Economia Ii

ECONOMIA II
REGENTE MP
ANO LECTIVO 2022/23
Eduardo Magalhães Santos
ECONOMIA II
Apontamentos realizados no ano letivo de 2022/2023 por Eduardo
Santos, Turma TAN na regência do Professor Doutor Miguel Patrício e
assistência da Professora Doutora Tânia Faria.
Os apontamentos foram realizados essencialmente com base nas aulas

teóricas, com apoio nos manuais aconselhados pela regência, contudo
não dispensam a leitura dos mesmos.
Bibliografia ver no site – ECONOMIA II volume

Avaliação
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22.02.2023
Capítulo XI
Os Custos de agência e a não maximização do lucro:
Separação entre a propriedade e a gestão da empresa. A dimensão da empresa pode implicar essa
separação.
Propriedade passiva traz um problema, pois os proprietários assistem à distância do que vai
acontecendo, acabando por ter que confiar no que o gestor/es lhe dizem, acerca do funcionamento
da empresa. O problema económico subjacente é a assimetria informativa. Quem sabe mais na
relação pode aproveitar-se disso em seu favor. Pode aqui existir um risco moral por parte dos
gestores.
Teoria da agência: encontrar caminhos para reduzir as assimetrias informativas.
F. Araújo: É possível recorrer a determinadas soluções para fazer convergir interesses de

proprietários e gestores.
Três soluções principais ou 4 para a harmonização:
 Venda da empresa ao comissário (agent - gestor/es) - criar as condições para que os gestores
se sintam como se fossem proprietários da empresa. Remuneração dependente dos
resultados da empresa. Problema: gestores podem fazer maquilhagem com as contas se as
coisas estiverem a correr mal;
 Sistema de incentivos ou venda parcial da empresa: forma de remuneração utilizada em
empresas de media/grande dimensão.
 Sistema de comando: Supervisão, fiscalização, auditoria, com recurso a entidades idóneas e
independentes. Revisores oficiais de contas; Fiscal interno/externo
 Endividamento: forma de limitar a possibilidade dos gestores de fazer algo contra a empresa.
(poderá não ser uma verdadeira resposta)
Texto de Berle e de Means
Controlo acionista: titular do número de ações suficientes para assegurar a vitoria desses accionistas
nas mais importantes deliberações das assembleias gerais das empresas.
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NOTA: Produtor vendedor não orientado pela maximização do lucro – por estratégia, segundo a qual,
se procurar maximizar o lucro no imediato, prejudica a maximização do lucro a longo prazo, motivo
pelo qual desenvolve ações com vista a não maximizar o lucro no imediato.
11.2. A Separação entre Titularidade e Controlo da Empresa. Teoria da Agência!”
“A South Sea Company (...) tinha um enorme capital repartido por um número imenso de proprietários. Seria
naturalmente de esperar, por isso, que a loucura, a negligência e o esbanjamento prevalecessem de uma maneira geral na
administração dos negócios” — Adam Smith "
O problema principal dos incentivos à eficiência em organizações complexas é o da sintonia de interesses e de

condutas entre pessoas que dividem entre elas o trabalho e são, por isso, obrigadas a confiarem umas nas outras — já
que a própria necessidade de especialização requerida pela optimização da divisão do trabalho deixa os participantes na
relativa ignorância quanto às condições de desempenho das tarefas alheias.
Os múltiplos proprietários de uma grande empresa ganham em dividir o trabalho com gestores especializados,
não perdendo tempo em esforços espontâneos de auto-gestão, de auto-coordenação, de superação de todos o
obstáculos organizativos e de todas as complexidades relativas à actividade nos vários mercados; mas, dividindo desse
modo o trabalho, são obrigados a confiar em gestores especialistas, que sabiam, ou passam a saber, mais do que eles
quanto a toda a multiplicidade de dados e procedimentos requeridos para a maximização dos interesses sociais.
Esses gestores, exercendo o controlo da empresa, ficam colocados, pois, numa posição de assimetria informativa
que os privilegia face aos proprietários — e os proprietários ficam colocados numa posição informativa que lhes
impossibilita, ou dificulta em extremo, uma eficiente aferição do desempenho dos gestores.
Idealmente, os gestores actuariam sempre no interesse dos proprietários, beneficiando-os invariavelmente com
as suas decisões, pois é para isso mesmo que são mandatados.
Só que os gestores podem não ter muito a ganhar com o benefício dos proprietários — podendo não ser eles mesmos
proprietários —, e podem não ter muito a perder com os prejuízos que lhes provoquem, na medida em que os
proprietários não estejam em posição de detectar e aferir esses prejuízos, ou conheçam problemas de coordenação que
tolham a sua eventual reacção a esses prejuízos — problemas que nem sempre a lei ajuda a resolver, mesmo quando
aparenta intentá-lo.
Assim sendo, é legítimo perguntar-se o que é que os gestores têm a ganhar, ou a perder, com a diligência, ou a
falta dela — dentro de certos limites de não-detecção, entenda-se —, na promoção de interesses que não são
inteiramente os deles: num ambiente de assimetria informativa, de descoordenação e de dispersão atomística de
interesses, os resultados dos seus esforços poderão ter-se, até certo ponto, por externalidades positivas, pelas quais eles
não são inteiramente compensados, tendendo por isso a produzir esforço a menos, agindo de forma sub-óptima!”.
Também se afigura pertinente perguntar-se o que é que os gestores têm a perder com a anteposição dos seus
próprios interesses pessoais aos interesses da empresa — mormente por comparação com o que eles têm a ganhar com
um enriquecimento pessoal alcançado com impunidade, e à custa de recursos colectivos —.
Racionalmente, é de esperar que, nos contextos descritos, os comissários prossigam as suas próprias finalidades
e imponham perdas e custos aos comitentes, sobretudo se não existe, no horizonte das suas expectativas, qualquer
probabilidade razoável de responsabilização pessoal, individualizada, ou de penalização das suas condutas — não sendo
de esperar, por outras palavras, uma excepção à manifestação, em ambiente tão propício, do nosso conhecido «risco
moral».
Havendo até quem pergunte se essa amplíssima margem de risco moral não será afinal um «defeito de nascença» das
grandes estruturas empresariais, nomeadamente das sociedades anónimas, ou se ela não será um corolário mais da regra
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de «extenalização maciça» que à responsabilidade limitada e o véu da personalidade colectiva consentem àquelas
estruturas e aos seus titulares.
Trata-se também aqui de um dos muitos possíveis afloramentos do problema geral das relações entre
«comitente» e «comissário» («principal - «agent»), o problema daquele que comete a outrem a defesa e Promoção dos
seus interesses e fica desprovido de meios para avaliar eficientemente o desempenho daquele a quem a missão foi
cometida.
Esta é, afinal, a forma mais esquemática e genérica de referir o universo de problemas de assimetria informativa
que pode resultar da divisão do trabalho: partindo-se do princípio de que as «funções de utilidade» dos comissários
podem não coincidir com as dos comitentes, interessa a estes estabelecer esquemas de incentivos que não dependam
apenas da observação dos resultados, dada a assimetria informativa que limita relativamente o comitente, e que resulta,
quase inevitavelmente, numa deficiência de avaliação de resultados.
Nas empresas, a perda de confiança e de segurança quanto ao alinhamento de interesses entre comitentes e
comissários pode comprometer seriamente a capacidade para gerar lucros através da expansão de funções internamente
coordenadas (isto é, sem recurso ao mercado).
Se, para limitar essa perda de confiança, se limita também a dimensão da empresa, pode haver perdas quanto à
capacidade de divisão de trabalho, de delegação e de descentralização, e por isso quanto à produtividade em geral.
A irresolução deste problema de «risco moral», em toda q a complexidade, pode significar, em última instância, a
dissolução da própra forma empresarial, e a necessidade de «regresso ao mercado», por mui que esta última solução
acarrete perdas de eficiência pelo agravamento de custos de transacção.
Em suma, a noção básica da «teoria da agência» é a de que um comitente (alguém que comete uma tarefa a
outrem) procura estabelecer um contrato que assegure acções apropriadas da parte do comissário (aquele a quem a
tarefa é cometida), acções «apropriadas» no sentido de alinharem a conduta e o esforço do comissário com a
prossecução e maximização dos interesses do comitente, vencendo os obstáculos da assimetria informativa, e das
oportunidades de desalinhamento de interesses por ela propiciados'”.
Pensemos, já agora, que, se a ciência económica tem tido alguma dificuldade para enquadrar as empresas sem
fins lucrativos — seja na sua natureza e motivações, seja no modo como a política económica deve lidar com elas — isso
deve-se principalmente à circunstância de as actividades não lucrativas estarem especialmente expostas a atitudes de
abuso oportunista, já que o escopo não-lucrativo serve tão frequentemente de «barreira» que agrava a assimetria
informativa: por exemplo, quantas pessoas alguma vez controlaram o destino dos seus donativos para acções de
caridade”
Parece que, em casos de grande dispersão da titularidade accionista - de dificuldade de coordenação dos
comitentes-accionistas, é mais ou menos inevitável o já aludido «desalinhamento» da conduta dos comissários (os
administradores ou os controladores de facto) em relação aos interesses dos comitentes:
a) Quem não se apercebeu já da vida de luxo que levam alguns gestores de empresas, tanto privadas como públicas?
b) Quem não considerou já que muitos deles recebem remunerações principescas, e não deixam de recebê-las mesmo
quando a gestão é má e a sobrevivência da empresa é posta em causa?
c) E que muitos deles transferem para a empresa o suporte das suas despesas privadas e do crédito ao seu consumo?
d) Que eles levam uma vida de ostentação que nada tem a ver com a promoção da imagem ou dos demais interesses da
empresa?
e) Que eles asseguram a si mesmos prémios, participações nos lucros, e até aquisições do património social?
f) Que eles enriquecem colossalmente com a multiplicação das remunerações através de «opções»?
g) Que eles conduzem a estratégia de investimentos da empresa para rumos que favoreçam a sua vantagem informativa e
«entrincheirem» mais à sua defesa contra a eventual tentativa de supervisão pelos accionistas?
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h) Que eles são capazes de acumular suficiente poder económico a ponto de poderem aliciar e corromper todos aqueles
que sejam investidos pelos sócios na missão de os controlarem?
As áreas de conflito podem ser aqui essencialmente duas:

1) a que respeita ao nível ideal de esforço do comissário, e
2) a que se refere ao nível de riscos que o comissário corre — seja porque, neste caso, ele apresenta demasiada aversão
ao risco na gestão dos interesses do comitente, seja pelo contrário porque submete esses interesses a demasiados riscos.
O problema agudiza-se porque não é verdadeiramente possível resolver o problema do risco através dos seguros,
preservando ao mesmo tempo a estrutura de incentivos — isto não obstante a variedade de formas contratuais
disponíveis permitir modular um compromisso entre preservação de incentivos e contratualização do seguro.
Nisso os administradores das empresas não são diferentes de Outros tipos de «comissários».
Por exemplo, o médico é nosso «comissário» na resolução dos Nossos problemas de saúde; dada a assimetria
informativa, temos que confiar que a sua actuação assegurará um alinhamento dos seus próprios interesses profissionais
com os nossos interesses de pacientes — que ele não nos recomendará análises desnecessárias, tratamentos inúteis ou
medicamentos em excesso, ou tratamentos incompletos e artificialmente prolongados, com o único fito de enriquecer à
custa da nossa relativa ignorância.
Também o taxista é nosso comissário numa cidade estranha, e somos forçados a confiar que ele não dará duas
voltas completas à cidade para nos conduzir do aeroporto até ao hotel, com o intuito de nos cobrar uma «bandeirada»
exorbitante.
Por seu lado, o administrador da sociedade anónima é comissário dos accionistas, e estes confiam que ele
maximize o retorno dos seus investimentos, ou seja, que distribua os lucros, que faça sair o dinheiro, em vez de reinvesti-
lo abaixo do custo do capital, ou em despesas inúteis e ineficientes.
Lembremos que uma solução muito simples e directa para obter essa saída do dinheiro é o endividamento
elevado, a «alavancagem» que, constituindo um maior risco para a empresa, tem a vantagem de forçar à saída de
quantias mais elevadas, e certas, da empresa, obrigando-a a uma «dieta», seja na redução de «ineficiência-X», seja na
redução dos «desalinhamentos» dos administradores.
Recapitulando, o problema do risco moral dos administradores começa por ser o da indefinição dos seus
poderes, ou o da amplitude da respectiva discricionariedade, depois convertido num «problema de agência» nas suas
relações com os seus comitentes (os sócios), que pode traduzir-se num desvio de poder que é consumado na prossecução
de vantagens e de engrandecimento pessoal dos administradores, e no «entrincheiramento» das suas posições
privilegiadas, à custa da manutenção do valor ou da viabilidade da empresa, ou da distribuição de dividendos.
11.3. Incentivos e Alinhamento de Interesses
Além do endividamento, várias soluções têm sido sugeridas e praticadas para a harmonização da conduta do
comissário com os interesses do comitente — algumas das quais as soluções RS gn au «de Mercado», de que falaremos
adiante —, € entre essas soluções destacaríamos a «venda da empresa», o «sistema de incentivos» e o sistema de
comando.
Analisemos cada um deles.
11.4. A Venda da Empresa
A «venda da empresa» ao comissário consiste na entrega, ao comissário, de poderes de apropriação dos recursos
que gere, perdendo o comitente em remuneração aquilo que ganha em certeza de que o comissário recebe o máximo
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incentivo possível para cumprir, já que o comissário será remunerado pela integralidade dos seus resultados, e portanto
na razão directa da sua eficiência: situação que pode obter-se convencionando-se puros pagamentos em função de
resultados, ou «à peça», ou através de verdadeiras soluções inter-institucionais, como o «outsourcing».
A solução esbarra, contudo, por um lado com a aversão ao risco do comissário, que normalmente o fará rejeitar
esta solução de assunção integral dos riscos, e por outro com a perda das vantagens da subordinação hierárquica e da
coesão da empresa, que, tornando desnecessário o recurso permanente à negociação bilateral, o permanente «regresso
ao mercado», poupam em custos de transacção, podendo constituir a estrutura produtiva mais eficiente.
No fundo, trata-se de não perder de vista que, pese embora as suas especificidades, os gestores também são
trabalhadores, e que por isso Os incentivos ao aumento de produtividade hão-de ter frequentemente como limite natural
a aversão ao risco que predomina sempre em termos individuais.
A remuneração em função dos resultados afigura-se, pois, uma solução excelente, mesmo dentro de limitações
impostas por dificuldades de aferição e de informação — até ao momento em que tem que se levar em conta a
motivação que subjaz à vontade de integração num processo produtivo de uma forma institucionalizada, substituindo os
preços pelos «impulsos» da responsabilização.
Compreende-se a complexidade da questão, e também que o estabelecimento de incentivos dentro de uma

