Regulamentação e Precificação

de Renda Fixa Off-shore

Pierfrancesco Servidio • XP Investments

Introdução
Como uma empresa pode levantar recursos?
• Existem inúmeras estruturas e modalidades sendo as principais:
1. Equity;
2. Divida
• Equity (prazo indeterminado):
• Troca de recursos por parte da propriedade da empresa (o investidor vira ”dono”);
• Tornando-se dono, o investidor espera receber parte dos lucros gerados pela empresa via
dividendos;
• Risco Principal: não existe segurança no investimento tanto em termos de retorno quanto em
devolução do capital investido.
• Divida (prazo determinado):
• Troca de recursos por retorno mínimo determinado (cupom);
• Tornando-se credor, foco do investidor não é o lucro da empresa mas sim a capacidade da mesma
de cumprir com as obrigações contratuais da divida;
• Risco Principal: emissor não conseguir respeitar as obrigações da divida em modo tempestivo
(risco de crédito)

• Não existe um produto de investimento perfeito para o investidor. Diversificar é o único jeito
de alcançar os melhores resultados em termos de risco retorno.

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Securities Act 1933
Securities Act 1933
• Provavelmente a legislação mais famosa e reconhecida sobre
oferta ou venda de ativos financeiros negociáveis;

• Promulgada pelo congresso dos Estados Unidos em 1933 após o

histórico crash do Mercado de Ações Americano de 1929;

• Palavras Chaves: Full and Fair disclosure → maior proteção e

maior informação ao investidor para investir racionalmente.

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Registration Statement e Prospectus
• Registration Statement e Prospectus representam os documentos principais que uma
empresa deve entregar para emitir instrumentos financeiros
• Registration Statement
• É entregue ao SEC (Agência Federal que regula as bolsas de valores dos Estados
Unidos);
• Composta por duas partes principais:
I. Prospectus: documento entregue também aos investidores que inclui:
a. Informações sobre a empresa como modelo de business, fatores de risco,
management
II. Documentos adicionais: como documentos probatórios, assinaturas etc.

• Do Prospectus existem duas versões:

• Preliminary Prospectus (red-herring): “Registration statement entregue ao SEC mas ainda
não esta válido”; ausência do retorno da operação (yield)
• Final Prospectus: inclui a taxa da operação.

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Processo de
levantamento de dívida
Quem atua
Emissor
• Decide levantar recursos através de • Asessora a empresa tanto na parte
uma emissão offshore
• Avalia melhor estrutura de acordo
com o modelo de business da
empresa
• Determina custo máximo da
operação
• Levanta dados e entrega os
documentos necessarios por lei
• Pagamento de taxas de estruturação
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Syndication
(Broker-Dealer especializados)
burocrática quanto no tipo de
estrutura a ser proposta aos
investidores
• Entra em contato com os
investidores para avaliar sucesso da
operação (Soft talking)
• Recebimento de fees de
estruturação e distribuição dos
titulos aos investidores
Investidores
• Recebem as informações sobre a
potencial emissão
• Avaliam os riscos da empresa
emissora
• Decidem de alocar recursos na
emissão tornado-se credor da
empresa
• Negociam os titulos no Mercado
Secundário
O cooling-off period e o effective date

• Período entre a entrega do registration statement e o effective date (dia a partir do qual
é autorizada a oferta dos titulos pelos broker-dealers envolvidos);
• Geralmente de 20 dias;
• Utilizado pelo SEC para analisar os documentos enviados pela empresa. O SEC pode
emitir um stop order caso as informações consideradas necessárias não estejam
completas;
• Durante o cooling-off é possível conversar com os investidores sobre a estrutura obtendo
manifestacoes de intersesse (indication of interest) utilizando como documento o red-
herring;
• Durante o cooling-off é absolutamente proibida a oferta dos titulos;
• Terminado o cooling-off period começa o effective date onde é possivel convidar os
investidores para participar da operação utilizando o final prospectus.

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Mercado Primário e Mercado Secundário
Mercado Primário
• Criação dos novos titulos;
• Empresa vende os títulos e levanta
recursos;
• Os Broker Dealers envolvidos
estruturam a operação recebendo
os recursos financeiros dos
investidores e repassando os titulos
aos mesmos.
Obs: Os Broker Dealers que atuam no Mercado Secundário não são necessariamente somente
os que atuam no Mercado Primário.
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Mercado Secundário
• Negociação dos títulos entre
investidores;
• O dinheiro envolvido nas
negociações não é repassado ao
emissor;
• Os Broker Dealers atuam como
intermediadores das operações
ajudando demanda e oferta
encontrarem-se encontrar em troca
de comissões.
Insenção de registro e regulamentação 144a/REGs (Brasil)

• Regulamentação que permite ao emissor evitar o processo de registration statement e a

entrega do Prospectus (substituído pelo offering memorandum)
• Regulation S (REGs): permite a insenção de registro de uma oferta de títulos, caso sejam
emitidos fora do território Americano e caso não haja esforço direto de venda dentro dos
Estados Unidos.
• Restrição de publico alvo? Nao! → Reg. 144a permite que QIB Americanos possam ter
acesso e negociar os títulos acima.
• QIB (Qualified Institutional buyers): investidores Americanos com pelo menos USD 100
MM sob gestão
• Offering Memorandum é extremamente similar ao Prospectus:
1. Resumo da emissão e como serão utilizados os recursos
2. Business da empresa e Management
3. Fatores de risco e Publico Alvo da emissão
4. Dados Financeiros

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Tipologias de bonds e
métricas de avaliação
de risco
Rating e Risco de Crédito
• Risco de crédito: risco de não pagamento dentro do prazo esperado dos fluxos de Caixa
do bond (principal e/ou cupons). Composto por duas variáveis cujo produto determina a
perda esperada da operação:
1. Risco de default
2. Loss severity
• Relação direta = Maior Risco, Maior retorno pedido pelo investidor
• Esse tipo de risco é avaliado pelas agências de rating que associam ao emissor (ou ao
bond específico) um rating de acordo com as especificidades em termos de risco do
mesmo.
• Importante: um emissor e um bond do mesmo podem ter rating diferente devido as
garantias específicas de uma emissão

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Tabela ratings

Fonte : Learnbonds.com

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Métricas de Balanço
• Além da ferramenta dos ratings é possível avaliar autonomamente a qualidade do crédito
de um emissor através de métricas de balanço.

• Alavancagem (“quanto menor melhor”):

1. Dívida/Capital
2. Dívida/EBITDA

• Cobertura (“quanto maior melhor”):

1. EBITDA/Despesas de Financiamento (Mais Famoso)
2. EBIT/Despesas de Financiamento (Mais conservador)

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Hierarquia e tipos de bonds
Senior
- Secured -

Junior Secured

Senior Unsecured

RISCO RETORNO
Senior Subordinated

Subordinated
+ +

Junior Subordinated

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Precificação
Modelos
• A precificação de um bond depende fundamentalmente de cinco variáveis principais
I. Risk-Free Rate
II. Expected Inflation Rate Variáveis exógenas (U.S. Treasury)
III. Maturity Premium
IV. Liquidity Premium
Variáveis endógenas (empresa) - SPREAD OVER TREASURY
V. Credit Risk

• Analise da curva do emissor (caso existam no mercado outros ativos) e interpolação

• Analise de emissores comparables (atraves das metricas de credito) para precificacao e
fair value

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Exemplo

Prazo U.S. Empresa A Empresa B Empresa C Banco A Banco B Banco B

(anos) Treasury Sub
3 1,50%
5 1,60% 4,00% 5,00% 3,00% 4,00% 5,00%
7 1,70% ? 5,00% 4,00% (sub?) 5,00% 6,00%
10 1,80% 6,00% ? 7,00% 5,00% 6,00% 7,00%

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Conclusão

Obrigado!
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