FACTOR INVESTING

Investimentos baseado
em fatores de risco
Com LUCIANO BOUDJOUKIAN FRANÇA
INTRODUÇÃO
 INTRODUÇÃO

• Sistema baseado em regras;

• Características próprias;

• Questões:
• Gerou lucros no passado?
• Vai gerar no futuro?
 INTRODUÇÃO
• Professor John Cochrane (2011): Zoológico de
Fatores
• A Census of the Factor Zoo - Harvey, C. e Liu, Y.
• 382 fatores analisados
 INTRODUÇÃO

• Consequências

• Data Mining vai gerar anomalias sem significância

• Modelos rentáveis no passado não vão gerar retornos no

futuro (coin-flip)
• PIOR: vão gerar custos em cima de um modelo 50%/50%
 INTRODUÇÃO

• Soluções

• Guia que ajude a entender que fatores são, de fato, reais

• Abordagem mais prática

HISTÓRICO
 HISTÓRICO

CAPM
1960

Black, Jensen & Scholes

VOLATILIDADE 1972 Haugen & Heins

MODELO 4
FATORES
1997 Carhart
VALOR 1977 Basu

BAIXO RISCO Illmanen, Byrne,

Banz 2004 Gunasekera &
SIZE
1981 Minikin

Gebhardt, Hvidjaer
MOMENTUM 2005 & Swaminathan RENDA FIXA
MOMENTUM 1993 Jegadeesh & Titman
EQUITIES

Correia,
MODELO 3
VALOR 2012 Richardson
FATORES 1993 Fama & French

MODELO 5 Fama & French

FATORES 2015
QUALIDADE 1996 Sloan
CAPM
 CAPM

• Primeiro modelo com definição precisa de risco e

como ele conduz a retornos esperados

• Ajuda a entender quando o gestor ativo que teve

retorno maior que o de mercado de fato gerou alfa, ou
quanto veio de maior exposição ao risco de mercado
CAPM

𝑅𝑖 𝑡 = 𝑅𝐹 𝑡 + 𝛼𝑖 + 𝛽𝑖 𝑅𝑀 𝑡 − 𝑅𝐹 𝑡

Onde, todos no tempo t:

R i (t) : retorno do ativo ou portfólio i;

αi : excesso de retorno ou taxa de retorno anormal;
RF(t): taxa de juros livre de risco;
RM(t): o retorno o portfólio de mercado;
CAPM

26.00%

Security Market Line

Portfólio de Mercado

Retorno Esperado

13.00%

CDI

0.00%
0 1
Beta

𝑹 = 𝒓𝒕 + 𝜷 (𝒓𝒎 − 𝒓𝒕 )
 CAPM

• CAPM olha para risco e retorno de um portfólio

através de um modelo com apenas um fator

• Esse beta de mercado é um risco sistemático não-

diversificável, pois não importa quantas ações você
tenha, você não consegue eliminá-lo.
 FALHAS DO CAPM

• O modelo de um fator do CAPM foi o modelo operante

por mais de 30 anos;

• Se os modelos fossem perfeitamente corretos, seriam

Leis e não modelos;

• O CAPM só consegue explicar 66% das diferenças nos

retornos entre portfólios diversificados.

• Ao longo do tempo, “anomalias” que violaram o CAPM

começaram a aparecer e, eventualmente, foram
“descobertos” outros fatores.
MARKET BETA
 MARKET BETA

• Market Beta NÃO é volatilidade, apesar da relação entre

ambas.

• Beta expressa o grau que um ativo tende a mover em

relação ao mercado;

• Um portfólio que tenha todas as ações do mercdo tem um

beta = 1;

• Beta < 1 significa que o ativo tem menos risco que o

mercado;
 MARKET BETA

• Investidor A tem um portfólio com 100% investido em

ações mais arriscadas (Beta = 1.5);

• Se o mercado subir 10%, a expectativa é que o portfólio

suba 15%;

• Investidor B tem um portfólio com 100% investido em

ações menos arriscadas (Beta = 0.7);

• Se o mercado subir 10%, a expectativa é que o portfólio

suba 7%;
EQUITY RISK PREMIUM

𝑅𝑖 𝑡 = 𝑅𝐹 𝑡 + 𝛼𝑖 + 𝛽𝑖 𝑅𝑀 𝑡 − 𝑅𝐹 𝑡

•Equity risk premium (ERP) é o excesso de retorno que o investimento

em uma ação sobre uma taxa livre de risco;

•ERP médio mundial foi de 4.1 % a.a. entre 1966 e 2015;

ANOMALIAS
 ANOMALIAS

• Retornos que não são explicados por riscos

considerados na hipótese de mercados eficientes

• Essa teoria diz que em um determinado tempo, em

um mercado líquido, os preços dos ativos refletem
toda informação disponível.