estrutura empresarial deva prosseguir objectivos muito díspares, e nem sempre compatíveis.
Em todo o caso, a lógica impecável de incentivar mais fortemente quem dispõe já de vantagens informativas, e
consegue a menor custo continuar a assegurar a gestão da empresa, quebra-se com a radicalidade da «venda da
empresa», que, mesmo quando não literal, significaria a apropriação exclusiva dos ganhos marginais de produtividade
apenas por uma minoria dentro do conjunto total daqueles que contribuem para essa produtividade (todos os factores
produtivos, todos os «stakeholders») — conduzindo no fim a um impossível dilema: ou literalmente «a morte do paciente
para salvá-lo», desmantelando-se a empresa, ou o incentivo de uns poucos à custa do desincentivo de todos os outros.
11.5. O Sistema de Incentivos e o Pagamento em «Stock Options»
O sistema de incentivos é uma solução de «venda parcial» ou de «simulação de mercado», que consiste no
estabelecimento de remunerações dependentes dos resultados, premiando o comissário pelo esforço ao mesmo tempo
que ele é parcialmente libertado do risco, visto que parte da sua remuneração é fixa, como sucede nos bónus e comissões
pagos aos vendedores em função do preenchimento de certos objectivos de vendas — mistos de pagamento pelo «input»
e pelo «output».
E vulgar, no caso dos gestores de sociedades anónimas, a remuneração em acções ou em opções de compra de
acções — a possibilidade de, durante um prazo (mais ou menos longo), comprar acções da empresa ao preço presente
(ou a um preço de «exercício» pré-determinado), pelo que a sua valorização futura permitirá a compra e a revenda com
lucros instantâneos —, formas de garantir que o gestor passa a ter um interesse directo na valorização dos títulos.
Nelas subsiste, entre outras, a dificuldade de se saber se um tal incentivo se traduzirá num esforço do comissário
no sentido do incremento do volume de dividendos distribuídos aos comitentes, ou antes no sentido do aumento do valor
especulativo dos títulos, assegurando ganhos ao comissário mas não necessariamente a todos os comitentes: é que, na
posse das suas acções ou das suas opções, o comissário pode tentar provocar um movimento especulativo de que ele seja
o primeiro e único beneficiário, vendendo um tal volume de acções que a última unidade vendida faz regressar o preço
especulativo a um nível de equilíbrio que deixa de gerar mais-valias, e portanto não aproveita aos accionistas que
queiram imitá-lo na venda. Bem pode a lei tentar vedar um tal «golpe de surpresa» qualificando-o como abuso de
informação privilegiada de que o gestor dispunha — mas as hipóteses de detecção e de repressão serão sempre remotas.
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Esclarecendo um pouco melhor este sistema de incentivos: num contrato de «forward», uma pessoa obriga-se
para com outra a comprar. lhe um determinado bem, numa data e a um preço pré-fixados, ficando à contraparte
igualmente obrigada a vender, a esse preço e nessa data.
Já quanto às opções, em que há uma mera vinculação unilateral da contraparte, distinguem-se 4 tipos
fundamentais (limitando-nos ao mercado de acções):
a) opção de compra «europeia»: o titular tem o direito, mas não o dever (que teria se se tratasse de um
«forward»), de comprar as acções a um preço pré-fixado, e numa data determinada. O titular exercerá racionalmente
esse direito se o preço corrente das acções exceder, nessa data, o preço pré-fixado.
b) opção de venda «europeia»: o titular tem o direito, mas não o dever (que teria se se tratasse de um
«forward)»), de vender as acções a um preço pré-fixado, e numa data determinada. O titular exercerá racionalmente esse
direito se o preço corrente das acções for inferior, nessa data, ao preço pré-fixado.
c) opção de compra «americana»: o titular tem o direito, mas não o dever (que teria se se tratasse de um
«forward»), de comprar as acções a um preço pré-fixado, e num período determinado (até a uma certa data). O titular
exercerá racionalmente esse direito em qualquer momento em que o preço corrente das acções exceda o preço pré-
fixado.
d) opção de venda «americana»: o titular tem o direito, mas não o dever (que teria se se tratasse de um
«forward»), de vender as acções a um preço pré-fixado, e num período determinado (até a uma certa data). O titular
exercerá racionalmente esse direito em qualquer momento em que o preço corrente das acções seja inferior ao preço
pré-fixado.
Assim sendo, nas opções «europeias», o problema da optimização cinge-se aos preços, enquanto nas opções
«americanas» surge ainda a questão do momento ideal para o exercício da opção.
Tipicamente, a atribuição de «stock options» tem um prazo máximo de exercício (10 anos é um prazo comum), mas
também um prazo mínimo de «vesting» (é vulgar a estipulação de que, nos primeiros 4 anos, só se pode exercer, por ano,
1/4 do total).
De certo modo, o «pagamento» em opções, visto que não envolve imediato dispêndio de moeda por parte do
empregador, é uma espécie de empréstimo que o empregado (em especial, o administrador) faz ao empregador (a
sociedade), a troco da probabilidade de uma remuneração muito mais elevada no futuro.
No último decénio do século XX os pagamentos em «opções» sextuplicaram nos EUA, tornando-os num
instrumento cada vez mais controverso, mormente porque tendem a generalizar atitudes de risco sem assegurar um
perfeito alinhamento de interesses, ou uma redução do risco moral, através de uma perfeita fidelização, até porque
muito do incentivo do recurso às opções tem resultado mais do regime contabilístico e fiscal favorável do que
propriamente de verdadeiras razões económicas.
Na realidade, a explosão nos pagamentos em opções parece não ser senão uma faceta mais na tomada de poder,
e na captura de renda, por parte de administradores, à custa dos interesses das sociedades, sobretudo tendo em atenção
o carácter menos transparente dessa forma de pagamento, mais susceptível de ocultação por detrás de um «véu
contabilístico», devendo contudo reconhecer-se que, se muita manipulação financeira resulta desses intuitos de
enriquecimento dos gestores através das atitudes de «risco moral» (muito propiciadas pela arbitrariedade e
complexidade «babilónica» das regras de contabilidade), também há manipulação financeira que resulta de simples
instintos de sobrevivência — de esforços de tentar manter uma «fachada de normalidade empresarial» no meio das
tempestades do mercado.
É verdade que, se a remuneração em função do resultado é a resposta mais eficiente para o incentivo de uma
força de trabalho heterogénea (a que melhor segmenta os trabalhadores em função da sua disposição para
desenvolverem esforço na prossecução dos fins da produção), então a diferenciação de incentivos a favor dos
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administradores faz sentido, e até o estabelecimento de regimes remuneratórios muito distanciados, na medida em que
aos administradores se peça uma assunção de riscos de que O contingente geral dos trabalhadores está isolado, e se
possa conceber uma remuneração diferenciada entre maus e bons gestores, os primeiros mais presos a uma
remuneração certa, os segundos mais susceptíveis de sujeição a puras remunerações pelo resultado.
Mas o pagamento em «stock options» não é uma panaceia universal contra o risco moral dos administradores, e
deixa mais questões em aberto do que as que resolve.
Por exemplo, um administrador pode não ter incentivo para valorizar as acções da empresa que administra,
mesmo que isso signifique não valorizar as suas «stock options», se porventura tiver a perspectiva de vir a ganhar mais
com a integração numa outra empresa — por exemplo, numa adquirente «hostil» que já o tenha previamente subornado.
Em contrapartida, mesmo um fraco indício de alinhamento de interesses entre administradores e sócios pode já
ser revelador de incentivos suficientes, se se tiver em conta a aversão ao risco dos administradores como indivíduos —
uma aversão que os conduz, num ambiente de elevada volatilidade, a temerem mesmo pequenas perdas advenientes da
descoberta dos seus abusos — sendo, além disso, sempre possível discernir a correlação positiva própria dos «salários de
eficiência».
Para uns, a remuneração dos administradores será, pois, a melhor forma de se mitigar os efeitos do risco moral
— de acordo com a abordagem do «contrato óptimo».
Para outros, qualquer solução de remuneração acabará por se Converter dinamicamente mam problema, não
havendo verdadeiro remédio para o escopo de «captura de renda» — de acordo com aquilo que poderá designar. se
como a abordagem do «poder dos gestores» —.
Subsistem, nesta matéria de incentivos dos comissários, alguns pontos obscuros: um respeita ao fraco nível de
comparação de remunerações entre empresas, mesmo entre empresas concorrentes, como forma de limitação das
remunerações dos administradores; outro é a razão pela qual a remuneração dos administradores está mais
estreitamente correlacionada com a dimensão da empresa do que com a respectiva rentabilidade, ainda que
permaneçam, com clareza, algumas relações entre essa rentabilidade e a remuneração – e destino — dos
administradores.
11.6. O Sistema de Comando
O sistema de comando — a pura e simples supervisão, fiscalizando e auditando a conduta dos comissários e as
contas que eles são obrigados a prestar, recorrendo para o efeito a entidades independentes e idóneas -, é uma solução
que é cara e imperfeita, que mais não seja pela pertinência da interrogação acerca de quem vigia os vigilantes (como no
célebre dito misógino das Sátiras de Juvenal), sendo perfeitamente previsível que o relacionamento prolongado deteriore
o rigor e a objectividade da supervisão, seja no sentido da facilitação (da «captura do supervisor»), seja mesmo no
sentido da exagerada severidade.
Mas também é plausível que, em contrapartida, a supervisão multiplique as oportunidades de detecção do risco
moral e a probabilidade de aprendizagem interactiva dos interesses, da conduta, das expectativas e das limitações de
ambas as partes, facilitando a harmonização de posições e aumentando a eficiência dos incentivos.
Por outras palavras, verificada a falência de incentivos «óptimos» em ambientes de «risco moral», o «principal»
(os sócios) pode reduzir a margem de risco moral do «agente» (os administradores), sobretudo em termos de contenção
de custos, se o confrontar com um «menu» de contratos lineares que estabeleçam os termos básicos do «jogo de
supervisão» e os ganhos e perdas resultantes das possibilidades de actuação do «agente» — isto se o «principal» for
capaz de discernir eficientemente as preferências deste «agente», o que nem sempre será razoável esperar-se.
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Afigura-se assim que, malgrado a margem de risco moral que subsiste, regularmente se manifesta — e quiçá por
causa dessa mesma margem de risco moral, num esforço vão para combatê-lo que lhe fornece antes alimento para se
perpetuar —, a tendência para a ampliação desmesurada das remunerações e benefícios dos administradores, a partir de
um certo ponto claramente à custa das empresas que eles deveriam servir, está bem consolidada nas economias
modernas e nos modernos ambientes empresariais.
Uma parte dessa tendência poderá certamente atribuir-se à questão dos incentivos, mas reina a indefinição
quanto ao nível óptimo de incentivo baseado na remuneração pelos resultados, estando inteiramente indemonstrada
qualquer proporção razoável que corresponda a um «incentivo de equilíbrio» dentro do «mercado dos gestores», não se
vendo qual a relação entre motivação incentivadora, por um lado, e atribuição aos administradores, por outro, de um tão
extenso quinhão em mais-valias que, longe de originadas exclusivamente no esforço dos gestores, podem resultar
também, ou mesmo exclusivamente, de oscilações de mercado que nada têm a ver com o puro desempenho da empresa.
Além disso, não pode excluir-se que, fora de um ambiente de «euforia capitalista» e de «idolatria das chefias»
(há idólatras para tudo o que possa imaginar-se), a exuberante cumulação de vencimentos, prémios, títulos, opções com
que a administração é bafejada, ou se auto-atribui, seja profundamente desincentivadora e desmoralizadora dos
trabalhadores, em especial naqueles momentos em que se apela ao sacrifício dos trabalhadores, em que se fala em crise
financeira, ou o desemprego se aproxima, e se esperaria desses administradores um abrandamento da ganância e um
esforço no sentido da solidariedade e da coesão económica.
11.7. A Necessidade de Pressão «Exógena»
E por fim, não se percebe a relutância em admitir que o melhor dissuasor imediato para os abusos dos executivos
é a perspectiva de despedimento sumário, sem respeito pelas armadilhas e alçapões que esses executivos, com a
cumplicidade de políticos e legisladores que o tenham legitimado com normas, coloquem ou pretendam colocar na via
para esse despedimento.
Se os administradores são tão sensíveis a incentivos e tão dispostos a assumir riscos espelhados na variabilidade
das suas remunerações — então o que é que justificará que eles sejam privados do incentivo principal?
E o que dizer do incentivo da responsabilidade pessoal pelos actos de gestão, independentemente do

