Finanças para

Gestores

Prof.
Miguel Leão Borges, CFP®
 Problema 11

A área comercial da sua empresa

analisa uma proposta de um
investimento de R$ 900 mil com um
fluxo de caixa previsto de 5 parcelas
mensais de R$ 211,95 mil. Se a TMA
(taxa mínima de atratividade) é 2%
a.m., avalie a viabilidade do
investimento.
 Fluxo de caixa

Parc 1 Parc 2 Parc 3 Parc 4 Parc 5

0 1 2 3 4 5

PV
 Valor Valor presente
I0 900,00 900,00
Parcela 1 211,95 211,95/1,02 = 207,79
Parcela 2 211,95 211,95/(1,02)2 = 203,72
Parcela 3 211,95 211,95/(1,02)3 = 199,73
Parcela 4 211,95 211,95/(1,02)4 = 195,81
Parcela 5 211,95 211,95/(1,02)5 = 191,97
Soma das 999,02
parcelas
 O VP dos fluxos de caixa é:
VP = 999,02
O VP do investimento é:
I0 = 900
O Valor Presente Líquido (VPL) é:
VPL = VP – I0 = 999,02 – 900 = 99,02
R: O investimento apresenta viabilidade.
 VPL – Valor Presente Líquido
Valor Presente Líquido (VPL) é a diferença
entre o valor presente dos fluxos líquidos
de caixa previstos e o valor presente dos
investimentos, ou seja:
VPL = VP – I0
 VPL – Valor Presente Líquido
Valor Presente Líquido (Net present Value
– NPV) pode ser definido como a soma
algébrica de todas as entradas e saídas de
um projeto, a valor presente (momento
zero do fluxo de caixa) descontadas a uma
taxa que é denominada Taxa Mínima de
Atratividade (TMA).
 TMA

TMA (Taxa Mínima de Atratividade) é a

menor taxa de retorno exigida pelo
investidor para remunerar seu
investimento.
 Leitura financeira do VPL
• Se VPL > 0 (positivo), o investimento é
viável = aceita-se.
• Se VPL = 0 (nulo), o investimento é
indiferente.
• Se VPL < 0 (negativo), o investimento
não é viável = rejeita-se.
n i PV PMT FV

5 5,71 (900) 211,95

 IRR (TIR)
IRR – Internal Rate of Return (TIR –Taxa
Interna de Retorno) é a taxa de desconto
(descapitalização) que anula o VPL, ou seja,
é a taxa que remunera o projeto.
 Leitura financeira do IRR (TIR)
• Se TIR > TMA, o investimento é viável =
aceita-se.
• Se TIR = TMA, o investimento é
indiferente.
• Se TIR < TMA, o investimento não é viável
= rejeita-se.
 Problema 12

Sua empresa analisa uma proposta de um

investimento de R$ 900 mil com um fluxo
de caixa previsto de 5 parcelas mensais de
R$ 219,78 mil, R$ 215,78 mil, R$ 211,79
mil, R$ 207,79 mil e R$ 203,80 mil,
respectivamente. Se sua TMA é 2% a.m.,
avalie a viabilidade do investimento.
 Fluxo de caixa

Parc 1 Parc 2 Parc 3 Parc 4 Parc 5

0 1 2 3 4 5

PV
 Valor Valor presente
I0 900,00 900
Parcela 1 219,78 219,78/1,02 = 215,47
Parcela 2 215,78 215,78/1,022 = 207,40
Parcela 3 211,79 211,79/1,023 = 199,57
Parcela 4 207,79 207,79/1,024 = 191,97
Parcela 5 203,80 203,80/1,025 = 184,59
Soma das 999
parcelas
Conclusão