• Isso determina que, qualquer tentativa de bater o

mercado é, essencialmente, um jogo de sorte do que
um jogo de habilidades
 ANOMALIAS

• Fatores do modelo Fama French

• Tamanho
• Valor

• Anomalias Temporais
• Efeito Janeiro
• Barômetro de Janeiro
• Sell-In-May-and-Go-Away

• Outros fatores
• Momentum
• Dados Fundamentalistas
FAMA FRENCH
 CAPM vs FATORES

CAPM

Só existe um prêmio de risco, que pode ser capturado

pelo portfólio de mercado

Fatores

Existem outro prêmios de risco além do prêmio de

risco de mercado. Correspondem a recompensa dos
fatores de risco
 FAMA FRENCH

• Estudo divulgado em 1992

• Explica as anomalias de Valor e Tamanho em adição

ao risco de mercado

• CAPM explicava apenas 65% dos retornos de

diferentes portfólios

• Poder de explicação aumentou para 90%

 FAMA FRENCH

𝑅𝑖 𝑡 = 𝑅𝐹 𝑡 + 𝛼𝑖 + 𝛽𝑖 𝑅𝑀 𝑡 − 𝑅𝐹 𝑡 + 𝑠𝑖 𝑆𝑀𝐵 𝑡 + ℎ𝑖 𝐻𝑀𝐿 𝑡 + 𝑒𝑖 (𝑡)

Onde, todos no tempo t:

SMB(t): prêmio de tamanho (small companies minus big companies);

HML(t): prêmio de valor (High Book-to-Market minus Low Book-to-Market);
𝛽𝑖 , 𝑠𝑖 𝑒 ℎ𝑖 :coeficiente dos fatores
FAMA FRENCH
 A EVOLUÇÃO DO FACTOR INVESTING

MERCADO MERCADO
MERCADO COMPANY-
SPECIFIC

COMPANY- TAMANHO TAMANHO

SPECIFIC VOLATILIDADE

COMPANY-
SPECIFIC QUALIDADE
VALOR VALOR

MOMENTUM

CAPM: Retornos das ações é dado pela Pesquisas provam que vários fatores
Fama e French adicionam fatores ao
exposição aos fator de mercado (beta) são componentes do risco e retorno
modelo: tamanho e valor
e a drivers específicos das companhias das ações
PROCESSOS
DATA MINING
 DATA MINING

• Fonte de informação para o processo de Fatores

• CVM Data

• Bloomberg

• Economática
 DATA MINING

• Dados podem ser trabalhados em diversas

plataformas

• Excel

• R

• Python
DATA MINING

Riscos no Data Mining

Retornos históricos que funcionam em diferentes momentos econômicos e longos

Persistência períodos de tempo

Pervasividade Entrega de retornos em vários países diferentes, setores e até mesmo classes de ativos

Robustez Sustentável, independente da forma de identificação do prêmio de risco

Intuição Apresenta lógica financeira e/ou comportamental no prêmio identificado

Investimento Funciona na teoria e na prática, mesmo considerando os custos transacionais

 TRATAMENTO DOS DADOS

• Qualidade da informação é crucial para o trabalho;

• Dados podem ser tratados ou não;

• Origem dos dados deve vir sempre de uma mesma

fonte;
FORMAÇÃO DE
PORTFÓLIOS
FORMAÇÃO DE PORTFÓLIOS

FATORES SIMPLES

• Ajuste de exposições fatoriais em um portfólio

• Customizável
• Requer monitoramento e rebalanceamento
• Requer habilidade de market timing. Caso contrário, pode apresentar longos períodos de
underperformance
FORMAÇÃO DE PORTFÓLIOS

MULTI-FATORES

• Portfólios com melhor exposição de fatores

• Desenhados com exposição ótima dentre os fatores
• Peso dos fatores é tipicamente fixo
• Processo de construção dos portfólios pode ser complexo
• Pode incluir fator timing

| 36
 OVERFITTING

Regressão

Previsor muito inflexível: Previsor muito flexível:

Não captura o padrão Se ajusta até com o ruído

Classificação
 CRIAÇÃO DE FATORES
Os dados são agrupados por fatores, para extrair a essência de cada fator