despedimento?
É verdade que, para lá da visão formal e idílica que atribui aos accionistas ou seus representantes a fixação das
remunerações e incentivos dos administradores, a tendência nas grandes estruturas empresariais encaminha-se cada vez
mais para a fixação dessas remunerações pelos próprios administradores, numa atitude de rapina que tem muito mais a
ver com um cru jogo de poder e de oportunismo que explora impunemente a dependência e ignorância alheias, do que
com uma qualquer plácida ponderação de legitimidades societárias, e de funcionalização aos interesses objectivos da
empresa.
É claro que a lei, na maior parte dos países, permite reprimir, com alguma agilidade, a pilhagem mais descarada
do património da empresa pelos controladores, as fraudes, os abusos de confiança, etc., e mesmo assim no pressuposto
de que eles sejam detectados, e como tal interpretados.
Mas o que dizer da venda de activos ao controlador a «preços de transferência» (extra-mercado) muito
favoráveis, a concessão de crédito ou de garantias de crédito ao controlador, a fixação de Temunerações excessivas, a
permissão de realização a título pessoal de negócios à custa das oportunidades de negócio da empresa? Tudo recoberto
por seguros D & 0?
E o que dizer dos vários «atentados» contra os interesses dos accionistas minoritários, desde os aumentos e
dispersões deliberadas do capital até ao «insider trading»?
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Em síntese, como conciliar os deveres dos mandatários controladores com as oportunidades de abuso que lhes
são concedidas pela discricionariedade própria da gestão corrente — que é capaz de turvar, até ao mais atento
supervisor, a distinção entre aquilo que é e não é abusivo relativamente aos interesses dos mandantes da gestão, os
accionistas?
Como evitar grosseiras violações dos deveres de lealdade dos administradores para com a empresa, dada a
relação fiduciária que constitui o mandato em que assenta a legitimidade daqueles?
Parece assim não haver outra via que não seja a de uma pressão «exógena» que, manifestada nas instituições,
nos mercados ou em «redes de informação», seja capaz de pôr algum cobro a esses desmandos — um pouco como vimos
que poderia resultar da maior ênfase no endividamento, expondo a gestão mais amplamente ao exercício dos direitos dos
credores, em especial aos investidores de «capital de risco» que tendem a celebrar contractos sofisticados e
razoavelmente completos a proceder a uma cuidadosa triagem ex ante, a exercer uma monitorização apertada na
execução dos contractos, a prestar consultadoria financeira às empresas financiadas (porque não se trata apenas de
mitigar as perdas, mas sim de maximizar ganhos) e a cobrar-se generosamente pelos seus investimentos—.
Contudo, como veremos, se houve esperança de que o mercado seria mais uma vez susceptível de equilibrar os
interesses em presença, e de disciplinar as condutas imperfeitamente incentivadas, essa esperança teve que defrontar-se
com a dificuldade suplementar de muitos desses abusos de gestão se escudarem numa regularidade formal interna do
funcionamento fáctico e jurídico das empresas societárias: o fenómeno do controlo.
11.8. O Conluio entre Administradores e Sócios Controladores
A existência de disparidades entre os incentivos dos que controlam a empresa e os interesses colectivos daqueles
titulares que constituem juridicamente a empresa — ou, se quisermos, os interesses objectivos da empresa — podem
representar um problema de difícil solução, mais a mais se pensarmos na relativa ambiguidade que se evidencia na
formação de incentivos específicos para os controladores: basta lembramos, por exemplo, o que acabámos de dizer
acerca das tão variáveis perspectivas de risco associadas ao financiamento das empresas através da opção do
endividamento, para vermos como é difícil apreciar-se a estratégia adoptada pelos gestores.
Temos até agora presumido que o problema do controlo se cinge a uma simples exploração, por quem quer que
seja que se encontre encarregado da gestão de uma empresa, da assimetria informa que lhe permite agir de forma que
não é eficientemente vigiada, e lhe permite provocar danos indetectáveis.
Contudo o problema do controlo é bastante mais amplo, e, de um perspectiva jurídica, algo diverso daquilo que
acabámos de enunciar: cingindo-nos agora ao caso das sociedades anónimas — o caso mais representativo de grandes
estruturas empresariais —, os gestores podem continuar numa situação de impunidade mesmo quando a assimetria
informativa não é tanta que impeça os accionistas de se aperceberem dos abusos e desvios da gestão, ou de avaliarem os
danos causados aos interesses objectivos da sociedade: bastando para tanto que os gestores gozem da complacência, ou
da cumplicidade, daqueles que disponham de um outro tipo de controlo, o controlo accionista — ou até que sejam eles
próprios, os gestores, os detentores desse controlo accionista, depois de, na exploração dos interstícios de um contrato
incompleto, terem desviado recursos da empresa para seu proveito próprio, acumulando meios financeiros para uma
apropriação final de recursos de controlo (por exemplo através da «compra pela gestão», o «management buy-out»),
desvirtuando o próprio carácter aberto das sociedades anónimas.
Em suma: o problema, deslocando-se assim da indetectabilidade para a impunidade, é, pois, endógeno, e isso
limita drasticamente as soluções a que se possa recorrer para remediar os abusos da gestão. Sem muito exagero,
diríamos que os abusos clandestinos cometidos pela gestão podem agora ser perpetrados às claras, se a gestão garantir o
apoio do controlador.
11.9. 0 Controlo Formal, o Aliciamento dos Controladores e o «Insider Trading»
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O controlo accionista resulta da titularidade do número de acções suficientes para assegurar a vitória nas
deliberações das assembleias gerais — e pode tratar-se de um número reduzido de acções, de uma baixa percentagem
do capital, se este capital estiver tão disperso que se torne altamente improvável, e incomportavelmente onerosa, a
participação de todos os accionistas, ou até de uma maioria deles, nas deliberações daquelas assembleias.
O controlo accionista é uma simples situação de facto que ganha relevância jurídica graças à presença de
«contratos incompletos», graças à deficiência reguladora em cujos interstícios se insinua o «risco moral», um modo de
exercício de poder na ausência de padrões de aferição da conduta das contrapartes, em todos os momentos e em todas
as ocasiões — caso em que pode até ocorrer que uma parte consiga jogar com a multiplicidade de circunstâncias e com a
ambiguidade das aferições para obter ganhos à custa da outra parte — aquilo que correntemente se designa como
problema de «multi-tasking» —, consumando um estado de preponderância permanente à margem de critérios formais
de legitimação.
Suponha-se, por exemplo, que uma sociedade anónima tem o seu capital tão disperso que um grupo de 5
accionistas detém 20% do capital, e nas assembleias-gerais não surgem, em regra, mais do que accionistas que dispõem
de votos correspondentes a 30% do capital.
Se aqueles 5 accionistas se coligarem — porque são amigos, ou parentes, imaginemos — vencerão sempre, e com
facilidade, todas as votações que tenham lugar, incluindo aquela que elege, e reconduz, os administradores.
Claro que, em abstracto, subsiste em aberto a possibilidade de esses 20% do capital serem derrotados numa
votação, já que 80% do capital lhes não pertence, e é sempre possível que exista uma coligação de ao menos 21% que
vença aquele grupo coeso, o grupo controlador.
Mas qual será o accionista que se dará ao trabalho de mobilizar os votos dos pequenos accionistas, dispersos e
refugiados na sua «ignorância racional», se a sua iniciativa, gerando um «bem público», lhe traria um retorno
incomensuravelmente menor do que os custos em que incorreria, trazendo todos os outros accionistas «à boleia» do seu
activismo?
Logo, o controlo accionista é sobretudo o resultado oportunista dessa falha de coordenação entre titulares de
um capital muito disperso — propositadamente muito disperso, na maior parte dos casos, dados os objectivos que
presidem ao recurso à emissão de acções —.
E verdade que, quanto maior a empresa, mais custoso se torna adquirir os meios financeiros que permitem o
controlo accionista, pelo que, ao menos em abstracto, nas grandes empresas deveria predominar a «atitude de rapina»
assente em puro risco moral, sem o apoio de sócios poderosos e sem respeito por regras de governação.
O surgimento de sócios poderosos e controladores nas grandes empresas significará em princípio, para os
administradores, o aumento da probabilidade:
a) de detecção de risco moral — quanto maior a participação de um investidor na titularidade de uma empresa,
mais ele tem a perder com os abusos dos gestores;
b) de afastamento do cargo — os sócios poderosos são por definição aqueles que dispõem de maior volume de
votos para fazerem prevalecer as suas preferências e perspectivas nas assembleias gerais, e fazerem eleger para a
administração gestores da sua confiança.
Isso basta para explicar porque é que o administradores «instalados» despendem tanta energia e recursos,
começando por recursos da empresa, a «blindarem» as suas posições, por um lado, ou a aliciarem, favorecerem ou
«capturarem» os sócios controladores, por outro.
É precisamente neste contexto que surge a forma mais comum do «insider trading», uma das formas possíveis
de abuso de informação privilegiada: quando os administradores não conseguem evadir-se completamente da supervisão
de accionistas controladores, tentam suborná-los fornecendo-lhes, só a eles e antecipadamente, informação que, uma
vez divulgada no mercado bolsista, levará a uma significativa alteração do valor das acções da empresa — permitindo a
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esses sócios controladores obterem ganhos extraordinários à custa dos demais accionistas da empresa: vendendo um
grande lote de acções antes de uma desvalorização no mercado, ou comprando um grande lote de acções antes de uma
valorização no mercado — em ambos os casos, negando à contraparte nessas compras ou vendas uma quota-parte nos
ganhos com essas valorizações ou desvalorizações.
A imposição de «transparência», de deveres de informação das empresas cotadas em bolsa, visa assim, em
primeira linha, proteger os investidores «externos» contra os conluios «internos» que se formam entre as administrações
e os accionistas controladores, permitindo a esses accionistas externos obterem a sua quota-parte nas mais-valias
geradas no mercado; ou, ao menos, evitar que eles, por falta de informação, suportem essas mais-valias.
Mas como vencer a assimetria informativa, como incentivar os accionistas «externos» a abandonarem a sua
posição de «ignorância racional», lendo longos e impenetráveis relatórios técnico-financeiros, sujeitos a complexíssimos
«accounting standards», que parecem não fazer mais do que aumentarem o «ruído informativo», tornando mais
indetectáveis as transacções subjacentes, e menos discerníveis os conflitos de interesses que possam desenvolver-se
oportunisticamente sob as vestes de transacções que parecem formalmente correctas?
Não existe realmente muito optimismo quanto aos efeitos que as normas repressivas do «insider trading» têm
tido na conduta desses «insidersy conluiados, embora hoje exista uma crescente esperança de que o fornecimento de
informação aos mercados por instituições especializadas (analistas, especuladores, até supervisores) seja capaz de tornar-
se praticamente instantâneo, colocando todos os investidores, «internos» ou «externos», num plano de igualdade,
esbatendo os privilégios informativos, que mais não seja porque essas instituições especializadas vêem nos «insiders» os
seus principais rivais, os principais factores de perturbação da informação que é transmitida para os mercados, e por isso
os principais causadores de quebras da fiabilidade e da reputação daquelas instituições; e exista a convicção de que a
multiplicação de grandes «investidores institucionais» (ou fundos de investimento, nomeadamente) permitirá que se
esbata aos poucos a predominância da atitude de «ignorância racional».
Parece assim que, apesar de tudo, a «governação» da empresa continuará a ser, numa grande maioria dos casos,
mesmo aqueles em que ela seja pouco custosa, e não obstante todos os apelos jurídicos e políticos em contrário, um puro
exercício de sobrevivência de parasitas — capazes de subverter toda a relação de confiança que em abstracto os liga aos
sócios, capazes de corromper toda a «armadura institucional» que tenha sido erigida para contrariá-los, indiferentes a
conselhos fiscais, a comissões de vencimentos, a auditores internos e externos.
Mas como as empresas não existem num vácuo social, económico ou jurídico, muito do que com elas se passa
dependerá do respectivo contexto, e por isso os juízos de valor, de optimismo ou de pessimismo, sobre os problemas e
perspectivas da «governação das sociedades», dependerão do ambiente político circundante:
— existe activismo social (num ambiente de informação e responsabilidade) que anime e apoie os accionistas?
— existe eficiência na aplicação da justiça?
— existe paz social?
— existe um modelo de organização política que possa servir de exemplo para a estruturação e organização das
empresas?
Voltando ainda ao exemplo de há pouco. Dispondo de controlo accionista, os 5 detentores dos 20% da acções com voto
poderão fazer uma de duas coisas:
1. ou se nomeiam eles próprios para administradores, e podem agir, com plena impunidade, como comissários
abusivos enquanto o controlo durar (e ressalvados os limites jurídicos impostos por considerações de licitude);
2. ou elegem administradores aos quais permitem uma actuação claramente divergente dos interesses
objectivos da sociedade, desde que eles sejam também cúmplices beneficiários dessa atitude abusiva — uma atitude que
poderá prejudicar 80% dos titulares da sociedade, desde que haja benefício de 20% —, reconduzindo esses
administradores enquanto durar a convergência de interesses particulares, essa «simbiose de rapina», e enquanto o
controlo persistir.
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É neste contexto que se coloca a questão de se encontrar um estímulo institucional que evite essas situações
abusivas, resultantes de falhas de coordenação entre accionistas, combinadas ou não com fenómenos de assimetria
informativa — situações de risco moral nas quais os administradores se encontram à vontade para externalizarem
negativamente sobre o recurso comum que é o património social, violando aquilo que juridicamente ganha o nome de
«protecção dos sócios minoritários».
Pensemos na falência da Enron, em 2001, o súbito colapso de uma empresa de sucesso com um valor de
mercado de aproximadamente 60 mil milhões de dólares, sujeita a uma lenta erosão do seu valor real ao longo dos anos,
às mãos de administradores que abusaram da dispersão dos accionistas para, com a cumplicidade de auditores,
contabilistas, supervisores, retirarem benefícios pessoais para eles próprios e para um grupo restrito de accionistas
controladores — através de ocultação, simulação ou empolamento de transacções, e de uma avalanche de actos
parasitários e de ganância que cedo matou a «galinha dos ovos de ouro», numa voracidade insustentável que
surpreenderia ainda mais pela sua irracionalidade e pela sua irresponsabilidade se ela não fosse, afinal, em tudo similar
àqueles «festins de descoordenação» que veremos darem lugar a colapsos ambientais, a já referida «tragédia dos
baldios».
Mas o caso Enron é paradigmático de uma prática prioritariamente direccionada no sentido da manipulação
fraudulenta da informação, corrompendo em cascata todos os intermediários e reguladores envolvidos, criando para
todos eles hipóteses de ganhos com a pequena «bolha especulativa» que o empolamento de resultados estava a gerar; os
demais não reagiram por pura indiferença — denunciando como puro mito a ideia de independência dos «auditores
externos», dada a facilidade com que se deixaram «capturar» pelos auditados.
11.10. O Controlo Informal
O problema agudiza-se quando o controlo societário reflecte a predominância social de «redes de influências»
que tenham lógicas autónomas, e paralelas, à do funcionamento do mercado: o controlo por uma família, por um grupo
de amigos, por correligionários de um partido, por um «gang» — o sistema «keiretsu» japonês, o «crony capitalism»
norte-americano, o «old-boy network» britânico, o «compadrio» lusitano —, caso em que a «expropriação» dos sócios
não-controladores pode ser sistemática, e quase completa, sem sequer ocorrer uma compensação com a distribuição
generosa de dividendos.
Em casos desses, mesmo uma concentração moderada do capital permite, por via de coligações extra-societárias
(acordos para-sociais ou outros), alcançar os mesmos resultados que, noutros contextos, exigiram a concentração
máxima do controlo — mas ao mesmo tempo desencadeariam, porventura, a protecção jurídica máxima dos interesses
dos sócios minoritários.
Uma simples comparação internacional permite discernir o ascendent, da «cultura empresarial» na configuração
€ funcionamento concreto da: empresas — mesmo à revelia das uniformidades ou convergências dos regime: jurídicos
correspondentes. Essa «cultura» há-de ser o fruto da multiplicação de participações cruzadas, da mobilidade de quadros e
dirigentes, da coesão de uma classe empresarial restrita, da aceitação social das «redes de influências», até da sua
viabilidade em abstracto, tal como ela pode ser aferida em termos de teoria dos jogos. O poder socialmente hegemónico
das «redes de influências» disputa, pois, a proeminência económica com a própria mecânica do mercado, manifestando-
se aquelas redes principalmente em dois vectores, o da influência política directa (a formação de grupos de pressão
explicitamente vocacionados para o «rent-seeking») e o da influência indirecta, pela formação de uma massa crítica de
pressão potencial, através da solidariedade da «pertença comunitária» (a partilha de afinidades, a busca de «motivações
intrínsecas», não-«mercenárias») — tratando-se, por assim dizer, de formas «personalizadas» de troca que rivalizam com
o mecanismo impessoal do mercado, uma tensão entre «troca social» e «troca económica» que se revela em inúmeras
facetas, tanto empíricas como experimentais, e até históricas.
Escândalos financeiros, como o já referido da Enron, denotam que q mercado não está a funcionar
adequadamente, e que ele é ultrapassado, em termos de eficiência, por conexões de informação, incentivos e regras de
governação entre investidores, gestores, intermediários e reguladores que, se funcionassem presididos por intuitos
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virtuosos — em vez de representarem conluios fraudulentos — inviabilizariam alguns dos mais violentos colapsos no
mercado de capitais.
Essa ideia de «rede de influências» deixa subentendido que se analisa a interdependência duradoura de agentes
que são juridicamente independentes uns dos outros, e não estão sequer consensualmente conexos a uma forma de
hierarquia, tanto na gestão como na solução de litígios.
O estudo das «redes» tem-se cingido frequentemente à chamadas «redes primordiais», aquelas que estão
presentes nas estruturas sociais básicas, mas tem-se por vezes tentado estender a análise a interdependências que não
resultam de relações primordiais, e até de relações de mercado, formas alternativas de hierarquização, havendo até
quem conteste o papel dessas integrações «primordiais».
Tem-se enfatizado muito os sentimentos de «pertença» e de «lealdade» como agregadores das «redes de
influências», preferindo outros concentrar-se na análise dos jogos repetidos com aprendizagem, privilegiando elementos
dinâmicos na transmissão de informação dentro dessas «redes», em especial nas «trocas concentradas» que ocorrem em
mercados locais, ou na difusão de informação entre grupos de compradores que não competem entre eles (cooperativas
de consumidores, por exemplo), ou ainda no mais ambicioso contexto da «ecologia organizacional», ou da análise de
«equilíbrios estruturais».
11.11. A Limitação do Controlo da Empresa pelo Mercado
Uma forma de estímulo à prevenção de «problemas de agência», ou à sua repressão, que aparece muito
frequentemente referida, é a da mudança do controlo das empresas através das regras internas de legitimação desse
controlo — as «aquisições de domínio» («takeovers»), mediante as quais alguém adquire uma maioria de votos, ou
assegura a seu favor os votos da maioria, através da aquisição de um número importante de acções que lhe facultem
esse domínio das assembleias gerais, nas quais se designa e legitima a estrutura gestora, a estrutura decisória, da
empresa.
Nalguns casos isso resultará de uma fusão de empresas, por troca de acções, e com o fito amigável de proceder a
uma integração e a um aumento de escala, possivelmente com aproveitamento de sinergias e de economias de escala.
Noutros casos, as «aquisições de domínio» configuram-se como verdadeiros assaltos ao poder estabelecido, suscitando
reacções hostis e preventivas por parte dos controladores e gestores ameaçados.
E entre essas atitudes preventivas que podem eventualmente contar-se alguns incentivos à aproximação de
interesses entre os controladores-gestores e a própria empresa — porque, assevera-se frequentemente, a ameaça à
sobrevivência do controlo é incentivo suficientemente forte para que os gestores não desvalorizem a empresa, ou
melhor, os títulos representativos do capital da empresa, já que uma tal desvalorização facilitaria a tomada do poder
pelos «assaltantes» — já que, quanto menor o valor da empresa, maior a probabilidade de o «assaltante» recuperar o seu
investimento através de uma posterior valorização da empresa adquirida —.
De um outro prisma, sustentou-se até que as ameaças ao controlo das empresas, além de constituírem uma
sacudidela no marasmo de uma gestão interessada em maximizar os seus proveitos particulares à custa, e mesmo em
detrimento, dos interesses objectivos da empresa, seriam já, por elas mesmas, um factor de valorização da posição dos
accionistas — pois não era verdade que a simples disposição de compra maciça de acções para se alcançar o domínio era
já um impulso da procura no sentido do aumento do preço de mercado dos títulos, um factor de mais-valias
especulativas?
E não seria até possível sustentar que a aproximação de um «assaltante», muitas das vezes apoiado em
«alavancagem» de capital de risco, constituiria novo fôlego empresarial através da transferência de risco, de empresas
em crise para investidores com tolerância pelo risco e com baixa taxa de desconto, investidores capazes de esperar pela
modernização e pela reestruturação das empresas visadas?
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Dir-se-ia, em suma, que a susceptibilidade de contestação, através do mercado, das posições de controlo das
empresas constituiria por si mesma um incentivo fortíssimo ao aumento da eficiência do controlo na promoção de
objectivos gerais de eficiência, de maximização de lucros e de redução de custos de produção.
Os «custos de agência», em síntese, eclipsar-se-ioam num mercado contestável de circulação do controlo

