Universidade Presbiteriana

Mackenzie

PÓS-GRADUAÇÃO EM

Gestão de Projetos
Gestão de Custos
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TRILHA DE APRENDIZAGEM 2

Princípios da administração
financeira aplicados a
projetos
Objetivo de aprendizagem:
• Demonstrar o conceito de fluxo de caixa e os indicadores
financeiros baseados em uma taxa de desconto.
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2.1 Análise de investimentos

Investidores, ao se depararem com uma oportunidade de investimento ou
sentirem a necessidade de melhorar áreas em seus negócios, solicitam pro-
jetos específicos e utilizam a análise de investimentos. Essas análises ser-
vem para determinar em quanto tempo o valor investido será recuperado,
o ganho que o investidor terá após a amortização do investimento inicial e
se o projeto é sustentável.

A avaliação de um projeto de investimento normalmente requer considerar

o risco, além de outros parâmetros que permitam mensurar sua viabilidade.

Um dos passos mais importantes, sem dúvida, é a projeção dos fluxos de

caixa líquidos, resultado da previsão de recebimentos subtraída da previsão
de pagamentos, em um período de corte.

Apesar de todo projeto se inserir em um ambiente de incertezas e haver vá-

rias técnicas com finalidades específicas para realizar essas análises (GIT-
MAN, 2010), utilizaremos fluxos de caixa em um ambiente de certeza a
partir do payback, que calcula o tempo de retorno; do valor presente líqui-
do (VPL), que calcula o desempenho; e da taxa interna de retorno (TIR),
que mostra em percentual o retorno que o investidor terá. Essas técnicas
podem ser utilizadas isoladamente ou em conjunto, mas, em algumas si-
tuações, podem chegar a resultados conflitantes entre si.

Figura 2.1: Escolhas e desafios

Fonte: Plataforma Deduca (2020).

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2.2 Payback
O payback é um período necessário para recuperar um investimento ini-
cial. Em análise de investimento, é imprescindível que um projeto tenha
um prazo-limite para retorno de seu investimento inicial.

O período de payback é o tempo necessário para que a empresa re-

cupere o investimento inicial em um projeto, calculado a partir das
entradas de caixa. No caso de uma anuidade, o período de payback
pode ser encontrado dividindo-se o investimento inicial pela entra-
da de caixa anual. (Gitman, 2010, p. 366)

Como todo projeto deve ter um prazo-limite para retorno de seu inves-
timento inicial, são usados os seguintes critérios para aprovar ou rejeitar
um projeto:

• se o payback for menor do que o período de payback máximo acei-

tável, o projeto deve ser aprovado;
• se o payback for maior do que o período de payback máximo acei-
tável, o projeto deve ser rejeitado.

Ao analisar a Figura 2.2, na qual se demonstram os indicadores para os

projetos X e Y, pode-se verificar, pelo resultado, que o projeto mais viável é
o projeto X, pois apresenta um payback de dois anos, ou seja, uma recupe-
ração do valor do investimento inicial em dois anos.

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Projeto X Projeto Y

Investimento Inicial $ 10.000 $ 10.000

Ano Entradas de caixa operacionais

1 $ 5.000 $ 3.000

2 5.000 4.000

3 1.000 3.000

4 100 4.000

5 100 3.000

Período de payback 2 anos 3 anos

Figura 2.2: Payback de dois projetos

Fonte: Gitman (2010, p. 368).

As vantagens do payback envolvem ser de fácil compreensão e ter um

viés em favor da liquidez, pois, quanto mais curto o tempo do retorno ou
quanto menor o payback, maior a liquidez do projeto e, por conseguinte,
menor o risco.

Saiba mais

Para minimizar o impacto do efeito do valor do dinheiro no tempo, utili-

za-se o payback descontado, em que primeiro se descontam as entradas
líquidas de caixa a valor presente para, depois, calcular o payback.

Segundo Gitman (2010, p. 366), empresas de grande porte costumam usar

o payback para analisar projetos de baixo valor que não afetam o seu pa-
trimônio. Já pequenas empresas o utilizam na análise da maioria de seus
projetos, certamente pelo caráter intuitivo do projeto e por privilegiarem o
curto prazo em suas decisões.

No entanto, ignorar o valor do dinheiro no tempo, exigir um período de

corte arbitrário e ignorar fluxos de caixa além da data de corte demonstram
as suas principais fraquezas e as tornam uma técnica pouco sofisticada.

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2.3 Valor presente líquido (VPL)

Trata-se de um indicador de desempenho, por meio do qual se calcula o
valor presente das entradas líquidas de caixa futuros e se subtrai o valor do
investimento inicial do projeto.

em que:

VPL = valor presente líquido

Fn = fluxo de caixa após imposto no ano n
9n = vida do projeto em anos
K = taxa de desconto (taxa de retorno exigido para o projeto) ou taxa
requerida
INV = investimento inicial

Gitman (2010, p. 399) esclarece que VPL é uma técnica sofisticada de

análise, obtida subtraindo-se do investimento inicial o valor presente das
entradas líquidas de caixa, descontadas ao custo de capital da empresa.

Se o VPL for maior que zero ou positivo, o projeto aumentará o valor da

empresa e deverá ser aceito; caso contrário, o projeto deverá ser rejeitado.
Para demonstrar, vamos analisar o exemplo da Figura 2.3, calculado por
meio de uma planilha de Excel:

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A B C

1 DETERMINAÇÃO DO VALOR PRESENTE LÍQUIDO

2 Custo de capital da empresa 10%

3 Fluxo de caixa no final do ano

4 Ano Projeto A Projeto B

5 0 $ (42.000) $ (45.000)

6 1 $ 14.000 $ 28.000

7 2 $ 14.000 $ 12.000

8 3 $ 14.000 $ 10.000

9 4 $ 14.000 $ 10.000

10 5 $ 14.000 $ 10.000

11 VPL $ 11.071 $ 10.924

12 Projeto escolhido Projeto A

O conteúdo da célula B11 – é _NPV(ScS2.86:B10)+B5

Copie o conteúdo da célula B11 para a célula C11.
O conteúdo da célula C12 é = IF(B11>C11,B4,C4).

Figura 2.3: Valor presente líquido de dois projetos

Fonte: Gitman (2010, p. 370).

No exemplo, verifica-se que a empresa utilizou a taxa de 10% ao ano, para

os dois projetos. No projeto A, as entradas líquidas de caixa são lineares
de R$ 14.000/ano e o investimento inicial é de R$ 42.000,00; no proje-
to B, os valores de entrada de caixa variam e o investimento inicial é de
R$ 45.000,00.

Por fim, ambos os projetos gerariam o mesmo valor de fluxo de caixa total
de R$ 70.000,00, em momentos diferentes. Pelo resultado, pode-se afir-
mar que os dois são viáveis, pois apresentam VPL positivos, mas o projeto
A é o preferido, pois gerará um VPL maior.

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Diferentemente do payback, o VPL utiliza fluxos de caixas descontados a

valor presente na data da aplicação do investimento inicial, que automa-
ticamente estará a valor presente. Quando se utiliza o VPL na decisão de
investimento, visando à aceitação ou rejeição do projeto, os critérios de
decisão são estes:

• se o VPL for maior que ZERO, o projeto deve ser aprovado;

• se o VPL for menor que ZERO, o projeto deve ser rejeitado.

Quando o VPL é positivo, a empresa tende a obter retorno maior do que

o custo de capital, o que aumentará o valor de mercado da empresa e, por
conseguinte, a riqueza dos proprietários.

2.3.1 Perfis de valor presente líquido

O perfil de valor presente líquido é um gráfico que representa o VPL de
um projeto a diversas taxas de desconto.

Os projetos podem ser comparados graficamente por meio de per-

fis de valor presente líquido que representem o VPL do projeto
a diferentes taxas de desconto. Esses perfis são úteis para avaliar e
comparar projetos, especialmente quando há classificações confli-
tantes (GITMAN, 2010, p. 374, grifo nosso)

Os perfis de VPL são gráficos que representam os VPLs de projetos em

função de taxas de desconto e constituem excelente instrumento de com-
paração de projetos.

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2.4 Taxa interna de retorno (TIR)

Trata-se de uma das técnicas mais sofisticadas em análise de projetos, pois
pode ser definida como a taxa de desconto que iguala as entradas líquidas
de caixa ao investimento inicial. Em outras palavras, é a taxa que faz com
que o valor presente líquido seja igual a zero.

Esse método presume que os fluxos de caixa líquidos são reinvestidos utili-
zando a própria taxa interna de retorno, calculada para todo o investimen-
to. O projeto será economicamente atraente se a TIR for maior do que a
taxa mínima de atratividade. No entanto, a TIR e o VPL podem chegar
a conclusões diferentes quanto à classificação de dois projetos, como você
pode conferir no exemplo a seguir, com os dados do exemplo anterior uti-
lizados para o cálculo da TIR.

A TIR é uma técnica importante para a tomada de decisões sobre a acei-

tação de projetos de investimentos. Segundo Gitman (2010, p. 375), os
critérios de decisão são estes:
• Se a TIR for maior do que o custo de capital, aceitar o projeto.

• Se a TIR for menor do que o custo de capital, rejeitar o projeto.

Esses critérios garantem que a empresa receba, pelo menos, o retor-

no requerido. Tal resultado deve aumentar seu valor de mercado e,
portanto, a riqueza de seus proprietários.

A Figura 2.4 apresenta uma TIR de 19,9% para o projeto A e de 21,7%

para o projeto B, calculadas pela planilha no Excel®. Ela demonstra que
os dois projetos são viáveis, mas, diferentemente da classificação feita pelo
VPL, o projeto B é o preferido, e não o A, pois gerará uma TIR maior.

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A B C

1 DETERMINAÇÃO DA TAXA INTERNA DE RETORNO

2 Fluxo de caixa no final do ano

3 Ano Projeto A Projeto B

4 0 $ (42.000) $ (45.000)

5 1 $ 14.000 $ 28.000

6 2 $ 14.000 $ 12.000

7 3 $ 14.000 $ 10.000

8 4 $ 14.000 $ 10.000

9 5 $ 14.000 $ 10.000

10 TIR 19,9% 21,7%

11 Projeto escolhido Projeto B

O conteúdo da célula B10 – é =IRR(B4:B9).

Copie o conteúdo da célula B10 para a célula C10.
O conteúdo da célula C11 é=IF(B10>C1010,B3,C3).

Figura 2.4: Valor presente líquido de dois projetos

Fonte: Gitman (2010, p. 372).

As técnicas TIR e VPL podem gerar classificações conflitantes, pois,

enquanto no VPL, as entradas de caixas intermediárias são reinvesti-
das ao custo do capital, a TIR pressupõe que sejam reinvestidas à taxa
interna de retorno do projeto.

A diferença de classificação de projetos, segundo Gitman (2010, p. 375),

ocorre porque:

[...] classificações conflitantes baseadas em VPL e TIR resultam

de diferenças de magnitude e momento de ocorrência dos fluxos
de caixa.

A causa subjacente das classificações conflitantes está em diferen-

tes premissas implícitas quanto ao reinvestimento das entradas
intermediárias – aquelas recebidas antes do encerramento de um

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projeto. O VPL pressupõe que as entradas de caixa intermediárias

sejam reinvestidas ao custo de capital, ao passo que a TIR pressupõe
que sejam reinvestidas à TIR do projeto.

2.4.1 Qual técnica deve ser usada: VPL

ou TIR?
Embora Gitman (2010) considere difícil escolher entre as técnicas, nor-
malmente, empresas as utilizam de forma combinada. A classificação é im-
portante quando há escassez de capital e projetos mutuamente excludentes.

O VPL considera que qualquer entrada de caixa intermediária será reapli-

cada no projeto, utilizando o custo de capital, o custo de oportunidade ou
a taxa de atratividade. Esse procedimento é mais realista, pois se aproxima
da taxa efetiva em que a empresa pode, de fato, investir nas entradas de cai-
xa. O VPL é um número absoluto, e, para muitos investidores, um número
relativo, como o percentual, é mais intuitivo no momento de relacionar o
caixa gerado em relação ao investimento realizado.

Em fluxos de caixa não convencionais, com alterações relevantes de valores

e ocorrência de resultados de caixa negativos, pode haver ocorrência de
TIRs múltiplas que necessitem de um tratamento mais sofisticado na in-
terpretação dos resultados. Casos como esses indicam uma preferência pelo
uso do VPL e podem levar ao abandono do uso da TIR, principalmente
quando resultam em TIRs muito elevadas, consideradas irreais para um
investimento.

2.4.2 Qual é o melhor enfoque?

Em bases puramente teóricas, o VPL é melhor, porque implicitamente su-
põe que as entradas intermediárias de caixa sejam reaplicadas ao custo
de capital da empresa, ao passo que a TIR supõe que sejam reaplicadas à
geralmente elevada taxa por ela especificada. Além disso, algumas proprie-
dades matemáticas podem fazer com que um projeto com séries não con-
vencionais de fluxos de caixa não tenha TIR igual a zero ou tenha mais de
uma TIR real. Apesar da superioridade teórica do VPL, administradores
financeiros preferem usar a TIR pelas taxas de retorno.

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PALAVRAS-CHAVE

Análise de investimento; payback; valor presente líquido; taxa interna de

retorno; projetos; fluxo de caixa; valor presente; classificações; custo de
capital; sofisticação.

REFERÊNCIA

GITMAN, L. J. Princípios de administração financeira. Tradução de

Allan Vidigal Hastings. Revisão técnica de Jean Jacques Salim. 12. ed. São
Paulo: Pearson Prentice Hall, 2010.

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