VALOR Ações descontadas relativamente aos seus fundamentos

MOMENTUM Ações com tendência de alta

QUALIDADE Companhia financeiramente saudáveis

VOLATILIDADE Ações com oscilações mais estáveis nos preços

TAMANHO Companhias menores, de alto crescimento

 METODOLOGIA

IBX

ORDENAMENTO POR
CARACTERÍSTICAS

fD1 D2 D3 D4 D5 D6 D7 D8 D9 D10
PROCESSOS DE AGREGAÇÃO
COMBINAÇÃO
Ações são ranqueadas por um único
fator e esses portfólios formados por
um fator são combinados em um
portfólio multi fator.
INTERSECCIONAL SEQUENCIAL
Ações são ranqueadas por vários Ações são ordenadas por fatores
fatores simultaneamente, que sequenciais, que resultam em um
resultam em um portfólio multi fator. portfólio multi fator.

PORTFÓLIO MULTI FATOR

Portfólio
Portfólio Fator 2 Multi Fator
Fator 1 Fator 2 Fator 3 Fator 1 Multi Fator Fator 2 Fator 1

AÇÕES NOS PORTFÓLIO MULTI FATORES AÇÕES NOS PORTFÓLIO MULTI FATORES AÇÕES NOS PORTFÓLIO MULTI FATORES

30 30
100 100 100 100 100 100 100

TOTAL 300 TOTAL 100 TOTAL 30

PROCESSOS DE AGREGAÇÃO

COMBINAÇÃO INTERSECCIONAL SEQUENCIAL

Ütil para alocação tática
em fatores uma vez que
Resulta em um portfólio Resulta em um portfólio
eles são tratados como
VANTAGENS com menos ativos que o bastante concentrado de
componentes trocáveis
modelo de combinação ações
nos portfólios multi
fatores
Resulta em um portfólio Resultado altamente
grande de ações com dependente da
Cálculo complexos para
DESVANTAGENS posicionamento sequencia dos fatores e
derivar o portfólio
conflitante que é cálculos complexos para
complexo para gerenciar derivar o portfólio
FATORES
VALOR
VALOR

MÉTRICAS DE VALOR:
(i) Earnings Yield
(ii) FCF Yield
(iii)CF Operacional / EV
(iv)EV / EBITDA
(v) P / VPA
(vi)P / L
 VALOR

Carteiras formadas a partir do valor de mercado (P) em relação ao patrimônio líquido (VPA). As ações mais
baratas dada pele relação BK/P compões o Portfólio D10, enquanto as mais caras o portfólio D1.

Painel B: Valor

D1 D2 D3 D4 D5 D6 D7 D8 D9 D10 D1-D10 Univ.

Retorno Anualizado (%) 14,97% 17,93% 15,49% 19,23% 14,22% 11,02% 8,24% 12,39% 17,17% 15,50% -0,53% 15,84%
σ (%) 37,91% 29,80% 25,91% 25,26% 22,11% 26,05% 21,69% 21,60% 20,54% 22,28% 19,68% 21,91%
IS 0,05 0,15 0,09 0,22 0,05 -0,07 -0,20 -0,03 0,18 0,10 0,12
t(IS) -0,86 0,39 -0,38 1,31 -0,84 -2,29 -3,82 -1,74 0,79 -0,19
Rp-Rf Anualizado (%) 1,74% 4,41% 2,23% 5,60% 1,09% -1,78% -4,25% -0,55% 3,73% 2,24% -0,50% 2,55%
β 1,44 1,17 1,05 1,01 0,91 1,06 0,88 0,85 0,77 0,85 0,59
α (%) 1,5% 2,9% 0,4% 3,7% -1,0% -3,5% -6,2% -2,3% 2,0% 0,5% 0,94%
t(α) 0,30 0,69 -0,42 1,18 -0,21 -0,75 -1,93 -0,86 0,63 0,13
VALOR
18

16

14

12

10

D1 D2 D3 D8 D9 D10
MOMENTUM
O QUE É MOMENTUM
60.00%

AÇÃO A
Compara A com B
50.00%
Se A > B
Compra A
Caso contrário, compra B
40.00%

30.00%

AÇÃO B

20.00%

10.00%

0.00%

-10.00%
MOMENTUM
O fator momentum refere-se a tendência de ações vencedoras
continuarem performando bem em um próximo período.
MÉTRICAS

•Retorno relativo (6 meses ; 12 meses)

𝑷𝒕
𝑴=
𝑷𝒕−𝒏

•Excluir ou não o último mês

𝑷𝒕−𝟏
𝑴=
𝑷𝒕−𝒏

•Retorno relativo ajustado a risco

𝑴
𝑴𝑹𝑨 =
𝝈
 RESULTADOS

Carteiras formadas a partir do retorno absoluto dos 6 meses anteriores, com rebalanceamento mensal:

Painel C: Momentum

D1 D2 D3 D4 D5 D6 D7 D8 D9 D10 D1-D10 Univ.