empresarial.
De certo modo, pensava-se que as lutas pelo poder nas empresas provocariam, no mercado de capitais, uma
espécie de leilões, em que a disposição de pagar dos contendores seria revelada até ao seu limite, em proveito dos
potenciais vendedores dos títulos, que são os accionistas.
Mais, em condições normais a licitação deveria maximizar as probabilidades de exploração eficiente do recurso
licitado, atribuindo eficientemente esse recurso àquele que mais disposto estivesse a pagar por ela.
E, presumindo-se que nenhum dos concorrentes estaria disposto a pagar montantes superiores à sua capacidade
de recuperar o montante pago através da exploração da empresa visada (que não haveria, em suma, «maldição do
vencedor»), pagaria mais quem se julgasse capaz de mais eficientemente retirar proveitos daquela exploração — pelo
que parecia legítima a conclusão de que a «luta pelo controlo» poderia constituir um meio de promover a maximização
da eficiência da gestão das empresas, visto que promoveria a circulação num «mercado do controlo» em direcção aos
gestores mais eficientes — presumindo-se que os gestores mais dispostos a pagar pelo controlo não poderiam deixar de
ser, ao mesmo tempo, os mais eficientes.
11.12. As Aquisições de Domínio. Ilusões e Desilusões do «Controlo pelo Mercado»
Foi em harmonia com essa ideia geral que se multiplicaram, a partir do início dos anos 80 do século passado, as
experiências das aquisições de domínio no mercado de valores mobiliários — os «takeovers», tanto os amigáveis como
os hostis —, que se julgava serem experiências susceptíveis de mitigar exogenamente os abusos de gestão e trazer
benefícios aos pequenos accionistas, os accionistas «externos».
Isto, embora houvesse, desde o início, reservas quanto à agressividade de algumas iniciativas, quanto às
motivações dos promotores, quanto à viabilidade futura de algumas das empresas envolvidas nessas operações que
foram assumindo, com a passagem do tempo, proporções verdadeiramente gigantescas: O que sucederia no rescaldo de
uma aquisição maciça? Haveria dinheiro para pagar a «alavancagem» do adquirente? haveria forma de recuperar dos
esforços defensivos da empresa visada? poderiam todos sobreviver? e o que sucederia aos trabalhadores das empresas
adquiridas?
Os receios eram tanto mais fundados quanto mais era certo que os «takeovers» eram manobras financeiras que
envolviam gestores, e se integravam ainda nas respectivas lutas «darwinistas» pela sobrevivência — não sendo de
esperar que o interesse dos accionistas tivesse prioridade nos espíritos dos envolvidos, ou que, por uma vez, esse
interesse ingressasse relevantemente nas estratégias da gestão — sendo o sobre-endividamento suficientemente
revelador dessa irrelevância.
Nas vésperas da maré-alta dos «takeovers», lembremo-lo, a sensação de segurança e inamovibilidade dos
gestores era máxima, e nem sequer ocorria que eles pudessem ser tão extensamente incentivados pela via do mercado.
Em todo o caso, não há dúvida de que foram as muito patentes deficiências na gestão de empresas cotadas em
bolsa que, traduzindo-se na perda de valor das acções, tornaram viável a aquisição em massa dessas acções, a níveis que
poderiam começar a ameaçar o controlo societário e depois passaram a fazê-lo assumidamente através de ofertas
públicas de aquisição de acções, dirigidas a todos os accionistas, permitindo perfazer numa única operação financeira, o
bloco de acções com voto necessário pára assegurar a mudança daquele controlo.
Contudo, há que não subestimar a multidão de efeitos perversos que podem insinuar-se na luta pelo poder
dentro das empresas — começando pelo extraordinário incremento de riscos que muitas vezes resulta da necessidade,
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que tem o adquirente, de se endividar para fazer face aos enormes encargos financeiros que podem se exigidos pelo seu
«assalto», do que resulta que muitas vezes uma aquisição bem-sucedida acaba na «canibalização» da empresa
adquirida, num esforço de liquidação que visa satisfazer os encargos das dívidas contraídas na «alavancagem», como se
se tratasse de uma proverbial «vitória pírrica», uma vitória sem objecto.
Cedo se percebeu que essa possibilidade era muito concreta, e se verificou demasiadas vezes. Mas mais do que
isso, também cedo se constatou que o próprio «assaltante» podia, por vezes, não ter a intenção real de adquirir o
controlo da empresa visada, mas ter tão-somente o intuito de realizar ganhos especulativos:
a) num exemplo, adquirindo discretamente acções da sociedade visada, anunciando seguidamente a sua
intenção de proceder a compras maciças com o intuito de conquistar o controlo, e aproveitando a valorização dos títulos
subsequente ao anúncio, à oferta não-séria, para revender com lucro as únicas acções que efectivamente adquiriu: uma
prática em que o investidor aproveita ilegitimamente uma assimetria informativa que o privilegia — no caso, o facto de
saber que vai proceder ao anúncio público que determinará o aumento da cotação dos títulos — para daí retirar proveitos
especulativos, o que novamente integra o expediente, universalmente reprimido, do abuso de informação privilegiada.
b) noutro exemplo, adquirindo um lote significativo de acções da empresa visada e ameaçando os respectivos
controladores com a possibilidade de avançar para uma aquisição de domínio, mas, no caso, com o único intento de
revender as acções aos controladores a um preço especulativo — afinal, o resgate que eles devem pagar para que ele
desista do seu intuito (o chamado «greenmail»).
Anos de experiência com «takeovers» demonstraram, mesmo a nível internacional, que mesmo a aquisição
consumada não assegura a revitalização das empresas adquiridas — podendo seguir-se, como dissemos, o colapso da
«canibalização» ditada pelo endividamento excessivo, agravado pela própria degradação do valor das acções da
empresa «assaltante» — se é de uma empresa que se trata —, em razão do excesso de endividamento, ou, na melhor
das hipóteses, uma gestão tão ineficiente como a gestão afastada, norteada pelas mesmas perspectivas de auto-
preservação e de enriquecimento pessoal, com o mesmo grau de risco moral no desrespeito pelos interesses sociais — e
agora eventualmente os de ambas as empresas envolvidas —.
Só muito ingenuamente se sustentará que os jogos de poder são norteados por ideais altruístas, ou por um
desejo objectivo e imparcial de assegurar igualdade de oportunidades no mercado de capitais.
Por seu lado, os próprios controladores das empresas visadas podem mesmo sob ameaça de perderem o
controlo, não alinhar de maneira nenhuma a sua conduta pelos interesses daquelas, entregando-se a um esforço de
defesa, de novo à custa das empresas, seus sócios minoritários e seus «stakeholders»:
a) podem, em atitudes desesperadas de preservação dos seus interesses pessoais, jogar tudo na rentabilidade de
curto prazo em detrimento dos investimentos de longo prazo — de forma a simularem momentaneamente um nível de
eficiência máxima —;
b) podem fazer perder valor de mercado às empresas, ou desmantelar-lhes parcialmente o património, ou

genericamente proceder a investimentos que se percam no caso de eles serem afastados, apenas com o intuito de
desencorajarem as aquisições sustentadas através de endividamento — a chamada «pilula envenenada» que torna mais
remota a possibilidade do pagamento das dívidas através da liquidação dos activos das empresas adquiridas —;
c) podem promover uma alteração estatutária que imponha a renovação faseada da administração (a figura do
«staggered board», impedindo a substituição simultânea de todos os administradores), o que bloqueia à tomada do
poder de um só golpe, atrasando o «assalto»;
d) podem salvaguardar os seus rendimentos pessoais estabelecendo indemnizações milionárias para o caso de
perderem o controlo — Os chamados «pára-quedas dourados» —;
e) podem tentar empreender um «contra-assalto» procurando adquirir o domínio da empresa «assaltante»;

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f) podem tentar antecipar-se na compra maciça de acções próprias — tentando retirar a empresa do mercado
de capitais através do «management buy-outy —, recorrendo em qualquer destes dois casos também ao endividamento.
E a enumeração de possibilidades continuaria, indicando infinitas hipóteses de lesão dos interesses das empresas
visadas, e dos respectivos accionistas, por parte de controladores prosseguindo as suas estratégias agressivas e
defensivas.
Num outro plano mais próximo de uma luta pela sobrevivência, e de ambientes económicos menos evoluídos ou
mais dependentes da tutela política, não será raro que os gestores sejam designados pelas já referidas «redes de
influências», que autorizam a pilhagem dos activos das empresas e o recurso indiscriminado a práticas fraudulentas, seja
para lesar os interesses dos accionistas «externos», seja para defraudar os credores — sobretudo quando esses
accionistas e credores forem, num caso ou no outro, entidades públicas sem constrangimentos orçamentais, e o
ambiente jurídico e judiciário não for especialmente atento e eficiente.
Em última análise, porém, com todos os seus riscos e ineficiências, com os seus não despiciendos «custos de
transacção», a luta pelo controlo das empresas é ainda um dos poucos paliativos ao abuso de poder que o controlo
proporciona, uma das poucas formas de reconduzir os gestores às tarefas de maximização dos lucros, no interesse dos
accionistas.
Insistamos que, em princípio, a agitação no mercado de capitais resultante de grandes compras de empresas, se
não estiver associada a simples movimento de fusões e concentrações, há-de representar uma tendência para a
circulação dos recursos em direcção âqueles que são, ou se sentem, capazes de optimizá-los, naquilo que representa uma
tendência para a formação de um «mercado de empresários», no qual são especialmente procuradas as empresas com
maior disparidade entre lucros realizados e lucros potenciais, as empresas menos eficientemente geridas, pela óptica da
maximização dos lucros.
Por falível que seja este mecanismo de mercado, ele é todavia mais eficiente, no plano dos incentivos (sobretudo
se ele e o sistema jurídico se reforçarem mutuamente), do que todas as rectificações que se tem tentado introduzir na
assimetria informativa, na atomicidade, na passividade e até na «propensão para a boleia» que deixam os pequenos
accionistas inteiramente à mercê dos sócios controladores.
Ao menos as lutas pela aquisição de domínio travam-se entre iguais, e não se sabe de antemão quem ganha e quem
perde, enquanto que, na falta delas, os perdedores estão já determinados, e são fatalmente os accionistas minoritários,
os não-controladores!!
Referimo-nos agora aos princípios de governação das empresas» («corporate governance») um conjunto de
«boas intenções», não inteiramente realistas ou pragmáticas, que de certo modo tentam extrapolar para o seio das
relações de domínio dentro das empresas os tipos de equilíbrios institucionais («checks and balances») que asseguram,
ou deviam assegurar, a saúde política das democracias — reclamando transparência na adopção de procedimentos
gestionários e na representação dos interesses dos accionistas, como forma de obterem o apoio de um regulador nas
suas pretensões de acesso ao mercado — uma espécie de atestado de bom comportamento —, e mais genericamente
como forma de alcançarem uma boa reputação, devidamente balizada por normas comuns.
Não parece, insistamos, que essas regras consigam, por elas mesmas, fazer mais do que o que consegue o
mercado desregulado, mormente em termos de criação de valor para os accionistas que queiram jogar no mercado
bolsista, mas tenham receio de ser defraudados apenas pela circunstância de não terem motivação racional para se
empenharem a fundo nos meandros da gestão das empresas — protegendo pois esses louváveis interesses privados, sem
se exceder em proteccionismos paternalistas que multiplicassem os entraves ao funcionamento desse mesmo mercado:
tudo sacrificando, infundadamente, àqueles interesses, contrapondo um mal a outro mal.
Em todo o caso, no início dos anos 90 do século passado já o ímpeto principal da onda de fusões e aquisições se
tinha perdido, em larga medida por força da multiplicação de regras e códigos respeitantes à bolsa e às transacções de
valores mobiliários que vieram burocratizar, e paralisar em larga medida, esses mercados — não se sabe em proveito de
quem, senão talvez dos burocratas -, mas também por força do declínio dos mercados de «obrigações de alto risco» (os
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«junk bonds»), das desilusões com as más experiências de «assaltos» à empresas. da própria saturação do mercado com
a oferta resultante das privatizações — e, quem sabe, talvez também das próprias condições estruturais do tecido
empresarial, visto que há quem sustente que existem ciclos de fusões e aquisições que são basicamente determinados
por choques sectoriais (alterações da tecnologia, alterações do custo dos «inputs», concorrência estrangeira,
desregulação do sector) que obrigam à reestruturação endógena ou exógena das empresas desse sector. ideia que de
resto nem é inteiramente nova na história do pensamento económico.
FATOR TERRA:
Renda fundiária – valor devido pelo arrendamento do fator TERRA. Fator de produção fixo, pois não
se pode produzir a quantidade que se deseja. Tendência para a inelasticidade da oferta.
Renda fundiária depende dois fatores essenciais:
1. Remuneração dos capitais aplicados na exploração fundiária;