Como VPL > 0 (positivo), o investimento

apresenta viabilidade.
 Fluxo de caixa

Parc 1 Parc 2 Parc 3 Parc 4 Parc 5

0 1 2 3 4 5

PV
 900 [CHS] [g] [Cf0]
219,78 [g] [Cfj]
215,78 [g] [Cfj]
211,79 [g] [Cfj]
207,79 [g] [Cfj]
203,80 [g] [Cfj]
2 [i]
[f] [NPV] → 99
[f] [IRR] → 5,75 (%)
 Problema 13

Você é o gestor comercial de sua empresa e

analisa duas propostas de negócio com
investimento inicial de R$ 250 mil. Sua TMA
(taxa mínima de atratividade) é 15% a.a e os
fluxos de caixa líquidos previstos são:
1. R$ 80 mil em cada um dos 4 primeiros anos e
R$ 150 mil no quinto (e último) ano.
2. R$ 90 mil em cada um dos 3 primeiros anos e
R$ 170 mil no quarto (e último) ano.
Avalie a viabilidade das duas propostas,
utilizando o VPL e a TIR como critérios.
 Fluxo de caixa

80 80 80 80 150

0 1 2 3 4 5

250
 250 [CHS] [g] [Cf0]
80 [g] [Cfj]
80 [g] [Cfj]
80 [g] [Cfj]
80 [g] [Cfj]
150 [g] [Cfj]
15 [i]
[f] [NPV] → 52,975 (mil)
[f] [IRR] → 22,85 (%)
 250 [CHS] [g] [Cf0]
80 [g] [Cfj]
4 [g] [Nj]
150 [g] [Cfj]
15 [i]
[f] [NPV] → 52,975 (mil)
[f] [IRR] → 22,85 (%)
Usando o VPL/TIR para séries não uniformes
Situação 2

250 [CHS] [g] [Cf0]

90 [g] [Cfj]
3 [g] [Nj]
170 [g] [Cfj]
15 [i]
[f] [NPV] → 52,688 (mil)
[f] [IRR] → 24,04 (%)
Indicadores de Projetos de Investimento
Payback Simples (PBS): tempo necessário para que o
somatório dos fluxos de caixa futuros se iguale ao valor do
investimento inicial.
Obs: Há uma forte restrição teórica a este indicador, pois
ele não considera o valor do dinheiro no tempo.

Conclusão:

PBS < Prazo Máximo de Recuperação: aceita-se o projeto.

PBS = Prazo Máximo de Recuperação: projeto indiferente.
PBS > Prazo Máximo de Recuperação: rejeita-se o projeto.
Indicadores de Projetos de Investimento
Payback Descontado (PBD): tempo necessário para que
o somatório dos fluxos de caixa futuros, considerados a
valor presente, se iguale ao valor do investimento inicial.
Obs: O PBD considera o valor do dinheiro no tempo, mas
apresenta a restrição de não refletir os fluxos de caixa
obtidos posteriormente ao tempo de recuperação do
capital.

Conclusão:
PBD < Prazo Máximo de Recuperação: aceita-se o projeto.
PBD = Prazo Máximo de Recuperação: projeto indiferente.
PBD > Prazo Máximo de Recuperação: rejeita-se o projeto.
 Problema 14

Na situação do problema anterior, quanto

tempo seria necessário para se pagar o
investimento?
 Pay-back simples

É o tempo necessário para que o retorno

obtido seja igual ao investimento feito.
 Pay-back simples (1)

Ano Valor Acumulado Pay-back simples

0 (250.000,00) (250.000,00)
1 80.000,00 (170.000,00)
2 80.000,00 (90.000,00)
3 80.000,00 (10.000,00)
3,125=3+10000/8
4 80.000,00 70.000,00 0000
5 150.000,00
 Pay-back descontado

É o tempo necessário para que o valor

presente (descontado pela TMA) do retorno
obtido seja igual ao investimento feito.
 Pay-back descontado (1)

Pay-back
Ano Valor Valor presente Acumulado descontado

0 (250.000,00) (250.000,00) (250.000,00)