Retorno Anualizado (%) 23,60% 17,16% 28,28% 19,86% 16,01% 15,36% 14,67% 11,29% 7,32% -2,91% 26,51% 15,84%
σ (%) 26,66% 22,02% 21,49% 22,15% 21,71% 22,87% 23,90% 26,29% 29,17% 38,50% 21,76% 21,91%
IS 0,36 0,17 0,64 0,28 0,12 0,09 0,06 -0,06 -0,17 -0,37 0,12
t(IS) 2,83 0,64 6,01 1,99 0,10 -0,30 -0,67 -2,17 -3,56 -5,62
Rp-Rf Anualizado (%) 9,49% 3,72% 13,67% 6,15% 2,70% 2,10% 1,49% -1,54% -5,09% -14,23% 23,72% 2,55%
β 0,96 0,83 0,83 0,87 0,88 0,94 0,97 1,06 1,18 1,43 -0,46
α (%) 7,8% 2,0% 11,1% 4,1% 0,7% 0,1% -0,4% -3,3% -6,7% -15,0% 22,85%
t(α) 1,83 0,61 3,64 1,41 0,64 -0,05 -0,38 -1,01 -1,86 -2,52
 0
4
6
8
10
12
14

2
Dec-02
Feb-03
Apr-03
Jun-03
Aug-03
Oct-03
Dec-03
Feb-04
Apr-04
Jun-04
Aug-04
Oct-04
Dec-04
Feb-05
Apr-05
Jun-05
Aug-05
Oct-05
Dec-05
Feb-06
Apr-06
Jun-06
Aug-06
Oct-06
Dec-06
RESULTADOS

Feb-07
Apr-07
Jun-07
Aug-07
Oct-07
Dec-07
Feb-08
Apr-08
Jun-08
Aug-08
Oct-08
Dec-08
Feb-09

D1
Apr-09
Jun-09
Aug-09

D2
Oct-09
Dec-09

D3
Feb-10
Apr-10

D8
Jun-10
Aug-10
Oct-10

D9
Dec-10
Feb-11

D10
Apr-11
Jun-11
Aug-11
Oct-11
Dec-11
Feb-12
Apr-12
Jun-12
Aug-12
Oct-12
Dec-12
Feb-13
Apr-13
Jun-13
Aug-13
Oct-13
Dec-13
Feb-14
Apr-14
Jun-14
Aug-14
Oct-14
Dec-14
Feb-15
Apr-15
Jun-15
Aug-15
Oct-15
Dec-15
Feb-16
Apr-16
Jun-16
Aug-16
Oct-16
Dec-16
Feb-17
Apr-17
Jun-17
QUALIDADE
QUALIDADE

Características fundamentalistas que podem compor o fator de valor:

(1) Lucro Bruto

(2) Fluxo de Caixa
(3) Alavancagem
(4) Variação da Dívida Líquida
(5) Estabilidade no LPA
(6) Qualidade do LPA
(7) ROE
(8) ROIC
(9) ROA
 QUALIDADE

Carteiras formadas a partir do ordenamento por ROIC dos últimos 12 meses, com rebalanceamento mensal:

Painel D: Qualidade

D1 D2 D3 D4 D5 D6 D7 D8 D9 D10 D1-D10 Univ.

Retorno Anualizado (%) 19,07% 16,64% 25,71% 26,98% 23,90% 12,91% 10,64% 10,13% -1,28% 0,89% 18,18% 15,84%
σ (%) 20,52% 21,93% 21,11% 21,70% 23,60% 22,07% 25,67% 28,58% 32,10% 38,64% 15,74% 21,91%
IS 0,26 0,15 0,54 0,58 0,41 0,00 -0,08 -0,09 -0,40 -0,28 0,12
t(IS) 1,79 0,40 5,00 5,44 3,51 -1,47 -2,44 -2,53 -6,09 -4,74
Rp-Rf Anualizado (%) 5,43% 3,25% 11,39% 12,53% 9,77% -0,09% -2,12% -2,57% -12,77% -10,86% 16,29% 2,55%
β 0,77 0,89 0,82 0,85 0,86 0,86 1,02 1,13 1,30 1,51 -0,74
α (%) 3,7% 1,2% 9,0% 10,0% 7,8% -1,9% -3,8% -4,2% -14,8% -11,6% 15,26%
t(α) 1,20 0,46 3,12 3,49 2,10 -0,62 -1,12 -1,13 -3,80 -2,20
 0
2
4
8
10
12
14
16
18

6
Dec-02
Feb-03
Apr-03
Jun-03
Aug-03
Oct-03
Dec-03
Feb-04
Apr-04
Jun-04
Aug-04
Oct-04
Dec-04
Feb-05
Apr-05
Jun-05
Aug-05
Oct-05
Dec-05
Feb-06
Apr-06
Jun-06
Aug-06
Oct-06
Dec-06
Feb-07
Apr-07
QUALIDADE

Jun-07
Aug-07
Oct-07
Dec-07
Feb-08
Apr-08
Jun-08
Aug-08
Oct-08
Dec-08
Feb-09

D1
Apr-09
Jun-09

D2
Aug-09
Oct-09
Dec-09

D3
Feb-10
Apr-10
Jun-10

D8
Aug-10
Oct-10

D9
Dec-10
Feb-11
Apr-11

D10
Jun-11
Aug-11
Oct-11
Dec-11
Feb-12
Apr-12
Jun-12
Aug-12
Oct-12
Dec-12
Feb-13
Apr-13
Jun-13
Aug-13
Oct-13
Dec-13
Feb-14
Apr-14
Jun-14
Aug-14
Oct-14
Dec-14
Feb-15
Apr-15
Jun-15
Aug-15
Oct-15
Dec-15
Feb-16
Apr-16
Jun-16
Aug-16
Oct-16
Dec-16
Feb-17
Apr-17
Jun-17
TAMANHO
 TAMANHO

Carteiras formadas a partir do Valor de Mercado de cada ativo. Rebalanceamento mensal

Painel A: Tamanho

D1 D2 D3 D4 D5 D6 D7 D8 D9 D10 D1-D10 Univ.

Retorno Anualizado (%) 0,77% 14,05% 18,56% 19,72% 14,40% 21,62% 18,73% 10,19% 14,31% 16,75% -15,98% 15,84%
σ (%) 36,68% 30,84% 28,91% 23,01% 21,36% 25,78% 21,20% 20,27% 21,72% 26,05% 12,53% 21,91%
IS -0,30 0,03 0,17 0,26 0,06 0,30 0,24 -0,12 0,05 0,13 0,12
t(IS) -4,86 -1,08 0,69 1,80 -0,71 2,26 1,52 -2,88 -0,76 0,15
Rp-Rf Anualizado (%) -10,96% 0,93% 4,96% 6,01% 1,27% 7,73% 5,15% -2,51% 1,18% 3,34% -14,31% 2,55%
β 1,36 1,27 1,18 0,94 0,85 1,02 0,78 0,75 0,84 1,01 0,35
α (%) -11,5% -0,6% 3,1% 3,9% -0,6% 5,7% 3,4% -4,2% -0,6% 1,7% -13,16%
t(α) -2,04 -0,16 0,92 1,41 -0,23 1,70 1,04 -1,35 -0,20 0,46
 0
2
4
6
8
10
12
Dec-02 14
Feb-03
Apr-03
Jun-03
Aug-03
Oct-03
Dec-03
Feb-04
Apr-04
Jun-04
Aug-04
Oct-04
Dec-04
Feb-05
Apr-05
Jun-05
Aug-05
Oct-05
Dec-05
Feb-06
Apr-06
Jun-06
TAMANHO

Aug-06
Oct-06
Dec-06
Feb-07
Apr-07
Jun-07
Aug-07
Oct-07
Dec-07
Feb-08
Apr-08
Jun-08
Aug-08
Oct-08
Dec-08
Feb-09

D1
Apr-09
Jun-09

D2
Aug-09
Oct-09
Dec-09

D3
Feb-10
Apr-10
Jun-10

D8
Aug-10
Oct-10

D9
Dec-10
Feb-11
Apr-11

D10
Jun-11
Aug-11
Oct-11
Dec-11
Feb-12
Apr-12
Jun-12
Aug-12
Oct-12
Dec-12
Feb-13
Apr-13
Jun-13
Aug-13
Oct-13
Dec-13
Feb-14
Apr-14
Jun-14
Aug-14
Oct-14
Dec-14
Feb-15
Apr-15
Jun-15
Aug-15
Oct-15
Dec-15
Feb-16
Apr-16
Jun-16
Aug-16
Oct-16
Dec-16
Feb-17
Apr-17
Jun-17
VOLATILIDADE
VOLATILIDADE
Plotagem das carteiras obtidas pelo ordenamento dos ativos por volatidade. A linha azul apresenta a Security Market Line, sendo o universo de ativos o
ponto onde o beta é 1, assim como o ativo livre de risco quando o beta observado é zero. A relação entre os retornos dos portfólios e o beta é
inversamente proporcional, o que é contrário a expectativa dada pelo modelo CAPM.