2. Renda económica – ideia de que a renda fundiária pode depender em maior ou menor
medida da produção natural ou localização da terra.
Renda fundiária diferencial ricardiana – como há uma pressão do lado da procura (falando-se de
bens alimentares), a consequência para satisfazer o máximo de bocas, convencionou-se que o preço
dos bens trazidos ao mercado, seja cobrado um preço equivalente ao custo de produção mais
elevado que o produtor ainda está disposto a levar ao mercado.
Isto criava injustiças, uma vez que uns ganhavam quase nada, outros ganhavam muito.
Solução - expor os produtores à concorrência - internacional.
FATOR TRABALHO:
De que depende a procura do fator trabalho:
 Rendimento do empregador;
 Procura derivada de fatores - procuras dos bens e serviços finais que faça uso dos fatores
produtivos, neste caso do fator trabalho;
 Preço desse mesmo fator trabalho;
 Comparação do custo total dessa mão-de-obra e aumento da produtividade marginal;
 Estrutura global de custos da empresa.
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Atribuição do salário:
 Diferencial de compensação – Não deve ser confundido com diferenças remuneratórias.

Consiste na disparidade salarial que resultam da diversidade de características não
monetárias dos diversos empregos – ex. subsídios de risco; subsídio de transporte; etc – não
tem que ver com o trabalhador, tem que ver com características específicas do emprego.
 Diferencial remuneratório a respeito da seleção adversa e da sinalização desse mercado – ex.
chegar primeiro a uma oferta de emprego; fotogenia; etc – assimetrias informativa fazem com
que os mais capazes, não cheguem aos empregos que pretendem. Forma de contrariar a
seleção adversa é a sinalização – ex. curriculum vitae. – não é a forma perfeita mas é a
disponível.
 Vencimento de transferência – Sempre que o valor de vencimento de transferência não tiver
nenhum estímulo para entrada ou saída desse mercado, aí o vencimento de equilíbrio
estabiliza-se. Vencimento médio de determinado mercado. Nem todos são iguais, há
determinados mercados onde existem limitações a este valor, o valor resulta de um
condicionamento de exigência que condiciona movimentos de subida ou descida, entrada ou
saída dos trabalhadores.
 Renda económica – consiste no valor da remuneração que vai para lá do vencimento de
transferência. O trabalho é infungível, identificado com marca própria.
 Quase renda económica - Quando num primeiro momento existe renda económica mas depois esta
mesma desaparece.
Esta situação está presente em quase todos os casos de trabalho, só não acontece no caso do músico/
artista com assinatura reconhecida.
O trabalhador no curto prazo receber uma renda económica precária, que não se pode sustentar em
relação ao futuro.
A renda económica está sujeita a erosão a longo prazo, caindo possivelmente no vencimento de
transferência.
Este tópico faz lembrar a concorrência monopolística: havia poder de mercado e depois começavam a
ser imitados sendo o lucro mais distribuído.
 Procura derivada de discriminação do fator trabalho.
CAPÍTULO 13: «A DESIGUALDADE E A POBREZA»
A «economia social» defende a utilização de instrumentos retificadores para combater a desigualdade, em

nome de um «bem comum».
Uma parte da desigualdade da gerada pela economia pode resultar da irregular distribuição de propriedade,
que faz com que alguns disponham de grande abundancia de recursos naturais e de bens de capital, ou de
recursos financeiros que lhes permitam adquirir aqueles, enquanto a maioria não dispõe de quase nada.
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O património é o padrão básico de prosperidade refletor da riqueza de que certa pessoa dispõe no momento,
mas em falta deste, o acesso à riqueza significa apenas acesso à criação de riqueza nova – rendimento
(repartido normalmente pelas remunerações do trabalho).
As remunerações de capital e dos fatores naturais tendem a não ser tão variáveis e diversificadas como o são
os salários, pelo que as disparidades remuneratórias entre trabalhadores em igualdade de condições são em
geral muito mais evidentes.
Este é um daqueles temas que reclama a intervenção retificadora do Estado, contudo esta intervenção traz
vários problemas: problemas de «planificação social», «engenharia social» (acabando por substituir
verdadeiros objetivos redistributivos por desígnios de um doutrinarismo ativista que procura impor os seus
figurinos à sociedade).
Contudo também existe a pobreza voluntária no sentido em que nem sempre as desigualdades resultam de
falhas de mercado dos fatores ou falta de oportunidades, sendo que muitos resultam de escolhas que por
serem menos avisadas, não deixam de ser tomadas pela pessoa em questão.
Portanto concluem-se 2 dificuldades:
1. Tem de se ver se a pobreza deriva do rendimento (riqueza estática) ou do património (riqueza

dinâmica).
2. Quando se fala de combate à pobreza devemos ser cautelosos: há pessoas que não querem entrar no
mercado de trabalho, assim sendo, o Estado não pode obrigá-los a integrarem-se nele, pode apenas avisá-los
das consequências dessa escolha. Se for um drogado (por exemplo), este não conseguirá decidir
conscientemente e assim têm de se criar as condições adequadas para posteriormente ele tomar uma decisão.
A medição da pobreza
Limiar de pobreza – Instrumento utilizado pelo banco mundial, sendo aquilo que o BM considera ser a linha de
pobreza extrema. Quem chega a dois dólares norte-americano dia. É uma forma de definir quantitativamente,
ou através de valores quantitativos, quem é pobre ou não. Definições de pobreza variam consoante o tempo e
o espaço.
Se o rendimento fosse distribuído de forma igualitária dentro de uma sociedade, poderíamos ter a certeza de
que qualquer pessoa teria uma parcela igual a qualquer outra.
As coisas mudam se esta distribuição for feita desigualmente. É difícil encontrar-se duas pessoas com igual
acesso a repartição de riqueza nova, assim pode-se apreciar o grau de desigualdade que existe numa
sociedade.
Ex: se se dividir a sociedade em 5 grupos igualmente numerosos cada um deles representando 20% da
população, e se fosse uma sociedade igualitária cada 20% receberia exatamente a mesma parte. Neste caso
verifica-se disparidades mínimas mas a falta de incentivos económicos para que os mais pobres tentem entrar
no grupo dos mais ricos.
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No caso de se tratar de uma sociedade desigualitária um quinto da população ficaria com 85% da riqueza
enquanto que o quinto da população mais pobre ficaria com apenas 1% da riqueza gerada pela economia, os
pobres recebem 20x menos do que o que receberiam numa sociedade igualitária.
Formas de representar as desigualdades numa economia
1. Curva de Lorenz
Gráfico que evidencia o efeito da distribuição da riqueza, começando pelo grupo mais pobre e terminando no
mais rico. Representa a relação entre a fração cumulativa do rendimento e a fração cumulativa da população a
que esse rendimento cabe. Se houvesse perfeita igualdade a linha coincidiria com a bissetriz dos quadrantes
impares. Quanto maior a desigualdade, mais afastada de uma linha reta se encontrará esta curva.
Eixos: Rendimento / População - TOTAL
Rosa: ex- Curva de Noruega, países onde coeficiente de Gini é muito baixo.
Azul: ex- Portugal
Verde: ex- Brasil, com distribuição desigualitária. Mostra desigualdade de rendimentos.
Últimos 20% (os mais ricos) têm mais rendimento do que os outros 80% todos.
2. Corrado Gini: coeficiente de Gini
Medida de desigualdade de distribuição de uma qualquer variável pelo total da população, apresentando um
valor entre 0 (perfeita igualdade) e 1 (completa desigualdade).
O coeficiente de Gini permite determinar que a desigualdade entre países ricos e pobres tem aumentado.
Fórmula: Aa (% área total da bissetriz até curva de Lorenz)= Ex: 80/100 (é sempre 100)= 0.8
(Aa+Ab).
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3. Nicholas Kuznets: Curva de Kuznets
Indica que ultrapassada uma fase de desigualdade máxima requerida pela aceleração do crescimento, o
proprio crescimento passa, numa fase superior, a ser o principal promotor de convergência de rendimentos.
Mais recentes explicações de correlação entre desigualdade e crescimento têm tentado introduzir a
desigualdade como uma variável independente, o que tem conduzido à conclusão de que a desigualdade tem
um efeito negativo no crescimento (ao contrario do que esta curva diz).
Faz sentido e acontece normalmente em todos os países.
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Nesta parte já é discutível se acontece sempre isto.

Há duas possibilidades:
Diminuição menos significativa, há economias que queriam riqueza mas com preocupação de distribuição de
rendimentos significativa- curva de Kuznets positiva: Noruega; suécia. Aqui a distribuição dos rendimentos não
condiciona a formação de riqueza.
Curva pessimista: há países que conseguem ir mais indianite mas que continuam a fazer mal a distribuição dos
rendimentos.
O limiar da pobreza
Pobreza é um conceito eminentemente relativo e variável, mas prende-se sempre com uma situação em que
uma família é incapaz de adquirir alimentação, o vestuário e a habitação que sejam contextualmente
considerados como mínimos indispensáveis para uma integração digna no meio social.
Há varias formas de medir a pobreza, mas todas elas são possíveis de conduzir a erro.
Linear da pobreza: muito fraco, criado pelo Banco Mundial, também chamado de linha de pobreza extrema.
1985: avançou-se com este conceito, e falava-se de 1dolar norte americano/dia.
2 dólares/ dia americanos: banco mundial diz que menos de 2 dólares é pobre e quem ganha mais já não
necessita de apoio.
Banco mundial só queria ter por garantia um valor, para que, se lhes fosse perguntado eles terem algo para
dizer, tendo garantido um critério para resolver situações mais dramáticas.
Problemas que poderão surgir ao analisar a pobreza:
 É possível que a solidariedade social, se expresse através de formas diretas de benefício aos mais
pobres: serviço de saúde, isenção de impostos diretos..
Isto significa que estes indivíduos podem ser pobres em rendimento mas do ponto de vista dos benefícios que
recebem da segurança social, provavelmente alteram o nosso raciocínio. Com as ajudas (roupa, alimentação,
custo 0 de certo serviço) faz com que deixem de ser considerados pobres.
Não são ajudas muito boas: não é habitação de alta qualidade, nem roupa cara de marca, etc.
Pelo rendimento são pobres mas pelas ajudas não o são.
 Avaliação instantânea da riqueza, pode não ter em consideração a variação do rendimento ao longo
do ciclo de vida.
Ex: indivíduos mais idosos, têm diminuição no rendimento, a queda vai-se acentuando, mas isso não quer dizer
que necessitem de algo, podem estar a usufruir de poupanças antigas.
 Choques transitórios podem não ser sentidos completamente.

Ex: individuo fica desempregado, não é por isso que terá logo de ter ajudas da SS.
 Nem todos são pobres para sempre. Não devem ser considerados pobres porque podem ficar pobres
por terem ajudas e não quererem dispensá-las.
Quando indivíduo não consegue sair, e quer sair, aí deve-se dar ajudas.
 Viscosidade intertemporal da pobreza
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Possibilidade de se agarrar às pessoas e das quais estas pessoas não se conseguem libertar. O problema disto é
que a pobreza é hereditária.
Atitudes perante a pobreza: Justiça, utilidade e liberdade
O combate à pobreza e à desigualdade dependerá também da ideologia prevalecente no contexto politico de

que se trata.
Uma sociedade que adote um ideal nivelador e igualitário cedo descobrirá que esse ideal é esterilizante da
iniciativa económica individual, a qual se pauta mais vezes por ordem de valores que é oposta àquele ideal.
A pobreza é um problema direto não apenas para os pobres mas também para a sociedade como um todo, na
medida em que a pobreza exclui os pobres tanto do processo produtivo como do consumo.
Os mecanismos de redistribuição de riqueza e de nivelamento de fortunas servem até um certo ponto, como
um «seguro social» contra a possibilidade de infortúnio que pode afetar qualquer membro da sociedade.
Portanto, a sociedade deve encontrar um ponto em que a coesão social seja preservável sem perder o seu
dinamismo económico, em que a igualdade não tolha os caminhos da liberdade mas a justiça não seja
inteiramente sacrificada à eficiência.
Assim, duas perspetivas surgem acerca da justiça social: numa o que conta é o resultado material, substancial,
da repartição, pouco importando os meios para atingir o nivelamento dos rendimentos e das fortunas, noutra,
é a consideração dos procedimentos empregues na preservação de condições inicias de igualdade de
oportunidades, cuja observância parece legitimar já por ela mesma qualquer resultado, por inigualitário que
este seja.
A justiça dos resultados
Distingue-se uma solução utilitarista e outra «rawlsiana»
Solução utilitarista: criar incentivos sem gerar constrangimentos à atividade económica, preservando a
iniciativa individual e sujeitando-a a retificações exclusivamente na medida em que havendo conflitos de
interesses entre esferas privadas, a atividade maximizadora de bem estar promovida por uns seja destrutiva
do bem estar gerado de outros, de tudo isto resulta uma diminuição do bem estar geral. A atividade
governativa devera pautar-se por um principio de absoluta necessidade e de estrita subordinação aos objetos
pragmáticos da maximização do bem estar.
Incluindo o conceito de utilidade marginal decrescente, dever-se-ia tirar a quem tem mais doses de um bem
implicando uma perda de utilidade menos significativa do que o ganho correspondente daquele que dispondo
de poucas doses desse bem, vê serem-lhe atribuídas aquelas doses, pelo que uma tal transferência de riqueza
aumentará a utilidade total, justificando-se assim numa tributação com taxas progressivas, ao mesmo tempo
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redistributiva e maximizadora do bem estar, mas não um perfeito igualitarismo que redundaria numa redução
do nível de atividade e, por essa via, uma diminuição de utilidade total. O resultado igualitarista e nivelador
deveria ser evitado, dadas as perdas máximas que provoca por via dos incentivos.
Justifica-se a intervenção do estado de maneira a criar condições para as pessoas criarem o seu processo, e
também a garantia de que os fins correspondem à aplicação dos meios.
Solução «Rawlsiana»: centram apenas a intervenção do Estado no combate às pobrezas mais evidenciadas.
Eliminar situações em que as pessoas que não conseguem aceder a habitação, saúde etc, que depois os
impede de aceder a outras coisas (produtividade, por exemplo).
A justiça dos meios
Centra-se apenas na intervenção do Estado na criação de meios para o processo de cada pessoa, não tendo
consideração por aquilo que serão os fins.
Coloca acima de tudo a liberdade dos indivíduos, exigindo máxima responsabilidade, em caso de não correr
como planeado terão de aceitar ficar sem nada.
O que interessa é o meio ser justo, o processo ser igual para todos, tendo todos igual condição para aceder a
riqueza. A riqueza não se mede pelo resultado, mas sim pelo processo. Será sempre justo quer tenha fortuna
ou nada no fim.
Esta visão é muito fria.
Se o processo não foi justo corrige-se a injustiça, para que individuo não diga que o resultado negativo da
riqueza dele proveio do processo injusto.
Se o processo correr mal por algum percalço, dão-lhe uma 2ª oportunidade, de reingressar no mercado.
Só é concedida uma 2ª oportunidade, não são dadas 3, 4, 5 oportunidades…
O combate à pobreza
A repartição dos rendimentos pode seguir diferentes vias:
1. Tributação do rendimento: sistema fiscal beneficia quem tem menos rendimentos

