Para Buffet, é muito importante manter as ações por tempo considerável, e ele

menciona esse fato por diversas vezes em diferentes momentos. Ele deixa um

conselho: “se você pensa em manter um papel por 10 anos, não pense em

mantê-lo por apenas 10 minutos.” O interessante é fazer investimentos em

empresas que mantém seus fundamentos por muitos anos, como a Coca-Cola

e a Gillete por exemplo.

O objetivo aqui é procurar por bons negócios e mantê-los por muito tempo, ao

invés de realizar transações malucas e rápidas com eles apenas para

diversificar. Sobre isso, ele afirma: “a inatividade provou ser um comportamento

inteligente.”

Todo mundo comete erros

Como todo mundo, Buffet também comete erros. E durante sua jornada como

investidor, ele também cometeu alguns. Em primeiro lugar, Buffet reconhece

que não deveria ter comprado a Berkshire, já que era muito melhor comprar

uma boa empresa a um preço razoável do que uma empresa razoável a um

preço bom. Ele classifica a Berkshire na segunda opção, e chama esse tipo de
investimento de “guimba de cigarro”. Investimentos denominados “guimba de

cigarro” são aqueles em que você encontra uma guimba de cigarro na rua (e

não precisa pagar nada por ela) e dá uma última tragada (ou lucro) de graça.

Esse tipo de negócio não vai normalmente apresentar lucros de longo prazo e

isso é terrível para a abordagem que Buffet adota.

Procurando investidores alinhados com os

objetivos da empresa

As ações da Berkshire foram listadas na bolsa NYSE, em 29 de novembro de

1988. O principal objetivo de Buffet com isso era conseguir reduzir os custos de

transações, e esse objetivo foi alcançado com sucesso.

Buffet aponta também que as metas da Berkshire são diferentes da maioria das

empresas listadas na NYSE em dois principais aspectos: o primeiro é que a

Berkshire não quer maximizar o preço das ações no mercado. Ao invés disso,

eles buscam transações dentro de um limite estreito centrado no valor

intrínseco do negócio. E isso acontece porque Buffet se preocupa tanto com a

supervalorização quanto com a subvalorização, acreditando que em ambos os

casos os resultados para os acionistas podem ser problemáticos. O segundo

aspecto é que a Berkshire prefere poucas atividades e transações no mercado.

O objetivo é atrair donos de longo prazo que não possuem um cronograma

definido ao comprar, mas que preferem ficar indefinidamente com a empresa.

A alocação de capital é muito importante para os negócios e para os

investimentos. Por isso, a Berkshire acredita que os gestores e donos precisam

pensar muito bem sobre como e quando os lucros devem ser retidos e

distribuídos. Em primeiro lugar, todos os lucros não são gerados de maneira

igual: podemos classificá-los em restritos ou irrestritos. Os lucros restritos

pertencem às empresas que precisam reinvestir em seus ativos para manter

sua capacidade econômica; e os lucros irrestritos pertencem às empresas que

podem escolher entre reter o lucro para reinvestir ou redistribuir o lucro a seus

acionistas em forma de dividendos. Buffet adora a seguinte política: "para cada

dólar retido pela corporação, pelo menos um dólar de valor de mercado será

gerado para os acionistas."

Cuidados com as fusões e aquisições

Buffet afirma que muitos CEOs seguem uma estratégia ruim: buscam por

aquisições ou fusões apenas porque as empresas estavam baratas. Como já

dito anteriormente, ele tenta trabalhar buscando bons negócios por bons

preços e não o contrário.

Buffet levanta algumas críticas quanto aos benefícios das fusões e de algumas

aquisições. Segundo ele, em muitos casos, o CEO está apenas seguindo seus

instintos animais para aumentar seus domínios administrativos. E para Buffet,

esse é um grande erro. Mas ele também já caiu nesse erro algumas vezes,

comprando ações muito baratas com resultados já publicados nos relatórios

anteriores da Berkshire. Mas de maneira visível, isso não deu certo e por isso

ele pede conselhos para corretoras sobre fusões. Buffet dá um exemplo para

deixar claro como você deve ter cuidado ao tentar expandir seus domínios

administrativos: “se sua família tem uma fazenda de 120 acres e você convida

seu vizinho que possui 60 acres de terra para efetuar uma fusão em sociedade

equitativa, então seu domínio administrativo terá crescido para 180 acres, mas

você terá destruído 25% do patrimônio da sua família, tanto em acres quanto

em capacidade produtiva.”
Finalmente, ele acredita que muitas aquisições podem ser boas para quem

compra, para a administração e para banqueiros, mas podem não ser tão boas

assim para os acionistas. Como já dito anteriormente, Buffet só emite novas

ações se seus acionistas recebem, em termos de valor intrínseco, o mesmo

que ele fornece.

A melhor estratégia é não ter estratégia

Buffet levanta um questionamento importante aqui: por que os compradores

potenciais se importam em olhar as projeções apresentadas pelos

vendedores? Ele não se importa nem um pouco com isso! Na Berkshire eles

também têm as mesmas dificuldades em perceber o futuro, assim como

qualquer outra empresa. Além disso, eles também precisam lidar com o fato de

que o vendedor de um negócio tem muito mais informações do que o

comprador (podemos chamar esse fato de assimetria informacional). Mas

apesar disso, a Berkshire aproveita suas vantagens, e uma delas é não ter um

plano estratégico: dessa maneira eles não precisam proceder em uma direção

ordenada mas podem simplesmente decidir o que faz mais sentido para os

acionistas.

Dessa maneira, quando pensam em fazer uma compra, eles comparam apenas

os custos de oportunidade (incluindo o custo de não fazer nada). Os critérios

para aquisição de empresas da Berkshire são:

1. Compras grandes;
2. Poder de lucros consistentes
demonstrado;
3. Negócios com bons retornos
sobre o patrimônio e com
poucas dívidas;
 4. Administração em ordem;
5. Negócios simples;
6. Um preço de venda conhecido.

Investindo em negócios com alto “goodwill”

Muitos acionistas confiam na administração da Berkshire, em grande parte

devido ao fato de que o próprio Buffet e outros diretores possuem dinheiro

investido no negócio. E por essa confiança, muitos deles não se importam com

as tecnicalidades das análises oferecidas. Mas ainda assim, Buffet apresenta

diversas informações a esse respeito:

Quando um negócio é adquirido, o preço de compra deve ser atribuído primeiro

para o valor dos ativos sendo adquiridos. Frequentemente, a soma dos valores

dos ativos é menor do que o preço de compra total do negócio. Nesse caso, a

diferença é atribuída a um ativo chamado “excesso de custo sobre capital em

ativos líquidos adquiridos.” E esse é o significado de “goodwill”.

Quando uma empresa precisa aumentar sua capacidade de produção, ela

pode ter que investir ativos. Mas alguns tipos de empresas não exigem muito

capital para aumentar sua produção. A Berkshire gosta de investir em negócios

desse segundo tipo, que possuem alto “goodwill” por serem muito bons em

períodos inflacionários. Um exemplo disso é a empresa See’s Candy. Em 1972

a empresa lucrou $2 milhões em cima de ativos que valiam $8 milhões, em

1982 lucrou $27 milhões em cima de $11 milhões e em 1995 lucrou $50

milhões em cima de $5 milhões.

O valor intrínseco do negócio

O valor intrínseco é um conceito muito importante que te ajuda a avaliar a

atratividade dos investimentos e dos negócios. Valor intrínseco é simplesmente

o valor descontado do dinheiro que pode ser retirado de um negócio durante o

tempo de vida útil do ativo. O valor intrínseco é uma estimativa e não um

número preciso, e essa estimativa deve ser mudada se as taxas de juros

mudam, ou se as previsões de fluxos de caixa são revisadas. E por esse

motivo, a Berkshire prefere não fornecer o valor intrínseco estimado em seus

negócios, ao invés disso, a empresa prefere fornecer os dados utilizados para

o cálculo.

Apesar disso, Buffet afirma que a Berkshire se foca somente no poder de lucro

futuro de suas empresas, controladas ou não. Ele espera que o preço das

ações esteja sempre próximo de seu valor intrínseco, já que os ganhos nos

negócios devem ser iguais aos ganhos dos acionistas.

Informando dados detalhados aos acionistas

Apesar dos princípios de contabilidade aceitos serem falhos, é também muito

difícil pensar em novas regras melhores. Apesar disso, as limitações das regras

existentes não precisam atrapalhar os negócios. O CEO precisa entender as

regras como um começo e não como um fim quanto às suas obrigações de

informar os acionistas. Até porque, qualquer gestor vai encontrar muitos

problemas se omitir informações importantes ao CEO. Então da mesma

maneira, o CEO não deve também emitir informações vitais para os acionistas.

Não existe uma regra padrão de contabilidade se pensarmos em como as

empresas são tão diferentes no mundo inteiro. E por isso, Buffet afirma que as

empresas precisam informar os dados, em relatórios detalhados, que ajudem

leitores com conhecimento em finanças a responderem três perguntas

importantes:

1. Quanto vale essa empresa

aproximadamente?
2. Qual a probabilidade dessa
empresa cumprir suas
obrigações futuras?
3. Esses gestores estão fazendo
um bom trabalho?

Contabilizando o futuro de maneira correta

Uma mudança contábil implementada em janeiro de 1993 exige que os

negócios registrem o benefício de aposentadorias futuras no momento em que

ocorrem. Ao fazer novas aquisições, Buffet tenta evitar empresas com dívidas

de pós-aposentadoria. E por isso, as dívidas atuais e futuras da Berkshire

relacionadas aos benefícios de saúde na pós-aposentadoria dos funcionários,

não tem muita importância.

Apesar de evitar essas aquisições, Buffet apoia essa mudança contábil, já que

a administração precisa contabilizar o futuro de maneira correta. E é por isso

também que Buffet é contra a contabilidade de opções. Quanto às opções,

para Buffet as opções são uma forma de premiação, e a premiação é uma

despesa que deveria entrar no cálculo do lucro também.

Pagamento de impostos

No início dos anos 1990, as leis sobre impostos mudaram radicalmente. Essas

mudanças afetaram grandemente a Berkshire, que será obrigada a mudar a

forma de calcular seus passivos para os impostos diferidos por ganho de

capital por suas empresas de seguros. E esses cálculos fizeram com que os

débitos em impostos fossem maiores, acarretando em taxas não financeiras e

na redução do Patrimônio líquido da empresa.

As mudanças contábeis ocorridas, relacionadas também à alteração de

alíquotas de impostos, também afetaram a Berkshire. Os impostos sobre

ganhos de capital de pessoas físicas mudaram de 20% para 28%, sobre o

ganho de capital das empresas mudaram de 28% para 34%, sobre a taxa

sobre lucros de empresas mudaram de 46% para 34%, e sobre os dividendos

mudaram de 15% para 20%.

Buffet reconhece que em alguns casos, os benefícios nas taxas foram

repassados exclusivamente para as empresas e acionistas, e que o aumento

foi repassado quase em sua totalidade para o consumidor. A Berkshire,

segundo Buffet, é o tipo de negócio em que os acionistas se beneficiam da

redução de impostos.

A Berkshire paga impostos de renda substanciais. Em 1993 eles pagaram

cerca de $390 milhões em imposto de renda, sendo $200 milhões relacionados

aos lucros operacionais e $190 milhões aos ganhos de capital. Nesse mesmo

ano, os pagamentos de imposto de renda da Berkshire foram cerca de metade

do 1% do imposto total pago por todas as corporações americanas.

Notas Finais

Buffet é um investidor muito cauteloso, tomando muito cuidado com os riscos.

Enquanto o capital da Berkshire crescer, Buffet acredita que não seja possível

repetir seus resultados passados. Ele não acredita que atualmente existam

grandes oportunidades de investimento como antes.

Além disso, ele deixa claro que vai continuar ignorando as previsões

econômicas dos analistas, mantendo o princípio aprendido com Ben Graham:

"Tenha medo do inimigo ou da pessoa compulsiva, mas seja amigo do

fundamentalista."

Dica do 12’: Gostou dessa obra? Que tal ler o microbook “O investidor

inteligente” de Benjamin Graham? Essa é uma das obras favoritas de Warren

Buffet e o autor introduz diversos conceitos e estratégias de investimentos!

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