30.00%

25.00%
Universo
D2 D3
20.00%
D1
D6
Retorno anualizado

alfa positivo por ações de baixa D4

15.00% volatilidade
D7
D5 alfa
D9 negativo
10.00% por ações
de alta
D8 volat.
5.00% D10

0.00%
0.00 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.40 1.60 1.80
Beta
VOLATILIDADE
O primeiro painel (A) desta tabela apresenta os resultados das carteiras formadas por ações
ordenadas da menor para a maior volatilidade de 252 dias úteis no período compreendido entre
janeiro de 2003 e junho de 2017
Painel A
D1 D2 D3 D4 D5 D6 D7 D8 D9 D10 D1 - D10 Universo
Retorno Anualizado (%) 18,74 19,79 19,18 17,27 15,32 19,52 17,00 7,49 10,94 3,25 15,49 15,84
σ (%) 16,34 17,08 20,14 18,80 20,87 29,75 25,19 26,15 33,91 40,27 32,48 21,81
IS 0,32 0,36 0,27 0,20 0,10 0,20 0,14 -0,19 -0,05 -0,22 0,12
t(IS) 2,33 2,89 1,93 1,07 -0,21 0,99 0,31 -3,79 -2,14 -4,06
Rp-Rf Anualizado (%) 5,16 6,08 5,53 3,83 2,08 5,81 3,57 -4,92 -1,85 -8,74 13,90 2,55
β 0,57 0,66 0,79 0,74 0,83 1,24 1,03 1,10 1,39 1,62 -1,05
α (%) 3,58 4,13 3,54 1,89 0,16 4,09 1,80 -6,96 -2,95 -9,12 12,70 0,00
t(α) 1,27 1,69 1,29 0,75 0,06 1,24 0,59 -2,50 -0,74 -1,77

Painel B
D1 D2 D3 D4 D5 D6 D7 D8 D9 D10 D1 - D10 Univ.
Média das altas (%) 3,89 4,43 4,88 4,49 4,67 6,40 5,62 5,34 6,81 7,38 -3,49 5,40
Média das baixas (%) -1,84 -2,42 -3,05 -2,88 -3,40 -4,70 -4,25 -5,56 -6,57 -8,44 6,60 -4,33
Maior perda observada (%) -35,27 -29,32 -45,06 -39,90 -41,09 -62,83 -62,21 -67,22 -78,93 -92,27 -48,94

Painel C

Menor Vol. (30%) Intermediárias (40%) Maior Vol. (30%) VOL Univ.
Retorno Anualizado (%) 19,54 17,96 8,07 11,47 15,84
σ (%) 16,44 21,55 31,32 21,56 21,81
IS 0,36 0,21 -0,14 11,68
t(IS) 2,97 1,16 -3,28
Rp-Rf Anualizado (%) 5,87 4,45 -4,41 10,28 2,55
β 0,67 0,96 1,37 -0,70
α (%) 3,75 1,99 -6,34 10,09
t(α) 1,97 1,57 -2,64
 10
12
14
16

0
2
4
8

6
Dec-02
May-03
Oct-03
Mar-04
Aug-04
Jan-05
Jun-05
Nov-05
Apr-06
Sep-06
Feb-07
Jul-07
VOLATILIDADE

Dec-07
May-08
Oct-08

D1
Mar-09

D2
Aug-09

D3
Jan-10

D8
Jun-10

D9
Nov-10

D10
Apr-11
Sep-11
Feb-12
Jul-12
Dec-12
May-13
Oct-13
Mar-14
Aug-14
Jan-15
Jun-15
Nov-15
Apr-16
Sep-16
Feb-17
MODELO DE PORTFÓLIO
MULTI-FATORES
 DOUBLE SORTING

IBX

ORDENAMENTO POR CARACTERÍSTICAS

30% 40% 30%

ORDENAMENTO POR VOLATILIDADE

fD1 D2 D3 D4 D5 D6 D7 D8 D9 D10
DOUBLE SORTING
Painel A: Tamanho
50% menores empresas 50% maiores empresas
D1 D2 D3 D4 D5 D1 D2 D3 D4 D5 Univ.
Retorno Anualizado (%) 19,20% 17,52% 16,88% 15,60% 6,59% 16,93% 25,48% 14,14% 6,95% 9,36% 15,84%
σ (%) 16,66% 18,61% 20,49% 22,57% 31,48% 17,98% 22,75% 27,43% 31,05% 39,36% 21,91%
IS 0,33 0,22 0,17 0,10 -0,18 0,20 0,49 0,04 -0,17 -0,08 0,12
t(IS) 2,55 1,23 0,65 -0,17 -3,64 0,96 4,58 -1,01 -3,59 -2,46
Rp-Rf Anualizado (%) 5,55% 4,05% 3,48% 2,33% -5,74% 3,52% 11,17% 1,01% -5,41% -3,28% 2,55%
β 0,60 0,71 0,79 0,91 1,25 0,67 0,95 1,15 1,28 1,56
α (%) 3,9% 2,2% 1,6% 0,4% -7,0% 1,8% 8,5% -0,7% -7,0% -3,4%
t(α) 1,41 0,81 0,56 0,16 -1,71 0,65 3,46 -0,23 -1,92 -0,65

Painel B: Valor
30% mais caras 40% Intermediárias 30% mais baratas
D1 D2 D3 D1 D2 D3 D4 D1 D2 D3 Univ.
Retorno Anualizado (%) 19,74% 22,06% 5,26% 18,95% 15,16% 10,20% 9,65% 19,63% 16,65% 9,95% 15,84%
σ (%) 23,51% 28,58% 40,35% 18,09% 22,49% 23,18% 30,48% 16,29% 21,72% 27,70% 21,91%
IS 0,26 0,28 -0,17 0,29 0,09 -0,11 -0,10 0,36 0,15 -0,10 0,12
t(IS) 1,70 2,04 -3,49 2,19 -0,38 -2,81 -2,69 2,88 0,40 -2,62
Rp-Rf Anualizado (%) 6,04% 8,11% -6,95% 5,33% 1,94% -2,51% -3,00% 5,93% 3,26% -2,72% 2,55%
β 0,89 1,11 1,57 0,72 0,91 0,96 1,27 0,56 0,82 1,08
α (%) 4,19% 6,32% -6,92% 3,30% 0,06% -4,44% -4,54% 4,35% 1,59% -4,16%
t(α) 1,21 1,59 -1,22 1,40 0,02 -1,70 -1,33 1,54 0,49 -1,09

Painel C: Momentum
30% maiores retornos 40% Intermediários 30% menores retornos
D1 D2 D3 D1 D2 D3 D4 D1 D2 D3 Univ.
Retorno Anualizado (%) 23,34% 20,56% 20,23% 17,50% 18,02% 18,96% 14,78% 13,79% 8,51% -5,18% 15,84%
σ (%) 18,94% 22,32% 29,75% 17,02% 21,12% 22,76% 27,62% 25,22% 31,86% 38,04% 21,91%
IS 0,49 0,30 0,22 0,24 0,21 0,23 0,06 0,03 -0,13 -0,43 0,12
t(IS) 4,20 2,24 1,21 1,46 1,19 1,49 -0,75 -1,08 -2,98 -6,32
Rp-Rf Anualizado (%) 9,26% 6,77% 6,45% 4,04% 4,49% 5,34% 1,58% 0,70% -4,02% -16,25% 2,55%
β 0,62 0,83 1,13 0,64 0,85 0,96 1,14 0,97 1,27 1,48
α (%) 7,60% 4,97% 5,16% 2,25% 2,48% 3,10% -0,13% -0,92% -5,18% -17,77%
t(α) 2,17 1,44 1,17 0,89 0,91 1,36 -0,04 -0,25 -1,23 -3,35

Painel D: Qualidade

30% maior qualidade 40% Intermediários 30% menor qualidade

D1 D2 D3 D1 D2 D3 D4 D1 D2 D3 Univ.
Retorno Anualizado (%) 20,45% 21,16% 13,90% 20,27% 18,21% 20,07% 15,45% 5,84% 10,77% 1,09% 15,84%
σ (%) 15,50% 21,65% 25,44% 18,49% 20,17% 23,42% 30,17% 22,04% 27,87% 39,48% 21,91%
IS 0,43 0,34 0,03 0,35 0,23 0,27 0,07 -0,29 -0,07 -0,27 0,12
t(IS) 3,61 2,69 -1,06 2,75 1,38 1,88 -0,55 -4,82 -2,31 -4,60
Rp-Rf Anualizado (%) 6,67% 7,30% 0,80% 6,52% 4,67% 6,32% 2,19% -6,40% -2,00% -10,68% 2,55%
β 0,53 0,86 1,02 0,64 0,75 0,93 1,20 0,84 1,10 1,51
α (%) 5,1% 5,2% -0,9% 4,9% 2,9% 4,4% 0,9% -8,3% -3,5% -11,0%
t(α) 1,86 1,81 -0,28 1,52 0,93 1,41 0,22 -2,60 -0,94 -1,92
MODELO DE FATORES
TRADERS CLUB
 Criação do modelo de Fatores TC

Proposta Prática

• Criar 2 índices Long Only

1. TC Momentum IBrA
2. TC Quality IBrA
 Metodologia

Adaptação dos critérios estabelecidos pelos S&P Indexes

1. Membro do IBrA (Índice Brasil Amplo)

2. Top 20% ativos do IBrA na ocasião de cada análise
3. Rebalanceamentos trimestrais
4. IPOs e deslistagens são refletidas nos rebalanceamentos
TC Quality IBrA Index

Fundamentos para composição do Fator Qualidade:

a. ROE dos últimos 12 meses

b. Crescimento dos EPS dos últimos 12 meses
c. Alavancagem Financeira
TC Quality IBrA Index & IBX

Luciano Boudjoukian França

Investimento em Fatores de Risco
TC Quality IBrA Index & IBX
TC Momentum IBrA Index

Fundamentos para composição do Fator Momentum:

a. Retorno, dos últimos 6 meses, excluindo o mês mais recente

b. Retorno, dos últimos 3 meses, excluindo o mês mais recente
TC Momentum IBrA Index & IBX
TC Momentum IBrA Index & IBX
TRADING IDEAS
TRADING IDEA 1
Nesta tabela foram apresentados os resultados de uma estratégia comprada em um portfólio de baixa
volatilidade e vendida em um portfólio de alta volatilidade de forma que o beta da estratégia fosse
zero. O primeiro processo utilizou-se do beta ex-post para zerar o beta da carteira enquando um
segundo processo utilizou a correção de Blume para zerar o beta. Conforme observado nos
resultados, o processo de correção que propõe uma convergência do beta observado para 1 na
proporcão de 1/3 apresentou beta zero no modelo CAPM enquanto o modelo não ajustado
apresentou um beta positivo. Ambas estratégias apresentaram retorno anualizado e volatilidade
equivalentes.

Beta ex-post Beta Ajustado

Retorno Anualizado (%) 21,71% 21,78%
σ (%) 10,46% 10,81%
IS 0,84 0,82
Maior perda observada (%) -9,69% -14,15%
Rp-Rf Anualizado (%) 8,81% 8,88%
β 0,19 0,00
α (%) 17,18% 21,25%
t(α) 6,63 7,30
 Fev017
Set016
Abr016
Nov015
Jun015
Jan015
Ago014
Mar014
Out013
Mai013
Dez012
Ativo Livre de Risco

Jul012
Fev012
Set011
Abr011
Nov010
Jun010
Jan010 Beta Puro
Ago009
Mar009
Out008

Beta Ajustado
Mai008
Dez007
Jul007
Fev007
Set006
Abr006
Nov005
TRADING IDEA 1

Jun005
Jan005
Ago004
Mar004
Out003
Mai003
Dez002

0
8

4
20

18

16

14

12

10
TRADING IDEA 2
Alocação nos 5 fatores analisados hoje, na proporção de 20% para cada fator. A estratégia BAB é “net
comprada”, ou seja, o long-short não é neutro em termos financeiros (mas Market neutral em termos
de beta ex-post) o que não resulta em 100% do caixa alocado em CDI. Ainda, estimamos um custo de
2% a.a. para os ativos da ponta short. Abaixo, os resultados obtidos nessa estratégia ingênua.

Beta ex-post Beta Ajustado

Retorno Anualizado (%) 13,12% 10,67%
σ (%) 5,33% -
IS 0,45 -
TRADING IDEA 2
TRADING IDEA 3

Apenas como um ensaio: ignorando o fator SMB, obtivemos os resultados abaixo:

Beta ex-post Beta Ajustado

Retorno Anualizado (%) 15,09% 10,67%
σ (%) 7,01% -
IS 0,63 -
TRADING IDEA 3
POR QUE OS FATORES
FUNCIONAM?
POR QUE OS FATORES FUNCIONAM?

EXPERANÇA DE
EXPOSIÇÃO AO
“MISPRICING” EXCESSO DE
FATOR DE RISCO
RETORNO
POR QUE OS FATORES FUNCIONAM?

FATOR DRIVER

VALOR MÚLTIPLOS

MOMENTUM COMPORTAMENTAL

QUALIDADE FUNDAMENTO

VOLATILIDADE COMPORTAMENTAL

TAMANHO POTENCIAL DE CRESCIMENTO

OBRIGADO ;)