Pode acontecer em oneração (mais favorável para menos favorecidos) ou através da afetação de receitas (o
Estado identifica um destino a dar as receitas que tenham em vista amenizar situação dos menos favorecidos);
2. Estabelecimento de medidas de combate direto à pobreza: ex: subsídios socias de desemprego (não é
subsídio de desemprego!!!), rendimentos de inserção (são atribuídos aos mais pobres, estes têm que provar
que precisam mesmo do rendimento), incentivos ao emprego (tentar apoiar aa qualificação do trabalhador,
orientar pessoa na busca de emprego);
3.
4. Prestação de serviços subsidiados ou em espécie em favor dos pobres: Bens essenciais, bens
alimentares, vestuário, transferências em espécie (bens em espécie) são atribuídos porque essas pessoas
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estão a passar dificuldades, também estão aqui enquadrados serviços subsidiados (a custo 0 ou fortemente
subsidiados).
Existem ainda outras medidas possíveis de combate à pobreza:
 Subsídios pensados para situações especiais;

 Subsídio atribuído aos indivíduos que apesar de estarem a trabalhar não ganham suficientemente para
se sustentarem.
 Microcrédito: normalmente instituições bancárias não emprestam crédito a mais desfavorecidos.
Microcrédito combate esta não concessão de crédito a indivíduos mais pobres.
 Imposto negativo (Milton Friedman): garantida de um rendimento mínimo. Constitui vantagem para
indivíduos mais pobres. Pagam mas recebem mais do que aquilo que pagaram. As pessoas abaixo de certo
escalão, recebem um crédito, em vez de pagarem imposto, ainda recebem e conseguem lucrar com isso.
Mesmo que anule o imposto já é positivo.
 «Earned income tax credit»- rendimento que se recebe, é feito em função do rendimento que se
recebe. Já não é tao básico como o imposto negativo. Tem se em consideração as passagens de escalões para
que não seja drástico. As pessoas à medida que vão subindo continuam a ter apoio e só deixam de ter apoio
quando já têm rendimento elevado (já nem pensam nesse apoio porque já não necessitam dele)- estas
medidas são aplicadas nos EUA.
 Há igual taxa de imposto para o que declara mais e para que o que declara menos, só que ao mesmo
tempo que isto acontece é atribuído um credito imposto (prenda) de montante igual a todos os indivíduos. A
mesma taxa para os dois, e o mesmo credito para os dois, faz com que os pobres paguem taxa inferior ao valor
credito imposto.
A armadilha da pobreza
Efeito combinado de inicio de tributação e fim de subsidio que recai sobre aquele que pretende ultrapassar o
limiar de pobreza, efeito combinado de que pode resultar uma oneração marginal dos seus rendimentos
superiores a 100%, deixando mais pobre aquele que se encontra nesse ponto de transição, obrigando os seus
esforços para se libertar da pobreza.
A presença desta «armadilha» complica as soluções para resolver com incentivos económicos esta questão
social: se não se discrimina entre graus de pobreza e se garante indiscriminadamente um rendimento mínimo
a todos aqueles que estão abaixo do limiar de pobreza, isso constitui um incentivo direto ao abandono de
todos os empregados remunerados abaixo desse limiar.
A tendência é para as famílias, a de ficar nesta situação e não sair da pobreza (ultrapassado o limiar voltar a
cair e ficar abaixo dele).
Como evitar a armadilha da pobreza:
(1) Estabelecendo um contínuo de tributação suave e não confiscatória ao longo de todo o espectro de
rendimentos possíveis, como o imposto negativo o faz.
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(2) Recorrendo a formas de auxílio aos pobres mais decalcadas das tradições de práticas caritativas, mais perto
ao socorro de manifestações parcelares e inequívocas de pobreza, do que de um nível de rendimento total
que se faça depender do montante dos subsídios a atribuir.
Contudo continua a ser difícil corrigir este conceito, aliviar a armadilha da pobreza implica a suavização do
tributo que marginalmente incide sobre o rendimento dos mais pobres, o que significa o alargamento do
beneficio a mais famílias, e consequentemente um agravamento do peso da redistribuição sobre os
contribuintes líquidos, ou seja sobre aqueles que pagam mais impostos do que o que recebem em subsídios.
A opção das transferências em espécie
As transferências são as formas mais diretas e mais eficientes de proceder a redistribuições para os mais
desfavorecidos. Estas transferências em espécie a favor dos mais pobres podem suscitar vários problemas
como o da demarcação do conjunto dos verdadeiramente necessitados.
Há também problemas de incentivos que podem gerar-se por essa transferência, exemplos são a perda de
motivação de trabalhar resultante do acesso a serviços gratuitos, seja a irresponsabilização social e a perda de
utilidade decorrentes de habituação à gratuitidade dos serviços, sejam ainda a estigmatização e a
discriminação que possam acompanhar o acesso aos serviços sociais, ou a habitações em bairros sociais
transformados em «guetos».
Surge ainda um outro problema, este relacionado com a liberdade e dignidade dos destinatários dessas
transferências em espécie.
A questão da segurança social
Outra forma de transferência de rendimentos é através da Segurança Social, com a diferença de que aqui os
beneficiários não são discriminados em função dos seus rendimentos, embora possam sê-lo em função do
volume das suas contribuições para o sistema. A segurança social funciona como um mecanismo de
mutualidade de seguros, em que cada um contribui para assegurar os outros e para ser segurado por eles.
Este sistema tem problemas de sustentabilidade quando a sociedade é envelhecida, porque há um baixo nível
de fertilidade e do aumento das expectativas de vida, antecipação da idade da reforma, fazendo com que o
nível de carga financeira aumente por contribuinte, embora existam alguns fatores de atenuação.
Situação do pós segunda guerra mundial.
Havia muita população ativa, e assim havia mais contribuições para crianças e idosos.
Pop. ativa
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Situação atual, há muitas pessoas idosas, e poucas crianças, e pouca população ativa.
Pop. ativa
Há menos população ativa e assim há menos contribuição para uma grande parte da
sociedade que necessita de apoios.
Como a população não consegue cobrir estas contribuições, o Estado entra com
dinheiro dos impostos para ajudar nestas contribuições.
CAPÍTULO 14: «REDISTRIBUIÇÃO E TRIBUTAÇÃO»
Impostos
Meios de arrecadação de receitas públicas, vias pelas quais as entidades públicas encontram cobertura
financeira para as despesas inerentes às atividades que desenvolvem.
A justificação económica da tributação há-de encontrar-se no equilíbrio em dois valores:

 Domínio de intervenção pública indispensável ao funcionamento saudável da economia que é preciso
financiar.
 A verificação das perdas de eficiência que aquela intervenção e o respetivo suporte tributário,
necessariamente acarretam.
Os objetivos da arrecadação da receita pública através dos impostos:

 Redistribuir rendimentos.
 Financiamento necessário à realização de atividades que se entende fazer parte das funções do
Estado, abordamos atividades com funções essenciais e atividades relacionadas com as funções sociais
do Estado.
- O sistema de justiça teria de ser financiado pelo Estado e teria de recorrer aos impostos.
- A defesa nacional.
- Despesas relacionadas com funções de soberania.
- Funções sociais, como a saúde pública, infraestruturas, segurança, obras públicas, entre outras.
 Disponibilização de bens públicos.

- Bens públicos são bens utilizáveis por todos mesmo que não tenham pagado por isso. Pode-se entender que
estes bens devam ser disponibilizados pelo Estado.
 Retificar externalidades negativas.
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- A retificação dos impostos relaciona-se com a retificação ambiental, para corrigir as externalidades
negativas, nomeadamente as ambientais. Caso isto não seja possível, com aquilo que se obtém dos impostos
pode-se estabilizar as externalidades.
Os problemas relacionados com a arrecadação de impostos:

 Perdas de bem-estar: são uma consequência inevitável da arrecadação de impostos.
- Perdas relativas de bem-estar: são transferíveis, passam dos bolsos do consumidor para o Estado.
- Perdas absolutas de bem-estar: designadas também por dead weight loss, são as perdas que se "evaporam",
ou seja, existe um conjunto de perdas de bem-estar que não vão parar sequer às mãos do Estado uma vez
que se deixou de praticar.
 Injustiça da tributação de bens essenciais: nestes casos a elasticidade é baixa ou mesmo inexistente,
duma maneira geral falamos de um bem essencial que as suas alternativas são escassas, logo não
existe outra alternativa se não suportar as perdas de bem-estar.
- Significa isto, que o Estado está a direcionar-se para outros mercados não só para os sujeitos que tem boa
capacidade económico mas também como os que tem uma mínima capacidade económica.
 Dificuldade para conseguir o nível de oneração tributária ideal: é difícil sabermos exatamente em
que ponto devemos colocar a tributação. A questão de existirem consequências divergentes em
função do agravamento de impostos, se diminuir o agravamento de impostos traz uma consequência
de uma diminuição do investimento, no entanto também pode permitir um aumento do
investimento porque ao diminuir as taxas de juro vai incentivar o investimento.
- Um agravamento tributário pode ajudar ao crescimento económico se ajudar a reduzir o deficit orçamental
e o endividamento público,
- O desagravamento tributário constituirá um incentivo a esse crescimento, deixando mais rendimento
líquido de imposto nas mãos de produtores e de consumidores.
- A tributação também agudiza os problemas de justiça relativa, visto que os sacrifícios que são impostos
através da tributação tornam mais imediatamente percetível a todos a necessidade, não só de justificação,
como também de partilha equilibrada desses sacrifícios.
 Desigualdade no tratamento dos contribuintes: a taxa em si, os escalões, ou seja, as justificações para
a desigualdade nem sempre são consideráveis.
 Dupla tributação e a injustiça da dupla tributação: é uma questão mais filosófica e a maior parte dos
casos não está preocupado com isto e avança na mesma com a tributação. A duplicação que provoca
na tributação de poupança um desincentivo.
 Propostas da tributação exclusiva da poupança: a ideia seria tributar o destino, mas sim o destino
dado à poupança. Todavia, esta questão não carece de muita preocupação ou importância.
O problema económico mais premente é o da dimensão da carga tributária, mas não é menos importante o
problema da justiça tributária:
 Os sistemas fiscais assentam na tributação do rendimento, partindo do princípio de que esse
rendimento se indicia o corrente potencial de geração da riqueza por parte das pessoas.
 O problema da tributação ótima começa por assentar na necessidade de configuração de mecanismos
suscetíveis de forçar a revelação das preferências individuais, vencendo a assimetria informativa.
 Oneram também a despesa e o património.
Tributação das pessoas coletivas:

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 É um mero expediente de liquidação e cobrança, que não desmente o facto de todos os impostos
serem suportados em última análise por pessoas individuais.
 Pode ser considerada uma espécie de escapatória para as pessoas singulares, mas pode na mesma ter
consequências sobre as empresas relacionadas com a que sofreu o agravamento.
 Poderá nalguns casos ser justificada em termos de simplificação dos procedimentos tributários,
noutros sê-lo-á por razões puramente políticas, na medida em que aparenta aliviar parcialmente os
contribuintes individuais do peso dos tributos.
Existem duas ilusões de ótica acerca da tributação das pessoas coletivas:

- A ideia de que o que é pago pelas empresas não é pago por ninguém, que é alguém abstrato.
- "Fly Paper Theory" (teoria do papel da mosca) significa que remetem para a tal ideia feita, ou seja, se
aplicássemos os impostos sobre as empresas iria somente para as empresas e não prejudicava terceiros.
Dificuldades adicionais na tributação das pessoas singulares:

- Quem sabe paga menos, quem não sabe paga mais.
A eficiência da máquina tributária é um aspeto extraordinariamente importante, se preenchermos estes

critérios:
 Avaliação dos custos nos bem-estar.
 Custos de acatamento e fiscalização: impacto tem do ponto de vista da vigilância e fiscalização dos
contribuintes, o sistema deve estar pensado para que estes custos sejam os mais baixos possíveis.
 Custos de democracia: quando a máquina é muito pesada, podem haver mecanismos de corrupção
porque conseguem encontrar os atalhos. Logo se a máquina tiver menos democracia, os sujeitos vão
estar menos tentados a comprar.
 Uma máquina ou um sistema que deve estar pensada a evitar a complexidade da lei: tornar as leis
fiscais o mais simples possível.
 Aligeiramento da máquina: quanto menos impostos melhores, isto devia significar menos
arrecadação.
Justiça fiscal
Critérios de justiça na tributação
Tributação pela mesma soma ou tributação pela mesma soma fixa ou tributação por soma única
Este critério tem outra designação "lump sum tax", isto significa que temos um critério de justiça que parece
injusto. Esta forma de tributar significa exigir de todos os contribuintes o pagamento da mesma soma.
- É evidente que isto tem problemas, se todos sabem quanto cada um vai pagar e quanto se vai retirar de cada
um. Se nós exigimos sempre o mesmo montante, independentemente dos rendimentos de cada um, logo esta
tributação é como se fosse regressiva, no sentido de que penaliza os mais pobres e favorece os mais ricos. O
sistema através dos impostos prejudica os mais pobres, por isso a taxa média é regressiva mesmo que o
imposto não se chame regressivo, na prática o imposto de capitação (imposto de soma única ou soma fixa),
- Por outro lado as destruições dos incentivos, uma vez que o valor único é visto como incentivador de
declaração de riqueza e dos rendimentos.
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Tributação proporcional e progressiva

