O Sistema Monetário Internacional

Capítulo 3 – pág. 59

O preço de todas as coisas sobe e desce de vez em quando e de lugar a lugar; e com
cada uma dessas mudanças, o poder de compra do dinheiro muda na medida em que
essa coisa avança.
—Alfred Marshall.

Este capítulo começa com uma breve história do sistema monetário internacional
desde os dias do padrão-ouro clássico até os tempos atuais. A próxima seção descreve
os regimes monetários contemporâneos e sua construção e classificação, princípios de
taxa de câmbio fixa versus flexível e o que consideraríamos o núcleo teórico do capítulo
- os atributos da moeda ideal. A seção a seguir descreve a introdução do euro e o
caminho para a unificação monetária, incluindo a expansão contínua da União Europeia.
Isso é seguido por uma seção que analisa as opções de regime dos mercados
emergentes. A seção final analisa os trade-offs entre os regimes de taxa de câmbio com
base em regras, discrição, cooperação e independência. O capítulo termina com o Mini-
Case, The Yuan Goes Global, que detalha a evolução do yuan chinês de uma moeda
puramente doméstica para uma moeda cada vez mais global.

História do Sistema Monetário Internacional

Com o passar dos anos, as moedas foram definidas em termos de ouro e outros
itens de valor, e o sistema monetário internacional esteve sujeito a uma variedade de
acordos internacionais. Uma revisão da evolução desses sistemas - ou eras, como nos
referimos a eles no Anexo 3.1 - fornece uma perspectiva útil contra a qual entender o
sistema bastante eclético de hoje de taxas fixas, taxas flutuantes, rastreadores e outros, e
para avaliar os pontos fracos e desafios para governos e empresas que conduzem
negócios globais.

1. The Padrão-Ouro, 1876-1913

Desde os dias dos faraós (cerca de 3000 aC), o ouro tem servido como meio de
troca e reserva de valor. Os gregos e romanos usaram moedas de ouro e transmitiram
essa tradição da era mercantil ao século XIX. O grande aumento do comércio durante o
período de livre comércio do final do século XIX levou à necessidade de um sistema
mais formalizado para a liquidação das balanças comerciais internacionais. Um país
após o outro define um valor nominal para sua moeda em termos de ouro e depois
tentou aderir às chamadas regras do jogo. Isso mais tarde veio a ser conhecido como o
padrão ouro clássico. O padrão ouro como um sistema monetário internacional ganhou
aceitação na Europa Ocidental na década de 1870. Os Estados Unidos chegaram
atrasados ao sistema, não adoptando oficialmente o padrão até 1879.
 Sob o padrão ouro, as “regras do jogo” eram claras e simples. Cada país definiu
a taxa pela qual sua unidade monetária (papel ou moeda) poderia ser convertida em um
peso de ouro. Os Estados Unidos, por exemplo, declararam que o dólar pode ser
convertido em ouro a uma taxa de US $ 20,67 por onça (taxa em vigor até o início da
Primeira Guerra Mundial). A libra esterlina foi cotada a £ 4.2474 por onça de ouro.
Enquanto ambas as moedas fossem livremente conversíveis em ouro, a taxa de câmbio
dólar / libra era:

Como o governo de cada país no padrão-ouro concordou em comprar ou vender

ouro sob procura com qualquer pessoa em sua própria taxa de paridade fixa, o valor de
cada moeda individual em termos de ouro e, portanto, as taxas de câmbio entre as
moedas, foi fixado. Manter reservas adequadas de ouro para apoiar o valor de sua
moeda era muito importante para um país sob este sistema. O sistema também teve o
efeito de limitar implicitamente a taxa pela qual qualquer país individual poderia
expandir sua oferta de moeda. Qualquer aumento na quantia de dinheiro era limitado à
taxa em que as autoridades oficiais podiam adquirir ouro adicional.
O padrão-ouro funcionou adequadamente até que a eclosão da Primeira Guerra
Mundial interrompeu os fluxos comerciais e a livre circulação de ouro. Este evento fez
com que as principais nações comerciais suspendessem a operação do padrão ouro.

2. Os anos entre guerras e a Segunda Guerra Mundial, 1914-1944

Durante a Primeira Guerra Mundial e o início da década de 1920, as moedas
podiam flutuar em faixas bastante amplas em termos de ouro e em relação umas às
outras. Teoricamente, a oferta e a procura pelas exportações e importações de um país
causaram mudanças moderadas em uma taxa de câmbio em torno de um valor de
equilíbrio central. Essa era a mesma função que o ouro desempenhava no padrão ouro
anterior. Infelizmente, essas taxas de câmbio flexíveis não funcionaram de maneira
equilibrada. Pelo contrário: os especuladores internacionais venderam as moedas fracas
a descoberto, fazendo com que caíssem mais em valor do que o garantido por fatores
econômicos reais. Vender a descoberto é uma técnica de especulação em que um
especulador individual vende um ativo, como uma moeda, a outra parte para entrega em
uma data futura. O especulador, no entanto, ainda não possui o ativo e espera que o
preço do ativo caia na data em que o ativo deve ser comprado no mercado aberto pelo
especulador para entrega.
O inverso aconteceu com moedas fortes. As flutuações nos valores das moedas
não podiam ser compensadas pelo mercado de câmbio a prazo relativamente ilíquido,
exceto a um custo exorbitante. O resultado líquido foi que o volume do comércio
mundial não cresceu na década de 1920 em proporção ao produto interno bruto mundial,
mas caiu a um nível muito baixo com o advento da Grande Depressão na década de
1930.
 Os Estados Unidos adotaram um padrão ouro modificado em 1934, quando o
dólar dos EUA foi desvalorizado para $ 35 por onça de ouro em relação ao preço de $
20,67 por onça em vigor antes da Primeira Guerra Mundial. Ao contrário da prática
anterior, o Tesouro dos EUA negociava ouro apenas com moedas estrangeiras bancos,
não cidadãos privados. De 1934 até o final da Segunda Guerra Mundial, as taxas de
câmbio foram teoricamente determinadas pelo valor de cada moeda em termos de ouro.
Durante a Segunda Guerra Mundial e suas consequências caóticas, no entanto, muitas
das principais moedas comerciais perderam sua conversibilidade em outras moedas. O
dólar foi uma das poucas moedas que continuaram sendo conversíveis.

3. Bretton Woods e o Fundo Monetário Internacional, 1944

Quando a Segunda Guerra Mundial chegou ao fim em 1944, as potências aliadas
se reuniram em Bretton Woods, New Hampshire, para criar um novo sistema monetário
internacional do pós-guerra. O Acordo de Bretton Woods estabeleceu um sistema
monetário internacional baseado no dólar dos EUA e previu duas novas instituições: o
Fundo Monetário Internacional e o Banco Mundial. O Fundo Monetário Internacional
(FMI) ajuda os países com problemas de balanço de pagamentos e taxa de câmbio. O
Banco Internacional para Reconstrução e Desenvolvimento (Banco Mundial) ajudou a
financiar a reconstrução do pós-guerra e, desde então, tem apoiado o desenvolvimento
econômico geral. Finanças Globais na exercício 3.1. fornece algumas dicas sobre os
debates em Bretton Woods.
O FMI foi a instituição-chave do novo sistema monetário internacional e assim
permanece até o presente. O FMI foi criado para prestar assistência temporária aos
países membros que tentam defender suas moedas contra ocorrências cíclicas, sazonais
ou aleatórias. Também ajuda os países com problemas comerciais estruturais se eles
prometerem tomar as medidas adequadas para corrigir seus problemas. Se ocorrerem
déficits persistentes, no entanto, o FMI não pode salvar um país de uma eventual
desvalorização. Nos últimos anos, tem tentado ajudar os países que enfrentam crises
financeiras. Forneceu empréstimos massivos, bem como conselhos para a Rússia e
outras ex-repúblicas russas, Brasil, Indonésia e Coréia do Sul, para citar apenas alguns.
De acordo com as disposições originais do Acordo de Bretton Woods, todos os
países fixavam o valor de suas moedas em termos de ouro, mas não eram obrigados a
trocar suas moedas por ouro. Apenas o dólar permaneceu conversível em ouro (a $ 35 a
onça). Portanto, cada país estabeleceu sua taxa de câmbio em relação ao dólar e, em
seguida, calculou o valor nominal do ouro de sua moeda para criar a taxa de câmbio do
dólar desejada. Os países participantes concordaram em tentar manter o valor de suas
moedas dentro de 1% (posteriormente expandido para 2,25%) do valor nominal,
comprando ou vendendo moeda estrangeira ou ouro conforme necessário. A
desvalorização não deveria ser usada como uma política comercial competitiva, mas se
uma moeda se tornasse muito fraca para ser defendida, uma desvalorização de até 10%
era permitida sem a aprovação formal do FMI. Desvalorizações maiores exigiram a
aprovação do FMI. Isso ficou conhecido como o padrão de troca de ouro.
 O Direito de Saque Especial (DES) é um activo de reserva internacional criado
pelo FMI neste momento para complementar as reservas cambiais existentes. Ele serve
como uma unidade de conta para o FMI e outras organizações internacionais e
regionais, e também é a base contra a qual alguns países fixam a taxa de câmbio de suas
moedas. Definido inicialmente em termos de uma quantidade fixa de ouro, o DES é
actualmente a média ponderada de quatro moedas principais: o dólar americano, o euro,
o iene japonês e a libra esterlina. Os pesos são actualizados a cada cinco anos pelo FMI.
Cada país detém DES sob a forma de depósitos no FMI. Essas participações fazem parte
das reservas monetárias internacionais de cada país, juntamente com as reservas oficiais
de ouro, moeda estrangeira e sua posição de reserva no FMI. Os membros podem
liquidar transacções entre si transferindo DESs.

4. Taxas de câmbio fixas, 1945-1973

O acordo monetário negociado em Bretton Woods e monitorado pelo FMI
funcionou muito bem durante o período de reconstrução e rápido crescimento do
comércio mundial pós-Segunda Guerra Mundial. No entanto, políticas monetárias e
fiscais nacionais amplamente divergentes, taxas diferenciais de inflação e vários
choques externos inesperados acabaram resultando no colapso do sistema.
O dólar americano era a principal moeda de reserva dos bancos centrais e a
chave para a rede de valores das taxas de câmbio. Infelizmente, os Estados Unidos
incorreram em déficits persistentes e crescentes em seu balanço de pagamentos. Uma
saída de capital pesado de dólares foi necessária para financiar esses déficits e atender à
crescente procura por dólares de investidores e empresas. Eventualmente, o excesso de
dólares mantidos por estrangeiros resultou em uma falta de confiança na capacidade dos
Estados Unidos de atender seu compromisso de converter dólares em ouro.
Essa falta de confiança forçou o presidente Richard Nixon a suspender as
compras ou vendas oficiais de ouro pelo Tesouro dos EUA em 15 de Agosto de 1971,
depois que os Estados Unidos sofreram saídas de cerca de um terço de suas reservas
oficiais de ouro nos primeiros sete meses do ano. As taxas de câmbio da maioria dos
principais países comerciais foram autorizadas a flutuar em relação ao dólar e, portanto,
indirectamente em relação ao ouro. Um ano e meio depois, o dólar americano mais uma
vez foi atacado, forçando uma segunda desvalorização em 12 de Fevereiro de 1973;
desta vez, em 10%, para $ 42,22 por onça de ouro. No final de Fevereiro de 1973, um
sistema de taxa fixa não parecia mais viável, dados os fluxos especulativos de moedas.
Os principais mercados de câmbio estrangeiros ficaram realmente fechados por várias
semanas em Março de 1973. Quando reabriram, a maioria das moedas pôde flutuar em
níveis determinados pélas forças do mercado. Os valores pares permaneceram
inalterados. O dólar caiu em média mais 10% em Junho de 1973.

5. A Era Flutuante das Combinações Eclécticas, 1973-1997

Desde Março de 1973, as taxas de câmbio tornaram-se muito mais voláteis e
menos previsíveis do que eram durante o período de taxa de câmbio “fixa”, quando as
mudanças ocorriam com pouca frequência. A Figura 3.2 ilustra as amplas oscilações
exibidas pelo índice da taxa de câmbio nominal do dólar americano do FMI desde 1957.
Claramente, a volatilidade aumentou para esta medida monetária desde 1973.
O Quadro 3.3 (ver no livro) resume os principais eventos e choques externos que
afectaram os valores das moedas desde Março de 1973. Os choques mais importantes
nos últimos anos foram a reestruturação do Sistema Monetário Europeu (SME) em 1992
e 1993; as crises cambiais dos mercados emergentes, incluindo a do México em 1994,
da Tailândia (e uma série de outras moedas asiáticas) em 1997, Rússia em 1998 e Brasil
em 1999; a introdução do euro em 1999; e as crises e mudanças cambiais na Argentina e
na Venezuela em 2002.
6. A Era Emergente, 1997 – Até ao momento
A pós-crise asiática de 1997 viu o crescimento, tanto em amplitude quanto em
profundidade, das moedas e economias de mercado emergentes. Podemos acabar
errando nessa conta, mas a seção final deste capítulo argumenta que o sistema
monetário global já está há mais de uma década na adopção de várias moedas
importantes de mercados emergentes - começando com o renminbi chinês. Sinta-se à
vontade para discordar.

Classificação do FMI de regimes monetários

O sistema monetário global - se houver de fato um “sistema” singular, é uma
combinação ecléctica de regimes e combinações de taxas de câmbio. Embora não haja
um único órgão de governo, o Fundo Monetário Internacional (FMI) pelo menos
desempenha o papel de “pregoeiro” desde a Segunda Guerra Mundial. Apresentamos
aqui o seu sistema de classificação actual de regimes de moeda.

Taxas de câmbio fixas versus flexíveis

A escolha de uma nação quanto ao regime monetário a seguir reflecte as
prioridades nacionais sobre todas as facetas da economia, incluindo inflação,
desemprego, níveis de taxas de juros, balanças comerciais e crescimento económico. A
escolha entre taxas fixas e flexíveis pode mudar com o tempo, conforme as prioridades
mudam.
Correndo o risco de generalização excessiva, os pontos a seguir explicam em
parte por que os países seguem certos regimes de taxa de câmbio. Eles se baseiam na
premissa de que, em igualdade de condições, os países prefeririam taxas de câmbio
fixas:
• Taxas fixas proporcionam estabilidade nos preços internacionais para a
condução do comércio. Os preços estáveis auxiliam no crescimento do
comércio internacional e reduzem os riscos para todos os negócios.
• Taxas de câmbio fixas são inerentemente anti-inflacionárias, exigindo que o
país siga políticas monetárias e fiscais restritivas. Essa restrição, no entanto,
pode muitas vezes ser um fardo para um país que deseja seguir políticas que
 aliviem os problemas económicos internos contínuos, como o alto desemprego
ou o crescimento económico lento.
O regime de taxa de câmbio fixa exigem que os bancos centrais mantenham
grandes quantidades de reservas internacionais (moedas fortes e ouro) para uso na
defesa ocasional da taxa de câmbio fixa. Como os mercados internacionais de câmbio
cresceram rapidamente em tamanho e volume, o aumento das reservas tornou-se um
fardo significativo para muitas nações.
As taxas fixas, uma vez estabelecidas, podem ser mantidas em níveis
inconsistentes com os fundamentos económicos. Conforme a estrutura da economia de
uma nação muda e suas relações comerciais e balanços evoluem, a própria taxa de
câmbio deve mudar. As taxas de câmbio flexíveis permitem que isso aconteça de forma
gradual e eficiente, mas as taxas fixas devem ser alteradas administrativamente -
geralmente tarde demais, muito divulgadas e com um custo único muito alto para a
saúde económica da nação.

Regimes de taxa de câmbio: o que vem pela frente?

Todos os regimes de taxas de câmbio devem lidar com o trade-off entre regras e
discrição, bem como entre cooperação e independência. O Anexo 3.9 ilustra os trade-
offs entre os regimes de taxas de câmbio baseados em regras, discrição, cooperação e
independência.
1. Verticalmente, diferentes arranjos de taxas de câmbio podem ditar se o
governo de um país tem requisitos estritos de intervenção - regras - ou se pode escolher
se, quando e em que grau intervir nos mercados de câmbio - discrição.
2. Horizontalmente, a compensação para os países que participam de um sistema
específico é entre consultar e agir em uníssono com outros países - cooperação - ou
operar como membro do sistema, mas agir por conta própria - independência.
Estruturas de regime como o padrão ouro não exigiam políticas cooperativas
entre os países, apenas a garantia de que todos obedeceriam às "regras do jogo". Sob o
padrão ouro em vigor antes da Segunda Guerra Mundial, essa garantia se traduziu na
disposição dos governos de comprar ou vender ouro a taxas de paridade sob procura. O
Acordo de Bretton Woods, o sistema em vigor entre 1944 e 1973, exigia mais
cooperação, visto que o ouro não era mais a "regra" e os países eram obrigados a
cooperar em um grau mais alto para manter o sistema baseado no dólar. Os sistemas de
taxas de câmbio, como o sistema de banda de taxa de câmbio fixa do Sistema Monetário
Europeu usado de 1979 a 1999, eram híbridos desses regimes cooperativos e de regras.
O actual sistema monetário internacional é caracterizado por não regras, com
vários graus de cooperação. Embora não exista uma solução actual para o debate
contínuo sobre a forma que um novo sistema monetário internacional deve assumir,
muitos acreditam que ele só terá sucesso se combinar a cooperação entre as nações com
a descrição individual para buscar objectivos internos sociais, económicos e financeiros.