1 80.000,00 69.565,22 (180.434,78)
2 80.000,00 60.491,49 (119.943,29)
3 80.000,00 52.601,30 (67.341,99)
4 80.000,00 45.740,26 (21.601,73)
4,29=4+21601,73
5 150.000,00 74.576,51 52.974,78 /74576,51
 Pay-back descontado (2)

Pay-back
Ano Valor Valor presente Acumulado descontado
0 (250.000,00) (250.000,00) (250.000,00)
1 90.000,00 78.260,87 (171.739,13)
2 90.000,00 68.052,93 (103.686,20)
3 90.000,00 59.176,46 (44.509,74)
3,46=3+44509,74
4 170.000,00 97.198,05 52.688,31 /97198,05
 Demonstrativo de Resultado
Do Exercício (DRE)

“Filmagem”
Receita Bruta
(-) Deduções da Receita
= Receita Líquida
(-) Custos das Vendas
= Lucro Bruto
(-) Despesas Operacionais
= Lucro Operacional
(-) Despesas não Operacionais
+ Receitas não Operacionais
= Lucro Antes do Imposto de Renda (LAIR)
(-) Provisão para Imposto de Renda
= Lucro Depois do Imposto de Renda
 Problema 15
A área comercial de uma empresa apresenta um
novo projeto, com investimento inicial previsto em
R$ 4.100.000. Tais investimentos seriam depreciados
em 5 anos. Estimou-se uma receita de R$ 4.316.000
no ano 1, com crescimento anual de 20% e
custos/despesas de R$ 3.190.000 no ano 1, também
com evolução anual de 20%. A alíquota de imposto
de renda prevista é de 35%. Modele o fluxo de caixa
desta empresa, verificando a viabilidade do projeto
num período de 5 anos, utilizando uma taxa de
desconto (custo de capital) de 12% a.a.
 Ano Ano Ano Ano Ano
Ano 0 1 2 3 4 5
(+) Receita 4.316 5.179 6.215 7.458 8.950
(-) Custo/Desp. 3.190 3.828 4.594 5.512 6.615
(-) Depreciação 820 820 820 820 820
(=) LAIR 306 531 801 1.126 1.515
(-) IR 107 186 281 394 530
(=) Lucro líquido 199 345 521 732 985
(+) Depreciação 820 820 820 820 820
(-) Investimento (4.100)
(=) Flx cx livre (4.100) 1.019 1.165 1.341 1.552 1.805
VPL 703
TIR 18,1%
O projeto é viável, uma vez que VPL é
positivo e TIR > TMA.
O CUSTO DE CAPITAL
CMPC
 Problema 16

A empresa Z tem dívidas no valor de

$120.000,00 e Valor do Patrimônio dos sócios de
$180.000,00. Considere que a taxa de juros (Kd)
que a firma paga seja 9% por ano e a taxa de
remuneração dos sócios (Ks) seja de 14%.
Calcule o CMPC da empresa Z. Suponha que não
existem impostos.
 O custo de capital (CMPC - Custo Médio Ponderado de
Capital ou WACC - Weighted Average Cost of Capital)
corresponde à média ponderada dos custos de todos
os financiamentos que integram a estrutura de capital
da empresa.

E D
CMPC * ks  * Kd* (1t)
D E D E
 E D
CMPC * ks  * Kd* (1t)
D E D E
Onde:
E = capital próprio
D = capital de terceiros
Ks = custo de capital próprio
Kd = custo de capital de terceiros
t = alíquota de IR
 Solução:
CMPC = Ks*S/(D+S) + Kd*(1 – t)*D/(D+S)
CMPC = 0,14*(180.000 / 300.000) +
+ 0,09*(1 – 0)*(120.000 / 300.000)
CMPC = 0,12 = 12%
 Problema 17

Uma empresa tem uma dívida total de

$1.000.000,00 sobre a qual paga uma taxa de
juros de 18% ao ano. O capital próprio é
$2.000.000,00 e a empresa paga uma taxa de
dividendos de 24% ao ano. A alíquota do IR é
25%. Calcule o CMPC para essa companhia.
 Solução:
CMPC = Ks*S/(D+S) + Kd*(1 – t)*D/(D+S)
CMPC = 0,24*2/(1+2) +
+ 0,18*(1 - 0,25)*1/(1+2)
CMPC = 0,205 = 20,5%
CASE
Um projeto com investimento inicial de $ 50 milhões em
máquinas e equipamentos deve gerar vendas de $ 32 milhões
anuais para os próximos cinco anos. Os impostos sobre vendas
correspondem a 15% das vendas brutas e os outros custos fixos
anuais (sem depreciação) se dividem em: custos de mão de obra,
que correspondem a $ 6 milhões e custos de manutenção, que
correspondem a $ 7 milhões. Os custos variáveis são
representados pelas matérias-primas que correspondem a 20%
das vendas brutas. A vida útil contábil dos equipamentos é de 10
anos. A vida útil do projeto é de cinco anos. No quinto ano a
empresa venderá seu ativo imobilizado pelo valor residual
contábil. A alíquota do imposto de renda é de 34%. O projeto
será financiado com 50% de capital de terceiros, com custo de
10% a.a. e 50% de capital próprio, com custo de 23,4% a.a. Avalie
a viabilidade econômica do projeto.
 Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Vendas Brutas 32.000 32.000 32.000 32.000 32.000
Impostos sobre vendas (4.800) (4.800) (4.800) (4.800) (4.800)
Vendas líquidas 27.200 27.200 27.200 27.200 27.200
CPV - Custo dos produtos
vendidos (24.400) (24.400) (24.400) (24.400) (24.400)
= CFD - Custos fixos
desembolsáveis (13.000) (13.000) (13.000) (13.000) (13.000)
+ CV - Custos variáveis (6.400) (6.400) (6.400) (6.400) (6.400)
+ Depreciação (5.000) (5.000) (5.000) (5.000) (5.000)
Lucro da atividade 2.800 2.800 2.800 2.800 2.800
Imposto de renda (952) (952) (952) (952) (952)
Lucro após IR 1.848 1.848 1.848 1.848 1.848
Depreciação 5.000 5.000 5.000 5.000 5.000
Venda de ativos 25.000
Novas imobilizações (50.000) 0 0 0 0 0
Fluxo de caixa incremental (50.000) 6.848 6.848 6.848 6.848 31.848
VPL - Valor presente líquido
TIR - Taxa interna de retorno
 Solução:
CMPC = Ks*S/(D+S) + Kd*(1 – t)*D/(D+S)
CMPC = 0,234*0,5 + 0,1*(1 – 0,34)*0,5
CMPC = 0,117 + 0,033 = 0,15 = 15%
 Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Vendas Brutas 32.000 32.000 32.000 32.000 32.000
Impostos sobre vendas (4.800) (4.800) (4.800) (4.800) (4.800)
Vendas líquidas 27.200 27.200 27.200 27.200 27.200
CPV - Custo dos produtos
vendidos (24.400) (24.400) (24.400) (24.400) (24.400)
= CFD - Custos fixos
desembolsáveis (13.000) (13.000) (13.000) (13.000) (13.000)
+ CV - Custos variáveis (6.400) (6.400) (6.400) (6.400) (6.400)
+ Depreciação (5.000) (5.000) (5.000) (5.000) (5.000)
Lucro da atividade 2.800 2.800 2.800 2.800 2.800
Imposto de renda (952) (952) (952) (952) (952)
Lucro após IR 1.848 1.848 1.848 1.848 1.848
Depreciação 5.000 5.000 5.000 5.000 5.000
Venda de ativos 25.000
Novas imobilizações (50.000) 0 0 0 0 0
Fluxo de caixa incremental (50.000) 6.848 6.848 6.848 6.848 31.848
VPL - Valor presente líquido (14.615)
TIR - Taxa interna de retorno 4,6%
O projeto não apresenta viabilidade econômica, dado que o VPL
(do projeto) é negativo e a TIR é menor que a TMA.
ANÁLISE DE SENSIBILIDADE
Faça uma análise de sensibilidade simulando um cenário no qual a
taxa de desconto seja igual a 12% a.a.
 Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Vendas Brutas 32.000 32.000 32.000 32.000 32.000
Impostos sobre vendas (4.800) (4.800) (4.800) (4.800) (4.800)
Vendas líquidas 27.200 27.200 27.200 27.200 27.200
CPV - Custo dos produtos vendidos (24.400) (24.400) (24.400) (24.400) (24.400)
= CFD - Custos fixos
desembolsáveis (13.000) (13.000) (13.000) (13.000) (13.000)
+ CV - Custos variáveis (6.400) (6.400) (6.400) (6.400) (6.400)
+ Depreciação (5.000) (5.000) (5.000) (5.000) (5.000)
Lucro da atividade 2.800 2.800 2.800 2.800 2.800
Imposto de renda (952) (952) (952) (952) (952)
Lucro após IR 1.848 1.848 1.848 1.848 1.848
Depreciação 5.000 5.000 5.000 5.000 5.000
Venda de ativos 25.000
Novas imobilizações (50.000) 0 0 0 0 0
Fluxo de caixa incremental (50.000) 6.848 6.848 6.848 6.848 31.848
VPL - Valor presente líquido (11.129)
TIR - Taxa interna de retorno 4,6%
O projeto não apresenta viabilidade econômica, dado que o VPL
(do projeto) é negativo e a TIR é menor que a TMA.
Faça uma análise de sensibilidade simulando um cenário no qual
o volume de vendas gera uma receita anual 50% superior à do
cenário-base.
 Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Vendas Brutas 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000
Impostos sobre vendas (7.200) (7.200) (7.200) (7.200) (7.200)
Vendas líquidas 40.800 40.800 40.800 40.800 40.800
CPV - Custo dos produtos vendidos (27.600) (27.600) (27.600) (27.600) (27.600)
= CFD - Custos fixos
desembolsáveis (13.000) (13.000) (13.000) (13.000) (13.000)
+ CV - Custos variáveis (9.600) (9.600) (9.600) (9.600) (9.600)
+ Depreciação (5.000) (5.000) (5.000) (5.000) (5.000)
Lucro da atividade 13.200 13.200 13.200 13.200 13.200
Imposto de renda (4.488) (4.488) (4.488) (4.488) (4.488)
Lucro após IR 8.712 8.712 8.712 8.712 8.712