1.Proporcionalidade: a taxa média é igual à taxa marginal, isto significa que não há escalões, todos os
indivíduos, sujeitam-se todos a igual taxa de imposto.
Nestas circunstâncias pratica-se uma taxa abaixo do sistema progressivo.
Ex: taxa 20%, todos pagariam o mesmo, 20% do rendimento bruto declarado.
Este sistema é justo, porque a taxa é igual para todos.
Não há diferentes taxas marginais, é tudo igual (do ponto de vista da taxa e não do valor absoluto).
Quando se defende a aplicação desta tributação sofre de crítica: 20% aplicados ao mais rico, permite-lhes ter
disponível 80%, que lhes permite viver bem. Se a mesma taxa for aplicada ao mais pobre esses 80% podem
não ser suficientes para a pessoa subsistir.
Não tratar de forma diferente os menos desfavorecidos, pode condená-los à sua pobreza.
Sistemas que usam esta tributação, já têm esta critica em consideração, tratam de maneira especial estes
indivíduos, pode acontecer:
- Isenção, ou seja passam a existir 2 escalões (tendo em conta que este escalão declara 0 para tributação).
- Ou pagam 20%.
Esta diferença deve-se à quantidade monetária de rendimento de cada pessoa.
Armadilha da pobreza: efeito em tenaz (dois ganchos a aprisionar individuo pobre empurrando o para
pobreza) os indivíduos mais pobres têm ajudas (vestuário, habitação…), tipicamente não pagam impostos, ou
então pagam muito baixos impostos. Quando tentam entrar no trabalho, não conseguem saltar a armadilha,
só ficam no mesmo patamar da armadilha. Podem chegar a um ponto em que passam a pagar impostos,
deixam de ter ajudas e com isso passam a ter menos rendimento do que quando não trabalhavam. O
rendimento disponível antes de pagar impostos era superior a quando entrou no mercado e começou a perder
as ajudas e pagar impostos.
Para evitar esta situação há autores que propõem uma espécie de rampa, mais vale que de 0 até limite de
rendimento, exista uma rampa suave de tributação, há medida que vai declarando mais, nem percebe que
paga mais da tributação. Assim evita-se desincentivo. Como é que isso pode acontecer? - mecanismo: crédito
de imposto: todos recebem, por ex. 200 euros, assim conseguem cobrir a taxa. Cada vez que se desce em
função das pessoas que recebem cada vez menos, este crédito tem um impacto cada vez maior. O que poderá
acontecer é que os que ganham menos conseguem além de pagar a taxa, ainda lucrar com o crédito de
imposto.
2.Progressividade: está prevista na CRP. Princípio da progressividade: indivíduos declaram mais rendimento
sujeitam-se a uma taxa mais elevada. Quanto mais baixos os rendimentos declarados sujeitam-se a taxas cada
vez menores.
Os mais ricos pagarão mais do que pagariam na proporcional, enquanto que os mais pobres pagariam menos
em relação ao proporcional.
Diferença de escalões causa problema: CRP não explica claramente quantos escalões há, e outras condições.
Existência de escalões introduz dificuldades na administração dos impostos: saber quanto % é que fica paras
cada escalão, orientar os limites de escalões…
Outro problema: Degraus: todos os escalões pensam que se declararem um pouco mais terei de pagar mais
taxa. Isto é um incentivo à fuga dos impostos (legal e ilegalmente), não declarando tudo o que rendem. O que
é declarado pode não ser o que foi realmente obtido.
Outro problema: Não há incentivo para criar riqueza porque a taxa sobe cada vez mais.
Razões económicas dizem que os mais favorecidos acabam por ir para outros países tentar não pagar tanto de
imposto. Mudam a sua residência fiscal.
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Há totalidade de 5 milhões é aplicado imposto diferente (primeira parcela: isento, depois: pagam um baixo
imposto, e sempre assim até se chegar a uma parcela (última) de 48%)
Em Portugal, para resolver isto, coloca-se um teto (por exemplo 48%).
Tributação regressiva
1.Regressividade: taxas mais elevadas para mais pobres, e taxa menor para mais ricos.
Penaliza-se os mais pobres. Deixa-se o pobre na situação de pobreza.
Vantagens: Há incentivo para declarar mais rendimento, se indivíduo conseguir passar da classe média para
alta, ou de pobreza para classe média. Se não conseguir, não tem recursos para subir.
Desvantagem: Injustiça do sistema, ataca os menos desfavorecidos e beneficia os mais favorecidos, acentua as
desigualdades presentes.
2.Degressividade: como rampa (explicada acima)- não está no livro do Fernando araújo. É como um subtipo de
uma tributação proporcional. Para os indivíduos com rendimentos mais baixos há uma progressividade
limitada, com um imposto negativo sobre a tributação. Temos um montante que é atribuído a todos os
contribuintes, independentemente do rendimento declarado. Ex. 200€ - todos os contribuintes pagam 20%
Princípios de tributação
1.Princípio da capacidade contributiva: A oneração dos impostos deve ser distribuída de acordo com a
aptidão de cada um para a suportar (a oneração) com o seu rendimento. Cada um deve pagar, de acordo com
aquilo que pode contribuir (com a sua capacidade contributiva). Pode-se fazer de diferentes maneiras
(explicadas acima).
Subprincípios derivados deste princípio:

- Igualdade Horizontal: dois contribuintes com capacidade contributiva igual ou similar, devem pagar o mesmo
imposto.
Esta capacidade contributiva similar = Rendimento liquido depois de despesas deduzíveis (pessoais ou
familiares)
Se depois dessas deduções o rendimento líquido for igual entre dois contribuintes eles devem sujeitar-se ao
mesmo imposto.
Esta igualdade não tem em consideração diferentes deduções: um pode aproveitar melhor as deduções do
que outro. Podem ficar injustificadamente na mesma situação.
Um pode saber aproveitar ou ter mais conhecimento de deduções que pode aproveitar e aproveitar mais e
ficar na mesma situação de outro que não gastou tanto nas deduções.
O primeiro indivíduo até poderia ter um rendimento bruto muito maior do que o segundo.
- Igualdade Vertical: os contribuintes com capacidade contributiva maior devem pagar mais imposto do que os
que têm capacidade contributiva menor.
2.Princípio do benefício ou da equivalência: de alguma maneira aponta na direção na tributação na medida da

utilização de bens públicos.
Os contribuintes devem pagar na medida do uso que têm de bens públicos.
Ex: se contribuinte polui mais do que outro, deve pagar mais.
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Taxa uniforme ou plana – Flat tax

Propõe uma medida de simplificação do sistema com uma taxa proporcional aplicada a todos os rendimentos.
Desconsideração das deduções relacionadas com despesas pessoais ou familiares. Eliminam-se estas
deduções, isto serve para simplificar o sistema.
A questão é que podem aparecer problemas de justiça. A ideia é que o princípio de igualdade horizontal não
faz sentido.
Se se eliminarem as deduções, também desaparecem as injustiças provenientes da igualdade horizontal?
Esta é uma proposta teórica.
Vantagens da taxa plana:
- Cursos administrativos diminuem significativamente (não se tem de fazer cálculo das deduções, se as aplicou
bem…);
- Alargamento da base tributária (os contribuintes quereriam este sistema em vez de um mais complexo, assim
não poderiam esconder alguns gastos, fugir com rendimentos e declarar noutro país…);
CRP
Art.º 103: sistema fiscal
«1. O sistema fiscal visa a satisfação das necessidades financeiras do Estado e outras entidades
públicas e uma repartição justa dos rendimentos e da riqueza.
2. Os impostos são criados por lei, que determina a incidência, a taxa, os benefícios fiscais
e as garantias dos contribuintes.
3. Ninguém pode ser obrigado a pagar impostos que não hajam sido criados nos termos da
Constituição, que tenham natureza retroativa ou cuja liquidação e cobrança se não façam nos
termos da lei».
Art.º 104: impostos (regras aplicadas)

«1. O imposto sobre o rendimento pessoal visa a diminuição das desigualdades e será único e
progressivo, tendo em conta as necessidades e os rendimentos do agregado familiar.
2. A tributação das empresas incide fundamentalmente sobre o seu rendimento real.
3. A tributação do património deve contribuir para a igualdade entre os cidadãos.
4. A tributação do consumo visa adaptar a estrutura do consumo à evolução das

necessidades do desenvolvimento económico e da justiça social, devendo onerar os consumos de
luxo».
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CAPÍTULO 15 - «O PROBLEMA AMBIENTAL»
Externalidades (positivas e negativas) são falhas de mercado.

As negativas traduzem-se em produção acima do nível que otimizaria o bem estar social, situações que se
produz mais do que é pretendido pelo mercado.
As positivas traduzem-se em situações de subprodução, produção abaixo do nível que otimizaria o bem estar
social.
Se no caso das externalidades negativas se fala de sobreprodução indesejada, que se deseja combater, então
deve-se combater isso com meios que permitam a retração da oferta, para que este não produza em
excesso, ex: imposto à produção, assim diminuir-se-ia a produção. Este imposto paga-se face à quantidade
produzida a mais do que o necessário.
Taxa ambiental quer colocar nas mãos do contribuinte a opção de não pagar este imposto, e para isso basta
que mude o seu comportamento, deixando de produzir efeitos negativos.
As externalidades devem ser combatidas pela via exatamente contrária, deve incentivar-se o aumento da
produção. Ex: subsídio à produção.
Há formas de resolver externalidades ambientais que passam por uma lógica de mercado, não tem a ver com a
presença do Estado para resolver estas situações mas sim na possibilidade de resolver através de mecanismos
de mercado. A questão é que para isto acontecer têm de se criar mercados ambientais. É difícil, exemplo seria
o facto de não irmos a uma loja comprar ar puro.
Estes mercados ambientais (ex: mercados de carbono, relacionados com preservação ou transação de bens
ambientais, bolsas ecológicas…).
Avaliação contingente: não se sabe a disposição a pagar mas vai se usar estimativas e fazer cálculo para dar
preço a certo bem.
Pigouviana – Quando temos externalidades negativas, temos que encontrar medidas que façam retrair a
oferta, só se conseguindo isto com um imposto sob a produção.
Ambiente
- Qualidade ambiental: bem público (todos podem aceder-lhe e sem prejudicar ninguém, logo não há muito
cuidado na sua preservação);
- Sobreutilização dos recursos ambientais
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Internalização
Repor custo na esfera jurídica que A devia ter suportado inicialmente- obrigar esfera que tem benefício
suportar certo custo.
Esta internalização não implica intervenção do Estado.
Opções que não requerem o Estado:
1. Partes pode fazer contrato: X disponibiliza certo espaço, mas por cada unidade de poluição há
um pagamento por parte de Y (por exemplo): jogo de soma positiva (todos ganham).
2. Normas sociais: Normas que se geram espontaneamente, sociedade adota-as porque elas têm
vantagem para o coletivo. Dão sentido de conduta individual mas que é benéfico para todos:
ex: ir para fila para comprar X.
3. Teorema de Coase
Teorema de Coase
Este teorema não é propriamente de Coase, mas sim uma síntese do pensamento dele. Em 1960 surge um
artigo de Coase e um economista Williamson em 1966.
Coase era de Inglaterra mas depois vai para América. Ele tem um ponto que o atormenta. Na afetação de
recursos, não haviam perdas. Era tudo transferido de A para B, e não se perdia nada nesta transferência.
Antes de lançar este artigo Coase já falava em custos de mercado, custos relacionados com funcionamento no
mercado mas que não se espelham na afetação de recursos entre participantes do mercado. Atualmente,
custos de transação, é um desenvolvimento destes custos de mercado.
Custos de transação: custos em que se incorre na troca de utilidades e na afetação comutativa de recursos.
Relacionados com a busca da contraparte, associados á negociação com a contraparte, com a previsão das
contingências do contrato, com a cessação do contrato, renegociação do contrato, com fixação dos tempos do
contrato, com fiscalização do cumprimento dos termos do contrato.
Este teorema diz que num mundo sem custos de transação, as afetações iniciais de recursos seriam
irrelevantes (Conclusão desta frase é que se tivermos nesse mundo a negociação é a forma mais eficiente para
resolução de problemas (nomeadamente do ambiental)).
Num mundo sem custos de transação, os custos não existem ou são muito baixos. Se isto acontecer as
afetações iniciais são irrelevantes.
Aqui as partes conseguiriam negociar muito mais facilmente: tem de haver custos de transação baixos e
titularidades bem definidas: títulos de posições jurídicas definidas (ex: quem sofre com poluição de fábrica).
A: Titular de fábrica B: Quem sofre com poluição

Dano
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É difícil identificar o agressor e o agredido, e assim as partes não conseguem resolver o problema sozinho. O
teorema não se consegue aplicar.
Se existirem custos de transação: recorrer a terceiro (Estado)

Vantagens da intervenção do Estado:
- O Estado tem a vantagem de ter legitimidade representativa e democrática que dispensa a ao osculação
individual (não tem de agregar posições de afetados para perceber o que tem de fazer em função do
externalizador).
- Circunstância de decisões do Estado serem únicas (se não interviesse, os afetados teriam demasiadas
opiniões diferentes), hierarquizadas (obedece a processo hierárquico) e não contratualizadas.
- Bomba atómica (se não correr bem, o Estado tem um poder que os afetados não têm. Se o externalizador
não é sensível ao que é a decisão do estado, este pode apenas impor uma decisão. Contudo, isto é uma
decisão de último recurso). Pode criar um problema maior do que aquele que já existia.
3 formas essências de correção do Estado das externalidades:

