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AS DECISÕES DE INVESTIMENTOS

O QUE SÃO INVESTIMENTOS ?

De um modo geral podemos caracterizar um investimento como sendo um

sacrifício que fazemos hoje para que possamos obter uma série de
benefícios no futuro. Os conceitos de sacrifício e benefícios futuros estão
associados aos fluxos de caixa necessários e gerados pelo investimento.
Então de uma maneira geral, podemos dizer que a análise de investimentos
consiste, basicamente, em uma análise da projeção de fluxos de caixa.

Do ponto de vista da decisão financeira empresarial, os investimentos

podem ser de duas naturezas distintas: Investimento Financeiro
propriamente dito ( compras de títulos e valores mobiliários, que são
caracterizados por uma maior liquidez e pela possibilidade de obtenção de
informações relevantes nos mercados de capitais ou financeiros ) ou
Investimento de Capital ( nesta categoria estão os gastos corporativos mais
vultosos, como a aquisição de novas máquinas, a reforma de uma planta
industrial, a abertura de uma nova filial, etc.). A perspectiva de
investimento de capital chamaremos de Projeto de Investimento.

O processo de avaliação de projetos de investimentos envolve dois subsídios

fundamentais:

I- A estimativa de fluxos de caixa futuros : com base nos ativos

operacionais necessários ao investimento são estimados os
fluxos de caixa,dentro do período de análise ou horizonte de
projeção. Os fluxos são estimados com base no conceito de
incremento ( apenas valores associados às variações
decorrentes do novo investimento são modelados) das
operações ( apenas valores associados às operações do
investimento são analisados, o que exclui o pagamento e o
eventual benefício fiscal do pagamento de juros e demais
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desembolsos com despesas financeira) e analisados em sua

forma líquida – excluídos os gastos com Imposto de Renda.

II- A estimativa do custo de capital: se os ativos operacionais são

capazes de gerar fluxos estimados, os passivos são
responsáveis pelo custo do capital, que representa a média
ponderada das fontes de recursos de longo prazo da empresa,
subdividida entre recursos dos sócios e de terceiros.

Em nosso estudo abordaremos tópicos associados principalmente aos

projetos de investimentos de capital,denominados também de orçamento de
capital.

O FLUXO DE CAIXA INCREMENTAL

Os investimentos feitos por qualquer empresa devem possuir capacidade

de gerar fluxo de caixa incrementais. Devemos entender como incremental
os valores relevantes para a avaliação que se originam em conseqüência da
decisão de investimento.

O fluxo de caixa de um projeto de investimento é um modelo matemático

que visa mostrar as diversas entradas e saídas efetivas de dinheiro ao longo
do horizonte do planejamento do projeto e que ocasionarão impacto na
economia da empresa e, permitindo, dessa maneira conhecer a rentabilidade
e viabilidade econômica. Nesse sentido, os fluxos de caixa representam a
renda econômica gerada pelo projeto ao longo de sua vida útil.

A construção do fluxo de caixa de um projeto de investimento deve ser

realizado para que o projeto possa ser analisado com vistas na tomada de
decisão sobre a implantação ou não.

Os principais aspectos que devemos considerar na montagem do fluxo de

caixa são:

. O valor do investimento a ser realizado durante a execução do

projeto
. A vida útil de cada componente dos investimentos
. O valor das receitas, ano a ano, esperada para o projeto, durante
sua vida útil
. A evolução dos custos ( fixos e variáveis ) prevista para cada ano
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. O valor de recuperação que se espera obter graças a venda dos

resíduos do projeto, ao final de sua vida útil
. Os efeitos da inflação
. Os efeitos fiscais

Obs. : Os fluxos devidos a financiamentos não devem ser incluídos no fluxo

de caixa para avaliação da viabilidade econômica do investimento de capital.

MODELO DE FLUXO DE CAIXA INCREMENTAL

O modelo proposto considera que somente contenha dados incrementais e

exclusivamente operacionais. Devem ser ignorados todos aqueles fluxos
financeiros oriundos principalmente das amortizações de empréstimos e
respectivos juros. Dessa forma, os fluxos de caixa para decisões de
investimentos são, pela teoria da administração financeira, apurados pelos
valores líquidos ( após Imposto de Renda ) e admitindo-se que o projeto em
avaliação seja integralmente financiado pelo capital próprio, sem utilização
de capital de terceiros.

O fluxo de caixa incremental de um projeto pode ser ilustrado mediante a

identidade:

FCL = LOP – IR x ( LOP ) + DND

Onde: FCL : fluxo de caixa operacional líquido ou incremental

LOP : lucro operacional obtido antes dos encargos financeiros
IR : imposto de renda incremental calculado sobre o Lucro
Operacional
DND: despesas não desembolsáveis incrementais ( depreciação )

Deve ser ressaltado , uma vez mais, que o calculo do fluxo de caixa,
conforme proposto, admite que as decisões de financiamento do projeto não
exercem influencia sobre os resultados de caixa. Assim, para o estudo da
analise de investimentos, mantem-se as decisões financeiras da empresa
avaliadas separadamente.
A seguir apresentamos, um modelo de Fluxo de Caixa e os seus
respectivos componentes que pode ser utilizado numa avaliação de projetos
de investimentos.
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Vida útil ( ou 0 1 2 3 4 ..... n

Econômica)

Receitas de Vendas.

= Custo Produtos
Vendidos
- Fixos
- Variáveis

= Resultado Bruto

- Despesas
Operacionais
- Depreciação
- Amortização e
Exaustão

= Resultado
Operacional

- Imposto de Renda

= Resultado Liquido
Operacional

+ Reversão da
Depreciação

= Fluxo Caixa
Operacional
Investimentos em
Ativos Permanentes
+ Investimentos em
Capital de Giro
= Investimento Total

+ Valor Residual
+ Recuperação do
Investimento em
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Capital de Giro

= Fluxo Caixa
Operacional Liquido
ou Livre
Como em todo modelo matemático, no fluxo de caixa são

utilizadas algumas simplificações, coerentes com o nível de precisão dos

parâmetros:

 Os investimentos ao longo do período serão alocados ao início

do período (o instante zero é o inicio do ano 1)
 As receitas e os custos operacionais ocorridos ao longo do um
ano serão alocados ao fim desse período e ocorrerão
simultaneamente.
 Os valores previstos para os diferentes períodos refletem
moeda do mesmo poder aquisitivo, permitindo operar com
taxas reais de desconto e de retorno.

ESTIMATIVA DOS FLUXOS DE CAIXA DO PROJETO

A construção do fluxo de caixa de um projeto de investimento deve ser

realizada para que o projeto possa ser analisado com vistas na tomada de
decisão sobre a implantação ou não. O fluxo de caixa é estruturado
mediante a estimação dos valores de entradas e saídas de recursos
financeiros.
Os principais passos para estimar o Fluxo de Caixa são detalhados a
seguir:
- Vida Econômica ou Vida Útil do Projeto:
O horizonte de projeção em que o projeto deverá produzir
resultados econômicos é denominada Vida Econômica do Projeto. A
escolha do horizonte de projeção do fluxo de caixa não tem uma regra
definida, dependendo do julgamento do analista, do setor da empresa e
do crescimento projetado. Números usuais são 5, 7, 10 ou 12 anos, mas
há casos de 2 ou 3 anos, para pequenas projetos. Também há situações
em que o horizonte de projeto é fixado em 25 anos ou mais. Horizontes
largos assim, são mais comuns em empreendimentos grandes, como por
exemplo: siderurgia, construção de usina hidroelétrica, rodovias,
ferrovias, etc. Uma forma de reduzir a arbitrariedade na escolha do
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horizonte de projeto é considera – lo pelo menos superior ao período em

que o projeto ainda não está estabilizado. De maneira geral, é possível
delinear o horizonte de um projeto em função das seguintes variáveis:
o vida útil dos equipamentos: projetos industriais
o tempo de esgotamento das jazidas ou reservatórios:
projeto de mineração ou produção de petróleo
o tempo de obsolescência: projetos de alta tecnologia
o desejo do investidor: qualquer tipo de projeto

 Receita Líquida de Vendas:

Compreende a variável mais importante e mais difícil de

projetar pois ela que atua no sentido de fazer crescer o valor do
investimento. Portanto a mais polemica. A dificuldade vem da relativa
imprevisibilidade do comportamento dos mercados, que pode afetar a
segurança com que são estimados volumes, preços e margens. Em termos
práticos, essa variável envolve todas as entradas de caixa provenientes
da venda de serviços e produtos, oriundos do investimento. Com intuito
de facilitar o estudo, adotaremos o conceito da receita líquida, ou seja
considerando os descontos decorrentes dos impostos que incidem sobre
o faturamento como: ISS, IPI, ICMS, Confins e PIS.
 Custos Operacionais:

Referem-se a todos os gastos incorridos em decorrência

direta da implementação de um investimento. Para efeito de analise, os
custos podem ser classificados ou agrupados distintamente em Custos
Fixos e Custos Variáveis.
Custos Fixos: são aqueles que existem seja qual for o nível
de produção e que não são diretamente alocáveis aos produtos ou aos
serviços vendidos. Os itens mais importantes são: Seguros, Taxas,
Manutenção dos Equipamentos, Depreciação dos Equipamentos da
Fábrica, Royalties, Salários Supervisores de Produção, controle de
qualidade, serviços de infra estrutura, aluguel, etc . Os custos fixos são
comumente rateados ou alocados, às vezes em mais de ume estágio, aos
produtos e serviços da empresa.
Custos Variáveis: são aqueles que dependem
proporcionalmente ao nível de operação do investimento. Os itens mais
importantes são: matéria prima, embalagens, mão de obra, energia,
combustíveis etc. Os custos diretos podem ser estimados pela
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multiplicação de quantidades e preços ou como uma porcentagem da

receita.
Os custos operacionais ocorrem no mesmo tempo que as
receitas operacionais porém em proporções diferentes, devido a
participação dos custos fixos sobre o total dos custos.
 Resultado Bruto: Trata-se do primeiro resultado do
investimento e resulta da diferença entre a Receita de Vendas e os Custos
Operacionais projetados, sem levar em consideração ainda a depreciação e
as despesas operacionais. Portanto, reflete a capacidade de geração de
caixa operacional, levando em consideração somente as receitas de vendas e
os custos operacionais.

 Despesas Operacionais:

São dispêndios determinados fundamentalmente pela

decisão de implementação de um investimento. Aqui estão incluídas as
despesas comerciais as despesas de administração e despesas gerais.
Fazem parte desse elenco: as despesas com promoção, propaganda,
comissões de vendedores e representantes, pesquisas de mercado,
despesas com pessoal, escritório, diretoria, recursos humanos,
informática, aluguel e depreciação, além de outras despesas relacionadas
à administração da empresa. Esses tipo de despesas podem sofrer
oscilações de valores decorrentes do aumento do volume de operações,
portanto é comum projeta-las como uma porcentagem da receita de
vendas.
 Despesas Financeiras:
Ao elaborarmos o fluxo de caixa de um projeto não
incluiremos juros pagos ou quaisquer outros custos de financiamentos,
como dividendos ou devolução do principal, porque estamos interessados
no fluxo de caixa gerado pelos ativos do projeto. Esse tipo de despesas
faz parte de um dos componentes do fluxo de caixa pra os credores, e
não do fluxo de caixa dos ativos. Em termos gerais, nosso objetivo, na
avaliação do projeto, é comparar o fluxo de caixa de um projeto ao custo
de aquisição desse projeto, para estimar o retorno de acordo com os
métodos a serem utilizados para avaliá-lo. A combinação particular de
capital de terceiros e capital próprio que uma empresa efetivamente
utiliza para financiar um projeto é uma variável gerencial, e determina,
basicamente, como o fluxo de caixa do projeto é repartido entre
proprietários e credores. Isso não quer dizer que o esquema de
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financiamento não seja importante. È apenas algo que precisa ser

analisada separadamente, como veremos no capitulo seguinte.

 Despesa de Depreciação, Amortização e Exaustão:

Na avaliação econômica de investimentos, as despesas de
depreciação, exaustão e amortização são considerados como despesas
não desembolsáveis e portanto não deveriam ser consideradas para o
cálculo do fluxo de caixa. Esses valores por não representarem, na
realidade, um comprometimento de caixa da empresa, e são irrelevantes
para o processo de dimensionamento dos benefícios econômicos de uma
proposta de investimento. Não obstante, a presença de despesas não
desembolsáveis afeta os fluxos de caixa de maneira indireta, pois sendo o
Imposto de Renda tratado como um desembolso de caixa efetivo, seu
computo é processado após a respectiva dedução dessa despesa.
Em conclusão, pode-se afirmar que a depreciação,
amortização e exaustão afeta o fluxo de caixa pela redução que
proporciona no valor do Imposto de Renda a pagar.
A Depreciação é a redução do valor do bem (moveis utensílios,
máquinas, equipamentos, veículos, ferramentas etc) no tempo em
decorrência de desgaste ou pela obsolescência tecnológica. No fluxo de
caixa a depreciação é um custo sem desembolso, o qual, sendo abatido dos
lucros, em cada exercício fiscal, acarreta menor lucro tributável, o qual,
por sua vez, mantida a mesma alíquota do imposto de renda, resulta em
menor imposto de renda a pagar.
Para efeito de fluxo de caixa, o valor da depreciação que
interessa é aquele estabelecido em termos contábeis, uma vez que o
beneficio fiscal é calculado com base nessa referencia. Existem vários
métodos para se obter o valor da depreciação: soma dos dígitos,
inclinação dupla, exponencial, depreciação por produção, e o método
linear.
No Brasil adota –se o Método Linear ( ou Linha Reta ), segundo
a qual a carga anual será a mesma, até o final do prazo da depreciação,
isto é, a carga total de depreciação será rateada por igual, ao longo dos
anos.
Cálculo do Método da Depreciação Linear ou da Linha Reta:
Admitida a limitação da vida útil do bens tangíveis, a
depreciação aplicada a seu valor consiste na divisão do valor do bem ou
ativo investido pela sua vida útil
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Depreciação Anual = Valor do bem ou do ativo

Tempo de vida útil
 Valor do Bem ou do Ativo: é o valor de aquisição do
ativo a ser depreciado. São depreciáveis: construção civil e edificações,
instalações, máquinas e equipamentos, veículos, moveis e utensílios. Não são
itens depreciáveis: Terrenos e Capital de Giro.
 Tempo de Vida Ütil: é o tempo estimado de duração
do bem ou direito, em temos de sua capacidade física ou circunstancial de
uso ou exploração econômica. Por sua natureza mutável e de limitações da
vida, os bens e direitos que integram o projeto ou a empresa devem ser
depreciados, na medida do seu uso ou do tempo, transformando-se em
despesas ou custos de produção. A tabela que se segue apresenta os
valores de vida útil contábil de alguns ativos que são definidos pela
Secretaria da Receita Federal:

Itens Vida Útil Taxa

( anos) Depreciação

Edificações,Construções 25 4%

Máquinas, Equipamentos 10 10%

Móveis e Utensílios 10 10%

AutomóveisdePassageiros 5 20%

Computadores 2 50%

Cabe observar que o período de depreciação não necessita ser

igual ao período de vida econômica, podendo ser maior ou menor.
EXEMPLO: Uma empresa esteja adquirindo uma empilhadeira
no valor de R$ 100.000. A vida útil do equipamento é de cinco anos.
Não se espera que haja valor residual. Qual será o valor a ser
depreciado anualmente?
Depreciação =100.000 / 5 anos = R$ 20.000,00/anualmente.
 Resultado Operacional: Reflete a capacidade de
geração de caixa operacional por parte do projeto. Esse resultado é obtido
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pela diferença entre o Resultado Bruto e as Despesas Operacionais e a

Depreciação, Exaustão e Amortização.

 Imposto de Renda e Contribuição Social: são

calculados sobre o Resultado Operacional decorrente exclusivamente das
operações.
Imposto de Renda = Resultado Operacional x % IR
A alíquota do IR gira em torno de 15% para lucros de até
R$ 240 mil anuais e 25% para lucros estimados acima desse valor, e a
contribuição social de 9% .
Se o projeto previr prejuízos operacionais em alguns
períodos, o que pode ser normal nos períodos iniciais, ocorrerá beneficio
fiscal proporcionado por esse prejuízo, que é apropriado pelo projeto nos
três períodos seguintes, respeitando os limites estabelecidos
legalmente. Esses prejuízos reduzem em até 30% do lucro tributável de
cada exercício, ficando o restante sem correção, para ser aproveitados
nos próximos.
 Resultado Liquido Operacional: é, obtido pela diferença
entre o Resultado Operacional e a Provisão do Imposto de Renda. È o
resultado que o projeto terá sem dívidas financeiras.

 Reversão da Depreciação, Exaustão e Amortização:

Para efeito de elaboração de um fluxo de caixa, essa

despesas embora não serem consideradas como desembolsáveis ou seja
não envolvem saídas de caixa, elas influenciam na apuração do imposto de
renda, pois inicialmente são abatidas como despesas e depois acrescidas
ou revertidas para a determinação do Fluxo de Caixa Operacional.
 Fluxo de Caixa Operacional:

A análise da perspectiva de investimento de capital examina

os fluxos de caixa sob ótica operacional. Por operacional entende-se que
apenas os valores associados aos ativos sob analise deveriam ser
considerados. Esse item corresponde basicamente , aos recursos
disponibilizados ou necessários decorrente das operações da empresa.
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 Investimento Total:

Refere-se ao volume comprometido de capital ( saída de

caixa) direcionado a geração de resultados futuros. Neste item são
incluídos todos os dispêndios de capital, que tem como característica não
serem repetitivos, destinados a produzir benefícios econômicos futuros,
tais como incrementos de receitas ou reduções de custos.
Compõem o item de investimento total a soma dos
seguintes componentes:

Investimentos em Ativos Fixos e Gastos de

Implantação e Pré Operacionais
+
Investimento em Capital de Giro

Investimentos em Ativos Fixos e Gastos de Implantação:

enquadram-se nesse sub item, todas as aquisições de bens permanentes,
tais como prédios, terrenos, máquinas e equipamentos, entre outros.
Esses itens são avaliados por seus respectivos preços de compra
acrescidos de todos os gastos de implantação ou pré operacionais
necessários para serem colocados em funcionamento ( fretes, seguros,
despesas de instalação, marketing e propaganda, despesa de treinamento,
etc)
Caso o projeto envolva a venda de ativos velhos, o valor da venda e
dos impostos incidentes sobre essa venda devem ser incluídos, no sentido da
redução do valor do investimento bruto. O quadro abaixo, ilustra a situação:
Valor dos Ativos Fixos: (equipamentos, instalações,
maquinas, móveis e utensílios, veículos, construção civil etc )
+ Despesas com Frete, Impostos e Taxas
+ Despesas com Seguros
+ Despesas com Treinamento
+ Despesas com Marketing e Propaganda
+ Despesas de Implantação e Montagem
+ Estudos, projetos e consultoria
- Alienação de Ativos já existentes
- Impostos com venda de ativos já existentes
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Investimentos de Capital de Giro:

È uma espécie de reservatório de capital para fazer frente
a obrigações fora do ciclo do fluxo de caixa operacional ordinário.
Normalmente, um projeto exigirá que a empresa invista em
capital de giro liquido, além de ativos permanentes com o objetivo de
manter o negocio em funcionamento. Por exemplo, um projeto geralmente
exigirá a manutenção de algum saldo de caixa para pagar eventuais
despesas. Isso porque, um projeto demandará um investimento inicial em
estoques, contas a receber. Parte desse financiamento ocorrerá sob
forma de quantias devidas a fornecedores ( contas a pagar), mas a
empresa será obrigada a complementar o montante necessário. Essa
diferença é investimento em capital de giro liquido.
Conceitualmente, o capital de giro líquido compreende a
diferença entre ativos circulantes – realizáveis dentro de um horizonte
no máximo de 12 meses – e passivos circulantes – exigíveis dentro de um
horizonte máximo igual a 12 meses. Corresponde ao volume de
investimentos que a entidade precisa manter a fim de suprir as eventuais
faltas de recursos financeiros durante os seu gap de caixa – diferença
temporal entre pagamentos de insumos produtivos e recebimento de
receitas de ativos.
Operacionalmente, existem duas formas de estimação das
necessidades de capital de giro da empresa para efeito de fluxo de caixa
do projeto.
A) partindo-se de cada conta especifica que integra a
composição do capital de giro liquido, determina-se a necessidade de
investimento de capital de giro com a seguinte fórmula:

CAPITAL CIRCULANTE LIQUIDO ( CCL ) = AC – PC

INVESTIMENTO EM CAPITAL CIRCULANTE = ( ESTOQUES + CLIENTES)

– FORNECEDORES

B) Um outro método bastante usual consiste em considera-

los como uma
porcentagem do incremento das vendas. A porcentagem
atribuída depende do giro e do índice de rotação dos
principais operações do negócio. O uso desse critério é
geralmente aceito devido à relação existente entre vendas,
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variações no níveis de produção e o crédito concedido nas

vendas.
EXEMPLO: a Corporação do Rio da Montanha estudava a
possibilidade de investimento em uma nova planta industrial na cidade
de Santos. As receitas futuras estão apresentadas na tabela a
seguir:
Anos Receitas de Vendas
Previstas
1 400
2 450
3 500
4 550
5 600
A gerencia financeira estimou que os investimentos em capital de giro
são sempre efetuados no ano anterior e correspondem a 25% das vendas previstas
para o ano seguinte. Dessa forma, teríamos:
Anos Cálculo Investimento em Capital
de Giro

0 25% de 400 = 100,00

1 25% de 450 = 112,50
2 25% de 500 = 125,00
3 25% de 550 = 137,50
4 25% de 600 = 150,00
5 -
Ainda, considerando que no ano 0 , já foram investidos 100,00,
o investimento incremental a ser considerado no fluxo de caixa para o
ano 1, será igual a diferença entre R$ 112,50 – R$ 110,00. Ou seja, R$
12,50. Repetindo para os demais anos, teríamos:

Anos Cálculo da Variação do CCL

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0 100,00
100,00 – 11 11 100-12,50 = 12,50
2 112,50 - 125,00 = -12,50
3 125,00 – 137,50 = - 12,50
4 137,50 - 150,00 = -12,50
5 -
O investimento em capital de giro assume característica
idêntica à do investimento de ativo fixo portanto, é considerada como
saída (desembolso) de caixa e representado com sinal negativo no fluxo
de caixa. Esses valores são alocados no fluxo de caixa de forma
antecipada à data de utilização dos fundos.
O Fluxo de Caixa Operacional, ajustado pelos investimentos em
capital de giro pode ser visto na tabela seguinte:
Descrição Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano
5
Investimento em
Capital de Giro (100,00) ( 12,50) (12,50) ( 12,50 ) ( 12,50 ) 0,0

 Valor Residual:

O valor residual de um investimento representa os fluxos de caixa

líquidos que a empresa terá após o encerramento do projeto. Em outras
palavras, o valor residual é a quantia que se espera obter pela revenda ou
outras disposições, quando o ativo for retirado de serviço.
O valor o investimento, apresenta as seguinte
características em termos de fluxo de caixa:

 È um item que ocorrem somente no último ano de vida do

projeto;
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 Pode apresentar um valor positivo ( entrada de caixa ) ou valor

negativo ( saída de caixa):
Apesar do fato de que a expressão valor residual pode
sugerir entradas de caixa, em algumas situações o valor residual poderá
ser negativo. Por exemplo, e possível que, ao final da vida útil de
determinado projeto, os custos com remoção , custos com transporte,
superem o valor de venda dos ativos, situação em que o valor residual
será negativo ou seja uma saída de caixa. È o caso de projetos com
mineradoras, usina nuclear.
 Tem impacto expressivo na analise de viabilidade econômica
financeira do projeto em estudo:
Normalmente fluxos de caixa de projetos que apresentam
esse item computados como entradas de caixa, acabam refletindo na
analise do projeto no sentido em que muitas vezes o projeto antes
demonstrava-se como inviável, torna-se viável por conta da inclusão dessa
receita.
Matematicamente, o Valor Residual corresponde pela diferença
entre o valor contábil do bem tangivel no último ano – que em geral é igual
a zero, caso a quantidade de fluxos de caixa projetado coincide com a
vida útil estabelecida em lei para os ativos – e o valor de mercado do
empreendimento. Em geral, um projeto possui valor de mercado superior
ao valor do investimento. Essa diferença entre o valor de mercado e o
valor contábil é tributada (IR), utilizando-se a alíquota estabelecida
para o desconto do Lucro Operacional.

Valor da Venda de Ativos

- Valor Contábil dos Ativos
- Despesas de Venda dos Ativos
= Resultado Não Operacional
-/+ Impostos sobre Resultado Não
Operacional
= Valor Residual.

Para ilustrar considere o caso da Fábrica de Doces Nova

Compota Ltda. A empresa pensava em comprar uma nova despoldadeira de
frutas, a um custo de R$ 40.000,00. Para tal equipamento, a depreciação
contábil deveria ser feita em 20 anos. Porém, a empresa estudava a
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perspectiva de investimento com horizonte de 10 anos. Imaginava vender

o equipamento no final deste prazo por R$ 25.000,00. Qual o valor
residual a considerar no fluxo de caixa incremental?

Valor da Venda de Ativos 25.000,00

- ValorContábildosAtivos(10/20anos=50%dovalor (20.000,00)
original)
- Despesas de Venda dos Ativos 0,0
= Resultado Não Operacional decorrente da Venda $ 5.000,00
- Impostos sobre o resultado ($ 1.500,00)
= Valor Residual. $ 23.500,00

Caso, a empresa obtivesse perda com a venda ou seja , o valor

contábil maior que o valor de venda , teríamos:

Valor da Venda de Ativos 15.000,00

- Valor Contábil dos Ativos (10/20 anos = 50% do (20.000,00)
valor original)
- Despesas de Venda dos Ativos 0,0
= Resultado Não Operacional decorrente da Venda ($
5.000,00)
+ Impostos sobre o resultado $ 1.500,00
= Valor Residual. $ 16.500

 Recuperação do Investimento em Capital de Giro:

O investimento de capital de giro liquido de uma empresa num

projeto assemelha-se muito a um empréstimo. A empresa aplica capital
de giro no inicio e o recupera integralmente no final do horizonte de
análise. No Exemplo anterior, a Corporação Rio da Montanha deverá
recuperar no ano 5 ( final da vida econômica do projeto em analise) a
quantia de R$ 150,00 que corresponde a somatória do investimentos de
capital de giro feitos a partir do ano 0 até o ano 4 ( 100 + 12,50 + 12,50 +
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12,50 + 12,50). Ë importante enfatizar que essa quantia, representa no

fluxo de caixa uma entrada ou seja um recebimento.
 Fluxo de Caixa Operacional Líquido:

Ë a estimativa do possível fluxo gerado pelo projeto da empresa e

que estará disponível para todos os seus fornecedores de capital sejam
acionistas, proprietários ou terceiros. Ele é o resultado final do projeto e
é composto do resultado operacional após os impostos, mais a depreciação,
menos quaisquer outros investimentos em capital de giro, em ativo
permanente, e quaisquer outros investimentos em ativos.

Diagramas do Fluxo de Caixa :

Os diagramas de capital no tempo referente a um projeto de

investimento podem apresentar de duas formas: ConvencionaL e Não
ConvencionaL

O padrão Convencional consiste uma saída inicial seguida de uma

série de entradas, conforme indicado na figura abaixo:

 FLUXO DE CAIXA CONVENCIONAL

Fluxo de Caixa Operacional Liquido

Entradas (+)

0 1 2 3 4 5 ..............n

Investimento total

Saídas ( -)

Como podem observar só existe uma inversão de sinal ( 0 para 1), o

que caracteriza um diagrama de capital no tempo convencional

O padrão Não Convencional ocorre quando uma saída de caixa não é

seguida por uma série de entradas ou quando há mais de uma inversão de
sinal do fluxo de caixa, conforme demonstrado na figura abaixo:
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 FLUXO DE CAIXA NÃO CONVENCIONAL

Fluxo de Caixa Operacional Liquido

Entradas (+)

0 1 2 3 4 ............. .n

Investimento Total
Saídas ( -)

O padrão Não Convencional, quando o fluxo de caixa operacional

apresenta mais de uma inversão de sinal (1 para 2; 2 para 3; 3 para 4).

2.6 MENSURAÇÃO DOS FLUXOS DE CAIXA FUTUROS NAS

DECISÕES DE INVESTIMENTO- EXEMPLOS PRÁTICOS:

Nesta seção veremos como os fluxos de caixa são estruturados e

agregados para efeitos de avaliação econômica. O processo será bem
entendido por meio de exemplos didáticos enfocando somente Projetos de
Investimento com objetivo de “ Expansão”.

PROJETOS DE EXPANSÃO:
EXPANSÃO:
Um projeto de expansão é definido como aquele permitirão os
administradores fazer frente ao desenvolvimento do segmento de mercado
em que atuam, quer em função de um consumo crescente de seus produtos
ou serviços, quer em função da necessidade da adição de novo produtos ou
seviços à gama já existentes. Vejamos um case que caracteriza esse tipo de
projeto:
EXEMPLO:
Estudo do caso 1 :

A crescente demanda de impressoras de janto de tinta na América

Latina motivou os executivos de uma empresa americana a possibilidade de
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expandir seus negócios no Brasil com a construção de uma fábrica de

impressoras.

As estimativas preliminares do projeto do investimento são:

 Prazo para iniciar a fabricação de impressoras foi estimado em

quatro anos.
 Investimento: R$ 1.000.000 de terrenos e R$ 800.000 em
máquinas e equipamentos que serão depreciados de forma total
e linear durante os quatro anos. O valor de mercado dos
equipamentos na data terminal foi estimado em R$ 400.000.
 As receitas operacionais do 1o.. ano foram estimados em R$
2.900.000. As restantes das receitas crescerão em 5% por
ano sobre a receita anterior.
 Os custos foram estimados da seguinte forma: Os custos
Variáveis do 1o. ano foram estimados em R$ 1.200.000 com
crescimento de 4% por ano sobre o custo do ano anterior. Os
custos fixos do 1o.o. ano foram estimados em R$ 500.000 com
crescimento de 3% por ano sobre o custo anterior.
 As Despesas Operacionais (administrativas e vendas) do 1 o.. ano
foram estimados em R$ 300.000 com crescimento de 3% por
ano sobre o custo do ano anterior.
 Capital de Giro anual estimado em 25% do aumento das
receitas de vendas anualmente.
 A alíquota do Imposto de Renda a qual a empresa está sujeita é
de 35%.
 O investimento será financiado com recursos inteiramente dos
sócios da empresa.

Pede-se: Elaborar o Fluxo de Caixa Operacional e Líquido do

projeto.
Dados:
Quadro Resumo das Estimativas:

Itens Valor % Crescimento

Receitas R$ 2.900.000 5%
Custos Variáveis R$ 1.200.000 4%
Custos Fixos R$ 500.000 3%
Despesas Operacionais R$ 300.000 3%
Capital de Giro S/Receitas Operac. 25%

Vida útil do projeto = 4 anos.

 20

Resolução:
 Receitas Operacionais:

Anos Cálculos
0 -
1O. 2.900. 000
2o. $ 2.900.000 x 1,05 = $ 3.045.000,00
3o. $ 3.045.000 x 1,05 = $ 3.197.250,00
4o. $ 3.197.250 x 1,05 = $ 3.357.112,50
 Custos:

Anos Custos Variáveis Custos Fixos

0 - -
1o. = 1.200.000 = 500.000
2o . = 1.200.000 x 1,05 = 1.260.000 = 500.000 x 1,05 = 515.000
3o . = 1.260.000 x 1,05 = 1.323.000 = 515.000 x 1,05 = 530.450
4o = 1.323.000 x 1,05 = 1.389.150 = 530.450 x 1,05 = 546.363

 Despesas Operacionais

Anos Despesas Operacionais

0 -
1o. 300.000
2o. = 300.000 x 1,05 = 315.000,00
3o. = 315.000 x 1,05 = 330.750,00
4o. = 330.750 x 1,05 = 347.287,50

 Depreciação ( Método Linear ) :

- Valor do investimento (máquinas) = $ 800.000

- Vida útil: 4 anos
- Depreciação anual: $ 800.000 / 4 = $ 200.000/ano

Anos Despesas Depreciação

0 -
1o. 200.000
2o. 200.000
3o. 200.000
4o. 200.000
 21

 Investimentos Inicial:

Investimento em Ativo Permanente:

Anos Investimento Permanente

0 1.000.000 + 800.000

Investimento em Capital de Giro:

Ano Receita Vendas Calculo do Investimento C. Giro

0
1o. 2.900.000 $ 2.900.000,00 x 25% = 725.000,00

2o 3.045.000 $ 3.045.000,00 x 25% = 761.250,00

3o 3.197.250 $3.197.250,00 x 25% = 799.312,50

4o 3.357.112,50 $3.357.112,50 x 25% = 839.278,13

Ano Variação Capital Giro Investimento C. Giro

0 725.000,00 -725.000,00
1o. $ 761.250 - $ 725.000 = 36.250 -36.250,00
2o $ 799.313 - $ 761.250 = 38.063 -38.063,00
3o $ 839.278 - $ 799.313 = 39.966 -39.966,00
4o - -

 Valor Residual Líquido:

Valor Contábil = Valor de compra – Depreciação Acumulada:

Valor Contábil = 800.000 - ( 200.000 x 4 anos ) = zero

Valor Residual :

Discriminação $
Venda bruta de equipamentos: 400.000
(-) Valor Contábil do Ativo 0
(-) Despesas de preparação: 0
(=) Resultado Operacional 400.000
(-) Tributação IR ( 35%) (140.000)
(=) Valor residual Liquido 260.000
 22

Valor Residual no 4O. ano = $ 260.000,00

 Recuperação do Investimento em Capital de Giro:

No 4o. ano: 725.000 + 36.250 + 38.063 + 39.966 + 0 = $839.278

 Fluxo de Caixa Operacional Liquido:

. Na data zero, o investimento inicial total é $ 2.525.000, resultado da soma do

investimento fixo R$ 1.800.000 mais o investimento em capital de giro de R$ 725.000.

. No 1o. ano o Fluxo de Caixa $ 618.750 é o resultante da subtração do

investimento em capital de giro $ 36.250 de Fluxo de Caixa Operacional $ 655.000.

. No 2O. ano, o Fluxo de Caixa Líquido, $ 664.387 é o resultante da subtração do

investimento em capital de giro $ 38.063 do Fluxo de Caixa Operacional correspondente$
702.450.

. No 3o. ano, procedemos da mesma forma, obtendo respectivamente $

712.930.

. No 4o e último ano, o Fluxo de Caixa Líquido é resultante da soma do Fluxo de

Caixa Operacional de $ 806. 311 mais a Recuperação do Capital de Giro R$ 839.278 e mais
o Valor Residual Liquido $ 260.000, totalizando a importância de $ 1.905.789.
 23

FLUXO DE CAIXA – MODELO: EXPANSÃO

Vida Util 0 1 2 3 4

1. Receita de Vendas 2.900.000 3.045.000 3.197.250 3.357.113

4. Custos (1.700.00) (1.763.000) (1.828.370) (1.896.201)

4.1. Custos Fixos (500.000) (515.000) (530.450) (546.364)
4.2. Custos Variáveis (1.200.000) (1.248.000) (1.297.920) (1.349.837)

5. Resultado Bruto 1.200.000 1.282.000 1.368.880 1.460.912

6. Despesas Operacionais (300.000) (309.000) (318.270) (327.818)

7. Despesas Depreciação (200.000) (200.000) (200.000) (200.000)

8.Resultado Operacional 700.000 773.000 850.616 933.094

9. Imposto de Renda (245.000) (270.550) (297.714) (326.583)

10. Resultado Liquido Operac. 455.000 502.450 552.896 606.511

11. Reversão da Depreciação 200.000 200.000 200.000 200.000

12.Fluxo de Caixa Operacional 655.000 702.450 752.896 806.511

13. Investimento Inicial Total (2.525.000)

13.1 Investimento Permanente (1.800.0000
13.2.Investimento C. Giro (725.000) (36.250) (38.063) (39.966) 0

13. Recuperaç do Capital de Giro - - - - 839.278

14. Valor Residual Líquido - - - - 260.000

15. Fluxo Caixa Operacional (2.525.000) 618.750 664.387 712.930 1.905.789

Liquido.

1.905.789

712.930

664.387

618.750

0 1 2 3 4
2.525.000
 24

Estudo de Caso 2: Campeão Produtos Esportivos Ltda.

A empresa Campeão Produtos Esportivos Ltda está interessada em aumentar a

sua participação na venda de raquetes de tênis. Atualmente estão sendo produzidas e
vendidas somente 25.000 unidades e os seus proprietários acreditam em poder aumentar a
sua participação em 30% nos próximos cinco anos, para isso terão que investir R$ 170.000
na aquisição de novos equipamentos e R$ 50.000 em despesas de marketing e R$ 10.000 em
despesas de treinamento..Além disso, a empresa necessitará anualmente, investimentos
adicionais de Capital de Giro, estimado em torno de 10% sobre o aumento das vendas
anuais.

O Departamento de Vendas projetou as seguintes receitas líquidas operacionais

conforme demonstrado na tabela a seguir:

Ano Receita Vendas

Previstas
1 1.200.000
2 1.500.000
3 1.800.000
4 2.000.000
5 2.200.000

O Departamento Financeiro,por sua vez, estimou para os cinco anos, custos

operacionais relativos a 30% das receitas liquida operacional e para as despesas
operacionais, 20% do valor das receitas liquidas operacionais.

Os equipamentos serão depreciados pelo método “linear” utilizando como base

uma vida útil de cinco anos. Prevê-se que serão vendidos no final, com um valor estimado em
torno de 40% do valor de aquisição.

A empresa está inserida na faixa de 37% de imposto de renda.

O estudo do projeto não levará em consideração inflação da economia, além do

que o projeto é financiado integralmente por capital próprio.

Com base nas estimativas apresentadas acima, pede-se elaborar o

demonstrativo do fluxo de caixa do projeto e o diagrama do fluxo de caixa.
 25

Estudo de Caso 3 : Johnson & Johnson do Brasil.

A empresa Johnson & Johnson do Brasil está analisando uma proposta de

investimento para fabricar chupetas que brilham no escuro. Estimam que para fazer as

chupetas a empresa necessitara investir as seguintes quantias: R$ 50.000 em equipamentos

e $ 5.000 em despesas de propaganda. O projeto também exigirá investimentos anuais em

Capital de Giro em torno de 30% do aumento das receitas de vendas.

A Johnson & Johnson pretende vender o produto no mercado por um preço de

venda de R$ 3,00/unidade e com base nas quantidades produzidas previstas:

Ano Quantidades
1 15.000
2 16.000
3 18.000
4 22.000
5 22.500

Os custos operacionais necessários para fabricar o produto foram estimados da seguinte

forma: Custos Variáveis: 10% das Receitas de Vendas Anuais. Custos Fixos: 5% do valor do

investimento relativo a aquisição dos equipamentos. As Despesas Operacionais

(administrativas e vendas) sem incluir a depreciação foram estimadas em torno de 10% das

Receitas de Vendas Anuais.

Os equipamentos deverão ser depreciados com base no método linear por uma vida

útil de 5 anos. No final desse período, a empresa pretende vende-los por um preço

equivalente a 50% do valor de aquisição.

A alíquota do Imposto de Renda é de 35% ao ano.

O investimento será financiado totalmente com recursos próprios.

Com base nas estimativas apresentadas acima, pede-se elaborar o demonstrativo do

fluxo de caixa do projeto e o diagrama do fluxo de caixa.

 26

Vida útil ( ou Econômica) 0 1 2 3 4 5

Receitas de Vendas.

= Custo Produtos Vendidos

- Fixos
- Variáveis

= Resultado Bruto

- Despesas Operacionais
- Depreciação
- Amortização e Exaustão

= Resultado Operacional

- Imposto de Renda

= Resultado Liquido
Operacional

+ Reversão da Depreciação

= Fluxo Caixa Operacional

Investimentos em Ativos
Permanentes
+ Investimentos em Capital de
Giro
= Investimento Total

+ Valor Residual
+ Recuperação do
Investimento em Capital de
Giro

= Fluxo Caixa Operacional

Liquido ou Livre

Faça, neste espaço,o diagrama do fluxo de caixa.

 27

Vida útil ( ou Econômica) 0 1 2 3 4 5

Receitas de Vendas.

= Custo Produtos Vendidos

- Fixos
- Variáveis

= Resultado Bruto

- Despesas Operacionais
- Depreciação
- Amortização e Exaustão

= Resultado Operacional

- Imposto de Renda

= Resultado Liquido
Operacional

+ Reversão da Depreciação

= Fluxo Caixa Operacional

Investimentos em Ativos
Permanentes
+ Investimentos em Capital de
Giro
= Investimento Total

+ Valor Residual
+ Recuperação do
Investimento em Capital de
Giro

= Fluxo Caixa Operacional

Liquido ou Livre

Faça, neste espaço,o diagrama do fluxo de caixa.

28