Depreciação 5.000 5.000 5.000 5.000 5.000

Venda de ativos 25.000
Novas imobilizações (50.000) 0 0 0 0 0
Fluxo de caixa incremental (50.000) 13.712 13.712 13.712 13.712 38.712
VPL - Valor presente líquido 8.394
TIR - Taxa interna de retorno 20,8%
O projeto apresenta viabilidade econômica, dado que o VPL (do
projeto) é positivo e a TIR é maior que a TMA.
RISCO E CUSTO DE CAPITAL PRÓPRIO
“Risco” é a incerteza quanto aos resultados futuros. A medida usual
de risco ou “volatilidade” é dada pelo desvio padrão, que
corresponde à dispersão dos valores em torno da média.
 CAPM (Capital Asset Pricing Model)

O modelo CAPM, desenvolvido em 1964 por Willian Sharpe*

(ganhador do Prêmio Nobel de Economia em 1990) relaciona o
retorno previsto sobre o ativo ao seu risco, ao mesmo tempo em
que dá uma definição para o risco relevante ou beta.

*SHARPE, W., “Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium

Under Conditions of Risk”, USA, Journal of Finance, Sept. 1964.
Sharpe obteve a seguinte relação entre retorno esperado
e risco: Equação da Security Market Line (SML):

Rj = Rf + [ β x (RM – Rf) ]
 Sharpe obteve a seguinte relação entre retorno esperado
e risco: Equação da Security Market Line (SML):
Ks = ccp = Rf +  x Rm - Rf, onde
• Rf  taxa livre de risco
• Rm  taxa de retorno esperada da "Carteira de
Mercado"
• Rm - Rf  prêmio que o mercado oferece por unidade
de risco, independemente do ativo específico
•  x Rm - Rf  prêmio por risco assumido
•   mede a sensibilidade relativa da taxa de retorno do
ativo a variações da taxa de retorno da carteira de
mercado.
 O retorno esperado r de um investimento que envolve risco
apresenta duas componentes:
• Rf  taxa de retorno para investimento sem risco (risk-free rate) -
prêmio de liquidez ou espera.
•  x Rm - Rf  prêmio para o risco como compensação para o
investidor.
r = Ks = Rf +  x Rm - Rf
Uma ação com beta igual a 1 tende a oscilar em sintonia com o
mercado (acionário). Ações com beta maior do que 1 tenderiam a
apresentar ganhos superiores ao mercado, quando a bolsa está em
alta, e a apresentar perdas maiores que o mercado, quando este
estiver em baixa. As ações com beta menor do que 1 tenderiam a
oscilar menos do que o mercado.
Rentabilidade
Esperada
da Ação A
20%

 =2

10% Rentabilidade
do Mercado
Rentabilidade
Esperada
da Ação B

5%
 =0.5

10% Rentabilidade
do Mercado
 Recapitulando, Sharpe obteve a seguinte relação entre
retorno esperado e risco: Equação da Security Market
Line (SML):
Ks = ccp = Rf +  x Rm - Rf, onde
• Rf  taxa livre de risco
• Rm  taxa de retorno esperada da "Carteira de
Mercado"
• Rm - Rf  prêmio que o mercado oferece por unidade
de risco, independemente do ativo específico
•  x Rm - Rf  prêmio por risco assumido
•   mede a sensibilidade relativa da taxa de retorno do
ativo a variações da taxa de retorno da carteira de
mercado.
 Problema 18
Considere que a taxa Rf seja 6% ao ano e que a
taxa esperada de retorno do mercado seja 14%
ao ano. Assuma que o risco relativo beta ()
adequado ao risco do investimento seja 1,25.
Qual deve ser a taxa de retorno anual adequada
ao risco desse investimento?
 Solução:
Ks = Rf + β (Rm – Rf)
Ks = 0,06 + 1,25 (0,14 – 0,06)
Ks = 0,06 + 0,10
Ks = 0,16 = 16%
 Problema 19
Considere que a taxa Rf seja 6% ao ano e que a
taxa esperada de retorno do mercado seja 14%
ao ano. Assuma que o risco relativo beta ()
adequado ao risco de um investimento seja 0,75.
Qual deve ser a taxa de retorno anual adequada
ao risco desse investimento?
 Solução:
Ks = Rf + β (Rm – Rf)
Ks = 0,06 + 0,75 (0,14 – 0,06)
Ks = 0,06 + 0,06
Ks = 0,12 = 12%
 Problema 20
A empresa AZ tem 40% de capital próprio e 60%
de capital de terceiros. A custo do capital de
terceiros é Kd = 12% ao ano. O risco beta das
ações da empresa AZ é 1,6. A taxa Rf é 10% ao
ano. A esperada taxa de retorno do mercado é
estimada em 18% ao ano. Determine o CMPC da
empresa AZ, sabendo que a alíquota do IR é
25%.
 Solução:
Determinando a taxa Ks:
Ks = Rf + β (Rm – Rf)
Ks = 0,10 + 1,6 (0,18 – 0,10)
Ks = 0,228 = 22,8%
 Calculando o CMPC.
CMPC = Ks*S/(D+S) + Kd*(1 – t)*D/(D+S)
CMPC = 0,228*40% + 0,12*(1 – 0,25)*60%
CMPC = 0,1452 = 14,52 %
 SUCESSO!!!
Miguel Leão Borges
leaoborges.fgv@uol.com.br