- Regulamentação: o Estado dá ordem de como coordenar atividade económica;
- Políticas de incentivo e desincentivo à atividade económica: convence externalizador a ir por determinado
caminho, não o obrigando diretamente a fazer algo.
- Expropriação: O Estado substituir-se aqueles que promovem as atividades externalizadoras (desapropria o
externalizador, coloca-se na situação dele, substitui-o);
Lógica Pigouviana: Impostos Pigouvianos
É um imposto especial, pode denominar-se de taxa, porque pode haver medida de contraprestação especial
(característica da taxa).
O externalizador é responsável pela externalidade, e visto que ele é que é a origem do mal, é sobre ele que
deve recair o imposto ambiental.
Encontra-se um principio de proporcionalidade: quanto mais prejudica mais paga e vice versa. Se não
prejudicar, não paga imposto ambiental.
Segundo Prof. FA : quando se fala nestes impostos falam se em duplos benefícios. Ao contrário dos impostos
típicos, não provoca perdas de bem estar nem prejudica o ótimo social.
Obtenção de receita pública, é a outra vantagem da ótica do Estado.
Pode não resultar ao nível de justiça pela: concorrência internacional, empresas podem deslocalizar atividades
para onde não sejam aplicados impostos ambientais, ou onde sejam menos severos.
Do lado da negociação direta: tipicamente estes mercados orientam-se por lógica de cap-and-trad: as quotas
são distribuídas pelos participantes do mercado, e o somatório das quotas representa o limite de poluição
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(cap) e depois negocia-se dentro desse teto, podem existir transferências entre participantes mas desde que
isso não afete o limite.
É vantajoso, porque há limite. Também tem desvantagens.
Estes sistemas são dinâmicos, o limite é atualizável (sempre para baixo).
Teorema de Coase
Este teorema não é propriamente de Coase, mas sim uma síntese do pensamento dele. Em 1960 surge um
artigo de Coase e um economista Williamson em 1966.
Coase era de Inglaterra mas depois vai para América. Ele tem um ponto que o atormenta. Na afetação de
recursos, não haviam perdas. Era tudo transferido de A para B, e não se perdia nada nesta transferência.
Antes de lançar este artigo Coase já falava em custos de mercado, custos relacionados com funcionamento no
mercado mas que não se espelham na afetação de recursos entre participantes do mercado. Atualmente,
custos de transação, é um desenvolvimento destes custos de mercado.
Custos de transação: custos em que se incorre na troca de utilidades e na afetação comutativa de recursos.
Relacionados com a busca da contraparte, associados á negociação com a contraparte, com a previsão das
contingências do contrato, com a cessação do contrato, renegociação do contrato, com fixação dos tempos do
contrato, com fiscalização do cumprimento dos termos do contrato.
Este teorema diz que num mundo sem custos de transação, as afetações iniciais de recursos seriam
irrelevantes (Conclusão desta frase é que se tivermos nesse mundo a negociação é a forma mais eficiente para
resolução de problemas (nomeadamente do ambiental)).
Num mundo sem custos de transação, os custos não existem ou são muito baixos. Se isto acontecer as
afetações iniciais são irrelevantes.
Aqui as partes conseguiriam negociar muito mais facilmente: tem de haver custos de transação baixos e
titularidades bem definidas: títulos de posições jurídicas definidas (ex: quem sofre com poluição de fábrica).
A: Titular de fábrica B: Quem sofre com poluição

Dano
É difícil identificar o agressor e o agredido, e assim as partes não conseguem resolver o problema sozinho. O
teorema não se consegue aplicar.
Se existirem custos de transação: recorrer a terceiro (Estado)

Vantagens da intervenção do Estado:
- O Estado tem a vantagem de ter legitimidade representativa e democrática que dispensa a ao
osculação individual (não tem de agregar posições de afetados para perceber o que tem de fazer em função do
externalizador).
- Circunstância de decisões do Estado serem únicas (se não interviesse, os afetados teriam demasiadas
opiniões diferentes), hierarquizadas (obedece a processo hierárquico) e não contratualizadas.
- Bomba atómica (se não correr bem, o Estado tem um poder que os afetados não têm. Se o externalizador
não é sensível ao que é a decisão do estado, este pode apenas impor uma decisão. Contudo, isto é uma
decisão de último recurso). Pode criar um problema maior do que aquele que já existia.
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3 formas essências de correção do Estado das externalidades:

- Expropriação: O Estado substituir-se aqueles que promovem as atividades externalizadoras (desapropria o
externalizador, coloca-se na situação dele, substitui-o);
- Regulamentação: o Estado dá ordem de como coordenar atividade económica;
- Políticas de incentivo e desincentivo à atividade económica: convence externalizador a ir por determinado
caminho, não o obrigando diretamente a fazer algo.
~
Lógica Pigouviana: Impostos Pigouvianos
É um imposto especial, pode denominar-se de taxa, porque pode haver medida de contraprestação especial
(característica da taxa).
O externalizador é responsável pela externalidade, e visto que ele é que é a origem do mal, é sobre ele que
deve recair o imposto ambiental.
Encontra-se um principio de proporcionalidade: quanto mais prejudica mais paga e vice versa. Se não
prejudicar, não paga imposto ambiental.
Segundo Prof. FA : quando se fala nestes impostos falam se em duplos benefícios. Ao contrário dos impostos
típicos, não provoca perdas de bem estar nem prejudica o ótimo social.
Obtenção de receita pública, é a outra vantagem da ótica do Estado.
Pode não resultar ao nível de justiça pela: concorrência internacional, empresas podem deslocalizar atividades
para onde não sejam aplicados impostos ambientais, ou onde sejam menos severos.
Do lado da negociação direta: tipicamente estes mercados orientam-se por lógica de cap-and-trad: as quotas
são distribuídas pelos participantes do mercado, e o somatório das quotas representa o limite de poluição
(cap) e depois negocia-se dentro desse teto, podem existir transferências entre participantes mas desde que
isso não afete o limite.
É vantajoso, porque há limite. Também tem desvantagens.
Estes sistemas são dinâmicos, o limite é atualizável (sempre para baixo).
CAPÍTULO 16- «A INTERVENÇÃO DO ESTADO E A ESCOLHA PÚBLICA»
O que importa aqui é pensar o que devemos fazer para combater as situações de monopólio natural.
Captação de renda (rent seeking)- captura de um rendimento por uma via que não é de mercado. Consiste
num desvio que 1 ou alguns produtores podem fazer daquilo qeu numa ótica de eficiência seria canalizado
para a autossuficiência e que é desviado de forma a utilizar esse valor para convencer determinados agentes
no mercado a coloca-lo numa posição de privilégio no mercado (sem se tornar mais eficiente, competitivo);
consumidores não ganham nada; produtores- custos associados a este desvio são menores do que aqueles
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associados a, através de uma via de mercado, aplicar esses valores na sua produção mais eficiente (ou pelo
menos é isso que o produtor julga).
Não faltam agentes económicos exteriores ao mercado com capacidade de o influenciar.
FA diz que concorrência de mercado por vezes surge disto, por favores de uma pessoa influente e com isso
colocar-se numa posição de vantagem.
FA diz que este tipo de fenómenos não tem somente haver com situações à beira da ilegalidade; por vezes são
desvios admitidos legalmente e até promovidos; entende-se que o sacrifício da concorrência é menor que
vantagens associadas a este fenómeno.
O próprio Estado também promove esta situação de concorrência imperfeita, nomeadamente para que um
dado produtor não deixe de fazer investimento em investigação (proíbe que outros agentes entrem nesse
mercado para valorizar esse investimento e não copiarem a atividade desse produtor investidor). Caso das
patentes é exceção- pode justificar que nesse caso o Estado crie monopólios para esse produtor em prol da
eficiência.
Piores casos de captura de renda: envelope; Ex: produtores que financiam tink tanks, que pressionam grupos
parlamentares, que regulam o mercado para favorecer esses produtores.
Mecanismo do lobbying pode ser visto como somente a comunicação por parte dos produtores aos grupos
parlamentares das suas preferências e das necessidades do mercado ou este caso dos envelopes (por cima ou
por baixo da mesa).
Teoria da escolha pública- os políticos (e terceiros que possam influenciar o mercado) são mais permeáveis a
este tipo de capturas; se assim não fosse, haveria mais leis que proibissem este tipo de situações e retirar os
artigos que permitem os esforços para a captação de renda.
Intervenção do Estado: segundo problema que traz
Situações de monopólios naturais (não necessitam de captação de renda porque são naturalmente mais
eficientes- permitindo-lhe enfrentar o próprio Estado).
Produtores que recorrem às captações de renda não são monopolistas naturais ou oligopolistas, senão não
necessitariam de utilizar estes mecanismos de desvio.
Problema que Estado tem de resolver- monopólios naturais:
Somente o produtor que tem monopólio natural consegue entrar no mercado quando os custos são
demasiado elevados para os restantes produtores. Para além disso, estes produtores não necessitam de
atingir o seu grau de eficiência máxima para saturar o mercado. Pode mesmo não lhes compensar, pois se
produzir mais quantidades, vai ter de diminuir o preço. Não estando num mercado concorrencial, não
necessita de atingir o seu máximo de eficiência para que os restantes agentes tenham desincentivos para
entrar no mercado.
Isto é um problema quando estes monopólios são detidos por privados.
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Respostas que Estado pode dar para diminuir impacto de um monopólio natural
Atribuição de subsídios significativos ao monopolista natural de forma a que este pratique preços próximos
do seu custo marginal.
Estado suporta através de um subsidio a diferença entre o preço que o monopolista quereria praticar e o
preço marginal que o Estado pretende que este aplique.
Vantagem- acesso por parte dos consumidores ao bem a um preço perto do marginal (mais baixo). Devolvido
bem estar.
Desvantagem- contribuintes (categoria que pode ser mais ampla do que a dos consumidores daquele
mercado), através dos impostos, suportam os custos desses subsídios. Problema da justiça (sobretudo para os
contribuintes não consumidores daquele bem).
Questão da legitimação da posição do monopolista- Estado quase que certifica a situação monopolista no
mercado; reconhecimento por parte do Estado da não existência de alternativa para o mercado que não o
monopolista.
Apropriação estadual dos monopólios

Não é a possibilidade mais desejável pelos economistas; medida de ultimo recurso.
Esta é uma medida mais agressiva, logo potencia uma resposta mais agressiva por parte dos produtores.
Para além disso, o Estado, ao adquirir a empresa, pode não conseguir atingir os objetivos que exigiu ao
monopolista natural. Porque razão se admite que o Estado, do ponto de vista de uma escala de custos,
conseguir atuar melhor que o monopolista? Pode não conseguir diminuir os preços após suportar os custos da
compra da empresa
Privatização do monopólio natural

Privatização de monopólios detidos pelo Estado ou monopólios detidos num fenómeno de concentração
vertical.
Somente faz sentido se objetivo for aumentar a concorrência desse mercado.
Regulação
Estado determinar regras, requisitos ou critérios para os monopólios naturais caso queiram se manter no
mercado na sua posição de privilegio.
Estas limitações podem ocorrer de forma a assegurar a prestação de serviços essenciais a toda a população.
Caso esta regulação seja feita de forma a regular os preços no mercado, há grande facilidade por parte do
regulado de enganar o Estado. Se o Estado tentar estipular por exemplo que o monopolista não pode ter um
lucro superior a 30% do seu custo, então o monopolista pode apresentar custos acima do valor real que
suporta. É difícil para o Estado perceber os reais custos do monopolista.
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Desregulação
FA prefere esta resposta.
Retirar regulação excessiva que ajuda ao monopolista natural a ficar sozinho no mercado.
À escala nacional, é difícil a aplicação desta medida eficientemente.
Esta medida é utilizada para abrir o mercado ao território internacional, trazendo novos produtores para esse
mercado; lógica de mercados integrados- cria mais condições para remover condições para monopolistas
naturais.
Tem riscos associados- monopólios naturais com uma escala maior.
Aumentar a dimensão do mercado traz maior concorrência ao mercado.
Teorema de Coase: Quando estamos num mundo sem custos de transação ou com custos muito baixos as
afetações iniciais de recursos, são irrelevantes
Custos de afetação - São todos os custos em que se incorre na troca de utilidades e na afetação
comutativa de recursos.
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Os apontamentos foram realizados essencialmente com base nas aulas

Bibliografia ver no site – ECONOMIA II volume

Os Custos de agência e a não maximização do lucro:

Teoria da agência: encontrar caminhos para reduzir as assimetrias informativas.

F. Araújo: É possível recorrer a determinadas soluções para fazer convergir interesses de

Três soluções principais ou 4 para a harmonização:

Texto de Berle e de Means

11.2. A Separação entre Titularidade e Controlo da Empresa. Teoria da Agência!”

O problema principal dos incentivos à eficiência em organizações complexas é o da sintonia de interesses e de

As áreas de conflito podem ser aqui essencialmente duas:

11.3. Incentivos e Alinhamento de Interesses

11.4. A Venda da Empresa

Compreende-se a complexidade da questão, e também que o estabelecimento de incentivos dentro de uma

11.5. O Sistema de Incentivos e o Pagamento em «Stock Options»

11.6. O Sistema de Comando

11.7. A Necessidade de Pressão «Exógena»

E o que dizer do incentivo da responsabilidade pessoal pelos actos de gestão, independentemente do

11.8. O Conluio entre Administradores e Sócios Controladores

11.9. 0 Controlo Formal, o Aliciamento dos Controladores e o «Insider Trading»

11.10. O Controlo Informal

11.11. A Limitação do Controlo da Empresa pelo Mercado

Os «custos de agência», em síntese, eclipsar-se-ioam num mercado contestável de circulação do controlo

11.12. As Aquisições de Domínio. Ilusões e Desilusões do «Controlo pelo Mercado»

b) podem fazer perder valor de mercado às empresas, ou desmantelar-lhes parcialmente o património, ou

e) podem tentar empreender um «contra-assalto» procurando adquirir o domínio da empresa «assaltante»;

Renda fundiária depende dois fatores essenciais:

1. Remuneração dos capitais aplicados na exploração fundiária;

Solução - expor os produtores à concorrência - internacional.

De que depende a procura do fator trabalho:

 Diferencial de compensação – Não deve ser confundido com diferenças remuneratórias.

CAPÍTULO 13: «A DESIGUALDADE E A POBREZA»

A «economia social» defende a utilização de instrumentos retificadores para combater a desigualdade, em

Portanto concluem-se 2 dificuldades:

1. Tem de se ver se a pobreza deriva do rendimento (riqueza estática) ou do património (riqueza

Formas de representar as desigualdades numa economia

Eixos: Rendimento / População - TOTAL

2. Corrado Gini: coeficiente de Gini

3. Nicholas Kuznets: Curva de Kuznets

Faz sentido e acontece normalmente em todos os países.

Nesta parte já é discutível se acontece sempre isto.

Problemas que poderão surgir ao analisar a pobreza:

 Choques transitórios podem não ser sentidos completamente.

 Viscosidade intertemporal da pobreza

Atitudes perante a pobreza: Justiça, utilidade e liberdade

O combate à pobreza e à desigualdade dependerá também da ideologia prevalecente no contexto politico de

A justiça dos resultados

Distingue-se uma solução utilitarista e outra «rawlsiana»

A justiça dos meios

A repartição dos rendimentos pode seguir diferentes vias:

1. Tributação do rendimento: sistema fiscal beneficia quem tem menos rendimentos

Existem ainda outras medidas possíveis de combate à pobreza:

 Subsídios pensados para situações especiais;

Como evitar a armadilha da pobreza:

A opção das transferências em espécie

A questão da segurança social

Situação do pós segunda guerra mundial.

CAPÍTULO 14: «REDISTRIBUIÇÃO E TRIBUTAÇÃO»

A justificação económica da tributação há-de encontrar-se no equilíbrio em dois valores:

Os objetivos da arrecadação da receita pública através dos impostos:

 Disponibilização de bens públicos.

 Retificar externalidades negativas.

Os problemas relacionados com a arrecadação de impostos: